1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 2 Mar 2023 紫金矿业紫金矿业 Z

2、ijin Mining Group(601899 CH)铜金业务量价齐升持续扩张，两湖一矿进军新能源板块 Copper and gold business continue to expand,enter the new energy sector with three Lithium mines Table_Info 维持优于大市维持优于大市Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb11.98 目标价 Rmb19.80 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 MSCI ESG 评级 B 义利评级 AA-来源:MSCI ESG Research

3、LLC,盟浪.Reproduced by permission;no further distribution 市值 Rmb309.78bn/US$44.64bn 日交易额(3 个月均值)US$264.92mn 发行股票数目 20,591mn 自由流通股(%)67%1 年股价最高最低值 Rmb12.74-Rmb7.48 注：现价 Rmb11.98 为 2023 年 3 月 1 日收盘价 资料来源：Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 0.6%25.1%8.9%绝对值（美元）-1.8%29.8%-1.0%相对 MSCI China 12.7%20.5%27.4%Table_Pr

4、ofit (Rmb mn)Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 225,102 268,562 302,273 337,585(+/-)31%19%13%12%净利润 15,673 20,401 25,957 29,193(+/-)141%30%27%12%全面摊薄 EPS(Rmb)0.60 0.77 0.99 1.11 毛利率 15.4%16.7%18.0%19.1%净资产收益率 22.1%23.7%23.2%20.7%市盈率 19.17 14.72 11.57 10.29 资料来源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for

5、English summary)一流低位并购一流低位并购+矿山开发能力，龙头矿企全球布局。矿山开发能力，龙头矿企全球布局。紫金矿业是一家在全球范围内从事铜、金、锌、锂等金属矿产资源勘查、开发及工程设计、技术应用研究的大型跨国矿业集团。拥有全中国乃至全世界一流的低位并购能力，开发绿地矿山能力，低资本支出开矿能力。公司是中国控制有色金属矿产资源最多的公司，在中国和海外 13 个国家拥有重要矿业投资项目。2022 全年业绩表现亮眼，产量营收净利节节攀升。全年业绩表现亮眼，产量营收净利节节攀升。自2020 年以来，紫金矿业的铜、金等主要产品产量提升迅速。公司 2022 年实现营业收入约 2700 亿元

6、，同比增长约 19.95%，较2019 年增长约 100%；实现归母净利润约 200 亿元，同比增长约27.61%，较 2019 年增长约 365%。自 2017 年以来，公司营业收入和归母净利润不断实现增长，发展稳定，长期表现良好。铜金量价齐升持续扩张，两湖一矿进军新能源板块。铜金量价齐升持续扩张，两湖一矿进军新能源板块。铜：铜：铜储量全球领先。近年来公司收购了海内外一系列高品位世界级铜矿，铜资源储量位居全球铜企第七位，中国排名第一位。过去三年，公司铜产量大幅提升，铜产量从 37 万吨增至 86 万吨，进入全球上市铜企前 6 位。2023 年，我们看空美元指数，叠加铜库存处于低位，看好铜价上

7、涨。金：金：2022 年末，紫金矿业金资源量为全球上市金企第 9 位，过去三年，公司金产量大幅提升，矿产金从 41 吨增至 56 吨，进位至全球上市金企第 9 位。公司 2022 年以来，收购了海域金矿等多个优质金矿项目，未来黄金业务有望持续增长。此外，包括去美元化的多重因素叠加，我们看好黄金价格上涨。锂：锂：公司形成“两湖一矿”格局，全力进军新能源领域。目前，紫金矿业碳酸锂当量资源量将超过 1000 万吨，远景规划年产能将突破 15 万吨碳酸锂当量，均将进入全球前 10、国内前 3 的水平。2022 年，新增碳酸锂资源量位居全球上市锂企第 9 位。盈利预测与评级。盈利预测与评级。我们预计 2

8、022-2024 年 EPS 分别为 0.77、0.99 和 1.11 元/股。我们预计随着公司多个铜、金矿等投产、达产运营，公司净利润将迎来快速增长期，参考可比公司估值水平，给予 2023 年 20 倍 PE 估值，对应目标价 19.80 元，维持“优于大市”评级。风险提示。风险提示。项目建设进度不及预期。Table_Author 吴旖婕吴旖婕 Yijie Wu 557085100115Price ReturnMSCI ChinaFeb-22Jun-22Oct-22Feb-23Volume 2 Mar 2023 2 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优

9、于大市 一、一流低位并购一、一流低位并购+矿山开发能力，龙头矿企全球矿山开发能力，龙头矿企全球布局布局 紫金矿业是一家在全球范围内从事铜、金、锌、锂等金属矿产资源勘查、开发及工程设计、技术应用研究的大型跨国矿业集团。图图1 紫金矿业海外布局紫金矿业海外布局 资料来源：紫金矿业公司官网，海通国际 紫金矿业拥有全中国乃至全世界一流的低位并购能力，开发绿地矿山能力，低资本支出开矿的能力，有望跻身全球铜行业龙头公司。我们认为，优秀的公司和团队长期可以有显著的 收益，更受益于全球疫情后复苏，铜价中枢持续上升，公司将由“项目建设年”，进入“利润释放期”，业绩有望持续提升。图图2 紫金矿业三大矿业发展模式紫

10、金矿业三大矿业发展模式 资料来源：紫金矿业公司官网，海通国际 pPnMXXeXcWdXvZcVNA6M8Q7NmOpPnPmPeRoOtQkPpPnO6MpPzQvPsOtPNZqNpR 2 Mar 2023 3 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 公司是中国控制有色金属矿产资源最多的大型矿业公司，在中国 15 个省（区）和海外 13 个国家拥有重要矿业投资项目，包括境内的西藏巨龙铜矿、黑龙江多宝山铜矿、福建紫金山铜金矿、新疆阿舍勒铜矿、山西紫金、贵州紫金、陇南紫金等，境外的塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿、塞尔维亚博尔铜矿、刚果（金）卡莫阿铜矿、刚果

11、（金）科卢韦齐铜矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿等。截至 2021 年底，公司铜资源量达 6,277 万吨，其中储量 2,033 万吨；黄金资源量达 2,373 吨，其中储量 792 吨；锌资源量达 961.8 万吨，其中储量 455.4 万吨。公司正加速进军新能源新材料领域，拥有阿根廷 3Q 盐湖锂矿、西藏拉果错盐湖锂矿、湖南道县湘源硬岩锂多金属矿等项目，整体碳酸锂当量资源量超过 1,000 万吨，约居全球主要锂企资源量前 10 位，远景规划碳酸锂当量年产能 15 万吨以上，为公司成为全球重要锂生产商奠定基础。图图3 紫金矿业国内布局紫金矿业国内布局 资料来源：紫金矿业公司官网，海通国际 2 Mar

12、 2023 4 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 二、二、2022 全年业绩表现亮眼，产量营收净利节节攀升全年业绩表现亮眼，产量营收净利节节攀升 公司 2022 年业绩优异。产量上，2022 年矿产金产量为 56 吨，同比增加 17.89%，较 2019 年增加 37%；矿产铜产量为 86 万吨，同比增加 47.26%，较 2019 年增加 132%；矿产锌产量为 44 万吨，同比增加 1.38%，较 2019 年增加 7%。自 2019年以来，紫金矿业的铜、金等主要产品产量提升迅速。图图4 紫金矿业营业收入、归母净利润不断提升紫金矿业营业收入

13、、归母净利润不断提升 资料来源：wind，海通国际 财务数据方面，公司 2022 年实现营业收入约 2700 亿元，同比增长约 19.95%，较 2019 年增长约 100%；实现归母净利润约 200 亿元，同比增长约 27.61%，较 2019年增长约 365%。自 2017 年以来，公司营业收入和归母净利润不断实现增长，发展稳定，长期表现良好。三、三、铜金量价齐升持续扩张，两湖一矿进军新能源板块铜金量价齐升持续扩张，两湖一矿进军新能源板块 铜：储量全球领先，成本优势显著铜：储量全球领先，成本优势显著 紫金矿业铜储量全球领先。紫金矿业铜储量全球领先。近年来公司通过对海内外卡莫阿铜矿、佩吉铜金

14、矿、巨龙铜矿等一系列高品位世界级铜矿的收购，铜资源储量位居全球铜企第七位，中国排名第一位。其中卡莫阿-卡库拉铜矿拥有资源储量超过 4369 万吨，位列全球第四大铜矿，投产后将成为全球品位最高的大型铜矿，全面开发后有望成为全球第二大铜矿。2 Mar 2023 5 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 表 1 紫金矿业主要铜矿项目保有总资源量和产量分析 项目 股权比例 保有总资源量 2021 年产量（万吨）金属量（万吨）品位 紫金山金铜矿 100%125.5 0.43%8.5 阿舍勒铜矿 51%60.3 1.98%4.5 多宝山铜矿 100%228.4

15、 0.41%10.9 巨龙铜矿 50.1%107.8 0.38%1.6 科卢韦齐铜矿 72%168.6 2.88%12.1 塞尔维亚博尔铜矿 63%1043.5 0.43%6.6 卡莫阿铜矿 39.6%4359.0 2.53%4.2 佩吉铜金矿上带矿 100%153.5 2.45%5.5 佩吉铜金矿下带矿 100%1428.6 0.83%规划中 碧沙铜锌矿 55%81.8 0.96%2 曙光金矿 100%9.9 0.16%1.3 权益保有总资源量 7,238.00 2021 年铜并表产量 58.4 2021 年铜权益产量 48.5 资料来源：紫金矿业 2021 年报，海通国际 产量方面，过去三

16、年，公司铜产量大幅提升，铜产量从 37 万吨增至 86 万吨，进入全球上市铜企前 6 位。2022 年一批重大旗舰项目卡莫阿-卡库拉铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿、西藏巨龙铜矿等“三大世界级”铜矿超预期投产，进入产量释放期。（1）卡莫阿）卡莫阿-卡库拉铜矿卡库拉铜矿：铜矿位于刚果（金）卢阿拉巴省。项目一期选厂于2021 年 5 月建成投产，二期选厂于 2022 年 3 月建成投产，同时通过一年技改实现年产铜达 45 万吨以上，将成为全球第四大产铜矿山；三期扩建及配套 50 万吨/年铜冶炼厂前期工作加快推进，三期预计 2024 年第四季度建成投产。当项目产能提升至矿石处理量 1,900 万吨/年，有望

17、成为全球第二大产铜矿山，年产 80 多万吨铜。卡莫阿铜矿 2022 年计划矿产铜 29-34 万吨，实际产铜超 33 万吨，达到计划产量上限，2023 年计划产量为 43 万吨。（2）丘卡卢）丘卡卢-佩吉铜金矿佩吉铜金矿：位于塞尔维亚博尔州，为超大型铜金矿，分上部矿带和下部矿带。其中，上部矿带于 2021 年 10 月正式投产，上部有超高品位铜矿，达产后预计年均产铜 9.14 万吨、产金 2.5 吨，年产量峰值预计产铜 13.5 万吨、产金6.1 吨；下部矿带采用崩落法大规模开发，目前已完成预可研设计，正在推进前期征地、竖井工勘、矿山井巷工程等工作。2022 年，计划矿产铜 10.3 万吨、金

18、 5.3吨。2022 年 12 月，丘卡卢-佩吉铜金矿已经提前完成了 2022 年全年生产任务。（3）西藏巨龙铜矿）西藏巨龙铜矿：位于西藏拉萨，矿区存在大量低品位铜矿资源，远景资源量可望突破 2000 万吨。一期工程于 2021 年 12 月建成投产；拟分阶段实施二、三期工程，最终可望实现每年采选矿石量约 2 亿吨、年产铜 60 万吨。2022 年计划矿产铜 12.7 万吨，实现了 11.51 万吨的铜精矿产量，2023 年有望实现全面达产。公司铜业务成本有望持续降低。公司铜业务成本有望持续降低。在 2022 年投产的重大旗舰项目中，卡莫阿-卡库拉铜矿中心矿区铜矿品位高达 8%，同时期投产的佩

19、吉铜金矿上带矿平均品位为2.45%，首采的超高品位矿段品位将数倍于矿山平均品位，两大矿山铜品位均远远高于国内铜矿（如紫金山铜矿品位 0.43%）。我们认为紫金矿业铜矿综合成本将显著下行，盈利能力进一步提升。2 Mar 2023 6 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 2023 年看空美元指数，铜价有望缓慢上行。年看空美元指数，铜价有望缓慢上行。美联储紧缩预期预计于 2023 年 H1结束，美元吸引力减弱，对应美元指数掉头向下。同时，中国经济复苏预期加强，对外资吸引力逐步增加，制造业、航空业、服务业等行业回暖，美元吸引力不再。美元指数与铜价成负相关

20、关系，22 年达到-90%。预计 2023 年迎来铜慢牛。图图 5 美元指数与黄金价格关系美元指数与黄金价格关系 资料来源：wind，海通国际 铜库存处于历史低位，给予铜价支撑。铜库存处于历史低位，给予铜价支撑。近十年来，铜三地合计库存量于2018年3 月达到高峰，超过 90 万吨，于 2021 年 11 月跌至最低点 17.7 万吨左右。从 2018年起，总体上看铜库存呈下降趋势。截至 2023 年 1 月 13 日，铜三地总库存量为21.96 万吨，低库存给予铜价支撑。图图 6 LME+COMEX+SHFE 铜库存（单位：万吨）铜库存（单位：万吨）资料来源：wind，海通国际 2 Mar

21、2023 7 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 金：大力收购优质项目，黄金价格有望上涨金：大力收购优质项目，黄金价格有望上涨 2022 年末，紫金矿业金资源量进位至全球上市金企第 9 位，过去三年，公司金产量大幅提升，矿产金从 41 吨增至 56 吨，进位至全球上市金企第 9 位。公司 2022年下半年以来，收购了萨瓦亚尔顿金矿、Rosebel 金矿和海域金矿等多个优质金矿项目，未来黄金业务有望持续增长。（1）萨瓦亚尔顿金矿：）萨瓦亚尔顿金矿：位于新疆克州乌恰县，为国内少有的百吨级未开发超大型金矿，黄金资源量 119.5 吨、平均品位 1.56

22、 克/吨；其中，工业金金属量 60.07 吨、平均品位 2.59 克/吨，低品位金金属量 59.43 吨、平均品位 1.12 克/吨。萨瓦亚尔顿金矿为浅变质中低温渗滤热液（类卡林）型金矿床，地处著名的“中亚金腰带”黄金成矿带上，成矿条件良好，已探明包括紫金吉尔吉斯左岸金矿在内的多个大型、超大型金矿。矿区已发现 21 条矿化带，其中主矿体长达 3660 米，平均厚度6.22 米，根据勘探情况推断，矿床深部及周边仍有找矿潜力。萨瓦亚尔顿金矿已获批 14 万吨/年的采矿权和一宗外围探矿权，可望较短时间内启动建设，并为后期改扩建奠定基础。公司技术团队预计，项目拟按照 8000 吨/天规划建设，建成后年

23、处理矿石量将达到 264 万吨，建设期 2 年，生产期 25 年，达产后年产金约 2.76 吨。矿山将先露采后地采，选冶方面将充分发挥紫金低品位难选冶资源综合回收利用技术优势，采用工艺简单、投资回报率高、环境友好的生物预氧化法。图图 7 萨瓦亚尔顿矿区矿化带分萨瓦亚尔顿矿区矿化带分布布 资料来源：紫金矿业官网，海通国际（2）Rosebel 金矿项目：金矿项目：2022 年 10 月 18 日，紫金矿业与加拿大多伦多上市公司 IAMGOLD Corporation（IMG）签署股份收购协议，紫金矿业通过境外全资子公司 Silver Source Group Limited 出资 3.6 亿美元，

24、收购 IMG 持有的 Rosebel Gold Mines N.V.（RGM）95%的 A 类股份股权和 100%的 B 类股份股权。RGM 拥有苏里南 Rosebel 金矿项目（包含 Rosebel 矿区和 Saramacca 矿区）。收购已经于 2023 年 2 月 1 日完成。2 Mar 2023 8 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 表表 2 Rosebel 金矿项目资源量情况金矿项目资源量情况 矿区矿区 类别类别 矿物量矿物量（千吨）（千吨）金品位金品位（克（克/吨）吨）金金属量金金属量（千盎司）（千盎司）Rosebel 矿区矿区 探

25、明+控制 150550 0.99 4790 推断 16051 0.88 455 合计 166601 0.98 5245 Saramacca 矿区矿区 探明+控制 23166 2.03 1515 推断 5966 1.2 233 合计 29132 1.87 1748 总计总计 195732 1.11 6992 资料来源：紫金矿业公告，海通国际 Rosebel 金矿项目位于南美洲苏里南北部 Brokopondo 地区和 Sipaliwini 地区，截至 2021 年底，Rosebel 金矿项目按 100%权益的总资源量为矿石量 1.96 亿吨，金金属量为 699.2 万盎司（约 217 吨），平均品

26、位 1.11 克/吨，其中资源量超过 100 万盎司的有 4 个矿床。储量包括 7 个矿床及低品位矿堆，金金属量为 382.9 万盎司（约 119 吨），平均品位 1.09 克/吨。Rosebel 金矿项目资源储量大，区域成矿潜力大；项目为露天开采、使用传统氰化工艺的矿山，规划未来 12 年年均产金 8.6 吨；项目基础设施完备，后续无大规模的资本性支出。作为南美最大的在产金矿之一，通过收购该项目，不仅可以增加黄金资源储量，迅速提高黄金产量，同时该项目在生产运营特别是采矿方面有改进提升空间，预期投资回报见效快。图图 8 Rosebel 矿区地质图矿区地质图 资料来源：紫金矿业官网，海通国际 2

27、 Mar 2023 9 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 Rosebel 金矿 2023 年 2-12 月计划产金 6.1 吨。公司将对该项目进行技改，规划建设规模为一千万吨/年，露天开采服务年限为 10 年，总投资预计 5.7 亿美元，达产年的年均产金 10.17 吨。（3）山东海域金矿：）山东海域金矿：2022 年 10 月，紫金矿业收购山东海域金矿 30%权益。2022 年 11 月，公司收购豫园股份持有的招金矿业 H 股股份。目前收购已经完成，紫金矿业通过金山香港间接持有招金矿业 20%股权，成为招金矿业的第二大股东。由于招金矿业拥有海

28、域金矿 70%权益，紫金矿业合计持有的海域金矿权益增至 44%。表表 3 山东海域金矿项目资源量情况山东海域金矿项目资源量情况 矿区矿区 类别类别 矿物量矿物量（百万吨）（百万吨）金品位金品位（克（克/吨）吨）金金属量金金属量（吨）（吨）资源量资源量 探明 15.343 6.25 95.86 控制 36.028 4.27 153.80 探明+控制 51.370 4.86 249.66 推断 82.643 3.78 312.71 储量储量 证实的 14.345 5.68 81.48 概略的 33.686 3.88 130.73 合计 48.031 4.42 212.21 资料来源：紫金矿业公告，

29、海通国际 山东海域金矿位于胶东地区一级成矿带三山岛-仓上断裂成矿带，依据 JORC 标准，海域金矿保有黄金资源量为 562.37 吨，平均品位 4.20 克/吨，其中储量为 212.21 吨，平均品位为 4.42 克/吨。海域金矿项目为近年来中国境内发现的最大金矿，保有黄金资源规模大、品位高，矿体厚度大，可实现大规模开发，建成投产后年产黄金 15-20 吨，将成为国内最大的黄金矿山，矿山早期开采高品位矿体，达产后年产金可望超过 20 吨。通过本次收购，紫金矿业将新增黄金权益资源储量 168.7 吨，项目投产后新增权益产量 4.5-6 吨。此外，该项目位于交通物流便利的胶东地区，地理位置优越，矿

30、业发达，利于开发。多重因素叠加有望推动黄金价格上涨。多重因素叠加有望推动黄金价格上涨。首先，美国 2 年期和 10 年期国债收益率倒挂。根据历史数据可知，美国 2 年期和 10 年期国债收益率倒挂往往意味着后续会发生经济衰退。而经济衰退时政府会通过储备黄金策略减少风险，使得黄金有较大上涨空间；其次，通胀和加息放缓利使得金价有充足的上升空间。短期内通胀和加息将成为黄金投资的主线，从通胀的角度看，美国本次通胀属于结构性问题。从加息的角度看，美联储在 22 年已经连续六次加息，给美国政府带来了较高的信用风险，使得美联储加息放缓具有较大的确定性；最后，货币需求高涨利好黄金上行。“去美元化”浪潮已开启。

31、已有较多国家开抛售美债，并同步增加外汇储备中非美资产的配置。相较于其他资产配置，黄金的优势较为突出，目前全球央行对黄金有旺盛的需求。锂：锂：“两湖一矿两湖一矿”格局形成，进军新能源领域格局形成，进军新能源领域 近年来，公司先后顺利完成了阿根廷 3Q 盐湖锂矿、西藏拉果错盐湖锂矿、湘源锂多金属矿等并购，打造“两湖一矿”格局，大力进军新能源领域，目前，紫金矿业控制的“两湖一矿”碳酸锂当量资源量超过 1000 万吨，远景规划年产能突破 15 万吨碳酸锂当量，均将进入全球前 10、国内前 3 的水平，为公司在锂行业的龙头地位打下坚实基础。2022 年，新增当量碳酸锂资源量位居全球上市锂企第 9 位。2

32、 Mar 2023 10 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 表表 4 紫金矿业紫金矿业“两湖一矿两湖一矿”基本情况基本情况 锂矿锂矿 碳酸锂（碳酸锂（LCE）当量资源量）当量资源量 产能计划产能计划 阿根廷阿根廷 3Q 盐湖锂矿盐湖锂矿 763 万吨，锂离子浓度边界品位400mg/L 一期计划 2 万吨/年电池级碳酸锂，预计 2023 年底建成投产。项目还开展了 4-6 万吨/年碳酸锂的初步研究，未来有望通过优化工艺设计方案，提升锂回收率和产量。西藏拉果错盐湖锂矿西藏拉果错盐湖锂矿 214 万吨，平均锂离子浓度270mg/L 一期产量拟调整为

33、2 万吨/年碳酸锂，二期建设投产后产量拟提升到5 万吨/年碳酸锂。湖南道县湘源硬岩锂多金属矿湖南道县湘源硬岩锂多金属矿 216 万吨 初步规划按照 1,000 万吨/年规模建设矿山，达产后年产锂云母含碳酸锂当量 6-7 万吨，矿山将率先重启30 万吨/年采选系统。资料来源：紫金矿业官网，海通国际（1）阿根廷阿根廷 3Q 锂盐湖项目锂盐湖项目：地处著名的普纳高原“锂三角”南端，位于阿根廷最大的锂生产区卡塔马卡省西南地区。3Q 项目为全球同类项目中规模最大、品位最高的项目之一，矿权面积 353 平方公里，覆盖整个盐湖表面和卤水湖，资源量大、品位较高、杂质低，开发条件好，具有较好找矿前景和较大扩产潜

34、力。估算结果显示目前该项目碳酸锂当量总资源量约 756.5 万吨，锂离子浓度边界品位400mg/L。图图 9 3Q 项目位于南美洲项目位于南美洲“锂三角锂三角”区域区域 资料来源：紫金矿业官网，海通国际 3Q 项目一期工程设计每年生产 2 万吨电池级碳酸锂，公司预计将于 2023 年底建成投产，该项目具备扩产条件，运用蒸发技术，在未来，盐湖每年生产碳酸锂有可能达 40,000 吨至 60,000 吨。2 Mar 2023 11 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 表表 5 3Q 项目锂资源估算结果表（锂离子浓度边界品位项目锂资源估算结果表（锂离子

35、浓度边界品位 400mg/L）400mg/L 边界品位边界品位 平均锂离子浓度（平均锂离子浓度（mg/L）锂金属（吨）锂金属（吨）碳酸锂当量（吨）碳酸锂当量（吨）探明探明 790 346000 1839000 控制控制 576 651000 3465000 探明探明+控制控制 636 996000 5304000 推断推断 561 425000 2261000 资料来源：紫金矿业公告，海通国际 3Q 项目进展迅速。2022 年 10 月，3Q 盐湖锂矿产出首批碳酸锂中试产品。2022年 11 月，项目提前一个月开启正式晒卤。表表 6 3Q 项目杂质比例列表（锂离子浓度边界品位项目杂质比例列表（

36、锂离子浓度边界品位 800mg/L）杂质比例杂质比例 边界品位边界品位 800mg/L 镁镁/锂锂 硫酸盐硫酸盐/锂锂 探明探明 1.66 0.49 控制控制 1.66 0.48 探明探明+控制控制 1.66 0.49 推断推断 1.67 0.41 资料来源：紫金矿业公告，海通国际（2）西藏拉果错盐湖锂矿）西藏拉果错盐湖锂矿：拉果错盐湖锂矿位于西藏阿里地区改则县，具有资源总量大、扩产空间广、资源禀赋优的优势，是国内最大的待开发锂盐湖床之一，资源量在国内排名前 5，全球排名前 20。拉果错盐湖平均锂浓度 270 毫克/升，保有资源量折碳酸锂 214 万吨，且由于是湖水中含锂，其资源量即可视为储量

37、，且镁锂比较低，仅有 3.32，资源质量较好；除锂外，还可对卤水中富含的硼、钾、石盐、镁盐、铷、铯等资源进行综合利用。同时，项目周边水量充沛，地表水河流水质可满足工业用水和生活用水要求。图图 10 拉果错盐湖交通位置图拉果错盐湖交通位置图 资料来源：西藏阿里改则县拉果错盐湖锂矿采选工程环境影响报告书，海通国际 2 Mar 2023 12 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 该项目一期产量拟调整为 2 万吨/年碳酸锂，二期建设投产后产量拟提升到 5 万吨/年碳酸锂，有望成为国内产能最大的锂盐湖项目之一，项目预期比原方案有更好的经济效益。2022 年

38、 11 月 10 日，拉果错盐湖锂矿在与紫金矿冶设计研究院联合技术攻关下，开发出尚属国内首创的“钛系吸附+膜法耦合”盐湖提锂技术工艺，产出首批电池级单水氢氧化锂中试产品，并持续推进项目的半工业化试验，对区域盐湖提锂开发具有行业示范和借鉴意义。表表 7 拉果错湖表卤水矿化学特征拉果错湖表卤水矿化学特征 项目项目 实测值实测值 K+（mg/L）Li+（mg/L）B2O3（mg/L）CI-（mg/L）比重比重（g/cm3）水化学类型水化学类型 含量含量 最高值 2625.434 280.4486 4675 13431.92 1.046 SO4-Na 最低值 2580.438 258.342 1450

39、 12832.84 1.044 SO4-Na 平均值 2595.979 269.50 2755.30 13094.40 1.045 SO4-Na 资料来源：拉果错盐湖锂矿采选工程环境影响报告书，海通国际 拉果错盐湖的矿产资源可靠程度高，属于纯湖表卤水资源。液体卤水矿大致可分为湖表卤水和潜卤水两类。相比于赋存在地表下的水层介质中的潜卤水资源，前者的锂资源赋存在湖表卤水湖中，资源更容易测度，可靠性更高，采卤也更简单。南美以及中国等大量盐湖都是潜卤水资源，像拉果错这类纯湖表卤水资源较为稀缺。表表 8 拉果错湖表卤水矿化学特征拉果错湖表卤水矿化学特征 矿产种类矿产种类 平均品位（平均品位（g/L）资源

40、量（资源量（t）矿床规模矿床规模 氯化钾氯化钾 5.1265 7443460 中型 氯化锂氯化锂 1.6745 2476820 大型 三氧化二硼三氧化二硼 2.5744 3822576 大型 资料来源：西藏阿里改则县拉果错盐湖锂矿采选工程环境影响报告书，海通国际 拉果错盐湖是硫酸盐型盐湖，与青海众多硫酸盐型盐湖类似，但其湖水中所含杂质较低，镁锂比仅 3.32，远低于青海各盐湖的水平，在全球盐湖中也属较低水平，这简化了提锂环节的镁锂分离工作，可以使用吸附法直接从湖水中提锂，这既可以降低成本水平，同时也是盐湖提锂中最为环保的一种技术。虽然该项目需要完善周边电力基建及交通，但有望成为国内产能最大的锂

41、盐项目之一。（3）道县湘源锂多金属矿：）道县湘源锂多金属矿：位于湖南省道县、江华、宁远三县交界区，距离道县县城东南方向约 45 公里，有水泥公路直通县城，并且洛湛铁路从县城西边通过，该矿交通十分便利。该矿资源以铷为主，其次为锡矿，同时伴生有钨、锂、铯、银等，矿区分为云英岩-石英脉型锡钨矿床和云英岩体型铷锂多金属矿床两种类型。随着近年来新能源锂金属需求的爆发增长以及该矿锡、钨资源近于枯竭，该矿床原伴生的锂金属将成为主要的开发矿种。2 Mar 2023 13 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 图图 11 道县湘源锂多金属矿化体三维示意图道县湘源锂多

42、金属矿化体三维示意图 资料来源：紫金矿业官网 ，海通国际 根据 2016 年湖南省道县湘源矿区锡铷多金属矿资源储量核实报告，道县湘源锂多金属矿资源量总计达到 29815 万吨矿石，氧化锂的品位达到 0.29%，即 87.4 万吨氧化锂，约合碳酸锂 216 万吨。公司表示目前矿床控制程度不够，还需进行补充勘探，但项目资源量大且矿体未封闭，有较大的增储前景。表表 9 道县湘源多金属矿储量情况道县湘源多金属矿储量情况 资源种类资源种类 矿石量矿石量（万吨）（万吨）品位（品位（%）含量（吨）含量（吨）OR2b OL2i OC2s OR2b OL2i OC2s 332+333 4831 0.23 0.5

43、6 0.013 108739 269110 6023 334 24984 0.15 0.24 0.0007 378833 604934 1786 总计总计 29815 0.16 0.29 0.0026 487572 874044 7809 注：氧化锂和碳酸锂的转化系数为 1：2.47，约合碳酸锂 216 万吨。资料来源：2016 年湖南省道县湘源矿区锡铷多金属矿资源储量核实报告，海通国际 根据紫金矿业初步规划，基于该矿床矿体形态为单一巨厚的柱状体，接近地表，厚度大，矿石品位低，露天采矿剥采比小，故矿山拟采用大规模露天开采，目前计划按 1000 万吨/年规模建设矿山，年产锂云母含碳酸锂当量 6-

44、7 万吨，同时将配套建设碳酸锂及氢氧化锂冶炼项目。紫金矿业还与王明悦、罗拉琦签署合作开发框架协议，将未来项目开发分为矿山和冶炼两个部分，分别由矿业和冶炼两家公司负责运营，矿业公司将优先保障向冶炼公司提供原料，冶炼公司按市场公允价格采购，而紫金矿业单独享有冶炼公司34%产成品的包销权。矿山将率先重启30万吨/年的采选系统。在资源进一步增储情况下，矿山有将采选规模扩展到 1500 万吨/年的可能性，矿山建设将根据证照办理情况进行分期建设。在盈利能力层面上，矿山预期投资回报较好，该单位资源量估值约 1000 元/吨，在国际锂资源并购案例中处于中低价位，公司初步估算建设总投资为 37 亿元，其中建设投

45、资为 35 亿元，基建期 2 年，生产期 18 年，按碳酸锂价格 10 万元/吨计算，有望在 5 年后实现投资回收。2 Mar 2023 14 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 收购龙净环保，整合集团清洁能源业务。收购龙净环保，整合集团清洁能源业务。2022 年 5 月 9 日，紫金矿业出资收购龙净环保股份有限公司股份。交易完成后，公司通过直接持股和受托行使表决权方式合计拥有龙净环保 267,704,992 股股份的表决权，占龙净环保股东所持表决权总数的 25.04%，并结合公司治理安排等相关方式获得龙净环保的控制权。龙净环保是中国环保产业的领

46、军企业和国际知名的环境综合治理服务企业，创建于 1971 年，于 2000 年在沪市 A 股主板上市，50 余年专注于环保领域研发及应用，致力于提供生态环境综合治理系统解决方案，产品及服务广泛应用于电力、建材、冶金、化工等行业，并在上述工业领域积累大量工业客户以及丰富的建设、管理、运营经验，现位列“中国大气污染治理服务企业 20 强”首位、“中国环境企业 50 强”第 8 位。龙净环保将整合紫金矿业所有的清洁能源相关的业务。收购龙净环保将会为紫金矿业带来良好的协同效应，两公司在长期可持续发展有较大的合作空间以及战略互补性。龙净环保的除尘及脱硫烟气治理、工业废水及植被修复技术等领域与公司矿山、冶

47、炼板块的环保治理业务可产生协同效应；现有带式输送、气力输送以及微雾抑尘等方面与公司合作前景广阔；龙净环保长期从事能源领域的技术攻关，拥有优秀的装备制造能力，可弥补公司在装备制造方面的技术不足。未来，紫金矿业将推进龙净环保的“环保+新能源”战略转型，加速实现紫金矿业与龙净环保的产业协同。龙净环保将会帮助紫金矿业发展储能光伏项目，包括圭亚那光伏项目、西藏巨龙光伏项目等。龙净环保和紫金矿业有望协同发展，降低成本。四、盈利预测与估值四、盈利预测与估值 维持盈利预测、估值和投资评级。公司黄金、铜等金属资源储量居全球前列，我们预计公司主要项目能够顺利投产。根据公司公告相关规划，我们预测 2022、2023

48、 和 2025 年矿产铜为 86/95/117 万吨，矿产金为 56/72/90 吨，2023、2025 年碳酸锂产量分别为 0.3、12 万吨。我们预计 2022-2024 年 EPS 分别为 0.77、0.99 和 1.11 元/股，随着公司多个铜、金和锂矿投产、达产运营，公司净利润将迎来快速增长期，参考可比公司估值水平，给予 2023 年 20 倍 PE 估值，对应合理价值 19.80 元，维持“优于大市”评级。表表 10 可比公司估值表可比公司估值表 代码 简称 总市值 (亿元)EPS（元）PE（倍）2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 000630 铜陵

49、有色 364.22 0.29 0.25 0.34 11.81 13.81 10.30 600547 山东黄金 799.72-0.04 0.30 0.53-434.67 64.23 36.31 600362 江西铜业 579.04 1.63 1.60 1.60 13.72 12.50 12.47 000975 银泰黄金 328.21 0.46 0.50 0.77 19.15 23.81 15.40 600988 赤峰黄金 314.81 0.35 0.55 0.93 42.56 34.10 20.41 均值 0.54 0.64 0.83-69.47 29.69 18.98 注：收盘价为 2023

50、年 2 月 22 日价格，EPS 为 Wind 一致预期；资料来源：Wind，海通国际 六、风险提示六、风险提示 项目建设进度不及预期。2 Mar 2023 16 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）利润表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元）每股指标（元）营业总收入营业总收入 225,102 268,562 302,273 337,585 每股收益

51、 0.60 0.77 0.99 1.11 营业成本 190,351 223,692 247,753 273,169 每股净资产 2.70 3.27 4.26 5.37 毛利率%15.4%16.7%18.0%19.1%每股经营现金流 0.99 1.11 1.64 1.56 营业税金及附加 3,460 4,056 4,592 5,119 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 营业税金率%1.5%1.5%1.5%1.5%价值评估（倍）价值评估（倍）营业费用 412 551 598 676 P/E 19.17 14.72 11.57 10.29 营业费用率%0.2%0.2%0.2%0.2%

52、P/B 4.23 3.49 2.68 2.13 管理费用 5,309 6,230 7,051 7,860 P/S 0.13 0.11 0.10 0.09 管理费用率%2.4%2.3%2.3%2.3%EV/EBITDA 10.92 9.06 7.01 5.61 EBIT 25,670 33,573 41,746 50,173 股息率%1.8%0.0%0.0%0.0%财务费用 1,496 2,127 2,085 1,739 盈利能力指标（盈利能力指标（%）财务费用率%0.7%0.8%0.7%0.5%毛利率 15.4%16.7%18.0%19.1%资产减值损失-598 -287 -287 -287

53、净利润率 7.0%7.6%8.6%8.6%投资收益 1,692 1,073 1,562 1,613 净资产收益率 22.1%23.7%23.2%20.7%营业利润营业利润 25,087 32,233 40,934 49,757 资产回报率 7.5%8.8%9.9%9.7%营业外收支-293 600 600 -600 投资回报率 11.9%13.9%15.0%14.9%利润总额利润总额 24,794 32,833 41,534 49,157 盈利增长（盈利增长（%）EBITDA 33,865 40,026 48,613 57,454 营业收入增长率 31.3%19.3%12.6%11.7%所得税

54、 5,194 6,995 8,800 12,289 EBIT 增长率 90.5%30.8%24.3%20.2%有效所得税率%20.9%21.3%21.2%25.0%净利润增长率 140.8%30.2%27.2%12.5%少数股东损益 3,927 5,436 6,778 7,675 偿债能力指标偿债能力指标 归属母公司所有者净利润归属母公司所有者净利润 15,673 20,401 25,957 29,193 资产负债率 55.5%51.2%44.5%39.3%流动比率 0.94 1.05 1.41 1.83 速动比率 0.46 0.46 0.84 1.13 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元

55、）2021A 2022E 2023E 2024E 现金比率 0.28 0.26 0.63 0.89 货币资金 14,222 13,915 32,837 47,464 经营效率指标经营效率指标 应收账款及应收票据 2,445 3,523 3,194 4,308 应收账款周转天数 2.87 4.00 4.00 4.00 存货 19,309 26,672 24,255 31,897 存货周转天数 35.34 37.00 37.00 37.00 其它流动资产 11,088 12,301 12,698 13,769 总资产周转率 1.15 1.22 1.22 1.19 流动资产合计 47,064 56,

56、411 72,984 97,437 固定资产周转率 4.32 4.52 4.53 4.58 长期股权投资 9,628 10,628 11,628 12,628 固定资产 55,597 63,156 70,300 77,030 在建工程 18,548 21,860 25,172 28,484 无形资产 47,531 48,098 48,665 49,232 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 非流动资产合计 161,530 176,168 190,391 204,200 净利润 15,673 20,401 25,957 29,193 资产总计资

57、产总计 208,595 232,579 263,376 301,637 少数股东损益 3,927 5,436 6,778 7,675 短期借款 18,229 16,020 13,297 9,528 非现金支出 8,215 6,739 7,154 7,568 应付票据及应付账款 7,837 10,929 9,855 13,061 非经营收益-423 667 135 1,221 预收账款 0 0 0 0 营运资金变动-1,320 -4,027 3,133 -4,663 其它流动负债 24,237 26,771 28,629 30,587 经营活动现金流经营活动现金流 26,072 29,217 4

58、3,156 40,995 流动负债合计 50,302 53,719 51,781 53,175 资产-20,131 -17,577 -17,580 -18,779 长期借款 36,127 36,127 36,127 36,127 投资-2,915 -3,200 -3,200 -3,200 其它长期负债 29,268 29,268 29,268 29,268 其他-719 1,073 1,562 1,613 非流动负债合计 65,395 65,395 65,395 65,395 投资活动现金流投资活动现金流-23,765 -19,704 -19,218 -20,367 负债总计负债总计 115,

59、698 119,115 117,177 118,570 债权募资 17,017 -2,210 -2,722 -3,769 实收资本 2,633 2,632 2,632 2,632 股权募资 2,759 -4 0 0 归属于母公司所有者权益 71,034 86,166 112,123 141,316 其他-19,752 -7,606 -2,293 -2,232 少数股东权益 21,863 27,299 34,076 41,751 融资活动现金流融资活动现金流 23 -9,820 -5,016 -6,001 负债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 208,595 232,579 263,376

60、301,637 现金净流量现金净流量 1,845 -306 18,922 14,627 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为 2 月 28 日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司年报（2021），海通国际 2 Mar 2023 17 Table_header2 紫金矿业(601899 CH)维持优于大市维持优于大市 APPENDIX 1 Summary First-class low-level M&A+mine development capability,global layout of leading miner.Zijin Mining is a large multinat

61、ional mining group engaged in the exploration and development of copper,gold,zinc,lithium and other metal mineral resources as well as engineering design and technology application research globally.It has the first-class ability of low-level mergers and acquisitions,the ability of developing greenf

62、ield mines and the ability of opening mines with low capital expenditure throughout China and the world.The company is the largest mining company controlling the most non-ferrous metal mineral resources in China and has important mining investment projects in China and 13 countries overseas.In 2022,

63、the company has performed brightly throughout the year,with production revenue and net profit climbing.Since 2020,Zijin Minings production of copper,gold,and other major products has been rising rapidly.The Company will achieve revenue of approximately RMB 270 billion in 2022,up approximately 19.95%

64、year-on-year and up approximately 100%from 2019;and achieve net profit attributable to the mother company of approximately RMB 20 billion,up approximately 27.61%year-on-year and up approximately 365%from 2019.Since 2017,the Company has continued to achieve growth in revenue and net profit attributab

65、le to the mother,with stable development and good long-term performance.Copper and gold business volume and price continue to expand,enter the new energy sector with three Lithium mines Copper:the world leader in copper reserves.In recent years,the company through the acquisition of a series of high

66、-grade world-class copper mines at home and abroad,copper resource reserves ranked seventh in the global copper enterprises,China ranked first.In the past three years,the companys copper production has increased significantly,from 370,000 tons to 860,000 tons of copper production,into the top 6 of t

67、he worlds listed copper enterprises.2023,we are bearish on the U.S.dollar index,coupled with copper inventories at a low level,bullish on the rise in copper prices.Gold:At the end of 2022,Zijin Minings gold resources ranked 9th among the worlds listed gold companies,and in the past three years,the c

68、ompanys gold production has increased significantly,with mineral gold increasing from 41 tons to 56 tons,ranking 9th among the worlds listed gold companies.Since 2022,the Company has acquired a number of high-quality gold projects,including the Sea Gold Mine,and its gold business is expected to cont

69、inue to grow in the future.In addition,including the multiple factors of de-dollarization,we are optimistic about the rise of gold prices.Lithium:The company formed two lakes and one mine pattern,fully enter the field of new energy.At present,Zijin Mining controls two lakes and one mine lithium carb

70、onate equivalent resources will exceed 10 million tons,the prospective planning annual production capacity will exceed 150,000 tons of lithium carbonate equivalent,will enter the global top 10,the domestic top 3 level,for the companys leading position in the lithium industry to lay a solid foundatio

71、n.2022,the new lithium carbonate equivalent resources In 2022,the new lithium carbonate equivalent resources ranked 9th in the world listed lithium enterprises.The profit forecast and rating.We expect the companys 2022-2024 EPS to be 0.77 yuan,0.99 yuan and 1.11 yuan respectively.We expect the compa

72、nys net profit will see rapid growth as the companys Kamoa copper mine and Peggy copper-gold mine come into operation.Based on the EPS in 2023 and referring to the valuation level of comparable companies,we give a valuation of 20 x 2023e PE,with a target price of 19.80 yuan.We maintain with an Outpe

73、rform rating.Risks.Project construction is not progressing as expected.18 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附录附录APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团

74、(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HT

75、IJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析师认证分析师认证Analyst Certification:我，吴旖婕，在此保证（i）本研究报告中的意

76、见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,Yijie Wu,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this

77、research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discus

78、sed.利益冲突披露利益冲突披露Conflict of Interest Disclosures 海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certai

79、n stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive informatio

80、n is needed).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了600988.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of 600988.CH wit

81、hin the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing projects of 600988.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advisor;3.listing by introduction

82、in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.600988.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。600988.CH is/was an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.000630.CH,山东黄金集团财务有限公司 及 600988.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。

83、000630.CH,山东黄金集团财务有限公司 and 600988.CH are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provided for non-investment-banking securities-related services.海通在过去的12个月中从000630.CH获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。Haitong has received compensation in the past 12 months for products

84、or services other than investment banking from 000630.CH.19 评级定义评级定义（从（从2020年年7月月1日开始执行）日开始执行）：海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级分析师股票评级 优于大市优于大市，未来12-18个月内预期相对基

85、准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX,韩国 KOSPI,台湾 TAIEX,印度 Nifty100,美国 SP500;其他所有中国概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system

86、 using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analyst

87、s views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circ

88、umstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-1

89、8 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to

90、be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.评级分布评级分布Rating Distribution 截至截至2022年年12月月31日海通国际股票研究评级分布日海

91、通国际股票研究评级分布 优于大市优于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通国际股票研究覆盖率 89.4%9.2%1.5%投资银行客户*5.2%7.3%8.3%*在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至此前的评级系统定义（直至2020年年6月月30日）：日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不

92、大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX,韩国 KOSPI,台湾 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中国概念股 MSCI China.20 Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of Dec 31,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 8

93、9.4%9.2%1.5%IB clients*5.2%7.3%8.3%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating f

94、alls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as

95、indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stoc

96、ks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通国际非评级研究：

97、海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest

98、 prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通国际海通国际A股覆盖股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际

99、与海通证券的中国A股评级可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publish

100、es research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通国际海通国际优质优质100 A股股（Q100）指数指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股

101、的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券 A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based sc

102、reening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.MSCI ESG评级免责声明条款：评级免责声明条款：尽管海通国际的信息供货商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其联属公司（ESG方）从其认为可靠的来源获取信息（信息）,ESG方均不担保或保证此处任何数据的原创性，准确性和/或完整性，并明确表示不作出任何明示或默示的担保，包括可商售性和针对特定

103、目的的适用性。该信息只能供阁下内部使用，不得以任何形式复制或重新传播，并不得用作任何金融工具、产品或指数的基础或组成部分。此外，信息本质上不能用于判断购买或出售何种证券,或何时购买或出售该证券。即使已被告知可能造成的损害,ESG方均不承担与此处任何资料有关的任何错误或遗漏所引起的任何责任，也不对任何直接、间接、特殊、惩罚性、附带性或任何其他损害赔偿（包括利润损失）承担任何责任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ES

104、G Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,includin

105、g those of merchantability and fitness for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Informa

106、tion can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any ot

107、her damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such damages.盟浪义利（盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条 义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融

108、产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条 盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条 本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进

109、行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条 如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如盟浪网站用户注册协议盟浪网用户服务（含认证）协议盟浪网隐私政策等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。21 SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and co

110、nditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not b

111、e responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct

112、 or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The cont

113、ents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past per

114、formance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data

115、for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding ic

116、ons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g

117、.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shal

118、l be applied.重要免责声明：重要免责声明：非印度证券的研究报告非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securities and Ex

119、change Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（统称为印度交易所）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信

120、息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的

121、可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关

122、客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站 ，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：非美国分析师披露信息：本项研究上海品茶上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports

123、on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of th

124、e Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research re

125、port is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited

126、(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong

127、 International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to b

128、e reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date o

129、f this research report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly a

130、s,an offer to buy or sell securities.The securities 22 referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the in

131、vestment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for

132、you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendat

133、ions suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excludin

134、g the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written m

135、arket commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this resear

136、ch report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the p

137、revention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications wi

138、th companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分发和地区通知：分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成证券及期

139、货条例（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交

140、易法”第15a-6条规定的豁免注册的美国主要机构投资者（“Major U.S.Institutional Investor”）和机构投资者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，电话

141、（212）351-6050。HTI USA是在美国于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注册的经纪商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不

142、受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：Haitong International Securities(USA)Inc

143、.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 联系人电话：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong Internation

144、al salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report d

145、oes not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.Y

146、ou should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described

147、 above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.Th

148、is research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional inv

149、estors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through H

150、aitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Author

151、ity,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financia

152、l instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject compan

153、y,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,23 or be subject

154、 to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any sec

155、urities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquirie

156、s by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中华人民共和国的通知事项：中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活

157、动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以实施，该公司是

158、一家根据National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的规定得到国际交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明

159、即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1节或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)节所规定的认可投资者（“Accredited Investor”），或者在适用情况下National Instrument 31-103第1.1节所规定的许可投资者（“Permitted Investor”）。新加坡投资者的通知事项：新加坡投资者的通知事项：本研究报告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Lt

160、d（“HTISSPL”）公司注册编号201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合财务顾问法（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合证券及期货法（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Ra

161、ffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 电话:(65)6536 1920 日本投资者的通知事项：日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”）第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的Haitong International Securities Company Limited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户

162、发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。Haitong International Securities Company Limited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：澳大利亚投资者的通知事项：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited

163、和Haitong International Securities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年公司法在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securit

164、ies and Exchange Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（统称为印度交易所）研究报告。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the res

165、earch report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research report

166、does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses tha

167、t are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to

168、buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer

169、relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus

170、,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herein a

171、nd any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in

172、section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.24 Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL

173、”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses

174、 or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to c

175、ontact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This res

176、earch report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for

177、 Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any investm

178、ent or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Limite

179、ds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian investo

180、rs:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts those H

181、TISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Finan

182、cial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to

183、 Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports cover

184、ing listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/