1、 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年07月17日 交运设备 增持（维持） 林志轩林志轩 执业证书编号：S0570519060005 研究员 刘千琳刘千琳 执业证书编号：S0570518060004 研究员 王涛王涛 执业证书编号：S0570519110001 研究员 邢重阳邢重阳 联系人 1长安汽车长安汽车(000625 SZ,买入买入): 拟实施股权拟实施股权 激励，盈利或逐季改善激励，盈利或逐季改善2020.07 2交运设备交运设备: 6 月汽车销量同比增长月汽

2、车销量同比增长 12% 2020.07 3继峰股份继峰股份(603997 SH,增持增持): 整合格拉整合格拉 默，开源节流谋增默，开源节流谋增长长2020.07 资料来源：Wind 消费升级，豪华车需求消费升级，豪华车需求方兴未艾方兴未艾 中国豪华车市场发展回顾、分析与展望 豪华车需求稳健增长，渗透率有望进一步提升豪华车需求稳健增长，渗透率有望进一步提升 2009-2019 的十一年间，国内乘用车整体需求增长较快，销量年复合增速 为 8%， 其中豪华车的销量增速更为显著， 复合增速为 22%。 在 2018-2019 汽车需求整体下滑的大背景下，豪华车销量依然实现了正增长。我们认为， 经济发

3、展、居民可支配收入增长以及消费升级，是豪华车需求增长的主要 驱动力。在供给端，车型多样化、价格下探以及渠道扩张，也扩大了豪华 车在国内的目标客户群体规模。展望未来，我们认为豪华车需求有望保持 稳健增长， 渗透率有望从 2019 年的 13.8%提升至 2030 年的 20.1%。 部分 豪华车制造商和经销商将持续受益。 需求需求分析分析：收入增长收入增长、消费升级，豪华车消费升级，豪华车目标客户群迅速扩大目标客户群迅速扩大 汽车尤其是豪华车，是典型的大件可选消费品，其需求增长的主要驱动力 为居民可支配收入增长。2009-2019 年，中国城镇居民可支配收入增长 150%，豪华车的目标客户群体（

4、以年收入超过 30 万元的家庭数量计算） 迅速扩大。叠加消费升级的大背景，豪华车销量增速显著跑赢乘用车市场 整体的增长。我们对比国内主要省市的数据发现，豪华车渗透率与人均可 支配收入呈较强的正相关，发达省市（北京、上海、浙江、江苏）的人均 年可支配收入超过 5 万元，豪华车渗透率高于 20%。随着其他省市居民收 入增加，我们认为国内豪华车整体渗透率有望进一步提升。 供给供给分析分析：车型增加、价格下探、渠道扩张：车型增加、价格下探、渠道扩张，豪华车更加亲民，豪华车更加亲民 在居民收入稳步增长的同时，由于成本下降、关税下调等因素，豪华车的 价格总体呈下降趋势，消费者的购买力相对提升更多。豪华车制

5、造商在国 内增加产能，引进或开发更多新车型，也有效的扩大了供给。同时，价格 较低的入门级豪华车的推出以及汽车金融工具的使用，进一步降低了豪华 车的购买门槛。经销商网络的扩大，覆盖更多中西部地区的中小城市，提 升了购车的便利性。总体而言，对于普通消费者来说，豪华车从车型、价 格和渠道来讲，都变得更加亲民，受到城镇中产阶层消费者的青睐。 未来展望未来展望：ABB 继续继续主导主导市场市场，二线豪华品牌逐步发力二线豪华品牌逐步发力 展望未来，我们认为国内豪华车销量有望维持稳定增长（2020E-2030E 复 合增速 4%） 。德系三大豪华品牌（奥迪、奔驰和宝马，简称 ABB）有望继 续保持前三的领导

6、地位，部分二线豪华品牌（雷克萨斯、沃尔沃、凯迪拉 克、林肯等）在产品、营销方面逐步发力，为其在华发展提供支撑。 投资投资建议建议：上汽集团、长安汽车和广汇汽车是行业趋势受益者：上汽集团、长安汽车和广汇汽车是行业趋势受益者 整体而言，我们认为中国豪华车需求未来有望维持稳健增长，部分生产豪 华车的汽车制造商（上汽集团、长安汽车）以及从事豪华车销售服务的汽 车经销商（广汇汽车）将受益于豪华车需求的增长。 风险提示：经济和居民可支配收入增长大幅放缓；豪华车市场竞争加剧； 企业汽车销量或利润率不及预期。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资

7、评级投资评级 目标价（元）目标价（元） 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 000625 CH 长安汽车 10.95 买入 13.5313.94 -0.55 1.20 1.05 1.21 -19.91 9.13 10.43 9.05 600104 CH 上汽集团 18.49 买入 24.6426.40 2.19 1.76 1.98 2.17 8.44 10.51 9.34 8.52 600297 CH 广汇汽车 3.37 买入 4.464.95 0.32 0.26 0.32 0.37 10.53 12.96 10.53 9.11 资料来源

8、：华泰证券研究所 (8) 1 11 20 29 19/0719/0919/1120/0120/0320/05 (%) 交运设备沪深300 重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级： 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 2 正文目录正文目录 内容提要与核心观点 . 3 中国豪华市场历史回顾与未来展望. 4 本文豪华车的定义与范围 . 4 豪华车市场历史回顾：2009-2019 年销量复合增速 22% . 4 德系三强引领豪华车市场 . 6 中国已成为全球第一大豪华车市场 . 7 未来展望：渗透率仍有提升空间，豪华车需求有望持续

9、增长 . 7 需求分析：收入增长，消费升级，需求持续增加 . 9 可支配收入增长、购买力提升是豪华车需求的首要驱动因素 . 9 中高收入群体收入增长更快，有利于豪华车需求 . 10 豪华车渗透率与居民可支配收入正相关 . 11 拥车成本高，间接推动豪华车需求 . 11 汽车金融业务的发展助力豪华车行业增长 . 12 供给分析：车型增加、价格下探、渠道扩张 . 14 主要豪华车品牌引进更多车型，价格下探 . 14 关税下调，进口车成本和售价下降 . 14 华晨宝马：产品线同时向上向下扩张 . 15 北京奔驰：入门级车型不断增加 . 16 一汽奥迪：深耕中国市场三十年，产品线最为齐全 . 18 本

10、土化生产提速，有效降低成本 . 19 渠道扩张，加大市场覆盖和渗透 . 20 主要豪华车品牌在华销量分析 . 21 奔驰：持续引入新车型 . 21 宝马：未来两年产品周期向上 . 23 奥迪：客户基础庞大，市场认可度较高 . 25 雷克萨斯：品牌口碑提升明显，销量势头良好 . 27 凯迪拉克：中国已经成为第一大市场 . 29 沃尔沃：新平台、新车型驱动销量增长 . 31 保时捷：经典跑车品牌，SUV 驱动销量增长 . 33 捷豹路虎：销量短期承压 . 35 英菲尼迪：销量维持相对稳定 . 37 林肯：国产化驱动销量快速增长 . 39 讴歌：规模不大，中国市场占比较低 . 41 投资建议 . 4

11、2 上汽集团（600104 CH，买入，目标价：24.6426.40 元） . 42 长安汽车（000625 CH，买入，目标价：13.5313.94 元） . 43 广汇汽车（600297 CH，买入，目标价：4.464.95 元） . 44 风险提示 . 45 qRpQpPoRpQtRuMpQrNqPpM6MdN8OoMmMmOrReRrRqPkPnPrRaQrRuNMYqNnRwMtQyQ 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 3 内容提要与核心观点内容提要与核心观点 国内的豪华车需求过去十一年实现了较快的增长，且销量增速显著跑赢乘用车整体市场。 本文分析了国内豪华车

12、市场的历史发展，并从需求和供给两个角度重点分析了豪华车需求 高速增长的主要原因和驱动因素。基于收入增长分析、国际对标和国内不同地区的对比， 我们展望了豪华车需求未来的增长前景。此外，我们还分析了主要豪华品牌的产品组合和 产能布局， 对主要豪华车品牌未来在中国市场的销量表现做了展望。 主要观点和结论如下： 1）豪华车需求未来豪华车需求未来十十年有望年有望继续跑赢乘用车继续跑赢乘用车整体市场需求整体市场需求。2009-2019 年，豪华车实现 了快速增长，豪华车销量翻了六倍，年均复合增速达到 22%。受益于居民收入水平不断提 升，更多豪华车品牌新车型的国产化以及成本和售价的逐步下降，我们预计国内豪

13、华车需 求未来十年有望保持较快的增长，预计 2030 年豪华车销量将达到 476 万辆，2020-2030 年复合增速为 4%。 2）居民居民可支配收入增长、可支配收入增长、购买力提升和消费升级购买力提升和消费升级是驱动豪华车需求的主要因素。是驱动豪华车需求的主要因素。我们认 为豪华车需求的首要驱动因素是收入水平的提升。随着国内居民可支配收入的增长，豪华 车的目标客户群体 （addressable market） 不断扩大。 我们对比国内主要省市的数据发现， 豪华车渗透率与人均可支配收入呈较强的正相关，发达省市（北京、上海、浙江、江苏） 的人均年可支配收入超过 5 万元，豪华车渗透率高于 20

14、%。随着其他省市居民收入增加， 我们认为国内豪华车整体渗透率有望进一步提升。2019 年国内乘用车市场豪华车平均渗 透率为 13.8%，我们预计渗透率在 2030 年提升至 20.1%。此外，由于国内大城市的汽车 限购等政策造成购车和用车成本较高，也间接促进了豪华车的需求，是豪华车渗透率提升 的原因之一。 3）引入）引入更多更多新车型、新车型、扩大扩大国产化生产和国产化生产和扩张经销商扩张经销商渠道是豪华车销量渠道是豪华车销量增长增长的的供给侧驱动供给侧驱动 因素因素。过去，豪华车主要由海外进口，可选车型数量较少且价格较高。但主流豪华品牌不 断引进新车型，扩大本地化生产规模。目前德国三大豪华品

15、牌 ABB 本地化生产的比例均 超过 70%，规避了进口关税的同时大幅降低了生产和运输成本。同时，更多入门级豪华车 的推出，进一步降低了消费者的购买门槛。同时，豪华品牌也积极扩大经销商网络，在覆 盖一、二线城市的基础上，进一步下沉到中国中西部地区的中小城市，满足了低线城市的 豪华车需求。 4）主要品牌发展展望：主要品牌发展展望：未来十年，我们认为一线豪华品牌销量将保持稳定增长，奔驰和 宝马销量增速将会快于奥迪。我们预计二线豪华车品牌表现将出现分化，雷克萨斯、沃尔 沃、林肯、凯迪拉克不断加大中国市场的开拓力度，销量有望在基数较低的基础上实现较 快的增长。保时捷将通过控制产能和供给，以维持较好的品

16、牌形象和经销商满意度，销量 以较低的速度稳健增长。 5）受益标的与投资建议：受益标的与投资建议：我们认为有豪华车业务的汽车制造商和汽车经销商未来将会受 益于豪华车需求的稳健增长。上汽集团下属上汽通用生产和销售凯迪拉克品牌，上汽大众 2021 年开始生产奥迪品牌新车。长安汽车下属长安福特，2019 年逐步国产林肯品牌部分 车型， 未来有望成为公司收入与利润的增长点。 广汇汽车是国内大型汽车和豪华车经销商， 也是国内最大的宝马经销商之一，未来将持续受益于豪华车新车销量的增长，以及后市场 规模的扩大。 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 4 中国豪华市场历史回顾与未来展望中国豪

17、华市场历史回顾与未来展望 本文豪华车的本文豪华车的定义与范围定义与范围 本报告中的豪华品牌是指市场需求和销量较大的主流豪华汽车品牌，包括欧洲的奔驰、宝 马、奥迪、保时捷、捷豹路虎、沃尔沃等，日系的雷克萨斯、英菲尼迪、讴歌等，以及美 系的凯迪拉克、林肯等。部分超豪华品牌，比如法拉利、兰博基尼、劳斯莱斯等，由于价 格较高销量规模不大， 且目标客户与主流豪华品牌差异较大， 不在本报告的研究范围之内。 过去，保时捷、捷豹路虎虽然有一部分车型属于超豪华品牌的范畴，但随着他们产品线下 移和价格下探，客户群体也扩大到普通中高收入消费者，因此，这两个也算在本文的豪华 品牌范围内。 另外，本文的豪华与中档的划分

18、主要是基于品牌而非售价的高低。豪华车品牌制造商生产 的所有车型都算在豪华车范围内，包括了部分售价较低的入门级车型，比如宝马的 1 系三 厢轿车、奥迪 A3 等，这些入门级的车型价格已经下探到 20 万元以下，跟中档品牌的很 多车型接近。部分中档品牌的高端车型售价，或者中档品牌的部分进口车型，比如上汽大 众生产销售的辉昂，丰田的进口 MPV 车型埃尔法等，虽然售价比部分豪华品牌的车型更 高，但品牌本身属于中档，因此在本文中也不算在豪华车的范畴内。 从销量规模来看，行业通常将三大德系豪华品牌（奥迪、奔驰、宝马，简称 ABB）称为一 线豪华品牌，主要是因为其品牌的知名度、市场认可度和产销规模远超其他

19、豪华品牌。二 线豪华品牌包括雷克萨斯、凯迪拉克、沃尔沃、林肯等，主要是其品牌影响力和销量规模 低于德系三大豪华品牌。 图表图表1： 本报告侧重于分析销量和市场份额较大的主流豪华品牌，不包括销量较小的超豪华品牌本报告侧重于分析销量和市场份额较大的主流豪华品牌，不包括销量较小的超豪华品牌 资料来源：华泰证券研究所 豪华车豪华车市场市场历史历史回顾回顾：2009-2019 年年销量销量复合增速复合增速 22% 过去的 10 年中，伴随着中国经济的快速增长和汽车市场整体的蓬勃发展，豪华车销售也 实现了快速增长，豪华车销量在 2009 至 2019 年增长了 600%，年复合增速达到 22%， 同期中国

20、乘用车市场整体年复合增速为 8%。 豪华车需求高增长且持续跑赢乘用车行业整体的原因包括以下方面： 1） 购买力提升：购买力提升：经济发展以及居民可支配收入增长，提升了消费者整体的购买力，使得 豪华车目标受众群体不断扩大；通俗的讲，就是买得起豪华车的人更多； 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 5 2） 豪华车产品线下移豪华车产品线下移：过去十年间，豪华车制造商不断引进或推出更多入门级的豪华车 型，比如奥迪 A3，宝马 1 系三厢轿车等，入门级车型的售价下探到 20 万元左右，进 一步扩大了这些豪华品牌的目标受众群体； 3） 成本下降与价格下探成本下降与价格下探：国际豪华车

21、品牌将更多车型转移到中国国内来生产，规避了进 口关税的同时， 也降低了生产和运输成本， 促进了售价的下调。 中国的进口车关税 2018 年 7 月 1 日起从 25%下调到 15%，多数进口车价格也相应做了下调； 4） 销售网络扩张：销售网络扩张：豪华车制造商持续的扩大经销商网络，增加了中小城市的覆盖，使得 豪华车能够触达的城市和消费者更多，提升了购车的便利性； 5） 汽车金融的支持汽车金融的支持：汽车金融行业的快速发展和多种汽车金融产品的推出，提升了消费 者的购买力，进一步降低了豪华车的购买门槛； 6） 大城市的限购政策大城市的限购政策：国内部分大城市实施了汽车牌照限制政策，使得消费者获取牌

22、照 的成本大幅上升，或者获取牌照的概率较小。牌照的额外成本，使得获得牌照的消费 者向豪华品牌集中，促进了豪华车的需求。 图表图表2： 豪华车销量增速跑赢豪华车销量增速跑赢乘用车乘用车市场整体市场整体销量增速（销量增速（2009-2019 年年） 资料来源：中国汽车工业协会，Marklines，华泰证券研究所 图表图表3： 豪华车品牌在华销量豪华车品牌在华销量有望有望持续增长（持续增长（2009-2030E） 资料来源：中国汽车工业协会，Marklines，华泰证券研究所 (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 200132014201

23、520019 (%) 豪华车销量增速广义乘用车销量增速 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E (万辆) 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 6 德系德系三强引领豪华车市场三强引领豪华车市场 2010-2019 年， 主要的豪华品牌销量在国内都有了显著增长。 由于奥迪进入

24、中国时间最早， 且最早国产化，2019 年之前始终占据豪华车市场销量第一的宝座。2019 年在新产品的帮 助下，宝马销量反超奥迪，成为国内市场最大的豪华车品牌。 总体而言，2019 年德系三强奥迪、奔驰、宝马销量规模在 70 万辆左右，显著高于其他豪 华品牌。由于德系三大豪华品牌历史悠久，品牌认可度在全球范围内都非常高，且产品线 覆盖比较完整，技术保持领先，总体领先优势明显，未来有望持续在中国市场占据主导地 位。 凯迪拉克 2019 年暂列豪华品牌销量榜第四，销量 21 万辆，比 2019 年略下滑。雷克萨斯 2019 年销量增长显著，主要原因是新产品比较多。此外，2018 年 7 月 1 日

25、起，进口汽车 关税从 25%下调至 15%，雷克萨斯受益明显，因为其所有车型皆为海外进口，关税下调 之后官方指导价也做了调整，性价比进一步改善。 捷豹路虎 2018-2019 两年里面销量持续下滑，年销量从 2017 年的 15 万辆下降到 2019 年的 10 万辆。主要原因是新车型数量较少，在产品定价、品牌影响以及渠道管理方面遇 到一些短期的问题。 图表图表4： 主要豪华品牌在华销量（主要豪华品牌在华销量（2010-2019） 销量销量（万辆）（万辆） 奥迪奥迪 宝马宝马 奔驰奔驰 捷豹路虎捷豹路虎 沃尔沃沃尔沃 雷克萨斯雷克萨斯 凯迪拉克凯迪拉克 保时捷保时捷 2010 23 17 15

26、 3 3 5 2 1 2011 31 23 20 4 1 6 2 2 2012 41 33 21 7 4 6 3 3 2013 49 39 23 10 6 7 5 4 2014 58 46 30 12 8 8 7 5 2015 57 46 39 9 8 9 8 6 2016 59 52 47 12 9 11 12 7 2017 60 59 59 15 11 13 18 7 2018 66 64 65 11 13 16 23 8 2019 69 72 69 10 15 20 21 9 2010-2019 CAGR 13% 18% 18% 15% 20% 16% 32% 23% 备注：按照公司官方

27、口径，宝马包含宝马品牌和 mini 品牌，奔驰包含奔驰品牌和 smart 品牌。 资料来源：Marklines，华泰证券研究所 图表图表5： 2019 年年主要豪华品牌主要豪华品牌国内国内销量销量 备注：按照公司官方口径，宝马包含宝马品牌和 mini 品牌，奔驰包含奔驰品牌和 smart 品牌。 资料来源：中国汽车工业协会，Marklines，华泰证券研究所 72 69 69 21 20 15 9 9 0 10 20 30 40 50 60 70 80 宝马奔驰奥迪凯迪拉克雷克萨斯沃尔沃捷豹路虎保时捷 (万辆) 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 7 中国已成为中国已成为

28、全球全球第一大豪华车市场第一大豪华车市场 中国目前是全球第一大汽车市场，同时也是第一大豪华车市场。2019 年中国豪华车销量 占全球的 31%。美国、德国和英国紧随其后，其豪华车销量占比分别达为 24%，11%和 8%。中、美、德、英四个国家的豪华车合计市场份额达到 74%。 图表图表6： 中国目前是全球最大的豪华车市场，全球销量占比为中国目前是全球最大的豪华车市场，全球销量占比为 31%（2019 年年） 资料来源：Marklines，华泰证券研究所 未来展望未来展望：渗透率仍有提升空间，渗透率仍有提升空间，豪华车需求有望持续增长豪华车需求有望持续增长 尽管过去十年来豪华车在中国快速发展，但

29、行业仍然没有达到饱和。截止到 2019 年，中 国豪华车销量渗透率在 13.8%左右，略超全球平均水平。但相比部分海外发达国家而言， 如英国豪华车渗透率 23%，德国豪华车渗透率 20%，未来随着居民收入水平的提高，中 国豪华车渗透率还有进一步提升的空间。我们预计到 2030 年，中国豪华车销量渗透率达 到 20.1%。尽管此比例显著高于全球平均水平，我们认为是可以实现的，比如目前在中国 的发达地区和城市，比如浙江、江苏、北京和上海，豪华车的渗透率已经超过 20%。 图表图表7： 中国豪华车渗透率略超过全球平均水平（中国豪华车渗透率略超过全球平均水平（2019 年年） 资料来源：宝马集团投资者

30、关系展示文稿，华泰证券研究所 2019 年，我国不同省份的豪华车销售渗透率参差不齐，其中北京，上海，浙江和江苏四 地的豪华车销售渗透率超过 20%，在全球看来也属较高水平， 其中北京和上海的豪华车销 售渗透率超过德国和英国，部分原因是汽车限购带来的固定拥车成本较高造成。以浙江和 江苏两个省的平均水平来看，人均可支配收入较高的情况下，豪华车的渗透率目前已经超 过了 20%。随着国内其他省市经济发展和人均收入水平持续提升，我们认为中国豪华车渗 透率有望进一步提高。总体而言，我们认为 2030 年国内市场豪华车渗透率有望上升至 20.1%，在 2019 年的 13.8%的基础上进一步提高。 中国 3

31、1% 美国 24% 德国 11% 英国 8% 其他 26% 0 5 10 15 20 25 30 德国 英国 西班牙 中国 意大利 美国 加拿大 澳大利亚 韩国 法国 南非 土耳其 俄国 日本 (%) 世界平均：10.8% 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 8 图表图表8： 我国分省份的豪华车销量渗透我国分省份的豪华车销量渗透率分布不均，过半省份豪华车渗透率未达到全国均值水平（率分布不均，过半省份豪华车渗透率未达到全国均值水平（2019 年年） 资料来源：ThinkerCar，华泰证券研究所 从销量规模来说，我们认为德系三大豪华品牌，即奥迪、奔驰和宝马，将继续占据国内豪

32、 华车市场的前三位。雷克萨斯、沃尔沃、凯迪拉克、林肯等品牌，加大了中国市场开拓的 力度和车型引进，为其未来销量提供支撑。 部分二线豪华品牌，包括英菲尼迪、讴歌等，虽然已经在中国实现了部分车型的本地化生 产，但目前总体规模不大，发展战略尚不清晰，我们认为其未来在中国国内市场的发展有 一些不确定性。 图表图表9： 我们预计我们预计豪华车品牌销量渗透率持续提升（豪华车品牌销量渗透率持续提升（2009-2030E） 资料来源：中国汽车工业协会，Marklines，华泰证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 35 北京 上海 浙江 江苏 福建 天津 广东 辽宁 四川 重庆 湖南 海南 湖北 安

33、徽 江西 山东 吉林 宁夏 陕西 云南 贵州 青海 内蒙古 黑龙江 河北 河南 广西 西藏 山西 甘肃 新疆 (%) 全国平均：13.8% 3.8 5.0 6.3 7.7 8.1 9.0 8.9 8.9 10.3 11.7 13.8 16.2 16.9 17.3 17.6 17.8 18.2 18.5 18.7 19.2 19.7 20.1 0 5 10 15 20 25 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 202

34、9E 2030E (%) 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17 日 9 需求需求分析分析：收入：收入增长增长，消费升级消费升级，需求持续增加需求持续增加 可支配可支配收入增长收入增长、购买力提升是豪华车需求的购买力提升是豪华车需求的首要首要驱动因素驱动因素 汽车作为个人交通工具，除了实现乘客从 A 点到 B 点的功能之外，还有很强的品牌属性， 或者说汽车在一定程度上体现了车主的身份和社会地位。豪华车因为其品牌知名度高、性 能较好以及售价较高，更加受到高收入群体的青睐。通常而言，主流豪华车的平均售价在 30 万元以上。因此，我们认为家庭年收入在 30 万元及以上的消费群体是主要的

35、豪华车购 买和使用群体。 汽车作为大件可选消费品的典型代表，其销量增长的主要驱动力是居民的可支配收入增长 和购买力的提升。过去十年间，由于中国经济快速增长，中国城镇居民人均可支配收入也 实现了较大的增长。根据国家统计局数据，中国居民人均可支配收入 2019 年达到 4.2 万 元，比 2009 年的 1.7 万元增长了 150%；其中，中高收入群体的收入也实现了约 150%左 右的增长。与此同时，家庭收入超过 30 万元的家庭数量也有较大的提升，数量巨大的消 费者群体进入了能够买得起豪华车的收入区间。根据中国财富景气指数调查显示，2019 年家庭年收入超过 30 万元的比例约为 19%，该比例

36、在 2009 年只有 12%。我们预计随着 中国 GDP 不断增长，居民可支配收入将继续提升，到 2028 年，家庭年收入超过 30 万元 的比例有望达到 23%，约为 1.1 亿户。因此，豪华车的目标消费群体有望呈现不断扩大的 趋势，驱动豪华车行业未来多年的销量增长。 图表图表10： 城镇居民人均可支配收入不断增长城镇居民人均可支配收入不断增长（2000-2019 年）年） 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 图表图表11： 年收入超过年收入超过 30 万元的家庭数量不断增长万元的家庭数量不断增长（2009-2028E） 资料来源：国家统计局，交银中国财富景气指数，华泰证券研究所 0 1

37、1 2 2 3 3 4 4 5 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 (万元) 0 20 40 60 80 100 120 140 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E (百万户) 行业研究/深度研究 | 2020 年 07 月 17

38、 日 10 图表图表12： 中国年收入大于中国年收入大于 30 万元的万元的家庭家庭占比占比不断提升不断提升 资料来源：国家统计局，交银中国财富景气指数，华泰证券研究所 中高收入群体收入增长更快中高收入群体收入增长更快，有利于豪华车需求有利于豪华车需求 2009-2019 年间，全体城镇居民可支配收入都实现了较高增长。国家统计局公布了全国城 镇居民五等份收入分组的收入情况，即所有调查户按人均收入水平从高到低顺序排列，平 均分为五个等份， 处于最高 20%的收入群体为高收入组， 依此类推依次为中间偏上收入组、 中间收入组、中间偏下收入组、低收入组。总体而言，收入较高的三个分组（中等收入、 中等偏

39、上和高收入）家庭人均可支配收入在 2009-2019 年增速高于收入较低的两个分组 （中等偏下、低收入） 。 从相对比较来说，中高收入居民是豪华品牌汽车的主要目标客户群。因此，他们的收入增 速较快，使得豪华车的需求增速高于乘用车市场整体。 从绝对金额来说， 越来越多的居民在逐步进入中高收入群体。 举例来说， 2009 年只有 20% 的居民可支配收入高于 3.74 万元；到了 2019 年，中等收入组的可支配收入达到 3.79 万 元，即约 60%的居民人均可支配收入超过 3.74 万元，高于高收入组在 2009 年的人均可 支配收入。 而在过去的十年中，汽车的售价总体处于下降通道中，本土化生

40、产、产销量扩大的规模效 应带来的成本下降、产品线下移、关税下调等都使得豪华车的价格不断下降。消费者对豪 华车的相对购买力提升明显。 总体而言，经济和居民可支配收入增长，不断扩大了豪华车的目标客户群。而且高收入群 体收入增长更快，也是豪华车需求增速高于乘用车市场整体的原因之一。 图表图表13： 城镇城镇居民五等份收入分组居民五等份收入分组：人均可支配收入及变化：人均可支配收入及变化 （元） 2009 2019 增长增长 低收入组 6,725 15,549 131% 中等偏下组 11,244 26,784 138% 中等收入组 15,400 37,876 146% 中等偏上组 21,018 52,907 152% 高收入组 37,434 91,683 145% 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 11.0 9.4 6.