1、证券研究报告|公司深度|化学原料 http:/ 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 远兴能源(000683)报告日期：2023 年 03 月 12 日 国内天然碱龙头企业，银根矿业投产打开业绩新空间国内天然碱龙头企业，银根矿业投产打开业绩新空间 远兴能源远兴能源深度报告深度报告 报告导读报告导读 远兴能源是我国天然碱龙头企业，目前公司天然碱法纯碱产能 180 万吨，小苏打 110万吨，尿素 154 万吨。公司天然碱成本优势明显，未来在塔木素规划纯碱产能 780 万吨、小苏打 80 万吨，较现有产能分别增长 433%和 73%。我们认为公司成本优势明显，新产能驱动公司业绩快速增长，股价安

2、全边际高。投资要点投资要点 远兴能源纯碱产销提升拉动营收利润远兴能源纯碱产销提升拉动营收利润 远兴能源前身可以追溯到 1994 年成立的伊克昭盟化学工业集团，经过几十年的发展，公司已经形成 180 万吨天然碱纯碱、110 万吨小苏打、154 万吨尿素等产能，目前是国内最大的天然碱法制纯碱厂家；2013 年公司营收/归母净利润分别为 33.99/0.27 亿元，截止到 2021 年公司营收/归母净利润分别为 121.49/49.51 亿元，增长 257.43%/18237.04%，年复合增速为 17.26%/91.83%。纯碱新增产能有限，地产光伏行业有望支撑纯碱价格继续上行纯碱新增产能有限，地

3、产光伏行业有望支撑纯碱价格继续上行 我国制碱以联碱法和氨碱法为主，生产纯碱的前十大企业仅远兴能源采用天然碱法制碱。碳中和政策下，新建纯碱(天然碱法、井下循环制碱除外)属于限制类项目，未来新增产能以远兴能源的天然碱法制碱为主，供需格局有望改善。天然碱法具有成本能耗双低、环保优势突出的特点。根据百川盈孚数据，2023年第 9周天然碱法生产成本约为 1014.5 元/吨，联碱法/氨碱法生产成本为 1809.77/1930.37元/吨，天然碱法成本优于联碱法/氨碱法；纯碱下游行业主要是玻璃工业，平板玻璃、日用玻璃、光伏玻璃分别占据纯碱下游市场的 47%、17%和 8%，其中平板玻璃主要应用于房地产建筑

4、领域；2022 年下半年国家出台相关房地产政策，未来房地产行业有望复苏，拉动平板玻璃的需求，刺激纯碱消费量。同时我国光伏行业快速发展，2022 年我国光伏玻璃产量为 1550.65 万吨，产量同比增长35.03%，预计光伏玻璃未来将成为纯碱需求新的增长点；本周纯碱库存量约为25 万吨，为近 3 年内低位，开工率为 90.5%，为近 3 年内较高水平，结合供给关系我们认为纯碱行业景气度在短期内将继续保持上行，纯碱价格有望进一步提高。银根矿业投产在即，新产能驱动公司业绩快速增长银根矿业投产在即，新产能驱动公司业绩快速增长 2022 年公司通过收购、增资方式将银根矿业的持股比例提高到 60%。银根矿

5、业于 2021 年 6 月 9 日取得内蒙古阿拉善右旗塔木素天然碱矿采矿权，银根矿业全资子公司银根化工规划配套建设 780 万吨/年纯碱、80 万吨/年小苏打项目，其中一期产能为纯碱 500 万吨/年、小苏打 40 万吨/年，计划 2023 年 6 月建设完成；二期产能为纯碱 280 万吨/年、小苏打 40 万吨/年，计划 2025 年 12 月建设完成；合计新增产品产能为重质纯碱 702 万吨/年、轻质纯碱 78 万吨/年、小苏打 80 万吨/年。产能释放后公司利润将保持快速增长。盈利预测与估值盈利预测与估值 公司是国内天然碱龙头企业，塔木素天然碱项目成功投产后公司盈利有望高速增长。预计 2

6、022-2024 年营业收入分别为 106.04/140.86/184.06 亿元，归属净利润分别为 31.22/42.62/56.42 亿元，对应 EPS 分别为 0.85/1.16/1.54 元，对应 PE 分别为 10.84/7.94/6.00，首次给予“买入”评级。风险提示风险提示 新项目建设不及预期，房地产景气度持续低迷，政策变动等；投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：李辉分析师：李辉 执业证书号：S03 基本数据基本数据 收盘价￥9.21 总市值(百万元)33,356.40 总股本(百万股)3,621.76 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 -

7、30%-20%-10%1%11%21%22/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/03远兴能源深证成指远兴能源(000683)公司深度 http:/ 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 12,149 10,604 14,086 18,406 (+/-)(%)57.81%-12.71%32.84%30.67%归母净利润 4,951 3,122 4,262 5,642 (+/-)(%)7171.11%-36.

8、95%36.54%32.37%每股收益(元)1.35 0.85 1.16 1.54 P/E 6.83 10.84 7.94 6.00 资料来源：浙商证券研究所 投资案件投资案件 盈利预测、估值、评级盈利预测、估值、评级 1)公司是国内天然碱龙头企业，塔木素天然碱项目成功投产后公司盈利有望高速增长。预计 2022-2024 年营业收入分别为 106.04/140.86/184.06 亿元，归属净利润分别为 31.22/42.62/56.42 亿元，对应 EPS 分别为 0.85/1.16/1.54 元，对应 PE分别为 10.84/7.94/6.00，首次给予“买入”评级。2)投资评级：买入 关

9、键假设关键假设 1)公司纯碱新产能如期投放 2)今年房地产景气度如期增长 我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场认为：市场认为：今年远兴能源产能放出将导致整个纯碱行业供给严重过剩，导致纯碱价格出现一定的下滑，影响公司盈利。我们认为：我们认为：远兴能源生产纯碱为天然碱法，具有明显成本优势，以量补价，产能大幅扩张驱动公司业绩增长。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 1、纯碱价格上涨 2、公司塔木素天然碱项目如期投放 风险提示风险提示 1、新项目建设不及预期；2、房地产景气度持续低迷；3、政策变动等；pPrQ2YfWfVfVvZdUwV6McM9PpNmMnPtQfQmMsRkPqRp

10、MaQnMqQwMmMtMvPnMsP远兴能源(000683)公司深度 http:/ 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 远兴能源：天然碱龙头重聚主业，产能扩增冲击行业龙头远兴能源：天然碱龙头重聚主业，产能扩增冲击行业龙头.5 1.1 历经坎坷，纯碱再成主业.5 1.2 行业景气推动业绩向上，公司产销快速增长.6 1.3 资产负债率下降明显，公司费用管理水平优化.7 2 纯碱：国内供给受限，地产光伏带动需求增长纯碱：国内供给受限，地产光伏带动需求增长.8 2.1 需求端：政策刺激房地产复苏，国家扶持光伏行业快速发展.9 2.1.1 房地产行业与纯碱高度相关，平板玻

11、璃增长拉动纯碱需求.9 2.1.2 光伏行业快速发展，光伏玻璃拉动纯碱需求.12 2.2 供给端：产能扩增受限严重，天然碱法为主要新增.13 2.3 进出口：低进口量高出口量，国外产量难以添补国内空缺.15 2.4 高开工率叠加低库存，纯碱价格仍然存在上涨可能.15 3 公司纯碱成本优势明显，银根矿业项目打开业绩增长新空间公司纯碱成本优势明显，银根矿业项目打开业绩增长新空间.16 3.1 天然碱法具有成本优势，公司成本远低于同行.16 3.2 公司天然碱资源丰富，银根矿业项目打开成长空间.17 4 盈利及估值盈利及估值.19 4.1 业务拆分与盈利预测.19 4.2 估值分析及投资建议.20

12、5 风险提示风险提示.20 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 4/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：公司主要发展历程.5 图 2：公司股权结构图.5 图 3：公司产业结构调整前后产能对比.6 图 4：2013-2022 前三季度公司营收(亿元)及增长率.6 图 5：2022H1 公司营收结构.6 图 6：2013-2022 前三季度公司归母净利润(亿元).7 图 7：2022H1 公司毛利结构.7 图 8：2017-2021 年公司资产负债率.8 图 9：2017-2022 前三季度公司费用率.8 图 10：纯碱产业链.8 图 11：纯碱价格（20

13、13-2023）.9 图 12：纯碱成本（2020-2023）.9 图 13：2021 年纯碱下游需求占比.10 图 14：平板玻璃产业链.10 图 15：全国光伏装机量(万千瓦)及同比增速.12 图 16：我国光伏玻璃产能及产量(万吨).12 图 17：我国纯碱产能及产量(万吨).13 图 18：我国纯碱工艺产量(万吨).13 图 19：纯碱进口量(万吨).15 图 20：纯碱出口量(万吨).15 图 21：我国纯碱开工率.16 图 22：我国纯碱库存量(万吨).16 图 23：国内纯碱生产企业纯碱生产成本对比(元/吨).17 图 24：国内纯碱生产企业纯碱毛利率对比.17 图 25：公司天

14、然碱矿源分布（储量）.18 表 1：2017-2021 年公司主要产品产销量、库存及毛利率.7 表 2：纯碱工艺分类对比.9 表 3：房地产相关政策.11 表 4：平板玻璃对应纯碱需求.11 表 5：光伏行业相关政策.12 表 6：光伏玻璃对应纯碱需求.13 表 7：纯碱行业相关政策.14 表 8：纯碱行业主要生产企业及产能.14 表 9：国内纯碱项目新增.15 表 10：银根矿业塔木素矿区纯碱生产成本拆分.17 表 11：中源化学天然碱资源.18 表 12：银根矿业天然碱矿资源.18 表 13：收入拆分.20 表 14：可比公司估值表.20 表附录：三大报表预测值.22 远兴能源(00068

15、3)公司深度 http:/ 5/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 远兴能源：天然碱龙头重聚主业，产能扩增冲击行业龙头远兴能源：天然碱龙头重聚主业，产能扩增冲击行业龙头 1.1 历经坎坷，纯碱再成主业历经坎坷，纯碱再成主业 内蒙古远兴能源股份有限公司前身为成立于 1994 年的伊克昭盟化学工业集团，公司于1997年 1月 31日在深圳证券交易所挂牌上市。2004年，公司以所持桐柏海晶碱业有限公司5500万股权与博源公司所持锡林郭勒苏尼特碱业有限公司 7800万股权进行置换，持有苏尼特碱业 99.5%股权。2005 年公司设立了内蒙古博源煤化工有限责任公司，为本公司产品结构多元化及进入能

16、源领域打下了一定基础。后续通过增资、新建、置换等多种方式逐渐进行结构转型，于2014年收购中源化学87.71%的股权，形成了煤炭、甲醇、化肥、纯碱和小苏打的多元化业务结构。公司于 15、16 年分别收购了博源化学 40%和博大实地 20%的股权，兴安化学 30/52 化肥项目以及中源化学 40 万吨/年小苏打项目于 19 年成功达产达标。图1：公司主要发展历程 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 战略性剥离部分产业，重新聚焦天然碱业务：战略性剥离部分产业，重新聚焦天然碱业务：2021 年 10 月，公司将持有的内蒙古博源煤化工有限公司 70%股权转让，公司退出煤炭产能为 450 万吨/年(权益

17、产能 315 万吨/年)。2021 年 12 月，公司将持有的内蒙古博源联合化工有限公司 80%股权转让，退出甲醇产能为 100 万吨/年(权益产能 80 万吨/年)。截止 2022 年 8 月 20 日，远兴能源通过收购、增资等方式共计持有银根矿业 60%股权，重新聚焦天然碱业务。目前，公司纯碱产能 180 万吨/年，图2：公司股权结构图 资料来源：Wind，iFinD，公司公告，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 6/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 位居中国前列；小苏打产能 110 万吨/年，居全国第一。在煤制尿素方面，远兴能源拥有尿素产能 154 万吨

18、/年，主要来自子公司兴安盟博源化学和博大实地，尿素产能居全国第十。增资银根矿业，规划两期新增项目：增资银根矿业，规划两期新增项目：2022 年，公司以支付现金的方式购买纳百川持有的银根矿业14%股权，并以现金37.25亿元对银根矿业进行增资。银根矿业规划配套建设780 万吨/年纯碱、80 万吨/年小苏打项目，其中一期产能为纯碱 500 万吨/年、小苏打 40 万吨/年，计划于 2023年 6月建设完成；二期产能为纯碱 280万吨/年、小苏打 40万吨/年，计划于 2025年 12月建设完成。届时公司将具备 960万吨/年纯碱产能(权益产能 615万吨/年)，将超过国内最大的纯碱生产企业中盐化工

19、成为国内第一，并在天然碱领域成为行业引领者。1.2 行业景气推动业绩向上，公司产销快速增长行业景气推动业绩向上，公司产销快速增长 聚焦两大业务，业绩稳步提升：聚焦两大业务，业绩稳步提升：经过战略调整，公司聚焦天然碱业务及尿素业务；2021 年以来纯碱、尿素行业维持高景气，纯碱、小苏打及尿素产品产销两旺，产品价格上涨；2021 年公司营收同比大幅上涨 58%，营业收入达到 121.49 亿元。2022H1 营业收入58.56亿元，其中纯碱占比为 30%，小苏打和尿素分别占 20%/40%。其他业务营收占比 11%。图4：2013-2022前三季度公司营收(亿元)及增长率 图5：2022H1公司营

20、收结构 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 公司盈利能力增强，天然碱业务贡献主要毛利：公司盈利能力增强，天然碱业务贡献主要毛利：2021 年公司盈利水平大幅增长，实现归母净利润 49.51 亿元。2022H1 国内纯碱行业持续高景气，尿素行业呈现供需收紧，市场-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0204060800021营业收入(亿元)增长率30%20%40%11%纯碱小苏打尿素其他图3：公司产业结构调整前后产能对比 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度

21、http:/ 7/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 价格与行业利润双高运行，公司实现归母净利润 16.15 亿元，2022H1 公司纯碱、小苏打和尿素毛利占比分别为 40%、25%和 34%，碱业为公司贡献主要毛利。图6：2013-2022前三季度公司归母净利润(亿元)图7：2022H1公司毛利结构 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 表1：2017-2021年公司主要产品产销量、库存及毛利率 碱业碱业 2017 2018 2019 2020 2021 产量(万吨)244.2 240.9 245.1 246.4 259.1 销量(万吨)241.6

22、241.6 238.0 251.8 249.2 库存量(万吨)6.3 5.6 12.7 9.00 18.9 毛利率 57.1%65.1%57.0%40.2%48.5%尿素尿素 产量(万吨)94.8 97.5 136.8 166.1 165.0 销量(万吨)97.8 89.7 136.5 171.3 156.3 库存量(万吨)2.2 9.9 10.3 5.4 14.2 毛利率 35.9%47.4%37.2%21.9%29.8%煤炭煤炭 产量(万吨)263.3 142.4 71.5 150.0 351.5 销量(万吨)263.0 146.2 72.0 152.3 351.7 库存量(万吨)6.7

23、2.9 2.5 0.2 0.0 毛利率 39.6%-29.3%36.6%83.4%甲醇甲醇 产量(万吨)26.1 54.5 56.1 51.1 54.7 销量(万吨)26.1 53.4 54.1 54.6 48.4 库存量(万吨)1.0 2.2 4.2 0.7 0.0 毛利率 28.1%3.5%-5.1%21.7%资料来源：iFinD，浙商证券研究所 1.3 资产负债率下降明显，公司费用管理水平优化资产负债率下降明显，公司费用管理水平优化(10)00200192021归母净利润(亿元)40%25%34%2%纯碱小苏打尿素其它远兴能源(000683)公

24、司深度 http:/ 8/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 负债率逐年下降，费用管理能力提升：负债率逐年下降，费用管理能力提升：公司 2019-2021 三年资产负债率分别为 48.30%、47.91%、34.83%，均保持在 50%以下，并且呈现逐年下滑趋势，长期偿债能力增强。2021年公司三费率明显改善，管理费用率、销售费用率、财务费用率分别为 7.49%、1.29%、1.71%，主要是由于 2021 年公司剥离了煤炭、甲醇业务，以及出售相关三家子公司博源煤化工、博源联合化工和博源水务。公司调整业务后管理能力增强，2022 年前三季度公司管理费用率和财务费用率实现进一步下降，分别为

25、6%和 0.91%。图8：2017-2021年公司资产负债率 图9：2017-2022前三季度公司费用率 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 2 纯碱：国内供给受限，地产光伏带动需求增长纯碱：国内供给受限，地产光伏带动需求增长 纯碱是一种重要的基础化工原料，被誉为“工业之母”，是国民经济不可或缺的基础产品。纯碱的下游需求以玻璃生产为主，占比 72%，其余小苏打、硅酸盐等分别占其需求的8%、4%。我国是世界上最大的纯碱生产国家，截至 21 年底国内纯碱产能约占世界纯碱产能的 45%。随着国内经济增长、下游房地产市场的平稳发展和新能源产业的快速增长，我国纯碱

26、需求均呈增长态势。2023 年，光伏、锂电、汽车、建筑和其他终端领域快速发展，我们预计未来纯碱市场需求仍将保持稳定增长。30%35%40%45%50%55%200202021资产负债率0%2%4%6%8%10%12%2002020212022Q1-3销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率图10：纯碱产业链 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 9/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 联碱法联碱法/氨碱法为纯碱主要合成工艺，天然碱法优势突出：氨碱法为纯碱主要合成工艺，天然碱法优势突出：截止到 2023

27、 年 2 月，联碱法、氨碱法、天然碱法在产产能比重分别为 49%、46%、5%，国内制碱以联碱法和氨碱法为主。氨碱法生产过程中需用氨作为媒介，原料价廉易得，且生产连续、产品纯度高，但原盐利用率低，排出的废液废渣污染环境；联碱法生产纯碱的同时产出副产品氯化铵，无需投入石灰石、焦炭等反应生成二氧化碳，环境污染较小，但联碱法工艺流程复杂，生产装置建设成本高；天然碱法成本相对较低，但受限于碱矿资源。表2：纯碱工艺分类对比 天然碱法天然碱法 氨碱法氨碱法 联碱法联碱法 过程 开采和提炼天然碱矿 化学合成 化学合成 原料 天然碱矿 盐、石灰石、氨水 盐、氨水、二氧化碳 能耗 4-6MMBtu/t 10-1

28、4MMBtu/t 10-14MMBtu/t 副产物 无 氯化钙(废弃物)氯化铵(副产物)优点 生产成本低，产品质量好，无环保压力 原料便宜，产品纯度高，适合大规模生产 氯化钠利用率 96%以上，副产物价值高 缺点 受限于天然碱资源 氯化钠利用效率低，产生大量工业价值低的氯化钙，环保成本大 工艺流程较为复杂，建设生产装置成本高 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 图11：纯碱价格（2013-2023）图12：纯碱成本（2020-2023）资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 2.1 需求端：政策刺激房地产复苏，国家扶持光伏行业快速发展需求端：政策刺激房地产复苏，

29、国家扶持光伏行业快速发展 2.1.1 房地产行业与纯碱高度相关，平板玻璃增长拉动纯碱需求房地产行业与纯碱高度相关，平板玻璃增长拉动纯碱需求 玻璃为纯碱最大需求领域，与房地产领域息息相关：玻璃为纯碱最大需求领域，与房地产领域息息相关：纯碱是玻璃的主要原料之一，下游 47%用于制造平板玻璃，17%用于制造日用玻璃，8%用于制造光伏玻璃，8%用于制造小苏打等；其中房地产占据平板玻璃下游消费市场的 70%，平板玻璃主要用于门窗、幕墙及装饰等领域，因此房地产行业景气度变化会影响纯碱的需求变化。0250030003500400013/0114/0716/0117/0719/0120/

30、0722/01重质纯碱轻质纯碱8000022002020/1/32020/11/32021/9/32022/7/3氨碱法联碱法天然碱远兴能源(000683)公司深度 http:/ 10/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国家政策刺激房地产复苏，平板玻璃需求有望提升：国家政策刺激房地产复苏，平板玻璃需求有望提升：2020-2022年由于疫情等因素的影响，房地产行业景气度跌入低谷，2022 年房地产开工面积为仅为 111632.04 万平方米，同比减少 43.87%，房地产竣工面积为仅为 55708.82 万平方米，同比减少 45.07%，为近十年

31、来的低点，行业景气度不容乐观。进入 2022 年下半年，国家为刺激房地产出台相关政策，以求改变行业景气度，我们预计 2023 年具体政策落地实施后，房地产行业景气度有望触底反弹。图13：2021年纯碱下游需求占比 图14：平板玻璃产业链 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 47%17%8%8%4%4%3%9%平板玻璃日用玻璃光伏玻璃小苏打硅酸盐焦亚硫酸钠磷酸盐其他远兴能源(000683)公司深度 http:/ 11/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表3：房地产相关政策 时间时间 出台部门出台部门 文件文件/会议会议 政策内容政策内容 2022/7/2

32、8 中共中央 中央政治局会议 要稳定房地产市场，坚持房住不炒定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。2022/8/19 住建部、财政部、央行 完善政策工具箱，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付；此次专项借款精准聚焦“保交楼、稳民生”，严格限定用于已售、逾期、难交付的住宅项目建设交付，实行封闭运行、专款专用。有关部门强调在做好“保交楼、稳民生”工作的同时，对逾期难交付背后存在的违法违规问题，依法依规严肃查处，对项目原有预售资金被挪用的，追究有关机构和人员责任。2022/8/31 国务院常务会议 支持刚性和改善性住房需

33、求，地方要“一城一策”用好政策工具箱，灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款。2022/9/29 央行、银保监会 关于阶段性调整差别化住房信贷政策的通知 对于 2022 年 6-8 月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降底前，阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限。符合条件的城市可自主决定的城市，在 2022 年阶段性维持、下调或取消当地首套住房商业性个人住房贷款利率下限。2022/9/30 财政部、税务总局 关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告 宣布自 2022 年 10 月 1 日至 2023 年 12 月 31 日，对出售自有住房并在现住房出售后 1 年内在市场重新购

34、买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。2022/11/8 银行间市场交易商协会 支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。“第二支箭”由人民银行再贷款提供资金支持，委托专业机构按照市场化、法治化原则，通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。预计可支持约2500 亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。2022/11/23 央行、银保监会 关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知 涉及保持房地产融资平稳有序、积极做好“保交楼”金融服务、积极配合做好受困房地产企业风险处置、依法保障住房金融消费者合法权益、阶段性调整部分

35、金融管理政策、加大住房租赁金融支持力度六大方面共十六条具体措施。2022/11/28 证监会 恢复涉房上市公司并购重组及配套融资；恢复上市房企和涉房上市公司再融资；调整完善房地产企业境外市场上市政策；进一步发挥 REITs 盘活房企存量资产作用；积极发挥私募股权投资基金作用。2022/12/14 中共中央、国务院 扩大内需战略规划纲要（2022-2035 年）促进居住消费健康发展。坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，加强房地产市场预期引导，探索新的发展模式，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，稳妥实施房地产市场平稳健康发展长效机制，支持居民合理自住需求，遏制投资投机性需求

36、，稳地价、稳房价、稳预期。2022/12/16 中央经济工作会议 确保房地产市场平稳发展，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求 2022/12/21 证监会 中国证监会党委书记、主席易会满主持召开党委会议 大力支持房地产市场平稳发展。加大力度、加快速度抓好资本市场各项支持政策措施落地见效，助力房地产发展模式转型。资料来源：Wind、浙商证券研究所 根据 IFIND 数据，2019 年平板玻璃产量为 4633.51 万吨，测算对应纯碱需求量为1065.71 万吨，未来随着房地产行业的复苏，预计到 2025 年平板玻璃产量有望达到 5504.96万吨，对应纯碱需求量为 12

37、66.14 万吨，相对于 2019 年增长 18.81%，2022-2025 年复合增速为 2.9%。表4：平板玻璃对应纯碱需求 20192019 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 产量（万吨）4633.51 4728.62 5083.24 5063.93 5218.75 5395.78 5504.96 产量 YOY-2.05%7.50%-0.38%3.06%3.39%2.02%单耗 0.23 0.23 0.23 0.23 0.23 0.23 0.23 平板玻璃产量对应纯碱消耗量（万吨）1065.71 108

38、7.58 1169.14 1164.70 1200.31 1241.03 1266.14 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 12/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.1.2 光伏行业快速发展，光伏玻璃拉动纯碱需求光伏行业快速发展，光伏玻璃拉动纯碱需求 碳中和背景下光伏产业快速发展，拉动光伏玻璃需求：碳中和背景下光伏产业快速发展，拉动光伏玻璃需求：为推动“双碳”目标的实现，以太阳能、风能为代表的新能源行业发展如日中天。2022 年我国光伏发电新增装机量为8741 万千瓦，同比增长高达 59.27%，2014-2022 年复合增速 30.

39、18%。受益于国家能源结构的调整，预计未来光伏装机量仍然会维持高增长趋势，光伏玻璃产量有望持续上涨，从而拉动纯碱需求上行。图15：全国光伏装机量(万千瓦)及同比增速 图16：我国光伏玻璃产能及产量(万吨)资料来源：国家能源局，iFinD，浙商证券研究所 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 支持鼓励政策不断推出支持鼓励政策不断推出，光伏产业前景良好光伏产业前景良好：2021 年 10 月国家发改委等九部委发布“十四五”可再生能源发展规划，提到 2030 年风电和太阳能发电总装机容量要达到 12 亿千瓦以上。从“十四五”可再生能源发展规划到关于进一步做好新增可再生能源消费不纳入能源消费总量控制有关

40、工作的通知，从加快农村能源转型发展助力乡村振兴的实施意见到关于开展第三批智能光伏试点示范活动的通知，国家各部委出台的一系列政策为光伏产业大力发展指明了方向。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%00400050006000700080009000100002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022光伏发电新增装机容量YOY05000250020022产能产量表5：光伏行业相关政策 时间时间 政策政策 内容内容 发文机关发文机关 2021.10“十四五”可

41、再生能源发展规划 大力推进光伏发电基地化开发，积极推进光伏发电分布式开发，明确 2030 年风电和太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上。国家发改委等九部委 2021.12 加快农村能源转型发展助力乡村振兴的实施意见 到 2025 年，建成一批农村能源绿色低碳试点，太阳能等占农村能源的比重持续提升。国家能源局等三部委 2022.01 智能光伏产业创新发展行动计划(20212025 年)提升行业发展水平、支撑新型电力系统、助力各领域碳达峰碳中和、优化产业发展环境、建设公共服务平台、强化光伏人才培育。工信部等五部委 2022.08 关于进一步做好新增可再生能源消费不纳入能源消费总量控制有关工作

42、的通知 不纳入能源消费总量的可再生能源，现阶段主要包括风电、太阳能发电等可再生能源。“十四五”期间每年较上一年新增的可再生能源电力消费量，在全国和地方能源消费总量考核时予以扣除。国家发改委等三部委 2022.08 关于促进光伏产业链供应链协同发展的通知 科学规划和管理本地区光伏产业发展，积极稳妥有序推进全国光伏市场建设。鼓励企业结合市场需求，加快技术研发和智能创新升级。统筹推进光伏存量项目建设，加强多晶硅等新增项目储备。工信部等三部委 2022.11 关于开展第三批智能光伏试点示范活动的通知 支持培育一批智能光伏示范企业，支持建设一批智能光伏示范项目。工信部等五部委 资料来源：各部门官网，浙商

43、证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 13/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 根据 IFIND 数据，2019年光伏玻璃产量为 822.46 万吨，测算对应纯碱需求量为 189.17万吨，随着光伏行业的高速发展，预计到 2025 年光伏玻璃产量有望达到 3033.13 万吨，对应纯碱需求量为697.62万吨，相对于2019年增长268.79%，2022-2025年复合增速为25.06%。2.2 供给端：产能扩增受限严重，天然碱法为主要新增供给端：产能扩增受限严重，天然碱法为主要新增 纯碱产能有序增长，天然碱占比仍然较低：纯碱产能有序增长，天然碱占比仍然较低：根据百川

44、盈孚数据，2018 年我国纯碱产能/有效产能/产量分别为 3140/2965/2582.6 万吨，截止到 2022 年我国的纯碱产能/有效产能/产量分别为 3455/3120/2612.8 万吨，增长 10%/5%/1%，年复合增速分别为 2.4%/1.3%/0.3%；其中 2017 年天然碱产量为 170.43 万吨，占比仅为 6.73%；截止到 2022 年天然碱法产量为150.72 万吨，占比为 5.58%；天然碱法制纯碱占比仍然处于低位。图17：我国纯碱产能及产量(万吨)图18：我国纯碱工艺产量(万吨)资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 纯碱行业政策

45、约束趋严纯碱行业政策约束趋严，未来产能新增较为困难未来产能新增较为困难：随着国家“碳达峰、碳中和”相关战略和政策的推进，有关纯碱行业环保限产政策陆续发布，纯碱产能新增约束愈加趋严，氨碱法、联碱法扩增产能难获审批，落后产能面临淘汰；长期来看，仅天然碱法制纯碱具备扩产的条件。5.0%5.2%5.4%5.6%5.8%6.0%6.2%6.4%6.6%6.8%7.0%02004006008000820022联碱法氨碱法天然碱天然碱法占比表6：光伏玻璃对应纯碱需求 20192019 20202020 20212021 20222022 20

46、23E2023E 2024E2024E 2025E2025E 产量（万吨）822.46 1021.52 1148.40 1550.65 1921.00 2377.76 3033.13 产量 YOY 24.20%12.42%35.03%23.88%23.78%27.56%单耗 0.23 0.23 0.23 0.23 0.23 0.23 0.23 光伏玻璃产量对应纯碱消耗量（万吨）189.17 234.95 264.13 356.65 441.83 546.88 697.62 资料来源：iFinD，浙商证券研究所 0500025003000350040002018201920

47、2020212022产能有效产能产量远兴能源(000683)公司深度 http:/ 14/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 天然碱法为主要新增产能，远兴能源独占鳌头：天然碱法为主要新增产能，远兴能源独占鳌头：根据各家公司公告，我国纯碱行业前十大生产企业中，仅有远兴能源采用天然碱法生产纯碱，具有突出的环保优势和成本优势。未来纯碱预计投放产能中远兴能源天然碱法制纯碱占 74%，为主要新增产能。表8：纯碱行业主要生产企业及产能 企业企业 产能产能(万吨万吨)生产工艺生产工艺 中盐化工 390 氨碱法、联碱法 三友化工 340 氨碱法 河南金山 330 联碱法 山东海化 280 氨碱法 远兴能源

48、 180 天然碱法 山东海天 150 氨碱法 青海盐湖 120 氨碱法 四川和邦 110 联碱法 双环科技 110 联碱法 实联化工 100 联碱法 资料来源：百川盈孚，各公司公告，各公司官网，浙商证券研究所 表7：纯碱行业相关政策 时间时间 政策政策 内容内容 发文机关发文机关 2016.08 关于石化产业调结构促转型增效益的指导意见 严格控制纯碱等过剩行业新增产能，对符合政策要求的先进工艺改造提升项目应实行等量或减量置换。国务院办公厅 2019.10 产业结构调整指导目录(2019 年本)新建纯碱(井下循环制碱、天然碱除外)属于限制类产能。国家发改委 2021.01 西部地区鼓励类产业目录

49、(2020 年本)新建 120 万吨/年及以上天然碱综合开发利用项目为内蒙古鼓励类项目。国家发改委 2021.03 关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施 控制高耗能行业产能规模。从 2021 年起，不再审批纯碱(西部地区鼓励类产业目录(2020 年本)中内蒙古鼓励类项目除外)等新增产能项目，确有必要建设的，须在区内实施产能和能耗减量置换。内蒙古自治区发改委 2022.02 高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南(2022 年版)到 2025 年，纯碱领域能效标杆水平以上产能比例达到50%，基准水平以下产能基本清零。国家发改委 资料来源：国务院、国家发改委、内蒙古自治区发改委官

50、网，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 15/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.3 进出口：低进口量高出口量，国外产量难以添补国内空缺进出口：低进口量高出口量，国外产量难以添补国内空缺 进口量保持低位难以冲击国内市场，出口量高位影响国内供需：进口量保持低位难以冲击国内市场，出口量高位影响国内供需：根据百川盈孚数据，2022 年我国纯碱全年进口量仅为 11.38 万吨，为近 5 年来最低；2022 年我国纯碱全年出口量为 205.5 万吨，为近 5 年来新高；我们预计纯碱进口量短期内保持低位，出口量保持高位，国外产品较难进入国内市场填补空缺。2.4 高开工率

51、叠加低库存，纯碱价格仍然存在上涨可能高开工率叠加低库存，纯碱价格仍然存在上涨可能 开工率连续走高，库存持续低位，纯碱价格有望继续上涨：开工率连续走高，库存持续低位，纯碱价格有望继续上涨：22 年四季度由于玻璃厂商冬储备货导致纯碱库存持续走低，纯碱价格止跌走高；进入 2023年春节后玻璃厂商开工点火，拿货积极；由于需求旺盛，纯碱厂商开工率维持高位运行，但库存仍处于近年来较低水平。截止到 2023 年第 9周，纯碱行业开工率为 90.5%，为近三年来高位，纯碱行业库存为 25.92 万吨，为近五年来低位。我们认为短期内纯碱供需仍然紧张，价格有望继续上涨。表9：国内纯碱项目新增 最新投产计划 省份

52、公司名称 企业名称 项目类型 项目产能（万吨）2023 年 3 月 重庆 重庆湘渝盐化股份有限公司技改体质增量 重庆湘渝盐化股份有限公司 新增产能 20 2023 年 4 月 安徽 红四方改造新增 20 万吨 中盐安徽红四方股份有限公司 新增产能 20 2023 年 6 月 内蒙 远兴能源一期 内蒙古远兴能源股份有限公司 新增产能 500 2023 年 6 月 江苏 搬迁连云港德邦兴华化工科技有限公司 安徽德邦化工有限公司 新增产能 60 2023 年 12 月 河南 河南金大地联碱绿色转型项目 河南金大地化工有限责任公司 新增产能 180 2025 年 12 月 内蒙 远兴能源二期 内蒙古远

53、兴能源股份有限公司 新增产能 280 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 图19：纯碱进口量(万吨)图20：纯碱出口量(万吨)资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 0554020020212022远兴能源(000683)公司深度 http:/ 16/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 供给释放难补需求复苏，高开工低库存撑起纯碱高景气：供给释放难补需求复苏，高开工低库存撑起纯碱高景气：纯碱产能新增受限，下游房地产复苏，光伏等领域快速发展带动纯碱需求；

54、结合供给关系，我们判断 2023 年上半年纯碱行业仍然将保持较高景气度；同时短期内纯碱库存处于历史底部，开工率已接近满产，产量难以继续增加补充需求，我们预计纯碱价格有望继续上涨。3 公司纯碱成本优势明显，银根矿业项目打开业绩增长新空间公司纯碱成本优势明显，银根矿业项目打开业绩增长新空间 3.1 天然碱法具有成本优势，公司成本远低于同行天然碱法具有成本优势，公司成本远低于同行 天然碱法成本低于化学合成法，远兴能源成本显著低于同行：天然碱法成本低于化学合成法，远兴能源成本显著低于同行：天然碱法生产纯碱，除了具有能耗低、碳排放少、环保优势明显等优势外，还具有生产成本低的优势。根据百川盈孚数据，202

55、3 年第 9 周天然碱法生产成本约为 1014.5 元/吨，联碱法/氨碱法生产成本为1809.77/1930.37 元/吨，天然碱法低于联碱法/氨碱法成本 795.27/915.87 元/吨；2021 远兴能源纯碱生产成本为 809 元/吨，同行山东海化、苏盐井神、双环科技、三友化工的生产成本分别为 1458 元/吨、1340 元/吨、2214 元/吨、1267 元/吨。在天然碱法低成本优势的加持下，远兴能源的营收毛利率多年领先同行。图21：我国纯碱开工率 图22：我国纯碱库存量(万吨)资料来源：百川盈孚，浙商证券研究所 资料来源：wind，浙商证券研究所 50%55%60%65%70%75%

56、80%85%90%95%第1周第8周 第15周 第22周 第29周 第36周 第43周 第50周202020204060800180200第1周第8周 第15周 第22周 第29周 第36周 第43周 第50周200222023远兴能源(000683)公司深度 http:/ 17/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图23：国内纯碱生产企业纯碱生产成本对比(元/吨)图24：国内纯碱生产企业纯碱毛利率对比 资料来源：各公司公告，浙商证券研究所 资料来源：各公司公告，浙商证券研究所 塔木素天然碱成本进一步降低，深化公司成本护城河

57、：塔木素天然碱成本进一步降低，深化公司成本护城河：根据公司公告测算，塔木素天然碱项目一期纯碱成本仅为 573.73 元/吨，二期仅为 458.78 元/吨，远低于市场纯碱单吨生产成本；我们认为公司塔木素项目投产后，公司纯碱平均单吨生产成本将继续下降，夯实公司的纯碱成本护城河。3.2 公司天然碱资源丰富，银根矿业项目打开成长空间公司天然碱资源丰富，银根矿业项目打开成长空间 公司天然碱资源富足，竞争优势明显：公司天然碱资源富足，竞争优势明显：公司控股子公司中源化学拥有安棚、吴城、查干诺尔三大天然碱矿区；根据公司公告，2017 年安棚碱矿保有资源矿物量 10530.18 万吨、吴城碱矿保有资源矿物量

58、 2601.51 万吨、查干诺尔碱矿保有资源矿物量 341.18 万吨；能够长期满足公司的纯碱生产需求，天然碱矿资源优势明显。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%200202021三友化工双环科技苏盐井神山东海化远兴能源表10：银根矿业塔木素矿区纯碱生产成本拆分 费用费用 一期一期(元元/吨吨)二期二期(元元/吨吨)外购原材料费 237.49 200.24 外购燃料及动力费 24.98 24.45 工资及福利费 32.43 8.08 修理费 91.11 43.38 折旧费 136.84 136.84 摊销费 3.46 3.46 安全费用 7.8 7.8

59、矿山地质环境恢复治理基金 2.81 2.81 其他费用 36.81 31.72 合计 573.73 458.78 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 18/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表11：中源化学天然碱资源 碱矿名称碱矿名称 矿产品位矿产品位 矿区面积矿区面积 保有资源矿物量保有资源矿物量 开采条件开采条件 开采方式开采方式 安棚 48.80%32.60k 10530.18 万吨 开采技术条件中等，即 II-I型 地下开采 吴城 43.88%4.90k 2601.51 万吨 开采技术条件简单 地下开采 查干诺尔 27.17%7.7

60、8k 341.18 万吨 开采技术条件中等的矿床 复合问题的矿床(II-4)类型 露天开采 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 控股银根矿业，打开业绩成长新空间：控股银根矿业，打开业绩成长新空间：2022 年 8 月，远兴能源以支付现金的方式购买纳百川持有的银根矿业的14%股权，并以现金37.25亿元对银根矿业进行增资，收购增资完成后共持有银根矿业 60%的股权。银根矿业于 2021 年 6 月 9 日取得内蒙古阿拉善右旗塔木素天然碱矿采矿权，塔木素天然碱矿总含矿面积 42.1 平方公里，固体天然碱矿石量 10.78亿吨，矿物量 7.09 亿吨，平均品位 65.76%。根据公司公告，银根矿业全

61、资子公司银根化工规划配套建设 780 万吨/年纯碱、80 万吨/年小苏打项目，其中一期产能为纯碱 500万吨/年、小苏打 40万吨/年，计划 2023年 6月建设完成；二期产能为纯碱 280万吨/年、小苏打 40万吨/年，计划 2025年 12月建设完成。项目全部建成投产后，主要产品产能为重质纯碱 702 万吨/年、轻质纯碱 78 万吨/年、小苏打80 万吨/年。预计全部投产后公司纯碱总产能将达到 960 万吨，小苏打产能将达到 190 万吨，成为国内最大的纯碱生产厂家。图25：公司天然碱矿源分布（储量）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 表12：银根矿业天然碱矿资源 矿区矿区 矿种矿种 矿石

62、类型矿石类型 矿石量（万吨）矿石量（万吨）矿物量（万吨）矿物量（万吨）平均品位（平均品位（%）塔木素矿区 2区 天然碱矿 天然碱 20324.2 13586.9 66.85 苏打 16730.9 11349.2 67.83 小计 37055.1 24936.0 67.29 塔木素矿区 5区 天然碱矿 天然碱 35525.4 22323.8 62.84 苏打 35255.9 23649.0 67.08 小计 70781.3 45972.9 64.95 合计 107836.4 70908.9 65.76 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 19/23

63、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司纯碱成本领先行业，新产能投放后以量补价业绩有望继续上涨：公司纯碱成本领先行业，新产能投放后以量补价业绩有望继续上涨：公司新产能预计将在 2023 年 6 月投产，届时纯碱价格可能收到冲击。我们认为，公司纯碱单吨制造成本低，在市场低景气度下依然能够保持盈利，同时公司产能大量释放，以量补价，整体业绩仍然有望继续上涨。4 盈利及估值盈利及估值 4.1 业务拆分与盈利预测业务拆分与盈利预测 公司塔木素天然碱项目顺利投产后将新增纯碱产能 780 万吨，小苏打产能 80 万吨，届时将拥有纯碱产能 960 万吨，小苏打产能 190万吨，将有望成为纯碱龙头。综合历史数据

64、以及经营情况，我们做出以下假设：1、纯碱：公司产能按时投产给予 22-24 年产能 180/680/680 万吨，由于新投产能存在产能爬坡等问题，预计 22-24 年产量为 160/320/550 万吨，预计满产满销。由于未来纯碱产能大量投放，纯碱市场均价有回落可能性，给予 22-24 年销售均价为2520/2300/2050 万元/吨。由于公司新项目投产成本低于老项目，拉低整体生产成本，预计 22-24年生产成本为 1200/1150/1100万元/吨。综合销售均价及生产成本，预计 22-24年毛利率为 52.4%/50.0%/46.3%.2、小苏打：公司产能按时投产给予 22-24年产能

65、110/150/150 万吨,由于新投产能存在产能爬坡等问题，给予 22-24 年产量为 105/110/130 万吨，预计满产满销。预计投产后小苏打市场价有回落可能性，给予 22-24 年销售均价为 2400/2350/2300 万元/吨。由于公司自有天然碱矿，预计公司小苏打生产成本稳定，给予 22-24年生产成本为 1000/1000/1000 万元/吨，毛利率为 58.3%/57.4%/56.5%3、尿素：公司暂无新增尿素产能计划，尿素产能暂时维持不变，给予 22-24 产能为154/154/154 万吨。22-24 年产量为 154/154/154 万吨，对应满产满销。由于尿素价格最主

66、要和煤炭价格走势相关，预计之后煤炭价格上涨，导致公司生产成本增加，公司为了稳定自身单品盈利，预计未来公司尿素价格有所增长，给予 22-24年销售均价为 2600/2650/2650 万元/吨。同时由于煤炭价格上涨公司生产成本小幅增加，预计 22-24 年生产成本为 1360/1500/1500。综合销售均价及生产成本，预计 22-24年毛利率为 47.7%/43.4%/43.4%。远兴能源(000683)公司深度 http:/ 20/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 4.2 估值分析及投资建议估值分析及投资建议 公司是国内天然碱龙头企业，塔木素天然碱项

67、目成功投产后将为公司盈利有望高速增长。根据 iFinD 数据，2024 年可比公司平均估值为 6.52，远兴能源为 6.00，低于可比公司平均水平；同时公司未来业绩增长确定性强，天然碱矿储量优势明显，纯碱成本远低于同行；我 们 认 为 公 司 目 前 处 于 低 估 状 态；预 计 2022-2024 年 营 业 收 入 分 别 为 106.04/140.86/184.06 亿元，归属净利润分别为 31.22/42.62/56.42 亿元，对应 EPS 分别为 0.85/1.16/1.54 元，对应 PE分别为 10.84/7.94/6.00，首次给予“买入”评级。表14：可比公司估值表 证券

68、代码证券代码 可比公司可比公司 2023/3/11 总市值（亿总市值（亿元）元）PE PB EPS 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 600409.SH 三友化工 140 12.06 9.20 6.78 1.06 0.56 0.74 1.00 603077.SH 和邦生物 270 7.05 6.58 5.90 1.41 0.47 0.52 0.41 002539.SZ 云图控股 143 8.70 6.88 5.90 1.92 1.37 1.73 2.01 600328.SH 中盐化工 174 8.35 8.05 7.50 1.58 1.84 1.91 2.

69、05 平均值 9.04 7.68 6.52 1.49 1.06 1.23 1.37 000683.SZ 远兴能源 334 10.84 7.94 6.00 2.76 0.85 1.16 1.54 资料来源：Wind、浙商证券研究所 5 风险提示风险提示 1、新项目建设不及预期：公司银根矿业项目产能投放不及时，导致公司纯碱产销量变小，从而导致公司营收净利润不及预期；表13：收入拆分 总表总表-收入拆分收入拆分 2022E 2023E 2024E 合计合计 营业收入营业收入（百万元）（百万元）10,604 14,086 18,406 YOY 33%31%营业成本营业成本（百万元）（百万元）5,099

70、 7,130 9,700 毛利率毛利率 5,505 6,956 8,706 收入拆分收入拆分-分业务分业务 碱业碱业 营业收入营业收入（百万元）（百万元）6,540 9,945 14,265 YOY -52%43%营业成本营业成本（百万元）（百万元）2,965 4,780 7,350 毛利率毛利率 54.7%51.9%48.5%尿素尿素 营业收入营业收入（百万元）（百万元）4,004 4,081 4,081 YOY -2%0%营业成本营业成本（百万元）（百万元）2,094 2,310 2,310 毛利率毛利率 47.7%43.4%43.4%其他业务其他业务 营业收入营业收入（百万元）（百万元）

71、60 60 60 YOY-0%0%营业成本营业成本（百万元）（百万元）40 40 40 毛利率毛利率 33.3%33.3%33.3%远兴能源(000683)公司深度 http:/ 21/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2、房地产景气度持续低迷：房地产政策落地后整体恢复情况不及预期，房地产开工、竣工数据环比改善不够明显，影响纯碱需求量，纯碱价格下降，影响公司营收净利润；3、政策变动：纯碱进出口政策变化影响国内纯碱市场和价格，公司产品营收利润受到影响等；远兴能源(000683)公司深度 http:/ 22/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录

72、：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2021A 2022E 2023E 2024E (百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 8,461 11,442 16,869 23,915 营业收入营业收入 12,149 10,604 14,086 18,406 现金 4,328 8,515 12,059 19,726 营业成本 7,120 5,099 7,130 9,700 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 433 318 436 578 应收账项 98 939 847 1,486 营业费用 157 250 282 36

73、9 其它应收款 708 (167)932 94 管理费用 910 985 1,278 1,635 预付账款 99 59 85 118 研发费用 157 154 201 260 存货 676 119 969 513 财务费用 208 334 337 353 其他 2,552 1,977 1,977 1,977 资产减值损失(15)(20)(25)(30)非流动资产非流动资产 17,777 18,605 20,064 21,884 公允价值变动损益(152)0 0 0 金额资产类 430 430 430 430 投资净收益 3,905 1,803 2,676 3,681 长期投资 4,804 6,

74、726 8,912 11,251 其他经营收益 19 23 30 38 固定资产 10,065 9,233 8,396 7,555 营业利润营业利润 6,650 5,268 7,104 9,200 无形资产 971 1,234 1,599 2,066 营业外收支(333)(20)(17)(28)在建工程 296 (4)(254)(454)利润总额利润总额 6,317 5,248 7,087 9,172 其他 1,211 985 980 1,035 所得税 631 1,050 1,417 1,834 资产总计资产总计 26,238 30,047 36,933 45,799 净利润净利润 5,68

75、6 4,199 5,670 7,338 流动负债流动负债 8,515 8,487 9,704 11,231 少数股东损益 735 1,077 1,407 1,696 短期借款 3,192 2,851 2,502 2,196 归属母公司净利润归属母公司净利润 4,951 3,122 4,262 5,642 应付款项 2,449 3,047 4,232 5,585 EBITDA 4,484 4,688 5,657 6,770 预收账款 0 80 53 81 EPS（最新摊薄）1.35 0.85 1.16 1.54 其他 2,873 2,509 2,917 3,369 非流动负债非流动负债 624

76、624 624 624 主要财务比率 长期借款 345 345 345 345 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 279 279 279 279 成长能力成长能力 负债合计负债合计 9,139 9,111 10,327 11,855 营业收入 57.81%-12.71%32.84%30.67%少数股东权益 1,776 2,853 4,260 5,956 营业利润 2595.55%-20.78%34.84%29.51%归属母公司股东权益 15,324 18,083 22,346 27,988 归属母公司净利润 7171.11%-36.95%36.54%32.37%负债和股东权

77、益负债和股东权益 26,238 30,047 36,933 45,799 获利能力获利能力 毛利率 41.39%51.91%49.38%47.30%现金流量表 净利率 40.76%29.44%30.26%30.65%(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E ROE 32.31%17.26%19.07%20.16%经营活动现金流经营活动现金流 3,489 4,944 3,693 7,131 ROIC 13.71%11.92%12.38%12.43%净利润 5,686 4,199 5,670 7,338 偿债能力偿债能力 折旧摊销 1,113 868 868 868 资产负债率 3

78、4.83%30.32%27.96%25.89%财务费用 249 121 107 94 净负债比率 53.44%43.52%38.82%34.93%投资损失(3,905)(1,803)(2,676)(3,681)流动比率 0.99 1.35 1.74 2.13 营运资金变动(425)1,519 (317)2,455 速动比率 0.67 1.09 1.43 1.90 其它 772 40 42 58 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流 1,087 67 308 935 总资产周转率 0.49 0.38 0.42 0.44 资本支出(766)(20)(167)(328)应收账款周转率 10

79、8.79 70.14 75.43 77.44 长期投资(3,640)(1,715)(2,202)(2,418)应付账款周转率 4.80 3.86 4.03 4.08 其他 5,493 1,803 2,676 3,681 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流(1,891)(824)(456)(400)每股收益 1.35 0.85 1.16 1.54 短期借款(106)(341)(349)(306)每股经营现金 0.95 1.35 1.01 1.94 长期借款(59)0 0 0 每股净资产 4.17 4.92 6.08 7.62 其他(1,727)(483)(107)(94)估值比

80、率估值比率 现金净增加额现金净增加额 2,686 4,187 3,544 7,666 P/E 6.83 10.84 7.94 6.00 P/B 2.21 1.87 1.51 1.21 EV/EBITDA 6.14 6.40 4.62 2.68 资料来源：浙商证券研究所 远兴能源(000683)公司深度 http:/ 23/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深

81、300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅

82、依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述

83、的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1号楼 25层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8号富华大厦 E座 4层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：https:/