1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|公司首次覆盖 源杰科技(688498.SH)2023 年 03 月 22 日 买入买入（首次首次）所属行业：通信 当前价格(元)：155.30 证券分析师证券分析师 郭晓月郭晓月 资格编号：S01 邮箱： 研究助理研究助理 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)6.77 11.53 33.40 相对涨幅(%)10.27 15.88 28.99 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 源杰科技（源杰科技（688498.SH）：）：AI 算力建算力建设和国家设和

2、国家 6G 技术加速推进下，光芯片技术加速推进下，光芯片IDM 厂商有望迈入高景气度通道厂商有望迈入高景气度通道 投资要点投资要点 源杰科技是光通信上游光芯片源杰科技是光通信上游光芯片 IDM 厂商，具备光芯片厂商，具备光芯片生产生产自主可控能力自主可控能力。公司是国内光芯片行业少数掌握芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系的公司。公司拥有完整且独立的知识产权，产品覆盖从 2.5G 到 50G 的磷化铟激光器芯片，下游主要应用在光纤接入、4G/5G 移动通信网络、数据中心等领域。公司管理层拥有多年产业经验，专业背景深厚，公司董事长曾担任 Luminent研发员、研发经理，

3、Source Photonics 研发总监。公司目前主要收入来源与光纤接入市场，数据中心市场收入呈现快速增长态势，公司逐渐向数据中心市场发力。公司应用在数据中心市场的 25G DFB 激光器芯片已实现批量供货，并且最终应用在全球知名高科技公司。公司应用在数据中心的 50G、100G 产品预计未来有望持续增加。电信侧、数通侧光模块景气度提升，上游光芯片产业有望持续受益电信侧、数通侧光模块景气度提升，上游光芯片产业有望持续受益。政策方面，政策方面，国家工信部“十四五”信息通信行业发展规划指出，全面推进 5G 移动通信网络、千兆光纤网络、骨干网、IPv6、移动物联网、卫星通信网络等的建设或升级。市场

4、需求方面，市场需求方面，光纤接入市场方面，根据 Omdia 统计，2020-2027 年，全球 PON市场规模将以 12.3%的 CAGR 增长，并且在 2027 年将达到 163 亿美元；电信市场方面，根据 GSMA，5G 市场规模的增长在未来仍旧表现乐观，预计全球 5G 的连接量到 2030 年将超过全球总连接量的一半，并且连接量将超过 50 亿。数通市场方面，根据 DellOro Group 统计，2022 年全球数据中心资本支出增速将达到17%，其中超大规模云厂商的数据中心资本支出的增速将高达 30%。根据LightCounting，2022 年全球光模块市场规模有望达到 81.32

5、亿美元。作为光模块核心元件的光芯片或将持续受益，由于对高速传输需求的不断提升，25G 及以上高速率光芯片市场有望呈现高速增长趋势。AIGC、ChatGPT、6G 技术加速推进的持续热度下，光通信高速率技术加速推进的持续热度下，光通信高速率低功耗低功耗传输已传输已成为必然趋势，公司高速率光芯片研发进展顺利成为必然趋势，公司高速率光芯片研发进展顺利。行业层面，行业层面，AIGC、ChatGPT 的持续热度带动全球 AI 算力加速部署，AI 投资已经成为北美各大云厂商下阶段投资主力，海外云巨头已经开始加速布局；国家工信部将研究制定未来产业发展行动计划，加快布局人形机器人、元宇宙、量子科技等前沿领域，

6、全面推进 6G 技术研发。技术层面，技术层面，CPO（光电共封装）技术有望成为 AI 算力集群等短距离传输场景中高速率低功耗传输的绝佳解决方案，随着算力的加速建设，CPO 技术有望加速实现产业化。公司层面，公司层面，公司正在研发布局应用在数据中心 400G、800G 高速光模块中的 100G EML 激光器、应用在数据中心 400G DR4 架构的高速硅光模块以及未来有望应用在 CPO光引擎中的工业级 50mW/70mW CW 大功率硅光激光器。未来随着 CPO（光电共封装）技术渗透进入 AI 计算集群、高密度数据中心、HPC等短距离传输领域，源杰科技有望持续受益。公司正在加速布局高速率激光器

7、芯片，随着传统数据中心、AI 数据中心市场景气度的提升，公司 25G 及以上的激光器芯片营收有望高速增长。预计公司 2023-2024 年合计收入 3.95 亿元、5.34 亿元，归母净利润分别为 1.58 亿元、2.14 亿元，EPS 分别为 2.61 元、3.54 元。对应当前股价对应 PE 分别为 60 倍、44 倍。风险提示：风险提示：新产品研发失败风险；产品收入结构及客户构成存在较大变动的风险；部分下游厂商与公司存在潜在竞争关系的风险；与国际龙头企业存在较大差距的风险。-29%-14%0%14%29%43%--03源杰科技沪深300 公

8、司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）2/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)：60.60 流通 A 股(百万股)：12.67 52 周内股价区间(元)：116.42-159.87 总市值(百万元)：9,411.02 总资产(百万元)：872.00 每股净资产(元)：11.47 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)233 232 283 395 534(+/-)YOY(%)187.0%-0.5%21.9

9、%39.6%35.1%净利润(百万元)79 95 100 158 214(+/-)YOY(%)497.0%20.9%4.9%58.1%35.6%全面摊薄 EPS(元)1.75 2.12 1.65 2.61 3.54 毛利率(%)68.2%65.2%62.8%67.5%69.8%净资产收益率(%)15.3%15.5%4.5%6.6%8.3%资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 pPmN3ZfWcWfVpX9YwV7N9R6MmOnNnPoNjMrRoNfQtRsR9PrRuMuOpMmRuOmQrN 公司首次覆盖 源杰科技（688498.S

10、H）3/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.国产光芯片 IDM 厂商，产品升级驱动新一轮成长.6 1.1.历史沿革及股东情况.6 1.2.公司聚焦 2.5G、10G、25G 激光器芯片，更高速率产品未来可期.8 1.3.公司财务情况.9 2.需求端：数通、电信市场光模块景气度提升，带动上游光芯片需求上升.12 2.1.光芯片是半导体上游核心元器件.12 2.2.政策引导推动光芯片景气度提升.14 2.3.光芯片下游光模块应用场景广泛.17 2.3.1.固网接入市场.17 2.3.2.电信市场.18 2.3.3.数通市场.19 3.供给端：高端光芯片国外厂商垄断，

11、国产替代进程开启加速模式.20 3.1.光芯片处于产业链上游，行业竞争激烈.20 3.2.光芯片产业竞争格局.22 4.光芯片 IDM 厂商手握“两大平台+八大技术”，推动产品迭代升级.25 4.1.公司 IDM 模式实现生产自主可控.25 4.2.公司形成两大平台并积累八大技术.26 4.2.1.公司核心技术先进性.27 4.2.2.公司电子束光栅环节均自主完成.29 4.3.高算力建设加速 CPO 导入，公司提前布局 CW 大功率硅光芯片.30 4.3.1.CPO 是高算力低功耗的绝佳路径.30 4.3.2.CPO 下游需求旺盛，应用潜力巨大.32 4.3.3.CPO 行业规模及竞争格局.

12、33 4.3.4.顺应 CPO 技术趋势，公司重点布局大功率连续激光器芯片研发.34 5.盈利预测与估值评级.35 5.1.盈利预测.35 5.2.估值评级.37 6.风险提示.38 图表目录图表目录 图 1：源杰科技发展历程.6 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）4/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 2：公司前十大股东持股比例情况.7 图 3：源杰科技激光器芯片产品系列.8 图 4：公司 2018-2022Q1-3 营收情况（单位：亿元，%）.9 图 5：公司 2018-2022Q1-3 归母净利润情况（单位：亿元，%）.9 图 6：公司 2018-2022Q1-3

13、 毛利率及净利率水平（单位：%）.10 图 7：公司 2018-2022Q1-3 研发投入情况.10 图 8：公司 10G 激光器芯片产品逐渐占据主导.11 图 9：公司逐渐向数据中心市场产品应用领域发力.11 图 10：光芯片在光通信系统中的应用.12 图 11：光芯片属于半导体领域.13 图 12：光芯片分类.13 图 13：2017-2021 中国光模块市场规模及增速（单位：亿元）.16 图 14：2017-2022E 年全球光模块市场规模及增速（单位：亿美元，%）.16 图 15：2019-2022E 全球高速率模块光芯片市场规模及增速（单位：亿美元，%）.16 图 16：按地区/国家

14、划分的 PON 设备收入预测.17 图 17：全球电信测光模块市场规模及预测（单位：亿美元）.18 图 18：2017-2022E 全球数据中心收入规模及增速（单位：亿美元，%）.19 图 19：2017-2022E 中国数据中心收入规模及增速（单位：亿元，%）.19 图 20：以太网光模块销售情况.19 图 21：光芯片位于光通信产业链上游.20 图 22：2021 年全球 2.5G 及以下 DFB/FP 激光器芯片市场份额.22 图 23：2021 年全球 10G DFB 激光器芯片市场份额.22 图 24：源杰科技技术优势.25 图 25：两种光栅工艺比较.30 图 26：CPO 技术封

15、装模式.30 图 27：CPO 演进技术路线.31 图 28：2022-2028 年 CPO 市场收入预测（百万美元）.33 图 29：2022-2028 年共封装光学组件市场收入预测(百万美元).33 表 1：激光器芯片及探测器芯片产品细分.14 表 2：光芯片行业主要政策驱动.14 表 3：“十四五”时期信息通信行业发展主要指标.15 表 4：光芯片行业厂商供给情况.21 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）5/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 5：100Gb/s 10/40km 光模块核心光芯片供应情况.23 表 6：光模块核心光芯片供应及国产化率情况.24 表

16、7：源杰科技技术研发情况.28 表 8：工业级 50mW/70mW 大功率硅光激光器开发项目介绍.34 表 9：源杰科技盈利预测.36 表 10：可比公司估值（采用 2023/3/17 收盘价）.37 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）6/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.国产光芯片国产光芯片 IDM 厂商，产品升级驱动新一轮成长厂商，产品升级驱动新一轮成长 1.1.历史沿革及股东情况历史沿革及股东情况 陕西源杰半导体科技股份有限公司成立于 2013 年，总部位于陕西省西咸新区，是国内领先的光芯片 IDM 厂商。公司专注于光芯片的研发、设计、生产与销售，公司已建立了包

17、含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系，是一家已形成工业化规模生产的的高科技企业。公司拥有完整且独立的知识产权，产品覆盖从 2.5G 到 50G 的磷化铟激光器芯片，并且下游应用场景广泛，目前主要包括光纤接入、4G/5G 移动通信网络、数据中心等领域。经过多年的稳健发展，公司产品的技术先进性、市场覆盖率和性能稳定性位居行业前列。公司凭借其全流程自主可控的生产线，已向中际旭创、海信宽带、铭普光磁、博创科技等国际前十大以及国内主流光模块厂商进行批量供货，并且最终在中国移动、中国电信、中国联通、AT&T 等国内外知名运营商网络中得以应用。公司在 2021 年被中国国际光电博览

18、会（CIOE）评为“中国光电博览奖”金奖，其 12 波 MWDM激光器芯片荣获“2020 年最具影响力光芯片产品”。公司已成为国内领先的光芯片供应商，并且于 2022 年在科创板挂牌上市。图图 1：源杰科技发展历程源杰科技发展历程 资料来源：源杰科技公司官网、德邦研究所 2013 年年-2016 年：光纤接入市场布局，推出年：光纤接入市场布局，推出 2.5G、10G 激光器芯片。激光器芯片。公司在 2013 年推出第一款产品 2.5G 1310nm DFB 激光器芯片，开启光纤接入市场布局；公司在 2014 年推出 2.5G 1490/1550nm DFB 激光器芯片；在 2015 年完成完成

19、 100 万颗 DFB 激光器出货。公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）7/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2017-2019 年：开启年：开启 4G/5G 移动通信网络布局，推出移动通信网络布局，推出 25G 激光器芯片。激光器芯片。公司在 2017 年完成完成高端芯片的设计定型；2019 年，推出 5G 通信的超高速率激光器，用于 5G 通信的超高速率激光器芯片完成工业化试生产，开启 5G 移动通信网络领域布局。2020-至今：开启数据中心领域布局，推出硅光激光器芯片。至今：开启数据中心领域布局，推出硅光激光器芯片。公司在 2020 年推出硅光大功率 CW 激光器产品

20、；公司 5G 彩光大批量发货，并且完成 5G 前传彩光超百万级别 25G DFB 发货。公司于 2022 年 12 月在科创板挂牌上市。图图 2：公司前十大股东持股比例情况公司前十大股东持股比例情况 资料来源：Wind、源杰科技公司公告（截止 2022 年 12 月 20 日）、德邦研究所 公司股权结构较为分散，前十大股东持股公司股权结构较为分散，前十大股东持股 49.65%。公司控股股东及实际控制人为董事长 ZHANG XINGANG，直接持股 12.58%，通过欣芯聚源间接持有公司 1.50%的股权，合计持股 14.08%，ZHANG XINGANG 是员工持股平台欣芯聚源的普通合伙人。秦

21、燕生、秦卫星、张欣颖分别持股 5.48%、5.33%、3.50%。张欣颖、秦卫星、秦燕生已与 ZHANG XINGANG 签署一致行动协议，ZHANG XINGANG 合计控制公司 28.39%的股权，在公司股东大会上拥有较高比例表决权，且对董事会拥有较强控制力。其他持股 5%以上股东均已出具书面承诺，不谋求公司的实际控制权。公司管理层公司管理层拥有多年产业经验，专业背景深厚。拥有多年产业经验，专业背景深厚。公司董事长、总经理 ZHANG XINGANG 本科毕业于清华大学，南加州大学材料科学博士研究生学历，曾担任Luminent 研发员、研发经理，Source Photonics 研发总监。

22、董事会成员潘彦廷曾担任中国台湾国立台湾科技大学博士后研究员，索尔思光电股份有限公司研发工程师。董事会成员邓元明毕业于美国南加州大学电子工程专业，博士研究生学历，曾任扬州华夏集成光电有限公司经理、芯片厂厂长。公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）8/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.2.公司聚焦公司聚焦 2.5G、10G、25G 激光器芯片，更高速率产品未来可期激光器芯片，更高速率产品未来可期 公司专注于激光器芯片的研发、设计、生产与销售，主要产品是 2.5G、10G、25G 及更高速率的激光器芯片系列产品。公司目前产品主要应用在光通信领域，主要作用是将电信号转换为光信号，

23、来完成以光信号作为基载的信息传输。1）2.5G 激光器芯片：激光器芯片：公司 2.5G 激光器芯片产品类型包括 1310nm DFB 激光器芯片、1490nm DFB 激光器芯片、1270nm DFB 激光器芯片、1550nm DFB激光器芯片。主要应用在光纤传输的光通信系统中，光网络单元（ONU）与光线路终端（OLT）之间的光信号传输。根据 C&C，2020 年公司 2.5G 激光器芯片系列产品的出货量，在磷化铟（InP）半导体激光器芯片产品对外销售的国内厂商中排名领先。并且 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片已成为公司大客户在该领域的主要芯片供应商。2）10G 激光器芯片激光器芯片

24、：公司 10G 激光器芯片产品类型包括 1270nm DFB 激光器芯片、1310nm FP 激光器芯片、1310nm DFB 激光器芯片、CWDM 6 波段 DFB激光器芯片，其中除了1270nm DFB激光器芯片应用在光纤接入10G-PON（XGS-PON）之外，其余类型芯片全部应用在 4G/5G 移动通信网络。电信运营商在接入层建设大量通信基站，将用户数据转换为光信号，并通过汇聚层、核心层网络回传至骨干网。公司凭借其 10G 1270nm DFB 激光器芯片，实现在海外 10G PON XGS PON）市场的批量导入。根据 C&C，2020 年公司 10G 激光器芯片系列产品的磷化铟（I

25、nP）半导体激光器芯片产品对外销售的国内厂商中收入排名第一。3）25G 激光器芯片激光器芯片：公司 25G 激光器芯片产品类型中，CWDM 6 波段 DFB、LWDM 12 波段 DFB、MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片主要应用在 5G 移动通信网络领域，CWDM 4 波段 DFB、LWDM 4 波段 DFB 激光器芯片主要应用在互联网公司、云计算建设的大型数据中心内部的数据传输、数据中心之间的数据传输。在 25G 激光器芯片市场国产化低的背景下，公司凭借自主研发的技术以及 IDM 模式，打破国外巨头的垄断，实现 25G 激光器芯片系列产品的大批量供货。根据 C&C，2020 年公司

26、25G 激光器芯片系列产品的磷化铟（InP）半导体激光器芯片产品对外销售的国内厂商中收入排名第一。公司凭借其 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，成功入围中国移动相关 5G 建设方案批量供货厂商。4）其他高速率激光器芯片：其他高速率激光器芯片：公司 50G PAM4 CWDM 4 波段 DFB 激光器芯片应用在数据中心 200G 速率产品，硅光直流光源 1270/1290/1310/1330nm 大功率 25/50/70mW 激光器芯片主要应用在数据中心 100G/200G/400G 高速率产品。随着公司未来研发投入的提升以及研发进展的加速，高速率产品占比有望进一步提升，为公司打

27、破国外巨头垄断提供弹药。图图 3：源杰科技激光器芯片产品系列源杰科技激光器芯片产品系列 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）9/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：源杰科技招股说明书、德邦研究所 1.3.公司财务情况公司财务情况 受益于国家受益于国家 5G 政策的推动以及公司产品更新迭代迅速，公司激光器芯片下政策的推动以及公司产品更新迭代迅速，公司激光器芯片下游客户导入顺利，助力公司营收利润大幅提升。游客户导入顺利，助力公司营收利润大幅提升。自 2018 年以来，公司营业净利润均实现翻倍增长，2018-2021 年，公司实现营业收入 0.70、0.81、2.33、2

28、.32 亿元，实现归母净利润 0.16、0.13、0.79、0.95 亿元。2018-2021 年公司营收和净利润复合增速分别达 49.10%和 81.08%。主要原因是，在国家 5G 相关政策的推动下，公司 25G 激光器芯片的市场需求量大幅提升，下游客户导入顺利；公司激光器产品迭代升级迅速，陆续推出 25G DFB CWDM/LWDM 产品以及硅光大功率 CW 激光器，并且 DFB 激光器芯片出货量达到 1000 万颗、5G 前传彩光 25G DFB 激光器芯片出货量超百万量级。2021 年，公司实现营业收入 2.32 亿元，同比下降-0.54%；实现营业利润 1.09亿元，同比增长 13

29、.97%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.95 亿元，同比增长 20.85%。公司 2021 年营收较 2020 年持平的原因是，受到 5G 基站建设频段方案调整的影响，公司 25G 激光器芯片系列产品的出货量出现回落的情况。公司2022 年 Q1-3 实现营业收入 1.93 亿元，同比增长 25.76%；实现归母净利润 0.74亿元，同比增长 22.98%。公司 2022 年 1-9 月营收及净利润保持稳定增长的原因是，主要产品 2.5G 1490nm 和 10G 1270nm DFB 激光器芯片的销售规模保持了持续增长的态势。2022 年 1-9 月公司经营活动产生的净现金流为 518

30、8.46 万元，同比增长 109.29%，主要原因是公司收入规模稳定增长的同时客户回款情况较好。图图 4：公司：公司 2018-2022Q1-3 营收情况（单位：亿元，营收情况（单位：亿元，%）图图 5：公司公司 2018-2022Q1-3 归母净利润情况（单位：亿元，归母净利润情况（单位：亿元，%）公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）10/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind、源杰科技公司公告、德邦研究所 资料来源：Wind、源杰科技公司公告、德邦研究所 盈利能力方面，盈利能力方面，公司毛利率、净利率水平自 2018 年以来均实现大幅上升，毛利率由2018

31、年的48.61%上升到了2021年的65.16%，净利率由2018年的22.06%上升到了 2021 年的 41.05%，由于公司处于产业链上游，毛利率、净利率水平相对较高。公司产品目前主要应用在光纤接入、4G/5G 移动通信网络和数据中心等领域，产品具备不断迭代升级的特点。公司毛利率水平 2021 年出现小幅下降，主要原因是 25G 激光器芯片系列产品的平均售价下降了 51.92%，因为受市场需求调整影响，公司的 25G 激光器芯片系列产品从应用于 5G 移动通信 25G CWDM 6/MWDM 12 波段产品转为应用于竞争较激烈的数据中心市场的 25G CWDM 4 LWDM 4 产品。2

32、.5G 激光器芯片系列产品受到市场激烈竞争的影响，其平均售价同比下滑 14.35%。研发研发投入投入方面，方面，公司 2018 年来研发投入金额大幅上升，但公司研发投入占比营收水平低于同行业可比公司，公司 2018-2021 年研发投入金额为 750.25 万、1,161.92 万、1,570.47 万、1,849.39 万元，占公司营业收入的比重为 10.66%、14.29%、6.73%、7.97%，低于同行业可比公司平均水平。主要原因是，公司近两年营业收入大幅增长，年复合增速达到 68.95%，研发投入的增速小于营收增速；与同行业可比公司不同的是，公司研发费用构成、业务范围、产品结构等存在

33、较大差异。公司研发团队具备丰富的行业经验，截至 2022 年 6 月 30 日，公司研发人员 63 人，占比总员工的 12.28%。图图 6：公司公司 2018-2022Q1-3 毛利率及净利率水平（单位：毛利率及净利率水平（单位：%）图图 7：公司公司 2018-2022Q1-3 研发投入情况研发投入情况 资料来源：Wind、源杰科技公司公告、德邦研究所 资料来源：Wind、源杰科技公司公告、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）11/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 从公司收入结构来看，从公司收入结构来看，2.5G 和 10G 激光器芯片系列产品是公司营业收入

34、的主要贡献力量。公司主营业务收入按产品划分主要分为 2.5G、10G、25G 激光器芯片系列产品，自 2018 年以来，公司 10G 激光器芯片系列产品收入大幅上升，占营收比重不断上升，2021 年，10G 激光器芯片实现营收 9645.58 万元，同比增长 98.73%，占总营收比重为 41.56%；在 5G 移动通信领域的市场需求变动的影响下，公司不同速率产品公司 25G 激光器芯片收入波动较大并且 2021 年出现较为明显的下滑。2022 年年 H1，公司，公司 10G 激光器芯片产品激光器芯片产品超过超过 2.5G 成为公司目前成为公司目前占比最大的收入来源占比最大的收入来源，实现营收

35、 5593.26 万元，同比增长 91.91%，占总营收比重为 45.74%。下游市场对于 25G 激光器芯片的需求有待进一步释放，截至 2022 年6 月末，公司 25G 激光器芯片系列产品的在手订单金额为 2,313.55 万元。从产品应用领域来看，公司目前主要收入来源与光纤接入市场，数据中心市从产品应用领域来看，公司目前主要收入来源与光纤接入市场，数据中心市场收入呈现快速增长态势，公司逐渐向数据中心市场发力场收入呈现快速增长态势，公司逐渐向数据中心市场发力。未来公司数据中心市场收入占比有望随着公司更高速率激光器芯片产品导入市场而进一步提升。2022年 H1 公司光纤接入市场营收为 950

36、0.36 万元，占比总收入的 77.36%。2019 年至 2022 年 H1，公司数据中心市场实现营业收入为 23.15 万、598.82 万元、3,349.46 万、1,303.97 万元，整体实现快速增长。主要原因是近年来互联网、云计算的蓬勃发展带动数据中心光模块的需求增长。图图 8：公司公司 10G 激光器芯片产品逐渐占据主导激光器芯片产品逐渐占据主导 图图 9：公司逐渐向数据中心市场产品应用领域发力公司逐渐向数据中心市场产品应用领域发力 资料来源：Wind、源杰科技公司公告、德邦研究所 资料来源：Wind、源杰科技公司公告、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）12

37、/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.需求端：数通、电信市场光模块景气度提升，带动上游需求端：数通、电信市场光模块景气度提升，带动上游光芯片需求上升光芯片需求上升 2.1.光芯片是半导体上游核心元器件光芯片是半导体上游核心元器件 随着全球信息量、互联网速度的不断提升，纯电子信息的运输能力和传输能随着全球信息量、互联网速度的不断提升，纯电子信息的运输能力和传输能力遭遇瓶颈，光电信息技术正力遭遇瓶颈，光电信息技术正逐渐崭露头角。逐渐崭露头角。光作为信息传输载体具备容量大、低成本等特点，目前已经渗透进入商用传输领域，并逐步取代传统通信传输方式。在 5G 规模部署的脚步下，全球流量实现快

38、速上升，并推动宽带速率进一步提高。新冠疫情爆发以来，数据中心、光纤到户的需求进一步提升，驱动光通信进入新一轮景气度周期，产业链上游光芯片、中游光模块景气度先行。光通信简单来说是凭借光信号为信息载体携带信息，在光纤中进行数据传输的传输方式。在光通信传输信息的过程中，激光器芯片作为发射端来进行光电转换，把电信号转换为光信号，光信号通过光纤来进行传输，最终在接收端被探测器芯片转换为电信号。目前光通信技术中，采用时分复用法（TDM:Time Division Multiplexing)、波分复用法(WDM:Wavelength Division Multiplexing)、多级调制法(MM:Multi

39、-level Modulation)来提升光通信的信息传输量。图图 10：光芯片在光通信系统中的应用光芯片在光通信系统中的应用 资料来源：中国电子元件行业协会、源杰科技招股说明书、德邦研究所 光芯片属于半导体领域，位于光通信产业链上游。高速光芯片是作为现代高速通信网络的主角之一，其性能直接关乎到光通信的传输效率。在下游光纤接入、4G/5G 移动网络传输、数据中心传输等系统中，其信息传输速度以及网络可靠性都主要取决于光芯片的性能。光芯片属于光电子器件的一部分，在光通信领域中，光芯片涵盖了激光器芯片以及探测器芯片，其技术发展将对光电子产业以及电子信息产业产生重要影响。公司首次覆盖 源杰科技（688

40、498.SH）13/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 11：光芯片属于半导体领域光芯片属于半导体领域 资料来源：源杰科技招股说明书、德邦研究所 光芯片按照功能分类可分为激光器芯片和探测器芯片，激光器芯片的作用是发射信号，并将电信号转换为光信号，探测器芯片的作用是接受光信号，并将接收的光信号转换为电信号。激光器芯片进一步可分为四类，包括垂直腔面发射激光器芯片(VCSEL)、法布里-珀罗激光器芯片(FP)、分布式反馈激光器芯片(DFB)、电吸收调制激光器(EML)。光模块可以依据不同类型激光器芯片在成本以及性能方面的差异，来选择不同的解决方案。DFB 芯片是分布式反馈激光器芯片，

41、其原理是在原始的FP 激光器上加工出光栅，特点是具备较高的输出波长精度、更精准的波长选择。由于 DFB 激光器芯片发光角度较小，因此具备更高效的光路耦合，并且多应用在中长距离（500m、2km），成本相对适中。EML 激光器芯片是由一颗发射芯片（DFB/DBR 等）加上外吸收调制器组成，其成本相对较高。VCSEL 激光器芯片是垂直腔面发射激光，相较于边发射激光，VCSEL 芯片的优势在于光特性好、功率低、体积小、更容易与芯片集成，其局限在于激光发射功率较低，造成侦测距离不够远，一般应用在短距离场景（几米的 AOC 和 100 米左右的 SR 光模块）。高功率 VCSEL 研发的难点主要在于发光

42、孔增多的情况下，热效应如何处理的问题。图图 12：光芯片分类光芯片分类 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）14/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：源杰科技招股说明书、德邦研究所 表表 1：激光器芯片及探测器芯片产品细分激光器芯片及探测器芯片产品细分 产品类别产品类别 工作波长工作波长 产品特性产品特性 应用场景应用场景 激光器芯激光器芯片片 VCSEL 800-900nm 线宽窄，功耗低，调制速率高，耦合效率高，传输距离短，线性度差 500 米以内的短距离传输，如数据中心机柜内部传输、消费电子领域（3D 感应面部识别）FP 1310-1550nm 调制速率高，成

43、本低，耦合效率低，线性度差 主要应用于中低速无线接入短距离市场，由于存在损耗大、传输距离短的问题，部分应用场景逐步被DFB 激光器芯片取代 DFB 1270-1610nm 谱线窄，调制速率高，波长稳定，耦合效率低 中长距离的传输，如 FTTx接入网、传输网、无线基站、数据中心内部互联等 EML 1270-1610nm 调制频率高，稳定性好，传输距离长，成本高 长距离传输，如高速率、远距离的电信骨干网、城域网和数据中心互联 探测器芯探测器芯片片 PIN 830-860/1100-1600nm 噪声小，工作电压低，成本低，灵敏度低 中长距离传输 APD 1270-1610nm 灵敏度高，成本高 长

44、距离单模光纤 资料来源：源杰科技招股说明书、德邦研究所 2.2.政策引导推动光芯片政策引导推动光芯片景气度提升景气度提升 在支撑国家经济社会发展的基础性、战略性方面，新基建、光通信、宽带网络起到了先导的作用。光通信器件是信息网络建设和新基建的重要配套设备以及升级基础。2021 年 11 月，国家工信部发布“十四五”信息通信行业发展规划，规划要求到 2025 年，中国通信网络基础设施保持国际先进水平，建成全球规模最大的 5G 独立组网网络，实现重点应用场景深度覆盖、千兆光纤网络城乡基本覆盖。全面推进 5G 移动通信网络、千兆光纤网络、骨干网、IPv6、移动物联网、卫星通信网络等的建设或升级。工信

45、部 2021 年 3 月发布的“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年）要求，到 2023 年底千兆光纤网络具备覆盖 4 亿户家庭的能力、10G-PON 及以上端口规模超过 1000 万个、千兆宽带用户突破 3000万户。中央网络安全和信息化委员会印发的“十四五”国家信息化规划指出，预期到 2025 年 1000M 及以上速率的光纤接入用户数达到 6000 万户。受益于国家政策驱动，光芯片需求量或将进一步提升。表表 2：光芯片行业主要政策驱动光芯片行业主要政策驱动 发布时间发布时间 政策名称政策名称 发布部门发布部门 重点内容重点内容 政策性质政策性质 2022 年 1 月 “十

46、四五”数字经济发展规划 国务院 到 2025 年，数字经济核心产业增加值占国内生产总值比重到 10%，数据要素市场体系初步建立，产业数字化转型迈上新台阶，数字产业化水平显著提升，数字化公共服务更加普惠均等，数字经济治理体系更加完善。展望 2035 年，数字经济将迈向繁荣成熟期，力争形成统一公平、竞争有序、成熟完备的数字经济现代市场体系，数字经济发展基础、产业体系发展水平位居世界前列。规划类 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）15/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2021 年 12 月 “十四五”国家信息化规划 中央网络安全和信息化委员会 5G 网络普及应用，明确第六代移

47、动通信（6G）技术愿景需求。北斗系统、卫星通信网络商业应用不断拓展。1000M 及以上速率的光纤接入用户从 2020 年的600 万户左右增加到 2025 年的 6000 万户。规划类 2021 年 11 月“十四五”信息通信行业发展规划 工信部 到 2025 年，信息通信行业整体规模进一步壮大，发展质量显著提升，基本建成高速泛在、集成互联、智能绿色、安全可靠的新型数字基础设施，创新能力大幅增强，新兴业态蓬勃发展，赋能经济社会数字化转型升级的能力全面提升，成为建设制造强国、网络强国、数字中国的坚强柱石。规划类 2021 年 7 月 新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）工信部 到

48、 2023 年底，全国数据中心机架规模年均增速保持在 20%左右，平均利用率力争提升到 60%以上，总算力超过 200 EFLOPS，高性能算力占比达到 10%。国家枢纽节点算力规模占比超过 70%。新建大型及以上数据中心 PUE 降低到 1.3 以下，严寒和寒冷地区力争降低到 1.25 以下。国家枢纽节点内数据中心端到端网络单向时延原则上小于 20 毫秒。规划类 2021 年 3 月 “双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023年）工信部 千兆光纤网络具备覆盖 4 亿户家庭的能力，10G-PON及以上端口规模超过 1000 万个，千兆宽带用户突破3000 万户。5G 网络基本实现乡镇级

49、以上区域和重点行政村覆盖。实现“双百”目标：建成 100 个千兆城市，打造 100 个千兆行业虚拟专网标杆工程。规划类 2021 年 1 月 基础电子元器件产业发展行动计划（2021-2023年）工信部 重点发展高速光通信芯片、高速高精度光探测器、高速直调和外调制激光器、高速调制器芯片、高功率激光器、光传输用数字信号处理器芯片、高速驱动器和跨阻抗放大器芯片 规划类 2020 年 7 月 工业互联网专项工作组2020 年工作计划 工信部 开展 5G 工业互联网专网频率使用兼容性试验，规范物联网、工业互联网频率使用；建设工业互联网大数据中心；加快工业互联网关键共性技术攻关 规划类 2017 年 1

50、2 月 中国光电子器件产业技术发展路线图（2018-2022年）中国电子元件行业协会 我国光通信器件企业应重点加强加强 100Gb/s 光收发模块、ROADM 产品、高端光纤连接器、10Gb/s 与25Gb/s 激光器、配套集成电路芯片的研发投入与市场突破，并争取尽快扩大产业规模、早日摆脱对国外供应商的依赖。确保在 2022 年中低端光电子芯片的国产化率超过 60%，高端光电子芯片的国产化率突破20%。规划类 资料来源：国务院、工信部、中央网络安全和信息化委员会、中国电子元件行业协会、德邦研究所 表表 3：“十四五”时期信息通信行业发展主要指标“十四五”时期信息通信行业发展主要指标 类别类别

51、指标名称指标名称 2020 年年 2025 年年 年均年均/累计累计 属性属性 总体规模总体规模 信息通信行业收入（万亿元）2.64 4.3 10%预期性 信息通信基础设施累计投资（万亿元）2.5 3.7（1.2）预期性 电信业务总量（2019 年不变单价）（万亿元）1.5*3.7*20%预期性 基础设施基础设施 每万人拥有 5G 基站数（个）5 26（21）预期性 10G-PON 及以上端口数（万个）320 1200（880）预期性 数据中心算力（每秒百亿亿次浮点运算）90 300 27%预期性 工业互联网标识解析公共服务节点数（个）96 150（54）预期性 移动网络 IPv6 流量占比（

52、%）17.2 70（52.8）预期性 国际互联网出入口带宽（太比特每秒）7.1 48（40.9）预期性 应用普及应用普及 通信网络终端连接数（亿个）32 45 7%预期性 5G 用户普及率（%）15 56（41）预期性 千兆宽带用户数（万户）640 6000 56%预期性 工业互联网标识注册量（亿个）94 500 40%预期性 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）16/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5G 虚拟专网数（个）800 5000 44%预期性 资料来源：“十四五”信息通信行业发展规划，工信部、德邦研究所（注：（）内为 5 年累计变化数；带*的为连续 5 年累计值

53、。）在信息应用流量需求上升和光通信技术迭代升级的背景下，作为光通信产业在信息应用流量需求上升和光通信技术迭代升级的背景下，作为光通信产业链核心器件的光模块链核心器件的光模块有望有望保持持续增长模式。保持持续增长模式。根据 LightCounting，全球光模块市场规模由 2017 年的 60.43 亿美元上升至 2020 年的 66.72 亿美元，并且全球光模块在 2021 年达到 73.73 亿美元，2022 年全球光模块市场规模有望达到 81.32 亿美元。作为光模块核心元件的光芯片或将持续受益，由于对高速传输需求的不断提升，25G 及以上高速率光芯片市场呈现高速增长趋势。根据 Light

54、Counting，高速率光芯片的市场规模由 2019 年的 13.56 亿美元上升至 2021 年的 19.13 亿美元，高速率光芯片呈现出高速增长态势，其 CAGR 达到 18.8%，并且 25G 以上速率光模块所使用的光芯片占比逐渐扩大，2022 年高速率光芯片市场规模将达到23.06 亿美元。叠加国家相关政策的驱动，中国光模块市场实叠加国家相关政策的驱动，中国光模块市场实现高速增长。现高速增长。根据中经产业信息网，2017-2021 年，我国光模块市场规模分别达到 131.07 亿元、142.74 亿元、194.62 亿元、224.85 亿元、285.16 亿元，其 CAGR 达到 21

55、.45%。图图 13：2017-2021 中国光模块市场规模中国光模块市场规模及增速（单位：亿元）及增速（单位：亿元）资料来源：中经产业信息网、德邦研究所 图图 14：2017-2022E 年全球光模块市场规模及增速（单位：亿美年全球光模块市场规模及增速（单位：亿美元，元，%）图图 15：2019-2022E 全球高速率模块光芯片市场规模及增速（单全球高速率模块光芯片市场规模及增速（单位：亿美元，位：亿美元，%）公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）17/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：LightCounting、中商产业研究院、德邦研究所 资料来源：LightC

56、ounting、中商产业研究院、德邦研究所 2.3.光芯片下游光模块应用场景广泛光芯片下游光模块应用场景广泛 2.3.1.固网接入市场固网接入市场 FTTx 光纤接入是全球光模块用量最多的场景之一，并且我国成为光纤接入是全球光模块用量最多的场景之一，并且我国成为 FTTx 光纤光纤接入接入市场的主要推动力量。市场的主要推动力量。受益于国家相关政策，基于新一代 10G-PON（XG-PON）技术为基础的国内千兆光纤网络升级，光芯片需求量有望进一步上升。当前市场上的 PON 技术主要有 APON/BPON、EPON、GPON 和 10G-PON几类，并且主流的 EPON 和 GPON 技术使用 1

57、.25G/2.5G 光芯片，且正在向 10G光芯片技术过渡。根据国家工信部颁布的“十四五”信息通信行业发展规划关于“十四五”时期信息通信行业发展主要指标，2020 年我国 10G-PON 及以上端口数量为 320 万个，预期 2025 年 10G-PON 及以上端口数将达到 1200 万个；2025 年千兆宽带用户数将扩大将近 10 倍至 6000 万户。国内千兆光纤网络的全面部署计划势在必行。全球全球 PON 市场规模预计在市场规模预计在 2027 年将达到年将达到 163 亿美元。亿美元。根据 Omdia 统计，2020-2027 年，全球 PON 市场规模将以 12.3%的 CAGR 增

58、长，并且在 2027 年将达到 163 亿美元。全球市场方面，预计到 2027 年，欧洲、中东和非洲（EMEA）、亚洲和大洋洲其余地区的运营商将消耗 51%的 PON 端口总量。随着 10G 以及25G 解决方案的使用，PON 可以应用于支持移动 xHaul 和商业服务。下一代 PON端口设备收入预计在 2022 年底将占据 PON 端口设备总收入的一半，预计到 2027年占比将达到 87%。图图 16：按地区：按地区/国家划分的国家划分的 PON 设备收入预测设备收入预测 资料来源：Omdia、中际旭创 2021 年公司年报、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）18/40

59、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 新光纤宽带网络和设备的投资受益于激烈的市场竞争环境以及持续的补贴，实现持续增长态势。根据 DellOro Group 最新报告，2022 年 Q3，全球宽带接入设备市场总收入在达到 47 亿美元，同比上升 17%。PON 设备支出继续成为整体市场的增长推动力，其中 PON OLT 收入在 2022 年 Q3 打破了上个季度 13 亿美元的收入纪录。2.3.2.电信市场电信市场 5G 移动通信网络具备更高的传输速率以及更低的延时，各级光传输节点间的光端口速率提升较大，这对光模块提出了更高的速率承载要求。在 5G 承载方面，其前传、中传和回传接入层将逐渐导

60、入 25/50/100Gb/s 新型高速光模块，其回传汇聚和核心层将导入 N100/200/400Gb/s 高速光模块，推动 25G 以及更高速率光芯片市场景气度上升。基于结合应用场景、成本等因素，5G 光模块在调制方式、传输距离、封装方式、工作温度等方面存在不同解决方案。根据根据 GSMA，5G 市场规模市场规模仍呈现增长态势仍呈现增长态势。截止 2021 年年底，全球有 180多家移动运营商在 70 多个市场上布局了 5G 商用网络。根据 GSMA 预测，全球5G 连接量在 2022 年年底有望超过 10 亿，中国市场方面，预计 2022 年年底中国5G 连接量将达到 6.5 亿；预计全球

61、 5G 的连接量到 2030 年将超过全球总连接量的一半，并且连接量将超过 50 亿。根据源杰科技招股说明书中 LightCounting 的数据，全球电信侧光模块市场前传、（中）回传和核心波分市场的需求量将保持持续上升的态势，在 2020 年分别达到 8.21 亿、2.61 亿、10.84 亿美元。其预测全球电信侧光模块市场前传、（中）回传和核心波分市场规模在 2025 年有望达到 5.88 亿、2.48 亿、25.18 亿美元。电信市场的景气度提升，或将推动电信侧光芯片应用需求的上升。图图 17：全球电信测光模块市场规模及预测（单位：亿美元）全球电信测光模块市场规模及预测（单位：亿美元）资

62、料来源：LightCounting、源杰科技招股说明书、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）19/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.3.3.数通市场数通市场 我国数据中心行业受到国家政策促进，包括数字化转型、新基建、数字中国远景目标，以及企业降本增效需求的拉动，数据中心的业务收入增速高于全球水平，实现持续的快速增长。根据中国通信研究院，2021 年全球数据中心市场规模达到 679.3 亿美元，同比增长 9.8%，并且预计 2022 年全球数据中心市场规模有望超过 746 亿美元。中国数据中心市场方面，2021 年中国数据中心市场规模达到1500 亿元左右，同

63、比增长 28.5%，其中 2018-2021 年 CAGR 高达 30.17%。依托我国各地区、各行业的数字化进度加速，我国数据中心市场有望保持持续高增长的态势。图图 18：2017-2022E 全球数据中心收入规模及增速（单位：亿美全球数据中心收入规模及增速（单位：亿美元，元，%）图图19：2017-2022E中国中国数据中心收入规模及增速（单位：亿元，数据中心收入规模及增速（单位：亿元，%）资料来源：数据中心白皮书 2022 年，中国信通院、德邦研究所 资料来源：数据中心白皮书 2022 年，中国信通院、德邦研究所 全球数据中心资本支出上升，推动数通光模块需求量高涨。全球数据中心资本支出上

64、升，推动数通光模块需求量高涨。根据 DellOro Group 统计，2021 年全球数据中心资本支出超过 2000 亿美元，同比增长 9%；其预测 2022 年全球数据中心资本支出增速将达到 17%，其中超大规模云厂商的数据中心资本支出的增速将高达 30%；全球数据中心资本支出将在 2026 年达到3500 亿美元水平。全球云厂商巨头的资本支出将直接影响到数通光模块的景气度，全球光模块的需求量有望受益于超大规模云厂商对于数据中心资本支出的提升。根据 LightCounting 统计，2021 年以太网光模块的销售额达到 46 亿美元，同比增长 25%。未来随着网络流量的不断提升、AI 及元宇

65、宙的技术不断发展和应用不断丰富，以太网光模块将持续迭代升级销售额将持续提升。图图 20：以太网光模块销售情况以太网光模块销售情况 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）20/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：LightCounting、中际旭创公司年报、德邦研究所 3.供给端：供给端：高端光芯片国外厂商垄断，国产替代进程开启高端光芯片国外厂商垄断，国产替代进程开启加速模式加速模式 3.1.光芯片处于产业链上游，行业竞争激烈光芯片处于产业链上游，行业竞争激烈 光芯片处于光通信产业链上游，是光通信产业的核心之一，技术壁垒相对较高，主要被境外企业所垄断。光通信产业链上游包

66、括光芯片、电芯片等，目前高端光芯片产品对海外依赖程度较高，市场份额被 MACOM、Lumentum、II-VI、Broadcom、住友电工和三菱机电等国外厂商占据。在国产替代方面，国内厂商在高端光芯片产业方面奋起追赶，加速研发进程，一些优秀的厂商包括源杰科技、海信宽带、长光华芯、仕佳光子、武汉敏芯、云岭光电等正在向国产替代加速迈进。光芯片厂商的主要客户为中游光模块厂商以及下游设备厂商，其中设备厂商具备较高话语权。光模块处于光通信产业链中游。国内厂商中，中际旭创表现亮眼，其高端光模块产品在海外市场高歌猛进。根据 Omdia 统计，2021 年中际旭创市场份额位居全球第二，占比约为 10%，其中第

67、四季度的市占率高达 12%。光通信产业链下游包括设备厂商、电信（光纤接入、4G/5G 移动通信网络）、数通（数据中心内部互连和数据中心相互连接）市场，下游厂商的技术迭代周期是上游光芯片市场需求起量的决定因素之一。在各场景进入技术迭代、速率升级的窗口期下，下游市场需求将带动高速率光芯片快速发展。图图 21：光芯片位于光通信产业链上游光芯片位于光通信产业链上游 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）21/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：源杰科技招股说明书、中际旭创公司公告、德邦研究所 表表 4：光芯片行业厂商供给情况光芯片行业厂商供给情况 公司名称公司名称 代码代码

68、基本情况基本情况 境外厂商境外厂商 住友电工 5802.T 成立于 1897 年，总部位于日本大阪，是一家电子零件制造商，经营范围涵盖汽车、信息通信、电子、环境能源、产业原材料相关行业等。光通信产品包括用于光收发器的半导体激光、光电二极管以及实现主干系统相干光通信设备的可变波长激光、光接收器等各种发光受光器件产品群，支撑光通信系统的基础。博通（Broadcom）AVGO.O 成立于 1961 年，总部设在美国加州，是全球领先的有线和无线通信半导体公司，聚焦于III V 族复合半导体设计和工艺技术。光通信产品涵盖光纤到户、移动宽带接入、数据中心、城域和长途数据通信市场等。2016 年，安华高（A

69、vago 收购博通（Broadcom），并以博通（Broadcom）命名。朗美通（Lumentum）L ITE.O 成立于 2009 年，由两大光通讯元器件供应商 Bookham 和 Avanex 合并而成，总部位于美国加州，主要为全球光通信市场设计、制造和销售光学组件、模块和子系统。2018 年奥兰若（Oclaro）被朗美通（Lumentum）收购。马科姆（MACOM）MTSI.O 成立于 2009 年，总部设在美国马萨诸塞州，拥有包括硅 Si、砷化镓 GaAs 和磷化铟 InP的制造、加工和测试经验，产品主要应用于电信、工业和国防及数据中心领域。贰陆（II-VI）IIVI.O 成立于 19

70、88 年，总部设立在美国硅谷，是全球知名的光通讯器件供应商，产品主要用于网络设备制造商、数据中心、电信服务、消费电子和汽车领域。2019 年菲尼萨（Finisar被贰陆（II-VI）收购。三菱电机 MEL.L 三菱电机株式会社成立于 1921 年，总部位于日本东京，产品范围广泛，包含面向个人消费者的显示产品、手机等和面向商业消费者的电子、半导体等。光通信产品涵盖 DFB LD半导体激光器、FTTH 用 LD/PD、10G 传送用 CAN 型 EML 器件等。全新光电 2455.TW 公司成立于 1996 年，位于中国台湾，主要以 MOCVD 外延成长法为核心技术的 III-V 族化合物半导体专

71、业晶圆片厂。联亚光电 3081.TW 公司成立于 1997 年，位于中国台湾，主要从事生产以砷化镓（GaAs）和磷化铟 InP 为衬底的 III-V 族材料化合物之晶圆片。国内厂商国内厂商 光迅科技 002281.SZ 成立于 2001 年，总部位于武汉，主要从事光通信领域内光电子器件的开发及制造，主营产品包括光通信行业的无源芯片及器件、有源芯片及器件、模块以及子系统的研发、生产和销售，实现了 10G 及以下速率光芯片批量供货，25G 光芯片部分规模出货。海信宽带 未上市 成立于 2003 年，位于青岛市，是海信集团旗下专业从事高性能光通信产品和家庭多媒体产品研发、生产、销售及服务的公司，主要

72、产品包括应用于接入网、数据中心、传输网、无线网等领域的光模块或设备，具备一定的光芯片制造能力，已开发包括 25G DFB、25G FP、56G EML 等高端激光器芯片产品，光芯片产品主要为自用，但也有部分对外销售。长光华芯 688048.SH 公司成立于 2012 年，位于苏州市，主营业务为半导体激光芯片的研发、设计及制造，主要产品包括高功率单管系列产品、高功率巴条系列产品、高效率 VCSEL 系列产品及光通信芯片系列产品等。仕佳光子 688313.SH 公司成立于 2010 年，位于鹤壁市，主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块，主要产品包括 PLC 分路器芯片系列产品、AW

73、G 芯片系列产品、DFB 光器芯片系列产品、光纤连接器、室内光缆、线缆材料等。资料来源：源杰科技招股说明书、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）22/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.2.光芯片产业竞争格局光芯片产业竞争格局 整体来看，低端光芯片已基本实现国产化，中高端光芯片仍旧由海外巨头主整体来看，低端光芯片已基本实现国产化，中高端光芯片仍旧由海外巨头主导。导。我国光芯片厂商目前基本具备 2.5G 和 10G 光芯片的核心技术，25G 以及以上高速率光芯片市场仍由海外厂商主导，在数据中心市场及 EML 激光器芯片方面，国内厂商交货数量相对较少。1）2.5G

74、 光芯片：光芯片：2.5G 光芯片目前已经基本实现国产替代。根据公司招股说明书及 ICC 数据，国内厂商已经成为 2.5G 及以下 DFB/FP 光芯片市场主要供应者，其中源杰科技占据 7%的市场份额，武汉敏芯和中科光芯分别占据 17%、17%的市场份额。2）10G 光芯片：光芯片：国内厂商基本具备 10G 光芯片核心技术，但是部分型号产品仍旧依赖海外厂商。根据公司招股说明书及 ICC 数据，10G DFB 激光器芯片市场方面，源杰科技在 2021 年的全球市占率超过住友电工和三菱电机，占比总市场的 20%。在光纤接入市场的 10G-PON 数据下传方面，仅博通、住友电工、三菱电机能够批量出货

75、 10G 1577nm EML 激光器芯片。在移动通信网络方面，4G 移动通信网络处于成熟阶段，供应商方面，10G 光芯片主要由朗美通（Lumentum）、三菱电机、光迅科技、海信宽带进行供应，源杰科技应用于 4G 移动通信网络的10G 光芯片实现批量供应，应用于 5G 基站升级的 10G 光芯片产品通过了客户验证迈入市场开拓阶段。在数据中心市场方面，40G/100G 光模块方案是目前国内市场的主流方案，其中源杰科技、武汉敏芯等已经具备 40G 光模块使用的 10G DFB 激光器芯片的供货能力。3）25G 及以上光芯片：及以上光芯片：涵盖 25G、50G、100G 激光器和探测器芯片。根据公

76、司招股说明书及 ICC 数据，25G 光芯片的国产化率约为 20%，25G 以上的光芯片目前国产化率较低，仅约 5%。在 5G 移动通信市场方面，源杰科技在 2020年凭借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，成为满足中国移动相关 5G 建设方案批量供货的厂商。住友电工、三菱电机、朗美通（Lumentum）等海外企业主要供货 5G 中回传光模块中所使用的 25G EML 激光器芯片。在数据中心市场方面，2020 年海外云厂商巨头就开始大规模向 200G/400G 光模块方向过渡，国内厂商进度稍显落后，从 2022 年才逐渐向 200G/400G 光模块方案转变。200G 以上光模

77、块主要采用 EML 激光器芯片方案，源杰科技的 EML 相关产品目前处于研发阶段。图图 22：2021 年全球年全球 2.5G 及以下及以下 DFB/FP 激光器芯片市场份额激光器芯片市场份额 图图 23：2021 年全球年全球 10G DFB 激光器芯片市场份额激光器芯片市场份额 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）23/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：ICC、源杰科技招股说明书、德邦研究所 资料来源：ICC、源杰科技招股说明书、德邦研究所 国内高端光芯片技术匮乏，国内高端光芯片技术匮乏，目前高端光芯片仍由海外企业主导，国内高端光模块上游光芯片的发展仍受到海外

78、领先企业的限制。例如，以 53G Baud 为代表的应用在 100Gb/s 10/40km 光模块中的核心光芯片的商业化方面，我国大部分头部企业仍然处于研发阶段，而以住友电工等为代表的国际巨头已跨越过样品阶段，并迈入规模化量产阶段。表表 5：100Gb/s 10/40km 光模块核心光芯片供应情况光模块核心光芯片供应情况 关键芯片关键芯片 国际代表厂家国际代表厂家 国内代表厂家国内代表厂家 10km 40km 10km 40km 53G Baud EML 量产：住友电工（SEDI）、朗美通（Lumentum）、博通（Broadcom）量产：索尔思（原境外半导体企业）研发中：光迅科技、武汉敏芯、

79、海信宽带 53G Baud PIN 量产：GCS、Albis/量产：索尔思 研发中：光迅科技、芯思杰/53G Baud APD/样品阶段：Macom/研发中：芯思杰 资料来源：前瞻产业研究院、德邦研究所 光芯片国产化正迈入稳步上升通道。光芯片国产化正迈入稳步上升通道。在低速光通信芯片（10G 及以下）市场方面，国内厂商正处于高度竞争格局下，低速光芯片市场日渐饱和，目前中国拥有 30 多家企业实现 10G 及以下光芯片的商业化。在高度竞争化的市场背景下，低速光芯片的价格每年保持 15%-20%下降速率，进而压缩企业的利润空间。光迅科技和海信宽带在低速光通信芯片市场具备显著的规模效应，进而掌握了市

80、场上极佳的客户资源（华为、中兴），中小企业或初创企业正面临难以存活的压力。在高速光通信市场方面，国内各大光芯片厂商正加速研发，云岭光电、华为海思、光迅科技等头部企业发布公告表示已实现部分 25G 光芯片的量产，源杰科技在 2020 年凭借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，成为满足中国移动相关5G建设方案批量供货的厂商，这些厂商在25G国产化和规模化上走在行业前列。武汉敏芯已经实现 2.5G、10G、25G 全系列光芯片的批量出货，总计向市场交付超过 4000 万颗光芯片，目前正重点部署 50G 光芯片的研发。源杰科技目前主要产品包括 2.5G、10G、25G 及更高速率激光器

81、芯片系列产品等，已实现 2.5G、10G、25G 激光器芯片的量产，2022 年上半年完成 1,960 颗芯片的出货，公司 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）24/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 100G EML 激光器开发已进入工程验证测试阶段。表表 6：光模块核心光芯片供应及国产化率情况光模块核心光芯片供应及国产化率情况 光芯片和有源光器光芯片和有源光器件件 2020 国产化率国产化率 2022 国产化率国产化率 海外主要供应商海外主要供应商 中国替代供应商中国替代供应商 25G 及以上 DFB 芯片 30%60%Lumentum/Oclaro、Finisar/II

82、-VI、Macom、住友电工、三菱电机、安华高 华为海思、光迅科技、海信宽带、武汉敏芯、源杰科技、云岭科技 10G 1577nm 高功率 EML 芯片 50%80%Lumentum/Oclaro、住友电工、三菱电机、安华高 华为海思、光迅科技、海信宽带、武汉敏芯、源杰科技、云岭科技、光安伦 25G EML 芯片 30%50%Lumentum/Oclaro、住友电工、三菱电机、Finisar/II-VI、Macom 华为海思、光迅科技、海信宽带、武汉敏芯、源杰科技、云岭科技、中科光芯、艾瑞光电 56G EML -20%Lumentum/Oclaro、住友电工 华为海思 非 气 密、高 功 率DF

83、B 10%40%Lumentum/Oclaro、住友电工、三菱电机、Macom、Finisar 华为海思、光迅科技、海信宽带、源杰科技、中科光芯、艾瑞光电 宽带多通道可调谐激光器-30%Lumentum/Oclaro、Finisar、住友电工、Macom 光迅科技、源杰科技 25G及以上 VCSEL 10-20%30-40%Lumentum/Oclaro 光迅科技、昂纳科技、乾照光电、长光华芯、纵慧芯光 硅基相干光收发芯片-思科（Cisco）、Acacia、新飞通 华为海思、光迅科技 资料来源：前瞻产业研究院、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）25/40 请务必阅读正文之

84、后的信息披露和法律声明 4.光芯片光芯片 IDM 厂商厂商手握“两大平台手握“两大平台+八大技术”，推动产品八大技术”，推动产品迭代升级迭代升级 4.1.公司公司 IDM 模式实现生产自主可控模式实现生产自主可控 IDM（Integrated Design and Manufacture）模式是指垂直整合制造，具体为从业务涵盖 IC 设计、IC 制造、封装测试到销售自有品牌 IC 的半导体垂直整合型公司，有的 IDM 公司业务甚至会延伸到下游电子终端。能够维持 IDM 运作模式的代表企业包括 Intel、TI（德州仪器）、三星、ST（意法半导体）、东芝、英飞凌、IBM、恩智浦、飞思卡尔等。ID

85、M 模式集合了其他两种模式（Fabless、Foundry）的能力，汇聚设计、制造、封测三大能力于一身。在芯片产业链中，IDM 模式的企业具有最大的技术门槛、最高的风险以及最大的投入资金。IDM 模式的优势在于：1）缩短了 IC 设计到 IC 制造的时间，具备内部整合的优势；2）IDM 企业具有较高的利润水平，“微笑曲线”表明，产业链最上游的产品设计开发和最下游的品牌营销拥有最高的利润率水平，而中游制造封装部分利润率水平相对较低；3）大部分 IDM 厂商都掌握自己的 IP（知识产权），在核心技术方面，具备更强的自主权以及更强的开发能力。在 IC 领域，新进入的企业更多使用 Fabless 模式

86、，因为在行业分工明确的背景下，此模式能够将资源聚焦在研发环节上，来降低大规模的资本投入。在光芯片行业中，激光器芯片更侧重于工艺的成熟性和稳定性，凭借工艺平台去完成光器件特定功能的开发，而不是像逻辑芯片那样更倾向于更小的尺寸。图图 24：源杰科技技术优势源杰科技技术优势 资料来源：源杰科技公司官网、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）26/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 在国内光芯片行业中，源杰科技是少数具备 IC 设计、晶圆制造、IC 加工及测试的 IDM 全流程业务体系的公司，并且公司拥有全流程自主可控的生产线，包括多条覆盖 MOCVD 外延生长、光栅工艺、

87、光波导制作、金属化工艺、端面镀膜、自动化芯片测试、芯片高频测试、可靠性测试验证。源杰科技凭借全自主知识产权的光芯片生产线以及晶圆制作过程反馈的测试结果，来改良芯片设计结构并且优化制作工艺，在保障全流程生产自主可控的基础上缓解国际市场的贸易摩擦的不利影响。源杰科技凭借 IDM 模式能够加快研发技术和生产经营融合，为新技术迭代、新产品发布保驾护航，进而保障产品的可靠性和稳定性，实现光芯片生产流程各个环节的自主可控，而无需国际上先进制程的晶圆厂加工晶圆。在解决我国高端芯片“卡脖子”问题上，IDM 模式能够让公司更好控制产线和产能，更快响应客户的需求。IDM 模式能够让模式能够让源杰科技源杰科技提升可

88、靠性验证项目的操作效率。提升可靠性验证项目的操作效率。光芯片的下游应用主要在运营商和互联网云厂商，除了产品的性能，产品的可靠性以及长时间使用的可持续性也是客户关注的重点。光芯片应用的环境包括高湿度、户外高温、低温等恶劣的场景，光芯片的可靠性验证的项目多、耗时长，具体包括高低温温循环验证、高温高湿度环境验证、高温大电流长时间（5,000 小时）老化测试等。在定型之后，光芯片还需要通过高温老化测试，时间周期超过 2-3 个季度。在光芯片导入可靠性验证中，源杰科技能够高效排查设计、制造、测试各环节，在对芯片验证失效的情况下快速进行第二型、第三型样品的迭代。4.2.公司形成两大平台并积累八大技术公司形

89、成两大平台并积累八大技术 源杰科技经过多年研发和产业化积累，成功形成了“掩埋型激光器芯片制造平台”和“脊波导型激光器芯片制造平台”两个主要平台，并积累了 8 项关键技术，其中包括“高速调制激光器芯片技术”、“异质化合物半导体材料对接生长技术”和“小发散角技术”等。八大技术的应用，使得激光器芯片的性能得到了优化，成本也得到了降低。具体而言，优化产品性能可以实现高速调制、高可靠性、高信噪比、高电光转换、高耦合效率以及抗反射等性能。而在降低产品成本方面，公司可以提高激光器芯片的良率，简化封装过程中对其他器件的需求，降低生产成本，降低下游封装环节的复杂度，减少对进口组件的依赖，有助于解决大规模光网络部

90、署的供应链安全问题。这些技术的积累和应用，不仅为公司产品生产提供了保障，也为未来产品升级和品类拓展打下了坚实的基础。公司所开发的高级制造工艺已获得多项自主知识产权专利，不断提高了产品的竞争力。产品既性能高又成本低，可为通讯系统制造商和各种模块制造商提供光芯片。这些光芯片满足了商业化更新需求，能够应用于通讯系统及其他下游领域。公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）27/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.2.1.公司核心技术先进性公司核心技术先进性 1）电吸收调制器集成技术）电吸收调制器集成技术 当前，国际先进的 100G PAM4 EML 激光器芯片采用电吸收调制器集成技术

91、，即将 DFB 激光器芯片技术和电吸收调制器芯片技术集成在一起，以实现高速传输的突破。电吸收调制器集成技术的难点在于将大功率 DFB 激光器芯片和高速调制器集成在同一芯片上，分别实现发射光源和高速调制的功能。如果集成设计和生产过程不合理，可能会导致材料缺陷问题，如对接接口缺陷、晶向失配等，从而影响产品的可靠性。目前，公司已成功突破了电吸收调制器集成技术的几大技术难点。首先，分别设计了发射光源区和调制区的晶圆量子阱结构，实现了功能的独立优化。其次，进行了光波导光路计算和仿真，并开发了异质波导有源区外延工艺技术。同时，对芯片的高频寄生电容进行了优化，并实现了大功率发射光源和高速调制器低损耗的对接技

92、术。凭借着这些技术突破，成功设计定型了 100G PAM4 EML 激光器芯片，目前正在进行样品送检，有望打破海外领先光芯片企业的垄断，为未来的长期发展提供技术保障。2）大功率激光器芯片技术）大功率激光器芯片技术 400G 及更高速率的光模块在高速数据中心市场中代表着行业最先进的技术。为了满足这些模块对 50G 或 100G 直调激光器芯片速率的要求，硅光子集成技术已成为解决方案。然而，该技术存在材料间光源耦合效率低和光传输损耗大的问题。大功率激光器芯片技术能够提供高光功率输出，从而弥补光传输损耗的问题。但是，该技术的开发难点在于有源区的量子阱设计、外延生长技术以及芯片谐振腔几何结构的设计等方

93、面。公司研发了大功率激光器芯片技术，包括结构设计与理论仿真、晶圆外延工艺、光波导和光栅设计，以及可靠性评估系统。该技术实现了 25/50/70mW 大功率激光器的开发，解决了高温下光功率饱和的问题，保证了产品的可靠性。目前，只有极少数美国和日本的光芯片厂商能提供此类产品。发行将被应用于下一代高速光模块的研发，为行业提供了稳定、高性能的激光器芯片。3）脊波导型激光器芯片制造平台）脊波导型激光器芯片制造平台 目前，制造 10G、25G 及以上速率的激光器芯片通常采用脊波导结构。公司通过技术人员的研发、核心生产人员的培训以及生产经验积累，成功地解决了脊波导结构制造过程中的技术和工程问题，包括设计、工

94、艺和生产等方面，实现了高速率芯片的大规模生产，并为更高速率产品的研发打下了基础。然而，脊波导型结构的开发难点在于需要精确控制脊波导的尺寸，如果尺寸控制不佳，将会影响电注入效率和产品的高速性能。公司通过多年生产经验和工艺优化，成功开发了脊波导型激光器芯片的制造平台，并掌握了以下主要技术和生产工艺：高精度电子束光栅曝光系统的生产工艺；高精度低缺陷的脊波导刻蚀工艺；针对不同应用的异质结波导技术；脊波导 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）28/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 激光器芯片的可靠性和高频验证体系。公司利用这些技术，成功研发出低缺陷的脊波导型激光器芯片结构，并实现了

95、10G、25G 激光器芯片的高性能指标、高可靠性和批量出货。表表 7：源杰科技技术研发情况源杰科技技术研发情况 项目名称项目名称 项目进度项目进度 项目简介及拟达到的目标项目简介及拟达到的目标 行业水平情况比较行业水平情况比较 用于新一代5G基站的高速 DFB 芯片设计和制造技术 工程验证测试阶段 该产品是一种新型激光器，可用于 5G 基站进行高速调制。为了保证信号质量，该产品需要在低温至高温下实现高速电光转换效率和足够的光功率输出，同时具备低噪声性能和高温下高可靠性能力。为了适应使用场景的需求，还需开发出高速、低噪声、高带宽的芯片。该产品可用于下一代低功 本的 5G 基站 为满足 5G 基站

96、的需求，需要使用能进行电光转换并具备高速传输能力的激光器，同时要适应高温的工业环境。然而，目前国内和国际上尚未有公司能够生产符合这些要求的激光器。该公司基于 10G 和 25G 工业级激光器芯片技术进行延伸开发，逐步实现了高速、低噪声和高光功率等关键性能的技术指标。经过厂内样品验证，该产品的特性已经达到了国际先进水平。50G 及一下、100G光芯片的可靠性机理研究 该项目应用在 50G DFB 高温下脊波导激光器产品，并应用了公司通用的技术，解决了高速激光器在高温下的劣化问题。通过研究50G/100G 高速光芯片在极限温度、电流密度和光子密度下的失效机理，提出了相应的改进方案和生产工艺措施。该

97、项目的预算已经重新评估，增加至 339.75 万元。高温环境对高速激光器的可靠性是产品量产中首要解决的问题。公司的高速产品类别繁多，因此需要开发通用技术来提高产品的可靠性。目前，只有极少数国际头部企业具备完善的高可靠性方案。公司计划通过结合外延技术、特殊晶圆工艺、材料设计等技术手段，突破高温可靠性易失效的技术瓶颈，将相关产品的可靠性提高到国际先进水平。100G EML 激光器开发 工程验证测试阶段 该产品适用于数据中心的 100G LR1/FR1/DR1、400G LR4/FR4/DR4 和 800G DR8 领域，可作为数据中心 400G 和 800G 高速光模块的激光器光源。产品的开发技术

98、门槛高，需要满足基本的直流性能、100G 高速、高可靠性等严格要求。单波长 100Gbps 传输光芯片是实现未来 400G 和 800G 传输的基础，凭借 100G EML 产品，公司能够与国外一流企业竞争，获得未来 400G 和 800G 市场份额。该产品设计与工艺开发复杂，国际上只有少数头部厂商能够批量生产。由于工艺技术要求高，国外厂家也在致力于提高良率和产出数量。目前，只有少数国外头部厂商能够批量供货此产品。2.5G 长距离传输、大功率工业级 DFB激光器 产品用于 PON 领域，通过改进光谱性能和提高光栅能力来提高产品的性能稳定性和晶圆良率。产品采用新型光栅设计结构和制造工艺，实现高性

99、能和高良率输出，并大幅提升工作温度范围，降低信号噪声，提高信号传输质量。该公司的 2.5G 激光器芯片主要应用于PON 领域，尽管市场需求大但产品价格低，因此产品的良率决定竞争力。该公司通过电子束工艺和特殊设计结构提高激光器芯片的良率，但受到电子束相变光栅技术、工艺开发和设备成本等门槛的限制，国际大厂历经多年才开发出相关技术，而国内的公司拥有此技术的厂家非常少。该公司已经成功突破了高端技术国外独占的局面，开发出2.5G 相变光栅激技术，在国内处于领先地位，在国际上也处于先进水平。50G PAM4 DFB 激光器开发 设计验证测试阶段 该产品可用于数据中心的 200G DR4/FR4 和400G

100、 FR8/LR8 领域，作为数据中心内使用的高速光模块通信的激光器光源。该产品需要在全温度范围内满足基本的直流性能、50G 高速和非气密条件下的高可靠性等苛刻条件。为了满足超高速率传输的需求，该产品具备较高的边模抑制比 SMSR40dB，同时还能满足高带宽和高线性度的要求。产品在国内没有可量产的厂商，因此完全依赖进口。为了解决这个问题，公司基于25G 激光器芯片技术，开发了 50G PAM4激光器芯片，产品性能能够匹配数据中心高速性能的要求，并且具有较高的可靠性和良率。通过这种方式，实现了高速激光器芯片的国产化批量生产，处于国内领先、国际先进的水平。25/28G 双 速 率 数据中心 CWDM

101、 DFB激光器 批量过程验证测试优化阶段 该产品适用于数据中心的 100G DR4/FR4 领域，可作为数据中心内 100G 高速光模块数据通信使用的激光器光源。它必须在全温度范围内满足基本的直流性能、25G 高速和非气密条件下的高可靠性等苛刻要求。100G 数据中心激光器芯片一直被国外垄断，结合公司在 25G 无线产品研发方面的经验，开目前只有国际大厂可以量产高速激光器芯片，但是公司开发的 25G CWDM 系列产品采用了独特的后端波导匹配技术，能够应用于数据中心，并实现高可靠性。这些产品性能已达到国内领先、国际先进水平。公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）29/40 请务必阅读正文

102、之后的信息披露和法律声明 发出适用于 100G 数据中心的激光器。该产品能满足光功率 Pf 4mW，边模抑制比 SMSR 35dB，客户端 25G 和 28G 双速率带宽的要求。经过内部重新评估，预算增加到 1606 万元。工业级 50mW/70mW 大功率硅光激光器开发 设计验证测试阶段 这个产品可用于 400G 数据中心 DR4 架构，提供高速集成光模块所需的 50mW/70mW CW 大功率激光器光源。要求产品在低温到高温范围内能输出 50mW 或 70mW 光功率，同时具有低功耗和低噪声。产品需要高功率和高耦光效率，同时在不同温度下保持可靠性。为了提高耦光效率并改善发射角，需要使发散角

103、达到 fh20，fv50mW/70mW，边模抑制比 SMSR 35dB。仅有少数国际大厂可以开发与适配高速硅基集成光模块在数据中心 400G DR4 应用中所需的高功率激光器芯片。公司与终端客户紧密合作，开发的产品在性能上处于国内领先、国际先进的水平。25G LWDM 激光器开发 批量过程验证测试优化阶段 该产品适用于数据中心 100G LR4 和 5G 基站，可作为 100G 高速光模块或 5G 基站高速通信的激光器光源。通过控温操作，产品保证输出光波长的稳定性和低色散性，以满足长距离通信的要求。对 LWDM12 的要求包括满足=01nm、高光功率和高带宽。内部重新评估后，预算增加至 742

104、.40 万元。长距离传输的高速激光器芯片仅被国际大厂拥有量产水平。公司开发的 25G LWDM 系列产品，可应用于数据中心和 5G 基站。该产品能够控制波长精度，实现低色散波长范围工作，从而实现长距离通信传输，而不会产生信号失真。该产品性能处于国内领先、国际先进水平。大功率 EML 光芯片的集成工艺开发 工程验证测试阶段 为确保大容量、长距离光通信传输系统的通讯质量，需要高功率 EML 激光器，但其对光吸收较强，输出光功率较低。传统解决方案是采用外部半导体光放大器进行光放大。将 EML 激光器芯片与半导体光放大器集成可简化光通信系统的复杂度，节约生产成本和时间。通过激光器集成功能器件，将激光器

105、等多个功能芯片集成在一个晶圆上，实现输出光功率的增加等效果，使一颗芯片实现过去需要多颗不同类芯片才能完成的功能。公司利用异质化合物半导体材料对接生长技术，成功开发了集成光芯片技术，实现了半导体光放大器的集成，并将光功率提升至国内领先、国际先进的水平。甲烷传感器激光器芯片 工程验证测试阶段 采用红外吸收原理的甲烷传感器灵敏度高、不易受环境干扰，可用于甲烷气体检测的多个行业，比如家用天然气检测、煤矿开采等。该项目旨在开发甲烷传感器激光器芯片，实现窄线宽、高波长精度和低温漂等性能。近年来，甲烷泄露探测领域开始采用激光器作为传感器光源，市场上缺乏成熟的相关产品。公司基于光通信长波长激光器开发经验，结合

106、外部设备自主开发，能够高效开发产品并精准匹配客户需求。本项目的产品预计将达到国际先进水平。1550 波段车载激光雷达激光器芯片 设计验证测试阶段 1550nm 波段的电磁波透过率高，损耗小，且不会对人眼造成伤害，因此在激光测距和激光雷达等应用中广泛使用。本项目旨在开发1550nm 高功率 DFB 激光器芯片，其脉冲模式下功率可达 90mW 以上，并具有高边模抑制比等优异性能。车载雷达激光器光源的需求很高，只有少数国外头部激光器供应商能提供相关产品，但仍处于性能和良率优化阶段，只能小批量供货。为了满足车载行业的高速迭代需求，激光器供应商需要具备从外延到可靠性验证的全自主开发优势。公司凭借外延至可

107、靠性验证的开发能力，可以满足相应产品的开发需求，并达到国内领先、国际先进水平。资料来源：源杰科技招股说明书、德邦研究所 4.2.2.公司电子束光栅环节均自主完成公司电子束光栅环节均自主完成 光栅工艺是激光器芯片生产中至关重要的步骤，主要用于制造分布式光栅结构。其质量直接影响激光器芯片产品的多个指标，包括出光功率、单模良率、芯片波长、极限工作温度特性（商业级激光器芯片工作温度范围为 0-70C，而工业级激光器芯片工作温度范围为-40-85C）、芯片模态稳定性（影响光信号在传输网络中的传输距离和出错概率）以及高频特性等。公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）30/40 请务必阅读正文之后的信

108、息披露和法律声明 光栅工艺用于在涂有光刻胶的基板上定义出光栅结构对应的掩膜图形，再通过刻蚀技术将图形转移到衬底上形成最终的光栅结构。光栅工艺有两种类型：全息光栅工艺利用干涉条纹定义周期性掩膜图形，而电子束光栅工艺则使用电子束控制电磁场定义掩膜图形。电子束光栅工艺比全息光栅工艺更先进，能够实现非等周期光栅结构和更高的控制精度。公司除在部分低速率 2.5G 激光器芯片生产中采用全息光栅工艺，在其他 2.5G 以及全部 10G、25G 及以上速率激光器芯片均采用先进的电子束光栅工艺。通过电子束光栅工艺，公司能够大幅提升光栅的控制精度，且实现非等周期光栅结构。电子束光栅比全息光栅更复杂，但能提高产品光

109、功率、单模良率、芯片波长、极限工作温度和高频特性等指标，有利于提高芯片产品质量和可靠性。对于 2.5G激光器芯片，光栅工艺主要影响可靠性、出光功率、极限工作温度和模态稳定性；对于 25G 及以上速率激光器芯片，光栅工艺影响所有核心指标。光栅设计和制造需要经验积累，若工艺不成熟、稳定，将难以满足客户对于产品性能和可靠性的要求，无法实现工业化量产。图图 25：两种光栅工艺比较两种光栅工艺比较 资料来源：源杰科技照顾说明书、德邦研究所 4.3.高算力建设加速高算力建设加速 CPO 导入，公司提前布局导入，公司提前布局 CW 大功率硅光芯片大功率硅光芯片 4.3.1.CPO 是高算力低功耗的绝佳路径是

110、高算力低功耗的绝佳路径 CPO(Co-packaged optics)，即光电共封装，指的是将网络交换芯片和光模块共同装配在同一个插槽上，缩短芯片和模块之间的走线距离，形成芯片和模组的共封装，逐步替代可插拔光模块。CPO 将硅光模块和超大规模 CMOS 芯片以更紧密的形式封装在一起，从而在成本、功耗和尺寸上都进一步提升数据中心应用中的光互连技术，实现高算力场景下的低能耗、高能效。图图 26：CPO 技术技术封装模式封装模式 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）31/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Cyriel Minkenberg,Co-packaged dat

111、acenter optics:Opportunities and challenge、德邦研究所 在 CPO 技术演进中，光学和开关专用集成电路的集成水平不断提高，也就是光学器件和 ASIC 之间的线性距离逐渐缩短，该解决方案的关键指标之一是沿开关周长的带宽密度。图 27 展示了从传统铜 DAC 和可插拔光学到完全 3D 集成光学的潜在路线图,选择范围从目前流行的基板，3D 集成(模对模)，到完全单片集成。图图 27：CPO 演进技术路线演进技术路线 资料来源：Cyriel Minkenberg,Co-packaged datacenter optics:Opportunities and c

112、hallenges、德邦研究所 核心技术方面，核心技术方面，CPO 主要涉及高密度的光电（驱动）芯片设计技术、高密度主要涉及高密度的光电（驱动）芯片设计技术、高密度及高带宽的连接器技术、封装和散热技术。及高带宽的连接器技术、封装和散热技术。目前主流的 CPO 有两种技术方案和应用场景：一是基于 VCSEL 的多模方案，30m 及以下距离，主要面向超算及 AI 集群的短距光互联；二是基于硅光集成的单模方案，2 公里及以下距离，主要面向大 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）32/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 型数据中心内部光互联。数据中心的数据传输在带宽密度要求大幅提升且

113、单通道速率超过 100Gbps，由于硅光模块的输出是超高速数据，这些数据使用 PCB 板连接到 CMOS 芯片上会遇到较大的信号耗损，因此需要高功耗才能支持高数据率；成本方面，PCB 要设计支持超高速信号也需要较高的开销；在尺寸上来说分立的硅光模组和 CMOS 芯片集成度更低，限制了数据中心服务器密度提升。因此，CPO 相较于传统可插拔光模块和板载光学器件，无论是性能还是成本效益方面，都具有极大优势。4.3.2.CPO 下游需求旺盛，应用潜力巨大下游需求旺盛，应用潜力巨大 自 ChatGPT 推出以来，用户规模持续高速增长，计算需求暴涨，算力的价值得到了再次重构。硅光模块中的 CPO 作为优化

114、算力成本的关键技术，发展潜力巨大。共封装光子是业界公认未来高速率产品形态，是未来解决高速光电子的热和功耗问题的最优解决方案之一，有望成为产业竞争的主要着力点。1）人工智能领域人工智能领域 当前人工智能产业高速发展显著拉动了相关算力需求，基于 GPT 的模型算法不断迭代。AI 算力的提升带来大量数据高速传输，采用 CPO 技术能够提高信号传输质量，同时减少传输链路功耗，有效提升整个系统能效，具有极强的竞争优势。低时延与高速率应用将进一步推动 CPO 需求。此外增强现实(AR)和虚拟现实(VR)亦有助于增加 CPO 需求流量。2）数据中心领域）数据中心领域 大数据、云计算应用需求的发展，驱动数据中

115、心规模不断扩大，对带宽容量与高速数据传输速率的需求明显增加。随着数据传输中接口信号速率、交换机交换容量等逐步提升，传统的可插拔式光模块在系统集成度、功耗等方面面临严峻挑战，CPO 方案将有效提升光模块及适配设备的集成度并降低能耗及成本。此外如今 AI 的发展也带动人工智能型数据中心的加速发展，未来 CPO 将成为 AI 型数据中心里短距离交换的主力产品型号，后期爆发潜力巨大。在数据中心市场中，主要设备制造商和大型数据中心用户都正在积极开发基于 CPO 的光学引擎和开光/光学组合。预计未来三年，硅光芯片将承载大型数据中心的高速信息传输，CPO将成为云提供商数据中心的主导方案。3）超算超算/高性能

116、高性能计算领域计算领域 在超级计算机与高性能计算领域，CPO 将成为未来的主要趋势。随着产业数字化转型不断深入，算力应用需求呈现出超大带宽、低时延、灵活连接、低能耗等特征，光模块集成形态将逐渐向共封装模式演进。诸多新应用(例如 AI)出现后，高性能计算将成为 IT 中更重要的存在，CPO 设备很可能会从高性能计算应用中看到新的增长。4）高速工业互连领域高速工业互连领域 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）33/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 在高速工业互联领域，传统 SerDes 方法可能会在未来十年失去动力，因此更加低能耗和高效的 CPO 方案发展潜力巨大。随着高速互连

117、在航空航天、视频和军事领域应用越来越普遍，据 CIR 预测，基于 CPO 的互连市场到 2030 年可能高达 4.5 亿美元。总体来看，未来几年 800Gbit/s 及以上速率光模块中，CPO 形态将逐步占据主导地位，越来越多地支持数据和计算中心、宽带服务提供商网络以及物联网等领域的高性能应用，基于 CPO 的应用占比逐渐提升，因此市场发展潜力巨大。4.3.3.CPO 行业规模及竞争格局行业规模及竞争格局 基于基于 AI 未来算力建设预期测算，第一代的未来算力建设预期测算，第一代的 CPO 产品将于产品将于 2024 年年、2025 年年出现出现，2025 年之后或将加速导入市场年之后或将加速

118、导入市场。根据 CIR 预测，到 2027 年，共封装光学的市场收入将达到 54 亿美元。到 2025年，专用共封装(Specialized Co-Packaged)光学组件销售收入预计将超过 13 亿美元，到 2028 年将增长到 27 亿美元。图图 28：2022-2028 年年 CPO 市场收入预测（百万美元）市场收入预测（百万美元）图图 29：2022-2028 年年共封装光学组件市场收入共封装光学组件市场收入预测预测(百万美元百万美元)资料来源：CIRMarkets for Co-Packaged Optics 2022-2030、德邦研究所 资料来源：CIRMarkets for

119、Co-Packaged Optics 2022-2030、德邦研究所 按照端口数量统计，2024 年之后，支持 CPO 端口的数量会大幅提升，根据LightCounting 预测，2027 年 CPO 端口将占总 800G 和 1.6T 端口的近 30%。CIR 表示，基于 CPO 的设备最初将用于超大规模数据中心，2023 年超大型数据中心 CPO 设备收入将占 CPO 市场总收入 80%。此外 CPO 将在一年左右的时间内进入其他类型的数据中心，未来将进一步在边缘和城域网络、高性能计算和传感器等领域发挥更多优势。竞争格局方面，竞争格局方面，CPO 系全球前沿技术，目前国外多家不同背景的大厂

120、商均已开始布局该领域研发。比如 Cisco、博通，英伟达、英特尔等海外大厂，均在布局第一代 CPO、ASIC 交换芯片以及光引擎技术方案。此外正在积极开发相关技术和产品的公司还包括：Ayar Labs、Facebook、IBM、Intel、Microsoft、POET Technologies、Rain Tree Photonics、Ranovus、Rockley Photonics、SABIC、SENKO 和 TE Connectivity。据市场调研公司 CIR 分析，在 CPO 领域活跃的大型上市公司比例较高，表明 CPO 前景备受看好。此外，在技术标准化工作方面，除了 CPO 合作组织

121、和 OIF，IEEE 和一些封装行业都会积极推进 CPO 标准的建 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）34/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 立以及该技术的发展。国内厂商也在积极布局 CPO 领域，目前以研发代工光引擎和实现 ASIC 交换芯片的连接和互通业务为主，涉及该领域的主要厂商包括亨通光电、天孚通信、中际旭创和新易盛等。其中一类是代工光引擎的公司，主要做封装组装和测试，比如天孚通信；另外一类以做光模块为代表，比如新易盛和中际旭创等。4.3.4.顺应顺应 CPO 技术趋势，公司重点布局大功率连续激光器芯片研发技术趋势，公司重点布局大功率连续激光器芯片研发 在CPO

122、技术主要应用的高速数据中心市场中，业内最先进技术包括400G 及更高速率光模块，其要求使用的激光器芯片直调速率高达 50G 或 100G。因此，硅光子集成技术成为 400G、800G 及更高速率光模块的解决方案，要求激光器芯片发射光源耦合到硅基材料的波导中，但存在不同材料间光源的耦合效率低、光传输损耗较大的问题。大功率激光器芯片技术能够实现产品的高光功率输出，弥补光传输损耗问题。公司的工业级 50mW/70mW 大功率硅光激光器开发项目目前已处于设计验证测试阶段，研发投入预计 345 万元，截至 2022 年 6 月已投入 171.73 万元，占研发预算的比例为 49.78%。产品应用于数据中

123、心 400G DR4 架构，可作为高速硅基集成光模块应用的 50mW/70mW CW 大功率激光器光源，未来可以用于CPO 领域。从行业趋势来看，CPO 将在 51.2T 交换机时代将成为重要的技术流派，数年内成为光通信行业内必不可少的技术，届时，公司的硅光芯片将结合 CPO技术最大化发挥出共封装形态产品的优势。对于该技术趋势，公司将更加重视相关产品研发，确保更早融入生态链。当前在硅光芯片行业领域，公司优势明显。目前市场上应用于数据中心 400G DR4 的高速硅基集成光模块，仅个别国际大厂能够开发配套的大功能率激光器芯片。公司与终端客户深度合作，开发的产品性能处于国内领先、国际先进的水平。表

124、表 8：工业级工业级 50mW/70mW 大功率硅光激光器开发大功率硅光激光器开发项目介绍项目介绍 研发预算研发预算 应用领域应用领域 产品性能目标产品性能目标 行业水平情况行业水平情况 345 万元（已投入 50%左右）用于数据中心 400G DR4 架构，作为高速硅基集成光模块应用的50mW/70mW CW 大功率激光器光源 满足低温至高温下 50mW 甚至 70mW 光功率输出，同时满足低功耗与低噪声 国内领先 国际先进 满足高功率和高耦光效率，以及不同温度下的可靠性 改善发射角，有助于提高耦光效率，发散角拟达到 fh20,fv50mW/70mW，边模抑制比 SMSR35dB 资料来源：

125、源杰科技招股说明书、德邦研究所 公司大功率激光器芯片技术完成以下难点开发，包括结构设计与理论仿真、晶圆外延工艺和光波导设计、光栅设计与制造以及大功率芯片测试与可靠性评估系统。公司凭借该项技术，在保证产品可靠性的同时，已解决光功率在高温下饱 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）35/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 和的问题，成功实现 25/50/70mW 大功率激光器芯片的开发。目前，仅美日少数头部光芯片厂商能够提供相关产品，公司将该技术应用于大功率激光器芯片的开发，为 CPO 等行业内下一代高速光模块的新兴技术提供稳定与高性能的激光器芯片。5.盈利预测与估值评级盈利预测与

126、估值评级 5.1.盈利预测盈利预测 CHATGPT 持续热度下，AI 投资已经成为北美各大云厂商下阶段投资主力，海外云巨头已经开始加速布局。光通信有望充分受益于 AIGC、ChatGPT 所驱动的高算力建设。传统光模块的功耗劣势在未来数据量高速传输的环境下将进一步被放大，未来 CPO（光电共封装）技术有望高速渗透进入 AI 计算集群、高密度数据中心、HPC 等短距离传输领域。源杰科技处于光通信产业链上游，是 IDM 模式的国产激光器芯片领先企业，公司主要产品覆盖 2.5G、10G、25G 以及更高速率的激光器芯片系列产品，包括：用在光纤接入的 2.5G 1270/1310/1490/1550n

127、m、10G 1270nm DFB 激光器芯片；用在 4G/5G 的移动网络的 10G 1310nm、25G CWDM 6/LWDM 12/MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片；用在数据中心的 25G CWDM 4/LWDM 4 波段 DFB 激光器芯片。在国家 6G 部署计划以及 AI 算力集群的加速部署下，源杰科技用在电信侧和数通侧的激光器芯片有望进一步放量，并且公司正在加速部署 50G 以上的高速率激光器芯片，突破海外厂商在高端光芯片的垄断。1）2.5G 激光器芯片：公司 2.5G 光芯片主要应用在光纤接入市场，特别是在可靠性要求高、难度大的 PON GPON 数据下传光模块中，公司的

128、 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片在 2020 年市占率高达 80%。在 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片高温斜效率与发散角这两个最重要的指标中，公司产品在垂直发散角表现最佳，优于住友电工、三菱电机、仕佳光子同类型产品。由于 2.5G 激光器芯片技术成熟，国产化率高，国内市场处于相对高度竞争状态，因此产品价格可能逐步下降，毛利率水平可能有所下降。我们预计公司 2.5G 激光器芯片 2022-2024 年营业收入增速为 10%/8%/6%，毛利率水平保持在 50%/45%/45%。2）10G 激光器芯片：公司的 10G 激光器芯片主要应用在光纤接入市场、移动通信网络市场和数据

129、中心市场。2021-2022 年上半年，10G-PON（XGS-PON）市场的需求持续保持旺盛，公司的10G激光器芯片出货量得以保持高速增长态势。其中公司的 10G 1310nm DFB 激光器芯片依托高性价比和高可靠性，在移动通信市场实现大批量出货。在移动通信市场网络市场中，公司用在 5G 基站升级的 10G激光器芯片已经完成客户验证测试并且逐步导入市场。未来随着公司 10G 1577 EML 激光器芯片在光纤接入市场的导入，公司 10G 激光器系列产品有望获得更高增速。我们预计公司 10G 激光器芯片 2022-2024 年营业收入增速为30%/60%/40%。由于新产品的导入，毛利率水平

130、将保持在 70%/74%/74%。3）25G 激光器芯片：公司 25G 激光器芯片主要应用在移动通信网络市场和数据中心市场。公司凭借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，成为中国移动相关 5G 建设方案的供货商。用在数据中心领域的 25G DFB 激光器芯片实现批量 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）36/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 供货，产品最终应用在全球知名高科技厂商。未来随着公司 25G/28G 双速率数据中心 CWDM DFB 激光器和用在数据中心和 5G 基站的 25G LWDN 激光器导入市场，公司 25G 激光器芯片有望获得更高营业收入增

131、速。数据中心 25G 激光器芯片或将为公司描绘出第二增长曲线。我们预计公司 25G 激光器芯片 2022-2024 年营业收入增速为 30%/40%/40%，毛利率水平将保持在 85%/85%/85%。4）其他激光器芯片：公司其他激光器芯片业务包括更高速率的激光器芯片。产品包括正在开发的用在 400G/800G 高速光模块的 100G EML 芯片、50mW/70mW CW 大功率硅光激光器芯片、用在200G/400G高速光模块中得50G PAM4 DFB 激光器芯片。在 AIGC 和 ChatGPT 的持续热度下，AI 算力集群中心对于算力以及数据传输速率提出了更高的要求，在 CPO（光电共

132、封装）的市场加速导入的背景下，公司高速率激光器芯片成功问世后或将为公司带业绩来第三增长曲线。我们预计公司其他激光器芯片 2022-2024 年营业收入增速为46%/5000%/240%，考虑到早期小批量出货高速率芯片毛利率或将维持在较高水平，毛利率将保持在 85%/85%/85%。表表 9：源杰科技源杰科技盈利预测盈利预测 单位：亿元单位：亿元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2.5G 激光器芯片激光器芯片 收入 0.84 0.99 1.09 1.18 1.25 YoY 17.82%10.00%8.00%6.00%成本 0.54 0.5 0.55 0.65 0.69 毛

133、利 0.30 0.49 0.55 0.53 0.56 毛利率 35.90%49.62%50.08%44.96%44.99%10G 激光器芯片激光器芯片 收入 0.49 0.96 1.25 2.01 2.81 YoY 98.72%30.00%60.00%40.00%成本 0.13 0.25 0.38 0.52 0.73 毛利 0.36 0.71 0.88 1.48 2.08 毛利率 73.22%74.08%70.00%74.00%74.00%25G 激光器芯片激光器芯片 收入 1.01 0.36 0.48 0.66 0.92 YoY -63.95%30.01%39.99%40.01%成本 0.0

134、8 0.05 0.07 0.10 0.14 毛利 0.93 0.3126 0.40 0.56 0.79 毛利率 92.05%86.21%85.00%85.01%85.01%其他芯片业务其他芯片业务 收入 0.0002 0.0014 0.0020 0.1042 0.35 YoY 600.00%46.00%4997.85%240.12%成本 0.0012 0.0005 0.0003 0.0156 0.05 毛利 0.00 0.0009 0.00 0.09 0.30 毛利率-500.00%64.29%85.32%85.03%85.02%营业总收入营业总收入 2.33 2.32 2.83 3.95 5

135、.34 资料来源：Wind、德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）37/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 预计公司 2023-2024 年合计收入 3.95 亿元、5.34 亿元，归母净利润分别为1.58 亿元、2.14 亿元，EPS 分别为 2.61 元、3.54 元。对应当前股价对应 PE 分别为 60 倍、44 倍。5.2.估值评级估值评级 公司为光通信产业链上游光芯片 IDM 厂商，是国内少数掌握芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的 IDM 全流程业务体系的公司。主要产品覆盖 2.5G、10G、25G 激光器芯片，并且正在研发导入 50G 及以上更高速率激

136、光器芯片。我们选取业务重合度较高的长光华芯、仕佳光子为可比公司。同行可比公司 2023E、2024E年的 PE 均值 60、42 倍。考虑到随着 AI 集群算力中心的建设以及国家 6G 技术加速研发，光通信中游光模块的速率有望加速提升，800G、1.6T 传统以及硅光光模块市场渗透率有望进一步加速，并且带动 CPO 产品的市场导入，源杰科技作为国产光通信上游光芯片 IDM 厂商，正在研发导入 70mW CW 连续大功率激光器芯片，未来有望为公司业绩赋能，成为公司业绩第三成长曲线。我们给予公司 2023年 75 倍 PE 估值。基于末页公司评级说明，给出“买入”投资评级。表表 10：可比公司估值

137、（采用可比公司估值（采用 2023/3/22 收盘价）收盘价）代码代码 简称简称 收盘价（元）收盘价（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）2023E 2024E 2023E 2024E 688048.SH 长光华芯 115.70 1.68 2.55 68.70 45.23 688313.SH 仕佳光子 13.03 0.26 0.34 50.38 38.00 平均 60 42 688498.SH 源杰科技 155.30 2.61 3.54 60 44 资料来源：Wind、德邦研究所 注：长光华芯、仕佳光子 2022-2024 年盈利预测采用 Wind 一致预期 公司首次覆盖 源杰科技（6884

138、98.SH）38/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6.风险提示风险提示 1）新产品研发失败风险：公司的主营业务为光芯片的研发、设计、生产与销售，需集聚设计、研发、生产等公司多部门的技术人员相互配合，同时试制的激光器芯片产品还需要经过下游客户的严格认证，因此新产品研发具有投入大、周期 长、风险高的特点。未来公司研发的新产品若因成本高、可靠性弱、性能达不到下游客户需求等因素，进而导致公司新产品无法顺利通过下游客户的认证，则将会对公司的经营业绩造成不利影响。2）产品收入结构及客户构成存在较大变动的风险：随着市场需求的变动和产品结构的调整，公司的客户构成相应发生变化。因 5G 移动通信领

139、域市场需求变动，公司与部分客户的销售未保持持续增长，存在下滑情况；而部分新客户源于公司近年来在数据中心领域的市场开拓以及下游 10G PON 光纤市场的发展，并已进入公司主要客户体系，导致主要客户存在较大变动。未来若公司无法及时根据市场需求调整产品结构、难以维系现有客户或成功开拓新客户，将对公司业绩造成不利影响。3）部分下游厂商与公司存在潜在竞争关系的风险：光芯片具有技术壁垒高、工艺流程复杂、产品种类繁多且升级迭代较快的特点，因而毛利率水平整体高于产业链下游厂商，并且光芯片在光模块成本中的占比很高。部分下游厂商 如海信宽带、光迅科技等，出于成本控制、产业链延拓、供应链安全等方面的考虑，积极进行

140、整合并研发自有芯片，部分产品 一定程度上与公司存在潜在竞争关系。未来如果公司不能持续推出符合市场需求的高速率产品及具有差异化优势的中低速率产品，将可能造成公司订单数量的减少，并导致公司面临更加激烈的市场竞争。4）与国际龙头企业存在较大差距的风险：公司聚焦于光芯片行业，主营业务为光芯片的研发、设计、生产与销售，而包括住友电工、三菱电机、马科姆（MACOM）、朗美通 Lumentum）等在内的国际龙头企业涉及的业务面较广，公司的综合实力与其存在较大差距。市占率方面，先发优势及品牌影响力助力国际龙头企业占据较高的市场份额，而目前公司在全球光芯片市场中的占比不足 2%。如果公司不能在市场竞争中加快新产

141、品的研发与推广、提供对标国际龙头企业的高性能及高可靠性产品，或国际领先企业取得其他重大技术突破，则上述差距可能存在进一步扩大的风险。公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）39/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元)营业总收入 232 283 395 534 每股收益 2.12 1.65 2.61 3.54 营业成本 81 105 129 161 每股净资产 10.14 36.72 39

142、.32 42.86 毛利率%65.2%62.8%67.5%69.8%每股经营现金流 0.59 1.98 3.21 3.95 营业税金及附加 2 2 3 4 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.8%0.8%0.8%0.8%价值评估(倍)营业费用 10 12 16 23 P/E 0.00 94.13 59.54 43.91 营业费用率%4.4%4.3%4.1%4.2%P/B 0.00 4.23 3.95 3.62 管理费用 19 31 43 64 P/S 30.11 33.27 23.83 17.63 管理费用率%8.1%11.0%10.8%12.0%EV/EBITD

143、A-1.10 44.60 29.91 22.77 研发费用 18 25 30 48 股息率%0.0%0.0%0.0%研发费用率%8.0%9.0%7.7%9.0%盈利能力指标(%)EBIT 102 118 184 250 毛利率 65.2%62.8%67.5%69.8%财务费用-0 3 1 2 净利润率 41.1%35.3%40.0%40.2%财务费用率%-0.1%1.0%0.1%0.4%净资产收益率 15.5%4.5%6.6%8.3%资产减值损失-0 0 0 0 资产回报率 12.9%4.3%6.3%7.7%投资收益 6 4 7 9 投资回报率 14.5%4.6%6.6%8.3%营业利润 10

144、9 110 183 248 盈利增长(%)营业外收支 0 5 0 0 营业收入增长率-0.5%21.9%39.6%35.1%利润总额 109 115 183 248 EBIT 增长率 10.3%15.6%55.5%35.7%EBITDA 127 174 257 332 净利润增长率 20.9%4.9%58.1%35.6%所得税 14 15 25 33 偿债能力指标 有效所得税率%12.7%13.3%13.8%13.5%资产负债率 16.6%4.6%5.5%6.2%少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 3.5 21.1 16.8 14.3 归属母公司所有者净利润 95 100 158 214

145、速动比率 2.9 20.3 16.1 13.6 现金比率 1.3 18.4 14.3 11.9 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 143 1,659 1,738 1,859 应收帐款周转天数 148.0 125.3 128.2 130.5 应收账款及应收票据 106 105 151 209 存货周转天数 254.6 227.4 225.3 230.9 存货 56 66 79 102 总资产周转率 0.3 0.1 0.2 0.2 其它流动资产 66 69 70 74 固定资产周转率 1.6 2.1 3.7 8.1 流动资产合

146、计 372 1,898 2,039 2,243 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 141 137 106 66 在建工程 144 212 290 371 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 13 16 17 19 净利润 95 100 158 214 非流动资产合计 365 433 482 527 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 737 2,331 2,521 2,770 非现金支出 27 56 73 82 短期借款 0 0 0 0 非经营收益-8-9-6-8 应付票据及应付账款 75 57 79 104 营运资金变动-78

147、-27-30-49 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 36 120 195 240 其它流动负债 31 33 43 53 资产-107-119-122-127 流动负债合计 106 90 121 157 投资 203 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他-37 4 7 9 其它长期负债 16 16 16 16 投资活动现金流 59-115-116-119 非流动负债合计 16 16 16 16 债权募资 0 0 0 0 负债总计 122 106 138 173 股权募资 0 1,510 0 0 实收资本 45 61 61 61 其他-2 0 0 0 普通股股东权益 614 2,2

148、25 2,383 2,597 融资活动现金流-2 1,510 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 93 1,516 79 121 负债和所有者权益合计 737 2,331 2,521 2,770 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 3 月 22 日 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 公司首次覆盖 源杰科技（688498.SH）40/40 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 郭晓月，商学硕士，2021 年加入德邦证券。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的

149、职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；

150、美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上；增持 相对强于市场表现 5%20%；中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动；减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情

151、况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。