1、证证券研究券研究报报告告本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考请请仔仔细细阅阅读读在在本本报报告告尾部尾部的的重重要要法法律律声声明明吉祥航空（吉祥航空（603885.SH603885.SH）深度报告）深度报告评级：买入-A（首次覆盖）交通运输交通运输/公司深度报告公司深度报告分析师：凌军 SAC S09供求错配周期中的强阿尔法供求错配周期中的强阿尔法20232023年年4 4月月2 2日日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2核心观点核心观点1、国际市场是本轮航空供求改善国际市场是本轮航空供求改善关键：A股航空公司大概率已经进

2、入供求错配大周期的启动过程，但即使仅考虑国内市场，我们判断供求大幅改善的时间是在国际航线好转之后。2、行业逆周期吉祥顺周期投资时点来临：行业逆周期吉祥顺周期投资时点来临：航空作为周期股，经典的是两种投资周期：逆景气周期和顺产能利用率；虽然判断景气进度滞后，但2023年是行业逆周期吉祥顺周期投资的时点。3、相对于相对于1919年，吉祥航空基本面有诸多积极变化：年，吉祥航空基本面有诸多积极变化：B787转飞国内优质时刻，预计利用率达到较高水平，2023年两舱客座率有望达到50-60%；与东航互持股权，华东市场竞争有望缓和；疫情期间不断加密优质干线。4 4、历史上吉祥是一家优质航空公司：、历史上吉祥

3、是一家优质航空公司：公司以向三大航靠拢机票定价策略，成本管控向廉航看齐，从而实现行业领先的收入和业绩增长，给予股东超越行业的ROE回报。5 5、看好、看好20232023年航空特殊背景下的吉祥航空，首次覆盖给予年航空特殊背景下的吉祥航空，首次覆盖给予“买入买入”评级评级：我们预测2023-2024年公司归母净利润分别位12.2和31.7亿元，对应每股收益分别为0.55和1.43元，对应PE估值分别为32.6和12.5倍风险提示：风险提示：暑运低于预期、国际航线恢复进度低于预期AU8VhUjZfZmVvUtWsX8OcM9PnPpPoMtQeRoOmQeRqQtPbRnNzQvPsQmNxNnN

4、pM请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3目录目录0102040305对航空股与众不同的观点对航空股与众不同的观点吉祥航空：相对吉祥航空：相对1919年的积极变化年的积极变化吉祥航空：历史上的管理优秀者吉祥航空：历史上的管理优秀者盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议风险提示风险提示请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 41.1市场观点：市场观点：2023年是航空股供求改善大年年是航空股供求改善大年u 市场认为：在新冠疫情政策放开背景下，2023年国内航空公司供求关系将大幅改善，从而带动行业整体景气度的提升 如果国际市场恢复时间低于预期，至少国内市场景气度提升是大概率事件u 我们认为：A股航空

5、公司大概率已经进入供求错配大周期的启动过程 但即使仅考虑国内市场，我们判断供求大幅改善的时间是在国际航线好转之后 航空作为周期股，经典的是两种投资周期：逆景气周期和顺产能利用率 虽然判断景气进度滞后，但2023年是行业逆周期吉祥顺周期投资的时点请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 51.1我们观点：我们观点：国际市场国际市场是本轮航空供求改善是本轮航空供求改善关键关键u 我们判断：在以往的供求分析框架中，国内外市场ASK和RPK关系是分开考虑。而对于2023年，国际市场的恢复进度反而变成整个行业的关键联动变量。以往以往2023资料来源：华金证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 61.

6、1我们观点：我们观点：国际改善国际改善是是航空供求错配航空供求错配关键关键u 目前市场判断景气的依据：对比19年的需求，差距已不大u 但是：2019年本身不是航空供不应求的大年图：图：20232023年中国民航执行客运航班量日趋势年中国民航执行客运航班量日趋势资料来源：民航周报、华金证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 71.12019年多个航空股业绩下滑年多个航空股业绩下滑-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股华夏航空南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股华夏航空-150.0%-100.

7、0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股华夏航空南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股华夏航空资料来源：wind、华金证券研究所图：各个航空公司营业收入增速图：各个航空公司营业收入增速图：各个航空公司归母净利润增速图：各个航空公司归母净利润增速u 2019年中国国航、南方航空、吉祥航空、航海控股均录得归母净利润的负增长请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 81.12019年航空供需没有错配年航空供需没有错配u 2019年大部分月份ASK超过RPK，全年保持供求弱平衡u 从增速水平看，除了1-2月，其他各月份处于低于10

8、%的水平。0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%------12可用座公里(ASK):国内市场:中国:当月同比收费客公里(RPK):国内市场:中国:当月同比资料来源：wind、IATA、华金证券研究所图：中国航空公司行业图：中国航空公司行业ASKASK与与RPKRPK当月同比数据（当月同比数据（%）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 91.12019年航空票价趋势年航空票价趋势u 2019年票价略有下

9、滑u 其中，南方航空、中国国航、中国东航、春秋航空票价同比下滑1.6%、2.2%、2.2%、1.4%0.000.100.200.300.400.500.600.700.8020082009200001920202021南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股资料来源：公司公告、华金证券研究所图：六大航空公司客公里收益（元图：六大航空公司客公里收益（元/客公里）客公里）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 101.2国际收入曾是各大航空公司重要科目国际收入曾是各大航空公司重要科目u 2019年中国国航、中国东航、南方航空、

10、春秋航空、吉祥航空国际收入占比分别为34.6%、30.7%、27.0%、31.3%和17.4%u 不一定盈利，但提高周转率0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%20001720182019南方航空吉祥航空春秋航空中国东航海南航空中国国航资料来源：公司公告、华金证券研究所图：六大航空公司国际收入占比（图：六大航空公司国际收入占比（%）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 111.2相对相对2019年，实际供给超过名义供给年，实际供给超过名义供给u 由于国际航空规则，国际航线供给大幅减少u 那么，减少的国际

11、运力去哪儿去哪儿？资料来源：民航周报、华金证券研究所图：我国民航国际航班量周趋势（班次）图：我国民航国际航班量周趋势（班次）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 121.2国际运力转国内，导致国内航班周转率降低国际运力转国内，导致国内航班周转率降低u 国际运力转国内后，降低了国内整体航班的周转率u 2019年国内航班日利用率为9.98，2023年占比较大的窄体机日利率接近7的水平，较2019年仍有较大差距图：图：20232023年中国民航飞机日利用率趋势（小时年中国民航飞机日利用率趋势（小时/天）天）（2019年中国可用运输飞机平均日利用率为年中国可用运输飞机平均日利用率为9.98小时小时/天

12、）天）10.0资料来源：wind、民航局、民航周报、华金证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 131.2MAX的停飞也是降低周转率的因素的停飞也是降低周转率的因素资料来源：航班管家、华金证券研究所图：图：MAXMAX系列与不含系列与不含MAXMAX系列飞机闲置率对比（系列飞机闲置率对比（%）图：各个航空公司图：各个航空公司MAXMAX停飞数量（架）停飞数量（架）u 由于波音对MAX的安全问题仍在陆续解决当中，也形成行业飞机周转率降低的一个因素u 但剔除MAX机型后，仍有供给处于闲置0510152025中国国航中国东航南方航空2.15%2.20%2.25%2.30%2.35%2.40%

13、2.45%2.50%2.55%2.60%2.65%MAX不含MAX闲置请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 141.2国际航线的复苏关键国际航线的复苏关键俄俄乌乌冲突冲突u 截至2月28日，已有超过30个国家或地区禁飞俄罗斯飞机。u 能否通过俄罗斯空域会造成中美、中欧之间航班竞争力不对称资料来源：华金证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15目录目录0102040305对航空股与众不同的观点对航空股与众不同的观点吉祥航空：相对吉祥航空：相对1919年的积极变化年的积极变化吉祥航空：历史上的管理优秀者吉祥航空：历史上的管理优秀者盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议风险提示风险提示请仔细

14、阅读在本报告尾部的重要法律声明 16吉祥航空：相对吉祥航空：相对19年有积极变化的公司年有积极变化的公司u 在已上市的航空公司中，吉祥航空国际航线负担最小u 从吉祥的主要国际航线来看，主要是恢复相对较快的亚洲航线u 亚洲航线相对受俄罗斯空域影响较小63234567日本泰国中国台湾新加坡 中国香港缅甸柬埔寨韩国芬兰菲律宾澳门资料来源：Prefliht、华金证券研究所图：吉祥航空图：吉祥航空20192019冬春季航班计划国际（地区）通航点（个）冬春季航班计划国际（地区）通航点（个）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17吉祥航空：相对吉祥航空：相对19年有积极变化的公司年有

15、积极变化的公司u 吉祥2018年开始引进B787，原计划主要配置在国际航线，也曾一度成为市场对于公司的担忧点u 吉祥将B787转飞国内优质时刻，预计利用率达到较高水平资料来源：公司公告、华金证券研究所图：吉祥航空图：吉祥航空B787B787系列日系列日利用率（利用率（小时小时）11.358.2911.50246812023E请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18吉祥航空：相对吉祥航空：相对19年有积极变化的公司年有积极变化的公司u B787是好机型，从公司年报我们可以看到，B787客公里收益相对较高u 预计2023年B787两舱客座率有望达到50-60%0.50.56

16、0.370.40.80.3600.10.20.30.40.50.60.70.80.9A320系列 B787系列B737系列20192021资料来源：公司公告、华金证券研究所图：吉祥航空机队分系列客公里收益（元图：吉祥航空机队分系列客公里收益（元/客公里）客公里）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19吉祥航空：相对吉祥航空：相对19年有积极变化的公司年有积极变化的公司u 2019年，吉祥与东航互持股权，目前吉祥（包括集团）持有东航8.9%；东航（集团）持有吉祥12.32%u 吉祥和东航主要市场均在华东，市场竞争有望缓和吉祥航空（吉祥航空（603885.SH603885.SH）上海均瑶上海均瑶

17、（集团）有（集团）有限公司限公司中国东方航中国东方航空集团有限空集团有限公司公司东方航空东方航空产业投资产业投资有限公司有限公司12.32%截至2022年9月30日100%中国东方航空中国东方航空(00670.HK/600115.SH)(00670.HK/600115.SH)上海吉道航上海吉道航吉祥香港吉祥香港100%100%3.12%2.9%1.23%1.65%（吉祥航空控股股东）（吉祥航空控股股东）吉祥航空吉祥航空（603885.SH603885.SH）（东方航空控股股东）（东方航空控股股东）合计合计8.9%8.9%资料来源：公司公告、华金证券研究所图：吉祥航空与东航交叉持股结构示意图图：

18、吉祥航空与东航交叉持股结构示意图请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 20吉祥航空：相对吉祥航空：相对19年有积极变化的公司年有积极变化的公司u 在疫情期间，吉祥不断加密优质干线，如对虹桥-广州、虹桥-三亚、虹桥-贵阳、浦东-太原、浦东-武汉、浦东-泉州等优质航线，每周航班次数均有提升05540广州三亚贵阳太原武汉泉州20192022虹桥机场浦东机场资料来源：飞常准、华金证券研究所图：吉祥航空虹桥机场及浦东机场优质航线加密（每周图：吉祥航空虹桥机场及浦东机场优质航线加密（每周/班）班）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 21目录目录0102040305对航空股与众不同的

19、观点对航空股与众不同的观点吉祥航空：相对吉祥航空：相对1919年的积极变化年的积极变化吉祥航空：历史上的管理优秀者吉祥航空：历史上的管理优秀者盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议风险提示风险提示请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 22票价向三大航靠拢，成本向廉航靠拢票价向三大航靠拢，成本向廉航靠拢00.10.20.30.40.50.620000202021吉祥航空东方航空春秋航空南方航空中国国航海南航空00.10.20.30.40.50.620000202021

20、吉祥航空东方航空春秋航空南方航空中国国航海南航空资料来源：公司公告、华金证券研究所图：六大航空公司座公里营业成本（元图：六大航空公司座公里营业成本（元/座公里）座公里）图：六大航空公司座公里收益（元图：六大航空公司座公里收益（元/座公里）座公里）u 吉祥航空采用守正出奇的策略，在机票定价上向高端的三大航靠拢，而在成本控制缓解，则向廉价航空看齐请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 23票价向三大航靠拢，成本向廉航靠拢票价向三大航靠拢，成本向廉航靠拢u 不考虑787，吉祥航空的单机成本接近春秋航空u 由于通常座位数具有规模效应，吉祥航空主力机型A320座位数比春秋航空少约18%，在此背景下反应出吉

21、祥航空超强的成本控制能力0.0 0.1 0.1 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 0.4 0.5 0.5 20000202021吉祥航空东方航空春秋航空南方航空中国国航海南航空555190春秋航空吉祥航空资料来源：公司公告、华金证券研究所图：六大航空公司座公里扣油成本（元图：六大航空公司座公里扣油成本（元/座公里）座公里）图：春秋航空与吉祥航空主力机型图：春秋航空与吉祥航空主力机型A320A320座位数比较（个）座位数比较（个）请仔细阅读在本报告尾部的重要法

22、律声明 24卓越的经营创造高于行业的增长卓越的经营创造高于行业的增长u 疫情前吉祥航空收入和归母净利润增速居于行业前列-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%2000182019南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股资料来源：wind、公司公告、华金证券研究所图：六大航空公司营业收入增长情况（图：六大航空公司营业收入增长情况（%）-250.0%-200.0%-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%200018201

23、9南方航空中国国航中国东航春秋航空吉祥航空海航控股图：六大航空公司归母净利润长情况（图：六大航空公司归母净利润长情况（%）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 25高网络价值，低成本运营造就高高网络价值，低成本运营造就高ROEu 疫情前吉祥ROE长期维持在15%以上,高于行业的平均水平-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%200002020212022Q3资料来源：wind、公司公告、华金证券研究所图：吉祥航空净资产收益率图：吉祥航空净资产收益率(摊薄摊薄)（%）请仔细阅

24、读在本报告尾部的重要法律声明 26目录目录0102040305对航空股与众不同的观点对航空股与众不同的观点吉祥航空：相对吉祥航空：相对1919年的积极变化年的积极变化吉祥航空：历史上的管理优秀者吉祥航空：历史上的管理优秀者盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议风险提示风险提示请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 27盈利预测核心假设盈利预测核心假设资料来源：wind、华金证券研究所u 假设2023年吉祥航空仍然以国内客运收入为主u 公司2023年2月国内客运收入客座率为84%，我们假设2023-2024年国内客座率分别为85%和87%会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E202

25、4E客运收入（百万元）客运收入（百万元）9,375 11,107 6,714 16,872 21,007 YoY(%)-39.6916.49-34.44125.0424.10 相关核心假设相关核心假设 RSK（百万元（百万元公里）公里）23,435 27,173 15,615 37,746 42,014 YoY(%)-32.6015.95-42.53141.7311.31 国内客座率国内客座率(%)(%)76.4476.1667.5985.0087.00货运收入（百万元货运收入（百万元619.71508.62750.00356.40367.40YoY(%)107.08-17.9347.46-5

26、2.483.09营业收入合计营业收入合计 10,102 11,767 7,714 17,361 21,544 YoY(%)-39.6916.49-34.44125.0424.10请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 28会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入(百万元百万元)10,102 11,767 7,714 17,361 21,544 YoY(%)-39.7 16.5-34.4 125.0 24.1 净利润净利润(百万元百万元)-474-498-3,967 1,219 3,173 YoY(%)-147.6-5.0-697.3 130.7 160.

27、2 毛利率毛利率(%)-1.7-0.1-25.3 18.9 27.8 EPS(摊薄摊薄/元元)-0.21-0.22-1.79 0.55 1.43 ROE(%)-4.5-4.9-42.8 11.8 23.7 P/E(倍倍)-84.0-80.0-10.0 32.6 12.5 P/B(倍倍)3.7 4.0 4.2 3.8 2.9 净利率净利率(%)-4.7-4.2-51.4 7.0 14.7 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议资料来源：wind、华金证券研究所，注：股价为3月31日收盘价u 我们预测2023-2024年公司归母净利润分别位12.2和31.7亿元，对应每股收益分别为0.55和1.43

28、元，对应PE估值分别为32.6和12.5倍u 自2019年吉祥航空产生的积极变化较多，结合2023年航空宏观环境，首次覆盖给予“买入”评级请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 29目录目录0102040305对航空股与众不同的观点对航空股与众不同的观点吉祥航空：相对吉祥航空：相对1919年的积极变化年的积极变化吉祥航空：历史上的管理优秀者吉祥航空：历史上的管理优秀者盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议风险提示风险提示请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 30风险提示风险提示u 暑运低于预期 u 国际航线恢复进度低于预期请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 31财务报表预测与估值数据汇总财务报表

29、预测与估值数据汇总资产负债表资产负债表单位单位:百万元百万元会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产流动资产4318 3658 2160 6146 3089 现金1833 1146 913 347 431 应收票据及应收账款520 582 141 1486 533 预付账款270 319 68 802 277 存货207 207 132 362 184 其他流动资产1488 1404 907 3149 1664 非流动资产非流动资产27990 40201 38600 43940 45722 长期投资19 12 2-11-25 固定资产14289 9338 10

30、500 12872 14302 无形资产875 847 965 1092 1244 其他非流动资产12807 30003 27133 29987 30202 资产总计资产总计32308 43859 40760 50086 48811 流动负债流动负债11346 14766 13547 22053 18536 短期借款6240 8162 10684 17081 14936 应付票据及应付账款1211 1114 794 1984 1085 其他流动负债3895 5490 2069 2989 2515 非流动负债非流动负债10078 18993 17828 17522 16689 长期借款6019

31、4513 3348 3042 2209 其他非流动负债4059 14480 14480 14480 14480 负债合计负债合计21424 33759 31375 39575 35224 少数股东权益33 44-4 13 54 股本1966 1966 2214 2214 2214 资本公积5113 5108 8161 8161 8161 留存收益5169 4183-51 1270 4915 归属母公司股东权益10851 10056 9390 10498 13533 负债和股东权益负债和股东权益32308 43859 40760 50086 48811 利润表利润表单位单位:百万元百万元会计年度

32、会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入10102 11767 7714 17361 21544 营业成本10273 11780 9665 14076 15552 营业税金及附加5 6 5 10 12 营业费用425 453 306 682 810 管理费用456 512 340 590 724 研发费用49 79 47 109 134 财务费用375 540 2953 361 150 资产减值损失-7-12-3-10-15 公允价值变动收益-5 5-2-3-1 投资净收益88-40 61 27 34 营业利润营业利润-749-793-5546 1547 41

33、80 营业外收入115 141 130 124 128 营业外支出12 8 6 7 8 利润总额利润总额-646-660-5421 1664 4300 所得税-161-162-1406 428 1086 净利润净利润-485-498-4016 1236 3214 少数股东损益-12-1-48 17 41 归属母公司净利润归属母公司净利润-474-498-3967 1219 3173 EBITDA1095 977-4009 3489 6411 吉祥航空（吉祥航空（603885603885）股价（）股价（2023-03-312023-03-31）：）：17.9817.98元元 投资评级：买入投资评

34、级：买入-A-A资料来源：聚源、华金证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 32现金流量表现金流量表单位单位:百万元百万元会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E经营活动现金流经营活动现金流613 1557 517-121 6110 净利润-485-498-4016 1236 3214 折旧摊销1021 879 742 897 1066 财务费用375 540 2953 361 150 投资活动现金流投资活动现金流-590-1999 917-6213-2815 筹资活动现金流筹资活动现金流259-15-1668-1910-2195 每股指标（元）每股指标（元）

35、每股收益(最新摊薄)-0.21-0.22-1.79 0.55 1.43 每股经营现金流(最新摊薄)0.28 0.70 0.23-0.05 2.76 每股净资产(最新摊薄)4.90 4.54 4.24 4.74 6.11 主要财务比率主要财务比率会计年度会计年度2020A2021A2022E2023E2024E成长能力成长能力营业收入(%)-39.7 16.5-34.4 125.0 24.1 营业利润(%)-158.2-6.0-598.9 127.9 170.3 归属于母公司净利润(%)-147.6-5.0-697.3 130.7 160.2 获利能力获利能力毛利率(%)-1.7-0.1-25.

36、3 18.9 27.8 净利率(%)-4.7-4.2-51.4 7.0 14.7 ROE(%)-4.5-4.9-42.8 11.8 23.7 ROIC(%)0.2 0.2-9.1 4.2 8.7 偿债能力偿债能力资产负债率(%)66.3 77.0 77.0 79.0 72.2 流动比率0.4 0.2 0.2 0.3 0.2 速动比率0.3 0.2 0.1 0.2 0.1 营运能力营运能力总资产周转率0.3 0.3 0.2 0.4 0.4 应收账款周转率19.1 21.3 21.3 21.3 21.3 应付账款周转率8.0 10.1 10.1 10.1 10.1 估值比率估值比率P/E-84.0

37、-80.0-10.0 32.6 12.5 P/B3.7 4.0 4.2 3.8 2.9 EV/EBITDA51.4 71.4-16.9 21.4 11.2 财务报表预测与估值数据汇总财务报表预测与估值数据汇总资料来源：聚源、华金证券研究所吉祥航空（吉祥航空（603885 603885）股价（）股价（2023-03-312023-03-31）：）：17.9817.98元元 投资评级：买入投资评级：买入-A-A请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 33华金证券研究所华金证券研究所交运交运团队简介团队简介 凌军，华金证券交通运输首席分析师，2023年3月入职华金证券研究所。曾先后在平安证券、国泰君安

38、任职交通运输高级分析师。16年证券投资分析从业经验，4年交通运输卖方研究经验，3年交通运输买方研究经验。2008、2009、2015年先后获得交通运输新财富分析师（团队）前三名；于2008、2009年获得卖方分析师水晶球奖第四名和第三名。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 34评级说明评级说明公司评级体系公司评级体系收益评级：买入 未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持 未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性 未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持 未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出 未来6个月的投

39、资收益率落后沪深300指数15%以上。风险评级：A 正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B 较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 35法律声明法律声明分析师声明分析师声明凌军声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准

40、，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 36法律声明法律声明免责声明：免责声明：。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本

41、公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司

42、提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 37法律声明法律声明风险提示风险提示:报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。华金证券股份有限公司办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话： 网址：