1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 茂莱光学茂莱光学(688502)(688502)光学光电子光学光电子/电子电子 Table_Date 发布时间：发布时间：2023-04-11 Table_Invest 增持增持 首次 覆盖 Table_Market 股票数据 2023/04/11 6 个月目标价（元）收盘价（元）242.37 12 个月股价区间（元）187.29254.20 总市值（百万元）12,797.14 总股本（百万股）53 A 股（百万股）53 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）2 Table_

2、PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益 23%相对收益 19%Table_Report 相关报告 福光股份（688010.SH）：特种&天文观测镜头积累深厚，发力高端光学制造-20230403 炬光科技（688167.SH）：精雕光学上游，激光赋能万物，做“纵光者”-20230330 腾景科技（688195.SH）：业绩稳健增长，“小巨人”新兴领域未来可期-20221020 Table_Author 证券分析师：李玖证券分析师：李玖 执业证书编号：S0550522030001 证券分析师：武证券分析师：武芃芃睿睿

3、 执业证书编号：S0550522110001 研究助理：孟爽研究助理：孟爽 执业证书编号：S0550122070002 Table_Title 证券研究报告/公司动态报告 精密光学耕耘多年，精密光学耕耘多年，突破向上突破向上多领域多领域厚积薄发厚积薄发 报报告摘要：告摘要：Table_Summary 精密光学精密光学器件器件积累多年，积累多年，IPO 募投助力持续增长。募投助力持续增长。茂莱光学专注于精密光学器件、光学镜头和光学系统的研产销，提供“光、机、电、算”一体化的解决方案。目前公司拥有覆盖紫外到红外谱段的光学设计能力，高精度光学器件制

4、造能力，光学镜头及系统的多变量主动装调能力，以及光学系统的垂直集成能力。公司产品应用领域较为广泛，包括半导体设备、生命科学及医疗、航空航天、生物识别、AR/VR 检测设备、无人驾驶等。IPO 募投助力高端精密光学产品生产与研发项目，开发新产品与新技术，扩充优质产能，增强公司核心竞争力。半导体：助力光刻机国产化，检测设备业务有望持续成长。半导体：助力光刻机国产化，检测设备业务有望持续成长。公司的精密光学产品应用于国际龙头企业 KLA、Camtek 的半导体检测设备中。2021 年公司在全球半导体领域工业级精密光学市场的占有率为 3%。茂莱光学的精密光学器件已经成功应用于 SMEE，为其光刻机光学

5、系统提供用于匀光、中继照明模块的光学器件、投影物镜，以及用于工件台位移测量系统的棱镜组件。美国多次施压盟国限制光刻机对中国的出口，我国对于光刻机国产化的诉求强烈。光学器件的自主可控作为关键一环，茂莱光学在精密光学方面有望持续突破，助力上海微光刻机事业的发展突破。生命科学业务成长空间广阔，其他光学未来可期。生命科学生命科学业务成长空间广阔，其他光学未来可期。生命科学：主要用于基因测序仪、口内扫描仪等。公司供货 Align 口内扫描仪的光学器件及组件，光学基因测序仪领域的主要客户是华大智造，为其提供高通量光机引擎，公司产品具有成像宽阔度高，成像效果清晰的优势，凭借优质的产品质量，生命科学业务有望实

6、现高速成长。航空航天：航空航天：公司与 508 所合作超过 10 年，提供的光学器件和镜头应用于卫星等，同时公司在国产大飞机的 HUD 亦有所布局，助力国家重大科技事业发展。AR/VR：光学测试模组及光学检测设备主要客户包括 Microsoft、Facebook，随着 AR/VR 需求的快速增长，公司的AR/VR 检测设备业务有望充分受益。首次覆盖，给予“增持”评级。首次覆盖，给予“增持”评级。公司深耕于光学领域，能够快速满足客户定制化、差异化的开发需求，预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 5.30、6.37、9.34 亿元，当前市值对应 PS 分别为 24、20 和 14 倍。风

7、险提示：风险提示：下游需求、新品研发进展不及预期，市场竞争加剧的风险 Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 331 439 530 637 934(+/-)%34.61%32.36%20.85%20.10%46.65%归属母公司归属母公司净利润净利润 47 59 81 104 146(+/-)%13.35%25.07%36.62%28.73%40.93%每股收益（元）每股收益（元）1.19 1.49 1.53 1.97 2.77 市盈率市盈率 0.00 0.00 158.72 123.30 8

8、7.49 市净率市净率 0.00 0.00 10.19 9.41 8.50 净资产收益率净资产收益率(%)16.15%17.54%6.42%7.63%9.71%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.29%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)36 40 53 53 53-10%0%10%20%30%40%2023/32023/4茂莱光学沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 目目 录录 1.扎根精密光学器件，加大研发投入构筑护城河扎根精密光学器件，加大研发投入构筑护城河.4 1.1.精密光学积累深

9、厚，产品品类不断扩充.4 1.2.营收稳健增长，研发投入构建竞争优势.7 2.半导体：助力光刻机国产化，检测设备业务有望持续成长半导体：助力光刻机国产化，检测设备业务有望持续成长.10 3.生命科学业务空间广阔，其他光学未来可期生命科学业务空间广阔，其他光学未来可期.13 4.产业升产业升级带来高端光学新需求，向上突破打开成长空间级带来高端光学新需求，向上突破打开成长空间.16 5.盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议.16 5.1.盈利预测.16 5.2.投资建议.16 6.风险提示风险提示.18 图表目录图表目录 图图 1：公司精密光学器件产品：公司精密光学器件产品.4 图图 2：公司精密

10、光学镜头产品：公司精密光学镜头产品.5 图图 3：公司精密光学系统产品：公司精密光学系统产品.5 图图 4：茂莱光学发展历程：茂莱光学发展历程.6 图图 5：公司股权结构（截至：公司股权结构（截至 2023 年年 2 月月 1 日）日）.6 图图 6：公司近年营收：公司近年营收.7 图图 7：公司近年归母净利润：公司近年归母净利润.7 图图 8：公司近年毛利率和净利率：公司近年毛利率和净利率.7 图图 9：主营业务毛利率：主营业务毛利率.7 图图 10：下游应用的营收占比：下游应用的营收占比.8 图图 11：近年各地区营收占比：近年各地区营收占比.8 图图 12：近年期间费用率情况：近年期间费

11、用率情况.8 图图 13：近年研发费用：近年研发费用.8 图图 14：光学器件、光学镜头、光学系：光学器件、光学镜头、光学系统销售量及单价统销售量及单价.9 图图 15：光刻机光学系统原理图：光刻机光学系统原理图.10 图图 16：光刻机原理图：光刻机原理图.10 图图 17：2022 年前三大光刻机厂商出货量（台）年前三大光刻机厂商出货量（台）.10 图图 18：上海微：上海微 600 系列光刻机主要参数系列光刻机主要参数.10 图图 19：全球和中国检测与量测设备市场规模：全球和中国检测与量测设备市场规模.11 图图 20：2020 年全球半导体检测和量测设备市场格局年全球半导体检测和量测

12、设备市场格局.11 图图 21：公司半导体业务营收：公司半导体业务营收.12 图图 22：半导体业务部分客户合作情况：半导体业务部分客户合作情况.12 图图 23：精密光学器件与：精密光学器件与 Jenoptik 参数对比参数对比.12 PWhVhUOXgUkZmPmPmO8O9RbRmOnNtRoNeRpPrNjMqRnPbRnMrRvPnQvMvPmMvM 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 24：口腔扫描仪的光学系统示意图：口腔扫描仪的光学系统示意图.13 图图 25：中国基因测序市场规模及增速：中国基因测序市场规

13、模及增速.13 图图 26：公司生命科学业务营收：公司生命科学业务营收.14 图图 27：生命科学业务部：生命科学业务部分客户合作情况分客户合作情况.14 图图 28：全球航空航天领域工业级精密光学市场规模（亿元）：全球航空航天领域工业级精密光学市场规模（亿元）.15 图图 29：AR/VR 产品检测工业级精密光学市场规模产品检测工业级精密光学市场规模(亿元亿元).15 图图 30：部分客户合作情况：部分客户合作情况.15 表表 1：IPO 募集资金计划投资项目（单位：万元）募集资金计划投资项目（单位：万元）.6 表表 2：公司分业务收入预测（百万元）：公司分业务收入预测（百万元）.16 表表

14、 3：可比公司：可比公司 PS 估值（截至估值（截至 2023/4/10 收盘股价）收盘股价）.17 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 1.扎根精密光学器件，加大研发投入构筑护城河扎根精密光学器件，加大研发投入构筑护城河 1.1.精密光学积累深厚，产品品类不断扩充 精密光学精密光学设计制造积累深厚设计制造积累深厚，下游应用广泛下游应用广泛。茂莱光学专注于精密光学器件、光学镜头和光学系统的研发、设计、制造及销售，能够提供“光、机、电、算”一体化的解决方案。目前公司拥有覆盖紫外到红外谱段的光学设计能力，高精度光学器件制造能力，光

15、学镜头及系统的多变量主动装调能力，以及光学系统的垂直集成能力。公司产品应用领域较为广泛，包括半导体设备、生命科学及医疗、航空航天、生物识别、AR/VR 检测设备、无人驾驶等。公司主要产品包括光学器件、光学镜头和光学系统三大类：1）光学器件：光学器件：透镜、棱镜和平镜，具有高面型、高光洁度、高性能镀膜指标的特点，应用于国产光刻机、高分卫星、探月工程、民航飞机等领域。图图 1：公司精密光学器件产品：公司精密光学器件产品 数据来源：招股说明书，东北证券 2）光学镜头：光学镜头：显微物镜、机器视觉镜头、成像镜头和监测镜头系列产品，具有高精度、高分辨率、成像质量优质的技术特点。其应用领域包括半导体检测设

16、备、基因测序显微设备和 3D 扫描、光电传感、航天监测及激光雷达等。产品名称产品名称产品图示产品图示产品介绍产品介绍应用领域应用领域半导体DUV光学透镜选用高纯度石英、CaF2材料，经由高质量抛光、半导体紫外光谱段镀膜后可实现高面型与表面光洁度，口径在100mm-300mm，达到深紫外波段要求光刻机光学系统照明、曝光模块飞机抬头显示系统光学器件包含离轴透镜、离轴非球面透镜、自由曲面透镜，实现形状不规则、轻量化设计，涂漆厚度达到微米级别，产品表面处理可满足航空级抗冲击要求飞机的抬头显示系统（HUD）窄带多光谱滤光片可将多个谱段滤光区域集成于同一片基底材料上，产品平均透过率达92%“资源系列”、“

17、高分系列”、“海洋系列”等航天卫星的探测器相机镜头荧光滤光片包含激发滤光片、发射滤光片和二向色镜，特点是对干扰光的隔离度好，自发荧光小PCR分析仪、基因测序仪、荧光免疫分析仪、荧光显微镜等生物分析和检测仪器相位延迟窗口PCR分析仪、基因测序仪、荧光免疫分析仪、荧光显微镜等生物分析和检测仪器于口腔扫描仪器中的光学扫描头高精度干涉组合镜改善光学系统像质，减少光能损失，增加成像清晰度，保护刻度面卫星光学系统中光信息采集和转换的重要光学部件光线折返异形棱镜以特定角度转折光线口腔扫描仪器中的光学扫描头产品类别产品类别精密光学器件透镜平片棱镜 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/

18、21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 2：公司精密光学镜头产品：公司精密光学镜头产品 数据来源：招股说明书，东北证券 3）光学系统：光学系统：半导体检测光学模组、医疗检测光学系统模组、生物识别光学模组、AR/VR 光学测试模组及光学检测设备等。下游客户包括 Camtek、KLA 等半导体检测设备商，华大制造、Bio-Rad、Antylia Scientific、Facebook、Microsoft 等。图图 3：公司精密光学系统产品：公司精密光学系统产品 数据来源：招股说明书，东北证券 专注精密光学专注精密光学产研产研，品类不断扩充。，品类不断扩充。1999-2005 年，公司成立初

19、期以定制类光学器件的工艺研发和生产为主。2005-2011 年，公司进入创新发展阶段，主要产品扩大到光学器件和光学镜头，同时开始涉足光学模组业务，其中半导体业务涉足后道封装检测设备市场。2011 年至今，公司进一步布局自动驾驶的激光雷达镜头、AR/VR 的光学测量模组及设备。产品名称产品名称产品图示产品图示产品介绍产品介绍应用领域应用领域显微物镜显微物镜系列显微成像，倍率涵盖2X-30X，齐焦距离45、60、95mm，工作波长覆盖360nm1,100nm，在20X物镜系列中分辨率可达到335nm，视场1.25mm基因测序显微系统和半导体检测系统，保证测序和光刻设备的检测精度3D检测镜头实时在线

20、检测，满足在线检测紧凑化、小型化、易配置的要求。该系列镜头具备超小工作距离、大景深、大视场、大相对孔径的特点，根据使用要求，还可以内置分光棱镜、偏振器件等半导体和3D扫描传感器中，锡焊膏检测、自动光学检测（AOI）、坐标检测（CMM）系统的重要光学组件工业扫描物镜能满足极大视场的拍摄场景需要，还能满足宽光谱工作范围。在此基础上，还可实现柔性配置高感光度、光谱切换筛选、超短工作距离、多工作距离可调等多种功能。工业扫描识别、分筛、防护等，应用于光电传感器和光电保护装置上航天星敏/监测相机镜头在复杂的外太空环境下实现多光谱成像，结构设计轻量化，具有宽光谱、大视场、高分辨率、成像质量好的特点。星敏追踪

21、及卫星监测，是星相机的关键成像系统无人驾驶激光雷达镜头识别周围环境，获得环境的深度信息。该产品通光口径大，无热化设计，耐候性强，可满足高低温、振动、冲击等行业试验标准。汽车自动驾驶的激光雷达系统中紫外镜头I-line谱段（365nm）使用的紫外高端镜头，具有分辨率高、数值孔径值大的特点，可以对紫外光学系统的色差进行校正晶圆缺陷检测，是保证半导体检测系统像质的重要组件X射线镜头品由13组透镜组成，其中包含3组胶合器件，工艺复杂，具备精度高、成像质量好、分辨率高的特点通过X射线图像增强器的CsI屏幕将图像转换到大尺寸CCD 上，从而进行疾病诊断精密光学镜头机器视觉镜头成像镜头监测镜头产品类别产品类

22、别产品名称产品名称产品图示产品图示产品介绍产品介绍应用领域应用领域眼科扫频OCT 光学模组通过不同的透镜阵列实现最大广角拍摄眼底的血流信号，获得高分辨率的横断层图像，呈现大范围的眼底信息供医生判断于医院眼科检查中的光学相干断层扫描（OCT），可提高检查效率，降低漏诊概率，实现眼科疾病多病种诊断AR/VR 光学测试模组AR/VR 光学测试模组AR/VR 光学测试整机设备的核心组成部分，可获取被测产品的图像和光学性能，模拟人眼的大小、位置和视野AR/VR近眼显示器的测量，适用于AR/MR/VR的设备检测，在研发和生产阶段对AR/VR可穿戴设备进行表征和质量控制AR/VR 光学检测设备AR/VR 光

23、学检测设备为 AR/VR 可穿戴设备的研发/生产各阶段提供多功能/可自动化的一站式测试用于 AR/VR 可穿戴虚拟现实设备性能测试海关身份认证以及大型企业安防管理身份认证等场景，配合软件系统可快速捕获生物特征，精准地做出身份判断医疗检测光学系统光学系统生物识别产品类别产品类别基因测序光机引擎PCR基因扩增光学模组生物识别仪的硬件部分，主要功能为通过对获取的身份信息、生物信息进行识别与匹配，进行个人身份的鉴定，具体包括虹膜扫描仪模组、护照扫描仪模组、指纹掌纹扫描仪模组等产品全基因组测序、超深度外显子组测序、表观基因组测序、转录组测序和肿瘤Panel等测序项目核酸检测设备，实现实时、准确、无污染的

24、自动化检测半导体检测光学模组用于半导体装备晶圆缺陷检测系统中，可提升有效视场范围，提高检测速度生物识别模组为探索目标对象基因序列，实现筛选特征片段、针对性治疗/识别特征基因片段等生物学研究及应用通过对荧光信号的检测来监测整个 PCR 的扩增过程，以获得实时在线描述的 PCR 过程动力学曲线半导体检测具备视场范围广、测试分辨率高的特点，通过模块化的设计，帮助客户降低整个测试系统的成本和维护频率，且大幅减少了维护时间，同时使检测仪器对微小缺陷的控制能够达到较高的水平 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 4：茂莱光学发展历程：

25、茂莱光学发展历程 数据来源：招股说明书，东北证券 股权结构明晰，管理股权结构明晰，管理决策决策效率有所保证。效率有所保证。截至 2023 年 2 月 1 日，董事长范浩先生与总经理范一先生直接持有公司 9.09%股份，通过茂莱投资间接持有公司 55.51%的股份，兄弟两人合计持有 64.60%的股份，为公司实际控制人。公司股权结构明晰，管理层决策能够快速执行，日常经营管理的效率有所保证。图图 5：公司股权结构（截至：公司股权结构（截至 2023 年年 2 月月 1 日）日）数据来源：招股说明书，东北证券 IPO 募资募资助力助力产研迈向更高端产研迈向更高端。公司 IPO 募投项目为高端精密光学

26、产品生产与研发项目。其中高端精密光学产品生产项目计划投资 2.25 亿元，通过引进先进生产设备、检测设备及其他辅助设备，实现产能扩充。高端精密光学研发项目计划投资 0.79 亿元，用于开发新产品与新技术，改善研发环境，确保公司核心竞争力。表表 1：IPO 募集资金计划投资项目（单位：万元）募集资金计划投资项目（单位：万元）项目名称项目名称 计划投资总额计划投资总额 拟投入募集资拟投入募集资 金金额金金额 高端精密光学产品生产项目 22,500.16 22,500.16 高端精密光学产品研发项目 7,855.90 7,855.90 补充流动资金 9,643.94 9,643.94 数据来源：招股

27、说明书，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 1.2.营收稳健增长，研发投入构建竞争优势 下游下游新兴新兴需求向好，营收稳步提升。需求向好，营收稳步提升。近年来，公司的营收整体保持增长态势。2022年公司实现营业收入 4.39 亿元，同比增长 32.26%；实现归母净利润 0.59 亿元，同比增长 24.60%。公司营收实现较快增长，主要原因系生命科学、半导体设备、AR/VR检测设备、生物识别等下游市场需求提升，成熟客户及新开拓客户的采购需求增加。图图 6：公司近年营收公司近年营收 图图 7：公司近年归母净利润公司近年

28、归母净利润 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 产品产品高端，高端，毛利率毛利率高位波动高位波动。公司近年来的毛利率维持在 50%左右，净利率维持在15%左右。2021 年毛利率同比下滑 6.09pcts，主要原因系原材料价格上升及产品结构变化。2022 年毛利率同比下滑 3.35pcts，主要原因系产品结构变化。各主营业务的毛利率较为接近，公司产品均为定制化产品，受客户需求差异、产品差异影响较大，因此各年度有所波动。图图 8：公司近年毛利率公司近年毛利率和和净利率净利率 图图 9：主营：主营业务毛利率业务毛利率 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证

29、券 生命科学生命科学&半导体贡献主要营收半导体贡献主要营收，境外营收占比较高，境外营收占比较高。应用领域方面，公司产品主要应用于生命科学和半导体领域，2022H1 两者的营收占比分比为 36%和 28%。2022H1 境外营收占比 80%，境外收入占比较高。通过多年的海外市场拓展，公司客户遍布世界主要发达国家，与各地区客户建立稳定的业务关系。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05003003504004505002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022营业收入（百万元）YoY-2

30、0%0%20%40%60%80%100%120%140%160%00702013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022归母净利润（百万元）YoY0%10%20%30%40%50%60%70%2000022毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20022H1光学器件光学镜头光学系统服务 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 10：下游

31、应用的营收：下游应用的营收占比占比 图图 11：近年各地区营收占比近年各地区营收占比 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 优秀团队高效协同优秀团队高效协同，研发功底助力定制化业务研发功底助力定制化业务。2022 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.51%/17.69%/12.40%/-1.35%。研发费用逐年增长的主要原因系公司持续构建优秀的研发团队，加大研发投入以满足客户定制化需求。截至 2022H1，公司及子公司共拥有 125 项境内外授权专利，相关专利成果的转化应用有望为公司发展提供有效支撑。图图 12：近年期间费用率情况近年期间费用率情况 图图 13：

32、近年研发费用近年研发费用 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 细分产品规格各异，售价差别较大。细分产品规格各异，售价差别较大。公司产品价格波动大，主要原因是各大类产品下的细分产品规格多样，精度要求、关键技术差异较大。光学器件光学器件：2021 年销售单价增幅较大的原因系 ALIGN 的 3D 牙科扫描系统的高单价光学器件收入占比上升，同时部分生物识别的极低单价光学器件销量下降。光学镜头光学镜头：2020、2021 年售价提升原因系Camtek等客户用于半导体封装检测设备的高单价显微物镜收入占比上升。2022H1 售价提升的原因系航空航天业务的成像镜头，单价接近万元，其收

33、入占比提升。光学系统光学系统：2020 年售价提升的原因系高单价的 AR/VR 光学测试模组产品收入占比提升。2022H1 售价下滑原因系一款售价千元内的生物识别模组进入批量生产销售阶段。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022H1生命科学半导体AR/VR检测生物识别航空航天无人驾驶其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022H1中国大陆其他地区-5%0%5%10%15%20%2002020212022销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率0%10%20%

34、30%40%50%60%70%002002020212022研发费用（百万元）YoY 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 14：光学器件光学器件、光学光学镜头、镜头、光学光学系统系统销售量及单价销售量及单价 数据来源：招股说明书，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 2.半导体半导体：助力光刻机国产化，：助力光刻机国产化，检测设备检测设备业务有望持续成长业务有望持续成长 光刻机核心部件，镜光刻机核心部

35、件，镜片片精度要求严苛。精度要求严苛。镜头作为光刻机最核心的部件，其光学零件精度控制在纳米级别。镜片制造的难度在于材料合成、高精度加工以及量测装配工艺。镜片材料的合成需要高透过率的材料，玻璃熔炼的工艺难度在于降应力、提纯度、去气泡条纹等。其次，超高面型精度镜片的加工中，部分非球面镜片口径超过300mm，DUV 镜头中的综合 RMS Wavefront Error 需要达到 1/20 波长以下。在量测与装配工艺中，镜片的定心安装对工艺和量测设备要求较高。图图 15：光刻机光学系统原理图光刻机光学系统原理图 图图 16：光刻机原理图光刻机原理图 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：芯语，东北证

36、券 ASML 独占鳌头，独占鳌头，SMEE 逐步发力。逐步发力。ASML、Canon 和 Nikon 三家公司垄断全球半导体前道光刻机市场。其中 ASML 垄断 EUV 极紫光刻机市场，2022 年全球 EUV光刻机出货量为 40 台，由 ASML 独占。Canon 和 Nikon 主攻中低端市场，包括封装光刻机、LED 光刻机以及面板光刻机。我国上海微在全球前道 IC 制造领域逐步发力，其 600 系列光刻机能够满足 IC 前道制造 90nm、110nm 和 280nm 光刻工艺需求，能够用于 8/12 英寸晶圆产线的大规模工业生产。图图 17：2022 年前三大光刻机厂商出货量（台）年前三

37、大光刻机厂商出货量（台）图图 18：上海微上海微 600 系列光刻机系列光刻机主要主要参数参数 数据来源：萨科微半导体，东北证券 数据来源：上海微官网，东北证券 408450800ASMLCanonNikonEUVArFiArFKrFi-iine型号型号SSA600/20SSC600/10SSB600/10分辨率90nm110nm280nm曝光光源ArF excimer laser KrF excimer laser i-line mercury lamp镜头倍率硅片尺寸1:4200mm或300mm 请务必阅读正文后的声明及说明

38、请务必阅读正文后的声明及说明 11/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 检测与量测设备：国外高度垄断，国产化率较低。检测与量测设备：国外高度垄断，国产化率较低。前道制程和先进封装的质量控制，根据工艺可分为检测和量测两大环节。检测是在晶圆表面或电路结构中，把控是否有异质情况。量测是对晶圆电路上的结构尺寸和材料特性做出量化描述。光学检测技术是晶圆的非接触检测模式，其具有对晶圆本身的破坏性极小的优势，能够快速、批量检测。我国检测与量测设备 2022 年市场规模约为 200 亿人民币，占据全球市场规模的约 29%。全球半导体检测和量测设备市场呈现国外高度垄断的格局，其中科磊占据全球规模的约 51

39、%，CR5 占比超过 80%。图图 19：全球和中国检测与量全球和中国检测与量测设备市场规模测设备市场规模 图图 20：2020 年全球半导体检测和量测设备市场格局年全球半导体检测和量测设备市场格局 数据来源：立鼎产业研究院，东北证券 数据来源：VLSI Research、QY Research，东北证券 助力光刻机国产化，进入国际半导体检测设备助力光刻机国产化，进入国际半导体检测设备头部头部客户。客户。公司的精密光学产品应用于国际龙头企业 KLA、Camtek 的半导体检测设备中，2022H1 公司半导体检测营收为 5326 万元。2021 年公司在全球半导体领域工业级精密光学市场的占有率为

40、 3%。茂莱光学的精密光学器件已经成功应用于 SMEE，为其光刻机光学系统提供用于匀光、中继照明模块的光学器件、投影物镜，以及用于工件台位移测量系统的棱镜组件。2021H1 公司光刻机领域营收为 466 万元。美国多次施压盟国限制光刻机对中国的出口，我国对于光刻机国产化的诉求强烈。光学器件的自主可控作为关键一环，茂莱光学在精密光学方面有望持续突破，助力上海微光刻机的研发突破。020406080002020212022E全球（亿美元）中国（亿美元）51%12%9%6%6%5%3%2%8%科磊应用材料日立雷泰光电创新科技阿斯麦新星测量仪器康特科技其他 请

41、务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 21：公司：公司半导体业务营收半导体业务营收 数据来源：招股说明书，东北证券 图图 22：半导体业务部分客户合作情况半导体业务部分客户合作情况 图图 23：精密光学器件与精密光学器件与 Jenoptik 参数对比参数对比 数据来源：茂莱光学审核问询函，东北证券 数据来源：招股说明书，东北证券 25.3540.2680.5253.265.514.498.064.660070809020212022H1半导体检测营收（百万元）光刻机营收（百万元）

42、合作客户合作客户合作内容合作内容Camtek2015年开始合作，为其提供显微物镜和光学测量光机，应用在其缺陷检测设备。CYBEROPTICS合作时间超过10年，主要提供透镜、胶合透镜、平片等，应用在3D光学测量设备。KLA2017年开始合作，为其提供光学器件和光学系统，主要应用在其缺陷检测设备中。技术类别技术类别技术指标技术指标Jenoptik发行人发行人对比情况对比情况面形精度PV0.5m，局部误差0.1mPV0.3m，局部误差0.1m优于境外可比公司跳动误差一致表面光洁度10月5日10月20日弱于境外可比公司紫外减反膜一致窄带滤光片最小带宽11nm10nm，可镀制双峰窄带滤光片优于境外可比

43、公司R0.1%193nm非球面加工光学镀膜加工直径5-250mm一致（TIR）4m 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 3.生命科学业务空间广阔，其他光学未来可期生命科学业务空间广阔，其他光学未来可期 基因测序仪基因测序仪&口腔扫描仪市场空间广阔。口腔扫描仪市场空间广阔。口内扫描仪通过小型探入式光学扫描头，在患者口腔内获取表面三维形貌及彩色纹理信息。目前口内扫描仪市场主要为Sirina、3Shape、Align iTero、Caresteam 等品牌占据。根据 Brand Essence，预计 2025年全球 3D 牙科扫描

44、仪市场规模将达到 15.94 亿美元，2019-2025 年的 CAGR 为11.50%。基因测序仪是用于测定 DNA 片段的碱基顺序、种类和定量的仪器，高通量基因测序仪的主要量产厂商为美国的 Illumina、Thermo Fisher Scientific 和我国的华大智造。根据 Brand Essence，2023 年全球基因测序市场规模将达到 244 亿美元；根据研观天下，预计 2022 年我国基因测序市场规模达到 249 亿元，同比增长达到24%。图图 24：口腔扫描仪的光学系统示意图口腔扫描仪的光学系统示意图 图图 25：中国基因测序市场规模及增速中国基因测序市场规模及增速 数据来

45、源：苏州智能制造，东北证券 数据来源：研观天下，东北证券 生命科学业务市场份额较低，成长空间广阔。生命科学业务市场份额较低，成长空间广阔。生命科学业务中，茂莱光学的精密光学产品主要用于口内扫描仪、基因测序仪等。2022H1 公司在口腔扫描、基因测序的营收分别为 4409 万元、1396 万元。2021 年公司在全球生命科学领域工业级精密光学市场的占比为 3.8%。公司供货 Align 口内扫描仪的光学器件及组件，在行业增长助力下，同时有望提升在 Align 的份额，实现业绩增长。茂莱光学基因测序仪领域的主要客户是华大智造，为其提供高通量光机引擎，公司产品具有成像宽阔度高，成像效果清晰的优势，凭

46、借优质的产品质量，基因测序仪业务有望实现高速成长。0%10%20%30%40%50%60%70%05003002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E市场规模（亿元）YoY 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 26：公司：公司生命科学生命科学业务营收业务营收 数据来源：招股说明书，东北证券 图图 27：生命科学业务部分客户合作情况生命科学业务部分客户合作情况 数据来源：茂莱光学审核问询函，东北证券 航空航天：国产大飞机产业逐步发展，带动精

47、密光学产业链。航空航天：国产大飞机产业逐步发展，带动精密光学产业链。2021 年全球航空航天工业精密光学的市场规模为 9 亿元，预计 2026 年达到 13.8 亿元。公司与 508 所合作超过 10 年，提供的光学器件和镜头应用于卫星等，同时公司在国产大飞机的 HUD亦有所布局，助力国家重大科技事业发展。AR/VR：需求：需求较强拉动下，较强拉动下，检测设备业务有望迅速成长。检测设备业务有望迅速成长。公司的 AR/VR 光学测试模组及光学检测设备主要用于光学性能测试，主要客户包括 Microsoft、Facebook。2021 年公司在全球 AR/VR 工业级精密光学市场的占比约为 3%。随

48、着 AR/VR 需求的快速增长，公司的 AR/VR 检测设备业务有望充分受益。32.3823.1167.3944.0925.7412.1819.9913.9616.2922.0328.0116.80020406080022H1口腔扫描（百万元）基因测序（百万元）其他（百万元）合作客户合作客户合作内容合作内容ALIGN2013年开始合作，主要为其牙科医疗设备提供光学部件。华大智造2014年开始合作，主要为其基因测序仪提供光机引擎。COLE-PARMER2014年开始合作，为其产品PCR 仪提供光学引擎。Cross Match Technologies合

49、作时间超过10年，主要提供光学镜头、光学系统等产品，用在其生物识别设备。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 图图 28：全球航空航天领域工业级精密光学市场规模全球航空航天领域工业级精密光学市场规模（亿元（亿元）图图 29：AR/VR 产品检测工业级精密光学市场规模产品检测工业级精密光学市场规模(亿元亿元)数据来源：弗若斯特沙利文，东北证券 数据来源：弗若斯特沙利文，东北证券 图图 30：部分客户合作情况部分客户合作情况 数据来源：茂莱光学审核问询函，东北证券 0246812026E全球航空航天领域工业级

50、精密光学市场规模（亿元）CAGR=8.9%0522026EAR/VR产品检测工业级精密光学市场规模(亿元)CAGR=21.9%业务业务合作客户合作客户合作内容合作内容Facebook2019年开始合作，主要提供光学系统。Microsoft2016年接触，2017年开始合作。航空航天508所合作超过10年，主要提供光学器件和镜头，产品主要应用在卫星。激光雷达Waymo（谷歌母公司Alphabet 旗下自动驾驶平台）2018年接触，2019年开始合作，主要提供透镜、平片和镜头等。AR/VR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/21 茂莱光学茂莱光学

51、/公司动态公司动态 4.产业升级带来高端光学新需求，产业升级带来高端光学新需求，向上突破打开成长空间向上突破打开成长空间 精密光学由于定制化开发设计复杂，加工制造难度大，常年被发达国家所垄断。现今随着我们半导体、航空航天、生物医疗等产业崛起，对精密光学需求增加，为产业带来新的发展机遇。茂莱光学历经多年产研积累，具备众多各行业国际一流企业合作经验，有望不断携手国内外客户，突破光刻机等尖端产品技术壁垒，打开新成长空间。5.盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 5.1.盈利预测 公司拥有覆盖光学设计、光学器件制造、光学装调、光学系统集成的全面技术能力，凭借在光学领域研发设计和制造的深厚积累，公司能够

52、快速满足客户定制化、差异化的开发需求。公司深耕于光学领域，为核心客户提供全程研发支持，积累一批长期合作、稳定优质的客户群体，为进一步开拓市场份额奠定坚实基础。预计公司2023-2025 年营业收入分别为 5.30、6.37、9.34 亿元，对应增速分别为 21%、20%、47%。表表 2：公司分业务收入预测（百万元）：公司分业务收入预测（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 总营业收入总营业收入 331 439 530 637 934 YoY 35%32%21%20%47%毛利率毛利率 52.87%49.52%51.14%52.97%53.27%半导体半导体 89

53、 120 159 207 325 YoY 98%35%33%30%57%生命科学生命科学 115 150 180 218 338 YoY 101%30%20%21%55%其他其他 127 169 191 212 272 YoY-12%33%13%11%28%数据来源：Wind，东北证券 5.2.投资建议 蓝特光学、腾景科技、福晶科技、福光股份的主营业务为光学器件和其他光学产品，与公司业务具备一定可比性，选为可比公司。茂莱光学具备较强的技术实力，在最尖端的光刻机领域营收规模近千万，且公司具备较高经营水平，在众多领域与国际巨头保持长期合作关系，与一流企业分享各行业成长红利，故可以给予较高估值水平。

54、预计公司 2023、2024 年营业收入分别为 5.30、6.37、9.34 亿元，当前市值对应PS 分别为 24、20 和 14 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 表表 3：可比公司：可比公司相对相对估值（估值（截至截至 2023/4/11 收盘收盘股价）股价）市值市值（亿元）（亿元）营业收入（亿元）营业收入（亿元）PS 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PE 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 688195.SH 腾景科技 3

55、9.65 5.12 7.23 8 5 0.91 1.31 44 30 688127.SH 蓝特光学 84.97 8.12 11.88 10 7 2.13 3.32 40 26 002222.SZ 福晶科技 119.23 9.80 12.04 12 10 2.73 3.38 44 35 688010.SH 福光股份 39.96 10.01 12.25 4 3 0.48 0.73 84 55 可比公司平均可比公司平均-9 6-53 36 688502.SH 茂莱光学 134.22 5.3 6.37 24 20 0.81 1.04 158 123 数据来源：Wind，东北证券（注：除茂莱光学，盈利预

56、测来自 Wind 一致预期）请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 6.风险提示风险提示 1）下游需求不及预期 2）市场竞争加剧的风险 3）新品研发进展不及预期 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 附表：财务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 82 775 807

57、668 净利润净利润 59 81 104 146 交易性金融资产 13 13 13 13 资产减值准备 13 0 0 0 应收款项 70 103 90 204 折旧及摊销 32 11 33 66 存货 124 179 155 344 公允价值变动损失 0 0 0 0 其他流动资产 18 23 22 34 财务费用-4 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 307 1,093 1,087 1,262 投资损失 3 3 4 4 可供出售金融资产 运营资本变动-28-62 37-196 长期投资净额 0 0 0 0 其他 0 0 0 0 固定资产 137 245 329 391 经营活动经营活动净净

58、现金流现金流量量 75 33 177 20 无形资产 24 24 12 6 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-101-152-148-161 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-3 812 2 2 非非流动资产合计流动资产合计 277 415 527 618 企业自由现金流企业自由现金流 12-117 33-138 资产总计资产总计 584 1,509 1,614 1,880 短期借款 25 26 28 30 应付款项 65 83 77 165 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标

59、一年内到期的非流动负债 23 23 23 23 每股收益（元）1.49 1.53 1.97 2.77 流动负债合计流动负债合计 160 193 194 314 每股净资产（元）9.19 23.79 25.75 28.52 长期借款 45 45 45 45 每股经营性现金流量（元）1.90 0.63 3.36 0.37 其他长期负债 15 15 15 15 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 60 60 60 60 营业收入增长率 32.4%20.8%20.1%46.7%负债合计负债合计 220 253 254 374 净利润增长率 25.1%36.6%28.7%40.9%归属于母公

60、司股东权益合计 364 1,256 1,360 1,506 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 49.5%51.1%53.0%53.3%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 584 1,509 1,614 1,880 净利润率 13.5%15.2%16.3%15.7%运营效率指标运营效率指标 利润表（百万元）利润表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 46.90 54.11 50.51 52.31 营业收入营业收入 439 530 637 934 存货周转天数 191.49 210.72 201.10 205.91 营业成本 2

61、21 259 299 436 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 3 5 5 7 资产负债率 37.7%16.8%15.7%19.9%资产减值损失-11 0 0 0 流动比率 1.92 5.67 5.61 4.01 销售费用 20 24 28 44 速动比率 1.04 4.64 4.70 2.84 管理费用 78 94 112 167 费用率指标费用率指标 财务费用-6 0 0 0 销售费用率 4.5%4.5%4.5%4.7%公允价值变动净收益 0 0 0 0 管理费用率 17.7%17.7%17.7%17.9%投资净收益-3-3-4-4 财务费用率-1.4%0.0%0.0%0.0%营业

62、利润营业利润 64 87 112 158 分红指标分红指标 营业外收支净额 0 0 0 0 股息收益率 0.3%0.0%0.0%0.0%利润总额利润总额 64 87 112 158 估值指标估值指标 所得税 5 6 8 11 P/E（倍）0.00 158.72 123.30 87.49 净利润 59 81 104 146 P/B（倍）0.00 10.19 9.41 8.50 归属于母公司净归属于母公司净利润利润 59 81 104 146 P/S（倍）0.00 24.14 20.10 13.70 少数股东损益 0 0 0 0 净资产收益率 17.5%6.4%7.6%9.7%资料来源：东北证券

63、请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 研究团队研究团队简介：简介：Table_Introduction 李玖：北京大学光学博士，北京大学国家发展研究院经济学学士（双学位），电子科技大学本科，曾任华为海思高级工程师、光峰科技博士后研究员，具有三年产业经验，2019 年加入东北证券，现任电子行业首席分析师。武芃睿：英国南安普顿大学光电研究中心硕士，华中科技大学光电信息本科，武汉大学工商管理学士（双学位）。曾任华为和上海微电子光电工程师，具有三年产业经验，2020 年加入东北证券，现任电子行业高级分析师。孟爽：上海财经大学金融硕士，

64、上海财经大学信息管理与信息系统学士。2022 年加入东北证券，现任电子组研究助理。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为

65、市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文

66、后的声明及说明 21/21 茂莱光学茂莱光学/公司动态公司动态 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不

67、与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报

68、告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。Table_Sales东北证券股份有限公司东北证券股份有限公司 网址：网址：http:/ 电话：电话：95360,400-600-0686 研究所公众号：研究所公众号：dbzqyanjiusuo 地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号陆家嘴世纪金融广场 3 号楼 10 层 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630