1、 房地产企业资产类科目深入剖析 “财报视角看地产”系列之二 主要内容主要内容: : 房地产开发具有投资额大、周转时间长、实行预售制度等特 点，其生产经营较一般企业涉及对象更多，同时在开发过程中 受到相关部门的监管审批要求。虽然财务报表结构大同小异， 但由于房地产开发的经营特点，应对部分会计科目重点关注。 本文详细介绍了房地产企业财报中资产类重点科目及其阅读要 点，进而从财务报表深入了解房地产企业的经营状况。 货币资金：货币资金：规模与受限制货币资金规模与受限制货币资金 房地产开发对资金需求量大、负债率高，资金的管理对房企十 分重要。由于按揭贷款保证金制度、预售资金监管法规等原 因，部分货币资金

2、的流动性将会受到一定限制。 存货：存货：规模、存货跌价准备和利息资本化规模、存货跌价准备和利息资本化 存货是房地产开发企业的核心科目，占总资产比例通常高达 50%-70%。存货跌价准备会对当期利润造成较大影响，并需要 关注其判定是否客观合理。利息资本化的处理将会调节房企当 期财务费用率和远期的毛利率情况。 投资性房地产：计量模式不同导致不可比投资性房地产：计量模式不同导致不可比 投资性房地产可采用成本计量和公允价值计量两种模式。采用 成本计量通常会大大低估了持有型物业的真实价值，采用公允 价值计量则需关注其是否真实反映物业的价值。 其他应收款：其他应收款：部分反映房企合作开发规模的大小部分反映

3、房企合作开发规模的大小 对于房地产开发企业而言，其他应收款主要包括土地及其他保 证金、应收联营/合营企业款和合作方经营往来款。其他应收 款/总资产的比值可反映房企合作开发规模，并且应剔除土地 保证金等的影响。 投资建议投资建议 行业方面，政策面依旧延续“因城施策”和“稳房价、稳地 价、稳预期”的指导方针，房地产行业将保持平稳发展态势。 房企方面，随着疫情基本得到控制，销售正稳步恢复中，并且 在货币及财政政策更为积极的情况下，房企的融资环境有望持 续改善。当前，板块估值仍处历史低位，值得重点关注，推荐 业绩确定性强的龙头房企万科 A、保利地产、金科股份、中南 建设、阳光城、招商蛇口、蓝光发展、荣

4、盛发展、华夏幸福， 以及现金流稳定的物管公司新大正等。相关受益标的有融创中 国、中国恒大、龙湖集团、旭辉集团、保利物业、招商积余 等。 风险提示风险提示 房地产调控政策的不确定性，销售不及预期。 评级及分析师信息 行业评级： 推荐 行业走势图 分析师：由子沛分析师：由子沛 邮箱： SAC NO：S05 研究助理：侯希得研究助理：侯希得 邮箱： -17% -11% -5% 1% 7% 13% 2019/052019/082019/112020/022020/05 房地产沪深300 证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2020 年 05

5、月 18 日 证券研究报告|行业深度研究报告 2 盈利预测与估值盈利预测与估值 重点公司 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 E EPS(PS(元元) ) P P/E/E 代码代码 名称名称 （元）（元） 评级评级 20201919A A 20202020E E 20202121E E 20202222E E 20201919A A 20202020E E 20202121E E 20202222E E 000002 万科 A 26.21 增持 3.44 4.15 4.95 5.83 7.6 6.3 5.3 4.5 600048 保利地产 15.46 增持 2.34 2.83 3.32

6、 3.88 6.6 5.5 4.6 4.0 000656 金科股份 8.06 买入 1.06 1.36 1.62 1.91 7.6 5.9 5.0 4.2 000961 中南建设 7.96 增持 1.12 1.93 2.43 2.8 7.1 4.1 3.3 2.8 资料来源：资料来源：WindWind，华西证券研究所，华西证券研究所 nMrOmNmPtOqRzQnPuMsOuM9P8Q9PmOoOnPrRlOoOtOlOtRrR7NrRyRxNmOqOxNoPoR 证券研究报告|行业深度研究报告 3 正文目录 1. 货币资金：规模与受限制货币资金 . 5 1.1. 货币资金的定义 . 5 1.

7、2. 货币资金的规模 . 5 1.3. 货币资金科目分析要点 . 7 2. 存货：规模、存货跌价准备和利息资本化 . 13 2.1. 存货的定义 . 13 2.2. 存货的规模 . 13 2.3. 存货科目阅读要点 . 16 3. 投资性房地产：计量模式不同导致不可比 . 23 3.1. 投资性房地产的定义 . 23 3.2. 投资性房地产的规模 . 23 3.3. 投资性房地产科目阅读要点 . 25 4. 其他应收款：部分反映房企合作开发规模的大小 . 27 4.1. 其他应收款的定义 . 27 4.2. 其他应收款的规模 . 27 4.3. 其他应收款科目阅读要点 . 29 5. 投资建议

8、 . 30 6. 风险提示 . 30 图表目录 图 1 2019 年末不同行业货币资金规模占总资产比例 . 6 图 2 2019 年部分房企货币资金规模及占总资产比例 . 6 图 3 2019 年末不同行业存货规模占总资产比例 . 14 图 4 2019 年部分房企存货规模及占总资产比例 . 14 图 5 2019 年部分重点房企存货规模及存货与销售额比值 . 16 图 6 近 10 年部分重点房企存货跌价准备余额（亿元） . 21 图 7 2019 年末不同行业投资性房地产规模占总资产比例 . 24 图 8 2019 年部分重点房企投资性房地产规模及占总资产比例 . 24 图 9 2019

9、年末不同行业其他应收款占总资产比例 . 28 图 10 2019 年部分重点房企其他应收款规模及占总资产比例 . 28 图 11 部分重点房企其他应收款账龄 1 年以内（含 1 年）余额占比 . 30 证券研究报告|行业深度研究报告 4 表 1 货币资金分类及含义 . 5 表 2 部分省市预售资金监管法规概览 . 7 表 3 房地产企业境外发债相关政策. 8 表 4 金科股份 2020 年发行公司债券（第一期）募集资金运用安排 . 9 表 5 2019 年部分重点房企货币资金明细及货币资金受限披露情况 . 10 表 6 房地产开发企业存货分类及含义 . 13 表 7 2019 年万科 A 部分

10、存货项目概况 . 15 表 8 2019 年万科 A 已完工产品明细表（节选） . 16 表 9 2019 年万科 A 在建产品明细表（节选） . 17 表 10 2019 年万科 A 拟开发产品明细表（节选） . 17 表 11 房地产企业项目信息来源 . 18 表 12 四种口径土地面积指标定义. 19 表 13 2019 年部分重点房企存货跌价准备、存货和净利润规模对比 . 20 表 14 部分房企 2019 年年报存货科目中对资本化处理的提法 . 22 表 15 房地产开发企业投资性房地产分类及含义 . 23 表 16 2019 年部分重点房企投资性房地产计量模式 . 25 表 17

11、2019 年新城控股房地产出租情况（节选） . 26 表 18 房地产公司其他应收款的主要种类及含义 . 27 表 19 2019 年部分重点房企其他应收款构成占比 . 29 证券研究报告|行业深度研究报告 5 1.1.货币资金：货币资金：规模与受限制货币资金规模与受限制货币资金 1.1.1.1.货币资金的定义货币资金的定义 货币资金是指企业拥有的，以货币形式存在的资产，包括现金、银行存款和其他 货币资金。其中，其他货币资金主要包括外埠存款、银行汇票存款、银行本票存款和 信用证存款、信用卡存款和存出投资款等。 表 1 货币资金分类及含义 货币资金分类货币资金分类 定义定义 现金 存放于企业财务

12、会计部门并由出纳保管，在日常经营活动中作 为零星支付的手段 银行存款 企业存放在本地的银行或其他金融机构存款帐户上的货币资金 其他货币资 金 外埠存款 企业到外地进行临时或零星采购时，汇往采购地银行开立采购 专户的款项 银行汇票存款 企业为取得银行汇票而按规定存入银行的款项 银行本票存款 企业为取得银行本票而按规定存入银行的款项 信用卡存款 企业为取得信用卡按照规定存入银行的款项 信用证保证金存款 企业为取得信用证按规定存入银行的保证金 存出投资款 企业已存入证券公司但尚未进行短期投资的现金 资料来源：公开资料整理，华西证券研究所 1.2.1.2.货币资金的规模货币资金的规模 对于房地产企业而

13、言，一方面需要充足的资金进行拿地投资，另一方面房企通常 负债率较高，也需要货币资金对到期债务进行偿还，所以其整个业务流程对货币资金 需求量较大。 根据 2019 年年末数据，申万房地产板块货币资金为 12960 亿元，占总资产的比 例为 10.8%，相较于其他行业，房地产行业货币资金占比并不高，是由于房企一般奉 行高杠杆、高周转策略，货币资金的规模能满足公司正常经营需要即可，与其持有大 量的货币资金不如偿还部分有息负债或者去拿地补货。从重点房企来看，其货币资金 占总资产的比例为 7.8%-15.1%，基本在板块平均值附近波动。 由于房地产企业技术壁垒较低，同时在整个业务流程中对资金的需求规模巨

14、大， 因而货币资金管理对于房地产企业起着至关重要的作用。对于货币资金规模的讨论， 我们不能简单地静态评价其规模占比高低是否合理，而应结合宏观经济周期，房地产 行业的政策和市场环境与房地产公司的经营管理能力综合考虑。在融资环境趋紧、销 售去化较慢时，房地产企业持有较大规模的货币资金能较好地抵御市场风险，并可在 证券研究报告|行业深度研究报告 6 市场疲软时凭借更强的资金实力，以较小成本获取优质土地储备甚至收购经营陷入困 境但资产升值潜力较大的公司进行逆市扩张。而在融资环境较宽松、销售较火热时， 房地产企业只需持有能够满足公司正常经营需要的规模较少的货币资金，这样可提升 资金的使用效率，加快公司经

15、营周转速度。此时，资产中存在过多的货币资金可能说 明公司对资金的调配效率低下，导致资金沉淀较多。 图 1 2019 年末不同行业货币资金规模占总资产比例 资料来源：WIND、华西证券研究所 图 2 2019 年部分房企货币资金规模及占总资产比例 资料来源：公司年报、华西证券研究所 10.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 家 用 电 器 家 用 电 器 国 防 军 工 国 防 军 工 食 品 饮 料 食 品 饮 料 计 算 机 计 算 机 传 媒 传 媒 休 闲 服 务 休 闲 服 务 医 药 生 物 医 药 生 物 纺 织 服 装 纺 织 服 装 电 子 电 子 电 气

16、 设 备 电 气 设 备 汽 车 汽 车 商 业 贸 易 商 业 贸 易 建 筑 材 料 建 筑 材 料 轻 工 制 造 轻 工 制 造 建 筑 装 饰 建 筑 装 饰 机 械 设 备 机 械 设 备 通 信 通 信 综 合 综 合 有 色 金 属 有 色 金 属 农 林 牧 渔 农 林 牧 渔 化 工 化 工 房 地 产 房 地 产 钢 铁 钢 铁 交 通 运 输 交 通 运 输 非 银 金 融 非 银 金 融 采 掘 采 掘 公 用 事 业 公 用 事 业 货币资金货币资金/总资产总资产 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 200 400 60

17、0 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 万万 科科 A 保保 利利 地地 产产 绿绿 地地 控控 股股 招招 商商 蛇蛇 口口 新新 城城 控控 股股 金金 地地 集集 团团 华华 夏夏 幸幸 福福 阳阳 光光 城城 华华 侨侨 城城 A 金金 科科 股股 份份 荣荣 盛盛 发发 展展 大大 悦悦 城城 蓝蓝 光光 发发 展展 中中 南南 建建 设设 首首 开开 股股 份份 货币资金（亿元）货币资金（亿元）货币资金货币资金/总资产总资产 证券研究报告|行业深度研究报告 7 1.3.1.3.货币资金科目分析货币资金科目分析要点要点 对于货币资金科目，我们需要重点注

18、意的地方是房地产开发企业的货币资金并不 是全部完全自由支取的，货币资金中有一部分的流动性是受限制的。部分货币资金受 限主要有三大原因：1）居民按揭买房，房企连带缴纳按揭贷款保证金；2）房企向银 行申请开发贷，银行会对房屋预售款进行监管；3）房企采用如海外融资、信托融资 等其他融资方式时，通常对于借款使用也有一定规定，导致部分资金受限。在进行短 期偿债的分析时，我们建议将这部分受限资金剔除后再计算货币资金对短期债务的覆 盖。 关于按揭保证金，其一般记在其他货币资金科目下。按揭保证金是由于在居民采 用按揭贷款的方式购房时，由于预售制度此时房屋产权还未转移到居民户下，因此贷 款银行对开发商收取一定的

19、比例的按揭保证金（一般为贷款额的 10%） 。其他可能受 限的货币资金保证金还包括保函保证金、银行承兑汇票保证金等各类保证金。 关于预收款监管导致的货币资金受限，是房地产开发企业向银行申请开发贷募集 资金后，银行会设立监管账户，对房地产开发企业之后获取的预售资金进行监管。一 般银行会设定一定的监管额度，房企通常难以自由支取这部分受限资金，而当预售款 较多时，超出规定额度的部分预售款可挪作他用。目前各地政府对于预售资金的监管 规定也不尽相同。 表 2 部分省市预售资金监管法规概览 市市/ / 省省 法规名称法规名称 每个项目的监每个项目的监 管账户数目管账户数目 申请支取预售资金申请支取预售资金

20、 流程流程 资金留存比例资金留存比例 资金挪用资金挪用 北京 北京市商 品房预售资 金监督管理 暂行办法 每一期项目只能委 托一家银行 持材料向监管银行提出 书面申请，符合条件的 申请银行在 2 个工作日 内拨付资金 不得低于重点监管额度 的 5% 进入专用账户的预售资 金数额超过重点监管额 度后，企业可以向监管 银行申请将超出部分转 出，优先用于工程建设 广州 广州市房 屋交易监督 管理办法 未规定 持材料向房地产行政主 管部门申请，在受理后 5 个工作日内将审核结 果书面通知申请人 分为三阶段，施工前期 留存比例为累积划拨预 售款的 10%，施工中期 5%，竣工 3% 商品房预售款专用账户

21、 资金足以满足建设项目 竣工验收合格和初始登 记需要的，超出部分资 金可以申请用于其他用 途 深圳 深圳市房 地产市场监 管办法 未规定 持材料向商业银行申请 提取使用 项目资本金账户余额不 低于项目资本金 10 符合提取使用条件前， 房地产开发企业不得将 前款规定的项目资本金 挪作他用 浙江 浙江省商 品房预售资 金监管暂行 办法 一个监管项目只能 开立一个资金账户 持材料向监管银行提出 书面申请，符合条件的 申请银行在 2 个工作日 内拨付资金 按监管协议监管的项目 工程预算清册总额的 20%可以用于前期监管 项目相应费用 超出预售资金 130%以上 的部分可以转出，项目 工程预算清册总额

22、的 20%支付前期费用 成都 成都市商 品房预售款 监管办法 一个项目委托一家 银行 持材料向监管银行申请 使用预售款，银行 3 个 工作日内审核完毕，符 合条件的 3 个工作日内 拨付 未规定 预售款超出监管总额 时，开发企业可向监管 银行申请调用超出监管 总额部分 证券研究报告|行业深度研究报告 8 郑州 郑州市商 品房预售款 监管办法 建筑面积在五万平 方米以下的,只能 设立一个账户;在 五万平方米以上 的,不得设立超过 三个账户 持材料向监管银行申 请，银行在 5 个工作日 内提出用款意见,在监 管部门核实，在 5 个工 作日内完成核实 未规定 保证竣工资金后，允许 超出部分用于还贷或

23、调 用或销售进度达到开发 贷款银行约定的销售比 例后,超出部分可用于 还贷 东莞 东莞市商 品房预售款 监管工作制 度 一个项目委托一家 （或以上）银行开 户 持材料向市建设局申 请，建设局在 5 个工作 日内审查并作出决定 未规定 项目竣工之前不得挪用 合肥 合肥市商 品房预售资 金监管实施 细则 一个开发项目的监 管账户，原则上不 超过 5 个 持材料向市监管办申 请，市监管办进行审 核，自受理之日起 1 个 工作日内做出答复 当监管账户留存余额达 到重点监管资金总额的 10%以后，房企方可申 请拨付重点监管资金。 房企在取得商品房预 售许可证后，可拨付 不超过重点监管资金总 额的 40%

24、;主体结构封 顶，可拨付不超过重点 监管资金总额的 60%;单 体全部完工，完成水、 电、门窗、外墙工程， 可拨付不超过重点监管 资金总额的 75%;综合配 套完成，可拨付不超过 重点监管资金总额的 90%。 资料来源：各政府官网，公开资料整理，华西证券研究所 房地产开发企业其他融资渠道也会对借款的使用有一定的限制规定，例如信托公 司可能会要求房企保持最低的现金余额，银行间市场发债募集的资金需进入监管专户 对使用用途有所限制，海外融资也可能会受到相关监管。对于这部分受限资金的情况 难以直接从公司财务报表中读取，需要通过和企业进一步沟通和调研来确认。 表 3 房地产企业境外发债相关政策 时间时间

25、 机构机构 文件名文件名 主要内容主要内容 2000 国务院办公厅 国务院办公厅转发国 家计委、人民银行关于 进一步加强对外发债管 理意见的通知 境内机构(财政部除外)对外发债，经国家 计委审核并会签国家外汇管理局后报国务 院审批。国务院批准后，市玚选择、入市 时机等由国家外汇管理局审批。 2013 国家外汇管理局 外债登记管理办法 对外债登记管理流程进行了简化。 2006 国家外汇管理局、 建筑部等 关于规范房地产市场 外资准入和管理的意 见 外商投资房地产企业注册资本金未全部缴 付的，未取得国有土地使用证的，或 开发项目资本金未达到项目投资总额 35% 的，不得办理境内、境外贷款，外汇管理

26、 部门不予批准该企业的外汇借款结汇。 2015 国家发改委 关于推进企业发行外 债备案登记制管理改革 取消企业发行外债的额度审批，实行备案 登记制管理，企业发行外债，须事前向国 证券研究报告|行业深度研究报告 9 的通知 家发展改革委申请办理备案登记手续。 2017 国家外汇管理局 关于进一步推进外汇 管理改革完善真实合规 性审核的通知 允许内保外贷项下资金调回境内使用。 2018 国家发改委、财政 部 关于完善市场约束机 制严格防范外债风险和 地方债务风险的通知 房地产企业境外发债主要用于偿还到期债 务，避免产生债务违约，限制房地产企业 外债资金投资境内外房地产项目、补充运 营资金等，并要求

27、企业提交资金用途承 诺。 2019 国家发改委 关于对房地产企业发 行外债申请备案登记有 关要求的通知 房地产企业发行外债只能用于置换未来一 年内到期的中长期境外债务。 资料来源：各政府网站、公开资料整理、华西证券研究所 表 4 金科股份 2020 年发行公司债券（第一期）募集资金运用安排 项目项目 概述概述 发行规模 不超过 23 亿元 资金用途范围 拟安排本期债券偿还到期或回售的公司债券，拟偿还债券包括【18 金科 01】 、 【18 金科 04】及【15 金科 01】 募集资金专项账户设 立 发行人开立募集资金与偿债保障金专项账户，专项用于募集资金款项的接 收、存储及划转活动，并将严格按

28、照募集说明书披露的资金投向，确保专 款专用。发行人与债券受托管理人、募集资金监管银行签订本期债券募集 资金监管协议，规定债券受托管理人和资金监管银行共同监督募集资金的 使用、资金划转情况。 募集资金与偿债保障 金专项账户资金提取 时间、频率及金额 发行人应在本期债券每次付息日五个交易日前，将应付利息全额存入偿债 保障金专项账户；在本期债券到期日（包括回售日、赎回日及提前兑付日 等，下同）十个交易日前，将应偿付或者可能偿付的债券本息的百分之二 十以上存入偿债保障金专项账户，并在到期日二个交易日前，将应偿付或 者可能偿付的债券本息全额存入偿债保障金专项账户。 募集资金使用承诺 承诺将在募集说明书规

29、定的资金用途范围内使用募集资金，不得变更 募集资金用途，且保证资金不进入证券、期货市场等国家规定禁入领域， 不用于购买土地。 资料来源：公司公告、华西证券研究所 证券研究报告|行业深度研究报告 10 通常房地产开发企业会在财务报表附注中对货币资金受限情况进行一定的披露， 从中可以了解到房企货币资金受限的情况，但各家披露的详细程度不一，可能存在受 限货币资金披露不全的情况。 表 5 2019 年部分重点房企货币资金明细及货币资金受限披露情况 公司名称公司名称 货币资金明细（亿元）货币资金明细（亿元） 货币资金受限披露情况货币资金受限披露情况 万科 A 库存现金 0.05 银行存款中含有受限使用资金为 64.5