1、请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明公公司司研研究究公公司司跟跟踪踪报报告告证证券券研研究究报报告告industryIdindustryIdIT 服服务务investSuggestion增增持持(首首次次）marketData市市场场数数据据市场数据日期2023-06-16收盘价（元）85.02总股本（百万股）80.00流通股本（百万股）31.82净资产（百万元）816.43总资产（百万元）1420.1每股净资产(元)10.21来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理relatedReport相相关关报报告告emailAuthor分分析析师师：蒋蒋佳

2、佳霖霖S02孙孙乾乾S01陈陈鑫鑫S01投投资资要要点点summary服服务务器器产产业业深深度度整整合合者者，AI 服服务务器器带带来来业业绩绩增增量量。亚康股份前身成立于2000 年，深耕服务器产业二十余载，当前主业覆盖以服务器为核心的数据中心全生命周期。2022 年，公司业绩实现逆势增长，其中，收入 14.59亿元，同比增长 24.12%；归母净利润 0.81 亿元，同比增长 14.02%。2023Q1，公司开局良好，AI 服务器带来业绩增量，其中，营收 4.27 亿元，同比增长 45.69%；归母净利润 0.21 亿元，

3、同比增长 22.23%。上上下下游游产产业业资资源源丰丰富富，厚厚积积薄薄发发聚聚焦焦 AI 算算力力产产业业。今年 3 月以来，GPT-4以及多款国产大模型纷纷落地，AI 算力需求爆发。近期，各地陆续出台算力建设规划，政策红利逐步释放。亚康股份在服务器产业资源丰富，战略聚焦 AI 算力，二次创业。上游，公司与服务器及芯片龙头厂商长期合作，保障产品供应；下游，坐拥大量算力客户，与阿里巴巴、腾讯、百度、金山云等互联网头部客户长期深度合作，有助于公司敏锐把握技术方向。制制度度保保证证、粮粮草草先先行行，AI 算算力力将将打打开开二二次次成成长长曲曲线线。面对 AI 算力产业机会，公司股权架构及前瞻

4、募资为未来发展保驾护航。在股权架构方面，公司创始人及实控人为徐江，实际控股合计 54.72%；同时包括总经理古桂林、副总经理王丰、董事会秘书曹伟等核心高管，均有超过 1%的公司股权，执行力强。在募资方面，2023 年 3 月，发行 2.61 亿元可转债，其中，明确新增算力中心业务，通过采购算力设备，以租赁机柜的方式，客户按需通过互联网使用公司提供的算力资源，同时公司根据算力资源使用量计算并收取费用，该募投项目预计总成本为 0.88 亿元。盈盈利利预预测测与与投投资资建建议议：预计 2023-2025 年归母净利润分别为 1.07/1.43/1.92亿元，以 2023 年 6 月 16 日收盘价

5、计算，对应 2023-2025 年 PE 估值分别为 64/48/36 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。风风险险提提示示：1）市场竞争加剧的风险；2）项目进度有不确定性。主主要要财财务务指指标标主要财务指标会会计计年年度度20222023E2024E2025E营营业业收收入入(百百万万元元)33303同同比比增增长长24.1%30.1%31.3%32.5%归归母母净净利利润润(百百万万元元)81107143192同同比比增增长长14.0%32.4%33.8%34.4%毛毛利利率率12.3%13.5%14.0%14.5%ROE10.3%12.2%14.2%16.3%每每股股

6、收收益益(元元)1.011.331.782.40市市盈盈率率84.563.847.735.5来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理dyCompany亚亚康康股股份份（301085）title服服务务器器产产业业深深度度整整合合者者，全全面面发发力力 A AI I 算算力力createTime12023 年年 06 月月 18 日日 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-2-公公司司跟跟踪踪报报告告目目录录一、AI 算力需求爆发，产业红利正加速释放.-3-1.1、大模型推动 AI 算力需求爆发，服务器是火车头.-3-1.2、全球 AI 算力产业共振，

7、海外算力龙头率先兑现.-3-1.3、国内政策密集出台，多地发布 AI 算力建设规划.-5-二、服务器产业深度整合者，上下游资源丰富.-6-2.1、深耕十六载，服务器产业深度整合者二次创业.-6-2.2、上游资源：持续深化与芯片、服务器龙头合作.-7-2.3、下游客户：以互联网为根，坐拥大量算力客户.-8-三、全面发力 AI 算力链，打开二次成长曲线.-10-3.1、股权及管理架构为转型保驾护航，执行力强.-10-3.2、业务持续较快成长，AI 服务器带来业绩增量.-10-3.3、粮草先行，募资到位为 AI 算力建设提供保障.-11-四、盈利预测与投资建议.-12-五、风险提示.-13-图图目目

8、录录图 1：大模型时代算力需求快速增长.-3-图 2：部分 AI 大模型（百亿参数以上）时间轴.-3-图 3：AI 服务器是 AI 算力的火车头.-3-图 4：英伟达市值破万亿美元.-4-图 5：英伟达大幅上调 2023Q2 业绩指引.-4-图 6：中国加速服务器市场规模.-4-图 7：近年我国人工智能算力领域重要政策梳理.-5-图 8：亚康股份发展历程.-6-图 9：公司主营业务聚焦服务器产业链.-7-图 10：公司获多家上游公司的一级或行业战略合作伙伴代理资质.-8-图 11：公司的算力客户资源优质.-9-图 12：公司股权结构合理，实际控制人合计控股 54.72%.-10-图 13：20

9、18-2022 年公司营收及同比增速.-11-图 14：2018-2022 年公司归母净利润及同比增速.-11-图 15：2021-2022 年公司分行业营业收入.-11-图 16：2018-2022 年公司分产品营业收入.-11-表表目目录录表 1：公司算力设备产品覆盖全面.-8-表 2：公司通过服务互联网客户形成敏锐创新洞察力.-9-表 3：公司发行可转债募集资金使用计划（万元）.-11-表 4：公司营收拆分表.-13-SVpZhVdYiYQZrVcZiY6M9RaQoMoOsQmPfQpPqOiNmNxO6MrQqQxNoNpOMYrMsM请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息

10、披披露露和和重重要要声声明明-3-公公司司跟跟踪踪报报告告报报告告正正文文一一、AI 算算力力需需求求爆爆发发，产产业业红红利利正正加加速速释释放放1 1.1 1、大大模模型型推推动动 A AI I 算算力力需需求求爆爆发发，服服务务器器是是火火车车头头大大模模型型推推动动 AI 算算力力需需求求爆爆发发。大模型正为 AI 产业带来了革命性变化。2022 年11 月 30 日，ChatGPT 发布以来，大模型发展提速。OpenAI、谷歌、Meta、百度、阿里、字节等海内外巨头纷纷加码大模型，AI 算力需求激增。据 OpenAI 测算，全球头部 AI 模型训练算力需求 3-4 个月翻倍，远超摩尔

11、定律（18 个月翻倍）。图图 1 1：大大模模型型时时代代算算力力需需求求快快速速增增长长图图 2 2：部部分分 A AI I 大大模模型型（百百亿亿参参数数以以上上）时时间间轴轴数据来源：英伟达，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：OpenAI，兴业证券经济与金融研究院整理AI 服服务务器器是是 AI 算算力力的的火火车车头头。以 IDC 统计的 2021 年数据为例，AI 硬件市场规模约为 188 亿美元，同比增速为 38.9%。其中，AI 服务器的市场规模为 156 亿美元，占据 AI 硬件的 83%；同时，AI 服务器的同比增速为 39.1%，超过 AI 硬件及AI 整体产业增速。图

12、图 3 3：A AI I 服服务务器器是是 A AI I 算算力力的的火火车车头头资料来源：nextplatform 引用 IDC 数据，兴业证券经济与金融研究院整理1 1.2 2、全全球球 A AI I 算算力力产产业业共共振振，海海外外算算力力龙龙头头率率先先兑兑现现全全球球算算力力龙龙头头验验证证 AI 算算力力高高景景气气。目前，至少包括英伟达、AMD、博通、Marvell、鸿海等全球算力龙头，公开了其 AI 算力业务的高景气态势。1）英伟达：受益于 AI 算力需求激增，公司 2023Q1 包含 AI 芯片在内的数据中心业务营收为 42.8 亿美元，同比增长 14%。在公布一季报的同时

13、，将其第二季 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-4-公公司司跟跟踪踪报报告告度营收预期上调至 110 亿美元，同比增长 64%，比华尔街预期的 70 亿美元高出 50%以上。受此影响，英伟达成为全球首家市值破万亿美金的算力产业链公司。2）AMD：基于对人工智能产业的积极判断，AMD 计划下半年推出 MI300，对标英伟达超芯，以求能在未来高度竞争的 AI 算力市场中占有一席之地。3）博通：作为芯片设计环节龙头，公司预计 Q2 净营收将超预期，达到 88.5 亿美元。4）Marvell：公司主攻数据中心业务，预计 Q2 收入将连续增长，达到 13.3

14、亿美元，并指出 2024 财年的人工智能收入同比翻倍以上，将在未来几年保持快速增长。5）鸿海：董事长刘扬伟表示，公司最新推出的 AI 服务器搭载了英伟达的芯片，预计下半年 AI 服务器的增长达到 100%以上。当当前前，全全球球算算力力龙龙头头在在业业绩绩端端逐逐步步验验证证 AI 算算力力旺旺盛盛需需求求，并并给给予予未未来来 AI 算算力力高高速速发发展展的的指指引引性性判判断断。图图 4 4：英英伟伟达达市市值值破破万万亿亿美美元元图图 5 5：英英伟伟达达大大幅幅上上调调 2 20 02 23 3Q Q2 2 业业绩绩指指引引数据来源：彭博，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：英伟达

15、官网，兴业证券经济与金融研究院整理中中国国 AI 服服务务器器市市场场高高速速增增长长。据 IDC 数据，2022 年中国加速服务器市场规模达到 67 亿美元，同比增长 24%；预计到 2027 年，中国加速服务器市场规模将达到164 亿美元。当前，百度、阿里、讯飞、三六零等公司相继推出生成式 AI 大模型，金山、讯飞等陆续发布基于 AI 大模型的智能应用，预计 2023 年我国 AI 服务器市场将实现高速增长。图图 6 6：中中国国加加速速服服务务器器市市场场规规模模资料来源：IDC 数据，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声

16、明明-5-公公司司跟跟踪踪报报告告1 1.3 3、国国内内政政策策密密集集出出台台，多多地地发发布布 A AI I 算算力力建建设设规规划划在人工智能加速发展的产业趋势下，国务院、发改委、工信部等多部门陆续印发了支持、规范 AI 算力产业的政策。同时，以北京、深圳为代表的地方政府陆续出台、落地人工智能产业政策，强调重视算力中心、算力节点的建设。国国家家层层面面：多多部部委委陆陆续续印印发发算算力力产产业业支支持持政政策策2017 年，我国正式出台新一代人工智能发展规划、新一代人工智能产业发展三年行动计划 2018-2020。2023 年 4 月，科技部表示正在积极推动算力网的建设，组织召开国家

17、超算互联网工作启动会，深入探讨国家超算互联网建设路径、加快构建超算自主生态体系、落实超算互联网行动方案等议题。图图 7 7：近近年年我我国国人人工工智智能能算算力力领领域域重重要要政政策策梳梳理理资料来源：政府网站，兴业证券经济与金融研究院整理地地方方层层面面：多多个个省省市市发发布布 AI 算算力力产产业业发发展展规规划划近期，北京、上海、深圳等省市陆续出台 AI 算力相关产业政策，分别从技术创新、项目建设、资金支持等层面着手支持。北北京京：2023 年 5 月 30 日，市科委、中关村管委会发布北京市加快建设具有全球影响力的人工智能创新策源地实施方案（2023-2025 年），强调提升算力

18、资源统筹供给能力，计划分别在海淀区、朝阳区建设北京人工智能公共算力中心、北京数字经济算力中心；在人工智能产业聚集区新建或改建升级一批人工智能商业化算力中心。上上海海：2023 年 4 月 19 日，上海市经济信息化委印发 上海市推进算力资源统一调度指导意见，计划到 2023 年底，依托市人工智能公共算力服务平台，接入并调度 4 个以上算力基础设施，可调度智能算力达到 1000 PFLOPS（FP16）以上；到 2025 年，市人工智能公共算力服务平台能级跃升。本市数据中心算力超过 18000 PFLOPS（FP32）。深深圳圳：2023 年 5 月 31 日，市委办公厅、市人民政府办公厅发布深

19、圳市加快推动人工智能高质量发展高水平应用行动方案（20232024 年），提出强化智能算力集群供给，具体措施包括建设城市级智能算力平台、打造大湾区智能算力枢纽、建设企业级智能算力平台等。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-6-公公司司跟跟踪踪报报告告成成都都：2023 年 1 月 5 日，市经信局等发布成都市新一代人工智能产业发展规划（20222025），提出丰富人工智能算力供给，建设全国一体化大数据中心成渝枢纽节点，构建“超算中心+智算中心+云计算数据中心+边缘数据中心”的发展格局。2023 年 6 月 1 日，市经信局发布成都市关于进一步促进人工智

20、能产业高质量发展的若干政策措施（征求意见稿）。二二、服服务务器器产产业业深深度度整整合合者者，上上下下游游资资源源丰丰富富亚亚康康股股份份长长期期深深耕耕服服务务器器产产业业链链，作作为为产产业业的的深深度度整整合合者者，有有望望充充分分受受益益本本轮轮AI 算算力力需需求求爆爆发发。公公司司至至少少具具有有以以下下优优势势：1）上游资源：与上游芯片、服务器厂商保持稳固合作。2）下游客户：长期服务大量互联网等优质客户。3）资金优势：公司 IPO 及可转债募集资金均重点投向算力链建设。2 2.1 1、深深耕耕十十六六载载，服服务务器器产产业业深深度度整整合合者者二二次次创创业业亚亚康康股股份份深

21、深耕耕服服务务器器产产业业链链二二十十余余年年，成成为为算算力力基基础础设设施施全全产产业业链链的的综综合合服服务务商商。公司前身成立于 2000 年，持续深耕服务器产业链，2007 年公司建立自有的 IT 服务体系，客户遍布国内大部分知名互联网公司。2021 年，公司于创业板上市，IPO募集资金 4.29 亿元。图图 8 8：亚亚康康股股份份发发展展历历程程资料来源：公司官网，招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理公公司司聚聚焦焦服服务务器器产产业业链链，主主营营业业务务包包括括算算力力设设备备集集成成销销售售、算算力力基基础础设设施施综综合合服服务务、云云和和数数字字化化解解决决方方案案

22、服服务务，形形成成了了“C+4S”的的业业务务模模式式。公公司司“C+4S”业业务务模模式式指指顾顾问问 Consultant、销销售售 Sale、运运维维服服务务 Service、备备件件 Sparepart、反反馈馈 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-7-公公司司跟跟踪踪报报告告Survey，能能够够覆覆盖盖数数据据中中心心全全生生命命周周期期。算算力力设设备备集集成成销销售售：指公司根据客户业务需求，依托选型顾问和交付管理等附加服务，为诸多互联网客户提供戴尔、浪潮等品牌厂家的算力基础设备产品。公司的 IT 设备销售业务具有显著的专业属性，只有对

23、算力行业产业链的各种供货的性质指标、优劣势、后续运维支出等拥有专业深入的洞察，才能满足下游大型互联网公司在数据中心领域的具体需求。算算力力基基础础设设施施综综合合服服务务：包括园区及基础设施运维和管理服务、售后维保服务和交付实施服务。公司通过提供线上系统服务与线下人工服务相结合的方式，为包含园区及机房环境、服务器、存储设备、网络设备、安全设备等在内提供 IT 运维服务、基础设施运维服务以及相应的综合管理服务。云云和和数数字字化化解解决决方方案案服服务务：指为客户提供公有云/私有云/混合云架构规划与部署实施、上下云迁移、私有云托管、混合云管理等云服务，以及为客户提供数字化解决方案服务。图图 9

24、9：公公司司主主营营业业务务聚聚焦焦服服务务器器产产业业链链资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理2 2.2 2、上上游游资资源源：持持续续深深化化与与芯芯片片、服服务务器器龙龙头头合合作作公公司司与与上上游游的的算算力力龙龙头头厂厂商商长长期期稳稳定定合合作作。亚康股份与华为、戴尔、浪潮、宁畅、新华三等主流服务器品牌厂商及富士康、英业达等 ODM 厂商保持着长期稳定的合作。公告显示，公司与戴尔合作超过 10 年，与华为合作超过 8 年，与浪潮合作超过 5 年，获得多家公司的一级或行业战略合作伙伴代理资质，还曾荣获戴尔 10年辉煌成就奖，华为特别贡献奖、优秀互联网行业突出贡献奖等。根

25、据IDC 2022年中国服务器市场跟踪报告，2022年中国服务器市场规模为273.4亿美元，其中浪潮、新华三、超聚变（原华为 Fusion Server）三家合计占国内服务器市场份额超过 50%。公司与业内核心服务器厂商维持长期、稳定的合作关系，产业地位稳固，上游供应保障力较强。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-8-公公司司跟跟踪踪报报告告图图 1 10 0：公公司司获获多多家家上上游游公公司司的的一一级级或或行行业业战战略略合合作作伙伙伴伴代代理理资资质质资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理持持续续深深化化与与头头部部服服务务器器制制造

26、造厂厂商商的的合合作作。业务方面，公司提供数据中心综合服务、系统集成业务等，根据客户业务需求，依托选型顾问和交付管理等附加服务，为新浪、金山云、boss 直聘、唯品会等客户提供戴尔、浪潮、宁畅、超聚变、新华三等品牌厂家的算力设备产品。公司与国内、国际领先服务器制造厂商保持良好合作关系，并积极朝上游延伸，布局芯片代理渠道。表表 1 1：公公司司算算力力设设备备产产品品覆覆盖盖全全面面产产品品名名称称具具体体类类型型应应用用场场景景具具体体功功能能服服务务器器机架式服务器 1U、2U及 4U主要适用于需要大量服务器的企业，例如互联网企业、互联网数据中心等服务器在网络中为其他客户机提供计算或者应用服

27、务，具备承担响应服务需求、承担服务、保障服务的能力。服服务务器器配配件件内存服务器重要组成部分与 CPU 进行沟通的桥梁，用于暂时存放 CPU 运算数据，以及与硬盘等外部存储器交换的数据硬盘服务器重要组成部分服务器主要的存储器，用来储存数据CPU 卡服务器重要组成部分CPU 作为计算机系统的运算和控制中心，是信息处理、程序运行的最终执行单元GPU 卡服务器重要组成部分服务器中图形处理和高性能运算等工作的微处理器，主要应用于图形处理、数据挖掘、人工智能等方面网网络络设设备备配配件件路由器构建网络互联的重要组成部分连接两个或多个网络的硬件设备，根据选定的路由算法把各数据包按最佳路线传送到指定位置网

28、关构建网络互联的重要组成部分充当转换任务的计算机系统，是一个翻译器，网关对收到的信息要重新打包，以适应目的系统的需求交换机构建网络互联的重要组成部分用于电（光）信号转发的网络设备，主要功能包括物理编址、网络拓扑结构、错误校验、帧序列以及流量控制等资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理2 2.3 3、下下游游客客户户：以以互互联联网网为为根根，坐坐拥拥大大量量算算力力客客户户以以互互联联网网客客户户为为根根基基，坐坐拥拥大大量量优优质质算算力力客客户户资资源源。公司深耕互联网行业多年，为阿里巴巴、腾讯、百度、金山云、滴滴、网易、新浪、搜狐、五八同城、携程等大中型互联网公司和云厂商建立了

29、稳固的算力业务合作关系。大型互联网公司的业务具有规模大、复杂度高、安全性高的特征，公司伴随着互联网公司一起成长，逐渐积累了丰富的算力产业经验与客户粘性，并积极的拓展客户范围，成为拥有大量优质算力客户资源的领军企业。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-9-公公司司跟跟踪踪报报告告图图 1 11 1：公公司司的的算算力力客客户户资资源源优优质质资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理通通过过服服务务互互联联网网客客户户形形成成敏敏锐锐创创新新洞洞察察力力。公司曾获阿里巴巴最佳服务商、百度数据中心优秀服务奖、腾讯服务商奖等。与公司合作超过 10 年的

30、主要客户有网易、搜狐、新浪、金山云等，合作超过 5 年的主要客户包括五八同城、携程等。凭借深刻的行业经验积累、技术管理优势，公司能够很好的满足下游互联网等优质客户的业务需求，并发掘新的商机。表表 2 2：公公司司通通过过服服务务互互联联网网客客户户形形成成敏敏锐锐创创新新洞洞察察力力算算力力设设备备集集成成销销售售合合作作背背景景合合作作年年限限金山云历史客户二次开发,参与客户招投标等方式获取订单5 年以上百果园行业客户推荐,参与客户招投标等方式获取订单5 年以上网宿科技历史客户二次开发,参与客户邀标等方式获取订单10 年以上携程历史客户二次开发,参与客户招投标等方式获取订单6 年以上搜狐历史

31、客户二次开发,参与客户招投标等方式获取订单10 年以上新浪历史客户二次开发,参与客户招投标等方式获取订单10 年以上五八同城历史客户二次开发,参与客户招投标等方式获取订单10 年以上奥飞数据市场活动开发,参与客户询比价等方式获取订单5 年以上饿了么供应商推荐,参与客户招投标等方式获取订单5 年以上滴滴行业客户推荐,参与客户招投标等方式获取订单5 年以上百度IT 运维客户二次开发,参与客户招投标等方式获取订单3 年算算力力基基础础设设施施综综合合服服务务合合作作背背景景合合作作年年限限阿里巴巴通过参与客户招投标等方式获取订单。10 年以上腾迅公司系过紫光股份服务器维保外包商,并为腾讯机房服务,紫

32、光股份与腾讯服务期结束后,公司中标腾讯驻场运维服务,并与腾讯直签合同10 年以上百度通过参与客户邀标等方式获取订单5 年以上字节跳动公司系阿里巴巴北美 IDC 驻场运维服务商，Tiktok 北美业务最初使用阿里云(由阿里巴巴北美 IDC 运营)，随着 Tikok 业务规模的扩大，开始自建机房,基于公司口碑以及对公司服务能力的认可，Tikok 与公司直接洽谈合作3 年资料来源：公司招股书，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-10-公公司司跟跟踪踪报报告告三三、全全面面发发力力 AI 算算力力链链，打打开开二二次次成成长长曲曲

33、线线3 3.1 1、股股权权及及管管理理架架构构为为转转型型保保驾驾护护航航，执执行行力力强强实实控控人人持持股股比比例例高高，股股权权结结构构稳稳定定。公司创始人及实控人为徐江，截至 2023Q1，直接持股 40.75%，并通过一致行动人实际控制公司股权合计 54.72%。面对 AI 算力的巨大产业机会，公司相对集中的股权结构，有助于公司快速进行新业务布局，把握商机。图图 1 12 2：公公司司股股权权结结构构合合理理，实实际际控控制制人人合合计计控控股股 5 54 4.7 72 2%资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注：数据截至 2023 年一季度核核心心管管理理团团队队均

34、均有有公公司司股股权权，激激励励机机制制完完善善。公司核心管理团队稳定，包括总经理古桂林、副总经理王丰、董事会秘书曹伟等核心高管，均有超过 1%的公司股权，且为公司创始团队成员。公司高管团队一直深耕于 IT 领域，拥有深厚的算力产业经验。3 3.2 2、业业务务持持续续较较快快成成长长，A AI I 服服务务器器带带来来业业绩绩增增量量AI 服服务务器器带带来来业业绩绩增增量量，2023 年年开开局局良良好好。2022 年，公司业绩实现逆势增长，其中，收入 14.59 亿元，同比增长 24.12%；归母净利润 0.81 亿元，同比增长 14.02%。两端均实现快速增长。2023Q1，公司开局良

35、好，公司实现营收 4.27 亿元，同比增长 45.69%；归母净利润 0.21 亿元，同比增长 22.23%。当前，随着宏观环境不确定因素的逐步消除，叠加 AI 算力产业高景气，公司迎来新的发展机遇。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-11-公公司司跟跟踪踪报报告告图图 1 13 3：2 20 01 18 8-2 20 02 22 2 年年公公司司营营收收及及同同比比增增速速图图 1 14 4：2 20 01 18 8-2 20 02 22 2 年年公公司司归归母母净净利利润润及及同同比比增增速速数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源

36、：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理互互联联网网行行业业客客户户占占比比高高。从客户所属行业来看，公司主要服务于互联网行业厂商，2022 年互联网行业收入 14.10 亿元，占总营收的 96.6%。从业务结构来看，公司算力设备集成销售收入占比最高（约 67%），其次为算力基础设施综合服务（约28%）。图图 1 15 5：2 20 02 21 1-2 20 02 22 2 年年公公司司分分行行业业营营业业收收入入图图 1 16 6：2 20 01 18 8-2 20 02 22 2 年年公公司司分分产产品品营营业业收收入入数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理数据来源：公司公告，兴

37、业证券经济与金融研究院整理3 3.3 3、粮粮草草先先行行，募募资资到到位位为为 A AI I 算算力力建建设设提提供供保保障障公司自上市以来，共计两轮融资。其一，为 2021 年 9 月 IPO 融资，共募集资金4.29 亿元，募投项目围绕数据中心业务开展；其二，为 2023 年 3 月发行可转债，共募集资金 2.61 亿元，募募投投项项目目为为全全国国一一体体化化新新型型算算力力网网络络体体系系（东东数数西西算算）支支撑撑服服务务体体系系建建设设项项目目。表表 3 3：公公司司发发行行可可转转债债募募集集资资金金使使用用计计划划（万万元元）项项目目投投资资总总额额承承诺诺投投资资金金额额调

38、调整整后后投投资资金金额额全国一体化新型算力网络体系（东数西算）支撑服务体系建设项目26529.1026100.0025056.26资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-12-公公司司跟跟踪踪报报告告通通过过融融资资，积积极极布布局局算算力力建建设设。2022 年 2 月，国家发展改革委等部门联合印发通知，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区等地启动建设国家算力枢纽节点和数据中心集群。公司在怀来、庆阳、简阳、芜湖、贵安、韶关共六个城市和地区购置办公场地，建设算力集群与节点支持服务站点。公司可转债募投项目围绕

39、国家东数西算战略规划实施，实施地点系根据东数西算总体布局设计中国家数据中心集群所在城市选取。据公司公告，部分国内头部互联网企业已与上述地方政府签署合作协议。如，庆阳市与金山云等 100 余家企业签约；怀来县与腾讯等 84 家企业签约；韶关市与首都在线等 7 家大数据企业签约等，在此背景下，公司有望受益于算力枢纽节点、数据中心集群建设的行业机会。其其中中，在在上上述述可可转转债债募募投投项项目目中中，公公司司明明确确新新增增算算力力中中心心业业务务，通过采购算力设备，以租赁机柜的方式，将算力设备架设并存放在怀来、庆阳、芜湖、韶关四地运营商数据中心或其他第三方数据中心。公司将所有算力设备通过云计算

40、的技术方式组合起来，形成一套算力资源池即算力平台，算力资源能够按需划分、切割，可以实现随时的扩大或减小，客户按需通过互联网使用公司提供的算力资源，同时公司根据算力资源使用量计算并收取费用。该募投项目预计总成本为0.88亿元。通通过过提提前前募募资资，粮粮草草先先行行的的方方式式，为为公公司司抓抓住住 AI 算算力力产产业业机机会会提提供供资资金金保保障障，打打开开公公司司的的二二次次成成长长曲曲线线。四四、盈盈利利预预测测与与投投资资建建议议主主营营业业务务收收入入：目前公司主营业务包括算力设备集成销售、算力基础设施综合服务、云和数字化解决方案服务三项。我们预计 2023-2025 年公司算力

41、设备集成销售业务收入同比增速分别为 34%、35%、36%，实现快速增长；2023-2025 年公司算力基础设施综合服务业务收入同比增速分别为 23%、24%、25%；2023-2025 年公司云和数字化解决方案服务业务收入同比增速分别为 18%、18%、18%，维持稳健增长。销销售售毛毛利利率率：我们预计2023-2025年公司算力设备集成销售业务毛利率分别为7.5%、8.0%、8.5%；2023-2025 年公司算力基础设施综合服务业务毛利率分别为 30%、32%、34%；2023-2025 年公司云和数字化解决方案服务业务毛利率分别为 10%、10%、10%。随着数据中心下游需求增长、上

42、游供给能力增强，公司各项主营业务效率提升、议价能力上升，预计 2023-2025 年公司综合毛利率分别为 13.5%、14.0%、14.5%，呈现稳中有升趋势。费费用用情情况况预预测测：公司持续加大研发投入，预计 2023-2025 年公司研发费用率小幅提升；预计未来三年管理费用率水平稳定在 3.4%左右；销售费用率维持稳定，预计维持在 2.3%左右的水平。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-13-公公司司跟跟踪踪报报告告表表 4 4：公公司司营营收收拆拆分分表表2021A2022A2023E2024E2025E算算力力设设备备集集成成销销售售8.23

43、9.7813.1117.6924.06增长率（%）-8.56%18.83%34.00%35.00%36.00%毛利率（%）6.75%6.22%7.50%8.00%8.50%算算力力基基础础设设施施综综合合服服务务3.524.054.986.187.72增长率（%）12.82%15.06%23.00%24.00%25.00%毛利率（%）28.77%28.01%30.00%32.00%34.00%云云和和数数字字化化解解决决方方案案服服务务-0.760.901.061.25增长率（%）-18.00%18.00%18.00%综合毛利率（%）-7.49%10.00%10.00%10.00%营营业业总总

44、收收入入11.7614.5918.9824.9333.03增长率（%）-3.00%24.08%30.11%31.31%32.51%综合毛利率（%）13.34%12.34%13.52%14.03%14.52%数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 注：金额单位为亿元。投投资资建建议议：预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.07/1.43/1.92 亿元，以 2023年 6 月 16 日收盘价计算，对应 2023-2025 年 PE 估值分别为 64/48/36 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。五五、风风险险提提示示1）市市场场竞竞争争加加剧剧的的风风险险；2 2）项项目

45、目进进度度有有不不确确定定性性。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-14-公公司司跟跟踪踪报报告告附附表表gscwbb|公司财务报表资资产产负负债债表表单位:百万元利利润润表表单位:百万元会会计计年年度度20222023E2024E2025E会会计计年年度度20222023E2024E2025E流流动动资资产产31897营营业业收收入入33303货币资金375484542653营业成本32824交易性金融资产0355577税金及附加36710应收票据及应收账款559568696826销售

46、费用22445979预付款项40496485管理费用376385116存货6研发费用27385273其他17202431财务费用-1-16-18-20非非流流动动资资产产18171619其他收益3234长期股权投资0000投资收益2111固定资产8522公允价值变动收益0000在建工程0000信用减值损失-7000无形资产1100资产减值损失-0000商誉1111资产处置收益0000长期待摊费用2346营营业业利利润润89125168227其他78910营业外收入4234资资产产总总计计91916营业外支出0000流流动动负负债债3314265647

47、40利利润润总总额额92127171230短期借款7355573所得税12212839应付票据及应付账款238279364480净利润81107143192其他86112145187少数股东损益0000非非流流动动负负债债2233归归属属母母公公司司净净利利润润81107143192长期借款0000E EP PS S(元元)1.011.331.782.40其他2233负负债债合合计计332428567743主主要要财财务务比比率率股本80808080会会计计年年度度20222023E2024E2025E资本公积470470470470成成长长性性未分配利润207296411566营业收入增长率

48、24.1%30.1%31.3%32.5%少数股东权益0000营业利润增长率10.7%41.6%34.1%34.9%股股东东权权益益合合计计77987610021173归母净利润增长率14.0%32.4%33.8%34.4%负负债债及及权权益益合合计计91916盈盈利利能能力力毛利率12.3%13.5%14.0%14.5%现现金金流流量量表表单位:百万元归母净利率5.5%5.6%5.7%5.8%会会计计年年度度20222023E2024E2025EROE10.3%12.2%14.2%16.3%归母净利润81107143192偿偿债债能能力力折旧和摊销4441资产负债率29.

49、9%32.8%36.1%38.8%资产减值准备0233流动比率3.313.022.752.56资产处置损失0000速动比率3.002.712.452.26公允价值变动损失0000营营运运能能力力财务费用3-16-18-20资产周转率134.1%157.2%173.5%189.5%投资损失-2-1-1-1应收帐款周转率272.8%336.8%393.3%433.6%少数股东损益0000存货周转率1641.5%1406.8%1415.6%1421.3%营运资金的变动-466-86-73每每股股资资料料(元元)经经营营活活动动产产生生现现金金流流量量4110954115每股收益1.011.331.7

50、82.40投投资资活活动动产产生生现现金金流流量量204-35-20-22每股经营现金0.511.360.681.44融融资资活活动动产产生生现现金金流流量量-136352318每股净资产9.7410.9512.5314.66现金净变动估估值值比比率率(倍倍)现金的期初余额2PE84.563.847.735.5现金的期末余额335484542653PB8.77.86.85.8 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-15-公公司司跟跟踪踪报报告告分分析析师师声声明明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格

51、并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投投资资评评级级说说明明投投资资建建议议的的评评级级标标准准类类别别评评级级说说明明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证

52、券市场代表性指数涨幅大于15%增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信信息息披披露露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使使用用本本研研究究报报告告的的风风险险

53、提提示示及及法法律律声声明明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构

54、成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的

55、表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本

56、公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本

57、公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特特别别声声明明在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴兴业业证证券券研研究究上上 海海北北 京京深深 圳圳地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层邮编：200135邮箱：地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编：100020邮箱：地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼邮编：518035邮箱：