1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 铂力特铂力特(688333 CH)金属金属增材制造龙头增材制造龙头,开疆拓土势如破竹开疆拓土势如破竹 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):159.60 2023 年 7 月 17 日中国内地 其他军工其他军工 3D 打印龙头打印龙头，首次覆盖给予“买入”评级，首次覆盖给予“买入”评级 公司是国内 3D 打印龙头企业，有望充分受益于 3D 打印在航空航天领域的渗透率提升，实现公司业绩的快速增长，预计公司 23-25 年实现归母净利润2.54

2、/4.55/7.15 亿元，同比增速为 218.99%/79.44%/57.17%，对应当前股价 PE 分别为 79/44/28X。考虑到公司股权激励摊销费用对于 2023 年表观利润影响仍较大，我们估值切换至 2024 年。可比公司 24 年 Wind 一致预期PE 均值为 42 倍，考虑到铂力特主营业务收入全部由增材制造业务贡献，且材料设备制品全产业链覆盖，“增材属性”强于可比公司，给予公司24 年 56X 目标 PE，对应目标价 159.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。专注工业增材制造，构建完整金属打印生态链专注工业增材制造，构建完整金属打印生态链 公司专注于工业级金属增材制造，主要

3、产品及服务涵盖金属 3D 打印设备、金属 3D 打印定制化产品、金属 3D 打印原材料等，构建了较为完整的金属3D 打印产业生态链，是国内最具产业化规模的金属增材制造企业，整体实力在国内外金属增材制造领域处于领先地位。受益于航空航天领域“弹、箭、星、机”等重大型号研制项目的持续放量，公司 2018-2022 年公司营收 CAGR 达到 33.07%，将股权激励摊销费用加回则 2018-2022 年公司归母净利润 CAGR 为 44.17%。需求与技术适配，航空航天为需求与技术适配，航空航天为 3D3D 打印主要应用领域之一打印主要应用领域之一 根据金属材料增材制造技术在航天领域的应用前景分析（

4、陈济轮等，【电加工与模具】，2014 年 1 月），由于大型结构件铸造留下的加工余量较大，原材料利用率很低。而激光直接制造技术能实现数字化制造，生产效率很高，特别适合于航空航天型号复杂型面大型结构件的近净制造。航空方面，波音公司利用 3D 打印技术制造了约 300 多种不同的飞机零部件，其中包括将冷空气导入电子设备的复杂形状导管；航发方面，3D 打印已在航发用高温合金、钛合金部件中具备较好的应用基础；航天方面，3D 打印使导弹武器装备损耗件、疲劳件快速修复变为现实。公司竞争优势显著，未来成长潜力强劲公司竞争优势显著，未来成长潜力强劲 公司多年来深耕行业，已研发、制造十余种型号设备，产品关键技术

5、指标处于行业先进水平，有力保障航天先进型号配套能力。产能建设方面，公司通过四期产能建设项目构建了完整的金属 3D 打印生态链；研发能力方面，公司背靠西工大，具备较为成熟的“产学研”合作体系，在金属增材制造领域掌握了具有自主知识产权的核心技术，同时不断探索无支撑成形技术方案可行性，带来行业新变革。风险提示：下游客户领域较为集中；增材制造装备关键核心器件依赖进口。研究员 李聪李聪 SAC No.S0570521020001 SFC No.BRW518 +(86)10 6321 1166 研究员 朱雨时朱雨时 SAC No.S0570521120001 +(86)10 6321 1166 研究员 田

6、莫充田莫充 SAC No.S0570523050004 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)159.60 收盘价(人民币 截至 7 月 14 日)126.01 市值(人民币百万)20,147 6 个月平均日成交额(人民币百万)127.37 52 周价格范围(人民币)85.72-240.00 BVPS(人民币)9.62 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)551.99 918.08 1,403 2,074 2,974+/-%

7、33.92 66.32 52.82 47.83 43.39 归属母公司净利润(人民币百万)(53.31)79.50 253.59 455.04 715.18+/-%(161.48)249.14 218.99 79.44 57.17 EPS(人民币，最新摊薄)(0.33)0.50 1.59 2.85 4.47 ROE(%)(4.14)5.20 14.22 20.33 24.22 PE(倍)(377.95)253.42 79.44 44.27 28.17 PB(倍)15.65 13.17 11.30 9.00 6.82 EV EBITDA(倍)(674.79)143.12 56.23 33.95

8、22.39 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(2)259850Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)(人民币)铂力特相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 铂力特铂力特(688333 CH)正文目录正文目录 核心观点及区别于市场观点核心观点及区别于市场观点.3 核心观点.3 区别于市场观点.3 铂力特：金属增材制造领军者，盈利能力不断提升铂力特：金属增材制造领军者，盈利能力不断提升.4 金属 3D 打印龙头，布局全产业生态链.4 营收持续增长，毛利率进入向上拐点.6 金属金属 3D 打印：行业规模高速增长，下

9、游需求持续升级打印：行业规模高速增长，下游需求持续升级.9 颠覆传统制造技术，解决设计生产难题.9 需求与技术适配，航空航天为 3D 打印主要应用领域之一.10 整体市场规模：市场前景广阔，技术迭代发展.13 公司竞争优势显著，未来成长潜力强劲公司竞争优势显著，未来成长潜力强劲.16 欧美发达国家主导，行业整合布局加速.16 技术研发优势突出，产品性能全球领先.17 行业应用经验丰富，产业链协同效应凸显.19 深耕行业数十载，自主研发创新能力突出.20 盈利预测与估值盈利预测与估值.22 盈利预测.22 估值与投资建议.25 风险提示.25 EYlWeZnY8VaUwVfWmR9PdNaQsQ

10、mMpNsRjMoOsNfQqRyQbRmNmMxNtOpOMYsPvN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 铂力特铂力特(688333 CH)核心观点及区别于市场观点核心观点及区别于市场观点 核心观点核心观点 公司专注于从事工业级金属增材制造（3D 打印），主要产品及服务涵盖金属 3D 打印设备、金属 3D 打印定制化产品、金属 3D 打印原材料、金属 3D 打印技术服务、代理销售设备及配件，构建了较为完整的金属 3D 打印产业生态链。公司核心技术团队实力雄厚，深耕金属增材制造领域数十载，自主研发协同“产学研”合作，研发创新能力突出。金属增材制造行业领军。金属增材

11、制造行业领军。公司为国内生产规模最大的金属增材制造商，2022 年公司已具备增材制造装备 340 余台，分析检测装备 90 余台，庞大的设备数量为公司 3D 打印定制化产品规模生产提供了有力支撑。公司产品覆盖航空航天、工业机械、能源动力、科研院所、医疗研究、汽车制造以及电子工业等军民领域。受益于下游航空航天行业的持续放量，3D打印定制化产品和 3D 打印设备及配件业务作为公司的两大核心业务，其营收规模有望呈稳步上升状态。国际国内增材市场持续中高速增长，下游应用多元化拓展。国际国内增材市场持续中高速增长，下游应用多元化拓展。在华泰军工组 2023.2.22 发布报告金属增材制造：从“0-1”迈向

12、“1-N”中，我们对我国航空/航天/航发增材制造件市场进行了预测：1）航空方面军机量升质提需求共振，在悲观/中性/乐观假设下，我们预计 2021-2030 年我国军机增材市场空间为 152/228/304 亿元；2）航发方面，后市场空间广阔，增材制造已具备较好应用基础。悲观/中性/乐观假设下，预计 2021-2030 年我国航发增材市场分别为 153/254/509 亿元；3）导弹方面，耗材属性与工艺特性适配，增材零件理论渗透率较高，悲观/中性/乐观假设下，预计 2021-2030 年我国导弹增材市场为1031/1140/1249 亿元。公司竞争优势显著，未来成长潜力强劲。公司竞争优势显著，未

13、来成长潜力强劲。公司已经在金属增材制造领域掌握了系统具有自主知识产权的核心技术，金属 3D 打印设备、原材料、定制化产品的关键技术指标参数达到全球领先水平。公司金属增材制造批量产品工程化应用经验丰富，产品品类和产品生产方面规模优势突出。公司基于定制化产品 3D 打印，向设备制造、材料生产、设计服务领域进行全产业链延伸布局，为客户提供金属增材制造与再制造技术全套解决方案，产品服务协同优化效应明显。区别于市场观点区别于市场观点 市场部分观点认为公司是代理销售国外设备起家，研发实力较弱。市场部分观点认为公司是代理销售国外设备起家，研发实力较弱。我们认为公司在发展初期，通过代理销售德国 EOS 设备掌

14、握了相关设备的使用经验及核心工艺，伴随着公司自研设备的稳定性、知名度及出货量不断提升，公司设备在多年研发、使用过程中积累大量“Know How”，有望持续保持竞争优势。2016 至 2018 年公司向客户销售的定制化产品中由公司自研设备生产的比例从22.92%提升至70.62%。2022年公司研发人员占比30.23%，研发费用率高达 17.76%，是国内最大的金属增材制造产业化基地。截至 2022 年底，公司累计申请专利 440 项，拥有授权专利 276 项，其中发明专利 81 项，实用新型专利 155 项，外观设计专利 40 项。产学研合作方面，公司与西工大和科研院所展开合作研发的方式，提高

15、公司综合研发实力，加快技术成果转化。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 铂力特铂力特(688333 CH)铂力特：金属增材制造领军铂力特：金属增材制造领军者者，盈利能力不断提升，盈利能力不断提升 金属金属 3D 打印龙头，打印龙头，布局全产业生态链布局全产业生态链 西安铂力特激光成形技术有限公司成立于 2011 年，2017 年进行股份制改革变更为西安铂力特增材技术股份有限公司，2017 年公司凭借“飞机结构精密激光选区熔化成形制造技术及应用”获得国防科学技术进步一等奖，凭借“内冷却整体结构涡轮转子增材制造研究”获得国防科学技术进步二等奖，2019 年 7 月公司成

16、为中国首批上市科创板的高新技术企业，2020 年增材制造零件获空中客车认证，2022.8.30 公司发布 A 股募集资金计划，拟向特定对象募集资金 31.10 亿元，用于金属增材质造大规模智能生产基地的建造。2023.7.5 公司发布公告，定增发行方案获证监会批复同意。图表图表1：铂力特发展历程铂力特发展历程 资料来源：铂力特公告，华泰研究 公司专注于工业级金属增材制造（公司专注于工业级金属增材制造（3D 打印）打印），主要产品及服务主要产品及服务涵盖金属涵盖金属 3D 打印设备打印设备、金金属属 3D 打印定制化产品打印定制化产品、金属金属 3D 打印打印原材料原材料、金属金属 3D 打印技

17、术服务打印技术服务、代理销售设备及配、代理销售设备及配件件，构建了较为完整的金属 3D 打印产业生态链，是国内最具产业化规模的金属增材制造企业，整体实力在国内外金属增材制造领域处于领先地位。公司的产品及服务广泛应用于航空航天、工业机械、能源动力、科研院所、医疗研究、汽车制造及电子工业等领域。图表图表2：铂力特主营业务及主营产品铂力特主营业务及主营产品 资料来源：铂力特招股说明书，铂力特官网，铂力特公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 铂力特铂力特(688333 CH)金属金属 3D 打印设备方面打印设备方面，根据公司招股书，公司自主研发十余个型号的增材

18、制造设备，出货量及市场占有率在国产金属 3D 打印设备市场位居前列，部分核心关键参数达到国际先进水平，主要包括采用SLM技术的激光选区熔化成形设备、采用LSF技术的激光立体成形设备、电弧增材制造设备；金属金属 3D 打印定制化产品方面打印定制化产品方面，公司通过自有金属增材设备为客户提供金属 3D 打印定制化产品的设计、生产及相关服务，产品广泛应用于航空航天、汽车、医疗、模具、电子、能源动力等领域。金属金属 3D 打打印原材料方面，印原材料方面，公司在金属材料、功能材料、金属基复合材料方面具有丰富的研究基础，已成功开发高品质钛合金球形粉末及高温合金粉末材料。金属金属 3D 打印技术服务方面，打

19、印技术服务方面，公司提供工艺咨询服务、设计优化服务、逆向工程服务、软件定制服务等全方位、专业性强的金属 3D 打印技术服务，覆盖金属 3D 打印全流程。代理销售设备及配件方面，代理销售设备及配件方面，公司代理销售部分德国 EOS 金属增材制造设备，并向客户提供本土化的 EOS 设备相关维护等服务。图表图表3：公司部分金属增材制造定制化产品案例公司部分金属增材制造定制化产品案例 应用行业应用行业 应用材料应用材料 用途用途&功能功能 航空航天 高温合金 高温合金复杂机匣（用于航空发动机）燃油喷嘴（应用在航空发动机燃烧室）空心叶片（采用激光选区熔化成形技术，随着 3D 打印耐高温单晶材料的开发，后

20、期可以直接实现 3D 打印叶片在航空发动机上的装机应用，实现高温合金叶片的批量化生产）。钛合金 格栅舱门类零件（具有薄壁异型曲面、内部镂空、大区域高密度直向、斜向格栅孔等特点）通风器（解决了传统工艺制备蜂窝结构由于焊缝缺陷导致零件出品率低等缺陷；该零件已经实现了小批量装机应用）铝合金 飞机进气道零件（采用 SLM 整体成形，零件制造周期短，变形可控且直接装机应用无需后续机加工处理）；肼瓶支架（采用公司自主研发的 S600 型设备，并对零部件采用拓扑优化结构进行轻量化减重设计，在减重的同时，零件功能得到大幅度的提升）；支架（利用 3D 打印技术制造对零件空间结构无限制的优势，在设计支架时可优先考

21、虑其功能性。）汽车制造 铝合金 立柱（应用于赛车前后机身的承立柱）；轮毂（采用铂力特自主研发的 S600 型设备打印，零件重量降低，成品率高，性能稳定，很好的满足设计要求）；摇臂（采用高强铝 3D 打印。通过拓扑优化设计，相比传统制造方法减重 30%，力学性能完全满足应用要求能）。能源动力 不锈钢 转轮（采用激光选区熔化成形技术，在设计阶段将转轮实体部分优化为点阵镂空结构，大大减轻转轮的重量）。核工业 钨合金 钨合金光栅产品（铂力特采用激光选区熔化成形（SLM）技术加工制造，通过调整扫描策略，优化成形工艺参数，实现该精细结构零件的精密加工制造）。电子工业 铝合金 天线零件（铂力特依据零件结构和

22、客户需求，针对此零件进行了参数调试和工艺试验，最终实现了内外表面 Ra3.2 左右的粗糙度，满足了客户的使用要求）。资料来源：铂力特招股说明书，华泰研究 公司股权集中度较高，实际控制人为折生阳和薛蕾。公司股权集中度较高，实际控制人为折生阳和薛蕾。截至 2023.7.14，折生阳直接持有公司20.65%的股份，薛蕾通过萍乡晶屹、泉州博睿分别间接持有公司 0.34%、1.87%的股份，并直接持有公司 4.27%的股份，合计持有公司 6.48%的股份，折生阳和薛蕾通过一致行动协议合计控制公司 27.13%的股份，公司其他股东持股比例较低且较为分散。公司下设铂力特（渭南）、铂力特（苏州）、铂力特（深圳

23、）、铂力特（上海）、铂力特（欧洲）5 家全资子公司。图表图表4：铂力特股权结构图（截至铂力特股权结构图（截至 2023.7.14）资料来源：铂力特公司公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 铂力特铂力特(688333 CH)业绩驱动型公司，股价表现强于指数。业绩驱动型公司，股价表现强于指数。2019 年 7 月铂力特登陆科创板上市，由于新股股价波动性较大，2019 年底前为估值调整期，公司股价冲高后迅速回落；2020 年市场提前布局“十四五”高景气赛道，军工板块领涨，作为 3D 打印产业链完整的航空航天配套企业，公司募投产能落地不断释放业绩，在板块加持下

24、股价涨幅较高；21Q1-22Q1，公司股价呈“凸”字型，基本面无重大变化，股价与板块走势基本一致；22Q1 末开始，虽然市场对于军工景气度的持续性分歧加重，板块继续保持震荡，但由于公司作为细分赛道内的寡头型企业，凭借自身的研发扩产能力，业绩持续释放，因此公司显著跑赢行业。图表图表5：铂力特公司股价复盘（截至铂力特公司股价复盘（截至 2023.7.14）资料来源：Wind，华泰研究 营收持续增长，营收持续增长，毛利率进入向上拐点毛利率进入向上拐点 营业收入显著增长，盈利能力不断提升。营业收入显著增长，盈利能力不断提升。收入端，受益于航空航天领域“弹、箭、星、机”等重大型号研制项目的持续放量，公司

25、营业收入呈稳步增长状态，营业收入由 2017 年的2.20亿元增长至 2022年的9.18亿元，2018-2022年公司营收 CAGR达到 33.07%，2023Q1公司实现营收 1.33 亿元，同比增长 48.12%。利润端，2017-2019 年公司净利润跟随营收端稳步增长，2020 年起由于公司实施股权激励，2020-2025 年摊销费用分别为0.15/1.75/1.69/0.89/0.42/0.09 亿元，对公司 2021-2022 年的表观利润造成较大压力，因此公司 2021 年归母净利润为-0.53 亿元，2022 公司归母净利润为 0.79 亿元。若将股权激励摊销费用加回，则 2

26、021 年公司实现归母净利润 1.21 亿元，同比增长 19.88%，2022 年实现归母净利润 2.47 亿元，同比增长 103.52%，2018-2022 年公司归母净利润 CAGR 为44.17%，2023Q1 归母净利润为-0.28 亿元，同比增长 12.07%。-50%0%50%100%150%200%250%300%350%2019/7/222019/12/222020/5/222020/10/222021/3/222021/8/222022/1/222022/6/222022/11/222023/4/22铂力特中证国防公司稳定发展，基本面无显著变化，股价与军工板块走势基本一致上市

27、后进入估值调整期，短期波动较大市场提前布局十四五高景气赛道，军工板块领涨，公司募投产能落地持续释放业绩，使得股价涨幅跑赢板块（加回股权激励费用后，22年净利润同比+36%）市场对板块分歧较高，使得军工指数进入震荡期，公司继续稳定释放业绩，且发布三、四期扩产计划，彰显增材制造细分行业景气度 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表6：铂力特营业收入及同比增速情况铂力特营业收入及同比增速情况 图表图表7：铂力特归母净利润及同比增速情况铂力特归母净利润及同比增速情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 公司业绩

28、存在明显的季节性波动。公司业绩存在明显的季节性波动。通常公司每年前三季度的利润对全年贡献度较小，四季度的营收和利润规模最大，主要由于公司主要客户为航空航天领域国有大型企事业单位及其下属科研院所，其采购计划性较强，价格审定、合同审批流程亦相对复杂，导致公司下半年生产订单相对较多，公司部分先发货后结算产品的合同签署往往也集中在下半年，因此公司经营业绩存在季节性波动。图表图表8：公司归母净利润（加回股权激励摊销费用后）情况公司归母净利润（加回股权激励摊销费用后）情况 图表图表9：铂力特季度营收情况铂力特季度营收情况 资料来源：Wind，铂力特公司公告，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 3D 打

29、印定制化产品和打印定制化产品和 3D 打印设备为主要业绩来源，毛利率进入向上拐点。打印设备为主要业绩来源，毛利率进入向上拐点。2017-2022 年，公司营收主要由 3D 打印定制化产品和 3D 打印设备及配件贡献，受益于下游航空航天行业的持续放量，两大核心主营业务占比均呈稳步上升趋势，2022 年两项业务合计占营业收入高达 96.48%，其中打印定制化产品占公司营收 50.95%，打印设备及配件占公司营收45.54%。毛利率方面，2017-2022年3D打印设备及配件的毛利率分别为36.46%、48.73%、49.03%、50.62%、53.21%、51.17%，毛利波动一方面主要由于各年度

30、销售机型的构成差异所导致，随着国内疫情对 3D 打印行业的影响逐渐恢复，以及公司内部产能的进一步扩张，毛利率水平逐步回升；2017-2021 年 3D 打印定制化产品服务的毛利率分别为 57.64%、56.14%、59.04%、59.71%、48.89%，2021 年毛利率有所下降主要由于部分定制化产品由小批量试制到定型生产，而定型产品的价格一般会有所降低，同时 2021 年公司二期项目尚未达产，规模效应仍未体现。2022公司3D打印定制化产品服务的毛利率回升到58.64%，综合毛利率为 54.55%，同比提升 6.32pcts，我们认为 2022 年公司盈利能力大幅提升主要系：1）产能释放带

31、来的规模效应；2）3D 打印粉末自产后的成本优化；3）批产结构优化，高附加值产品占比提升。0%10%20%30%40%50%60%70%020020202120222023Q1（亿元）营业总收入营收同比增速-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%(0.8)(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.81.020020202120222023Q1（亿元）归母净利润归母净利润同比增速0%20%40%60%80%100%120%0.00.51.01.52.02.53.020

32、02020212022（亿元）归母净利润（加回股权激励摊销费用后）归母净利润同比增速(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1(亿元)营业收入归母净利润 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表10：铂力特主营收入构成情况铂力特主营收入构成情况 图表图表11：铂力特毛利率情况铂力特毛利率情况 资料来源：Wind，华泰

33、研究 资料来源：Wind，华泰研究 公司期间费用率大幅上涨，净利率受股权激励影响有所波动。公司期间费用率大幅上涨，净利率受股权激励影响有所波动。2018-2022 年公司期间费用率分别为 26.73%、30.87%、36.74%、68.11%、50.54%，其中销售费用率呈逐步上升趋势，由 2018 年的 6.19%增长到 2022 年的 7.63%，主要系公司销售规模扩大、销售人员数量增长导致薪酬总额增长,以及公司对宣传、投标等相关市场拓展投入增加所致。2021 年管理费用金额大幅增长，管理费用率高达 39.42%，主要系公司 2021 年度计提股份支付费用1.75 亿元所致。公司重视研发能

34、力建设，持续增大研发投入，研发费用由 2018 年的 0.26亿元增长至2022年的1.63亿元，研发费用率由2018年的8.93%增长至2022年的17.76%，主要系人员数量及其薪酬增长以及研发项目增加所致，2023Q1 研发费用率达到 30.83%。净利率方面，2017-2019 年公司净利率稳定上升主要源于毛利率不断上涨，2020-2023Q1公司表观净利率处于负值状态主要原因是公司股权激励计划的实施。图表图表12：铂力特各项期间费用率与销售净利率情况铂力特各项期间费用率与销售净利率情况 资料来源：Wind，华泰研究 005006007008009001,0002

35、002020212022(百万元)3D打印定制化产品3D打印设备及配件3D打印原材料代理销售业务3D打印技术服务其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20020202120223D打印定制化产品3D打印设备及配件(自研)3D打印原材料代理销售增材制造设备及配件3D打印技术服务综合毛利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%20020202120222023Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率净利率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 铂力特铂

36、力特(688333 CH)金属金属 3D 打印：行业规模高速增长，下游需求持续升级打印：行业规模高速增长，下游需求持续升级 颠覆传统制造技术，解决设计生产难题颠覆传统制造技术，解决设计生产难题 增材制造又称“增材制造又称“3D 打印”，是制造业有代表性的颠覆性技术，集合了信息网络技术、先进打印”，是制造业有代表性的颠覆性技术，集合了信息网络技术、先进材料技术与数字制造技术，是先进制造业的重要组成部分。材料技术与数字制造技术，是先进制造业的重要组成部分。增材制造是基于三维模型数据，采用与传统减材制造技术（对原材料去除、切削、组装的加工模式）完全相反的逐层叠加材料的方式，直接制造与相应数字模型完全

37、一致的三维物理实体模型的制造方法，其原理是将复杂的三维几何体剖分为二维的截面形状来叠层制造。作为传统加工制造技术的重要补充，3D 打印具备多方面优势，包括缩短新产品研发及实现周期、可高效成形更为复杂的结构、实现一体化和轻量化设计、材料利用率较高、实现优良的力学性能等。图表图表13：3D 打印技术与传统精密加工技术对比情况打印技术与传统精密加工技术对比情况 项目项目 金属金属 3D 打印技术打印技术 传统精密加工技术传统精密加工技术 技术原理“增”材制造（分层制造、逐层叠加）“减”材制造（材料去除、切削、组装）技术手段 SLM、LSF 等 磨削、超精细切削、精细磨削与抛光等 适用场合 小批量、复

38、杂化、轻量化、定制化、功能一体化零部件制造 批量化、大规模制造，但在复杂化零部件制造方面存在局限 使用材料 金属粉末、金属丝材等（受限）几乎所有材料（不受限）材料利用率 高，可超过 95%低，材料浪费 产品实现周期 短 相对较长 零件尺寸精度 0.1mm（相对于传统精密加工而言偏差较大）0.1-10m（超精密加工精度甚至可达纳米级）零件表面粗糙度 Ra2m-Ra10m 之间（表面光洁程度较低）Ra0.1m 以下（表面光洁度较高，甚至可达镜面效果）资料来源：铂力特招股说明书，华泰研究 从概念模型到产业化生产，增材制造具备完整产业链。从概念模型到产业化生产，增材制造具备完整产业链。增材制造经过 3

39、0 余年的发展，其应用已从简单的概念模型、功能型原型制作向功能部件直接制造方向发展，并且已经形成了一条完整的产业链。3D 打印上游主要包括 3D 打印所需的原材料、3D 打印设备所需的软硬件，相应聚集在产业链上游的企业包括三维软件开发商以及耗材生产商等；中游为 3D 打印设备及服务，设备厂商由于掌握大多 3D 打印核心专利而在产业链中占据主导地位；下游为打印产品的应用领域，包括航空航天、机械制造、消费电子、汽车行业、医疗行业等。图表图表14：金属金属 3D 打印产业链介绍打印产业链介绍 资料来源：铂力特招股说明书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 铂力

40、特铂力特(688333 CH)激光选区熔化技术（激光选区熔化技术（SLM）是金属）是金属 3D 打印的主流技术打印的主流技术，占据了金属增材制造绝大部分市场份额，代表公司包括德国 EOS 公司、美国 GE 增材制造、德国 SLM solutions、铂力特等。SLM 技术原理是采用激光依据设定参数有选择地分层熔化烧结固体金属粉末，在制造过程中，金属粉末加热到完全融化后成形。由于能够实现较高的打印精度、打印极端复杂结构和足够的机械性能，SLM 技术可广泛应用于复杂形状的金属零件的批量生产，在航空航天及医疗植入体等领域具有广阔的应用前景。图表图表15：基于基于 SLM 技术的激光选区熔化成形设备工

41、作原理技术的激光选区熔化成形设备工作原理 资料来源：铂力特招股说明书，华泰研究 需求与技术适配，航空航天为需求与技术适配，航空航天为 3D 打印主要应用领域之一打印主要应用领域之一 增材制造可打印复杂件，减重、周期短的特点契合航空航天需求增材制造可打印复杂件，减重、周期短的特点契合航空航天需求。3D 打印在航空航天领域主要应用于飞机、飞船等精密零部件的设计与制造等方向。它能够缩短设计和测试航空发动机的时间，减轻零部件重量，提高燃料效率等。与其他应用领域相比，航空航天领域注重安全与性能，价格敏感度较低，多品种小批量的特征使得 3D 打印在该领域率先发展。据EY2016 年发布的If 3D pri

42、nting has changed the industries of tomorrow,how can your organization get ready today?，航空航天当前为 3D 打印渗透率最高的应用领域，且未来最有可能成为规模较大的市场。图表图表16：3D 打印在各下游领域的使用现状及未来潜力打印在各下游领域的使用现状及未来潜力 资料来源：If 3D printing has changed the industries of tomorrow,how can your organization get ready today?（EY，2016 年），华泰研究 免责声明和披

43、露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 铂力特铂力特(688333 CH)根据金属材料增材制造技术在航天领域的应用前景分析（陈济轮等，【电加工与模具】，2014 年 1 月）激光直接制造技术能实现较大型复杂结构件的快速制造，可提高新型号研制的快速响应能力，有利于实现设计-工艺-制造的有效协同，因此，在钛合金、高温合金等难加工材料型面复杂的大型结构件的应用上，有着良好的应用背景需求。如控制舱、仪器舱、端框等，一般采用铸造和锻造等方法制作坯料，然后进行后续的机械加工。由于大型结构件铸造留下的加工余量较大，原材料利用率很低。而激光直接制造技术能实现数字化制造，同时选用的激光器功率较高，

44、生产效率很高，特别适合于特别适合于航空航空航天型号复杂型面大航天型号复杂型面大型结构件的近净制造型结构件的近净制造，留下的后续加工余量很小，原材料利用率很高，可达 90%以上，也能实现快速研制的要求。图表图表17：激光增材制造技术在航空航天领域应用的突出优势激光增材制造技术在航空航天领域应用的突出优势 突出优势突出优势 具体表现具体表现 减重，提升材料利用率 可实现重大装备结构设计的变革，采用“设计-制造”融合、快速研制新模式，从而制造出一些过去无法实现的功能结构，提高设备可靠性。另外，通过最优化的结构设计将在保证性能的前提下显著减轻金属结构件的质量，突破传统技术极限，实现航空航天器轻量化的重

45、要的技术需求，并显著提高原材料利用率和使用量，大大降低重要战略金属材料的需求量。缩短研发周期，提升生产效率 可实现大/超大型构件或结构系统、复杂/超复杂构件或结构系统、多品种小批量个性化产品的低成本快速制造，摆脱了极其耗时的工业模具制造环节，大大缩短新产品研制周期，降低研制成本，大大加快“设计-验证”迭代循环，提高生产效率。满足不同的结构需求 可实现高性能非平衡材料、高活性难熔难加工材料、性能梯度材料、高性能多尺度复合材料、新材料/超材料、创造超常结构材料的制备与 复杂结构制造，制造同一零件不同部位的不同技术需求的结构等。高效低成本 可实现异质材料的高性能结合，在传统铸锻或机械加工零件上任意“

46、生长”性能可靠的新结构，给设计者和制造商提供了高效低成本的制造策略选择。资料来源：激光增材制造在航空航天领域中的应用（贾玉梅，【新材料产业】，2019 年 7 月），华泰研究 航空方面，航空方面，美国新型战机已有较多美国新型战机已有较多 3D 打印应用案例打印应用案例。根据3D 打印技术及其在军事领域的应用（金大元，【新技术新工艺】，2015 年 4 月），洛克希德马丁公司在 F-35 战斗机副翼翼梁上使用了西亚基（Sciaky）公司 3D 打印的钛合金零件，并进行了飞行测试验证。2个公司还联合研制了 F-22 战斗机钛合金支座，并经过了全寿命光谱疲劳试验和负载试验。波音公司利用 3D 打印技

47、术制造了约 300 多种不同的飞机零部件，其中包括将冷空气导入电子设备的复杂形状导管。英国皇家空军 1 架装配有 3D 打印金属部件的旋风战斗机试飞成功，其装配的 3D 打印部件包括驾驶室的无线电防护罩、起落架防护装置及进气口支架。量升质提需求共振，机身量升质提需求共振，机身 3D 打印件渗透率有望提升打印件渗透率有望提升。据World Air Forces 2022统计，2021 年美国现役军机总数为 13246 架，在全球现役军机中占比为 25%，而我国现役军机总数为 3285 架，在全球现役军机中占比仅为 6%。按各个细分机型来看，战斗机是我国军机中的主力军，总数为 1571 架，但数量

48、不到美国同期的 60%，且其他机型的数量都显著落后于美国，我国未来军机总量提升需求显著。根据前瞻产业研究院，我国歼-20、歼-31、歼 15、歼 16 等战机都已普遍使用增材制造技术。运-20 的机身/主起落架接头大型主承力构件的快速制造也是由增材制造完成。图表图表18：美军美军 F-22 的的 3D 打印打印 Ti6A14V 根肋根肋 图表图表19：我国新一代军机普遍使用增材制造技术我国新一代军机普遍使用增材制造技术 机型机型 说明说明 歼-15 大量运用钛合金和 M100 铜的增材制造技术，制造起落架等主承力部分 歼-16 已采用增材制造技术 歼-20 全面应用增材制造技术 歼-35 运用

49、了大量增材制造部件，包括钛翼樑、4 个激光钛合金主承力构件加强框 运-20 运-20 中 6 种机身/主起落架接头大型主承力构件采用增材制造技术制造 资料来源：激光增材制造在航空航天领域中的应用（贾玉梅，【新材料产业】，2019 年 7 月），华泰研究 资料来源：前瞻产业研究院，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 铂力特铂力特(688333 CH)航发方面，航发方面，后市场空间广阔，增材制造已具备较好应用基础。后市场空间广阔，增材制造已具备较好应用基础。在华泰军工组 2022.9.15 发布的报告航空发动机：国之重器，万里鹏程中，我们强调了航空发动机板块

50、四大投资逻辑，即：1）短期：）短期：“十四五”军机列装带动批产型号（WS-10）放量，航发动力大额预收款锁定中短期订单；2）中期：）中期：我国四代发动机关键技术能力大幅提升，五代机预研技术持续突破瓶颈，在研型号正加速转入批生产阶段；3）长期：）长期：航空发动机先军后民，CJ-1000、CJ-2000 商用发动机加速研制推出，驱动远期行业持续高景气度；4）后市场：）后市场：广阔后市场铸造航空发动机坡长雪厚赛道，我国航发保有量达到高位后训练量加大带来替换、维修需求提升。3D 打印已经在航发用高温合金、钛合金中具备较好的应用基础。打印已经在航发用高温合金、钛合金中具备较好的应用基础。根据不同材料在

51、3D 打印中的应用（房鑫卿，【新材料与新技术】，2019 年 5 月），2015 年美国 GE 航天增材中心利用钴铬高温合金材料进行 3D 打印，生产出 T25 传感器壳体、燃油喷嘴等构件，并将其应用到空客发动机制造中，有效实现对飞机发动机燃 料燃烧、动力的控制。我国在高温合金零部件的 3D 打印方面，中航迈特等公司也开发出 Nickelalloy IN718（镍合金）、Si3N4、Mg4Al3等合金材料，用于航空航天零件的制造，且具有形态稳定、强度高、质量轻等优点。基于金属直接增材制造技术的成形精度、效率和成本特点，这项技术非常适用于制造发动机中具有轻量化要求的复杂构件，特别是带有内部油路、

52、管路的构件，具有复杂凸缘或凸台的构件，具有复杂翼型的构件，具有封闭或开孔蜂窝结构的构件和集成异形通路的构件。图表图表21：航空发动机可应用的金属直接增材制造零部件的示意图航空发动机可应用的金属直接增材制造零部件的示意图 图表图表22：增材制造工艺结构拓扑优化增材制造工艺结构拓扑优化对发动机部件的性能提升效果对发动机部件的性能提升效果 资料来源：增材制造技术在航空发动机中的应用（王强等，【航空科学技术】，2014 年 9 月），华泰研究 资料来源：航空发动机增材制造结构强度、寿命评估与设计：研究现状及展望（胡殿印等，【航空动力学报】，2022 年 10 月），华泰研究 图表图表20：航空航空发动

53、机维修过程与成本分解发动机维修过程与成本分解 资料来源：浅谈航空发动机维修（付泽军，【内燃机与配件】，2022 年 3 月），航空发动机构造与维修管理（蔡景等，【北京航空航天大学出版社】，2015 年），华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 铂力特铂力特(688333 CH)航天方面，航天方面，3D 打印使打印使导弹武器装备损耗件、疲劳件快速修复变为现实。导弹武器装备损耗件、疲劳件快速修复变为现实。根据增材制造技术在航天制造领域的需求分析与发展趋势（焦明等，【技术管理】，2017 年 7 月），通过激光熔覆技术可很好地挽救大型贵重零件，大幅度缩短维修周期，

54、显著降低备用件库存量，延长航天产品及导弹武器装备使用寿命。激光熔覆技术在国外航空航天及导弹武器装备领域的易损件、易耗件、疲劳件的快速修复上发挥了至关重要的作用，尤其在美军海湾战争等实战中起到了非常重要 的保障作用，满足了军队行动快速性和携带设备便利性的需要，被称之为“战地医院”。未来不论在发射场还是战场，激光熔覆技术在航天产品及导弹武器装备损耗件、疲劳件快速修复方面，必将发挥不可替代的作用。图表图表23：美国美国 CSIS 对我国东风系列导弹对我国东风系列导弹覆盖范围覆盖范围统计统计 图表图表24：3D 打印打印铼合金导弹锥铼合金导弹锥 资料来源：CSIS 官网，华泰研究 资料来源：增材制造技

55、术在航天制造领域的需求分析与发展趋势（焦明等，【技术管理】，2017 年 7 月），华泰研究 整体市场规模：市场前景广阔，技术迭代发展整体市场规模：市场前景广阔，技术迭代发展 全球金属全球金属3D打印市场未来打印市场未来3年有望保持年有望保持20%以上复合增速。以上复合增速。据 Wohlers Associates 2022，2021 年全球 3D 打印市场规模达到 152.44 亿美元，同比增长 19.49%，2015-2021 年复合增长率达到 19.77%。根据 Wohlers 预测，2025 年 3D 打印收入规模将达到 298 亿美元，2022-2025 年 CAGR 为 18.24

56、%；2030 年 3D 打印收入规模将达到 853 亿美元，2026-2030年 CAGR 为 23.41%。图表图表25：全球增材市场及预测全球增材市场及预测 资料来源：Wohlers，华泰研究 中国中国 3D 打印市场具有较大潜力。打印市场具有较大潜力。据中国增材制造产业联盟统计，在 2015-2017 年的 3 年间，我国增材制造产业规模年均增速超过 30%。2017 年，我国增材制造产业规模已超过100 亿元。2021 年国内增材市场规模达到 262 亿元，同比增长 34.1%。据中商产业研究院预测，我国增材市场规模到达 2024 年将达到 500 亿元，2022-2024 年年均复合

57、增速为24.12%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%005006007008009002000212025E2030E(亿美元)市场规模同比增速 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表26：中国增材市场规模及预测中国增材市场规模及预测 资料来源：中商产业研究院，华泰研究 在华泰军工组 2023.2.22 发布报告金属增材制造：从“0-1”迈向“1-N”中，我们对我国航空/航天/航发增材制造件市场进行了预测：1）航空方面军机量升质提需求共振，在

58、悲观/中性/乐观假设下，我们预计 2021-2030 年我国军机增材市场空间为 152/228/304 亿元；2）航发方面，后市场空间广阔，增材制造已具备较好应用基础。悲观/中性/乐观假设下，预计 2021-2030 年我国航发增材市场分别为 153/254/509 亿元；3）导弹方面，耗材属性与工艺特性适配，增材零件理论渗透率较高，悲观/中性/乐观假设下，预计 2021-2030 年我国导弹增材市场为 1031/1140/1249 亿元。图表图表27：2021-2030E 我国军机增材制造零部件市场空间测算我国军机增材制造零部件市场空间测算 分类分类 机种机种 飞机数量（架）飞机数量（架）单

59、价（亿元）单价（亿元）机身价值量（亿元）机身价值量（亿元）起落架价值量（亿元）起落架价值量（亿元）增材制造件渗透率增材制造件渗透率 悲观（悲观（10%）中性（中性（15%）乐观（乐观（20%）固定翼飞机 轻型三代机 800 2.1 0.13 0.04 13.09 19.63 26.17 轻型三代机改进型 400 3.5 0.21 0.06 10.91 16.36 21.81 舰载三代机 240 4.2 0.26 0.07 7.85 11.78 15.70 重型三代机 600 3.5 0.21 0.06 16.36 24.54 32.72 重型四代机 800 10 0.61 0.17 62.32

60、 93.48 124.64 作战支援飞机 300 2.8 0.17 0.05 6.54 9.82 13.09 大型运输机 200 12 0.73 0.21 18.70 28.04 37.39 武装直升机 600 1.3 0.08 0.02 6.08 9.11 12.15 直升机 通用运输直升机 1000 1.3 0.08 0.02 10.13 15.19 20.25 合计/151.97 227.95 303.93 资料来源：前瞻产业研究院，World Air Forces 2022，华泰研究预测 图表图表28：2021-2030E 航空发动机增材零部件市场空间预计航空发动机增材零部件市场空间预

61、计 2021-2030 年我国军用航空发动机市场空间：14539.16 亿元 增材零部件可覆盖的价值量占比：35%单类零部件增材渗透率假设：悲观 3%中性 5%乐观 10%2021-2030 航空发动机增材零部件市场空间预计：悲观 152.66 亿元亿元 中性 254.44 亿元亿元 乐观 508.87 亿元亿元 资料来源：增材制造技术在航空发动机中的应用（王强等，【航空科学技术】，2014 年 9 月），前瞻产业研究院，华泰研究预测 0%5%10%15%20%25%30%35%40%005006002002020212022E2023E2024E(

62、亿美元)市场规模同比增速 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表29：我国导弹增材零部件市场空间测算（单位：亿元）我国导弹增材零部件市场空间测算（单位：亿元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 我国国防经费 13553.4 14504.5 15809.9 17232.8 18783.7 20474.3 22317.0 24325.5 26514.8 28901.1 YoY 7.0%9.0%9.0%9.0%9.0%9.0%9.0%9.0%9.0%我

63、国导弹及反导预算 542.1 580.2 632.4 689.3 751.3 819.0 892.7 973.0 1060.6 1156.0 导弹弹体结构+推进器市场 252.6 270.4 294.7 321.2 350.1 381.6 416.0 453.4 494.2 538.7 增材制造渗透率 悲观 10%13%17%20%23%27%30%33%37%40%中性 10%14%18%22%26%29%33%37%41%45%乐观 10%14%19%23%28%32%37%41%46%50%导弹增材市场 悲观 25.3 36.0 49.1 64.2 81.7 101.8 124.8 15

64、1.1 181.2 215.5 中性 25.3 37.6 52.4 69.6 89.5 112.4 138.7 168.8 203.2 242.4 乐观 25.3 39.1 55.7 75.0 97.3 123.0 152.5 186.4 225.2 269.4 2021-2030 年我国导弹增材市场总空间预测 悲观 1030.79 中性 1139.70 乐观 1248.61 资料来源：美国国防部，国家统计局，导弹武器的低成本化研究（曹秀云，【现代军事】，2006 年 2 月），华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 铂力特铂力特(688333 CH)公

65、司竞争优势显著，未来成长潜力强劲公司竞争优势显著，未来成长潜力强劲 欧美发达国家主导，行业整合布局加速欧美发达国家主导，行业整合布局加速 3D 打印行业整合加剧打印行业整合加剧。近年来，以 Stratasys、3D Systems、GE 公司为代表的行业巨头和用户企业通过自主研发、持续并购等方式，加速布局增材制造产业。行业巨头布局方式主要有两种：一是单一设备制造商通过产业链整合，向系统解决方案提供商转变。Stratasys 和 3DSystems 分别通过全球并购，收购专用材料生产商、软件开发商、3D 扫描仪制造商、服务提供商等数十家企业，打造完整产业链。二是大型用户企业直接布局增材制造领域，

66、从用户向装备制造商或服务提供商转变。GE 通过全球并购实现从增材制造应用向增材制造装备及服务供应商转变。图表图表30：增材制造行业整合方向增材制造行业整合方向 资料来源：铂力特招股说明书，华泰研究 通过梳理现有增材制造国内上市公司公告，我们绘制以下增材制造产业链图谱：1）增材制）增材制造定制化产品端，造定制化产品端，以铂力特为代表企业，通过向上游采购增材制造设备（或采购设备零部件自主研发制造打印设备）以及增材制造金属粉末，制造定制化产品销售给下游客户，其主要客户为中航工业集团、航天科工集团等军工央企集团；2）增材制造设备端，）增材制造设备端，以铂力特、华曙高科为代表企业，其通过向上游采购光学器

67、件、机械加工零件等组装打印设备，其中振镜、激光器等先进零件仍需进口。打印设备的主要客户仍为各大军工集团，其一方面直接采购增材制造零部件上机使用，另一方面也会采购打印设备，用于新型号的前端研发以及小批量试制；3）增材金属粉末方面，）增材金属粉末方面，以有研粉材为例，其通过采购各类金属原材料雾化制粉，销售给铂力特、鑫精合、以及各大军工集团。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表31：我国增材制造产业链图谱我国增材制造产业链图谱 资料来源：铂力特招股说明书，华曙高科招股说明书，有研粉材公司公告，华泰研究 技术研发优势突出，产品性能

68、全球领先技术研发优势突出，产品性能全球领先 公司已经在金属增材制造领域掌握了系统具有自主知识产权的核心技术。金属公司已经在金属增材制造领域掌握了系统具有自主知识产权的核心技术。金属 3D 打印设打印设备研发与制造方面，备研发与制造方面，公司自主研制开发了激光选区熔化成形、激光高性能修复等系列金属3D 打印设备，部分设备成功出口德国等发达国家，其中 S310 型号设备通过空中客车公司认证，成为空客 A330-NEO 机型增材制造项目主要设备，S500 型号设备全球首次实现单向1,500mm 级大尺寸 SLM 增材制造，填补国内外空白，达到国际先进水平。图表图表32：公司主要成型设备情况公司主要成

69、型设备情况 设备类型设备类型 产品型号产品型号 产品特点产品特点 应用领域应用领域 激光选区熔化成形设备 BLT-S310 主要针对航空航天、医疗等行业开发设计；具备工业 4.0设备智能互联功能、双向铺粉等技术支持，提升打印效率 成形尺寸：250mm250mm400mm；激光器：500W；氧含量：100ppm；预热温度：200 Z 轴重复定位精度：5m BLT-S600 主要面向航空航天大型回转体类零部件定制开发，实现最大直径 600mm 零部件打印 成形尺寸：600mm600mm600mm；激光器：500W*4；氧含量：200ppm；预热温度：200 Z 轴重复定位精度：5 m BLT-A3

70、00 主要面向模具行业定制开发，针对模具行业特殊要求，确保其高内部质量要求与打印效率得到兼顾；优化设备设计方案，降低日常气体以及其他耗材成本 成形尺寸：250mm250mm300mm；激光器：500W；氧含量：200ppm；预热温度：200 Z 轴重复定位精度：5m 激光立体成形设备 BLT-C600 主要面向航空航天等高附加值中小型零部件成形与修复市场开发；集成修复与成形功能于一体；打印过程实现质量追踪，全程受监控；集成多种安全控制策略 成形尺寸：600mm600mm1000mm；氧含量：100ppm；重复定位精度：0.06mm；激光器：500W/1000W/2000W 可选最小聚焦光斑：5

71、00m BLT-C1000 主要面向航空航天大型零部件的毛坯件制备与大型零部件修复市场开发；工艺软件针对不同零部件特征，集成多种剖分策略，提升零部件内部质量 成形尺寸：1000mm1500mm1000mm；氧含量：100ppm；重复定位精度：0.06mm；激光器：2000W-8000W 可选；沉积效率：50-200g/h（TC4）；工作台最大承重：1000kg 资料来源：铂力特招股说明书、募集说明书，华泰研究 公司产品有力保障航天先进型号配套能力。公司产品有力保障航天先进型号配套能力。根据公司官方微信公众号 2023.5.12 推文，自2014 年公司发布首台 BLT-S300 设备起，铂力特

72、已研发、制造十余种型号设备，累计交付累计交付1100 台台 SLM 设备设备，设备可实现长时间无故障打印，产品质量可靠。，扩展了航天液体先进动力型号大尺寸集成制造技术及应用领域可行性，支撑大尺寸构件快速制造，显著提升新研型号研制迭代速度。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表33：铂力特铂力特 SLM 设备自检流程设备自检流程 图表图表34：铂力特铂力特 SLM 设备拼接精度设备拼接精度 资料来源：铂力特官网，华泰研究 资料来源：铂力特官网，华泰研究 公司金属公司金属 3D 打印设备关键技术指标达到全球领先水平。打印设备关键

73、技术指标达到全球领先水平。德国 EOS 公司是公司在激光选区熔化成形设领域最大的竞争对手，公司同类产品与其相关技术参数指标及性能对比发现，公司产品的关键技术指标达到 EOS 同类产品水平，部分指标如成形尺寸、预热温度、氧含量控制以及铺粉效率等方面甚至有所超越。此外，公司结合下游客户使用过程中的难点和痛点，进行针对性的技术优化和改进。图表图表35：铂力特金属铂力特金属 3D 打印定制化产品的关键性能技术参数指标及同行业对比情况打印定制化产品的关键性能技术参数指标及同行业对比情况 关键指标关键指标 指标含义指标含义 铂力特铂力特 同行业水平同行业水平 产品成形尺寸（表面特性）产品最大尺寸是设备的成

74、形尺寸、稳定性和工艺控制能力的综合体现，尺寸越大，代表设备的尺寸、稳定性和工艺控制能力越强。同时产品尺寸越大，可以极大扩大金属 3D 打印产品的应用领域 采用 SLM 技术的成形产品最大成形尺寸单向达到 1,200mm，三向达到 600mm，采用 LSF 技术的成形产品的成形尺寸达到 3,000mm 采用 SLM 技术的 EOS 公司最大成形尺寸为三向 400mm，SLM solution 公司最大成形尺寸为单向800mm、三向 400mm 产品直接成形表面粗糙度（表面特性）产品表面粗糙度代表产品表面质量，表面越粗糙，粗糙度值越大，同时产品的质量也越差，后处理成本越高，金属增材制造的直接成形表

75、面粗糙度高低代表着设备软硬件和工艺参数的匹配水平，直接成形的产品粗糙度越低，代表设备与工艺水平越高 采用 SLM 技术，公司钛合金产品的表面粗糙度可达到 Ra6.3m 左右，铝合金 Ra1.5m 到 Ra3.2m，高温合金 Ra3m 到 Ra6m 采用 SLM 技术，EOS 公司成形钛合金产品的表面粗糙度为 Ra59m，铝合金产品为 Ra920m，高温合金产品为 Ra4m 到 6.5m 产品的尺寸精度（几何特性）金属增材制造产品通常用于航空发动机、燃气轮机等关键部位，尺寸精度是衡量工艺技术水平的一个重要指标。金属增材制造在成形复杂结构方面有明显优势，但是精度较传统加工方法仍有一定差距，因此提升

76、产品尺寸精度是提升产品应用水平的一个重要方法（1）叶片类零件：尺寸精度可达到0.15mm，气膜孔的尺寸精度可达到0.05mm；同行业未见此类报道（2）喷嘴类零件：可实现内嵌管道0.5mm 壁厚均匀、0.1mm 缝隙无粘连成形；（3）散热器类零件：可实现大尺寸、复杂薄壁结构精密成形，最小壁厚可达到 0.1mm；产品力学性能（机械特性）由于金属增材制造不同于传统锻造等工艺，产品力学性能是衡量产品可用性的重要指标，一般包括拉升性能、冲击性能、疲劳性能、蠕变性能等 公司产品力学性能优于铸件水平，部分产品可达锻件水平，满足航空航天类用户高性能指标要求/产品质量的稳定性 打印产品的性能批次稳定性是产品应用

77、的一个重要前提，产品的性能越好、越稳定，代表产品的可靠性越高 报告期内，铂力特钛合金产品多批次性能偏差值 Cv 为 1%-3%。同行业 Cv 值参考波音标准为5%资料来源：铂力特招股说明书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 铂力特铂力特(688333 CH)行业应用经验丰富，产业链协同效应凸显行业应用经验丰富，产业链协同效应凸显 跨越式产能规划跨越式产能规划，为未来业绩增长筑基，为未来业绩增长筑基。截至 2022 年底，公司拥有 10 余种设备型号，拥有各类金属增材设备 340 余台，相关分析检测装备 90 余台，是国内最大的金属增材制造产业化基地，具

78、有丰富的金属增材制造批量产品工程化应用经验。目前金属 3D 打印在下游应用处于快速渗透期，为适应未来下游需求增长，公司近年来积极推进产能建设。公司的产能建设项目共有四期，目前一二期项目均已投产，2022 年 7 月，公司三期项目开工，公司智能化 3D 打印产业化基地规模进一步扩大，2022 年 8 月 29 日，公司发布定增预案，拟募资 31.1 亿元，其中 25.1 亿元投向金属增材制造大规模智能生产基地项目（四期项目），四期项目占地 246 亩亩，主要用于建设高品质金属 3D 打印粉末生产线、金属 3D 打印定制化生产线并建设配全套设施。项目配套粉末生产线、产品检测设备、大尺寸 3D 打印

79、设备和后处理设备共计 505 台/套。图表图表36：公司四期扩产情况梳理公司四期扩产情况梳理 资料来源：公司公告，华泰研究 全产业链生态布局，发挥协同优势。全产业链生态布局，发挥协同优势。公司基于定制化产品 3D 打印，向设备制造、材料生产、设计服务领域进行全产业链延伸布局，构建了完整的金属 3D 打印产业生态链，为客户提供金属增材制造与再制造技术全套解决方案，各业务得以在公司内部相互协同优化。全产业链布局降低公司原材料与设备的外购成本，定制化产品服务及时反馈客户需求，助推原材料和设备的研发创新，保证高质量服务，大幅提升公司整体竞争优势。图表图表37：铂力特全产业链布局发挥协同优势铂力特全产业

80、链布局发挥协同优势 资料来源：公司公告，华泰研究 无支撑成形技术拓宽应用范围。无支撑成形技术拓宽应用范围。对于 SLM 技术来说，当悬垂结构与成形面夹角小于 45时通常需要添加支撑保证零件成形，但支撑的添加会带来零件后处理的时效性、费时费材等问题，公司深耕金属增材制造零件成形技术多年，充分发挥自身全产业链优势，不断探索无支撑成形技术方案可行性，通过在设备、粉末、打印路径等多方探索，实现技术突破，成功研究出无支撑打印方案，目前已打印出多个零件，有效推进无支撑技术在各领域市场化应用，带来行业新变革。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 铂力特铂力特(688333 CH)

81、图表图表38：无支撑闭式叶轮无支撑闭式叶轮 图表图表39：闭式叶轮优化前后对比闭式叶轮优化前后对比 资料来源：铂力特公众号，华泰研究 资料来源：铂力特公众号，华泰研究 深耕行业数十载，自主研发创新能力突出深耕行业数十载，自主研发创新能力突出 企业实控人折生阳为国内唯一一位拥有“双科创”的实控人，其控制的“铂力特”和“华秦科技”均分别在 2019 年和 2022 年成功上市科创板，其中，“铂力特”为中国首批上市科创板的 25 家高新技术企业之一。折生阳控制的企业涉及的高新行业布局广泛，主要有特种装备，新能源和金属 3D 打印行业，科研和资本背景强。图表图表40：折生阳直接和间接控股公司情况（折生

82、阳直接和间接控股公司情况（截至截至 2023.6.20）资料来源：Wind，华泰研究 背靠西工大，企业具备较为成熟的“产学研”合作体系。背靠西工大，企业具备较为成熟的“产学研”合作体系。技术研发方面，公司 2018 年联合西北工业大学等高校院所专业设计团队成立铂力特协同创新研究院，依托自身工艺与设计经验积累及学术前沿成果，面向用户提供基于增材制造的产品设计优化服务及设计方法培训。此外，企业和西工大在技术研发和技术落地的合作上形成了互利互赢的科研生态圈互利互赢的科研生态圈。西工大作为企业的重要技术人才输送端口，为企业输送了以黄卫东教授为代表的材料学领域的尖端人才，并为企业提供技术研发和生产落地方

83、面的指导；企业则作为技术产业化的实践平台，通过奖教金和提供实习机会的方式为西工大提供较好的人才培养激励和实践培养平台，同时为西工大的研究团队提供了定制化设备，原材料，资金，场地上的支持。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表41：西工大产学研模式示意图西工大产学研模式示意图 资料来源：西北工业大学官网，铂力特招股说明书，华泰研究 自主研发协同“产学研”合作，助推技术积累和成果转化。自主研发协同“产学研”合作，助推技术积累和成果转化。在公司发展初期，公司通过代理销售德国 EOS 设备掌握了相关设备的使用经验及核心工艺，伴随着公

84、司自研设备的稳定性及知名度不断提升，公司自研设备的出货量不断提升。2022年公司自研设备出货293台，与上年持平，但大型设备较多，销售 170 台/套，同比增长 21.43%，同时 2016 至 2018 年公司向客户销售的定制化产品中由公司自研设备生产的比例从 22.92%提升至 70.62%。公司采取自主研发为主合作研发为辅的研发模式。内部研发方面，公司拥有独立的研发机构和技术团队，2022 年研发人员占比 30.23%，研发费用率高达 17.76%，是国内最大的金属增材制造产业化基地。截至 2022 年底，公司累计申请专利 440 项，拥有授权专利 276 项，其中发明专利 81 项，实

85、用新型专利 155 项，外观设计专利 40 项。产学研合作方面，公司与西工大和科研院所展开合作研发的方式，提高公司综合研发实力，加快技术成果转化。图表图表42：研研发人员占比情况发人员占比情况 图表图表43：公司自研设备产量快速提升公司自研设备产量快速提升 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：铂力特年报，铂力特招股说明书，华泰研究 图表图表44：公司核心技术及专利情况公司核心技术及专利情况 涉及领域涉及领域 技术名称技术名称 技术来源技术来源 相关在申请专利相关在申请专利 已获得专利总数已获得专利总数 增材制造装备 SLM 激光选区熔化成形设备设计与制造技术 自主研发 发明专利 40 项；

86、实用新型专利 7 项 发明专利 33 项；实用新型专利 93 项；外观设计专利 25 项 电弧增材制造装备与工艺技术 自主研发 发明专利 5 项 发明专利 7 项；实用新型专利 3 项 增材制造工艺 SLM 激光选区熔化成形工艺及后处理全套技术 自主研发 发明专利 6 项 发明专利 27 项；实用新型 2 项 增材制造专用原材料 增材专用新型金属粉末材料技术 自主研发 发明专利 15 项 发明专利 4 项;外观设计专利 1 项；增材制造结构设计优化 基于选择性激光熔化成形工艺的复杂结构设计优化技术 自主研发 发明专利 8 项 发明专利 4 项；实用新型专利 28 项 资料来源：铂力特年报，华泰

87、研究 0%5%10%15%20%25%30%35%0500300350400450500200212022（人）研发人员研发人员占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500300350200022（台/套）自研3D打印设备产量3D定制化产品中自研设备生产比例 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 铂力特铂力特(688333 CH)盈利预测与估值盈利预测与估值 盈利预测盈利预测 公司是金属增材制造领域的龙头企业。产品布局全面，涵盖了 3D

88、打印设备、3D 打印定制化产品、3D 打印原材料等。公司技术实力雄厚，产品性能在国内处于领先水平，随着增材产品逐步进入批量生产阶段，公司业绩有望保持高速增长态势。我们预计公司 2023-2025年将实现营收 14.03、20.74 和 29.74 亿元，分别同比增长 52.82%、47.83%和 43.39%。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 2.54、4.55 和 7.15 亿元，同比增速分别为218.99%、79.44%和 57.17%。图表图表45：铂力特：盈利预测铂力特：盈利预测（人民币百万元）（人民币百万元）2019 2020 2021 2022 2023E 2024

89、E 2025E 总收入总收入 321.74 412.17 551.99 918.08 1402.98 2074.00 2973.87 增长率（增长率（YoY）10.38%28.10%33.92%66.32%52.82%47.83%43.39%3D 打印定制化产品收入 174.16 212.05 277.95 467.68 748.29 1159.85 1739.78 YoY 42.23%21.75%31.08%68.26%60.00%55.00%50.00%3D 打印设备及配件收入 79.19 151.05 218.11 418.14 606.30 848.82 1145.91 YoY 9.2

90、5%90.74%44.40%91.71%45.00%40.00%35.00%3D 打印原材料 9.64 12.95 16.40 32.26 48.39 65.32 88.19 YoY-17.37%34.33%26.65%96.67%50.00%35.00%35.00%总毛利总毛利 161.73 217.29 266.21 500.81 766.32 1123.25 1597.14 增长率（YoY）27.04%34.36%22.51%88.12%53.02%46.58%42.19%总毛利率 50.27%52.72%48.23%54.55%54.62%54.16%54.09%3D 打印定制化产品毛

91、利率 59.05%59.71%48.89%58.64%58.50%58.00%57.50%3D 打印设备及配件毛利率 49.03%50.62%53.21%51.17%51.00%50.00%49.00%3D 打印原材料毛利率 28.28%30.81%40.54%38.98%40.00%40.00%40.00%销售费用率 6.45%6.24%7.06%7.58%7.20%7.00%6.80%管理费用率 11.21%12.98%39.42%24.07%12.00%7.50%5.50%研发费用率 13.06%16.55%20.69%17.71%17.00%16.00%15.00%归母净利润归母净利润

92、 74.27 86.70(53.31)79.50 253.59 455.04 715.18 增长率（YoY）29.88%16.74%-161.48%249.14%218.99%79.44%57.17%资料来源：公司公告，Wind，华泰研究预测 分业务预测：分业务预测：1）3D打印定制化产品打印定制化产品：2019-2022年公司特种功能材料产品收入分别为1.74/2.12/2.78/4.68亿元，同比增速分别为 42.23%/21.75%/31.08%/68.26%。2022 年公司 3D 打印定制化产品实现高速增长，主要系公司二期项目产能逐步释放。根据公司公告，截至 2022 年底公司已有金

93、属 3D 打印设备 340 余台，检测设备 90 余台，是国内最大的金属增材制造产业化基地。庞大的设备数量为公司 3D 打印定制化产品规模生产提供了有力支撑。我们根据铂力特历史公告与招股书，对比公司自用金属 3D 打印设备增速与 3D 打印定制化收入增速情况，发现两者具备强相关性，且 3D 打印设备增速领先定制化收入增速约 1 年。图表图表46：铂力特自用金属铂力特自用金属 3D 打印设备情况打印设备情况 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 金属 3D 打印设备（台）41 61 89 100 150 240 340 金属 3D 打印设备-同比增速 48.78%

94、45.90%12.36%50.00%60.00%41.67%3D 打印定制化产品收入增速 37.41%37.58%42.23%21.75%31.08%68.26%资料来源：铂力特招股说明书，铂力特年报，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 铂力特铂力特(688333 CH)图表图表47：铂力特自用金属铂力特自用金属 3D 打印设备增速领先打印设备增速领先 3D 打印定制化收入增速约一年打印定制化收入增速约一年 资料来源：铂力特招股说明书，铂力特年报，华泰研究 公司产品广泛应用于航空航天、汽车、医疗等领域，3D 打印产品仍处于渗透率快速提升阶段，公司 3D

95、打印定制化产品有望随着需求端 3D 打印技术的快速渗透以及供给端公司新增产能落地而实现高速增长。根据公司非公开发行说明书，公司四期扩产项目预计形成大尺大尺寸寸/超大尺寸超大尺寸 3D 打印设备和后处理设备等合计 505 台/套，将大幅提升公司金属增材定制化产品和原材料粉末产能。考虑到四期项目均为大尺寸/超大尺寸金属打印设备，我们将 505台/套设备折算成 2022 年同口径下的 1000 台设备左右，假设 2025 年全部运行，叠加 2022年末的 340 台金属打印设备，因此我们预计 2025 年末公司的设备产能以 2022 年的中小型设备口径约为 1340 台，则 23-25 年产能复合增

96、速约为 58.0%，因此我们预计 2023-2025年 3D 打印定制化产品收分别实现营收 7.48/11.60/17.40 亿元，同比增速分别为 60.00%、55.00%、50.00%。毛 利 率 方 面，2019-2022 年 公 司 3D 打 印 定 制 化 产 品 业 务 的 毛 利 率 分 别 为59.05%/59.71%/48.89%/58.64%，我们认为 2021 年公司该业务毛利率同比下滑主要由于此前公司 3D 打印产品尚处于小批量试制阶段，客户采购量相对较小，销售价格相对较高，随着 2021 年客户采购量增幅较大，产品销售价格有所下降，同时 2021 年公司二期项目尚未达

97、产，规模效应仍未体现。我们认为随着公司规模效益凸显，3D 打印产品毛利率短期有较大修复空间，但中长期毛利率仍因批量生产后梯度降价而无法恢复至 2020 年水平，我们预计2023-2025 年 3D 打印定制化产品毛利率分别为 58.50%、58.00%、57.50%。2）自研）自研 3D 打印设备及配件打印设备及配件：2019-2022 年公司自研 3D 打印设备及配件收入分别为0.79/1.51/2.18/4.18 亿元，同比增速分别为 9.25%/90.74%/44.40%/91.71%。公司立足国内，可以更好的为国内客户提供售后服务或技术支持，在售后服务环节较国外设备更有优势。我们认为当

98、前正处 3D 打印设备快速推广时期，伴随技术逐渐成熟下游主机厂采购意愿较强，同时考虑公司设备价值量较高，即使是少数主机厂投产 3D 打印产线也能为公司带来较高收入弹性，我们预计 2023-2025 年公司自研 3D 打印设备及配件业务实现营收 6.06、8.49、11.46 亿元，同比增速分别为 45.00%、40.00%、35.00%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500300350400200022（台）金属3D打印设备（台）金属3D打印设备-同比增速3D打印定制化产品收入增速 免责声明和披露以及分析

99、师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 铂力特铂力特(688333 CH)毛利率方面，公司不同型号的自研设备单价差异较大，但该业务整体毛利率基本保持稳定，2019-2022 年分别为 49.03%/50.62%/53.21%/51.17%。我们预计公司自研设备业务在下游客户构成情况不发生重大变化的情况下，销售设备的型号构成也将基本维持稳定，进而使得该业务毛利率维持稳定，我们预计 2023-2025 年公司该业务毛利率分别为 51.00%、50.00%、49.00%。3）3D 打印原材料打印原材料：2019-2022 年公司 3D 打印原材料业务收入分别为 0.10/0.13/0.16/0.

100、32亿元，同比增速分别为-17.37%/34.33%/26.65%/96.67%。根据公司招股书，公司一般根据增材设备采购客户的成形零件产品的性能指标需求，向客户销售 3D 打印原材料，节省了客户不同材料试制的成本，因此具有较高的溢价。公司目前已掌握了采用惰性气体雾化技术制造专用粉末的方法，所制粉末在球形度、空心粉率、杂质含量、特殊元素含量均达到行业先进水平。在生产能力建设方面，根据公司 2022 年年报，公司已经建成 10 条增材制造专用高品质金属粉末生产线。基本上涵盖了绝大多数的钛合金牌号和关键的高温合金牌号，因此 22 年该业务在低基数下实现高速增长。我们认为公司 3D 打印原材料业务在

101、低基数下具备一定弹性，但公司 3D 打印粉末产线仍以自用为主，短期对外销售实现高收入的可能性较低，因此预计 2023-2025 年营收分别为 0.48、0.65、0.88 亿元，同比增速分别为 50.00%、35.00%、35.00%。毛 利 率 方 面，公 司3D打 印 原 材 料 业 务2019-2022年 毛 利 率 分 别 为28.28%/30.81%/40.54%/38.98%。根据招股书，公司的 3D 打印原材料业务所销售的金属粉末，均为向供应商采购，成本结构中均为外购材料成本，因此毛利率根据采购材料粉体种类、粗细等波动也较大，我们预计 2023-2025 年公司该业务毛利率分别为

102、 40.00%、40.00%、40.00%。费用率预测：费用率预测：1）销售费用率：）销售费用率：2019-2022 年分别为 6.45%/6.24%/7.06%/7.58%，2019-2020 年公司销售费用率基本维持稳定，根据公司 2021、2022 年年报，2021-2022 年销售费用率有所提升主要系随着公司销售规模扩大、销售人员数量增长导致薪酬总额增长,以及公司对宣传、投标等相关市场拓展投入增加所致。我们预计未来公司持续开拓市场使得销售费用稳定上升，而营收规模保持高速增长阶段，使得销售费用率略有下滑，预计 2023-2025 年销售费用率为 7.20%/7.00%/6.80%。2）管

103、理费用率：）管理费用率：2019-2022 年分别为 11.21%/12.98%/39.42%/24.07%。公司 2020 年进行了员工股权激励，2020-2025 年摊销费用分别为 0.15/1.75/1.69/0.89/0.42/0.09 亿元，使得2021-2022 年公司管理费用端压力较大。考虑到 2023 年起公司股权支付费用高峰已过，公司管理费用率有望随着营收规模扩大有所下滑，预计 2023-2025 管理费用率（含股权支付费用）分别为 12.00%/7.50%/5.50%，即对应剔除股权支付费用影响后，2020-2025 年管理费用率分别为 9.45%/7.77%/5.68%/

104、5.65%/5.48%/5.19%。3）研发费用率：）研发费用率：2019-2022 年分别为 13.06%/16.55%/20.69%/17.71%，根据公司 2021、2022 年年报，2021-2022 年公司研发费用率同比提升主要系公司进一步加强研发能力建设，研发人员数量及其薪酬增长以及研发项目增加所致。考虑到航空航天行业需要保持预研一代、研制一代、生产一代的研产销节奏，公司需要不断进行研发投入完善产品体系，因此我们预计公司将继续加强研发投入，研发费用率随着公司营收规模扩大而维持稳定，预计2023-2025 分别为 17.00%/16.00%/15.00%。免责声明和披露以及分析师声明

105、是报告的一部分，请务必一起阅读。25 铂力特铂力特(688333 CH)估值与投资建议估值与投资建议 公司是国内 3D 打印龙头企业，有望充分受益于 3D 打印在航空航天领域的渗透率提升，实现公司业绩的快速增长，我们预计公司 23-25 年实现归母净利润 2.54/4.55/7.15 亿元，同比增速为 218.99%/79.44%/57.17%，对应当前股价 PE 分别为 79/44/28X。考虑到公司股权激励摊销费用对于 2023 年表观利润影响仍较大，我们估值切换至 2024 年。选择以增材制造为主业的超卓航科（冷喷涂增材）、华曙高科（增材制造设备）、和同为航空航天高端制造领域，且子公司有

106、增材制造业务的钢研高纳（子公司钢研激光从事增材制造）作为可比公司。可比公司 2024 年 Wind 一致预期 PE 均值为 42 倍，考虑到铂力特主营业务收入全部由增材制造业务贡献，且材料设备制品全产业链覆盖，“增材属性”强于可比公司，给予公司 2024 年 56 目标 PE，对应目标价 159.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。图表图表48：可比公司估值可比公司估值 股价（元股价（元/股）股）市值市值(mn)市盈率市盈率(x)市净率市净率(x)ROE(%)公司名称公司名称 股票代码股票代码 2023/7/14 2023/7/14 23E 24E 25E 23E 24E 25E 23E 24

107、E 25E 超卓航科 688237 CH 44.34 3,973 51 34 26 2.9 2.7 2.4 6%8%10%华曙高科 688433 CH 38.33 15,875 96 63 43 8.1 7.2 6.2 8%11%14%钢研高纳 300034 CH 24.72 19,169 41 30 22 5.3 4.6 3.9 13%16%18%平均值平均值 13,006 63 42 30 5.4 4.8 4.2 9%12%14%铂力特 688333 CH 126.01 20,147 79 44 28 11.3 9.0 6.2 14%20%24%注：除铂力特外，其余公司盈利预测来自于 Wi

108、nd 一致预期；资料来源：Wind，华泰研究 图表图表49：报告提及公司列表报告提及公司列表 名称名称 代码代码 名称名称 代码代码 3D Systems DDD US Lockheed Martin LMT US STRATASYS SSYS US GE 航空 GE US 铂力特 688333 CH EOS EOS AU 华曙高科 A22284 CH Arcam 未上市 先临三维 830978 CH 有研粉材 688456 CH 资料来源：Bloomberg，华泰研究 风险提示风险提示 下游客户领域较为集中的风险下游客户领域较为集中的风险。增材制造在未来的制造业发展中起着引领性的作用，但是就

109、目前的情况而言，增材制造在其整体制造体系中的占比还较为有限，若该领域增材制造应用成长速度不及预期，或由于公司产品质量、行业竞争等因素流失主要客户，将对公司 的经营发展产生不利影响。增材制造装备关键核心器件依赖进口的风险增材制造装备关键核心器件依赖进口的风险。公司设备的部分核心器件对国外品牌存在一定的依赖性。若上述核心器件受出口国贸易禁用、管制等因素影响，短时期内或导致公司无法按需及时采购，将对公司的生产经营产生不利影响。图表图表50：铂力特铂力特 PE-Bands 图表图表51：铂力特铂力特 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究(50)050100150

110、20/7/2020/1/2120/7/2120/1/2220/7/2220/1/23(人民币)铂力特5x10 x15x20 x25x050/7/2020/1/2120/7/2120/1/2220/7/2220/1/23(人民币)铂力特4.6x7.9x11.1x14.3x17.5x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 铂力特铂力特(688333 CH)盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)202

111、1 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1,020 1,609 1,924 2,723 3,519 营业收入营业收入 551.99 918.08 1,403 2,074 2,974 现金 186.12 262.11 212.22 318.85 297.39 营业成本 285.78 417.27 636.66 950.74 1,377 应收账款 281.90 554.48 614.67 1,078 1,301 营业税金及附加 2.82 5.86 8.95 13.23 18.97 其他应收账款 7.52 24.26 24.31 47.49 55.46 营业费用 38.9

112、7 69.56 101.01 145.18 202.22 预付账款 29.18 24.75 57.66 64.17 110.53 管理费用 217.58 221.01 168.36 155.55 163.56 存货 390.52 539.01 734.31 850.26 1,268 财务费用 5.17 10.02 8.03 8.26 11.96 其他流动资产 124.91 204.03 280.83 363.93 487.43 资产减值损失(5.91)(15.80)(8.42)(10.37)(8.92)非流动资产非流动资产 1,088 1,423 1,594 1,852 2,243 公允价值变

113、动收益 0.63(3.07)(3.07)(3.07)(3.07)长期投资 22.50 22.48 22.48 22.48 29.11 投资净收益 2.63 0.82 2.00 2.00 3.00 固定投资 725.53 1,011 1,113 1,272 1,509 营业利润营业利润(84.41)58.48 283.77 507.61 796.65 无形资产 47.26 91.22 97.46 100.27 104.43 营业外收入 5.55 0.29 0.29 0.29 0.29 其他非流动资产 292.24 298.05 360.80 456.90 600.24 营业外支出 0.01 2.

114、29 2.29 2.29 2.29 资产总计资产总计 2,108 3,032 3,518 4,575 5,762 利润总额利润总额(78.87)56.48 281.77 505.60 794.64 流动负债流动负债 511.40 1,165 1,378 1,950 2,469 所得税(25.57)(23.02)28.18 50.56 79.46 短期借款 86.95 412.17 420.00 425.00 493.31 净利润净利润(53.31)79.50 253.59 455.04 715.18 应付账款 235.14 342.47 567.04 791.16 1,176 少数股东损益 0

115、.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动负债 189.30 410.41 391.06 734.25 800.43 归属母公司净利润(53.31)79.50 253.59 455.04 715.18 非流动负债非流动负债 308.92 337.13 356.50 386.70 339.36 EBITDA(29.98)143.09 365.74 604.20 918.10 长期借款 91.42 107.96 127.32 157.52 110.18 EPS(人民币，基本)(0.67)0.70 1.59 2.85 4.47 其他非流动负债 217.50 229.18 229.18

116、229.18 229.18 负债合计负债合计 820.32 1,502 1,735 2,337 2,809 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 会计年度会计年度(%)2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 80.79 113.11 159.88 159.88 159.88 成长能力成长能力 资本公积 1,032 1,163 1,117 1,117 1,117 营业收入 33.92 66.32 52.82 47.83 43.39 留存公积 171.14 250.64 504.23 959.28 1,674 营业利润(20

117、1.51)169.28 385.25 78.88 56.94 归属母公司股东权益 1,287 1,529 1,783 2,238 2,953 归属母公司净利润(161.48)249.14 218.99 79.44 57.17 负债和股东权益负债和股东权益 2,108 3,032 3,518 4,575 5,762 获利能力获利能力(%)毛利率 48.23 54.55 54.62 54.16 53.71 现金流量表现金流量表 净利率(9.66)8.66 18.08 21.94 24.05 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E ROE(4.

118、14)5.20 14.22 20.33 24.22 经营活动现金经营活动现金 27.50(107.52)167.08 413.83 468.46 ROIC(3.94)5.39 12.42 18.51 22.42 净利润(53.31)79.50 253.59 455.04 715.18 偿债能力偿债能力 折旧摊销 43.77 75.79 75.94 90.34 108.52 资产负债率(%)38.92 49.55 49.31 51.08 48.75 财务费用 5.17 10.02 8.03 8.26 11.96 净负债比率(%)6.26 23.65 25.24 17.61 14.78 投资损失(

119、2.63)(0.82)(2.00)(2.00)(3.00)流动比率 1.99 1.38 1.40 1.40 1.43 营运资金变动(124.92)(449.05)(162.92)(130.30)(358.13)速动比率 1.14 0.88 0.80 0.91 0.86 其他经营现金 159.42 177.04(5.57)(7.52)(6.07)营运能力营运能力 投资活动现金投资活动现金(178.26)(199.62)(247.45)(349.64)(498.94)总资产周转率 0.29 0.36 0.43 0.51 0.58 资本支出(318.80)(170.06)(244.00)(345.4

120、7)(488.18)应收账款周转率 1.96 2.20 2.40 2.45 2.50 长期投资(22.50)(30.00)0.00 0.00(6.62)应付账款周转率 1.62 1.44 1.40 1.40 1.40 其他投资现金 163.05 0.44(3.45)(4.16)(4.14)每股指标每股指标(人民币人民币)筹资活动现金筹资活动现金 81.21 389.78 30.48 42.45(54.30)每股收益(最新摊薄)(0.33)0.50 1.59 2.85 4.47 短期借款 62.30 325.22 7.83 5.00 68.31 每股经营现金流(最新摊薄)0.17(0.67)1.

121、05 2.59 2.93 长期借款 31.42 16.54 19.37 30.20(47.34)每股净资产(最新摊薄)8.05 9.57 11.15 14.00 18.47 普通股增加 0.79 32.32 45.68 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加 187.72 130.22(45.68)0.00 0.00 PE(倍)(377.95)253.42 79.44 44.27 28.17 其他筹资现金(201.03)(114.52)3.29 7.25(75.27)PB(倍)15.65 13.17 11.30 9.00 6.82 现金净增加额(70.90)82.85(49.89)

122、106.63(84.78)EV EBITDA(倍)(674.79)143.12 56.23 33.95 22.39 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 铂力特铂力特(688333 CH)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，李聪、朱雨时、田莫充，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”

123、）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通

124、知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担

125、证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告

126、意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机

127、构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公

128、司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28 铂力特铂力特(688333 CH)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。铂力特（688333 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香

129、港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限

130、公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师李聪、朱雨时、田莫充本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭

131、成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。铂力特（688333 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持

132、或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出

133、：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 铂力特铂力特(688333 CH)法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国

134、美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市

135、福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司