1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 兰石重装兰石重装（603169）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 09 月月 07 日日 投资投资评级评级 行业行业 机械设备/专用设备 6 个月评级个月评级 增持（首次评级）当前当前价格价格 6.79 元 目标目标价格价格 7.58 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)1,306.29 流通 A 股股本(百万股)1,306.29 A 股总市值(百万元)8,869.72 流通 A 股市值(百万元)8,869.72 每股净资产(元)2.49 资产负债率(%)72.74 一年内最高/最低(元)

2、8.80/6.10 作者作者 张樨樨张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号：S03 李鲁靖李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S03 朱晔朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 石化装备先行者，积极竞逐新能源赛道石化装备先行者，积极竞逐新能源赛道 兰石重装：石化装备先行者，专业设备多领域布局兰石重装：石化装备先行者，专业设备多领域布局 兰石重装是中国石化装备制造业的先行者，其前身是兰州炼油化工设备厂，拥有 70 年历史。公司主要业务包括传统能源化工装备（炼油化工、煤化工

3、、化工新材料等领域）、新能源装备（核能、氢能、光伏光热、储能等领域）、工业智能装备（快速锻造液压机组、工业机器人等）以及节能环保装备的研发、设计、制造、检测、检维修服务及工程总承包。传统能源装备贡献主要收入，2021-2022 年分别达到 49.41%、47.19%，2022年新能源装备的收入提升明显。公司费用管控合理，同时积极推进实施“阿米巴”经营模式，人均创收显著提升。传统能源装备：装备转型升级，传统能源装备：装备转型升级，公司具备全产业链优势公司具备全产业链优势 炼油及石油化工是金属压力容器下游传统行业。近年来，石油炼化及化工企业大型化和装置规模化的趋势，导致产业集中度进一步提高，以炼化

4、一体化行业开启产业升级，装置改造带来装备市场需求。从结构上看，下游乙烯中长期规划产能依然可观，国内化工新材料建设火热，煤化工行业结构性扩产，带动相关装备需求增长。公司是能源行业压力容器制造企业中唯一一家同时拥有前端石化工程设计院、核心装备制造能力及综合服务能力的产业链全流程覆盖企业。新能源装备新能源装备：产业发展迅速，产业发展迅速，公司积极推进公司积极推进氢能装备布局氢能装备布局 公司大力开拓氢能、核能、光伏光热等新能源装备市场和能源工程服务市场。氢能被誉为最具发展潜力的清洁能源，公司携手集团布局氢能装备，现有装备主要为制氢、储氢和加氢站装备。核能装备方面，核电机组审批加速，随之带来的乏燃料处

5、理需求增加。核电项目投资中设备成本占比50%，压力容器为成本占比较高的设备环节。公司收购中核嘉华后协同效应明显，产品覆盖上游核化工和核燃料领域设备、中游核电站设备和下游核燃料循环后处理设备。光伏设备领域，公司紧跟行业快速建设期，主要产品为多晶硅生产的五类静设备，已经与多家多晶硅核心企业达成战略合作协议。光热储能领域，公司熔融盐储能关键设备正在推广阶段。盈利预测与评级盈利预测与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 57.15/65.63/77.44 亿元，归母净利润为 2.83/3.75/5.12 亿元。综合考虑我们给予公司 2023 年 35 倍PE，目标价 7.58 元，首次

6、覆盖给予“增持”评级。风险风险提示提示：传统石化项目建设进度不及预期；氢能产品市场扩展不及预期；光伏行业扩产不及预期；核电机组批复不及预期；原材料大幅波动风险；测算具有主观性 财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)4,037.06 4,980.33 5,715.15 6,562.86 7,743.93 增长率(%)39.17 23.37 14.75 14.83 18.00 EBITDA(百万元)647.68 605.28 649.89 737.33 878.91 归属母公司净利润(百万元)122.73 175.93 282.77

7、 374.53 512.10 增长率(%)(143.10)43.35 60.72 32.45 36.73 EPS(元/股)0.09 0.13 0.22 0.29 0.39 市盈率(P/E)72.27 50.42 31.37 23.68 17.32 市净率(P/B)2.99 2.82 2.59 2.34 2.06 市销率(P/S)2.20 1.78 1.55 1.35 1.15 EV/EBITDA 18.34 15.12 13.29 11.07 9.55 资料来源：Wind，天风证券研究所 -18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%-012023-05兰石重装沪深3

8、00 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.兰石重装：传统能源为基，新能源为翼，双轮驱动业绩增长兰石重装：传统能源为基，新能源为翼，双轮驱动业绩增长.4 1.1.国内领先石化装备制造企业，转型拓宽新产业链.4 1.2.公司是甘肃优质国有企业.4 1.3.专业设备布局广泛.5 1.4.财务数据：收入、利润率逐渐回暖，费用管控成效良好.6 1.5.国企改革：“阿米巴+三化”有效降本增效.7 1.5.1.新一轮国企改革开启，公司积极推进混改.7 1.5.2.阿米巴+三化，协同助推企业增效.8 2.行业情况：立足传统能源，核光氢多

9、点开花行业情况：立足传统能源，核光氢多点开花.9 2.1.炼化行业：石化装备升级转型，公司是行业先驱.9 2.2.煤化工：能源安全大背景下行业有序发展.12 2.3.氢能：氢能产业助力能源转型，公司加快产业链布局.13 2.4.核电：核电项目核准加速，公司收购中核嘉华后协同效应明显.17 2.5.光伏：市场处于快速建设期，公司多晶硅设备具备较强竞争力.20 2.6.储能：熔融盐储能发展迅速，公司储热设备进入市场推广阶段.22 3.盈利预测与估值盈利预测与估值.23 3.1.盈利预测.23 3.2.可比公司估值.24 4.风险提示风险提示.24 图表目录图表目录 图 1：兰石重装股权结构图（截至

10、 2023Q2）.4 图 2：兰石重装产品图.5 图 3：兰石重装主营业务收入构成.6 图 4：兰石重装主营业务毛利率.6 图 5：兰石重装营业收入及增速（亿元）.6 图 6：兰石重装归母净利润（亿元）.6 图 7：兰石重装 2019-2023H1 三费情况（单位：亿元）.7 图 8：兰石重装研发费用投入（单位：亿元）.7 图 9：兰石重装人均销售收入.9 图 10：原料油预处理后简化工艺流程图.9 图 11：乙烯中长期规划产能（单位：万吨）.10 图 12：2021 年和 2025 年我国化工新材料消费量及自给率对比.10 图 13：公司部分石化装备产品.11 图 14：2018-2022

11、瑞泽石化营收净利润情况（万元）.11 图 15：2021-2023 煤化工产能情况（万吨）.12 图 16：费托合成反应器流程.13 aVqRuNyRsReZ8ObP8OsQrRnPtQfQpPzQiNmMrO9PnMpPvPmPpMxNtOvM 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 17：新疆伊泰超大型费托合成反应器.13 图 18：氢能产业链.13 图 19：兰石集团部分氢能产品示意图.16 图 20：国内发电设备装机量占比结构.17 图 21：国内发电量占比结构.17 图 22：2008-2023 年核电站核准数量（单位：台）.18

12、图 23：国内在建及运行核电机组数（单位：台）.18 图 24：国内核电建设投资完成额及其增速（亿元）.18 图 25：通用核电设备工作原理图.19 图 26：核电项目投资成本结构.19 图 27：核电设备投资成本占比结构.19 图 28：乏燃料后处理市场大致流程.20 图 29：2025-2035 我国乏燃料产量预测.20 图 30：国内光伏装机量及其增速（GW）.21 图 31：光伏组件出口量及其增速（GW）.21 图 32：太阳能电池产量及其增速（GW）.21 图 33：兰石重装光伏领域产品.21 图 34：典型日负荷与风电、光伏、抽水蓄能电站出力过程示意图.22 图 35：常见光热电站

13、熔盐储热结构.23 图 36：全球及国内太阳能热发电累计装机容量（MW）.23 表 1：兰石重装发展三阶段.4 表 2：兰石重装主营业务.5 表 3：国企改革背景.7 表 4：兰石重装阿米巴改革情况.8 表 5：瑞泽 2022 年海外项目.12 表 6：2023 年公司部分煤化工供应装备.13 表 7：氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）涉及制储运相关规划.14 表 8：2023 我国部分氢能项目进展.15 表 9：中国氢能产业总体目标.15 表 10：兰州“一区、两园、多点”氢能产业空间布局.15 表 11：兰石集团部分氢能产品介绍.16 表 12：兰石重装氢能装备产业发展规划纲

14、要.17 表 13：兰石重装核能装备.20 表 14：公司分业务预测.23 表 15：可比公司估值.24 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.兰石重装：兰石重装：传统能源为基，传统能源为基，新能源新能源为翼为翼，双轮驱动业绩增长双轮驱动业绩增长 1.1.国内领先国内领先石化石化装备制造企业，转型拓宽新产业链装备制造企业，转型拓宽新产业链 兰州兰石重型装备股份有限公司（以下简称兰石重装，公司），始建于 1953 年，是中国石化装备制造业的先行者。其前身是国家“一五”期间的 156 个重点建设项目之一兰州炼油化工设备厂，是中国建厂时间最早、规

15、模最大、实力最强的集炼油、化工、煤化工高端压力容器装备、快速锻压机组装备、板式换热器、核电、光伏、光热、氢能等高端能源装备从研发、设计、制造、安装到售后技术服务为一体的全过程解决方案提供商。表表 1：兰石重装发展兰石重装发展三阶段三阶段 发展阶段发展阶段 年份年份 事件事件 第一阶段-传统能源装备制造 1953 兰州石油机械厂和兰州炼油化工设备厂落户兰州 1958 兰州石油机械厂与兰州炼油化工设备厂正式合并成兰州石油化工机器厂，这就是兰石集团的前身 1981 板焊式加氢反应器市占率中国第一 1990 与意大利合作，研制成功中国第一台螺纹锁紧环式高压换热器 1993 承制了国家“八五”技术创新优

16、秀项目 第二阶段-寻求体制创新，实施“分块搞活”战略 2002 打破了国外在热交换器领域的垄断 2006 亚洲第一重整催化装置中四合一连续重整反应器（重量达 502 吨）2008 填补了用国产 12Cr2Mo1R 钢板制造高压分离器的空白 2009 重型全液压四辊卷板机研制列入“甘肃省科技重大专项计划”2010 完成了国家重大专项大型气冷堆试验回路项目核心设备HTL 电加热器 2013 45MN 大型快速锻造液压机组荣获 2010 年度甘肃省科技进步一等奖 2014 上海证券交易所上市 第三阶段：转型升级，一主多辅产业格局 2015 参与田湾核电站 3、4 号机组项目，实现了公司核级产品新突破

17、 2016 实现了化肥装置核心设备的国产化制造；研制的 20 万吨/年超大型薄壁丁二醇（BYD）反应器荣获甘肃省科技进步奖一等奖 2017 设计并研制完成了国内首套低阶粉煤循环流化床加压煤气化示范项目兰石金化千吨级循环流化床加压煤气化示范项目核心设备循环流化床加压气化炉 2018 研制完成了美国玉皇化工有限公司天然气制甲醇项目 4 台核心设备，首次进入美国市场，为公司进一步拓展国际市场奠定了坚实基础 2020 首次承制立式水火管组合式废锅、加氢装置绕管换热器 2021 累计出售快锻压机组 200 多台套，各类锻造设备 600 多台套；国内首次采用国产 N08810 板材制造冷氢化反应器 202

18、2 研制出世界首套万吨级聚乙醇酸装置核心设备反应釜和塔器投运，实现了我国可降解塑料领域零的突破 研制出首台国产化 N08120 材质冷氢化流化床反应器，成为光伏多晶硅行业关键设备制造后的又一创新性突破。2023 成为全球最大 BDO 项目重大设备供应商 研制的 98MPa、50MPa 高压气态储氢系列容器顺利通过鉴定 资料来源：公司官网，公司公告，兰石重装公众号，天风证券研究所 1.2.公司是公司是甘肃优质国有企业甘肃优质国有企业 公司实际控制人为甘肃省国资委公司实际控制人为甘肃省国资委。总持股比例达到 52.09%。2017 年，兰石收购瑞泽石化，实现石化装备产业链全流程覆盖，石化装备业务的

19、纵向一体化程度将提高；2021 年，收购中核嘉华，完善了核能产业链，核能产业布局正式进入“一中心三基地”阶段。图图 1：兰石重装兰石重装股权结构图（截股权结构图（截至至 2023Q2）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.3.专业设备专业设备布局广泛布局广泛 公司主要业务包括：传统能源化工装备（炼油化工、煤化工、化工新材料等领域）、新能源装备（核能、氢能、光伏光热、储能等领域）、工业智能装备（快速锻造液压机组、工业机器人等）以及节能环保装备的研发、设计、制造、检测、检维修服务及工程总承包。表表 2：兰石重

20、装主营业务兰石重装主营业务 产品类型产品类型 产品用途产品用途 传统能源装备 主要用于炼油、化工、煤化工等领域的各类高端压力容器，包括：重整反应器、加氢反应器、大型塔器等、费托反应器、变换炉、反应釜、特材容器等。新能源-核能装备 包括核能上、中、下游产品，包括：核化工非标设备、核燃料贮运容器等；核电站压力容器、储罐（核安全 2、3 级）、HTL 电加热器等；萃取设备、产品贮运容器、贮槽、箱室等储罐类设备及热交换器设备。新能源-氢能装备 主要为制氢、储氢和加氢站装备，包括：丙烷脱氢技术装备、低压储氢容器、98MPa 多层包扎式高压氢气储罐、45MPa 大流量氢气离子液压缩机等产品 新能源-光伏装

21、备 主要为生产多晶硅所需的五大类核心静设备，包括冷氢化反应器、还原炉、换热器、塔器、球罐 新能源-储能装备 主要为高温熔盐储能储热系统集成设计及关键设备及正在研发的新型氢（氨）储能等领域关键技术及核心设备。工业智能装备 产品广泛应用于汽车、船舶、航空航天、军工、石油化工、新材料应用等重要领域,包括：快速锻造液压机组、航空发动机高空模拟试验平台、重载转序机器人、5G+系列化设备、特种打磨机器人等产品。节能环保装备 设备等节能环保装备，主要用于冶炼、发电、化工等行业大气污染治理，锅炉除尘、脱硫脱硝以及污水处理，包括：焊接式板式换热器，空气预热器，焊接式板式换热器，工业烟气净化设备、锅炉除尘、脱硫脱

22、硝设备、污水处理等。资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 2：兰石重装产品图兰石重装产品图 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 传统能源装备传统能源装备贡献主要收入贡献主要收入。传统能源装备收入占比在 2021 和 2022 年分别达到 49.41%、47.19%。新能源装备的收入提升明显，在 2022 年为 13.02 亿元。2022 年，公司技术服务、节能环保设备的收入及毛利率都有一定提升，核能、光伏多晶硅设备产销量较上年同期增加，但受原材料价格上涨影响，公司新能源装备整体毛利率同比下滑到 14.69%。图图 3：兰石重装主营业务收入

23、构成：兰石重装主营业务收入构成 图图 4：兰石重装主营业务毛利率：兰石重装主营业务毛利率 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.4.财务数据：收入、利润率财务数据：收入、利润率逐渐回暖逐渐回暖，费用管控成效良好费用管控成效良好 20232023 年年上半年上半年公司营收净利公司营收净利双增长双增长。公司自 2020 年起营收和归母净利持续增长，2019-2022 年收入、归母净利润 CAGR 分别为 13.15%、46.12%。公司持续转型，从传统产业积极进军新能源市场，大力开拓光伏多晶硅、核能、氢能等新能源装备市场和能源工程服务市场，取得高质量订单。20

24、23 年上半年，公司实现营业收入 22.10 亿元，较上年同期增加 7.68%；实现归属上市公司股东的净利润 1.15 亿元，同比增长 7.00%图图 5：兰石重装营业收入及增速：兰石重装营业收入及增速（亿元）（亿元）图图 6：兰石重装归母净利润：兰石重装归母净利润（亿元）（亿元）资料来源：公司官网，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 费用管控成效良好费用管控成效良好，研发，研发投入逐年增长投入逐年增长。公司 2020-2022 年三费占比逐年下降，由20

25、20 年的 13.31%下降至 2022 年的 7.59%。公司聚焦主业，推进产学研深度融合，2022 年累计研发投入 1.51 亿元，同比增长 64.10%。2023H1，公司研发投入 0.86 亿元，研发费用率提升至 3.9%，比率创下上市以来新高。图图 7：兰石重装：兰石重装 2019-2023H1 三费三费情况情况（单位：亿元）（单位：亿元）图图 8：兰石重装研发费用投入：兰石重装研发费用投入（单位：亿元）（单位：亿元）资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 1.5.国企改革国企改革：“阿米巴：“阿米巴+三化”三化”有效降本增效有效降本增效 1.5.1.

26、新一轮新一轮国企改革国企改革开启，开启，公司积极推进混改公司积极推进混改 新一轮国企改革深化提升行动，将主要抓好加快优化国有经济布局结构，增强服务国家战略的功能作用；加快完善中国特色国有企业现代公司治理，真正按市场化机制运营；加快健全有利于国有企业科技创新的体制机制，加快打造创新型国有企业等三个方面的工作。2020 年，我国首次形成“两利三率”指标体系，国资委在总结近几年工作成效基础上，结合国资央企新时代新征程新使命，对中央企业经营指标体系进行了优化调整，将“两利四率”调整为“一利五率”，并从 2023 年开始试行。具体内容指的是用净资产收益率替换净利润指标、用营业现金比率替换营业收入利润率指

27、标、继续保留资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率指标。2023 年中央企业一利五率指标总体目标定为“一增一稳四提升”。“一增”是指利润总额增速要高于国民经济增速。“一稳”是指资产负债率稳定在 65%左右。“四提升”是指净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率要实现进一步提升。表表 3：国企改革背景国企改革背景 时间时间 事件事件 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 2020.5 国务院政府工作报告中提出，提升国资国企改革成效、实施国企改革三年行动、完善国资监管体制、深化混合所有制改革，国企要聚焦主责主业，健全市场化

28、经营机制，提高核心竞争力。2021.12 国企改革三年行动 70%目标任务顺利 2022.12 中央企业累计上缴税费 2.8 万亿元，同比增长 19.3%，自 2021 年以来始终保持两位数增速，占全国一般公共预算收入的比重持续上升 2023.2 将进一步实施新一轮的国企改革深化提升行动，加快优化国有经济布局结构，增强服务国家战略的功能作用。资料来源：国资委，中国政府网，天风证券研究所 兰石重装兰石重装牵手牵手华菱湘钢华菱湘钢，混改迈出实质步伐混改迈出实质步伐。2023 年 8 月 23 日，公司发布公告，兰石集团将其持有的 6%公司股份，以非公开协议转让方式转让给华菱湘钢。此举的目的是支持公

29、司优化股权结构，引入持股 5%以上战略投资者作为重要股东参与上市公司治理，开展产业合作、增强上市公司发展活力，提升营运质量和运作效率，进一步提升公司核心竞争力，加快推动公司由传统能源装备向新能源装备制造领域转型。1.5.2.阿米巴阿米巴+三化三化，协同助推企业增效，协同助推企业增效 顺应国企改革号召，顺应国企改革号召，兰石重装推进实施兰石重装推进实施“阿米巴阿米巴”经营模式经营模式，推进“三化“改造。推进“三化“改造。按照分子公司、车间、班组划分为 83 个二级巴、157 个三级巴和 19 个四级巴，将“集中生产管理模式”转变为“划分最小作战单元的生产管理模式”。表表 4：兰石重装阿米巴改革兰

30、石重装阿米巴改革情况情况 改革方向改革方向 改革方案改革方案 改革措改革措施施 薪酬政策改革 以“岗位价值、能力水平、工作业绩”为核心的薪酬分配体系 以经营业绩为导向的薪酬能高能低机制，实现薪酬分配向公司骨干员工及价值创造员工倾斜，通过有效的业绩考核实现内部薪酬差异化，激发员工工作积极性和创造性 培训计划改革 形成实战型、战略导向型的人才开发机制 通过持续开展“阿米巴”经营模式导入培训和“全面预算管理”培训及 多层次轮岗交流等方式“压担子”，全方位培养经理管理人才队伍 经营管理改革 提升各层级、岗位的经营意识 建立完善长效督导机制，加强各级巴运行质效检查，确保阿米巴落实至每一层级，自上而下高效

31、运转 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司通过”三化“革来辅助阿米巴经营公司通过”三化“革来辅助阿米巴经营，并取得了以下成效：，并取得了以下成效：1）2021 年兰石加快推进智能化新模式项目落地，推动业财一体化建设、数字化车间建设、生产指挥中心建设等 12 个模块，实现整体制造技术与生产方式的重大变革。2）2022 年阿米巴超经营目标兑现 291.55 万元，核发营销提成 2,698.39 万元、同比增长25.59%，科技专项奖励 93 万元。3）2022 年调整经营管理人员 121 人、专业管理人员 122 人；公开招聘引进高校毕业生、社会成熟人才 248 人。4）人均创收稳步提升，20

32、22 年达到 124 万元。各治理主体权责边界清晰，履职到位，治理效能有效释放。5）兰石重装被国务院国资委确定为“国有企业公司治理示范企业”，荣膺“省长金融奖”，荣获“兰州新区获批国家级新区 10 周年先进集体”称号。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 9：兰石重装人均销售收入：兰石重装人均销售收入 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.行业情况：行业情况：立足传统能源，核光氢多点开花立足传统能源，核光氢多点开花 2.1.炼化行业：石化装备升级转型，公司是行业先驱炼化行业：石化装备升级转型，公司是行业先驱 炼油及石油化工是金属压力容器

33、下游传统行业。炼油及石油化工是金属压力容器下游传统行业。能源及化工行业一般涉及加热、蒸发、冷却、分离及低高速的混配反应等多种工艺流程，各个工艺流程反应设备的装配较为复杂。近年来，石油炼化及化工企业大型化和装置规模化的趋势，导致产业集中度进一步提高，以炼化一体化行业开启产业升级，装置改造带来装备市场需求。图图 10：原料油预处理后简化工艺流程图：原料油预处理后简化工艺流程图 资料来源：冷高压分离器的优化设计及运用研究刘德军，天风证券研究所 乙烯工业复杂程度高，乙烯工业复杂程度高，是代表性石化产品是代表性石化产品。乙烯工业是石油化工产业的核心，作为石化基本原料之一，独山子石化专家认为，乙烯产量通常

34、作为衡量一个国家石油化工发展水平的重要标志之一，其复杂程度仅次于核电。以广西炼化一体化转型升级项目为例，炼油区有包括连续重整、芳烃抽提，制氢，渣油加氢等在内的多达 30 套主体生产装置，化工区有 14 套装置。外资持续加码，外资持续加码，国内国内乙烯乙烯存在存在持续增量。持续增量。从项目规划来看，外资自 2018 年来密集加码布局中国石化市场,巴斯夫、美孚、沙特基础工业公司、壳牌等国际石油石化公司陆续在国内开展新业务。沙特阿美也官宣将参与位于辽宁省盘锦市的大型炼油化工一体化联合装置项目，总投资达 100 亿美元。从目前的中长期乙烯规划项目来看，2025 年乙烯产能有望达到 6000 万吨以上，

35、仍有超过 1000 万吨建设空间。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图图 11：乙烯中长期规划产能（单位：万吨）：乙烯中长期规划产能（单位：万吨）资料来源：隆众石化、中纤网，天风证券研究所 化工新材料建设加速，带动相关装备发展。化工新材料建设加速，带动相关装备发展。化工新材料是新能源、高端装备、绿色环保、生物技术等战略领域重要基础材料。随着国内“双碳”战略的实施、国家产业绿色转型升级，以及消费结构的变迁，上游化工新材料需求持续增长。以部分大炼化企业为代表的实施全产业链纵横一体化发展的行业龙头企业，依托于一体化项目丰富的基础化工原料库，快速

36、向高端聚烯烃、锂电池材料、工程塑料、石油基可降解塑料等下游新材料领域延伸布局。据中石油炼油化工和新材料分公司专家预计 2025 年，化工新材料消费量将由 2021 年的 3830 万吨 增至 5700 万吨。据工信部统计，新材料行业总产值将达到 10 万亿规模。图图 12：2021 年和年和 2025 年我国化工新材料消费量及自给率对比年我国化工新材料消费量及自给率对比 资料来源：新形势下我国炼油化工行业转型发展路径与中国石油技术创新实践何盛宝，天风证券研究所 公司是中国石化装备制造业的先行者公司是中国石化装备制造业的先行者，具备全产业链优势，具备全产业链优势。作为石油化工行业核心装备研发制造

37、的国家骨干企业，公司积累了设计、制造各类压力容器的丰富经验，在中国炼油化工装备制造领域创造出多项第一。截止 2023 年 6 月，中国炼油化工企业使用的四合一连续重整反应器设备本体及内件安装均由兰石重装独家生产。公司是能源行业压力容器制造企业中唯一一家同时拥有前端石化工程设计院、核心装备制造能力及综合服务能力的产业链全流程覆盖企业。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 图图 13：公司部分石化装备产品：公司部分石化装备产品 资料来源：公司官网，天风证券研究所 收购瑞泽石化，收购瑞泽石化，助助力力公司公司成为能源化工装备整体解决方案服务商成为能

38、源化工装备整体解决方案服务商。作为石化行业专业甲级设计院，瑞泽具有炼油厂全流程设计能力，炼化企业仅需提出技术要求及技术参数，瑞泽石化就能为其设计一套或多套技术方案。特别是瑞泽石化拥有完全自主知识产权的移动床技术，该技术使其在国内同行中拥有领先的竞争优势。兰石与瑞泽各自拥有石化装备产业链制造和设计环节的核心领先技术，收购后充分发挥系统效应，完善公司现有产业链。图图 14：2018-2022 瑞泽石化营收净利润情况瑞泽石化营收净利润情况（万元）（万元）资料来源：公司公告，天风证券研究所 瑞泽石化积极扩展新市场和新业务领域瑞泽石化积极扩展新市场和新业务领域，带动自有装备服务出海，带动自有装备服务出海

39、。近年来，瑞泽公司积极出海，先后进入东南亚市场，承接老挝、塔吉克斯坦等炼化项目。2022 年，瑞泽公司又相继承接了刚果布、吉尔吉斯斯坦等国家的炼化项目。依托瑞泽石化承接国外炼化工程总包项目，也同时带动自有装备制造、工程服务走出国门。2022 年 3 月，由兰石重装EPC 总承包的 1500 吨/年纳米磷酸铁锂正极材料前驱体示范项目成功产出磷酸铁产品，该项目由瑞泽石化提供工艺设计，该项目的成功进一步完善公司在新能源领域业务布局。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 表表 5：瑞泽瑞泽 2022 年海外项目年海外项目 项目名称项目名称 项目进展项

40、目进展 描述描述 刚果（布）500 万吨/年石化项目一期 各单元主体设计已基本完成 常减压、催化、汽油加氢、柴油加氢、气分、MTBE、制氢、硫酸等装置及配套系统工程 吉尔吉斯斯坦 80 万吨/年炼油项目 设计工作全部完成 常减压、催化、溶剂脱沥青、加氢裂化联合、硫磺回收联合等炼油装置，基础设计要求高 资料来源：兰石重装公众号，天风证券研究所 2.2.煤化工：能源安全大背景下行业有序发展煤化工：能源安全大背景下行业有序发展 现代现代煤化工事关能源安全，行业结构性扩产。煤化工事关能源安全，行业结构性扩产。现代煤化工同时具有能源和化工双重属性，是石油化工的重要补充，既可保障国防“海陆空天”油品需求，

41、又可以生产一系列化工品和新材料，对保障我国能源安全、推进煤炭清洁高效利用具有重大战略意义。据中国石油和化学工业联合会数据，2022 我国主要煤化工产品（煤制油、气、烯烃、乙二醇等产品）总产量达 2749.1 万吨，比上年提高 12.7%。预计 2023 年煤制烯烃、煤制乙二醇产能仍有一定幅度增长，增速分别有望达到 9%、16.6%。图图 15：2021-2023 煤化工产能情况（万吨）煤化工产能情况（万吨）资料来源：中国石油和化学工业联合会，天风证券研究所 公司深耕煤化工压力容器公司深耕煤化工压力容器。兰石是中国建厂最早的煤化工高端压力容器企业，煤化工领域主要产品包括气化炉、费托反应器、变换炉

42、、水洗塔、中间换热器、废热锅炉等。费托合成反应器是公司的代表产品，以费托合成工艺为核心的间接液化技术可以将煤转化优质石脑油、柴油和润滑油基础油、高附加值化学品等多种产品。公司 2014 年承建的新疆伊泰超大型费托合成反应器是兰石集团建厂以来生产的直径最大、单台最重的压力容器。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 图图 16：费托合成反应器流程：费托合成反应器流程 图图 17：新疆伊泰超大型费托合成反应器：新疆伊泰超大型费托合成反应器 资料来源：费托合成反应器管口方位设计探析赵辽华，天风证券研究所 资料来源：公司官网，天风证券研究所 公司公司具

43、备具备丰富大型煤化工项目经验丰富大型煤化工项目经验。2022 年 12 月，公司与内蒙古宝丰煤基新材料公司相继签订了绿氢与煤化工耦合碳减排创新示范项目 4 个相关合同。该项目属于新型煤化工技术装备在新能源耦合传统能源项目中的实践应用，涉及总金额 6.12 亿元(含税)，合同约定于 2023 年底之前完成设备交付。除此之外，公司今年还有碳鑫科技、宣东能源等煤化工在手订单，并与东华科技签约战略合作协议合作 10 万吨/年 DMC 项目。表表 6：2023 年公司部分煤化工供应装备年公司部分煤化工供应装备 项目方项目方 项目名称项目名称 涉及内容涉及内容 淮北矿业集团安徽碳鑫科技有限公司 甲醇综合利

44、用项目 60 万吨/年乙醇装置首台加氢反应器 乙醇装置 2 台羰基化反应器、2 台加氢反应器 内蒙古宝丰煤基新材料有限公司 绿氢与煤化工耦合碳减排创新示范项目 1#2#丙烯精馏塔、甲醇洗涤塔 9 台超限设备 C2-C5 综合利用制烯烃项目 烯烃分离装置超限设备 新疆宣东能源有限公司 1000 万吨/年煤炭分级分质清洁高效利用项目 300 万吨/年煤炭热解装置煤焦系统破碎站主体结构 50 万吨/年危废煤焦油提质改造项目 核心设备球罐 东华工程科技股份有限公司 10 万吨/年 DMC（新型煤化工合成材料）项目 DMC 反应器 资料来源：兰石重装公众号，天风证券研究所 2.3.氢能氢能：氢能产业氢能

45、产业助力能源转型，公司助力能源转型，公司加快产业链布局加快产业链布局 氢能被国际社会誉为 21 世纪最具发展潜力的清洁能源，是助力我国实现“双碳”目标，在用能终端实现绿色低碳转型的重要载体。氢能产业链主要包括上游制氢，中游氢储运、加氢站，以及下游多元化的应用场景。目前来看，其主要应用场景分布于交通、工业、发电以及建筑领域。图图 18：氢能产业链氢能产业链 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 资料来源：中国氢能联盟，天风证券研究所 氢能产业链的上游是制氢氢能产业链的上游是制氢。现阶段，制氢方式包括化石燃料制氢、工业副产气制氢、电解水制氢。从全

46、球在建或计划项目来看，基于低碳制氢技术的氢气产量在 2030 年前会保持迅速增长，到 2050 年，全球 51%氢气产量将由可再生能源电解水制氛技术提供。可再生能源电解水制氢被视为未来最有潜力的制氢技术。氧能产业链的中游是储氢、运氢和加氢氧能产业链的中游是储氢、运氢和加氢。目前储氢方式主要分为四类，分别为高压气态储氢、液态储氢和固体材料储氢。低温储罐中以液态形式运输。高压气态储运氢是目前广泛应用的的方式，低温液态储运氢和有机液态储运氢综合性能好，未来有望实现商业化应用；固态储运氢是最理想的方式，但仍处于研发阶段。加氢主要通过加氢站等基础设施建设来实现，我国加氢站建设近年来明显提速。中国石化到

47、2025 年将力争建成1000 座加氢站，形成总加注能力 12 万吨/年的加氢站网络。截止 2022 年底，中石化已在全国建成 98 座加氢站。表表 7：氢能产业发展中长期规划（氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）涉及制储运相关规划年）涉及制储运相关规划 业务业务 相关政策规划相关政策规划 制氢 因地制宜选择制氢技术路线，逐步推动构建清洁化、低碳化、低成本的多元制氢体系。在焦化、氯碱、丙烷脱氢等行业集聚地区，优先利用工业副产氢，鼓励就近消纳，降低工业副产氢供给成本。在风光水电资源丰富地区，开展可再生能源制氢示范，逐步扩大示范规模，探索季节性储能和电网调峰。推进固体氧化物电解池制氢、

48、光解水制氢、海水制氢、核能高温制氢等技术研发。探索在氢能应用规模较大的地区设立制氢基地。研究探索可再生能源发电制氢支持性电价政策，完善可再生能源制氢市场化机制，健全覆盖氢储能的储能价格机制，探索氢储能直接参与电力市场交易。储氢 提高高压气态储运效率，加快降低储运成本，有效提升高压气态储运商业化水平。推动低温液氢储运产业化应用，探索固态、深冷高压、有机液体等储运方式应用。开展掺氢天然气管道、纯氢管道等试点示范。逐步构建高密度、轻量化、低成本、多元化的氢能储运体系。运氢 开展掺氢天然气管道、纯氢管道等试点示范。逐步构建高密度、轻量化、低成本、多元化的氢能储运体系。资料来源：国家发改委，天风证券研究

49、所 氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）指出，我国氢能产业仍处于发展初期，相较于国际先进水平，仍存在产业创新能力不强、技术装备水平不高等问题和挑战。2023年以来，已经有包括中石化新疆库车绿氢示范项目在内的多个大型氢能项目开工、投产或签约。其中库车项目制氢规模达到每年 2 万吨，是我国首个万吨级光伏绿氢示范项目，也是我国首次实现万吨级绿氢炼化项目全产业链贯通。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 表表 8：2023 我国部分氢能项目进展我国部分氢能项目进展 项目名称项目名称 进展进展 内容内容 中国石化新疆库车绿氢示范项目 顺利投

50、产 年产电解水制氢能力 2 万吨、储氢能力 21 万标立方、输氢能力2.8 万标立方每小时 鄂尔多斯风光融合绿氢化工示范项目 开工 年可制绿氢 3 万吨、绿氧 24 万吨 府谷县绿电制氢合成氨及储氢电池产业链项目 签约 拟建 60000 立方米/小时电解水制氢项目、一座 500 千克/日示范加氢站 平凉海螺 100MW 风电制氢项目 开工 年产清洁电 1.89 亿千瓦时，配套建设碱性电解水制氢系统 1 套 内蒙古 60 万千瓦风光制氢一体化项目 开工 年产氢 2.08 万吨，年发电 22.7 亿千瓦时 滩涂光伏储能海水制氢一体化项目开工 开工 年产新能源绿氢 2000 吨，年发电 1.37 亿

51、千瓦时 资料来源：人民网、中石化官网、府谷县人民政府、今日阿拉善、崆峒发布公众号、国家电投官网，天风证券研究所 据中国氢能联盟预测，2030 年中国氢气需求量将达到 3500 万吨，在终端能源体系中占比 5%。到 2050 年氢能将在中国终端能源体系中占比至少达到 10%,氢气需求量接近 6,000万吨，可减排约 7 亿吨二氧化碳,产业链年产值约 12 万亿元。其中,交通运输领域用氢2,458 万吨,约占该领域用能比例 19%，相当当于减少 8,357 万吨原油或 1,000 亿立方米天然气；工业领域用氢 3,370 万吨，建筑及其领域用氢 110 万吨。表表 9：中国氢能产业总体目标中国氢能

52、产业总体目标 产业目标产业目标 2019 近期目标近期目标（2020-2025）中期目标中期目标（2026-2035）长期目标长期目标（2036-2050）氢能源比例（%）2.70%4%5.90%10%产业产值（亿元）3000 10000 50000 120000 加氢站（座）23 200 1500 10000 燃料电池车（万辆）0.2 5 130 500 资料来源：中国氢能联盟，天风证券研究所 公司区位优势明显，发展氢能获得充分支持。公司区位优势明显，发展氢能获得充分支持。公司地处甘肃兰州，当地省市两级政府均已出台支持氢能发展的相关文件。甘肃省政府办公厅下发关于氢能产业发展的指导意见提出利用

53、“一带一路”通道优势和西气东输天然气管道过境的有利条件，以短期就近消纳为原则，长期外输消纳为目标，布局建设“一个走廊，两个示范区，两个基地”。兰州市政府重点发展制氢装备、储氢装备、燃料电池、整车制造等氢能高端装备制造产业。公司依托甘肃省可再生资源与氢能融合发展的优势，将氢能产业发展作为推动公司在新能源领域快速转型的重要途径。表表 10：兰州“一区、两园、多点”氢能产业空间布局兰州“一区、两园、多点”氢能产业空间布局 布局布局 方案方案 措施措施 一区 兰州氢能产业发展核心区 发挥产业优势和带动作用，聚焦先行先试、创新发展、产业聚集三大核心职能，把兰州新区打造成集产业集聚、技术研发、教育科普、应

54、用示范为一体的氢能产业综合示范区和氢源供应基地 两园 兰州新区氢能产业园 围绕制氢、储氢、运氢、加氢、用氢等环节，重点发展制氢装备、储氢装备、燃料电池、整车制造等氢能高端装备制造产业 榆中生态创新城全域氢能产业示范园 以研发和示范应用为发展重心，推动政府、高校与企业联合建设氢能技术研发中心、氢能检验检测机构、氢能产业交流沟通平台，聚焦氢能装备与燃料电池研发、产学研孵化及生产制造 多点 多区域打造示范区 红古、永登、西固、皋兰等区域布局电解水制氢、氢储能、氢发电示范 兰州新区、城关、安宁等区域打造氢能公共交通示范线 七里河、榆中等区域打造高原夏菜氢能物流示范区 红古和永登打造能化共轨碳中和示范园

55、和零碳产业园 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 资料来源：兰州市发改委，天风证券研究所 携手携手集团布局氢能装备集团布局氢能装备，公司高压储氢设备独树一帜，公司高压储氢设备独树一帜。公司现有氢能装备主要为制氢、储氢和加氢站装备。具体产品有循环流化床加压煤气化制氢装置、POX 造气制氢装置、稳压吸附制氢反应器、工业脱氢反应器、加氢站用储氢容器，微通道换热器（PCHE）。1000Nm3/h 碱性电解水制氢、98MPa、50MPa 高压气态储氢系列容器、45MPa 离子液氢气压缩机等新产品已经于 2023 年 7 月兰石集团承办的省属企业先进装

56、备制造产业链合作招商暨新产品发布大会集中发布。其中，“50Mpa、98Mpa 多层包扎式高压气态储氢系列容器”，产品技术鉴定达到国际先进水平。表表 11：兰石集团部分氢能产品介绍兰石集团部分氢能产品介绍 领域领域 产品产品 制氢 循环流化床加压煤气化制氢装置 POX 造气制氢余热锅炉 稳压吸附制氢反应器 工业脱氢反应器 1000Nm3/h 碱性电解水制氢装置 储氢 全系列低压储氢球罐和中高压储氢压力容器 45MPa、98MPa 多层包扎式高压氢气储罐 用（加）氢 加氢站用储氢容器 微通道换热器（PCHE）资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 19：兰石集团部分氢能产品示意图：兰石集团部分氢

57、能产品示意图 资料来源：兰石重装公众号，天风证券研究所 公司公司注重产学研融合，注重产学研融合，围绕“制、储、输、用（加）”形成氢能全产业链发展。围绕“制、储、输、用（加）”形成氢能全产业链发展。2022 年 9月，兰石重装发布氢能装备产业发展规划纲要提出，到 2025 年，公司在“制、储、运、用（加）”等产业链关键技术领域取得突破性进展，实现自主设计、自主制造、自主销售的新局面。建设各类加氢站 10 座左右，建成 1-2 家国际一流的创新研发平台，氢能产业链产业规模占到公司总体营业收入的 20%。2023 年 6 月，兰石重装与仙湖科技、南海产业集团、九江资产签订合作框架协议书，四方在广东佛

58、山南海区筹建氢能及氨氢融合新能源技术产业发展平台公司，建设氢能及氨氢融合新能源技术产业研发制造基地。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 表表 12：兰石重装氢能装备产业发展规划纲要兰石重装氢能装备产业发展规划纲要 领域领域 重点任务重点任务 制氢 巩固和完善现有化石能源制氢技术 加快大型电解水制氢装置的开发应用 其他新型制氢技术攻关 构建制氢技术核心竞争力 储氢 低压气态储氢球罐业务 中高压气态储氢容器开发 高压气态储氢容器 低温液态储氢技术及装备开发 碳纤维缠绕设备的研制 加氢站 高效紧凑式微通道换热器（PCHE）推广应用 新能源综合利用

59、示范项目建设 氢储能 探索离网氢电耦合储能技术 开发出百千瓦级氨-氢燃料电池电源系统 氢化工 探索氢+氮合成氨、二氧化碳+氢合成甲醇等氢化工途径 氢能领域无损检测及安全评估 加强氢能相关特种设备的检验、检测等先进技术研发，大力发展氢能产品检验检测及认证综合服务 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2.4.核电核电：核电项目核准加速核电项目核准加速，公司，公司收购中核嘉华收购中核嘉华后后协同效应明显协同效应明显 我国经济持续增长、居民消费稳定恢复，对电力的需求明显提高。2022 年全国发电总装机为 2564.05GW，在过去五年、十年的 CAGR 为 7.6%、8.4%。核电在新能源发电装机量中

60、的占比较小，未来提升空间较大。核电在新能源发电装机量中的占比较小，未来提升空间较大。未来核能在我国碳达峰、碳中和目标中将发挥不可或缺的作用，核能产业供应链将更加均衡全面发展，随着核电机组逐步投入商运，第三代核电技术的安全性进一步得到验证，预计中国的核电装机或将迎来快速发展时期。装机量角度：装机量角度：2022 年中国核能装机量 55.53GW，在过去五年、十年的 CAGR 为 9.2%、16.0%，核能装机量占比由 2012 年的 1.1%提升至 2022 年的 2.2%，未来仍存在较大的提升空间。发电量角度：发电量角度：2022 年核能发电量 4177.8 亿千瓦时，在过去五年的 CAGR

61、为 10.99%，发电量占比由 2017 年的 4.0%提升至 2022 年的 5.0%。图图 20：国内发电设备装机量占比结构：国内发电设备装机量占比结构 图图 21：国内发电量占比结构：国内发电量占比结构 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 核电项目核准加速，建设投资额回暖有望带动上游设备需求高增。核电项目核准加速，建设投资额回暖有望带动上游设备需求高增。2022 年我国核准了 5 个核电项目共 10 台核电机组，是近十年核准核电项目和机组最多的一年。根据国家能源局

62、统计数据，2022 年，我国主要发电企业电源工程建设投资完成 7208 亿元，同比增长 22.8%。其中，核电企业电源工程完成投资 677 亿元，同比增长 25.7%。根据中国核能发展报告预测，我国将保持每年 6-8 台核电机组的核准开工节奏，核电装机规模将进一步加快扩大。2023 年以来，我国新增核准 6 台核电机组，核电行业景气度持续向好，有望成为碳中和与经济发展双重稳定器。“十四五”期间我国核电运行装机容量预计将达到 7000 万千瓦，按每台核电机组 100 万千瓦装机容量计算，核电市场空间每年或达千亿元以上；新燃料运输容器方面，从需求端来看，在国产化的趋势下，2023-2030 年我国

63、将新增约 1000 台新燃料运输容器，对应市场空间约 15 亿元。图图 22：2008-2023 年核电站核准数量年核电站核准数量（单位：台）（单位：台）资料来源：核能号，公司公告，证券时报网，天风证券研究所 注：2023 数据为截至 2023/7/31 日数据 图图 23：国内在建及运行核电机组数国内在建及运行核电机组数（单位：台）（单位：台）图图 24：国内核电建设投资完成额及其增速（亿元）国内核电建设投资完成额及其增速（亿元）资料来源：Wind，中国核能行业协会，中核战略规划研究总院，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：2023 年为截止 7 月份数据 核电设备核电设

64、备主要主要分为核岛、常规岛、分为核岛、常规岛、BOP（其他辅助设备）。（其他辅助设备）。核岛负责将核能转化为热能，其中，核电厂的主泵是核岛内的重要设备之一，也是核电厂中唯一核安全一级和质量一级的转动设备，其运行、维修和试验都有极高的要求，对电厂安全生产有着极其重要的作用。常规岛利用蒸汽推动汽轮机带动发动机发电。辅助生产区布置循环水系统、除盐水系统、淡水处理系统、厂区输变电系统、机修车间、厂区实验室、放射源库、污水处理站、空气压缩机房等。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 图图 25：通用核电设备工作原理图：通用核电设备工作原理图 资料来源：

65、我国核电站项目设备供应商管理研究曲野萌，天风证券研究所 核电项目投资中设备成本占比核电项目投资中设备成本占比 50%，压力容器为成本占比较高的设备环节。，压力容器为成本占比较高的设备环节。核电设备在核电站建设中所占成本最高，其比例高达 50%。核电设备中核岛成本占比最高，达到 58%，因为核岛设备对技术要求高，对安全设计要求高。核岛设备中压力容器为价值量最高的环节，占核岛设备成本的 23%，占核电设备整体成本的 13.3%。图图 26：核电项目投资成本结构核电项目投资成本结构 图图 27：核电设备投资成本占比结构核电设备投资成本占比结构 资料来源：我国核电站项目设备供应商管理研究曲野萌，天风证

66、券研究所 资料来源：我国核电站项目设备供应商管理研究曲野萌，国家能源局，国家核电，中国核电网等，天风证券研究所 我国采取核燃料闭式循环方针，需要对乏燃料进行后处理我国采取核燃料闭式循环方针，需要对乏燃料进行后处理：乏燃料是经过辐射照射，使用过的核燃料，通常由核电站的反应堆产生，从堆内卸出来的乏燃料在国防、宇宙能源、医疗卫生、工业和科学等领域具有重要的作用。我国于 20 世纪 80 年代就确定了“乏燃料必须进行后处理”的核燃料闭式循环方针政策。我国目前我国目前乏燃料后处理能力薄弱乏燃料后处理能力薄弱，乏燃料运输容器需求提升乏燃料运输容器需求提升。根据观研天下的研究，我国目前乏燃料产量已经突破了

67、1000 吨/年，预计随着核电发电量的增长，预计到 2025、2030、2035 年，乏燃料年产量将分别达到 1470 吨、1876 吨和 2394 吨。但是相较于发达国家，我国目前乏燃料处理能力只有 50 吨/年，在建的处理能力也仅为 200 吨/年。目前，我国自主生产的乏燃料运输容器还处于初级阶段，2021 年我国首个快堆乏燃料运输容器研制成功，22 年 7 月首台百吨级球墨铸铁乏燃料运输容器研制取得关键突破，但是尚未产业化应用，未来自主可控的要求下，国产厂商具可替代空间。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 图图 28：乏燃料后处理市场

68、大致流程乏燃料后处理市场大致流程 图图 29：2025-2035 我国乏燃料产量预测我国乏燃料产量预测 资料来源：全球乏燃料与高放废物管理现状陆燕等，天风证券研究所 资料来源：观研天下，天风证券研究所 兰石重装的主要核能装备产品，产业链覆盖较为全面。兰石重装的主要核能装备产品，产业链覆盖较为全面。上游上游：主要产品有核化工非标设备、核燃料贮运容器、贮槽、箱室设备等。中游中游：主要产品有核电站压力容器、储罐（核安全 2、3 级）、板式换热器（核安全 3 级）、微通道换热器、高温气冷堆核电站乏燃料现场贮存系统、装卸系统及新燃料运输系统相关设备、HTL 电加热器等。下游下游：主要产品有核燃料循环后处

69、理厂专用核安全设备（核安全 2、3 级），包括萃取设备、后处理首端专用设备、产品贮运容器、贮槽、箱室等储罐类设备及热交换器设备。表表 13：兰石重装核能装备兰石重装核能装备 环节环节 主要产品主要产品 上游：核燃料 核化工非标设备、核燃料贮运容器、贮槽、箱室设备等 中游：核设备 核电站压力容器、储罐（核安全 2、3 级）、板式换热器（核安全 3 级）、微通道换热器、高温气冷堆核电站乏燃料现场贮存系统、装卸系统及新燃料运输系统相关设备、HTL 电加热器等 下游：后处理 核燃料循环后处理厂专用核安全设备（核安全 2、3 级），包括萃取设备、后处理首端专用设备、产品贮运容器、贮槽、箱室等储罐类设备及

70、热交换器设备 资料来源：公司公告，天风证券研究所 收购中核嘉华后协同效应明显，已取得国内多家主流收购中核嘉华后协同效应明显，已取得国内多家主流客户客户的供应商认证资质。的供应商认证资质。在核能装备领域，公司通过收购控股中核嘉华，完善了核能产业链，产品覆盖上游核化工和核燃料领域设备、中游核电站设备和下游核燃料循环后处理设备。公司正进一步完善核能装备产业链和产品线，聚焦中核甘肃核技术产业园项目合作、核化工装置检维修、核化工装置运行、新装备研制、新技术研究和新材料研发。兰石重装已取得中核集团、中广核集团、华能集团、清华大学核研究院、国家电投等 40 家核电业主单位供应商资格。2.5.光伏光伏：市场处

71、于市场处于快速建设期，公司快速建设期，公司多晶硅设备多晶硅设备具备较强竞争力具备较强竞争力 2022 年光伏产业链各环节产量保持高增，光伏产业链年光伏产业链各环节产量保持高增，光伏产业链持续持续景气。景气。据工信部，2022 年全年我国光伏产业链各环节产量再创历史新高，全国多晶硅、硅片、电池、组件产量分别达到 82.7 万吨、357GW、318GW、288.7GW，同比增长均超过 50%，行业总产值突破 1.4 万亿元。2022 年，国内光伏大基地建设及分布式光伏应用稳步提升，国内光伏新增装机超过 87GW；全年光伏产品出口超过 512 亿美元，光伏组件出口超过 153GW，有效支撑国内外光伏

72、市场增长和新能源需求。自 2019 年“双碳”政策提出以来，光伏市场经过了的三年高速建设期，目前多晶硅产量已达到年产 120 万吨，2023 年预计还将释放产能 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 100 万吨，总产量预计达到历史新高点。图图 30：国内光伏装机量及其增速（：国内光伏装机量及其增速（GW）图图 31：光伏组件出口量及其增速（：光伏组件出口量及其增速（GW）资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：深圳市电子商会，中国能源网，天风证券研究所 图图 32：太阳能电池产量及其增速（太阳能电池产量及其增速（GW）资料来源：Win

73、d，天风证券研究所 注：2023 年为截止 7 月份数据 兰石重装光伏领域主要产品为多晶硅生产的五类静设备，已经与多家多晶硅核心企业达兰石重装光伏领域主要产品为多晶硅生产的五类静设备，已经与多家多晶硅核心企业达成战略合作协议。成战略合作协议。兰石重装的光伏装备主要为生产多晶硅所需的五大类核心静设备，包括冷氢化反应器、还原炉、换热器、塔器、球罐。光伏多晶硅方面，2021 年研制出首台国产化镍基合金（N08810）材料的冷氢化反应器，得到客户高度认可，迅速打开了市场，并与亚洲硅业、大全能源、东方希望、杭州锦江集团等多晶硅行业核心企业签订了战略合作协议，多晶硅制造五大类静设备（冷氢化反应器、还原炉、

74、塔器、换热器和球罐）均取得上述客户多个项目订单。图图 33：兰石重装光伏领域产品：兰石重装光伏领域产品 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 22 资料来源：公司官网，兰石重装公众号，天风证券研究所 2.6.储能：储能：熔融盐熔融盐储能发展迅速，公司储能发展迅速，公司储热设备进入市场推广阶段储热设备进入市场推广阶段 新能源发电新能源发电存在不稳定性存在不稳定性，储能需求与日俱增。，储能需求与日俱增。根据“十四五”可再生能源发展规划，十四五期间可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过 50%，风电和太阳能发电量实现翻番。而风电、光伏等可再生

75、能源无法像传统化石能源发电随时间稳定输出，而是具有随机性、间歇性与波动性，这意味着需要储能系统介入调节，起到电力调峰、平滑发电出力、系统调频、备用容量等作用，以缓解电力需求供给不匹配所导致的种种问题。因此，新能源发电有望带动储能产业同步实现快速增长。图图 34：典型：典型日负荷与风电、光伏、抽水蓄能电站出力过程示意图日负荷与风电、光伏、抽水蓄能电站出力过程示意图 资料来源：促进新能源开发的“水储能”技术经济分析周建平，天风证券研究所 熔融盐储能作为新型储能的一种，具备诸多优点。熔融盐储能作为新型储能的一种，具备诸多优点。熔盐储热是一种显热储热技术，具有“四高三低”的优势，使储热系统具有适用范围

76、广、绿色环保、安全稳定等优点。2016年 9 月我国开始第一批太阳能热发电示范项目建设开始，截至 2023 年 3 月，我国已经建成投运的电站有 8 座，都采用了双罐熔盐储热技术，利用太阳盐作为储热介质。作为新兴储能的一种，熔盐储能需求有望快速增加。作为新兴储能的一种，熔盐储能需求有望快速增加。“双碳”背景下，构建新型电力系统是保障我国能源安全的战略任务。熔盐储热作为一种安全水平较高的储能方式，广泛应用在太阳能光热发电、耦合火电机组调峰调频、耦合新能源绿电供热等领域。2022 年全球太阳能光热储能装机量为 7050MW，国内装机 588MW，提升空间较大。2030 年前碳达峰行动方案提出，到

77、2025 年，新型储能装机容量达到 3000 万千瓦以上。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 23 图图 35：常见光热电站熔盐储热结构常见光热电站熔盐储热结构 图图 36：全球及国内太阳能热发电累计装机容量（全球及国内太阳能热发电累计装机容量（MW）资料来源：熔盐储热技术的应用现状与研究进展张钟平，天风证券研究所 资料来源：国家太阳能光热产业技术创新战略联盟中国太阳能热发电行业蓝皮书 2022，天风证券研究所 兰石重装的熔融盐储能关键设备正在推广阶段。兰石重装的熔融盐储能关键设备正在推广阶段。公司紧跟光伏光热配储政策导向，重点在熔盐储能、热力学

78、循环储能、压缩空气储能、氢（氨）储能领域开展关键核心技术、装备和集成装备研究，积累多元化技术储备。加快推进与国电投集团、中能建集团重大科研项目攻关，为实现“双碳”目标提供长时低成本高安全性储能解决方案。目前的储能装备主要为公司正在开展市场化推广的高温熔盐储能储热系统集成设计及关键设备及正在研发的新型氢（氨）储能等领域关键技术及核心设备。3.盈利预测与估值盈利预测与估值 3.1.盈利预测盈利预测 传统能源装备传统能源装备：是公司的主要收入和利润来源，在石化装备基本盘扎实的基础上公司不断开发压力容器市场和应用领域，收入稳定增长，预计 2023-2025 年营收增速为 15%、14%、13%；我们预

79、计疫情后公司生产交付正常后毛利率有所恢复，2023-2025 年毛利率分别为 15.5%、15.5%、15.5%。新能源装备新能源装备：包括公司核能、氢能、光伏光热、储能相关装备，公司 22 年把握光伏多晶硅行业扩产机会，营收利润大幅增长。预计 23-25 年光伏扩产节奏放缓，公司核能、氢能装备逐渐贡献业绩。2023-2025 年营收增速为 5%、21.9%、36%。毛利率分别为 18.5%、19%、20%。工程总包工程总包：2022 年工程总包确认的收入主要为管理费等，导致 EPC 收入和利润有所摊薄。预计 23-25 年开始逐步回归正常水平，营收增速为 26.9%、7.8%、6.3%。毛利

80、率分别为7.5%、7.8%、8%。节能环保装备节能环保装备：涉及公司优势产品板式换热器、微通道换热器等，节能减碳需求带动下行业发展迅速。预计 23-25 年营收增速为 18%、15%、16.1%。毛利率分别为 14.3%、14.5%、14.5%。工业智能装备工业智能装备：2022 年公司该板块市场开阔成效显著，订单大幅增加。预计 23-25 年营收增速为 12%、10%、10%。毛利率分别为 13%、13%、13%。表表 14：公司分业务预测公司分业务预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 传统能源装备 收入(百万元）1975 2320 2668 3042 3437 Yo

81、Y 17.5%15.0%14.0%13.0%公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 24 毛利率 16.9%13.4%15.5%15.5%15.5%新能源装备 收入（百万元）479.37 1302.45 1367.57 1667.57 2267.57 YoY 171.7%5.0%21.9%36.0%毛利率 18.8%14.7%18.5%19.0%20.0%工程总包 收入（百万元)899 585 742 800 850 YoY -35.0%26.9%7.8%6.3%毛利率 13.1%2.2%7.5%7.8%8.0%节能环保装备 收入（百万元)307 3

82、17 375 431 500 YoY 3.4%18.0%15.0%16.1%毛利率 11.4%13.8%14.3%14.5%14.5%工业智能装备 收入（百万元)208 304 340 374 411 YoY 45.7%12.0%10.0%10.0%毛利率 13.1%12.9%13.0%13.0%13.0%技术服务 收入（百万元)127 89 150 165 182 YoY -30.3%69.0%10.0%10.0%毛利率 35.5%52.5%40.0%42.5%45.0%其他业务 收入（百万元)41 63 73 83 96 YoY 54.0%15.0%15.0%15.0%毛利率 75.5%8

83、4.4%80.0%80.0%80.0%资料来源：公司公告，天风证券研究所 3.2.可比公司估值可比公司估值 我们预计公司 2023-2025 年营业收入为 57.15/65.63/77.44 亿元,归母净利润为 2.83/3.75/5.12 亿元。我们选取科新机电、航天晨光、景业智能作为可比公司，科新机电同样从事压力容器制造，下游领域与兰石重装重合度高；航天晨光生产核工装备、煤化工及石化装备；景业智能从事核工业智能装备制造。以上公司 2023 年 wind 一致预期平均PE 为 33.9 倍。兰石重装是国内能源化工装备龙头企业，覆盖石化装备全产业链，也是国内少数同时布局核能氢能装备的公司，新产

84、品有望逐渐放量。综合考虑我们给予公司2023 年 35 倍 PE，目标价 7.58 元，首次覆盖给予“增持”评级。表表 15：可比公司估值可比公司估值 股票代码股票代码 公司名称公司名称 市值市值 收盘价收盘价 EPS P/E 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 300092.SZ 科新机电 38.9 14.20 0.44 0.67 0.93 1.21 32.1 21.2 15.3 11.8 600501.SH 航天晨光 58.7 13.60 0.18 0.29 0.49 0.75 77.6 46.6 28.0 -688290.SH 景业智能 52.3 51.19

85、1.19 1.51 2.12 2.88 43.0 34.0 24.2 -平均值 50.9 33.9 22.5 11.8 603169.SH 兰石重装 88.7 6.79 0.13 0.22 0.29 0.39 50.4 31.4 23.7 17.3 资料来源：wind，天风证券研究所（市值单位：亿元，收盘价单位：元，EPS 单位：元/股，截止 2023 年 9 月 6 日收盘价）注：科新机电、航天晨光、景业智能盈利预测来自 wind 一致预期。4.风险提示风险提示 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 25 1）石化项目建设进度不及预期：石化等传统

86、能源装备是公司最主要收入来源，如果相关项目建设进度不及预期将会影响公司收入及利润。2）氢能产品市场扩展不及预期：公司部分氢能产品尚处于市场推广阶段，市场扩展具有不确定性，可能会影响氢能产品贡献利润的时间 3）光伏行业扩产不及预期：公司光伏装备与整体多晶硅行业扩产节奏相关性强，未来光伏行业整体产能规划对公司该项产品影响较大。4）核电机组批复不及预期：核电机组批复直接带来相关设能设备需求及乏燃料处理需求，直接影响公司相关业务盈利情况 5）原材料大幅波动风险：公司作为装备制造业，盈利能力与上游钢材等原材料价格波动关联度高 6）测算具有主观性：财务预测具有一定主观性，仅供参考 公司报告公司报告|首次覆

87、盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 26 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润利润表表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,670.33 1,367.80 2,391.47 2,891.66 2,692.77 营业收入营业收入 4,037.06 4,980.33 5,715.15 6,562.86 7,743.93 应收票据及应收账款 1,616.82 1,516.24 2,079.09 2,049.52 2,822.09 营业成本 3,

88、357.79 4,282.86 4,777.30 5,464.89 6,405.01 预付账款 303.64 712.00 420.90 875.05 643.83 营业税金及附加 31.49 39.94 45.83 52.63 62.10 存货 2,610.37 2,828.74 3,238.30 3,701.97 4,432.22 销售费用 66.55 66.10 85.30 97.95 115.58 其他 223.92 147.36 1,633.72 1,780.95 2,212.12 管理费用 130.94 143.54 175.04 201.00 237.18 流动资产合计流动资产合

89、计 7,425.09 6,572.13 9,763.47 11,299.15 12,803.03 研发费用 92.17 151.25 152.02 174.57 205.99 长期股权投资 188.30 188.30 188.30 188.30 188.30 财务费用 198.42 168.34 163.69 158.88 159.79 固定资产 2,311.99 2,194.48 1,978.73 1,767.68 1,561.33 资产/信用减值损失(72.85)27.93(22.46)(22.46)(22.46)在建工程 0.01 162.20 318.91 318.91 318.91

90、公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 209.07 204.38 195.67 186.97 178.26 投资净收益 1.74 3.00 2.37 2.37 2.37 其他 847.13 1,166.19 1,165.44 1,164.69 1,163.94 其他 106.66(80.98)0.00 0.00(0.00)非流动资产合计非流动资产合计 3,556.50 3,915.55 3,847.06 3,626.55 3,410.74 营业利润营业利润 124.17 178.37 295.89 392.85 538.21 资产总计资产总计 12,11

91、6.48 11,706.13 13,610.53 14,925.70 16,213.78 营业外收入 8.88 7.57 8.23 8.23 8.23 短期借款 2,265.58 2,059.29 1,859.29 1,759.29 1,659.29 营业外支出 9.99 0.71 5.35 5.35 5.35 应付票据及应付账款 3,535.43 3,020.44 4,292.28 5,053.76 5,133.71 利润总额利润总额 123.07 185.23 298.77 395.72 541.08 其他 704.90 679.11 2,820.82 2,977.10 3,641.86

92、所得税(10.19)2.71(1.27)(1.68)(2.30)流动负债合计流动负债合计 6,505.91 5,758.84 8,972.38 9,790.15 10,434.85 净利润净利润 133.26 182.52 300.04 397.40 543.38 长期借款 532.02 641.08 741.08 841.08 941.08 少数股东损益 10.53 6.59 17.27 22.87 31.28 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 122.73 175.93 282.77 374.53 512.10 其他 292.

93、00 252.83 252.83 252.83 252.83 每股收益（元）0.09 0.13 0.22 0.29 0.39 非流动负债合计非流动负债合计 824.02 893.92 993.92 1,093.92 1,193.92 负债合计负债合计 8,930.81 8,361.01 9,966.30 10,884.07 11,628.77 少数股东权益 222.88 204.89 222.16 245.04 276.32 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 1,306.29 1,306.29 1,306.29 1,306.29 1,306

94、.29 成长能力成长能力 资本公积 2,517.36 2,517.01 2,517.01 2,517.01 2,517.01 营业收入 39.17%23.37%14.75%14.83%18.00%留存收益(864.89)(688.95)(406.19)(31.66)480.45 营业利润-147.51%43.65%65.89%32.77%37.00%其他 4.02 5.87 4.95 4.95 4.95 归属于母公司净利润-143.10%43.35%60.72%32.45%36.73%股东权益合计股东权益合计 3,185.66 3,345.11 3,644.23 4,041.63 4,585.

95、01 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 12,116.48 11,706.13 13,610.53 14,925.70 16,213.78 毛利率 16.83%14.00%16.41%16.73%17.29%净利率 3.04%3.53%4.95%5.71%6.61%ROE 4.14%5.60%8.26%9.86%11.89%ROIC 12.60%11.61%11.50%17.38%22.72%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 133.26 182.52 282.77 374.53 512.

96、10 资产负债率 73.71%71.42%73.22%72.92%71.72%折旧摊销 136.86 138.86 130.46 125.76 121.06 净负债率 10.69%47.22%12.51%-1.10%3.37%财务费用 202.67 169.58 163.69 158.88 159.79 流动比率 1.06 1.04 1.09 1.15 1.23 投资损失(1.74)(3.00)(2.37)(2.37)(2.37)速动比率 0.73 0.66 0.73 0.78 0.80 营运资金变动(865.73)(440.42)756.31(117.46)(957.83)营运能力营运能力

97、其它 526.62 261.10 17.27 22.87 31.28 应收账款周转率 2.18 3.18 3.18 3.18 3.18 经营活动现金流经营活动现金流 131.94 308.64 1,348.12 562.21(135.97)存货周转率 1.47 1.83 1.88 1.89 1.90 资本支出 570.92 217.78 62.71(94.00)(94.00)总资产周转率 0.36 0.42 0.45 0.46 0.50 长期投资 158.06 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元）每股指标（元）其他(881.55)(520.19)(122.55)190.87

98、190.87 每股收益 0.09 0.13 0.22 0.29 0.39 投资活动现金流投资活动现金流(152.57)(302.40)(59.84)96.87 96.87 每股经营现金流 0.10 0.24 1.03 0.43-0.10 债权融资(173.17)(231.84)(263.69)(158.88)(159.79)每股净资产 2.27 2.40 2.62 2.91 3.30 股权融资 1,301.09 1.50(0.93)(0.00)(0.00)估值比率估值比率 其他(125.48)(570.87)0.00 0.00 0.00 市盈率 72.27 50.42 31.37 23.68

99、17.32 筹资活动现金流筹资活动现金流 1,002.44(801.20)(264.61)(158.88)(159.79)市净率 2.99 2.82 2.59 2.34 2.06 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 18.34 15.12 13.29 11.07 9.55 现金净增加额现金净增加额 981.82(794.96)1,023.67 500.20(198.89)EV/EBIT 23.24 19.62 16.62 13.34 11.07 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信

100、息披露和免责申明 27 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证

101、券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/

102、或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情

103、况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-

104、10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区德胜国际中心B 座 11 层 邮编：100088 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：