1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 重庆水务重庆水务(601158 CH)高股息高股息水务龙头，有望迎价值重估水务龙头，有望迎价值重估 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):6.80 2023 年 10 月 25 日中国内地 环保及水务环保及水务 重庆区域水务龙头，重庆区域水务龙头，高股息标的有望迎来价值重估高股息标的有望迎来价值重估 重庆水务战略定位为“国内一流水环境综合服务商”，2007 年重庆市政府授予重庆水务排水特许经营权及主城区城市范围供水特许经营权，期限 30年；

2、根据 2023 年半年报，公司及合营联营企业共同拥有重庆市中心城区90%的自来水市场和 95%的污水处理市场。我们预计公司 2023-2025 年归母净利 16.51/18.07/19.94 亿元，对应 EPS 0.34/0.38/0.42 元。Wind 一致预期下，可比公司 2024 年 PE 均值为 11.9x，考虑公司污水处理和自来水销售单价较高，优质运营资产带来稳健现金流，派息比例高于样本 A 股水务上市公司平均水平，同时估值显著低于样本美国水务上市公司，有望迎价值重估，给予公司 2024 年 PE 17.9x，对应目标总市值 323 亿元，目标价 6.80 元，首次覆盖给予“买入”评

3、级。跨区域布局提升污水处理产能跨区域布局提升污水处理产能，污水处理或将量价齐升污水处理或将量价齐升 截至 2023 年 6 月 30 日，公司运营管理污水处理厂 120 座，设计处理能力472 万立方米/日，至 2025 年末，公司计划日污水处理能力达到 546 万吨，污水处理单位收入 2.88 元/方，单位毛利率 41.67%。2023 年公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金不超过 20 亿元，该方案已获股东大会通过，公司计划以 39.5 亿元的交易价格收购昆明滇投名下持有的七座水质净化厂资产，加快实现跨区域布局及未来可持续发展。2023 年起执行第六期污水处理服务结算价格，公司污水

4、处理业务或将迎来量价齐升。近五年自来水设计处理能力近五年自来水设计处理能力 CAGR 为为 7%，全国全国供水水价供水水价稳步稳步提升提升 公司自来水销售收入稳定上升，由 2018 年的 13.6 亿元逐步上涨至 2022年的 17.5 亿元，CAGR 达 6.51%。近五年自来水设计处理能力 CAGR 为7%，2022 年达到 322 万立方米/日，公司预计 2025 年日供水能力达到392 万吨。我国 36 城市居民生活用水水价 2006-2022 年涨幅 42.94%，公司近三年自来水销售单位收入稳定在 2.72 元/方左右，我们预计公司供水水价仍有提升空间。2022 年年静态股息率静态

5、股息率 5.3%，潜在股息率潜在股息率达达 9.1%2022 年公司盈利现金比率 1.21 倍，近 5 年盈利现金比率均大于 1，获现能力较强，竞争优势明显，2022 年公司资本支出与折旧摊销比值为2.03，资本性支出助力提升公司生产能力、业务规模及整体竞争力。2022年公司静态股息率达 5.3%，稳态运营假设下潜在股息率 9.1%，有望迎价值重估。风险提示：产能扩张不及预期，调价进程不及预期，股息率提升不及预期。研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S057051909

6、0003 SFC No.BQR122 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.BTC420 +(86)21 2897 2228 联系人 胡知胡知 SAC No.S0570121120004 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)6.80 收盘价(人民币 截至 10 月 24 日)5.43 市值(人民币百万)26,064 6 个月平均日成交额(人民币百万)48.89 52 周价格范围(人民币)5.08-5.76 BVPS(人民币)3.44 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预

7、测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)7,252 7,779 8,376 8,980 9,628+/-%14.22 7.26 7.68 7.20 7.21 归属母公司净利润(人民币百万)2,078 1,909 1,651 1,807 1,994+/-%17.13(8.11)(13.54)9.47 10.33 EPS(人民币，最新摊薄)0.43 0.40 0.34 0.38 0.42 ROE(%)13.00 11.40 9.57 10.13 10.66 PE(倍)12.55 13.65 15.79 14.4

8、2 13.07 PB(倍)1.59 1.53 1.50 1.43 1.36 EV EBITDA(倍)7.47 7.98 10.68 9.88 9.17 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (4)(2)0245.005.255.505.756.00Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23(%)(人民币)重庆水务相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 重庆水务重庆水务(601158 CH)正文目录正文目录 投资概要投资概要.5 有别于市场的观点.5 股价复盘.5 区域水务龙头，高股息领先行业区域水务龙头，高股息领先行业.7 重庆区域水务龙头，深耕供排水

9、业务领域.7 营收稳步增长，污水处理及自来水销售收入占比 77%.8 高股息领先行业，2022 年静态股息率达 5.3%.10 污水处理：加速跨区域发展，污水处理：加速跨区域发展，预计迎来新调价周期预计迎来新调价周期.11 近 10 年全国污水排放量/处理量 CARG 为 4.6/6.6%.11 跨区域发展进程加快，2023 年启动第六期调价.12 污泥处理需求释放，毛利率表现良好.15 供水业务：产能仍有扩张空间，近三年平均水价平稳供水业务：产能仍有扩张空间，近三年平均水价平稳.17 供水行业发展稳健，全国用水人口平稳增长.17 近五年设计处理能力 CAGR 为 7%，近三年平均水价约 2.

10、72 元/方.18 潜在股息率潜在股息率 9.1%，有望迎来价值重估，有望迎来价值重估.21 对标美国成熟市场，水务板块估值有明显提升空间.21 经营现金流良好，资本支出有助于扩大业务规模.22 潜在股息率 9.1%，有望迎来价值重估.25 盈利预测分析盈利预测分析.26 关键假设.26 污水处理：预计 2325 年收入复合增速超 8%.26 自来水销售：预计收入稳定增长，2023 年毛利率 10.5%.26 期间费用：预计期间费用率整体平稳，2325 年为 12.5/12.5/12.4%.27 估值方法.28 风险提示.28 图表目录图表目录 图表 1：重庆水务股价复盘.6 图表 2：重庆水

11、务发展历程.7 图表 3：重庆水务股权结构图（截至 2023 年 9 月 4 日）.7 图表 4：2018-2022 年公司主营业务营业收入情况（分地区）.8 图表 5：2018-2022 年公司主营业务毛利情况（分地区）.8 图表 6：2018-2022 年公司营业收入情况.9 图表 7：2018-2022 年公司归母净利润情况.9 图表 8：2018-2022 年公司利润率情况.9 图表 9：2018-2022 年公司期间费用率情况.9 图表 10：2018-2022 年公司营业收入情况（分业务）.9 图表 11：2018-2022 年公司毛利情况（分业务）.9 ZYwUyXcX8ZlXt

12、PqMbRbP8OmOrRmOsRlOqRnNeRoMpRbRpOmMvPnMtQNZnOqN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表 12：2010-2022 年重庆水务和水务行业派息比例.10 图表 13：2010-2022 年重庆水务和水务行业股息率.10 图表 14：2020-2022 年主要水务公司现金分红比例.10 图表 15：2022 年主要水务公司静态股息率.10 图表 16：2012-2021 年全国城市污水排放量及增速.11 图表 17：2012-2021 年全国县城污水排放量及增速.11 图表 18：20

13、12-2021 年全国城市污水处理率.11 图表 19：2012-2021 年全国县城污水处理率.11 图表 20：2012-2021 年城市及县城污水处理厂数量.12 图表 21：2012-2021 年城镇排水建设投资额.12 图表 22：2018-2022 年公司污水处理收入及增速.12 图表 23：2018-2022 年公司污水处理业务成本构成.12 图表 24：2018-1H23 公司污水设计处理能力.13 图表 25：2018-1H23 公司污水处理厂数量.13 图表 26：2018-2022 年公司污水处理业务产销量情况.13 图表 27：2018-2022 年公司污水处理业务产能

14、利用率.13 图表 28：公司部分污水处理在建工程项目（截至 2023 年 6 月 30 日）.14 图表 29：2004 年 10 月-2023 年 4 月全国居民用水污水处理费.14 图表 30：2008-2022 年政府采购公司污水处理服务结算价格.14 图表 31：2016-2022 年主要水务公司污水处理单位收入.14 图表 32：2016-2022 年公司污水处理毛利率.14 图表 33：2012-2021 年全国污泥产生量及增速.15 图表 34：2012-2021 年全国污泥处置量及增速.15 图表 35：2020-2022 年公司污泥处理收入及增速.15 图表 36：2020

15、-2022 年公司污泥处理单位收入及毛利率.15 图表 37：2019-2022 年公司污泥设计处理能力及污泥处理系统数量.16 图表 38：2020-2022 年公司污泥处理业务产销量情况.16 图表 39：2012-2021 年城市供水总量及生活用量.17 图表 40：2012-2021 年县城供水总量及生活用量.17 图表 41：2012-2021 年城市用水人口及供水普及率.17 图表 42：2012-2021 年县城用水人口及供水普及率.17 图表 43：2018-2022 年公司自来水销售收入及增速.18 图表 44：2018-2022 年公司自来水销售成本构成.18 图表 45：

16、2018-2022 年公司自来水设计处理能力.18 图表 46：2018-2022 年公司制水系统数量及漏损率.18 图表 47：2018-2022 年公司自来水产销量情况.19 图表 48：2018-2022 年公司自来水业务产能利用率.19 图表 49：公司部分供水在建工程项目（截至 2023 年 6 月 30 日）.19 图表 50：2006 年 6 月-2022 年 1 月全国居民用水供水水价.20 图表 51：2016-2022 年主要水务公司售水价.20 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表 52：2016-20

17、22 年公司自来水销售单位收入.20 图表 53：2016-2022 年公司自来水销售毛利率.20 图表 54：主要水务公司列表.21 图表 55：样本美国/A 股/港股水务上市公司 PE 变化.22 图表 56：样本美国/A 股/港股水务上市公司 PB 变化.22 图表 57：样本美国/A 股/港股水务上市公司 ROE 变化.22 图表 58：样本美国/A 股/港股水务上市公司派息比例变化.22 图表 59：2020-2022 年公司现金流净额情况.23 图表 60：2018-2022 年公司盈利现金比率.23 图表 61：2018-2022 年公司资本支出与折旧和摊销比值.23 图表 62

18、：2018-2023 年公司资本运作明细.24 图表 63：公司拟发行可转债募资 20 亿元.24 图表 64：公司稳态运营阶段自由现金流及潜在股息率测算.25 图表 65：分部收入预测.26 图表 66：分部成本预测.27 图表 67：期间费用预测.27 图表 68：可比公司估值表.28 图表 69：重庆水务 PE-Bands.29 图表 70：重庆水务 PB-Bands.29 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 重庆水务重庆水务(601158 CH)投资概要投资概要 有别于市场的观点有别于市场的观点 水务行业城市和县城覆盖水务行业城市和县城覆盖率达到高位，并不意

19、味着公司业绩失去成长空间。率达到高位，并不意味着公司业绩失去成长空间。1）量：行业层面，根据 2021 年城乡统计年鉴，城市/县城污水处理率达到 98/96%，我国城市/县城自来水覆盖率达到 99/96%，但我国城市化率仍有一定提升空间，同时城乡一体化和美丽乡村建设也将贡献增量；公司层面，根据 2023 年半年报，重庆水务占有重庆市约 86%的污水处理市场和重庆市主城区约 55%的自来水市场，重庆水务及合营联营企业共同占有重庆市主城区约 95%的污水处理市场和重庆市约 90%的自来水市场，同时加速跨区域发展，拟收购昆明滇投名下持有的七座水质净化厂资产，公司计划 2025 年污水/自来水处理能力

20、达到 546/392 万吨/日，相对 2022 年产能增幅 18/22%。2）价：2004 年 10 月至 2023 年4 月全国污水处理价格增幅 122%，复合增速 4.4%，2006 年 6 月至 2022 年 1 月全国供水水价涨幅 43%，复合增速 2.3%。2023 年公司启动第六期调价，有望提升盈利能力。水务行业优质运营商属性尚未得到市场充分认知。水务行业优质运营商属性尚未得到市场充分认知。据我们统计，2022 年 A 股/港股主要水务公司 ROE 均值为 12.2/9.2%，高于美股样本上市水务公司（8.7%）；PE 均值为9.2/5.2x，显著低于美股样本上市水务公司（34.7

21、x）；PB 均值为 1.2/0.5x，低于美股样本上市水务公司（2.9x）；派息比例为 42/50%，相对美股样本上市水务公司（69%），有明显提升空间。我们认为，水务行业盈利稳定，特许经营模式保障回款，水资源价值日渐凸显，水务板块估值有望重塑。市场尚未充分市场尚未充分反映反映重庆水务潜在分红能力和潜在高股息率。重庆水务潜在分红能力和潜在高股息率。公司获现能力较强，近 5 年公司盈利现金比率均大于 1，2010-2022 年间公司派息比率和股息率始终高于我们选取的样本水务上市公司均值，2022 年分别达到 68/5.3%（样本均值：35/2.2%），为股东带来持续稳定回报。伴随经济发展和基础设

22、施建设水平持续提升，公司资本开支有望收缩，现金流持续加强。我们对重庆水务稳态运营阶段现金流进行测算，基础假设如下：1）据我们测算，2025 年公司污水/自来水结算水量为 17.71/7.74 亿立方米，假设公司达到稳态运营阶段前，产能增速持平，产能利用率每年提升 0.5%，稳态运营污水/自来水结算水量分别为 20.01/8.92 亿立方米；2）假设公司单方经营现金流净额维持 2022 年水平；3）公司近年扩大资本支出，预计在巩固重庆市内市场、提高市场占有率的同时，进一步进军重庆市外水务环保行业，考虑到公司为加快实现跨区域发展将积极拓展市内外供排水及相关产业市场，我们假设稳态运营阶段公司关于更新

23、改造/新建改建/智慧水务的投资性现金流出为2/10/0.5 亿元；4）假设公司在稳态运营阶段的派息比率为 100%。我们预计公司每年自由现金流约 24 亿元，潜在股息率 9.1%，相对 2022 年静态股息率仍有明显提升空间。股价复盘股价复盘 重庆水务于 2010 年 3 月 29 日上市，2009-2012 年公司处于业绩扩张周期，归母净利复合增速达 27%，上市初期公司估值较高，2010 年 4 月 12 日 PE(TTM)达到最高值 61.3x，此后股价和估值开始下行，2013-2014 年间 PE(TTM)降至 1215x 区间，股价趋于平稳。2014 年下半年开始，市场情绪回暖，国家

24、层面开始增强水环境治理力度，2015 年国务院印发水污染防治行动计划（简称“水十条”），提出到 2020 年七大重点流域水质优良（达到或优于类）比例总体达到 70%以上，市场情绪与行业政策双重驱动，公司股价于 2015 年到达高位。公司业绩层面，2016-2017 年产能和收入增速均有所放缓，受增值税政策影响，部分利润由 2016 年延迟到 2017 年释放，因此短期内估值变化较大，但一次性影响没有影响到股价的整体稳定性。2019 年开始公司利润重回增长通道，推动股价上行，2021 年达到阶段性高点。此后，受成本上行和前期出售资产基数较高影响，2022 年利润小幅下滑，拖累股价下行。2023

25、年以来，公司优质水务运营资产和稳健分红获得市场认可，股价迎来复苏。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表1：重庆水务重庆水务股价复盘股价复盘 注：数据截至 2023 年 10 月 24 日 资料来源：Wind，华泰研究 00700246810---------112016

26、------------07（元）（元）重庆水务收盘价(前复权)PE(TTM)(右轴)免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 重庆水务重庆水务(601158 CH)区域水务龙头，高股息领先行业区域水务龙头，高股息领先行业 多元化业务布局，显著区域领先优势。多元化业务布局，显著区域领先优势。

27、重庆水务战略定位为“国内一流水环境综合服务商”，集产业投资、建设、运营与专业技术服务于一体，业务涵盖自来水生产与供应、污水处理、污泥处理处置、再生水、水环境综合治理、专业科技服务等领域。根据 2023 年半年报，公司及合营联营企业共同拥有重庆市中心城区 90%的自来水市场和全市 95%的污水处理市场，截至 2023 年 6 月 30 日，公司运营管理自来水厂 26 座，设计生产能力327 万立方米/日，运营管理污水处理厂 120 座，设计处理能力 472 万立方米/日，日设计污泥处理处置能力 2,042 吨。重庆区域水务龙头，深耕供排水业务领域重庆区域水务龙头，深耕供排水业务领域 区域领先且发

28、展迅速的国有控股水务公司。区域领先且发展迅速的国有控股水务公司。重庆水务成立于 2001 年，前身是 1932 年成立的重庆市自来水公司，2010 年在上海证券交易所整体上市，是一家具有完整产业链的国有控股专业水务上市公司。2023 年为进一步深化国有资本授权经营体制改革，重庆市国资委将持有的水务环境 80%股权无偿划转给渝富控股，无偿划转事项完成后，德润环境仍为公司控股股东，重庆市国资委仍为公司实际控制人。图表图表2：重庆水务发展历程重庆水务发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，华泰研究 图表图表3：重庆水务股权结构重庆水务股权结构图（截至图（截至 2023 年年 9 月月 4 日）日）资

29、料来源：公司公告，Wind，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 重庆水务重庆水务(601158 CH)深挖深挖污水处理领域污水处理领域市场潜力，推进厂网一体化建设。市场潜力，推进厂网一体化建设。公司于 2007 年被重庆市政府授予排水特许经营权，期限 30 年，污水处理服务业务包括公司下属主要污水处理企业对通过城市污水管网所收集的生活污水、工商业污水、初期雨水及其他污水进行物理、化学及生化处理，达到国家相关环保标准后排放入相应受纳水体的全过程，主要采取政府购买服务并支付费用的方式，污水处理服务结算价格由政府相关部门每 3 年核定一次。公司拥有污水管网 2,

30、000 千米，服务人口 2,500 万人，服务面积 2,200 平方公里。推动城乡供水一体化，推动城乡供水一体化，强化供水存量业务核心优势。强化供水存量业务核心优势。公司于 2007 年被重庆市政府授予重庆市主城区城市范围供水特许经营权，期限 30 年，公司供水业务主要包括公司下属水厂以长江、嘉陵江为主要水源，按照自来水常规（或深度）处理工艺对原水进行处理，将符合国家质量标准的自来水通过输配水管网输送到终端用户的全过程。公司拥有供水管网13,000 千米，服务人口 960 万人，服务面积 910.57 平方公里。重庆区域水务龙头，收入利润区域集中明显。重庆区域水务龙头，收入利润区域集中明显。公

31、司主营业务基本集中在西南地区，以重庆市、云南省、四川省为主，2020-2022 年，公司属于重庆区域的主营业务收入分别为 52.5亿元、61.5 亿元、67.1 亿元，占主营业务收入的比例为 95.56%、96.15%、96.68%，公司属于重庆区域的主营业务毛利分别为 22.6 亿元、25.0 亿元、22.8 亿元，占主营业务毛利的比例为 98.86%、97.95%、98.03%。图表图表4：2018-2022 年公司年公司主营业务主营业务营业收入情况（分地区）营业收入情况（分地区）图表图表5：2018-2022 年公司年公司主营业务主营业务毛利情况（分地区）毛利情况（分地区）资料来源：公司

32、公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 营收营收稳步增长，稳步增长，污水处理及自来水销售收入占比污水处理及自来水销售收入占比 77%营业收入稳步增长，期间费用管控得当。营业收入稳步增长，期间费用管控得当。2022 年公司实现营业收入/归母净利 77.8/19.1亿元，同比+7.26%/-8.11%，归母净利同比下降主要系公司 2021/2022 年处置西部槽谷区域供水资产等非流动资产处置损益 2.28 亿/2,636 万元，以及收到包括重庆鸡冠石污水处理厂加盖除臭改造工程专项补助、增值税加计抵减以及增值税减征收优惠等计入当期损益的政府补助 7,432/8,100 万元，扣除上述非经常性损

33、益后，2022 年扣非归母净利基本与上年持平。2022 年公司毛利率/净利率 35.7%/24.7%，毛利率高于同行业可比上市公司首创环保、兴蓉环境、洪城环境之毛利率均值 33.6%。2022 年公司期间费用率 12.7%，同比-5.30pp，公司期间费用管控得当。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200212022（百万元）重庆市云南省四川省其他区域山东省贵州省05001,0001,5002,0002,5003,000200212022（百万元）重庆市云南省四川省其他区域山东省贵州省 免责声明和披露以

34、及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表6：2018-2022 年公司营业收入情况年公司营业收入情况 图表图表7：2018-2022 年公司归母净利润情况年公司归母净利润情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表图表8：2018-2022 年公司利润率情况年公司利润率情况 图表图表9：2018-2022 年公司期间费用率情况年公司期间费用率情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 主营业务主营业务集中，集中，2022 年年污水处理及自来水销售污水处理及自来水销售合计贡献合计贡献 77.2%

35、收入收入。公司业务主要集中在污水处理服务和自来水销售两个主要领域，2020-2022 年，污水处理服务分别为公司贡献 55.4%，57.6%，54.7%的营业收入，自来水销售分别为公司贡献 24.4%，23.4%，22.5%的营业收入，公司分别有 64.9%，66.0%，65.6%的毛利来源于污水处理服务，分别有 14.4%，14.4%，11.5%的毛利来源于自来水销售。图表图表10：2018-2022 年公司营业收入情况（分业务）年公司营业收入情况（分业务）图表图表11：2018-2022 年公司毛利情况（分业务）年公司毛利情况（分业务）资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰

36、研究 0%2%4%6%8%10%12%14%16%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002002120221H23（百万元）营业收入-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5002002120221H23（百万元）归母净利润归母净利润yoy（右轴）0%10%20%30%40%50%60%2002120221H23销售毛利率销售净利率0%3%6%9%12%15%18%0%1%2%3%4%5%6%7%201

37、8200221H23销售费用率财务费用率研发费用率管理费用率（右轴）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000200212022（百万元）污水处理服务自来水销售工程施工污泥处理处置其他其他业务05001,0001,5002,0002,5003,0003,500200212022（百万元）污水处理服务自来水销售工程施工污泥处理处置其他其他业务 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 重庆水务重庆水务(601158 CH)高股息领先行业高股息领先行业，202

38、2 年静态股息率年静态股息率达达 5.3%上市至今累计现金分红上市至今累计现金分红 165 亿元，累计现金分红比例达到亿元，累计现金分红比例达到 71%。根据公司章程，在符合公司利润分配原则的前提下，公司每年以现金方式分配的股利应当不少于当年实现的可供股东分配利润额的 60%。据 Wind 统计，公司自 2010 年上市至今实施现金分红 14 次，累计现金分红 165 亿元，累计派息比例达到 71%；水务行业派息比例为 3247%。重庆水务派息比例远高于行业水平。2010-2022 年，公司股息率为 2.275.26%，水务行业股息率为 0.622.19%，重庆水务股息率显著高于行业水平。图表

39、图表12：2010-2022 年重庆水务和水务行业派息比例年重庆水务和水务行业派息比例 图表图表13：2010-2022 年年重庆水务和水务行业股息率重庆水务和水务行业股息率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 我们选取 8 家 A 股和 H 股市场主要的水务公司进行统计，2020-2022 年整体派息比例的平均值为 38/38/47%、中位数为 32/32/30%，2022 年北控水务派息比例为 115%，主要系EPS 同比大幅下降情况下维持 2021 年 DPS 水平所致。重庆水务 2020-2022 年派息比例为 69/59/68%，处于领先地位。2022 年上述

40、水务公司静态股息率平均值/中位数分别为5.98/5.73%，其中港股上市公司股息率普遍较高，重庆水务静态股息率 5.26%，高于 A 股主要公司静态股息率均值 4.57%。图表图表14：2020-2022 年主要水务公司现金分红比例年主要水务公司现金分红比例 图表图表15：2022 年主要水务公司静态股息率年主要水务公司静态股息率 资料来源：公司公告，华泰研究 注：静态股息率=年度每股分红/年末收盘价 资料来源：公司公告，华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%20000022重庆水务

41、派息比例水务行业派息比例0%1%2%3%4%5%6%20000022重庆水务股息率水务行业股息率020406080100120140首创环保重庆水务兴蓉环境洪城环境北控水务集团上海实业环境中国光大水务中国水务（%）2020202120220%1%2%3%4%5%6%7%8%9%首创环保重庆水务兴蓉环境洪城环境北控水务集团上海实业环境中国光大水务中国水务静态股息率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 重庆水务重庆水务(601158 CH)污水处理：污水处理：加速跨区域发展，加速跨

42、区域发展，预计迎来新调价周期预计迎来新调价周期 污水处理收入逐年增长，贡献主要利润来源。污水处理收入逐年增长，贡献主要利润来源。2022 年公司污水处理服务收入达 42.5 亿元，同比+1.78%，占主营业务收入的 61.33%，是公司最重要的收入和利润来源。公司污水处理服务业务包括下属主要污水处理企业对通过城市污水管网所收集的生活污水、工商业污水、初期雨水及其他污水进行物理、化学及生化处理，达到国家相关环保标准后排放入相应受纳水体的全过程。近近 10 年年全国全国污水排放量污水排放量/处理量处理量 CARG 为为 4.6/6.6%城市排污水处理量增加，污水处理行业迎来发展机遇。城市排污水处理

43、量增加，污水处理行业迎来发展机遇。根据国家住房和建设城乡部统计数据，我国城市/县城污水年排放量由 2012 年的 416.76/85.28 亿立方米逐步上涨至 2021 年的 625.08/109.31 亿立方米，CAGR 为 4.61%/2.80%，2021 年全国城市/县城污水处理率为 97.89%/96.11%，趋于饱和。伴随工业化、城市化持续推进，全国污水排放量逐年上升，未来城市和县城污水排放量及处理量仍有增长空间。图表图表16：2012-2021 年全国城市污水排放量及增速年全国城市污水排放量及增速 图表图表17：2012-2021 年全国年全国县城县城污水污水排放排放量及增速量及增

44、速 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 图表图表18：2012-2021 年全国城市污水年全国城市污水处理率处理率 图表图表19：2012-2021 年全国年全国县城县城污水处理污水处理率率 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 强大自主研发能力，奠定污水处理业务发展基石。强大自主研发能力，奠定污水处理业务发展基石。2021 年全国城市/县城污水处理厂分别达到 2,827/1,765 座，城镇排水建设投资额由 2012 年 934 亿元增长至 2021 年 2,715

45、亿元。重庆水务作为污水处理业务专业运营商，旗下中法环保研发中心拥有强大的自主研发能力，其“城市污水厂数字化综合管理智能运行平台开发”等项目入围 2020 年度重庆市技术创新指导性项目推荐目录，预计将为公司污水处理业务的可持续发展奠定坚实的基础。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%005006007002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（亿立方米）污水年排放量污水年排放量yoy（右轴）0%1%2%3%4%5%6%0204060801001202012 2013 2014 2015 2016 2017

46、2018 2019 2020 2021（亿立方米）污水年排放量污水年排放量yoy（右轴）87%89%90%92%93%95%95%97%98%98%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021污水处理率75%78%82%85%87%90%91%94%95%96%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021污水处理率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分

47、，请务必一起阅读。12 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表20：2012-2021 年城市及县城污水处理厂数量年城市及县城污水处理厂数量 图表图表21：2012-2021 年年城镇排水建设投资额城镇排水建设投资额 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 资料来源：国家统计局，华泰研究 跨区域发展进程加快跨区域发展进程加快，2023 年启动第六期调价年启动第六期调价 污水处理污水处理收入增加，收入增加，业务仍有增长空间。业务仍有增长空间。公司污水处理收入呈逐年上涨趋势，由 2018 年的 24.6 亿元逐渐上涨至 2022 年的 42.5 亿元，CAGR 达+14.6%，公

48、司污水处理成本近年提升较快，由 2018 年的 12.5 亿元上涨至 2022 年的 24.3 亿元，CAGR 达+18.1%，主要系公司部分下属主体应政策要求参与交易价格处于增长趋势的电力市场化交易，进而导致公司电费增加，同时公司 2021 年及 2022 年收购的排水资产较多，导致折旧及摊销金额上升。图表图表22：2018-2022 年公司污水处理收入及增速年公司污水处理收入及增速 图表图表23：2018-2022 年公司污水处理业务成本构成年公司污水处理业务成本构成 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 污水设计处理能力提高，污水处理厂数量增加。污水设计处理能力提高

49、，污水处理厂数量增加。截至 2023 年 6 月 30 日，公司运营管理污水处理厂 120 座，设计处理能力 472 万立方米/日，相比 2018 年的 292.4 万立方米/日提升 61%，污水设计处理能力的提高为公司污水处理产能扩张奠基助力。根据重庆水务集团股份有限公司“十四五”发展规划（简版），至 2025 年末，公司计划日污水处理能力达到 546 万吨。05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（座）城市污水处理厂县城污水处理厂050

50、01,0001,5002,0002,5003,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（亿元）城镇排水建设投资额0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500200212022（百万元）污水处理收入yoy（右轴）05001,0001,5002,0002,5003,000200212022（百万元）电耗药剂人工折旧及摊销其他成本费用 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 重庆水务重庆水务(

51、601158 CH)图表图表24：2018-1H23 公司污水公司污水设计处理能力设计处理能力 图表图表25：2018-1H23 公司污水处理公司污水处理厂数量厂数量 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 污水处理服务产能持续扩大污水处理服务产能持续扩大，产能利用率仍有提升空间，产能利用率仍有提升空间。公司污水处理结算水量由 2018年的 10.0 亿立方米逐步增加至 2022 年的 14.8 亿立方米，CAGR 达 10.3%，污水实际处理水量由 2018 年的 9.71 亿立方米逐步增加至 2022 年的 14.5 亿立方米，CAGR 达 10.5%，2018-202

52、2 年，公司污水处理业务产能利用率相对稳定在 90%左右。为进一步做优做强做大公司供排水主营业务，不断扩大公司污水处理业务产能，公司拟于 2023 年向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过 20 亿元，所募集资金中 17 亿元用于出资收购昆明滇投名下持有的七座水质净化厂资产，该方案已于 2023 年 5 月 29 日获股东大会通过。图表图表26：2018-2022 年公司污水处理业务产销量情况年公司污水处理业务产销量情况 图表图表27：2018-2022 年公司年公司污水处理业务产能利用率污水处理业务产能利用率 注：污水处理结算水量超过生产量主要是由于少数污水处理厂的结算水量按保底量

53、计算，高于其污水实际处理水量 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 立足重庆区域优势，加速跨区域发展。立足重庆区域优势，加速跨区域发展。公司目前经营区域主要为重庆市，享有重庆市政府授予的供排水特许经营权，在重庆地区供排水市场具有显著的区域领先优势，同时公司计划面向四川、云南、湖北、河南等省市水务环保行业进军，积极拓展市内外供排水及相关产业市场，加快实现跨区域发展。2023 年公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，计划以 39.5 亿元的交易价格收购昆明滇投名下持有的七座水质净化厂资产，该方案已于2023 年 5 月 29 日获股东大会通过，公司有望在昆明市布局给水工程、污

54、水处理及水环境治理等项目。0%5%10%15%20%25%05003003504004505002002120221H23（万立方米/日）设计处理能力yoy（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%02040608002120221H23（座）污水处理厂yoy（右轴）020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000200212022（万立方米）结算水量生产量82%84%86%88%90%92%94%96%2018201

55、9202020212022产能利用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表28：公司部分污水处理在建工程项目（截至公司部分污水处理在建工程项目（截至 2023 年年 6 月月 30 日）日）项目名称项目名称 预算数（百万元）预算数（百万元）期末余额期末余额（百万元）（百万元）工程累计投入占预算比例（工程累计投入占预算比例（%）工程进度（工程进度（%）璧山三角滩污水基建项目 312.57 0.07 99.93 100.00 万州乡镇污水建设项目 139.34 29.30 85.01 95.00 蔡家污水厂 A 管网应急抢

56、险工程 44.70 35.37 79.13 100.00 北碚污水处理厂新建龙凤泵站及配套管网 43.05 24.09 55.94 100.00 鸡冠石污水处理厂环境修复工程 30.92 0.05 46.24 100.00 资料来源：公司公告，华泰研究 污水处理污水处理单位收入增长单位收入增长，预计迎来新调价周期。，预计迎来新调价周期。2004 年以来全国 36 城市污水处理费整体水平稳步提升，由 2004 年 10 月的 0.46 元/吨逐步上涨至 2023 年 4 月的 1.02 元/吨，涨幅达 121.7%，CAGR 达 4.4%。根据调价周期规定，重庆水务污水处理服务结算价格每三年核定

57、一次，前五期政府采购污水处理服务结算价格为 3.43/3.25/2.78/2.77/2.98 元/方，自2023 年起公司将执行第六期污水处理服务结算价格，目前该价格已在核定中，公司将配合地方主管部分建立价格机制。公司污水处理单位收入呈逐年上涨趋势，由 2016 年的2.18 元/方逐渐上涨至 2022 年的 2.88 元/方，明显高于同行，主要原因系公司水价包含管网建设，包含服务范围内小规模处理服务，以及山地城市建设运维成本较高等。污水处理毛利率近年有所下滑，由 2016 年的 50.46%下滑至 2022 年的 41.67%，主要系相关营业成本提升较快所致。图表图表29：2004 年年 1

58、0 月月-2023 年年 4 月全国居民用水污水处理费月全国居民用水污水处理费 图表图表30：2008-2022 年年政府采购公司污水处理服务结算价格政府采购公司污水处理服务结算价格 资料来源：国家发改委，Wind，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表图表31：2016-2022 年年主要水务主要水务公司污水处理单位收入公司污水处理单位收入 图表图表32：2016-2022 年公司污水处理毛利率年公司污水处理毛利率 注：1）污水处理单位收入=污水处理收入/污水处理结算水量；2）北控水务数据来自公司年报，其他公司数据为根据年报数据测算 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华

59、泰研究 0.00.61.-------------082023-04（元/吨）36城市服务价格:污水处理费:居民生活用水0.00.51.01.52.02.53.03.54.0200820092000

60、0022（元/方）政府采购污水处理服务结算价格0.00.51.01.52.02.53.03.5200022（元/吨）北控水务（大陆业务）首创环保重庆水务兴蓉环境0%10%20%30%40%50%60%70%200022污水处理毛利率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 重庆水务重庆水务(601158 CH)污泥处理污泥处理需求释放，毛利率表现良好需求释放，毛利率表现良好 污泥处理需求不断释放，市场规模快速增长。污泥处理需求不断释放，市场规模快速增长。污泥是

61、污水处理过程中产生的固体沉淀物，伴随我国污水处理行业的快速发展，全国污泥产生量及处置量也呈现出快速增长的态势，2021 年全国污泥产生量达 4,592 万吨，相较 2020 年同比+24.2%，全国污泥处置量由2012 年的 2,419 万吨波动上涨至 2021 年的 4,592 万吨，CAGR 达+7.38%。2022 年 9 月27 日，国家发展改革委、住房城乡建设部、生态环境部联合印发污泥无害化处理和资源化利用实施方案，明确提出到 2025 年，城市污泥无害化处置率应达到 90%以上，地级及以上城市污泥无害化处置率应达到 95%以上。图表图表33：2012-2021 年全国年全国污泥污泥

62、产生产生量量及增速及增速 图表图表34：2012-2021 年全国污泥处置量及增速年全国污泥处置量及增速 资料来源：中国生态环境统计年报，华泰研究 资料来源：中国生态环境统计年报，华泰研究 污泥处理业务不断拓展，毛利率水平表现良好。污泥处理业务不断拓展，毛利率水平表现良好。公司污泥处理处置业务主要采取政府(或使用者)购买服务并支付费用的方式，主要服务范围涉及重庆市中心城区、永川区、垫江县、万盛经开区及四川省成都市青白江区、云南省昆明市主城区等地。2020-2022 年公司污泥处理收入稳步上升，由 2.08 亿元稳步上涨至 2.45 亿元，CAGR 达+8.53%。公司污泥处理单位收入略有下滑，

63、由 2020 年的 588.81 元/吨下降至 2022 年的 522.01 元/吨，而受公司污泥处理处置业务成本管控情况较好的影响，公司污泥处理毛利率同样稳步上升，由2020 年的 5.56%大幅上涨至 2022 年的 23.86%。图表图表35：2020-2022 年公司污泥处理收入及增速年公司污泥处理收入及增速 图表图表36：2020-2022 年年公司公司污泥处理污泥处理单位收入及毛利率单位收入及毛利率 资料来源：公司公告，华泰研究 注：污泥处理处置单位收入=污泥处理处置收入/污泥处理处置结算量 资料来源：公司公告，华泰研究 -100%-50%0%50%100%150%200%0500

64、1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（万吨）污泥产生量yoy（右轴）-100%-50%0%50%100%150%200%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（万吨）污泥处置量yoy（右轴）0%2%4%6%8%10%12%02202302402502020202120

65、22（百万元）污泥处理yoy（右轴）0%5%10%15%20%25%30%00500600700202020212022（元/吨）污泥处理处置单位收入毛利率（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 重庆水务重庆水务(601158 CH)污泥设计处理能力增强，产能利用率波动上升。污泥设计处理能力增强，产能利用率波动上升。2019-2022 年公司污泥设计处理能力波动上升，由 2019 年的 1,872 吨/日波动提升至 2022 年的 1,992 吨/日，CAGR 达+2.09%，公司所拥有的污泥处理系统数量近四年相对稳定在 8 套左右。20

66、20-2022 年，公司污泥处理业务产能利用率分别为 43.7/74.5/64.7%，污泥处理生产量和结算量均呈现波动上涨态势，生产量由 2020 年的 33.0 万吨波动上涨至 2022 年的 47.0 万吨，结算量由 2020 年的 35.3万吨波动上涨至 2022 年的 47.0 万吨。图表图表37：2019-2022 年公司污泥设计处理能力及污泥处理系统数量年公司污泥设计处理能力及污泥处理系统数量 图表图表38：2020-2022 年公司污泥处理业务产销量情况年公司污泥处理业务产销量情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 56789101,7501,8001,

67、8501,9001,9502,0002,0502,20212022（套）（吨/日）设计处理能力污泥处理系统（右轴）20%30%40%50%60%70%80%90%00202020212022（万吨）结算量生产量产能利用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 重庆水务重庆水务(601158 CH)供水业务供水业务：产能仍有扩张空间，近三年平均水价平稳产能仍有扩张空间，近三年平均水价平稳 供水业务运营良好，提供稳定现金流。供水业务运营良好，提供稳定现金流。2022 年公司自来水销售收入达 17.5 亿元，同比+3.09%，占

68、主营业务收入的 25.22%，是公司仅次于污水处理服务的主要收入和利润来源。公司供水业务主要包括下属水厂以长江、嘉陵江为主要水源，按照自来水常规（或深度）处理工艺对原水进行处理，将符合国家质量标准的自来水通过输配水管网输送到终端用户的全过程。供水供水行业行业发展稳健，发展稳健，全国全国用水人口平稳增长用水人口平稳增长 城镇化进程加快，供水总量及生活用量增加。城镇化进程加快，供水总量及生活用量增加。2012 年至 2021 年，城市供水总量从 523 亿立方米增长至 673 亿立方米，CAGR 达 2.85%，其中生活用水从 257 亿立方米增长至 375亿立方米，CAGR 达 4.29%，县城

69、供水总量从 102 亿立方米增长至 122 亿立方米，CAGR达 2.01%，其中生活用水从 56.6 亿立方米增长至 73.5 亿立方米，CAGR 达 2.94%，市政供水增长主要集中在以补短板为主的县城主体的饮水安全及向下延伸的城乡一体化项目中。图表图表39：2012-2021 年城市供水总量及生活用量年城市供水总量及生活用量 图表图表40：2012-2021 年县年县城供水总量及生活用量城供水总量及生活用量 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 用水人口逐年增长，自来水需求稳步扩大。用水人口逐年增长，自来水需求稳步扩大。伴随城

70、镇化进程不断加快，截至 2021 年底，我国城市用水人口达 5.56 亿人，较 2020 年同比+4.44%，县城用水人口达 1.53 亿人，近10 年 CAGR 达+1.82%。我国城市供水普及率由 2012 年的 97.16%逐步上涨至 2021 年的99.38%，CAGR 达 0.25%，县城供水普及率由 2012 年的 86.94%逐步上涨至 2021 年的97.42%，CAGR 达 1.27%，用水人口的增加和供水普及率的提升进一步扩大自来水供应需求，提升自来水销售行业的市场潜力。图表图表41：2012-2021 年城市年城市用水人口及供水普及率用水人口及供水普及率 图表图表42：2

71、012-2021 年县城年县城用水人口及供水普及率用水人口及供水普及率 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 资料来源：2021 年城乡建设统计年鉴，华泰研究 005006007008002000021（亿立方米）供水总量生活用量02040608000021（亿立方米）供水总量生活用量96.0%96.5%97.0%97.5%98.0%98.5%99.0%99.5%100.0%010,00020,00030,0

72、0040,00050,00060,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（万人）用水人口供水普及率（右轴）80%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%11,50012,00012,50013,00013,50014,00014,50015,00015,5002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021（万人）用水人口供水普及率（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 重庆水务重庆水务(601158 CH)近五年设计处理能

73、力近五年设计处理能力 CAGR 为为 7%，近三年平均水价约，近三年平均水价约 2.72 元元/方方 自来水自来水收入收入稳定稳定增长，增长，2022 年年成本成本同比同比+13%。公司自来水销售收入稳定上升，由 2018年的 13.6 亿元逐步上涨至 2022 年的 17.5 亿元，CAGR 达 6.51%。受电力市场化交易电费增加及供水资产增加导致折旧摊销金额上升的影响，2022 年公司自来水销售的主营业务成本有一定增幅，较 2021 年同比+13.2%，原计入管理费用的维修费调至主营业务成本亦对自来水销售成本的增长有一定影响。图表图表43：2018-2022 年公司自来水销售收入及增速年

74、公司自来水销售收入及增速 图表图表44：2018-2022 年公司自来水销售成本构成年公司自来水销售成本构成 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 近五年近五年自来水设计处理能力自来水设计处理能力 CAGR 为为 7%，2022 年年漏损率漏损率同比同比下降。下降。公司自来水设计处理能力由 2018 年的 243.6 万立方米/日稳步提升至 2022 年的 322.2 万立方米/日，CAGR达 7.24%，公司自来水设计处理能力的整体提升有助于满足不断增加的城镇自来水供应需求，同时有助于公司扩大业务辐射范围，提高公司市场占有率及影响力。公司持续推进老旧管网、一户一表改造、

75、小旧水厂关停，2022 年公司拥有制水系统（水厂）25 个，漏损率为 15.03%，漏损率较 2021 年同比-4.81%，漏损率下降有助于提升收入利润水平，公司供水系统运营管理技术仍有提升空间。图表图表45：2018-2022 年公司自来水年公司自来水设计处理能力设计处理能力 图表图表46：2018-2022 年公司年公司制水系统制水系统数量数量及漏损率及漏损率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 自来水销售业务自来水销售业务产能持续扩大产能持续扩大，产能利用率，产能利用率维持在维持在 64%以上以上。公司自来水售水量由 2018年的 4.92 亿立方米逐步增加至 2

76、022 年的 6.43 亿立方米，CAGR 达 6.92%，自来水生产量由 2018 年的 5.72 亿立方米逐步增加至 2022 年的 7.57 亿立方米，CAGR 达 7.26%，2018-2022 年公司自来水业务产能利用率均高于 64%。为不断扩大公司自来水销售业务产能，进一步提升公司市场竞争力及市场占有率，公司拟于 2023 年向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过 20 亿元，该方案已于 2023 年 5 月 29 日获股东大会通过，所募集资金中 3 亿元拟用于新德感水厂扩建工程，目前新德感水厂扩建一期工程已试运行，规模为 10 万立方米/日，设计扩建净水规模为 20 万

77、立方米/日。0%2%4%6%8%10%12%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000200212022（百万元）自来水销售收入yoy（右轴）02004006008001,0001,2001,4001,600200212022（百万元）电耗药剂人工折旧及摊销其他成本费用-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0500300350200212022（万立方米/日）设计处理能力yoy（右轴）12.5%13.0%13.5%14.0%14.5%15.0%15.

78、5%16.0%0554045200212022（个）制水系统（水厂）漏损率（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表47：2018-2022 年公司自来水产销量情况年公司自来水产销量情况 图表图表48：2018-2022 年公司自来水年公司自来水业务产能利用率业务产能利用率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 公司预计公司预计 2025 年日供水能力达到年日供水能力达到 392 万吨万吨。在特许经营区域范围内，公司享有向用户提供供水服务并直接收费的权

79、利，在非主城区从事自来水业务的部分全资子公司拥有重庆市有关区政府所授予的当地特许经营区域内的供水业务特许经营权。新德感水厂扩建工程投资总额 3.67 亿元，预计税后内部收益率为 6.45%，项目完成后全厂供水量将达到 30 万立方米/日。在深耕西南市场布局的同时，公司稳步扩大规模产能和收入渠道，提升公司的社会、行业影响力和品牌价值，根据重庆水务集团股份有限公司“十四五”发展规划（简版），至 2025 年末，公司计划日供水能力达到 392 万吨。图表图表49：公司部分供水在建工程项目（截至公司部分供水在建工程项目（截至 2023 年年 6 月月 30 日）日）项目名称项目名称 预算数（百万元）预

80、算数（百万元）期末余额期末余额（百万元）（百万元）工程累计投入占预算比例（工程累计投入占预算比例（%）工程进度（工程进度（%）新大江水厂建设项目一期工程 1,154.76 18.30 73.40 87.00 鱼嘴水厂二期工程 403.33 63.46 62.56 82.30 新德感水厂一期 359.15 12.16 89.65 100.00 井口水厂二期工程 302.26 159.96 60.27 97.00 合川城区饮用水第二水源水厂建设工程 224.07 131.76 58.80 95.00 丰收坝水厂二期扩建工程 205.73 36.66 69.95 100.00 鱼嘴水厂一期二阶段工程

81、 191.73 37.75 49.17 73.54 CD 线扩建建设工程(西永厂压力管道工程)103.02 42.70 47.38 100.00 洛碛镇供水保障工程 87.21 24.78 63.99 100.00 北碚水厂关停项目配套供水管道工程 71.67 1.74 60.16 100.00 完善 scada 系统与设备在线能源计量及 DMA 分区平台与九龙坡片区、南岸片区及北碚片区示范区建设项目 60.07 5.87 17.16 20.00 白洋滩至黄桷渡水厂互联互通管道工程 41.71 11.76 28.20 28.20 大渡口重钢片区 DN1400-DN1000 供水管道工程 32.

82、52 8.33 26.00 22.00 井双片区井弘路 DN1400 供水管道工程 28.57 0.001 65.08 100.00 郭家沱大桥应急供水管道工程 19.76 11.13 56.34 100.00 川渝高竹新区 DN300 供水管道工程 6.94 5.90 85.04 100.00 资料来源：公司公告，华泰研究 近三年自来水销售单位收入稳定在近三年自来水销售单位收入稳定在 2.72 元元/方左右方左右，成本上涨致成本上涨致 2022 年毛利率下滑年毛利率下滑。2006 年 6 月至 2022 年 1 月我国居民生活用水供水水价由 1.63 元/吨波动上涨至 2.33 元/吨，涨幅

83、达 42.9%，CAGR 达 2.32%。公司自来水销售单位收入及毛利率水平较为稳定，近三年自来水销售单位收入稳定在 2.72 元/吨，高于同行水价，2022 年自来水销售毛利率为 30.5%。公司的自来水销售模式主要是直供水销售模式，不存在经销商及境外经营，并按月向愿意并且已经接受供水服务的用户直接收取水费，所售自来水价格无固定调价周期，于 2015 年按政府出台的政策开始施行水价分类管理和阶梯水价制度。010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000200212022（万立方米）售水量生产量58%60%62%64%66

84、%68%70%72%74%76%78%200212022产能利用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表50：2006 年年 6 月月-2022 年年 1 月月全国居民用水供水水价全国居民用水供水水价 图表图表51：2016-2022 年年主要水务公司售水价主要水务公司售水价 资料来源：国家发改委，Wind，华泰研究 注：1）自来水销售单位收入=自来水销售收入/自来水售水量；2）北控水务数据来自公司年报，其他公司数据为根据年报数据测算 资料来源：公司公告，华泰研究 图表图表52：2016-2022

85、 年公司自来水销售单位收入年公司自来水销售单位收入 图表图表53：2016-2022 年公司自来水销售毛利率年公司自来水销售毛利率 注：自来水销售单位收入=自来水销售收入/自来水售水量 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 0.00.61.21.82.43.-----------03（元/吨）

86、36城市服务价格:居民生活用水:不含污水处理费、水价附加等0.00.51.01.52.02.53.0200022（元/吨）北控水务（大陆）首创环保洪城环境钱江水利兴蓉环境0.00.51.01.52.02.53.0200022（元/吨）自来水销售单位收入0%10%20%30%40%50%60%200022自来水销售毛利率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 重庆水务重庆水务(601158 CH)潜在潜在股息率股息率 9.1%，有望迎来有

87、望迎来价值重估价值重估 对标美国成熟市场，水务板块估值有明显提升空间对标美国成熟市场，水务板块估值有明显提升空间 2022 年年样本样本美国水务美国水务上市公司上市公司 PE(TTM)为为 34.66x，PB(LF)为为 2.88x。我们选取美国/A 股/港股样本水务上市公司进行分析，2012 年至 2022 年，样本美国水务上市公司 PE 均值由21.77x 逐渐提升至 34.66x，平均 PE 为 30.64x，PB 均值由 1.83x 逐渐提升至 2.88x，平均 PB 为 2.61x。2012 年至 2022 年，样本美国水务上市公司 ROE 均值为 9.23%，派息比例均值为 75.

88、13%。2022 年年样本样本 A 股股/港股港股水务水务上市公司上市公司 PE(TTM)为为 9.15/5.17x，PB(LF)为为 1.17/0.51x。2012 年至 2022 年，样本 A 股和港股水务上市公司估值整体趋势向下，样本 A 股/港股水务上市公司 PE 分别于 2014/2013 年达到峰值 31.42/30.19x，2022 年分别降至 9.15/5.17x；PB 分别于 2014/2013 年达到峰值 3.20/2.56x，2022 年分别降至 1.17/0.51x；ROE 均值分别为 10.39/11.04，派息比例均值分别为 49.87/33.55%。现金流加强现金

89、流加强+水资源价值凸显，估值相对美国成熟水资源价值凸显，估值相对美国成熟水务上市公司水务上市公司有明显提升空间有明显提升空间。当前阶段样本中国水务上市公司 ROE 高于样本美国水务上市公司，派息比例保持在较高水平，但相对美国成熟水务上市公司仍有 20 个百分点以上的提升空间，PE 和 PB 估值均显著低于样本美国水务上市公司，我们认为，随着中国经济发展和基础设施建设水平持续提升，水务公司资本开支有望收缩，现金流持续加强，特许经营模式保障回款，此外水资源价值属性凸显，水务板块估值有望重塑。图表图表54：主要水务公司列表主要水务公司列表 股票代码股票代码 上市地点上市地点 中文名称中文名称 英文名

90、称英文名称 市值市值 货币单位货币单位 2023/9/29 AWK US 美国 美国水业 American Water Works Company,Inc.24,057 USD WTRG US 美国 必需公用 Essential Utilities,Inc.9,004 USD AWR US 美国 美洲国家水务 American States Water Company 2,883 USD CWT US 美国 加州水务 California Water Service Group 2,707 USD SJW US 美国 圣琼斯水务 SJW Group 1,912 USD MSEX US 美国 米

91、德尔赛克斯水务公司 Middlesex Water Company 1,170 USD YORW US 美国 约克水务 The York Water Company 536 USD CWCO US 美国 统一水务 Consolidated Water Co.Ltd.444 USD ARTNA US 美国 自流资源 Artesian Resources Corporation 430 USD 601158 CH 中国 A 股 重庆水务 Chongqing Water Group Co.,Ltd.26,688 CNY 600008 CH 中国 A 股 首创环保 Beijing Capital Ec

92、o-Environment Protection Groupco.,Ltd.20,847 CNY 000598 CH 中国 A 股 兴蓉环境 Chengdu Xingrong Environment Co.,Ltd.16,003 CNY 600461 CH 中国 A 股 洪城环境 Jiangxi Hongcheng Environment Co.,Ltd.9,600 CNY 0371 HK 中国香港 北控水务集团 Beijing Enterprises Water Group Limited 16,878 HKD 0855 HK 中国香港 中国水务 China Water Affairs Gr

93、oup Limited 8,211 HKD 1857 HK 中国香港 中国光大水务 China Everbright Water Limited 3,490 HKD 0807 HK 中国香港 上海实业环境 SIIC Environment Holdings Ltd.3,014 HKD 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表55：样本样本美国美国/A股股/港股港股水务水务上市上市公司公司 PE 变化变化 图表图表56：样本样本美国美国/A股股/港股港股水务水务上市上市公司公

94、司 PB 变化变化 注：剔除统一水务 2021 年 PE(TTM)异常数据 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表57：样本样本美国美国/A股股/港股港股水务水务上市上市公司公司 ROE 变化变化 图表图表58：样本样本美国美国/A股股/港股港股水务水务上市上市公司公司派息比例派息比例变化变化 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 经营现金流良好，资本支出经营现金流良好，资本支出有助于扩大业务规模有助于扩大业务规模 经营现金流情况乐观，资本支出规模较大。经营现金流情况乐观，资本支出规模较大。2020-2022 年，公司经营活动产生的现金流量净

95、额分别为 23.0 亿元、27.3 亿元、26.9 亿元，同期净利润分别为 17.8 亿元、20.8 亿元、19.2 亿元，公司经营活动现金流量情况较好，与净利润趋势基本一致。2020-2022 年，公司投资活动产生的现金流量净额均为负，分别为-23.0 亿元、-35.6 亿元、-26.9 亿元，主要系公司为发展壮大主营业务，在固定资产、在建工程等方面进行了较大规模的资本性支出，期间公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为 21.1 亿元、36.8亿元、32.3 亿元。2020-2022 年，公司筹资活动产生的现金流量净额分别为 5.59 亿元、6.91 亿元、1.64 亿元。

96、05540452012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022美国水务公司A股水务公司港股水务公司0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022美国水务公司A股水务公司港股水务公司4682 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022(%)美国水务公司A股水务公司港股水务公司00708090

97、1002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022(%)美国水务公司A股水务公司港股水务公司 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表59：2020-2022 年公司现金流净额情况年公司现金流净额情况 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 公司获现能力较强，资本支出增加助公司获现能力较强，资本支出增加助力竞争优势扩大。力竞争优势扩大。以经营活动产生的现金流量净额与营业利润的比值来衡量获现能力，2022 年公司盈利现金比率为 1.21 倍，相较 2021 年同

98、比+6.14%，近 5 年公司盈利现金比率均大于 1，公司获现能力较强，竞争优势明显。公司资本支出与折旧摊销比值自 2018 年高位（3.09）回落后，2021 年再度回升至 2.55，2022 年公司资本支出与折旧摊销比值为 2.03。为提高公司资产质量，进一步深耕西南市场布局，扩大产能和收入利润规模，近年公司在购建固定资产、无形资产和其他长期资产端的投资支出较大，所收购项目的 PB 估值基本接近于 1，部分项目的 PB 估值大于 1，公司的资本性支出有助于提升公司生产能力、扩大业务规模，进而提高公司整体竞争力。图表图表60：2018-2022 年公司盈利现金比率年公司盈利现金比率 图表图表

99、61：2018-2022 年公司资本支出与折旧和摊销比值年公司资本支出与折旧和摊销比值 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 (4,000)(3,000)(2,000)(1,000)01,0002,0003,0004,000经营现金流净额投资现金流净额筹资现金流净额（百万元）2020202120221.601.301.141.141.210.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8200212022盈利现金比率3.092.621.922.552.030.00.51.01.52.02.53.03.5201820192

100、02020212022资本支出折旧和摊销 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表62：2018-2023 年公司资本运作明细年公司资本运作明细 交易时间交易时间 事项类别事项类别 交易金额（万元）交易金额（万元）交易对象交易对象 是否关联对象是否关联对象 交易标的交易标的 PB 2023/4/1 收购购买 45,057.20 重庆水务环境控股集团有限公司 是 合川区污水处理厂提标改造工程及二期扩建工程、万州申明坝污水处理厂二期扩建及提标改造工程、两江新区复盛污水处理工程项目资产以及与其相关的债权债务 0.91 2023/

101、2/3 资产出售 14,000.00 四川鑫新实业有限公司 否 九龙县汤古电力开发有限公司 90%股权,相关债权-2022/12/27 收购购买 35,896.19 重庆水务环境控股集团有限公司 是 北碚长滩污水处理厂项目、万盛污水处理厂三期扩建项目、大九污水处理厂二期扩建及提标改造项目资产以及与其相关的债权债务 0.94 2022/11/12 收购购买 394,708.96 昆明滇池投资有限责任公司 否 七座水质净化厂资产 0.97 2021/12/28 收购购买 0.00 重庆水务环境控股集团有限公司 是 部分供排水项目资产以及与其相关的债权债务-2021/8/14 收购购买 26,190

102、.02 重庆市水务资产经营有限公司 是 重庆渝水环保有限公司 100%股权 0.91 2021/3/2 资产出售 64,915.06 重庆市宏利水务技术开发有限公司,重庆市水利投资(集团)有限公司,重庆市东部水务技术开发有限公司等 否 西部槽谷区域的供水资产-2020/4/2 收购购买 7,113.39 重庆市水务资产经营有限公司 是 重庆白含污水处理有限公司 100%股权 1.14 2020/3/19 收购购买 4,536.92 重庆市水务资产经营有限公司 是 位于重庆市万州区的武陵、新田、大周、瀼渡等四个镇级污水处理厂相关资产-2018/10/27 收购购买-480.42 重庆市水务资产经

103、营有限公司 是 重庆市鱼嘴(九曲河)污水处理工程和渝北区城南污水处理厂二期扩建工程项目资产以及与其相关的债权债务-2018/8/11 收购购买 7,212.02 重庆市水务资产经营有限公司 是 重庆市黔江排水有限公司 100%股权 0.96 注：重庆市人民政府于 2021 年 2 月 20 日同意 重庆市水务资产经营有限公司 更名为 重庆水务环境控股集团有限公司，并于 2021 年 5 月 17 日正式核准更名 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 发行可转债募资发行可转债募资 20 亿元亿元，支持未来重大资本性支出。，支持未来重大资本性支出。2023 年公司拟向不特定对象发行可转换公司债券

104、募集资金不超过 20 亿元，该方案已于 2023 年 5 月 29 日获股东大会通过，公司未来重大资本性支出计划主要为本次募集资金投资项目，具体为收购昆明滇投污水处理资产和新德感水厂扩建工程，公司所属全资子公司昆明渝润水务已与昆明滇投签订资产转让协议，将出资收购昆明滇投名下持有的七座水质净化厂资产，新德感水厂扩建一期工程已试运行，规模为 10 万立方米/日，设计扩建净水规模为 20 万立方米/日。图表图表63：公司公司拟发行可转债募资拟发行可转债募资 20 亿元亿元 项目名称项目名称 投资总额（万元）投资总额（万元）募集资金投入金额（万元）募集资金投入金额（万元）收购昆明滇投污水处理资产 39

105、4,708.96 170,000.00 新德感水厂扩建工程 36,747.97 30,000.00 合计 431,456.93 200,000.00 资料来源：公司公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 重庆水务重庆水务(601158 CH)潜在潜在股息率股息率 9.1%，有望迎来价值重估，有望迎来价值重估 稳态运营假设下，公司潜在股息率稳态运营假设下，公司潜在股息率 9.1%。我们对稳态运营阶段公司潜在自由现金流和潜在股息率进行测算。基础假设如下：1）据我们测算，2025 年公司污水/自来水结算水量为17.71/7.74 亿立方米，假设公司达到稳态运

106、营阶段前，产能增速持平，产能利用率每年提升 0.5%，稳态运营污水/自来水结算水量分别为 20.01/8.92 亿立方米；2）假设公司单方经营现金流净额维持 2022 年水平；3）公司近年扩大资本支出，预计在巩固重庆市内市场、提高市场占有率的同时，进一步进军重庆市外水务环保行业，考虑到公司为加快实现跨区域发展将积极拓展市内外供排水及相关产业市场，我们假设稳态运营阶段公司关于更新改造/新建改建/智慧水务的投资性现金流出为 2/10/0.5 亿元；4）假设公司在稳态运营阶段的派息比率为 100%。图表图表64：公司稳态运营阶段自由现金流及潜在股息率测算公司稳态运营阶段自由现金流及潜在股息率测算 科

107、目科目 单位单位 稳态运营阶段稳态运营阶段 自由现金流估算值 百万元 2,424 经营现金流净额 百万元 3,674 污水处理 百万元 2,542 自来水销售 百万元 1,132 投资现金流净额 百万元-1,250 更新改造 百万元-200 新建改建 百万元-1,000 智慧水务 百万元-50 污水处理 结算水量 万立方米 200,144 单方经营现金流净额 元/方 1.27 自来水销售 结算水量 万立方米 89,177 单方经营现金流净额 元/方 1.27 潜在股息率潜在股息率%9.1 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2

108、6 重庆水务重庆水务(601158 CH)盈利预测分析盈利预测分析 公司主营业务主要分为污水处理、自来水销售、工程施工、污泥处理处置和其他五大部分，其中以污水处理和自来水销售为主，2022 年两大业务收入占比达 77.2%。关键假设关键假设 污水处理：预计污水处理：预计 2325 年年收入收入复合增速超复合增速超 8%预计预计 2325 年污水处理收入为年污水处理收入为 46.0/49.9/54.1 亿元，同比增长亿元，同比增长 8.0/8.5/8.4%。关键假设如下：1）处理量假设：2022 年公司污水处理能力达 461 万立方米/日，同比增加 36 万立方米/日。考虑公司自建和收购项目将继

109、续带来产能扩张，我们假设 2325 年污水处理能力为 489/517/546 万立方米/日，同比增速 6.1/5.7/5.7%，产能利用率 85.35/85.85/86.35%，预计 2325 年结算水量为 15.7/16.7/17.7 亿立方米；2）处理价格假设：据我们测算，2022 年公司污水处理单位收入为 2.88 元/立方米，自 2023 年起公司将执行第六期污水处理服务结算价格，目前该价格在核定中，假设 2325 年单位收入同比增速为 2%，对应单位收入预测为 2.93/2.99/3.05 元/立方米。预计预计 2325 年污水处理毛利率年污水处理毛利率 33.5/34.8/36.0

110、%。据我们测算，2022 年公司污水处理单位成本为 1.42/1.51/1.67 元/立方米，同比增长 5.4/6.9/10.8%，主要原因系 PPP 项目确认建造成本、直接与生产相关的维修费用由原计入管理费用调至主营业务成本、折旧摊销增加和运营成本上涨等。1H23 公司污水处理成本同比上涨 27.1%，远高于收入增速（8.3%），我们预计 2023 全年成本涨幅维持高位，单位处理成本同比上涨 20%至 2.01 元/立方米，2425 年同比持平。自来水销售：自来水销售：预计收入稳定增长，预计收入稳定增长，2023 年毛利率年毛利率 10.5%预计预计 2325 年自来水销售收入为年自来水销售

111、收入为 18.3/19.6/21.1 亿元，同比增长亿元，同比增长 4.3/7.5/7.3%。关键假设如下：1）处理量假设：2022 年公司自来水处理能力达 322 万立方米/日，同比增加 20 万立方米/日。考虑公司自建和收购项目将继续带来产能扩张，我们假设 2325 年自来水处理能力为 345/368/392 万立方米/日，同比增速 7.1/6.7/6.5%，产能利用率 62.38/62.88/63.38%，预计 2325 年售水量为 6.71/7.21/7.74 亿立方米；2）处理价格假设：据我们测算，2022 年公司自来水销售单位收入为 2.72 元/立方米，公司按政府出台的政策施行水

112、价分类管理和阶梯水价制度，我们假设 2325 年单位收入维持 2.72 元/立方米。预计预计 2325 年自来水销售毛利率年自来水销售毛利率维持维持 10.5%。据我们测算，2022 年公司自来水销售单位成本为 1.71/1.72/1.89 元/立方米，同比增长 1.6/0.5/10.2%，主要原因系 PPP 项目确认建造成本、直接与生产相关的维修费用由原计入管理费用调至主营业务成本、折旧摊销增加和运营成本上涨等。1H23 公司自来水销售收入同比下滑 6.6%，成本同比上涨 9.3%，我们预计 2023 全年成本涨幅维持高位，单位处理成本同比上涨 10%至 2.08 元/立方米，2425 年同

113、比持平。图表图表65：分部收入预测分部收入预测 业务拆分业务拆分 单位单位 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 百万元 6,349.60 7,252.25 7,778.87 8,376.37 8,979.73 9,627.57 主营业务收入 百万元 5,495.40 6,396.55 6,937.82 7,535.32 8,138.67 8,786.52 污水处理服务 百万元 3,517.36 4,180.15 4,254.71 4,596.82 4,986.50 5,407.05 自来水销售 百万元 1,549.44 1,697.20 1,749.6

114、5 1,825.35 1,962.60 2,106.36 工程施工 百万元 141.61 158.18 520.30 686.80 755.48 831.02 污泥处理处置 百万元 207.79 222.11 245.29 258.49 266.24 274.23 其他 百万元 79.20 138.92 167.86 167.86 167.86 167.86 其他业务 百万元 854.20 855.70 841.06 841.06 841.06 841.06 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 重庆水务重庆水务(6011

115、58 CH)图表图表66：分部成本预测分部成本预测 业务拆分业务拆分 单位单位 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业成本 百万元 3,578.65 4,251.99 4,999.72 5,849.29 6,172.59 6,512.87 主营业务 百万元 3,204.38 3,848.21 4,612.01 5,461.58 5,784.88 6,125.16 污水处理服务 百万元 1,720.05 2,199.37 2,431.13 3,058.86 3,253.11 3,458.30 自来水销售 百万元 1,149.24 1,264.29 1,431.38

116、 1,634.52 1,757.42 1,886.15 工程施工 百万元 117.28 136.08 487.74 487.74 487.74 487.74 污泥处理处置 百万元 183.68 175.80 186.85 205.54 211.71 218.06 其他 百万元 34.14 72.67 74.91 74.91 74.91 74.91 其他业务 百万元 374.27 403.78 387.71 387.71 387.71 387.71 毛利 百万元 2,770.95 3,000.26 2,779.15 2,527.08 2,807.14 3,114.71 主营业务 百万元 2,29

117、1.01 2,548.35 2,325.81 2,073.74 2,353.79 2,661.36 污水处理服务 百万元 1,797.31 1,980.78 1,823.58 1,537.95 1,733.39 1,948.75 自来水销售 百万元 400.20 432.91 318.27 190.83 205.18 220.21 工程施工 百万元 24.33 22.10 32.56 199.06 267.74 343.29 污泥处理处置 百万元 24.11 46.31 58.44 52.95 54.54 56.17 其他 百万元 45.06 66.25 92.95 92.95 92.95 9

118、2.95 其他业务 百万元 479.93 451.92 453.35 453.35 453.35 453.35 毛利率%43.64 41.37 35.73 30.17 31.26 32.35 主营业务%41.69 39.84 33.52 27.52 28.92 30.29 污水处理服务%51.10 47.39 42.86 33.46 34.76 36.04 自来水销售%25.83 25.51 18.19 10.45 10.45 10.45 工程施工%17.18 13.97 6.26 28.98 35.44 41.31 污泥处理处置%11.61 20.85 23.82 20.48 20.48 2

119、0.48 其他%56.90 47.69 55.37 55.37 55.37 55.37 其他业务%56.18 52.81 53.90 53.90 53.90 53.90 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究预测 期间费用：期间费用：预计期间费用率整体平稳，预计期间费用率整体平稳，2325 年为年为 12.5/12.5/12.4%公司销售费用主要由职工薪酬和劳务费等科目构成，费用率水平相对稳定，假设 2325 年维持 1.9%，同比持平；2023 年开始，公司将直接与生产相关的维修费用由原计入管理费用调至主营业务成本，上半年调整金额为 1.13 亿元，假设 2023 年管理费用率为 9.0%，

120、2425 年同比持平；水务行业工艺技术趋于成熟，研发费用处于低位，假设 2325 年维持0.04%，同比持平；根据公司融资需求，我们预计财务费用同比增长，23-25 年分别为1.311/1.465/1.473 亿元，对应财务费用率 1.6/1.6/1.5%。图表图表67：期间费用预测期间费用预测 单位单位 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 期间费用 百万元 1068.16 1309.33 994.83 1043.33 1124.46 1195.77 销售费用 百万元 116.47 156.70 144.33 155.42 166.61 178.63 管理费用 百

121、万元 912.28 1109.04 746.16 753.22 807.47 865.73 研发费用 百万元 4.72 3.43 3.36 3.62 3.88 4.16 财务费用 百万元 34.69 40.16 100.98 131.07 146.50 147.25 期间费用率%16.8 18.1 12.8 12.5 12.5 12.4 销售费用率%1.8 2.2 1.9 1.9 1.9 1.9 管理费用率%14.4 15.3 9.6 9.0 9.0 9.0 研发费用率%0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 财务费用率%0.5 0.6 1.3 1.6 1.6 1.5 资料来源：公司公

122、告，Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28 重庆水务重庆水务(601158 CH)估值方法估值方法 选取首创环保、洪城环境选取首创环保、洪城环境、兴蓉环境、兴蓉环境和碧水源作为水务运营和工程类可比公司。和碧水源作为水务运营和工程类可比公司。首创环保是北京首都创业集团旗下国有控股环保旗舰企业，主要从事环境综合服务业务，业务范围包括供水、污水处理等城镇水务业务，以及固废处理、海绵城市、黑臭水体治理、村镇水环境治理等综合环境治理业务；洪城环境实控人为南昌市国资委，公司为一家主要从事自来水供应、城市污水处理、燃气供应等业务；兴蓉环境是中国大型水务环保综

123、合服务商，主要从事自来水生产与供应、污水处理和垃圾发电等业务，实控人为成都市国资委；碧水源实控人为国务院国资委，在水处理领域拥有全产业链，目前已形成市政污水和工业废水处理、自来水处理、水环境治理等，是全球一流的膜设备生产制造商和供应商之一。以上公司主营业务和行业地位与重庆水务具备可比性。选取上海环境选取上海环境和和中国天楹作为公用事业稳健运营类可比公司。中国天楹作为公用事业稳健运营类可比公司。上海环境实控人为上海市国资委，旗下拥有优质的固废和污水处理运营资产；中国天楹业务范围覆盖生活垃圾焚烧发电及蒸汽生产、污泥处理、餐厨垃圾处理、危险废弃物处理、污水处理等领域。以上公司均为公用事业运营服务商，

124、与重庆水务具备可比性。目标价目标价 6.80 元元，首次覆盖给予首次覆盖给予“买入买入”评级评级。我们预计公司 2023-2025 年归母净利16.51/18.07/19.94 亿元，对应 EPS 0.34/0.38/0.42 元。Wind 一致预期下，可比公司 2024年 PE 均值为 11.9x，考虑公司污水处理和自来水销售单价较高，优质运营资产带来稳健现金流，派息比例高于样本 A 股水务上市公司平均水平，同时估值显著低于样本美国水务上市公司，有望迎价值重估，给予公司 2024 年 PE 17.9x，对应目标总市值 323 亿元，目标价 6.80 元，首次覆盖给予“买入”评级。图表图表68

125、：可比公司估值表可比公司估值表 股票代码股票代码 公司名称公司名称 股价（元股价（元/股）股）市值（百万元）市值（百万元）PE(x)PB(x)ROE(%)2023/10/24 2023/10/24 23E 24E 25E 23E 24E 25E 23E 24E 25E 600008 CH 首创环保 2.68 19,673 8.5 7.3 6.3 0.7 0.7 0.6 6.1 6.3 6.7 600461 CH 洪城环境 8.55 9,349 8.9 7.9 7.3 1.2 1.1 1.0 13.7 13.8 13.3 000598 CH 兴蓉环境 5.09 15,197 8.7 7.9 7.

126、2 0.9 0.8 0.8 10.6 10.6 10.5 300070 CH 碧水源 4.91 17,795 19.1 15.9 13.6 0.6 0.6 0.6 3.4 3.9 4.4 601200 CH 上海环境 9.18 10,299 17.4 15.1 13.0 0.9 0.9 0.8 5.6 6.0 6.6 000035 CH 中国天楹 5.73 14,461 25.4 17.5 12.7 1.3 1.2 1.1 5.5 7.4 9.5 平均值平均值 14.7 11.9 10.0 1.0 0.9 0.8 7.5 8.0 8.5 601158 CH 重庆水务 5.43 26,064 1

127、5.8 14.4 13.1 1.5 1.4 1.4 9.6 10.1 10.7 注：可比公司预测数据来自 Wind 一致预期，重庆水务预测数据来自华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 风险提示风险提示 产能扩张不及预期产能扩张不及预期：我国城市供水和污水处理市场已进入成熟阶段，农村水务市场体量和盈利能力相对较低，公司产能扩张主要依赖于新建和收并购项目，如果新项目释放和市场环境变化，产能扩张可能受到影响。调价进程不及预期：调价进程不及预期：污水处理价格方面，公司将配合地方主管部分建立价格机制；自来水价格无固定调价周期，于 2015 年按政府出台的政策开始施行水价分类管理和阶梯水价制度。

128、潜在的政策调整或政策执行进度变化可能会拖累公司污水处理和自来水销售调价进程。股息率提升不及预期：股息率提升不及预期：股息率提升预期主要来自公司经营现金流扩张、资本支出收缩和派息比例提升的预期，公司经营情况、产能扩张以及大修维保等资本支出、派息比例的调整均可能导致股息率提升不及预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 重庆水务重庆水务(601158 CH)图表图表69：重庆水务重庆水务 PE-Bands 图表图表70：重庆水务重庆水务 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 036912Oct-20 Apr-21 Oct-21

129、Apr-22 Oct-22 Apr-23(人民币)重庆水务25x20 x15x10 x5x02468Oct-20 Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23(人民币)重庆水务2.0 x1.9x1.7x1.6x1.4x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30 重庆水务重庆水务(601158 CH)盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资

130、产流动资产 6,047 6,052 4,917 5,355 5,628 营业收入营业收入 7,252 7,779 8,376 8,980 9,628 现金 2,664 2,819 1,410 1,697 1,666 营业成本 4,252 5,000 5,849 6,173 6,513 应收账款 1,197 1,360 1,463 1,563 1,682 营业税金及附加 103.30 113.20 121.89 130.67 140.10 其他应收账款 551.52 623.73 641.79 714.88 739.67 营业费用 156.70 144.33 155.42 166.61 178.

131、63 预付账款 110.12 67.16 123.74 80.91 138.50 管理费用 1,109 746.16 753.22 807.47 865.73 存货 553.69 539.84 739.51 610.55 813.93 财务费用 40.16 100.98 131.07 146.50 147.25 其他流动资产 970.65 642.56 539.02 688.63 588.49 资产减值损失 2.04(2.85)(3.07)(3.29)(3.53)非流动资产非流动资产 23,197 25,906 27,982 29,512 31,080 公允价值变动收益(1.99)0.00 0

132、.00 0.00 0.00 长期投资 2,199 2,426 2,901 3,433 3,955 投资净收益 223.44 209.55 209.55 209.55 209.55 固定投资 15,033 16,877 18,153 18,737 19,322 营业利润营业利润 2,405 2,235 1,924 2,112 2,337 无形资产 2,964 3,871 4,309 4,793 5,302 营业外收入 86.07 75.27 75.27 75.27 75.27 其他非流动资产 3,001 2,731 2,619 2,550 2,501 营业外支出 22.46 12.44 12.4

133、4 12.44 12.44 资产总计资产总计 29,245 31,958 32,898 34,867 36,709 利润总额利润总额 2,469 2,298 1,987 2,175 2,399 流动负债流动负债 6,200 6,959 7,456 7,802 8,190 所得税 392.84 379.12 327.77 358.82 395.91 短期借款 300.00 674.50 674.50 674.50 674.50 净利润净利润 2,076 1,919 1,659 1,816 2,004 应付账款 1,878 1,670 1,752 1,859 1,951 少数股东损益(1.66)9

134、.48 8.19 8.97 9.90 其他流动负债 4,022 4,614 5,030 5,268 5,565 归属母公司净利润 2,078 1,909 1,651 1,807 1,994 非流动负债非流动负债 6,541 7,829 7,910 8,707 9,241 EBITDA 4,012 4,012 3,133 3,440 3,772 长期借款 1,984 3,264 3,346 3,386 3,420 EPS(人民币，基本)0.43 0.40 0.34 0.38 0.42 其他非流动负债 4,558 4,565 4,565 5,321 5,821 负债合计负债合计 12,741 14

135、,788 15,366 16,510 17,432 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 69.38 96.20 104.40 113.37 123.27 会计年度会计年度(%)2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 4,800 4,800 4,800 4,800 4,800 成长能力成长能力 资本公积 4,805 4,805 4,805 4,805 4,805 营业收入 14.22 7.26 7.68 7.20 7.21 留存公积 6,503 7,178 7,842 8,568 9,369 营业利润 19.00(7.08)(13.92)9.78 10.64 归属母公司

136、股东权益 16,434 17,073 17,428 18,244 19,154 归属母公司净利润 17.13(8.11)(13.54)9.47 10.33 负债和股东权益负债和股东权益 29,245 31,958 32,898 34,867 36,709 获利能力获利能力(%)毛利率 41.37 35.73 30.17 31.26 32.35 现金流量表现金流量表 净利率 28.62 24.66 19.80 20.22 20.81 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2021 2022 2023E 2024E 2025E ROE 13.00 11.40 9.57 10.13 10.66 经

137、营活动现金经营活动现金 2,735 2,695 2,842 3,016 3,199 ROIC 12.12 9.98 8.23 8.66 9.11 净利润 2,076 1,919 1,659 1,816 2,004 偿债能力偿债能力 折旧摊销 1,442 1,592 1,008 1,121 1,227 资产负债率(%)43.57 46.27 46.71 47.35 47.49 财务费用 40.16 100.98 131.07 146.50 147.25 净负债比率(%)26.35 34.12 41.56 42.58 43.58 投资损失(223.44)(209.55)(209.55)(209.5

138、5)(209.55)流动比率 0.98 0.87 0.66 0.69 0.69 营运资金变动(443.28)(725.30)309.29 200.96 90.94 速动比率 0.84 0.75 0.51 0.57 0.54 其他经营现金(156.81)18.32(56.53)(58.26)(60.11)营运能力营运能力 投资活动现金投资活动现金(3,563)(2,690)(2,842)(2,409)(2,553)总资产周转率 0.27 0.25 0.26 0.27 0.27 资本支出(3,681)(3,227)(2,594)(2,099)(2,243)应收账款周转率 6.31 6.08 5.9

139、3 5.93 5.93 长期投资(126.91)332.34(475.32)(531.85)(522.29)应付账款周转率 2.49 2.82 3.42 3.42 3.42 其他投资现金 244.93 204.51 226.59 221.07 212.22 每股指标每股指标(人民币人民币)筹资活动现金筹资活动现金 690.56 164.41(1,408)(319.82)(676.62)每股收益(最新摊薄)0.43 0.40 0.34 0.38 0.42 短期借款 300.00 374.50 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流(最新摊薄)0.57 0.56 0.59 0.63 0.67

140、 长期借款 798.56 1,281 81.18 40.68 33.85 每股净资产(最新摊薄)3.42 3.56 3.63 3.80 3.99 普通股增加 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加 126.09(0.15)0.00 0.00 0.00 PE(倍)12.55 13.65 15.79 14.42 13.07 其他筹资现金(534.09)(1,491)(1,489)(360.50)(710.48)PB(倍)1.59 1.53 1.50 1.43 1.36 现金净增加额(138.12)168.95(1,409)287.21(30.45)EV E

141、BITDA(倍)7.47 7.98 10.68 9.88 9.17 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31 重庆水务重庆水务(601158 CH)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，王玮嘉、黄波、李雅琳，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密

142、资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的

143、更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另

144、行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华

145、泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分

146、发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰

147、国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32 重庆水务重庆水务(601158 CH)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。重庆水务（601158 CH）、洪城环境（600461 CH）、兴蓉环境（000598 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露

148、信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要重要监管披露”监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能

149、不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师王玮嘉、黄波、李雅琳本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FI

150、NRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。北控水务集团（371 HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前 12 个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。重庆水务（601158 CH）、洪城环境（600461 CH）、兴蓉环境（000598 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债

151、券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中

152、性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33 重庆水务重庆水务(601158 CH)法律实体法律实体披露披露 中国中国：

153、华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路 228号华泰证券广场 1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28号太平洋

154、保险大厦 A座 18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路 5999号基金大厦 10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路 18号保利广场 E栋 23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股有限公司