1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 公公司司跟跟踪踪 报报告告 证券研究报告证券研究报告 industryId industryId 其他专业工程其他专业工程 investSuggestion 增持增持(维持维持 ）marketData 市场数据市场数据 市场数据日期 2023-12-27 收盘价（元）51.06 总股本（百万股）109.78 流通股本（百万股）50.61 净资产（百万元）1315.77 总资产（百万元）1941.93 每股净资产(元)11.99 来源：WIND，兴业证券经济与金融 研究院整 理 related

2、Report 相关报告相关报告【兴 证 建 筑】罗 曼 股 份（605289）拟收购 Holovis，第二成长曲线日渐清晰2023-11-28 【兴证建筑】罗曼股份：结转加速，地域拓展成效显著 2023-10-30【兴 证 建 筑】罗 曼 股 份（605289）：各业务齐头并进，期间费用率及现金流改善2023-08-30 emailAuthor 分析师：分析师：孟杰孟杰 S02 郁晾郁晾 S03 童彤童彤 S01 assAuthor 投资要点投资要点 summary 公告拟收购公告拟收购 Holovis，VR/AR 板块实力显著

3、增强。板块实力显著增强。公司 11 月发布关于筹划重大资产重组暨关联交易的提示性公告，公司正在筹划以支付现金的方式收购 Equal Creation Ltd 公司 85%股权，交易完成后 Holovis 将成为公司下属二级子公司。Holovis 是国际领先的沉浸式体验设计企业，拥有 Deep Smart、Holotrac 等领先技术，与环球影城、乐高乐园等 IP 方拥有良好的合作关系。收购完成后，公司 VR/AR 及文旅板块实力将得到明显增强。协同效应良好，打开长期成长空间。协同效应良好，打开长期成长空间。我们认为从长期看，Holovis 还将从三个方面助力公司成长：1）由于顶级 IP 方对于

4、供应商通常拥有较强的粘性，因此收购 Holovis 后公司能够增加重点客户粘性，有助于公司增强议价能力并突破地域壁垒。2）随着 C 端头显设备逐渐成熟，Holovis 的领先技术有望在头显设备上应用，从而打开 C 端应用空间，未来在影视、游戏上发展前景广阔。3）Holovis 海外资源有助于公司传统施工业务出海。Holovis 经营策略调整并联手经营策略调整并联手 Farbound 顺应顺应 C 端发展趋势，端发展趋势，MR 新星冉冉新星冉冉升起。升起。2022 年，公司推出家庭沉浸式体验游戏 360 Golf，迈出 C 端游戏重要一步，并通过 AGS 进行销售。2022 年底，Farboun

5、d 加入 Holovis，前者是沉浸互动式体验游戏领先企业，由于 Farbound 两位核心成员同样具有丰富的主题乐园经验，我们认为 Holovis 与 Farbound 技术的适配性较高。此外，Farbound 本身也拥有米高梅、华纳兄弟 Discovery 等著名 IP 合作方，有助于Holovis 增强影视领域及北美区域的业务布局，而我们认为上述布局的增强有望使得公司更容易切入 C 端头显设备。公司有望成为 A 股 MR 新星，未来在 MR 内容领域发展空间广阔。盈利预测及估值：盈利预测及估值：维持盈利预测。预计 2023-2025 年，公司 EPS 为1.37/1.64/2.02 元。

6、对应当前股价 37.4/31.0/25.2x PE。维持“增持”评级。风险提示：风险提示：收购进度不及预期，需求不及预期，毛利率不及预期，系统性风险。主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入(百万元百万元)312 1059 1325 1658 同比增长同比增长-57.6%239.2%25.1%25.1%归母净利润归母净利润(百万元百万元)-15 150 181 222 同比增长同比增长-112.9%-20.5%23.1%毛利率毛利率 34.3%32.5%32.5%32.5%ROE-1.2%10.8%11.5%12.

7、4%每股收益每股收益(元元)-0.14 1.37 1.64 2.02 市盈率市盈率-37.40 31.04 25.22 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 注:每股收益均按照最新股本摊薄计算 dyCompany 罗曼股份罗曼股份 （605289 ）605289 title 拟收购拟收购 HolovisHolovis，MRMR 新星冉冉升起新星冉冉升起 createTime1 2023 年年 12 月月 28 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-公司跟踪报告公司跟踪报告 报告正文报告正文 研究观点研究观点 国内领先的城市景观照明方案

8、供应商。国内领先的城市景观照明方案供应商。公司成立于 1999 年，主营业务为景观照明的设计、施工与后期运维服务。2013 年公司被认定为上海市高新技术企业并获得施工甲级资质，2014 年在全国中小企业股份转让系统挂牌，2017 年获得设计甲级资质。2016-2018 年，公司陆续补全施工资质，具备了承接市政工程等大中型景观照明工程的能力，公司整体收入及归母净利润呈现较快发展趋势。2021 年公司正式于上海证券交易所主板上市。2015-2021 年，公司收入由 1.01 亿元上升至 7.36亿元，对应年复合增速 39.3%，归母净利润由 1593 万元上升至 1.17 亿元，对应年复合增速 3

9、9.5%，净利率总体保持 15%以上，体现优秀的项目质量及竞争力。图图 1、公司发展历史公司发展历史 资料来源：公司官网，公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 2、公司营业收入及增速、公司营业收入及增速 图图 3、公司归母净利润及增速、公司归母净利润及增速 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 qVjXdYqUmZvY8VtVuWnU8O8Q8OmOoOsQoNjMqRmOfQpNyQ6MoPoOxNrQrQNZqNuN 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-公司跟踪报告公司跟踪

10、报告 表表 1、公司净利率优于主要竞争对手、公司净利率优于主要竞争对手（净利率（净利率）2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3 罗曼股份 16.4%17.0%24.1%19.6%21.0%18.1%16.0%-5.6%18.1%名家汇 20.1%24.2%25.3%26.3%14.5%-65.7%-99.1%-386.0%-158.8%豪尔赛 9.1%3.7%16.9%18.5%18.7%7.1%1.7%-38.3%2.9%时空科技 8.9%11.6%15.1%19.8%19.7%14.8%-2.7%-64.3%-71.9%资料来源：Win

11、d，兴业证券经济与金融研究院整理 目前公司具有行业最高等级资质，项目多次荣获中国建设工程鲁班奖、上海市白玉兰奖、中照照明奖等诸多荣誉，是国内领先的城市景观照明整体解决方案提供商，曾交付过浦东新区黄浦江沿岸景观灯光提升工程、黄浦区滨江景观照明改造更新工程、新疆喀什古城灯光夜景改造提升建设项目等标杆项目。公司实控人为孙凯君、孙建鸣，截至 2023 年三季报，二人合计直接、间接持有公司 41.88%股权。图图 4、黄浦江沿岸灯光工程、黄浦江沿岸灯光工程 图图 5、滨江景观照明改造工程、滨江景观照明改造工程 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院

12、整理 图图 6、公司股权结构（截至公司股权结构（截至 2023 年三季报年三季报）资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-公司跟踪报告公司跟踪报告 2022 年受疫情影响较大录得亏损，年受疫情影响较大录得亏损，2023 年重回增长通道。年重回增长通道。2022 年，公司重点业务地区上海遭受疫情影响较大，因此收入同比下降 57.6%，利润端出现亏损。2023年，在疫情管控放松后，公司业务迅速反弹，2023 年前三季度实现收入 4.05 亿元，同比+240.28%，实现归母净利润 7554 万元，同比+8

13、17.92%。图图 7、公司分季度营业收入及增速、公司分季度营业收入及增速 图图 8、公司分季度归母净利润及增速、公司分季度归母净利润及增速 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 公告拟收购公告拟收购 Holovis，VR/AR 业务得到显著补强，或驶上发展快车道。业务得到显著补强，或驶上发展快车道。由于文旅场景是公司景观照明业务的重要下游之一，而 VR/AR 与文旅场景的契合度较高，因此公司一直致力于补强自身 VR/AR 领域布局，以增强文旅板块的实力。2021 年公司公告与英国领先 VR/AR 设计企业 Holovis 成立合资

14、子公司上海霍洛维兹，其中罗曼股份持股 70%。根据公告，目前上海霍洛维兹已获得 Holovis22 项相关技术在国内使用权，未来该子公司将作为英国 Holovis 在国内提供 VR/AR 综合解决方案的平台，并赋能罗曼股份智慧文旅系统，确立公司在主题乐园虚拟现实体验中的领先地位。2023 年 11 月，公司公告关于筹划重大资产重组暨关联交易的提示性公告。公司正在筹划以支付现金的方式，收购 Equal Creation Ltd 公司 85%股权，而由于目标公司持有公司战略合作伙伴 Holovis100%的股权，因此交易完成后 Holovis 将成为公司下属二级子公司。本次交易构成关联交易及重大资

15、产重组，公司预计自本公告起 6 个月内披露本次交易相关的预案或者报告书。我们认为从长期来看，即使不考虑 Holovis 海外业务的并表，Holovis 也将从三个方面进一步打开公司成长空间：1）进一步增强公司文旅板块实力，2）打开未来公司在 VR 影视、游戏领域发展空间，3）借助 Holovis 海外资源实现传统景观照明、BIPV 等业务出海。此外，Holovis 自身也加速向 C 端转型，B、C 两端共振发展下，公司或驶上发展快车道。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-公司跟踪报告公司跟踪报告 1.1、Holovis：VR/AR 设计端领先企业

16、，技术储备雄厚，项目经验丰设计端领先企业，技术储备雄厚，项目经验丰富富 根据 Holovis 官网公开信息，Holovis 成立于 2004 年，是由首席执行官 Stuart Hetherington 创立的私营公司。该公司在行业内独具优势，拥有专业的系统开发团队、创意媒体与设计部门，二者共同协作，致力于为全球主题娱乐、旅游景点和企业客户设计并打造世界级互动体验解决方案。公司以提供完整交钥匙解决方案而著称，拥有一支由经验丰富的制片人、开发工程师、数据科学家、创意和体验设计专家组成的团队。项目严格遵循 Holovis 管理系统，结合 ISO-9001 认证，提供双层质量控制和服务，确保向客户提供

17、准确、专业和及时的工作成果。公司总部位于英国米德兰，并于伦敦（英国）、奥兰多（美国）、上海（中国）和阿布扎比（阿联酋）设有办事处。图图 9、Holovis 发展历史发展历史 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 2、Holovis 主要成员简要履历主要成员简要履历 Holovis 主要成员主要成员 个人履历（部分）个人履历（部分）Stuart Hetherington 经验丰富的企业家，具备超过 25 年从业经验。1996-1999 年担任 MIRA 公司项目工程师；2000-2001 年担任 Trimension/SEOS 公司业务拓展经理；2001-2003 年担任 Te

18、net Defence 公司（一家虚拟现实系统开发公司）业务拓展经理；2003 年至今担任 Holovis CEO。Mike Brister 拥有超过 30 年主题公园/娱乐景点创意技术设计工作经验。2000 年担任迪士尼游轮表演控制工程师；2000-2004 年担任华特迪士尼幻想工程照明设计师，2004-2007 年担任华特迪士尼世界表演控制部/特别FX 剧组表演控制组组长；2017-2021 年担任环球创意（Universal Creative）高级表演工程师；2021 年至今担任 Holovis 主题公园技术开发师。Amy Steele 2004 年担任 Jason Robar 咨询公司

19、助理顾问；2010-2012 年担任 Xin Yi Management（dba 魔都娱乐）合伙人、咨询分析师；2015 年至今任 Holovis 副总裁。Mitchell Hartwell 2018 年毕业于美国福赛大学仿真与可视化专业，曾任波音公司研发工程师，2018 年至今在 Holovis 担任首席软件工程师。Marcus Rich 曾在泰雷兹（Thales）公司担任设计/CAD 工程师/技术插画师；2018-2022 年担任 NRS Healthcare 公司技术作家；2022 年至今担任 Holovis 技术作家。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和

20、重要声明 -6-公司跟踪报告公司跟踪报告 James Lodder 在 Holovis 任职超过 10 年，2022 年至今担任综合工程总监。资料来源：Apollo，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 10、Holovis 业务分部图业务分部图 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 Holovis 在全球范围内，拥有环球影城、乐高乐园、杜莎夫人蜡像馆、迈凯伦、大在全球范围内，拥有环球影城、乐高乐园、杜莎夫人蜡像馆、迈凯伦、大英博物馆、阿布扎比法拉利世界、迪拜乐园度假村、捷豹路虎等合作伙伴。公司英博物馆、阿布扎比法拉利世界、迪拜乐园度假村、捷豹路虎等合作伙伴。公司储备的重点技术包括但

21、不限于：储备的重点技术包括但不限于：图图 11、Holovis 重点合作伙伴重点合作伙伴 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 1）Holotrac：基于机器学习软件 Deep Smarts 的模块化识别及跟踪技术，可以对游客手势、面部表情等等进行追踪，使得娱乐设施面对不同游客展现差异化、个性化内容，并使得整体代入感更强。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 12、Holotrac 技术技术 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 2）RideView：在体验设计领域拥有专有软件 RideVie

22、w，通过在高端虚拟现实环境中呈现数据，实现数据活化。使用虚拟现实或 CAVE（计算机辅助虚拟环境）技术，团队能够实现 1:1 协同探索。这加速了决策过程，使跨学科团队能够共同审查、模拟和互动，实现更高的项目效率、节约成本和时间。图图 13、Rideview 技术技术 资料来源：AV Magazine，兴业证券经济与金融研究院整理 3）Pix Control：使得操作者能够在穿过众多复杂平面的情况下，一键对齐投射物及其影像。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 14、Pix Control 技术技术 资料来源：公司官网

23、，兴业证券经济与金融研究院整理 4）Li-Fly：世界上首款“飞行”的飞行影院。该项目使用独特的三自由度运动系统，将乘客安全地固定并倾斜到俯卧飞行位置，后提升到超高分辨率圆顶上方，以获得真实飞行感受，同时连接创新的数据捕捉机制捕捉客户反应并为其定制个性化旅程。图图 15、Li-Fly 技术技术 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 5）TiO 技术：技术：2022 年 9 月，Holovis 宣布推出 TiO 技术，允许同一游乐设施的不同游客能够同时体验不同的实时互动内容，该技术正在申请专利。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-公司跟

24、踪报告公司跟踪报告 图图 16、TiO 技术技术 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 1.2、与、与 Farbound 强强联合，竞争力进一步增强强强联合，竞争力进一步增强 2022 年 VR 设计企业 Farbound 宣布加入 Holovis。根据 Holovis 官网及其他公开信息，Farbound 于 2019 年在美国洛杉矶成立，是一家致力于开发混合现实沉浸式冒险游戏的创意科技公司，由主题乐园行业资深人士 Tim Rheault 和 Steve Trowbridge 创立。公司创建初衷是为 LBE（Location-Based Entertainment，指以特定地点为

25、基础，为游客提供与特定地点相关的娱乐和体验的业务；此处指主题公园等提供实地娱乐的场所，而非线上或虚拟平台）市场的运营商提供沉浸式体验解决方案，同时避免虚拟现实（VR）存在的一些问题（如限制性设备、单一故事情节和仅限单人体验等），主要产品形式为密室逃脱、视频游戏和 4D 影院。我们我们认为与认为与 Farbound 的强强联合，有助于公司在的强强联合，有助于公司在 C 端头显设备内容领域的发展及整端头显设备内容领域的发展及整体竞争力的提升：体竞争力的提升：表表 3、Farbound 两位高管介绍两位高管介绍 Farbound 创始人 个人履历（部分）Steve Trowbridge 2004-2

26、021 年担任 RHETROACTIVE 联合创始人兼首席执行官；2019 年创立 Farbound。Tim Rheault 1995-2001 年担任 Landmark 娱乐集团新媒体设计总监；2000-2001 年担任 Spacedog 联合创始人、信息架构总监；2002-2010 年担任 Goddard Group|GGE 创始经理、创意总监、技术总监；2004-2021 年担任 RHETROACTIVE 首席创意官；2019 年创立 Farbound。资料来源：Apollo，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -1

27、0-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 17、Holovis-Farbound 合作合作 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 1）技术端进一步融合：）技术端进一步融合：由于 Farbound 创始人本身也有良好的主题乐园经验，因此我们认为双方技术的兼容性较好。根据 Holovis 官网信息，Holovis 可以整合自身 DeepSmarts AI、HoloTrac 等先进技术和 Farbound 综合平台，将虚拟现实、增强现实和物理现实融合在一起，创造出可同时存在于现实生活和虚拟世界的体验，为拓展新领域和与 IP 持有方、场馆开发商的合作打下基础（合作时双方计划于2023 年在洛杉矶

28、开设首个 Farbound 创新中心）。2）影视、游戏）影视、游戏 IP 合作方进一步丰富：合作方进一步丰富：根据公开资料，Farbound 的主要 IP 合作方包括米高梅、华纳兄弟 Discovery、公主游轮和环球影城等，与众多头部影视、游戏 IP 有着良好的合作关系，而 Holovis 此前的 IP 合作伙伴则以主题乐园为主，双方 IP 合作方互补性良好。Farbound 加入 Holovis 后，Holovis 在影视、游戏端的布局有望明显增强，同时影视布局的增强也可以反哺公司主题乐园业务。图图 18、Farbound 主要合作方主要合作方 资料来源：UK EXPERIENCE，兴业证

29、券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 19、Farbound 项目：项目：Expedition:Terra 图图 20、Farbound 项目：项目：Phantom Bridge 资料来源：Inparkmagazine，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Inparkmagazine，兴业证券经济与金融研究院整理 3）北美布局增强：）北美布局增强：根据双方主要合作伙伴来看，Holovis 重点合作伙伴多集中在欧洲，而 Farbound 主要合作伙伴主要集中在北美，与 Farbound 联

30、合后，Holovis在北美地区的竞争力有望提升。4）展现形式多样化：）展现形式多样化：根据 Holovis 官网信息，Farbound 的主要展现形式有三种：图图 21、Farbound 中心中心 资料来源：UK EXPERIENCE，兴业证券经济与金融研究院整理 Farbound Park 或者 Farbound Center：90-120 分钟的室内外互动冒险。餐饮（包括沉浸式餐饮）可以集成或作为独立体验提供。Farbound Zone：6-8 个房间的漫游互动体验，内部环境和游戏玩法不断演变，从而实现沉浸式游戏玩法。Farbound Room：室内单故事情节玩法的进一步进化，允许单一房间

31、多种不同场景切换。Farbound 多重场景能够进一步丰富 Holovis 的展现形式。此外，根据 Holovis 官网 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-公司跟踪报告公司跟踪报告 信息，Farbound 也能推出 Farbound ROAM 和 Farbound SOCIAL，其中 Farbound ROAM 使得玩家可以居家开启体验，到实地后无缝衔接，Farbound SOCIAL 可以使得用户远程加入社区，成为 Holotrac location 的一员，围绕所选 IP 的游戏玩法和用户粘性也会随之增加。我们注意到 2021-2022

32、年，Holovis 已经成功推出360Golf（360 度高尔夫），并在不到一年的时间内完成了多次安装，完成 Lane7 的旗舰场馆“Level X”的首次英国安装，并在挪威邮轮公司的新 Prima 级船上推出了首个海上智能高尔夫“Tee Time”，迈出游戏领域重要一步，与 Farbound 的联手有望进一步增强自身在游戏领域的技术实力。图图 22、Holovis:360 Golf 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 1.3、顺应、顺应 C 端发展趋势，有望成为头显设备内容端受益者，空间广阔端发展趋势，有望成为头显设备内容端受益者，空间广阔 我们认为我们认为 Holovis 近

33、期的发展策略使得自身更加适应近期的发展策略使得自身更加适应 C 端的发展趋势，从而使得端的发展趋势，从而使得公司在头显设备逐渐成熟后，有望成为内容端的重点受益者。未来公司在头显设公司在头显设备逐渐成熟后，有望成为内容端的重点受益者。未来公司在头显设备内容端的发展空间广阔。备内容端的发展空间广阔。首先，公司增强北美和影视布局使得公司具备了更好的切入点。首先，公司增强北美和影视布局使得公司具备了更好的切入点。通常而言，影视内容APP投资额相比于游戏而言整体较小，同时影视可以通过剪辑控制时间长度，从而尽量规避目前头显设备使用时间过长容易造成晕眩的问题，因此我们觉得对于头显设备而言，影视相比于游戏是更

34、加良好的切入点。此外，由于目前领先的头显设备厂家苹果和 Meta 均为美国企业，因此增强北美布局也有利于公司未来更好地与头显设备厂家展开合作。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-公司跟踪报告公司跟踪报告 表表 4、重点重点 C 端头显设备端头显设备 apple Meta 字节跳动字节跳动 产品型号 Vision Pro Quest 3 PICO 4 pro 上市时间 预计 2024 年初 2023 年 10 月 2022 年 10 月 价格 3499 美元 499 美元 3799 元 重量 380 克 503 克 295 克 电池续航 外置电池

35、/2h 18W/2h 20W/3h 芯片 apple M2+R1 高通骁龙 XR2 Gen 2 高通骁龙 XR2 光学显示 micro-OLED、Pancake Fast-LCD、Pancake Fast-LCD、Pancake 分辨率（双眼）超 2300 万 41282208 43202160 PPI 4000 1440 1200 传感 眼球追踪、面部识别、手势控制、语音命令 三维重建、手势控制、手柄 眼动追踪、面部识别、手柄 资料来源：各公司网站，兴业证券经济与金融研究院整理 其次，其次，Holovis 与与 Farbound 的技术和的技术和 C 端头显设备的适配度较高。端头显设备的适配

36、度较高。根据 Holovis官网信息，Holovis Farbound 的技术能够将过往的家庭娱乐中心转变为社会娱乐中心，从而使得一系列 IP 能够通过现实世界的网络中心得以互动，而该技术适用于主机、电脑以及移动端游戏，也有望成为下一代游戏中心的特点。1.4、VR/AR 板块实力增强，与现有业务协同发展板块实力增强，与现有业务协同发展 我们认为，在完成 Holovis 的收购后，除公司 VR/AR 领域技术实力与发展空间显著提升外，VR/AR 业务与公司传统的景观照明、BIPV 等施工业务也将形成良好的协同作用，使得各个板块共振发展。首先，首先，VR/AR 板块技术实力的提升有助于提升公司在文

37、旅景区及其他重点项目照板块技术实力的提升有助于提升公司在文旅景区及其他重点项目照明工程中的竞争力。明工程中的竞争力。如前文所述，文旅景区本身与 VR/AR 的契合度较高，同时目前政府对于投资项目更加注重实际创收及利润，因此对于综合显示效果的要求较以往有所提高，而在传统照明中添加适配的 VR/AR 效果有助于游客整体体验，因此我们认为 VR/AR 板块技术实力的提升将有助于提升公司在文旅景区及其他重点项目照明工程中的竞争力。根据公开信息，2023 年 8 月以来，公司先后以第一中标人身份中标江西上饶智慧文旅及巴山夜雨智慧文旅（EPCO）两个外省大项目，初步印证上述趋势。请务必阅读正文之后的信息披

38、露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-公司跟踪报告公司跟踪报告 图图 23、中标江西上饶智慧文旅项目、中标江西上饶智慧文旅项目 图图 24、中标巴山夜语智慧文旅融合示范项目、中标巴山夜语智慧文旅融合示范项目 资料来源：爱企查，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：全国公共资源交易平台，兴业证券经济与金融研究院整理 其次，我们认为其次，我们认为 VR/AR 板块技术实力提升有助于公司提升整体议价能力，从而板块技术实力提升有助于公司提升整体议价能力，从而突破地域壁垒。突破地域壁垒。由于 VR/AR（特别是应用在主题乐园、主题场所中）属于定制化程度较高的行业，IP 方对于服务

39、商的粘性通常较高，因此对于特定 IP 的主题场所而言，公司有着良好的议价能力，有助于帮助公司突破地域壁垒。最后，我们认为对于最后，我们认为对于 VR/AR 的拓展有助于改善公司的商业模式。的拓展有助于改善公司的商业模式。传统建筑企业的商业模式主要为订单项目制，可持续性总体一般，而我们认为 VR/AR 及 BIPV的拓展将从两个方面改善公司的业务模式：1）城市赋能形式更加多样，有助于公司参与更多一揽子综合项目，从而提升订单确定性及可持续性，2）VR/AR 通常需要定期的内容更新，从而使得公司能够产生一定可持续的运维收入。如果未来公司 C 端业务产生收入，则商业模式有望进一步改善。我们认为，目前公

40、司股价受到我们认为，目前公司股价受到事件催化事件催化的影响较大，而从长期来看，我们认为公的影响较大，而从长期来看，我们认为公司的基本面坚实，上有空间下有底，当前市场有一定预期差：司的基本面坚实，上有空间下有底，当前市场有一定预期差：C 端而言，端而言，Holovis 有着良好的技术储备和市场布局，在 C 端头显设备成熟后，发展空间较大。B 端而言，端而言，公司订单较为充沛，业绩确定性高。根据公开信息，公司合作 IP 方被列为上海市重点元宇宙项目，同时近期公司与成都市金牛区政府签订元宇宙文化产业园合作协议，整体施工业务（包括 VR/AR、BIPV、景观照明等）有望稳健增长，支撑公司业绩。2023

41、 年 4 月，公司发布股权激励计划公告，对应 2023-2025年归母净利润考核条件为 1.32/1.64/2.05 亿元（对应 25%左右的年复合增速），体现公司管理层对于公司长期发展的信心。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -15-公司跟踪报告公司跟踪报告 表表 5、公司股权激励公司股权激励计划解禁业绩考核要求计划解禁业绩考核要求 解除限售期 对应考核年度 年度净利润（单位：亿元）（A）目标值（Am）触发值（An）第一个解除限售期 2023 1.32 1.1 第二个解除限售期 2024 1.64 1.37 第三个解除限售期 2025 2.05 1

42、.71 指标 完成度 指标对应系数 公司层面解除限售比例（X）AAm X=100%AnAAm X=A/Am*100%AAn X=0 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 1.4、盈利预测及估值盈利预测及估值 维持盈利预测。预计 2023-2025 年，公司 EPS 为 1.37/1.64/2.02 元。对应当前股价37.4/31.0/25.2x PE。维持“增持”评级。1.5、风险提示风险提示 收购进度不及预期，需求不及预期，毛利率不及预期，系统性风险。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -16-公司跟踪报告公司跟踪报告 附表附表 gscw

43、bb|公司财务报表资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1409 2562 3093 3727 营业收入营业收入 312 1059 1325 1658 货币资金 510 479 490 486 营业成本 205 716 895 1120 交易性金融资产 20 44 46 41 税金及附加 2 4 5 7 应收票据及应收账款 558 1894 2369 2964 销售费用 22 29 36 45 预付款项 3 11 13 16

44、 管理费用 48 55 69 86 存货 35 87 119 152 研发费用 26 32 40 50 其他 282 48 57 68 财务费用-2 -11 2 6 非流动资产非流动资产 472 481 524 568 其他收益 0 0 0 0 长期股权投资 5 0 0 0 投资收益 3 3 3 3 固定资产 335 350 367 386 公允价值变动收益 0 0 0 0 在建工程 0 8 11 13 信用减值损失-41 -48 -48 -58 无形资产 7 6 4 2 资产减值损失 0 0 0 0 商誉 2 0 0 0 资产处置收益-3 -2 -2 -2 长期待摊费用 46 66 90 1

45、15 营业利润营业利润 -28 189 232 288 其他 76 52 52 52 营业外收入 6 6 6 6 资产总计资产总计 1881 3044 3617 4295 营业外支出 1 1 1 1 流动负债流动负债 486 1429 1733 2088 利润总额利润总额 -23 195 237 294 短期借款 1 152 111 111 所得税 -5 35 45 57 应付票据及应付账款 370 1,160 1,505 1,860 净利润 -17 160 192 237 其他 116 117 117 116 少数股东损益-2 10 12 15 非流动负债非流动负债 157 216 294

46、380 归属母公司净利润归属母公司净利润 -15 150 181 222 长期借款 153 216 294 379 EPS(EPS(元元)-0.14 1.37 1.64 2.02 其他 5 1 0 0 负债合计负债合计 644 1646 2027 2467 主要财务比率主要财务比率 股本 108 110 110 110 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 578 578 578 578 成长性成长性 未分配利润 500 652 835 1060 营业收入增长率-57.6%239.2%25.1%25.1%少数股东权益-3 7 18 33 营业利润增长率-12

47、2%-22.4%24.4%股东权益合计股东权益合计 1237 1398 1590 1827 归母净利润增长率-113%-20.5%23.1%负债及权益合计负债及权益合计 1881 3044 3617 4295 盈利能力盈利能力 毛利率 34.3%32.5%32.5%32.5%现金流量表现金流量表 单位:百万元 归母净利率-4.8%14.1%13.6%13.4%会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE-1.2%10.8%11.5%12.4%归母净利润-15 150 181 222 偿债能力偿债能力 折旧和摊销 16 11 12 13 资产负债率 34.2%54.1%

48、56.0%57.5%资产减值准备 0 660 235 294 流动比率 2.90 1.79 1.78 1.79 资产处置损失 3 2 2 2 速动比率 2.82 1.73 1.72 1.71 公允价值变动损失 0 0 0 0 营运能力营运能力 财务费用 8 -11 2 6 资产周转率 15.8%43.0%39.8%41.9%投资损失-3 -3 -3 -3 应收账款周转率 0.40 0.58 0.42 0.42 少数股东损益-2 10 12 15 存货周转率 5.16 11.74 8.68 8.27 营运资金的变动 115 -1294 -433 -606 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金

49、流量经营活动产生现金流量 155 -215 8 -57 每股收益-0.14 1.37 1.64 2.02 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量 -166 -42 -32 -26 每股经营现金 1.41 -1.96 0.07 -0.52 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 113 226 34 79 每股净资产 11.30 12.67 14.32 16.34 现金净变动 103 -31 10 -3 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 405 510 479 490 PE-37.4 31.0 25.2 现金的期末余额 507 479 490 486 PB 4.5 4.0 3.6 3.

50、1 数据来源：天软，兴业证券经济与金融研究院整理 注:每股收益均按照最新股本摊薄计算 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-公司跟踪报告公司跟踪报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（

51、另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原

52、因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并

53、自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，

54、也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们

55、不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于

56、相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编：100020 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：