1、【方正计算机公司深度报告】福昕软件（688095.SH） 敢与Adobe比肩，问鼎版式软件市场 分析师：蒋领 执业证书编号： S04 分析师：陈杭 执业证书编号： S08 证 券 研 究 报 告 2020年9月7日 核心看点核心看点 战略复盘：战略复盘： 1 1、公司作为全球极少拥有核心技术及全处理流程方案的企业公司作为全球极少拥有核心技术及全处理流程方案的企业，在基于四大策略下在基于四大策略下，已成功跃升为全球版式软件第一梯队已成功跃升为全球版式软件第一梯队 2 2、图进图进的四大策略包括：的四大策略包括：1 1）技术及产品策略：始终深耕于版式软件

2、领域；技术及产品策略：始终深耕于版式软件领域；2 2）客户策略：强调垂直市场客户策略：强调垂直市场，深耕企业客户深耕企业客户 ；3 3）布局策略：遍地开花布局策略：遍地开花，构建全球化销售布局；构建全球化销售布局；4 4）销售策略：直销为主销售策略：直销为主，复合型销售模式抢占市场复合型销售模式抢占市场 核心竞争力：核心竞争力： 1 1、重视技术及创新研发：在基于近重视技术及创新研发：在基于近2020年的技术沉淀下年的技术沉淀下，针对不同应用场景的需求针对不同应用场景的需求，通过创新性自研通过创新性自研+ +投资收购补短板的形投资收购补短板的形 式式，做到了在特定领域做到了在特定领域、创新技术

3、的差异化压制创新技术的差异化压制，而在而在PDFPDF生命周期下生命周期下，不同环节特有的能力不同环节特有的能力，是公司在产品技术上最大是公司在产品技术上最大 的核心壁垒的核心壁垒 2 2、构建差异化模式：区别于竞争者构建差异化模式：区别于竞争者，公司以垂直市场为战略方向公司以垂直市场为战略方向，搭建了完整的销售体系搭建了完整的销售体系，通过直销为主通过直销为主，代销为辅的代销为辅的 模式深度接触客户模式深度接触客户，并提供并提供“永久授权永久授权+ +订阅模式订阅模式”实现弯道超车实现弯道超车 3 3、全天候感知服务全天候感知服务+ +高瞻性的布局：构建蕴含全产品生命周期的服务体系高瞻性的布

4、局：构建蕴含全产品生命周期的服务体系，提供技术团队实现全流程提供技术团队实现全流程+ +全天候服务全天候服务，并专并专 门设立门设立SDKSDK产品售后服务团队提供技术指导产品售后服务团队提供技术指导。同时同时，作为作为PDF+OFDPDF+OFD双赛道布局的企业双赛道布局的企业，有望率先享受发展红利有望率先享受发展红利 未来看点：未来看点： 1 1、PDFPDF文档软件市场：长期：以技术标准的迭代为驱动文档软件市场：长期：以技术标准的迭代为驱动，行业趋势明确行业趋势明确，市场规模将不断被扩容；中短期：至市场规模将不断被扩容；中短期：至20222022年行业年行业 潜在空间将达潜在空间将达13

5、0130亿美元亿美元，目前虽有巨头把持目前虽有巨头把持，但后入者仍有异军突起的希望但后入者仍有异军突起的希望，而公司作为第一梯队而公司作为第一梯队，凭借其差异化优势凭借其差异化优势 ，有望实现颠覆有望实现颠覆 2 2、OFDOFD文档软件市场：国产替代文档软件市场：国产替代+ +软件正版化的趋势加剧软件正版化的趋势加剧，替换空间即使保守估计也将达到替换空间即使保守估计也将达到420420亿元亿元，公司作为标准制定者公司作为标准制定者 之一之一，天然拥有先发优势天然拥有先发优势，在参股福昕鲲鹏下在参股福昕鲲鹏下，将率先享受替换红利将率先享受替换红利 3 3、云化：从云化角度观察云化：从云化角度观

6、察，公司目前处于公司目前处于AdobeAdobe 20132013年时点年时点（云化云化2929% %）。通过五大维度解析通过五大维度解析，公司在空间公司在空间、壁垒壁垒、渠道渠道 和生态角度均具备优质和生态角度均具备优质SaaSSaaS企业的先决条件企业的先决条件。但在竞争角度但在竞争角度，短中期内公司仍将以扩大市占率为首要目标短中期内公司仍将以扩大市占率为首要目标，采取了差异化采取了差异化 的销售模式的销售模式，云化进程或将有所延缓云化进程或将有所延缓。但从长期看但从长期看，随着存量用户转移随着存量用户转移+ +新增客户获取新增客户获取，在市占率夯实下在市占率夯实下，公司云化发展公司云化发

7、展 仍值得期待仍值得期待 rQpMnQqNsQmNsOsPyQwPoNaQcMaQmOoOpNoOiNpPyRfQoOuMaQmMwOxNnQnQuOsRuM 分产品收入预测分产品收入预测 20172017 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E PDFPDF编辑器和阅读器编辑器和阅读器 收入 129.81 184.02 286.27 388.08 543.52 783.98 yoy 31.21% 41.76% 55.56% 35.56% 40.05% 44.24% 毛利率 94.23% 95.33% 96.51% 96.00% 9

8、5.00% 95.00% 开发平台与工具开发平台与工具 收入 58 56.11 38.89 45.83 55.00 68.11 yoy -4.95% -3.26% -30.69% 17.84% 20.02% 23.84% 毛利率 92.05% 95.43% 92.87% 92.00% 92.00% 92.00% 企业文档自动化解决方案企业文档自动化解决方案 收入 26.34 33.37 32.71 35.98 39.58 43.54 yoy 139.89% 26.69% -1.98% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 84.78% 82.71% 85.44% 85.00% 85

9、.00% 85.00% PDFPDF工具在线服务工具在线服务 收入 6.13 6.72 10.54 11.59 12.75 14.03 yoy 17.43% 9.62% 56.85% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 71.82% 79.37% 87.78% 85.00% 85.00% 85.00% 其他其他 收入 0.37 0.66 0.54 0.57 0.60 0.63 yoy 2.78% 78.38% -18.18% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率 30.27% 60.46% 45.72% 40.00% 40.00% 40.00% 合计合计 收入 220.66

10、 280.89 368.95 482.05 651.45 910.29 yoy 24.93% 27.30% 31.35% 30.65% 35.14% 39.73% 毛利率 91.79% 93.38% 94.82% 94.47% 93.89% 94.11% 图表：公司分产品收入预测表（百万元） Wind，方正证券研究所 公司估值方法：公司估值方法：PSPS估值估值 Wind一致预期，方正证券研究所 考虑到：1）公司作为典型的通用型云化软件 企业，其业务正从传统销售License向订阅模 式转变，而在转型初期公司将加大销售费用投 入去拓展长尾客户，利润表现不能直接反映公 司业务拓展情况，因此PE等

11、指标并不适用；2 ）目前针对A股及美股云化软件公司，市销率 指标（PS、EV/sales）具备较强的适用性，因 此我们选取PS指标对公司进行估值。 未来几年福昕软件整体的成长路径较为清晰， 有望成为国内唯一能与海外巨头Adobe对标的 企业，稀缺性及自身核心竞争力明显。针对公 司近几年的市值估算如右表所示。 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 总收入 4.8 6.5 9.1 10倍PS假设 48 65 91 15倍PS假设 72 98 137 20倍PS假设 96 130 182 50倍PS假设 241 325 455 平均市值 114 155 216 图表：公司

12、估值表（采用PS指标，单位：亿元） 图表：可比估值表（截至2020.9.7，单位：亿元） 市值市值 收入收入- -2020E2020E 收入收入- -2021E2021E 收入收入- -2022E2022E PSPS- -2020E2020E PSPS- -2021E2021E PSPS- -2022E2022E 金山办公 1451 25.4 37.8 52.3 57.1 38.4 27.7 万兴科技 93 9.3 12.1 15.6 10.0 7.7 6.0 广联达 835 42.0 51.9 64.0 20.0 16.1 13.1 用友软件 1286 99.5 119.7 146.8 12

13、.9 10.7 8.8 恒生电子 1074 46.6 56.3 68.0 23.0 19.1 15.8 风险提示风险提示 1 1、海外业务拓展不及预期；、海外业务拓展不及预期； 2 2、国内销售渠道、客户拓展不及预期；、国内销售渠道、客户拓展不及预期； 3 3、市场对于版式编辑软件的需求不及预期；、市场对于版式编辑软件的需求不及预期； 4 4、核心客户对于公司业绩贡献不及预期；、核心客户对于公司业绩贡献不及预期； 5 5、产品迭代更新不及预期；、产品迭代更新不及预期； 6 6、代理商销售不及预期；、代理商销售不及预期； 7 7、内部管理优化不及预期；、内部管理优化不及预期； 8 8、汇率造成的

14、影响及海外业务的经营风险；、汇率造成的影响及海外业务的经营风险； 9 9、疫情反复带来整体系统性风险；、疫情反复带来整体系统性风险； 1010、行业竞争加剧风险；、行业竞争加剧风险； 1111、商誉减值风险。、商誉减值风险。 目录目录 基本情况基本情况 01 发展历程复盘发展历程复盘 02 核心竞争力分析核心竞争力分析 03 版式软件行业分析版式软件行业分析 04 市场格局分析市场格局分析 05 云化发展研究云化发展研究 06 目录目录 一一 基本情况基本情况 公司背景、产品线和财务情况公司背景、产品线和财务情况 20042004年年 福昕PDF阅读器 V1.0 发布，主要核心技术 均具有完全

15、自主知识 产权 20052005年年 北京研发中心成立 同年，被评为“2005 年度全球101款最佳免 费/共享软件”之一 20072007- -20152015年年 形成包括 PDF 产品套件、 SDK 开发工具及PDF 文档自动化解决方案等较为齐全的产品体系； 美国、德国、日本等海外子公司相继投入运营； 荣获“2011 年度旧金山地区全球民族科技公司 ”称号、“2009-2010年度国家文化出口、重点 企业”称号、亚太科技竞赛信息安全组 APICTA Awards等。 20162016年至今年至今 发布福昕互联PDF 1.0 国家OFD版式文件起草单位之一 通过外延并购的方式，整合 CVi

16、sion、 Sumilux US 及 Debenu 等同行业企业 20012001年年 福州研发中心成立 始终专注于版式电子文档领域始终专注于版式电子文档领域 图表：公司发展历程 产品分类产品分类 具体产品具体产品 适配终端适配终端 PDF编辑器与阅 读器产品 福昕PDF阅读器 福昕高级PDF编辑 PC端（Windows、Mac OS X、 Linux、Web、UWP） 移动端(安卓、IOS) 开发平台与工具 Foxit PDF SDK PC端（Windows、Mac、Linux、 Web、UWP） 移动端(安卓、IOS) 企业文档处理器 解决方案 PDF压缩器 Foxit PDF Toolk

17、it Windows PDF工具及在线 服务产品 PDF在线编辑 PDF文档翻译 PC端（Windows、Mac、Linux、 Web、UWP） 移动端(安卓、IOS) 图表：公司产品分类（部分） 是全球极少拥有核心技术及全处理流程方案的企业是全球极少拥有核心技术及全处理流程方案的企业 公司的产品线包含：PDF基础软件、开发平台与工具（SDK）、企业文档处理解决方案、在线服务等。 业务类别一：业务类别一：PDFPDF编辑器与阅读器产品编辑器与阅读器产品 ( (占占77.70%77.70%，2.862.86亿元）亿元） 1 1、FoxitFoxit PhantomPDFPhantomPDF Ph

18、antomPDF 是一款桌面端全功能的 PDF 编辑器， 能够实现 PDF 文档的生成、转换、显示、编辑、批 注、搜索、压缩、打印、存储、签章、表单、无障碍阅读、保护、安全分发管理等一系列完整的编辑功 能，能够满足绝大多数客户 PDF 文档处理的需求 2 2、FoxitFoxit PDFPDF ReaderReader MobileMobile PDF 移动端阅读器，能够支持 Android、iOS、Windows UWP 等多类平台，能够在移动端以高性能可靠地 显示文档，能够实现与桌面平台同等的使用体 3 3、FoxitFoxit ReaderReader PDF 桌面端阅读器，能够实现 P

19、DF 文档显示、审阅、注释、签名及打印等功能，是一款便捷、迅速的 PDF 阅读器 图表：Foxit Reader 业务类别二：开发平台与工具（占业务类别二：开发平台与工具（占10.56%10.56%，0.390.39亿元）亿元） 1 1、Foxit PDF SDK Foxit PDF SDK 福昕的主要 SDK 产品， 产品具备跨平台特性，可在各类平台实现 PDF 显示、编辑等多种功能 2 2、Rapid Development Kit for MobileRapid Development Kit for Mobile 福昕的移动平台迅捷开发工具包，能够实现用户快速开发移动平台的PDF产品

20、3 3、WebPDFWebPDF SDKSDK 福昕的 Web 平台开发工具包，能够实现用户快速开发 web 平台的PDF产品 4 4、Foxit PDF Foxit PDF IFilterIFilter 福昕的文档过滤器插件，用户通过该产品能够快速提取文档信息内容，以提供分类检索等用途 5 5、Foxit PDF Toolkit Foxit PDF Toolkit 福昕的 PDF 工具集合，可以实现 PDF 产品的转换等功能 图表：PDF Compressor 业务类别三：企业文档自动化解决方案（占业务类别三：企业文档自动化解决方案（占8.88%8.88%，0.330.33亿元）亿元） 1

21、1、PDFPDF CompressorCompressor 服务器端批量处理文档转换和压缩的解决方案，主要功能包括 OCR、高压缩及生成符合 PDF/A 标准的文 档 2 2、RenditionRendition ServerServer 企业范围内对标准 PDF 和 PDF/A 文档中央式转换平台，是一种具备较强适应性的文档转换解决方案， 具有结构清晰、操作简便、运行流畅、可靠性高、吞吐量大等特点，为企业建立统一的企业文档处理标 准 业务类别四：业务类别四：PDFPDF相关工具及在线服务（占相关工具及在线服务（占2.86%2.86%，0.110.11亿元）亿元） 1 1、Ultraforms

22、Ultraforms 用于电子表单的填写与数据回收功能。通过填写表单后生成二维码的形式，快速采集信息 2 2、风筝文档、风筝文档 基于云形式提供的互联 PDF 产品，能够实现 PDF 阅读、分发阶段的安全权限管理 3 3、福昕互联可控文档协同平台、福昕互联可控文档协同平台 基于互联 PDF 技术开发的文档管理平台，可以实现文档分享、管理、控制等功能 4 4、在线、在线 PDF PDF 服务服务 通过PDF365在线转换编辑平台，为用户提供文档转换、文档安全、文档处理及文档服务等多种应用服务 ，方便、快捷地满足用户文档使用需求 5 5、广告服务、广告服务 通过微信公众号发布广告、 第三方广告平台

23、接入软件广告弹窗等提供少量广告服务，广告服务主要通过 阿里妈妈、百度等第三方平台实现 高管高管 熊雨前熊雨前 翟浦江翟浦江 George George ZhendongZhendong GaoGao 股权 持股51.22% 持股1.18% - 职位 董事长、总裁、控制人 董事 董事 背景 毕业于中国科学技术大学 1990-1994年 任中国科学院北京天文台研究 实习员 1995-2000年 任 Bexcom Pte.Ltd.技术总监 2001-2013年 任福州福昕软件开发有限公司 总经理 2013年至今 任福建福昕软件开发股份有限 公司董事长、总裁 毕业于北京师范大学 1989-1997年

24、任中国科学院国家天文台软件 与系统工程师 1997-1998年 任美国加州圣荷西Lite-on CommunicationsInc公司高级 软件工程师 2005年5月起 任福昕软件北京分公司总裁 2011年6月起 任福昕软件运营副总裁 2011年11月起 任福昕软件董事 毕业于中国科学院，博士研究 生学历 1995-1998年 任美国加州圣荷西 Lite-on Communications Inc. 软件工 程师、部门经理 1998-2004年 任 Nortel Networks Inc. 资 深软件工程师、项目经理 2004年9月起 任福昕软件全球销售副总裁 2008年9月起 任福昕美国总裁

25、 2011年1月起 任福昕软件董事 图表：公司核心高管（部分） 董事长技术出身，核心高管也均具备深厚的海外研发经验董事长技术出身，核心高管也均具备深厚的海外研发经验 公司董事会由以熊雨前为首的9名董事组成，其中5名董事均具备深厚的海外研发经验。 图表：公司股权结构（2020年3月12日） 公司股权结构稳定，子公司分布全球公司股权结构稳定，子公司分布全球 熊雨前 上海彰霆 华兴润明 51.22% 4.98% 1.68% 福建福昕软件开发股份有限公司 福昕澳洲 100% 福昕美国 100% 福建米乐 100% 翟浦江 1.18% （实际控制人）（实际控制人） 管 理 层 福昕互联 88% 福昕网络

26、 81% 福昕鲲鹏 分 公 司 Cvision 100% 北京分公司 南京分公司 合肥分公司 37.68% 子 公 司 核 心 参 股 司 图表：公司股权结构情况 图表：海内外收入增速对比（亿元） 境外收入为主导，境内占比逐步提升境外收入为主导，境内占比逐步提升 20172017 20182018 20192019 收入收入 占比占比 增速增速 收入收入 占比占比 增速增速 收入收入 占比占比 增速增速 境内 0.11 5.22%5.22% 3.72% 0.20 7.19%7.19% 81.82% 0.31 8.40%8.40% 55.00% 境外 2.09 94.78%94.78% 24.4

27、4% 2.60 92.81%92.81% 24.40% 3.37 91.60%91.60% 29.62% 合计 2.20 100.00% 23.16% 2.80 100.00% 27.27% 3.68 100.00% 31.43% 境外收入占比常年维持90%以上。 境内收入呈高增态势（2017-2019年CAGR为67.87%），2019年其占比达8.40%。 图表：PDF版式软件可比公司收入对比 垂直客户扩容垂直客户扩容+ +代理商优化，营收增速逐年上升代理商优化，营收增速逐年上升 Wind，Bloomberg，方正证券研究所 20172017 20182018 20192019 金山办公（

28、亿元） 收入 7.53 11.30 15.80 yoy 38.84% 50.07% 39.82% 万兴科技（亿元） 收入 4.67 5.46 7.03 yoy 26.84% 16.92% 28.75% Adobe（亿美元） 收入 73.02 90.30 111.71 yoy 24.72% 23.67% 23.71% Nitro（亿元） 收入 1.88 2.16 2.47 yoy - 14.89% 14.35% 福昕软件福昕软件（亿元）（亿元） 收入收入 2.202.20 2.802.80 3.683.68 yoyyoy 23.16%23.16% 27.27%27.27% 31.43%31.43

29、% 已跃升全球版式软件第一梯队：自公司成立以来，始终深耕于版式软件领域，通过垂直客户的扩容 与代理商的优化，其营收增速逐年保持上升态势，并已超过行业平均水平。 图表：公司毛利率及费用率 图表：公司归母净利润及增速 毛利率稳步提升，看好渠道完备后的利润增长毛利率稳步提升，看好渠道完备后的利润增长 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 201720182019 归母净利润（亿元） 同比增速 91.80% 93.39% 94.82% 35.03% 38.94% 39.95% 17.80% 18

30、.02% 17.13% 21.86% 19.76% 15.36% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201720182019 毛利率 销售费用率 管理费用率 研发费用率 综合毛利率逐年提升综合毛利率逐年提升。PDF编辑器与阅读器，作为典型的标准化产品，在营收呈现高增长下，其边际 成本却相对固定，致使毛利率稳步上升（从2017年94.23%上升至2019年96.51%），并带动了公司的综 合毛利率呈现逐年提升的态势。 销售费用占比的提升销售费用占比的提升，致使净利润增速出现短暂下滑致使净利润增速出现短暂下滑。由于公司全面实行全球化+直销为主+垂直化策 略，对于销售的依赖较为明显。特

31、别在2018年，公司销售费用率一度高达38.94%（同比提升3.91pct ）,导致了当期净利润增速相较去年同期出现短暂下滑，为49.88%（去年同期增速为140.40%）。 募集资金将部分用于销售渠道建设募集资金将部分用于销售渠道建设，看好渠道完备后的利润增长看好渠道完备后的利润增长。募集资金将部分投入销售渠道的建 设，随着渠道网络的铺设完备，在行业高景气持续的情况下，利润增速仍有望保持高增趋势。 人均创收人均创收 20172017 20182018 20192019 福昕软件福昕软件 62.2562.25 71.1471.14 82.0082.00 万兴科技 65.82 59.13 69.

32、70 金山办公 88.28 94.46 94.36 Adobe 275.41 278.87 340.53 人均毛利人均毛利 20172017 20182018 20192019 福昕软件福昕软件 9.869.86 12.1512.15 18.0018.00 万兴科技 18.88 17.69 17.73 金山办公 12.29 13.84 11.28 Adobe 237.29 241.97 289.54 图表：人均创收对比（万元） 图表：人均毛利对比（万元） 管控合理，人均创收和人均毛利逐年提高管控合理，人均创收和人均毛利逐年提高 Wind,方正证券研究所 管控合理管控合理，人均创收和人均毛利逐年

33、提升人均创收和人均毛利逐年提升。公司在前期发展阶段，并未选择急速扩张路径，而是在 基于稳扎稳打下实行精细化管理，对于人员的数量及构成进行合理管控，致使人均创收和人均毛利 均呈现逐年上升的趋势。 目录目录 二二 发展历程复盘发展历程复盘 四大策略成就“中国四大策略成就“中国 AdobeAdobe” 策略一：技术及产品策略策略一：技术及产品策略: :围绕版式软件领域持续深化围绕版式软件领域持续深化 PDF阅 读器 PDF套 件 PDF文 档自动 化解决 方案 SDK开 发工具 风筝文 档 单一产品单一产品 产品体系产品体系 产品云化产品云化 技 术 赋 能 在线 PDF服 务 互联可 控文档 协同

34、平 台 PDF文档解析技术与渲染技术 跨平台技术 PDF文档转换技术 互联PDF技术 PDF电子表单技术 （文档压缩技术） （二维码生成技术） （云计算基础技术） 自主研发 并购延伸 产 品 扩 张 自公司成立以来，始终深耕于版式软件领域，并采取“自主研发+并购延伸”的方式，对其产品体系 进行功能扩张及技术赋能。直至目前，公司已构建了具备全球竞争力的技术及产品优势。 图表：公司深耕版式电子文档领域 策略二：客户策略：强调垂直市场，深耕企业客户策略二：客户策略：强调垂直市场，深耕企业客户 政府与电子政务 加拿大共享局 国家知识产权局 制造 国机集团 美国家得宝公司 IT通讯 微软 Dell 能源

35、化工 康菲石油 中国石化 金融 人民银行 摩根士丹利 食品医药 百胜（中 国） 先声药业 出版教图书馆 国家图书馆 人教数字 律所 北京盈科律所 北京金杜律所 20172017 20182018 20192019 收入收入 占比占比 收入收入 增速增速 占比占比 收入收入 增速增速 占比占比 机构 7673.97 59.12%59.12% 11027.73 43.70% 59.93%59.93% 17718.9 60.68% 61.90%61.90% 代理商 2512.55 19.36%19.36% 4053.05 61.31% 22.02%22.02% 7205.16 77.77% 25.1

36、7%25.17% 个人 2794.51 21.53%21.53% 3321.56 18.86% 18.05%18.05% 3703.00 11.48% 12.94%12.94% 合计 12981.03 100.00% 18402.33 41.76% 100.00% 28627.06 55.56% 100.00% 图表：公司客户涉及八大领域 图表：公司客户收入主要来自机构客户（万元） 强调垂直市场，深耕企业客户：强调垂直市场，深耕企业客户： 版式软件，从其属性及应用就决 定将以企业客户为主导。 从PDF编辑器与阅读器的收入分 配看：企业客户占比长期维持在 60%左右。 从微软、亚马逊等企业客户开

37、始 ，公司就强调发展垂直市场，并 重点深耕政府、金融、教育等重 要领域。 公司企业客户的数量已达到10万 以上。其中，直接客户包括亚马 逊、微软、英特尔、康菲石油等 国际知名企业。 策略三：布局策略：遍地开花，构建全球化销售布局策略三：布局策略：遍地开花，构建全球化销售布局 美国 西班牙 德国 比利时 印度 北京 南京 福州 中国台湾 韩国 日本 澳大利亚 ：主要分支机构 经营地经营地 公司名称公司名称 级次级次 美国 福昕美国 一级 日本 福昕日本 二级 德国 福昕欧洲 二级 美国 Sumilux US 二级 澳大利亚 福昕澳洲 一级 美国 Cvision 一级 北京 福昕互联 一级 福州

38、福昕网络 一级 北京 福昕鲲鹏 参股38% 全球化销售布局全球化销售布局，从海外向国内延伸从海外向国内延伸。国际市场：公司已建立了辐射美、日、欧、澳等地的海外营销 网络，并在当地设立子公司进行本土化销售；国内市场：以北京与福州为中心，通过设立子公司和投 资参股方式，承担不同类型版式软件的销售。 图表：公司全球化布局战略 策略四：销售策略：直销为主，复合型销售模式抢占市场策略四：销售策略：直销为主，复合型销售模式抢占市场 21.41% 2.32% 57.01% 19.26% 76.27% 代理销售 非软件授权业务销售 非在线商店直接销售 官网在线商店销售 直接销售 代理销售 70.98% 29.

39、02% 永久授权模式 订阅模式 永久授权模式 订阅模式 图表：公司以非在线商店直销为主 图表：公司主要以永久授权模式销售 客户策略的差异决定公司销售将以直销模式为主导客户策略的差异决定公司销售将以直销模式为主导。在代销模式下，由于Adobe的市场知名度更具优 势，公司的获客能力则会被相对束缚。因此，对于重点深耕的企业客户，公司则采取以直销方式为 主导。 非在线直销为主非在线直销为主，在线商店销售为辅在线商店销售为辅。由于在线商店的销售价格不具备弹性，而机构客户在批量购 买下，将会选择直接联系公司，获取更为优惠的价格。故而在直销模式下，非在线直销成为主要方 式。 复合型销售模式将有效抢占市场复合

40、型销售模式将有效抢占市场。2013年，Adobe宣布停止Creative Suite系列产品的更新，收费模 式向订阅服务全面转型。相较于竞争者Adobe，公司采取复合型的销售模式（永久授权+订阅模 式），实现差异化突破，并有效保证了市占率的稳定提升（潜在客户吸引+Adobe存量客户转移）。 目录目录 三三 核心竞争力分析核心竞争力分析 产品、销售、服务及市场地位领先产品、销售、服务及市场地位领先 重视研发，研发人员数量占比近重视研发，研发人员数量占比近50%50% Bloomberg,方正证券研究所 注：Nitro与Adobe销售人数未披露 研发支出研发支出 20172017 20182018

41、 20192019 金山办公 2.66 4.28 5.99 万兴科技 0.92 0.97 1.56 Nitro 0.45 0.51 0.49 Adobe 82.98 101.43 133.17 福昕软件福昕软件 0.480.48 0.560.56 0.570.57 研发人数研发人数 20172017 20182018 20192019 金山办公 782 1410 1552 万兴科技 297 249 301 Nitro - - - Adobe - - - 福昕软件福昕软件 173173 187187 203203 人均研发支出人均研发支出 20172017 20182018 20192019 金

42、山办公 34.02 30.32 38.58 万兴科技 31.14 39.16 51.68 Nitro - - - Adobe - - - 福昕软件福昕软件 27.8827.88 29.6829.68 27.9127.91 研发费用率研发费用率 20172017 20182018 20192019 金山办公 35.31% 37.85% 37.91% 万兴科技 19.79% 17.85% 22.11% Nitro 24.00% 24.00% 19.67% Adobe 17.28% 17.28% 17.28% 福昕软件福昕软件 21.86%21.86% 19.76%19.76% 15.36%15.3

43、6% 图表：各公司研发支出对比（亿元） 图表：各公司研发人数对比 图表：各公司人均研发支出对比（万元） 图表：各公司研发占比对比 规模的束缚规模的束缚+ +地域性的差异地域性的差异，导致公司研发投入低于竞争者导致公司研发投入低于竞争者。研发投入主要由人员数量及其薪酬所构 成，而公司受制于上市前融资渠道的单一，规模受到束缚，研发人员数量较竞争者存在差异。此外， 地域性的薪酬落差则为另一诱因，在此双因素叠加下，导致公司研发投入不及竞争者。 研发的重视研发的重视，不仅仅体现于其投入的金额或比重不仅仅体现于其投入的金额或比重，应更多关注于研发人员数量的占比应更多关注于研发人员数量的占比。2017-20

44、19年 期间，公司研发人员数量分别为173人、187人、203人，占员工总数的比重分别为49%、52%、45%。 以用户需求为导向，构建跨国研发网络以用户需求为导向，构建跨国研发网络 客户服务部门 美国战略产品部门 前 沿 技 术 研 究 中 心 设 计 开 发 部 质 量 控 制 部 技 术 管 理 办 公 室 项目制管理模式 用户需求汇总 筛选、识别、评估商业需求 研发中心 福州研发中心 北京研发中心 海外研发团队 汇集全球用户需求汇集全球用户需求，构建跨国研发网络构建跨国研发网络。通过在中国、美国及欧洲设立对应的客户服务部门，获取 不同国家/文化的用户在公司产品上的使用需求/意见，再交由

45、美国战略部门进行统一的综合性评估 、筛选及立项，并交由各地的研发中心统一研发。在研发过程中，由项目开发经理负责协调各区域 及部门的开发人员，实现高效的产品开发。 图表：公司全球研发体系 匠心精神，自研匠心精神，自研+ +收购，围绕版式软件实现差异性突破收购，围绕版式软件实现差异性突破 互联PDF 文档解析与 显示技术 PDF表单二维 码采集 Web版本的编 辑器 底层代码跨 平台 文档高压缩 技术 PDF文档解析 与显示技术 PDF文档无障 碍阅读 二维码生成技术 互联PDF 文档压缩技术 版式软件解决方案 投 资 收 购 创 新 技 术 与 应 用 图表：公司专注于版式软件技术研发 “追赶”

46、与“超车”“追赶”与“超车”：“追赶”：“追赶”：公司从创立开始，即，致力于版式软件领域，并在经过近20年的 技术沉淀下，实现了产品在体系上、功能上的全面完善；“超车”：“超车”：关注不同应用场景的需求，通 过创新性自研+投资收购补短板的形式，做到了在特定领域、创新技术的差异化压制。 技术底蕴夯实，构建产品竞争力技术底蕴夯实，构建产品竞争力 该技术可在不失真的条件下实现 PDF和不同格式文档、文本和图像 格式相互转换，并具有可嵌入字 体、提取链接、支持 PDF/A、可 保持字符信息等功能 版面识别和文档转化技术版面识别和文档转化技术 实现大幅缩小文件体积的同时 ，保证压缩后的文档显示足够 的清

47、晰度，节省存储及网络带 宽成本 文档高压缩技术文档高压缩技术 支持多输入区域；包含表单的 交互输入、自动计算和检查、 二维码转换、签名等功能；可 应用在桌面PDF、Web形式的在 线填表模式，支持离线填表模 式 电子表单技术电子表单技术 通过云端为每个文档分配唯一 互联身份标识信息，使各孤立、 静态、易复制等文档整合为统 一标准互联起来，实现对PDF 电子文档进行标识、状态追踪 等功能 互联互联PDFPDF技术技术 该技术通过特有的算法，构建 了良好的数据结构，提高了文 件解析与显示速度以及解决了 资源占用量大等问题，并实现 边解析边显示，使得界面能够 快速响应 文档解析与显示技术文档解析与显示技术 生成生成 编辑编辑 加工加工 保护保护 搜索搜索 显示显示 打印打印 底层代码一致性底层代码一致性 跨平台、多终端跨平台、多终端 PDFPDF电子文档的生命周期主要包含电子文档的生命周期主要包含6 6大环节。大环节。 公司产品在覆盖全环节的基础上，创新性的具备了底层代码跨平台、可移植性的特点。公司产品在覆盖全环节的基础上，创新性的具备了底层代码跨平台、可移植性的特点。 通过自研通过自研+ +收购方