1、 浙江震元（000705）公司深度报告 2020 年 09 月 16 日 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：投资评级：推荐推荐（首次首次） 报告日期：报告日期：2020 年年 09 月月 16 日日 目前股价 8.51 总市值（亿元） 28.43 流通市值（亿元） 24.00 总股本（万股） 33,412 流通股本（万股） 28,198 12 个月最高/最低 9.98/6.06 分析师：赵浩然 S02 联系人（研究助理） ：谢欣洳 S28 联系人（研究助理） ：谭竞杰 S1070118

2、070038 数据来源：贝格数据 百年老字号百年老字号，谋求新发展谋求新发展 浙江震元浙江震元（000705）公司深度报告公司深度报告 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2858 3243 3581 4007 4490 (+/-%) 10.9% 13.5% 10.4% 11.9% 12.0% 净利润（百万元） 71 212 82 100 125 (+/-%) 16.0% 198.5% -61.2% 21.3% 25.2% 摊薄 EPS 0.21 0.63 0.25 0.30 0.37 PE 40 13 35 29 23

3、资料来源：长城证券研究所 全国首批“中华老字号”药企，背靠全国首批“中华老字号”药企，背靠绍兴绍兴国资委国资委 浙江震元股份有限公司主要生产经营中成药、化学制剂、原料药、麻醉药 品等，是一家从事药品生产、销售的医药上市公司。 “震元” 源于百年老店震元堂药店， 该店是国家商务部第一批认定的 “中 华老字号” ，震元商标也被认定为“中国驰名商标” ，并获得“亚洲品牌 500 强”等多项荣誉。 公司背靠绍兴国资委， 深耕当地， 业务布局较为广泛。 下属 8 家成员单位， 经营业态涵盖医药工业、医药商业、医药物流、健康服务等多个领域，财 务状况良好，经营性现金流健康。 “医药工业“医药工业+医药商业

4、医药商业+健康服务”多元化发展，业务经营持续稳健健康服务”多元化发展，业务经营持续稳健 浙江震元深耕当地， 多元化的经营模式保障了其受行业政策影响较小， 业 绩增长稳健： 震元制药拥有多个独家品种， 培育特色专科新药， 且利用自身发酵优势积 极拓展健康产品； 批发业务深耕绍兴当地，市场占有率稳固，震元连锁稳健扩展，做大零售 连锁终端市场，积极拓展新业态，寻找增量空间； 健康服务板块在巩固做好原有小儿生长发育科和妇科两个特色专科的同 时，加大中医门诊部“中医+母婴”品牌化力度，上半年实现同比增长了 258%。 以以“名店、名医、名药名店、名医、名药”经营模式经营模式构建中医药全产业链构建中医药全

5、产业链 公司积极实施“名店、名医、名药”特色经营模式，构建中医药全产业链 业务布局及显著的差异化竞争优势： 名店：公司拥有多家老字号品牌，包括震元堂、光裕堂、老三瑞、天芝堂、 天禄堂、昌安药店等多家老字号门店，经营历史均在百年以上。其中，善 -50% 0% 50% 100% 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08 医药沪深300浙江震元 核心观点核心观点 盈利预测盈利预测 股价表现股价表现 相关报告相关报告 分析师分析师 公公 司司 深深 度度 报报 告告 公公 司司 报报 告告 医医 药药

6、 证券研究报告证券研究报告 市场数据市场数据 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 禄堂、震元堂两家单体药店销售额突破亿元。 名医： 公司率先恢复中医坐堂门诊， 在老字号自营门店开设老中医坐堂门 诊，利用“名医坐堂”的方式强化中医的作用。震元堂国医馆内设中医内 科等特色专科， 积极邀请杭州和绍兴名医前来坐诊。 公司还探索互联网医 院创建，多种方式吸引名医坐诊。 名药： 震元饮片拥有中药饮片质量控制技术工程实验室， 是浙江省唯一的 省级中药饮片工程实验室，加工产能约 3,000 吨，公司还联合第三方机构 推进精制饮片质量标准体系构建， 上半年已经完成浙江省精制饮片标准化 试

7、点申报，并初步完成 50 个精制饮片质量标准制定。 受居民消费习惯及疾病谱变化的影响， 中医药在治疗调理这些慢性病上具 有非常明显的优势，市场需求不断扩大，公司 “名店、名医、名药”特色 经营模式，与批发、零售、健康等业务形成良性促进。 乘政策春风，国资增持推进医药产业发展乘政策春风，国资增持推进医药产业发展 今年以来国资持股比例进一步提升， 震元健康集团通过集中竞价方式增持 浙江震元股票 16,672,688 股，占公司总股本的 4.99%，增持金额合计 11,456.69 万元。 作为高端生物医药产业平台， 绍兴滨海新区聚焦生命健康产业， 已初步形 成了以企业为主体的科技创新体系， 浙江震

8、元作为绍兴市国资委下属唯一 医疗健康平台， 全资子公司震元制药在生物发酵、 药物合成等领域拥有较 强的技术优势和相当的工业化生产经验， 且化学与生物制造原料药整体列 入上虞经济技术开发区集聚提升行列， 未来将顺应当地整体规划， 高质量 谋求“袍江基地”转型提升。 盈利预测及投资建议：盈利预测及投资建议：浙江震元是全国首批“中华老字号”药企，公司深 耕绍兴当地， 多元化的经营模式保障其受行业政策影响较小， 业绩经营稳 健，财务状况较好。公司积极实施“名店、名医、名药”特色经营模式， 构建中医药全产业链业务布局及显著的差异化竞争优势， 与现有业务形成 良性促进。上半年控股股东持续增持，在国企混改的

9、背景下，公司作为绍 兴市国资委下属唯一医疗健康平台， 顺应当地政府总体规划方向， 有望受 益于政策支持， 借助震元制药在生物发酵、 药物合成等领域拥有的技术优 势和工业化生产经验，谋求高质量的转型升级。 我们预计公司2020-2022年营业收入分别为35.18亿元、 40.07亿元和44.90 亿元，分别同比增长 10.4%、11.9%和 12.0%；归母净利润分别为 0.82 亿 元、 1.00 亿元和 1.25 亿元， 分别同比减少 61.2%、 增长 21.3%和增长 25.2%， EPS分别为0.25/0.30/0.37， 对应9月15日收盘价， PE分别为35X/29X/23X， 首

10、次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：风险提示：行业政策变动风险，产品降价风险，医药连锁异地扩展风险， 新冠疫情冲击医疗服务规模下降风险等。 nMsNqPnRpRsOnRrMsQqOoR6MdNaQsQnNpNnNkPqQxOiNrQxPaQqQyRMYqQzRNZrQmM 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录目录 1. 全国首批“中华老字号”医药企业 . 5 1.1 公司简介 . 5 1.2 股权结构 . 5 1.3 财务状况 . 7 2. 多元化经营，受政策影响较小 . 10 2.1 医药工业：拥有多个独家品种，未来持续转型升级 . 10 2.2 医药商业：批发

11、深耕当地，零售稳健扩展 . 11 2.3 健康服务：满足多层次医疗需求，持续开启连锁化 . 12 3. 积极实施“名店、名医、名药”战略，构建中医药全产业链 . 14 4. 国资增持，管理层换届，乘政策春风，谋求升级转型 . 16 5. 盈利预测及投资建议 . 17 5.1 盈利预测 . 17 5.2 投资建议 . 18 6. 风险提示 . 19 附：盈利预测表 . 19 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录图表目录 图 1：公司历程 . 5 图 2：股权结构图 . 6 图 3：2015-2020H1 公司营业收入情况（亿元） . 7 图 4：2015-2020

12、H1 公司扣非后归母净利润情况（万元） . 7 图 5：2015-2020H1 公司各业务收入占比 . 7 图 6：2019 年公司各业务收入占比 . 7 图 7：2015-2020H1 公司综合毛利率及净利率情况 . 8 图 8：2015-2020H1 公司主要业务领域毛利率情况（%） . 8 图 9：2015-2020H1 公司管理及销售费用率变化（%） . 8 图 10：2015-2020H1 公司经营性现金流情况（万元） . 9 图 11：2015-2020H1 公司资产负债率情况（%） . 9 表 1：公司品种分类 . 10 表 2：可比公司对比 2019 年经营情况 . 12 表

13、3：分业务盈利预测情况（百万元） . 17 公司深度报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 全国首批“中华老字号”医药企业全国首批“中华老字号”医药企业 1.1 公司简介公司简介 浙江震元股份有限公司（简称：浙江震元、公司）成立于 1993 年，1997 年在深交所挂牌 上市，主要生产经营中成药、化学制剂、原料药、麻醉药品等，是一家从事药品生产、 销售的医药上市公司。 “震元”源于百年老店震元堂药店，该店是国家商务部第一批认定的“中华老字号” ， 震元商标也被认定为“中国驰名商标” ，并获得“亚洲品牌 500 强”等多项荣誉。 图图 1：公司历程公司历程 资料来源：公司官网，

14、长城证券研究所 1.2 股权结构股权结构 公司控股股东为绍兴震元健康产业集团有限公司，最新公告披露显示，大股东持有上市 公司 24.93%的股权，实际控制人为绍兴市国资委。 公司背靠绍兴国资委，深耕当地，业务布局较为广泛，下属 8 家成员单位，经营业态涵 盖医药工业、医药商业、医药物流、健康服务等多个领域： 1、全资子公司浙江震元制药有限公司（简称：震元制药） ，是国家高新技术企业，从事 发酵工业生产五十年，在生物发酵、药物合成等领域拥有较强的技术优势和相当的工业 化生产经验，建有沈寅初院士工作站、浙江省企业技术中心、浙江省微生物发酵和合成 制药工程技术研究中心，与中国科学院等实力科研机构有着

15、长期的科企合作关系。 2、控股子公司浙江震元医药连锁有限公司（简称：震元连锁） ，是以百年老店“震元堂” 为龙头组建的全国百强医药连锁企业，拥有震元堂、光裕堂等百年老字号门店，拥有近 140 家零售连锁门店，荣登“2019-2020 年度中国药店价值榜 100 强”和“2019-2020 年 度中国药店直营连锁潜力榜” 。 3、 全资子公司浙江震元物流有限公司 （简称： 震元物流） 专业从事医药第三方物流服务， 是绍兴市首家通过审批的现代医药物流中心，拥有仓库建筑面积近 30000 ，药品仓储面 公司深度报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 积 20000 余， 并根据现代物流要

16、求设置了高架整件仓库和配置电子标签拣货系统的零散 件库，配备了先进的拣选、复核、自动输送设备，实现药品入库、上架、传送、分拣、 出库等的自动化，仓储管理系统、运输管理系统等软件系统功能覆盖药品储存、配送的 全过程。 4、全资子公司绍兴震元中药饮片有限公司（简称：震元饮片）是浙江省率先通过新版 GMP 认证的中型中药饮片企业，建有浙江省唯一的省级中药饮片工程实验室，饮片年加 工产能约 3,000 吨，规模、技术含量均在全省名列前茅。 5、控股子公司绍兴市同源健康管理有限公司（简称：同源健康）是一家专门从事生命健 康服务业的管理机构，旗下首个项目震元堂母婴护理中心 2015 年 5 月正式开业，以

17、针灸 推拿为特色的震元堂国医馆项目 2019 年 4 月正式营业。 6、控股子公司绍兴震元医疗器材化学试剂有限公司（简称：震元器化）是绍兴地区最大 的经营器化玻商品的专业批发公司，经营品种达八千余种，产品覆盖医疗设备、医用耗 材、专科器械、保健器械、生化试剂、化学试剂、实验仪器、玻璃仪器、化工原料等。 7、 全资子公司绍兴震欣医药有限公司 （简称： 震欣医药） 前身为浙江新光药品有限公司， 2012 年被公司收购后更名设立，是一家医药批发企业，经营范围为中药材、中成药、化 学药制剂、抗生素原料药、生化药品、生物制剂。 8、控股子公司绍兴震元医药经营有限责任公司（简称：震元医药）成立于 1999

18、 年 6 月， 前身为绍兴市医药供销有限责任公司，主要经营中成药、化学药制剂、化学原料药、抗 生素制剂、抗生素原料药、生化药品、生物制品、体外诊断试剂、蛋白同化制剂、肽类 激素、医疗器械、临床检验分析仪器、医用高分子材料及制品、医用卫生材料及敷料、 医用缝合材料及粘合剂、保健食品、化妆品、消毒用品、化工产品等批发。 图图 2：股权结构图股权结构图 资料来源：Wind，长城证券研究所，截至2020年6月30日 公司深度报告 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.3 财务状况财务状况 公司作为区域医药企业，经营较为稳健，营业收入从 2015 年的 21.64 亿元增长至 2019 年的

19、 32.43 亿元， CAGR 为 10.65%； 扣非后归母净利润从 2015 年的 2592 万元增长至 2019 年的 6085 万元，CAGR 为 23.78%。2020H1 公司实现营业收入 16.12 亿元，扣非后归母 净利润 3031.06 万元。 图图 3：2015-2020H1 公司营业收入情况（亿元）公司营业收入情况（亿元） 图图 4：2015-2020H1 公司扣非后归母净利润情况（公司扣非后归母净利润情况（万万元）元） 资料来源：Wind，长城证券研究所 资料来源：Wind，长城证券研究所 分业务来看，医药商业为公司主要收入来源，近年来收入占比保持在 75%以上，以 2

20、019 年为例，医药批发当年收入占比达 54.93%，商业零售占比约为 21.45%，其余为工业制剂 （16.82%） 、工业原料药（5.66%）和健康服务（0.81%）等。 对比来看，公司医药批发业务主要集中在绍兴地区，2015-2019 年收入年均复合增长率约 为 5.80%，对整体的收入贡献占比持续下降，与此同时，零售连锁、医药工业则保持高于 平均增速水平快速发展，业务占比稳步提升，带动收入结构改善。 图图 5：2015-2020H1 公司各业务收入占比公司各业务收入占比 图图 6：2019 年公司各业务收入占比年公司各业务收入占比 资料来源：Wind，长城证券研究所 资料来源：Wind

21、，长城证券研究所 整体上来看， 伴随着公司高毛利的制剂占比上升， 综合毛利率不断提升， 从2015年的 15.10% 增长至 2020H1 的 20.53%。分业务看，中成药批发的毛利率基本稳定，维持在 5%左右； 公司制剂业务则受近几年政策影响明显，毛利率大幅提升，2020H1 达 63.44%，较 2015 年提升了 13.80 个百分点，是综合毛利率提升的主要驱动因素。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 5 10 15 20 25 30 35 2001820192020H1 营业收入同比(%) (40) (20) 0 20 40 60 80 0 1,0

22、00 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 200182019 2020H1 扣非后归母净利润同比(%) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001820192020H1 医药批发医药零售 商业健康服务医药制造-制剂销售 医药制造-原料药销售其他业务 医药批发 医药零售 商业健康服务 医药制造-制剂销 售 医药制造-原料药 销售 其他业务 公司深度报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 费用方面，公司管理费用绝对金额基本较为稳定，得益于收入规模的扩大，管理费用率 从 2015 年的 6.06

23、%减少至 2020H1 的 4.64%；同时随着公司制剂规模扩大，销售费用提 升明显，销售费用率从 2015 年的 7.00%增长至 2020H1 的 13.14%。 受益于毛利率提升， 公司净利率稳步增长， 从 2015 年的 1.71%增长至 2019 年 6.60%， 2019 年迅速拉升主要原因系子公司处置资产获得收益贡献较大利润所致，2020 年上半年净利 率已恢复至正常水平，为 3.08%。 图图 7：2015-2020H1 公司综合毛利率及净利率情况公司综合毛利率及净利率情况 图图 8：2015-2020H1 公司主要业务领域毛利率情况（公司主要业务领域毛利率情况（%） 资料来源

24、：Wind，长城证券研究所 资料来源：Wind，长城证券研究所 图图 9：2015-2020H1 公司管理及销售费用率变化（公司管理及销售费用率变化（%） 资料来源：Wind，长城证券研究所 公司财务状况良好，2020 年中报披露显示，公司拥有货币资产 2.91 亿，当期公司无长期 负债，且资产负债率基本维持在 33%，2020H1 公司资产负债率为 32.67%。 公司经营性现金流健康，2015-2019 年公司经营性现金流净额一直为正，2020H1 虽然为 负，但对比历年中期情况来看，中期经营性现金流为负为典型的行业特征。 0 5 10 15 20 25 200182

25、0192020H1 毛利率（%）净利率（%） 0 20 40 60 80 2001820192020H1 原料药制剂 中成药批发中药材及中药饮片批发 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2001820192020H1 销售费用率管理费用率 公司深度报告 长城证券9 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 10：2015-2020H1 公司经营性现金流情况（万元）公司经营性现金流情况（万元） 图图 11：2015-2020H1 公司资产负债率情况（公司资产负债率情况（%） 资料来源：Wind，长城证券研究所 资料来源：Wind，长城证券研究所

26、-4,000 -2,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2001820192020H1 30 31 31 32 32 33 33 34 34 35 35 36 2001820192020H1 公司深度报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 多元化经营，受政策影响较小多元化经营，受政策影响较小 公司深耕绍兴区域，利用自身资源优势进行广泛业务布局，整体经营较为稳健，受医改 等行业政策影响较小。 2.1 医药工业：拥有多个独家品种，未来持续转型升级医药工业：拥有多个独家品

27、种，未来持续转型升级 旗下震元制药实施“原料为基础、制剂为导向、外贸为拓展”的企业转型升级战略，拥 有一批国内市场占有率“不是唯一就是第一”的原料药及制剂产品，是制霉素片、美他 多辛胶囊等制剂产品和西索米星、制霉素等原料药的独家生产厂商，也是氯诺昔康国内 仅有的三家生产厂家之一。 表表 1：公司品种分类公司品种分类 品名品名 分类分类 治疗领域治疗领域 市场占有率市场占有率 备注备注 原料药 制霉素 多烯型抗生素 抗真菌感染 国内独家 西索米星 氨基糖苷类抗生 素 抗细菌感染 国内独家 罗红霉素 大环内脂类抗生 素 抗细菌感染 市占率第一 奈替米星 半合成氨基糖苷 类抗生素 抗细菌感染 国内最

28、大 制剂 氯诺昔康（达路） 非甾体类消炎镇 痛药 急性疼痛、关节疼痛、术后轻/中 度疼痛 70% 国家二类新药， 3 家企业竞 争，市场占有率第一 美他多辛 乙醛脱氢酶激活 剂 酒精性肝病 国内独家 头孢他美酯干混悬剂 -内酰胺类抗 生素 抗细菌感染 96% （干混悬 剂） 伏格列波糖 葡萄糖苷酶 抑制剂降糖药 糖尿病 21%（胶囊 剂） 丁二磺酸腺苷蛋氨酸 肝硬化前和肝硬化所致肝内胆汁 淤积、妊娠期肝内胆汁淤积 16%（注射 剂） 艾司奥美拉唑钠 质子泵抑制剂 治疗胃酸分泌过多导致的疾病 市场容量大， 生产企业较多 资料来源：公司资料，PDB，长城证券金融研究所 震元制药致力培育特色专科新药

29、，已在抗生素、消炎镇痛、消化以及内分泌治疗领域的 市场占有一席之地， 注射用丁二磺酸腺苷蛋氨酸和注射用氯诺昔康 2019年销售均突破 1.5 亿。 注射用丁二磺酸腺苷蛋氨酸（甘复能）注射用丁二磺酸腺苷蛋氨酸（甘复能） 腺苷蛋氨酸是人体组织和体液汇总普遍存在的一种生物活性分子，它为甲基供体（转甲 基作用）和生理性巯基化合物（如半胱氨酸、牛磺酸、谷胱甘肽和辅酶 A 等）的前体（转 硫基作用）参与体内中药的生化反应。在肝内，腺苷蛋氨酸通过使质膜磷脂甲基化而调 节肝脏细胞膜的流动性，而且通过转硫基反应可以促进解毒过程中硫化产物的合成。这 些反应有助于防止肝内胆汁淤积。因此临床适用于肝硬化前和肝硬化所致

30、肝内胆汁郁积 和妊娠期肝内胆汁郁积。 公司深度报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 腺苷蛋氨酸在临床上有注射剂和肠溶片两种剂型，其中注射剂 2019 年在样本医院销售金 额为 4.42 亿，同比增长 7.71%，国内市场除雅培制药外，还有海正药业、震元制药、全 星制药、正大天晴、双鹭药业等 5 家企业获批注射剂剂型。 震元制药 2014 年获批腺苷蛋氨酸制剂，为国内第三家上市，目前 PDB 样本医院统计数 据显示上市以来市场份额持续提升。我国是肝病大国，其中单慢性乙肝病毒携带者人数 达 9000 万以上，且随着人们生活水平的不断提高，脂肪、蛋白质等摄入量也不断增加， 肝硬化发病

31、率逐步上升，肝病用药市场将持续增长。 氯诺昔康氯诺昔康（达路）（达路） 氯诺昔康是一种新的昔康类非甾体抗炎药。非甾体类抗炎药是仅次于抗菌素、维生素的 第三大类药，被广泛地用于治疗关节炎，特别是骨关节炎、类风湿性关节炎、强直性脊 柱炎以及红斑狼疮引起的各种炎症疼痛。 2019 年国内样本医院氯诺昔康制剂销售 1.86 亿，同比增长 10.9%，其中震元制药市场占 比超过 60%，排名第一。 据新浪医药报道，我国骨关节炎总患病率约为 15%，60 岁以上人群超过 50%，75 岁以上 更是高达 80%，且随着我国人口老龄化、肥胖化发展而呈现不断上升趋势，有望带动非 甾体抗炎药市场的持续扩容。 依托

32、震元制药设立的浙江省微生物发酵和合成制药工程技术研究中心是生物制药行业省 级工程技术研究中心，旨在提供一个集科学研究、技术服务、成果转化及人才培养的平 台，下设新药发酵、合成提取、制剂制备研究、质量研究四个实验室，与中科院天津工 业生物技术研究所、中科院上海药物研究所等科研单位进行科研合作。 公司基于原料药优势，深化特色剂型，深耕细分市场，侧重改良型新药开发，并结合公 司已有产销基础，延伸仿制药研究。2020 年中报披露显示：注射用艾司奥美拉唑钠已取 得药品注册证书、帕瑞昔布钠及制剂发补研究项目推进中；克拉霉素片完成所有发补研 究工作，注射用腺苷蛋氨酸和注射用氯诺昔康一致性评价推进中。 同时公

33、司还利用自身发酵优势积极拓展健康产品，多只健康产品正在陆续从实验室走向 中试放大，已在小品种氨基酸、抗氧化剂、功能性脂肪酸、健康糖四个领域开展相关产 品的小试或中试工作。 2.2 医药商业：批发深耕当地，零售稳健扩展医药商业：批发深耕当地，零售稳健扩展 公司批发业务深耕绍兴地区，医药控股子公司震元医药的前身为绍兴市医药供销有限责 任公司，2012 年公司并购震欣医药，进一步巩固自身在当地批发行业的优势地位。 除此之外，震元器化是绍兴地区最大的经营器化玻商品的专业批发公司，震元物流是绍 兴市首家通过审批的现代医药物流中心，专业从事医药第三方物流服务，与公司医药批 发业务形成有效的互补。 公司批发

34、业务定位为绍兴市区域龙头，2019 年统计年鉴显示绍兴地区总人口 503.5 万， 现有医疗机构 2,559 家，床位数 27,329 个，医疗市场总规模约为 46.68 亿，公司市占率为 19%，医疗服务市场持续扩容，国资背景保证了其在当地市场占有率的稳固、回款的及时 性，对比来看，公司资产负债率、应收账款周转率、ROE 均在可比公司中位居前列。 公司深度报告 长城证券12 请参考最后一页评级说明及重要声明 表表 2：可比公司对比可比公司对比 2019 年经营情况年经营情况 资产负债率（资产负债率（%） 应收账款周转率（应收账款周转率（%） ROE 浙江震元 33.87 6.75 12.52

35、 上海医药 63.96 4.17 9.80 九州通 69.12 4.56 9.21 鹭燕医药 74.95 4.73 14.28 嘉事堂 62.24 3.37 10.98 柳药股份 61.05 2.70 15.67 资料来源：公司年报，长城证券金融研究所 除传统业务外， 公司还积极拓展新业态， 一方面试点推广医用耗材的 SPD （供应、 管理、 配送）项目，正在加紧与有关医院对接中，完成试点后将在全市县级及以上医院推广覆 盖；另一方面积极搭建健康新零售供应链，S2b 平台建设扎实推进，实现了全省各市的全 覆盖，实现供应链的延伸服务。 今年新冠疫情发生后，公司还积极承担市级医疗应急物资储备中心建设

36、，预计将会对进 一步巩固在当地的优势地位。 公司医药连锁是以百年老店“震元堂”为龙头组建的全国百强医药连锁企业，拥有震元 堂、光裕堂等百年老字号门店，聚焦“饱和覆盖” ，按速度、规模、品质三位一体，加快 全市薄弱及空白区域药品零售网点的拓展，做大零售连锁终端市场，公司零售业务稳健 扩展， 2020 年上半年新增直营门店 9 家， 加盟门店 5 家， 拥有近 140 家零售连锁门店， 并与福胶等品牌开展战略合作。 公司还借力医药电商模式寻求增量空间，借助线下现有的门店资源，多维度开展手机微 商城、直播带货、震元健康消费券发放等活动，并通过开设震元健康频道等举措，积极 拓展医药商业连锁新增长点，上

37、半年震元微商城会员从数千增至近 18 万，电商销售同 比增长 136.4%，加快促进线上线下融合发展。 2.3 健康服务：满足多层次医疗需求，持续开启连锁化健康服务：满足多层次医疗需求，持续开启连锁化 绍兴市 2019 年人均 GDP 约为 11.48 万，仅次杭州、宁波和舟山，位列浙江省第 4，殷实 的经济基础为当地多层次医疗服务市场发展奠定了基础。 控股子公司同源健康是一家专门从事生命健康服务业的管理机构，旗下拥有庭院式高端 母婴护理中心和中医特色门诊震元堂国医堂。 母婴护理中心主要从产妇和婴儿的生活照护、产后形体塑身、健康知识培训及其他母婴 健康保健等方面为刚分娩出院的产妇及其婴儿提供专

38、业性服务，伴随人们生活水平、孕 育要求的提升，人们对于产后恢复愈发重视，母婴护理中心以其专业性与系统性越来越 获得广大消费者认可，根据前瞻经济学人统计，2015-2019 年我国母婴护理中心市场规模 从 64 亿增长到 160 亿。 震元堂母婴护理中心是全国第一家国有资本投资的庭院式高端母婴护理中心，位于绍兴 市稽山公园东侧，是融入现代医学和护理学、心理学、中医学、营养学，集母婴照护、 产后康复、营养膳食、心理疏导、婴儿 SPA 等为一体的综合性、专业性母婴护理机构， 现有 27 间月子修养房， 在当地具有较高的口碑和市场占有率， 是 “全国百强月子会所” 、 中国月子会所行业领头羊。 公司深

39、度报告 长城证券13 请参考最后一页评级说明及重要声明 2020 年中期报告披露显示柯桥母婴护理中心项目硬装进度过半，计划年底对外营业，将 加快震元堂母婴护理中心连锁化。 同源健康还根据“医养结合”的健康产业发展新模式，依托“百年震元”的中医药传统 优势，启动了以针灸推拿为特色的震元堂中医门诊部项目，落实专业医疗诊治与日常健 康调理相结合的“防治养”一体化防治模式，下属中医门诊部 2019 年 4 月取得医保 资质，为绍兴市职工医保、居民医保和特殊病种的定点医疗机构。 公司加大中医门诊部“中医+母婴”品牌化力度，在巩固做好原有小儿生长发育科和妇科 两个特色专科，促进健康服务板块的协同，2020

40、 年上半年健康服务业务 2562.38 万，同 比增长 257.8%。今年针对疫情新情况，母婴护理中心及时推出了“线上看房、在线定制 月子休养服务”和“母婴用品线上下单、全城免费配送”的线上服务模式，借势网络热 潮，开启“直播带货”模式、开展“线上三优公益课堂” ；中医门诊部为满足患者定期复 诊、长期用药的需求，采取了线上问诊的方式，巩固原有妇科、儿科特色专科，开发建 设新的特色专科。 综上，浙江震元深耕绍兴当地，多元化的经营模式保障了其受行业政策影响较小，业绩 增长稳健，震元制药拥有多个独家品种，培育特色专科新药，且利用自身发酵优势积极 拓展健康产品；医药批发业务市场占有率稳固，震元连锁稳健扩展，做大零售连锁终端 市场，积极拓展新业态，寻找增量空间；健康服务板块受益于消费升级带来高层次医疗 服务需求拉动，叠加连锁化及品牌化，实现快速增长，体现在报表上，公司财务资金状 况及现金状况良好，为中药全产业布局、健康服务的品牌化及连锁化、为业务转型升级 提供坚实支撑。