1、 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 目录目录 一、京沪高铁：中国最繁忙的高铁线路，一、京沪高铁：中国最繁忙的高铁线路，20192019 年营收近年营收近 330330 亿元亿元. 3 （一）高铁行业：良好的成长性，中国公众最偏好的出行方式之一. 3 （二）京沪高铁：1%营业里程承担铁路行业 6%旅客发送量 . 4 （三）商业模式：旅客运输和路网服务贡献主要收入，采取委托运输管理模式运营 . 6 （四）业绩表现：2019 年营收接近 330 亿元，新冠疫情下 2020 年前三季度营收同比降 35% . 7 二、高铁票价市场

2、化改革增强利润弹性，路网协同与流量变现是未来发展空间二、高铁票价市场化改革增强利润弹性，路网协同与流量变现是未来发展空间 . 8 （一）价格改革：高铁客运价格市场化改革深化，为京沪高铁利润提升提供弹性 . 8 （二）出行需求：沿线经济发达支撑高铁客运需求，出境回流与疫苗催化 . 10 （三）运力供给：京沪本线线路运力相对紧张，但具有优化空间. 11 （四）路网协同：募集资金收购京福高铁安徽公司，成就京沪高铁成长空间 . 13 （五）流量变现：多元化发展是趋势，关注 2 亿客流量变现空间. 15 三、中日高速铁路相关上市公司对比分析三、中日高速铁路相关上市公司对比分析. 17 （一）成长能力：承

3、担东海道新干线的日本东海客运近 10 年净利润复合增长率为 16% . 17 （二）盈利能力：京沪高铁毛利率领先，ROE 具有提升空间 . 18 （三）营运能力：东海客运和东日本铁路资产负债率均超 60%，京沪高铁为 15% . 19 （四）估值水平：近 10 年东日本铁路最高市盈率为 24 倍，广深铁路最高市盈率超 40 倍 . 20 四、盈利预测及估值分析四、盈利预测及估值分析 . 20 （一）营业收入预测 . 20 （二）营业成本预测 . 21 （三）估值与投资建议 . 21 五、风险提示五、风险提示 . 22 六、附录六、附录 . 23 qRpQrRsMmNtPmNmOrMoRmRbR

4、dN9PtRmMpNrReRqRqRfQpNoR9PmNrNvPnOyQNZsRqQ 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 一、一、 京沪京沪高铁： 中国最繁忙的高铁线路，高铁： 中国最繁忙的高铁线路， 20192019 年营收近年营收近 330330 亿元亿元 （一）高铁行业：良好的成长性，中国公众最偏好的出行方式之一 我国高铁客运需求不断上升，我国高铁客运需求不断上升， 20192019 年高铁客运量同比增加年高铁客运量同比增加 1515% %， 占铁路出行比例达， 占铁路出行比例达 64.4%64.4%。 铁路客运量以

5、及高铁客运量连年上升， 其中高铁客运量的上升幅度明显高于铁路客运量的上升 幅度。2019 年全国铁路客运量 36.6 亿人，同比上升 8.61%；全国高铁客运量 23.6 亿人，同比 上升 14.8%。2019 年全国铁路客运周转量为 14706.6 亿人公里，同比上升 3.96%；全国高铁客 运周转量为 7746.7 亿人公里，同比上升 12.73%。高铁高铁出行出行占铁路占铁路出行出行比重日益升高，比重日益升高，2012019 9 年高铁客运量占比年高铁客运量占比 6 64 4. .4 4% %， 高铁客运周转量占比， 高铁客运周转量占比 5252. .7 7% %。 高铁在铁路客运运输中

6、占比日益升高， 高铁在客运运输的重要性与成长性十分突出。 图图 1 1：中国铁路客运量变化及增速（中国铁路客运量变化及增速（20082008- -20192019） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 2 2：中国高铁客运量变化及增速（中国高铁客运量变化及增速（20082008- -20192019） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 366002.00 4.28% 9.94% 11.11% 1.67% 11.23% 11.92% 7.54% 11.01% 9.59% 9.28% 8.61% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12

7、.00% 14.00% 0.00 50000.00 100000.00 150000.00 200000.00 250000.00 300000.00 350000.00 400000.00 200820092000019 铁路客运量 万人 增速 %(右) 235833 35.94% 36.45% 32.88% 36.60% 27.03% 43.47% 17.24% 14.80% 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 0.45 0.5 0 50000 100000 150000 200000

8、 250000 200820092000019 高铁客运量 万人 增速 %(右) 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 图图 3 3：中国高铁客运周转量变化及增速（中国高铁客运周转量变化及增速（20082008- -20192019） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 4 4：中国高铁出行占铁路出行比例变化（中国高铁出行占铁路出行比例变化（20082008- -20192019） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 （二）京沪高铁：1%

9、营业里程承担铁路行业 6%旅客发送量 世界一次建成线路最长、标准最高的高速铁路。世界一次建成线路最长、标准最高的高速铁路。京沪高速铁路于 2008 年 4 月 18 日全线 正式开工建设， 2011 年 6 月 30 日建成通车， 正线长 1318 千米， 是世界上一次建成里程最长、 技术标准最高的高速铁路。 京沪高速铁路采用世界一流的高铁技术建设， 全线采用动车组列车 运行，设计目标时速为 350 公里/小时，设计区间最小列车追踪间隔为 3 分钟。京沪高速铁路 纵贯北京、天津、上海三大直辖市和河北、山东、安徽、江苏四省，全线共设 24 个车站与 5 个始发终到站。京沪高铁是 2016 年修订

10、的中长期铁路网规划的“八纵八横”高速铁路主 通道之一； 规划提出京沪高速铁路东线工程计划，规划建设“北京天津东营潍坊 临沂淮安扬州上海”的第二条京沪高铁。截至 2019 年 1 月，京沪高铁是世界上一次建 成线路最长、标准最高的高速铁路，也是中国建国以来投资规模最大的建设项目。 7746.7 36.63% 48.06% 31.94% 36.76% 20.13% 26.60% 16.96% 12.73% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 2008200920013

11、2001720182019 高铁旅客周转量 亿人公里 增速 %(右) 64.4 52.7 0 10 20 30 40 50 60 70 200820092000019 高铁客运量:占铁路客运量比重 % 高铁旅客周转量:占铁路旅客周转量比重 % 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 自开通运营以来， 北京至上海全程最短运行时间目前已经缩短到 4.5 小时以内。 截至 2019 年 9 月 30 日，京沪高速铁路全线（含本线和跨线）累计开行列

12、车 99.19 万列，累计发送旅客 10.85 亿人次。 图图 5 5：京沪高铁线路与途径站点：京沪高铁线路与途径站点 资料来源： 京沪高速铁路股份有限公司 IPO 招股说明书 ，中国银河证券研究院整理 中国最繁忙的高速铁路：中国最繁忙的高速铁路：1%1%营业里程营业里程承担承担铁路行业铁路行业 6 6% %旅客发送量旅客发送量，区位优势保障客运需，区位优势保障客运需 求。求。根据国家统计局 2018 年数据，京沪高速铁路所经省（直辖市）的行政区域面积约占全国 陆地总面积的 6.5%，拥有全国 27.32%的常住人口，并创造了全国 35.20%的 GDP，具有独特的 区位优势。 2019 年，

13、 京沪高速铁路营业里程约占全国铁路总营业里程的 1%， 全线发送旅客 2.15 亿人次，占铁路行业总发送旅客人次的 5.87%；客运周转量完成 956.1 亿人公里，占铁路行业 客运周转量的 6.58%。 京沪高铁以占京沪高铁以占 1%1%的全国铁路营业里程的全国铁路营业里程承担承担了占全国铁路运输了占全国铁路运输 6 6% %的的客运量客运量及客运周转量，及客运周转量， 京沪高铁铁路运输的繁忙程度要高于其他高速铁路。京沪高铁铁路运输的繁忙程度要高于其他高速铁路。最近三年，京沪高速铁路的客运周转量 占铁路行业客运周转量的比例保持相对稳定。 随着京沪高速铁路沿线经济的不断增长以及人们 出行需求的

14、增加，京沪高速铁路的旅客运输量将进一步提升。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 图图 6 6：京沪高铁客流量：京沪高铁客流量变化变化（20112011- -20192019 年）年） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 （三）商业模式：旅客运输和路网服务贡献主要收入，采取委托运 输管理模式运营 京沪高铁京沪高铁主营业务为高铁旅客运输，营收来源主要分为旅客运输收入和路网服务收入。主营业务为高铁旅客运输，营收来源主要分为旅客运输收入和路网服务收入。 旅客运输指为乘坐担当列车的旅客提供高铁运输服务并收取票价款； 路网服

15、务指其他铁路运输 企业担当的列车在京沪高速铁路上运行时， 向其提供线路使用、 接触网使用等服务并收取相应 费用等。担当列车一般是本线列车，非担当列车一般为跨线列车。2019 年，旅客运输收入比 例占比 47.49%，路网清算业务占比 51.66%；旅客运输与路网清算业务收入占比总体相当，但 路网收入占比呈现上升态势。 图图 7 7：京沪高铁业务营收结构变化（京沪高铁业务营收结构变化（20162016- -20192019） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 旅客运输业务采取委托运输管理模式。旅客运输业务采取委托运输管理模式。京沪高铁资产中固定资产占比 69.8%，主要固定资 产为线路

16、、房屋建筑物、电气化供电设备等，线路净值占固定资产净值比重为 81.32%。京沪京沪 高铁将高速铁路的运输资产经营与运输生产经营相分离。高铁将高速铁路的运输资产经营与运输生产经营相分离。京沪高铁负责京沪高铁线路和设备 资产使用情况的监管与产品设计， 其他旅客运输相关事项委托给第三方机构。 京沪高铁公司将 运输组织管理、运输设施设备管理、运输移动设备管理、运输安全生产管理、铁路用地管理等 委托京沪高速铁路沿线的北京局集团、济南局集团、上海局集团管理，铁路局使用相关线路设 备并维修， 京沪高铁对其管理工作进行监督并向其支付委托运输管理相关费用。 京沪高铁公司 60.10 0.24 0.65 0.8

17、4 1.06 1.30 1.60 1.80 1.92 2.15 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 20001720182019 京沪高铁日均客流量 年 万人 京沪高铁客运量 年 亿人（右轴） 45.38% 46.73% 48.47% 51.66% 54.04% 52.67% 50.68% 47.49% 0.59% 0.60% 0.85% 0.85% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016-12-312017-12-

18、312018-12-312019-12-31 路网服务收入占比（%） 旅客运输收入占比（%） 其他收入占比（%） 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 将牵引供电和电力设施运行维修委托中铁电气化局集团进行管理， 铁路局对中铁电气化局集团 的工作实施监督管理，并由京沪高铁公司向中铁电气化局集团支付维管费。 图图 8 8：京沪高铁委托管理模式示意图：京沪高铁委托管理模式示意图 资料来源： 京沪高速铁路股份有限公司 IPO 招股说明书 ， ，中国银河证券研究院整理 路网收入由铁路总公司资金清算中心统一清算。路网收入由铁路总公司资金

19、清算中心统一清算。各铁路公司通过 12306 网站统一售票， 票款收入进入中国铁路总公司， 由中国铁路总公司资金清算中心进行清算。 中国铁路总公司资 金清算中心将各铁路公司本线收入以及其他铁路公司使用本线产生的线路使用服务收入和接 触网使用服务收入划入各铁路公司， 同时将各铁路公司使用其他铁路公司的线路使用服务费和 接触网使用费划出到其他铁路公司。 （四）业绩表现：2019 年营收接近 330 亿元，新冠疫情下 2020 年 前三季度营收同比降 35% 20201 19 9 年营收年营收近近 330330 亿亿元，净利润近元，净利润近 120120 亿元亿元。2019 年京沪高铁营业收入 32

20、9.24 亿，同 比增长 5.72%；2019 年净利 119.37 亿元，同比增长 16.48%。京沪高铁营收从 2013 年 182 亿 元增长到 2019 年 329 亿元，复合增长率 10.37%；净利从 2013 年-12.9 亿元到 2015 年开始盈 利 65.81 亿元，于 2019 年实现 119.37 亿元的利润。 图图 9 9：京沪高铁营收及增速（京沪高铁营收及增速（20152015- -2020Q32020Q3）单位：百万元单位：百万元 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 32,942.17 17,191.79 13.75 12.10 12.56 5.42 5.

21、72 (34.87) -40 -30 -20 -10 0 10 20 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 2020Q3 营业总收入 增长率 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 受新冠疫情影响，受新冠疫情影响，2020Q12020Q1- -3 3 营收同比降营收同比降 35%35%，净利润同比降，净利润同比降 80%80%。受 2020 年新冠疫情影 响，2020 年上半年，京沪高铁本线列车运送旅客 959.0 万人次，同比下降 61.7%；跨线列车 运营里程完成 3235.

22、7 万列公里， 同比下降 21.3%； 京福安徽公司管辖线路列车运营里程完成 854.7 万列公里，同比增长 54.2%。2020 年上半年公司营收 100.5 亿元，同比-40.1%；营业 总成本 95.0 亿元，同比-3.5%；净利润 5.4 亿元，同比- 92.3%。2020Q1-3 营收为 171.92 亿元，同比-34.87%，净利润 18.24 亿元，同比-79.33%。 图图 1010：京沪高铁净利润及增速（京沪高铁净利润及增速（20152015- -2020Q32020Q3）单位：百万元）单位：百万元 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 二、二、高铁高铁票价票价市场化改

23、革增强利润弹性，市场化改革增强利润弹性，路网协同与流量路网协同与流量 变现是未来发展空间变现是未来发展空间 （一）价格改革：高铁客运价格市场化改革深化，为京沪高铁利润提 升提供弹性 2017 年， 中国铁路总公司关于调整高铁客运清算有关事项的通知 （铁总财2017162 号）发布，将路网清算按照列车实际情况给出新的价格计算标准，分别将部分线路使用服务费 用与车站旅客服务费用进行提高。京沪高铁作为高铁运输的繁忙路段，2017 年新标准实行利 好京沪高铁。 表表 2 2：路网服务价格路网服务价格计算方式计算方式 2019年1-9月 2018 年 2017 年 7-12 月 2017 年 1-6 月

24、 2016 年 线路使用服务 北京南-天津南区段为特一类特别繁忙第一档， 单组动 车组为 101.7 元/列车公里， 重联动车组为 152.7 元/ 列车公里；徐州东-蚌埠南为特一类特别繁忙第二档， 单组动车组为 105.5 元/列车公里，重联动车组为 158.4 元/列车公里；其余线路段为特一类繁忙线路， 单组动车组为 94.2 元/列车公里， 重联动车组为 141.4 元/列车公里。夜间车按现行标准 40%计算 单组动车组为 94.2 元/列车公 里，重联动车组为 141.4 元/ 列车公里，夜间车按现行标准 40%计算 11,937.25 1,848.45 390.17 20.09 14

25、.55 13.19 16.48 (79.33) -200 -100 0 100 200 300 400 500 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 2020Q3 归属母公司股东的净利润 增长率 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 接触网使用服务 700 元/万总重吨公里（含电费） ，夜间车按现行标准（不含电费）40%计算 车站旅客服务 北京南站和南京南站为繁忙车站第一档，高速动车组 的清算标准为 8 元/人；上海虹桥站为繁忙车站第二 档，高速动车组的清算标准为 9 元/人；其余车

26、站为 5 元/人（高速动车组） 、3 元/人（其他） 5 元/人（高速动车组） 、3 元/ 人（其他） 售票服务 旅客票价收入的 1% 车站上水服务 始发及上水站停车的旅客列车 20.00 元/列次，单组动车组（仅指始发）为 24.00 元/ 列次，重联动车组（仅指始发）为 48.00 元/列次 资料来源： 京沪高速铁路股份有限公司 IPO 招股说明书 ，中国银河证券研究院整理 票价浮动将会利好京沪高铁。票价浮动将会利好京沪高铁。从 2015 年起，铁路开始基于大数据的分析，试点浮动票价 机制；2018 年，铁路部门三次公布了动车组票价浮动政策：1、高端席别票价上涨，主要是针 对部分 200-

27、250 公里动车一等座，部分一等座票价上涨幅度在 33%-35%。2、城际、早期开通 动车组列车（6 段线路上运行时速 200-250 公里的高铁动车组）票价实行动态折扣票价，分季 节、分时段、分席别、分区段在限价内实行票价下浮，最大折扣幅度 6.5 折。总体来看，动车 组列车正在逐步完善差别化、 动态化的价格机制， 市场化程度不断加深。 京沪高铁客运需求大， 实施京沪高铁票价浮动机制，为京沪高铁营业收入和净利润提升提供了弹性。 表表 3 3：动车组列车票价率和计算方式动车组列车票价率和计算方式 席别 票价率(元/km） 比例 （以二等座为基准） 普通动车组（D 字头） 一等座 0.496 1

28、.6 二等座 0.31 1 高铁动车组（G 字头） 一等座 0.736 1.6 二等座 0.46 1 备注 1. 特等座和商务座的票价分别按照二等座票价的 1.8 倍和 3 倍计算 2. 部分线路的票价里程不可直接相加，需要分段计算 资料来源：国家发展改革委，中国银河证券研究院整理 20202020 年年 1010 月月 2424 日，京沪高铁公司发布关于优化调整京沪高铁票价的公告。京沪高铁实日，京沪高铁公司发布关于优化调整京沪高铁票价的公告。京沪高铁实 行浮动票价机制， 二等座最大上下浮比例分别为到行浮动票价机制， 二等座最大上下浮比例分别为到+8.14%+8.14%、 - -9.95%9.

29、95%， 商务座上浮比例为， 商务座上浮比例为+14.30%+14.30%， 为增厚利润提供了空间。为增厚利润提供了空间。此次公告明确自 2020 年 12 月 23 日起京沪高铁实行浮动票价机制。 具体而言， 将北京南站-上海虹桥站全程列车二等座最高执行票价调整为 598 元， 最低执行票 价调整为 498 元。相比当前价格相比当前价格 553553 元，分别上浮元，分别上浮 8.14%8.14%和下浮和下浮 9.95%9.95%。全程列车商务座最高 执行票价调整为 1998 元， 最低执行票价为1748 元。 相比当前价格相比当前价格 17481748元， 最大上浮元， 最大上浮14.30

30、%14.30%。 我们认为，此次京沪高铁票价优化调整方案是我国高铁市场化定价的进一步试点探索，有助我们认为，此次京沪高铁票价优化调整方案是我国高铁市场化定价的进一步试点探索，有助 于改善京沪高铁营收弹性，为公司增厚利润提供了空间。于改善京沪高铁营收弹性，为公司增厚利润提供了空间。 商务座与二等座的比价由原来的商务座与二等座的比价由原来的 3 3 倍提升至倍提升至 3.53.5 倍，体现了京沪高铁差异化服务的市场倍，体现了京沪高铁差异化服务的市场 策略。策略。此次方案明确将将商务座、特等座和一等座与二等座的比价关系分别按照 3.5 倍、1.8 倍和 1.6 倍执行。根据铁路 12306 网站目前

31、公布的北京南站至上海虹桥站的商务座、一等座 与二等座的比较关系 3.16 倍和 1.68 倍。可见，此次优化方案提高了商务座的比价倍数，适当 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 10 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 调低了一等座的比价倍数。我们认为，基于中国高铁具有公共服务的属性，此次高铁客运价我们认为，基于中国高铁具有公共服务的属性，此次高铁客运价 格优化核心思路是：在市场化定价的基础上，针对主要面向普通公众的二等座、一等座价格格优化核心思路是：在市场化定价的基础上，针对主要面向普通公众的二等座、一等座价格 上浮比例适当控制，同时给予一定下浮空间，确保一二

32、等座车厢客座率稳定；针对高端需求上浮比例适当控制，同时给予一定下浮空间，确保一二等座车厢客座率稳定；针对高端需求 的商务座价格给予一定程度的上调幅度，有助于支撑公司改善业绩的商务座价格给予一定程度的上调幅度，有助于支撑公司改善业绩。 （二）出行需求：沿线经济发达支撑高铁客运需求，出境回流与疫 苗催化 京沪沿线稳定的经济发展保障客运需求。京沪沿线稳定的经济发展保障客运需求。京沪高铁旅客发送人数一直持续稳定增长，在 2017 年以前增长率均高于 10%， 2018 年增长率降到 7.34%。 京沪高铁强劲的旅客运输需求来源 于京沪高铁沿线七省市（北京、天津、河北、山东、安徽、江苏和上海）活跃的经济

33、发展。七 省市总 GDP 增速稳定在 6%以上， 2018 年七省市总 GDP 达到 31.7 万亿， 同比增长 6.79%， 占 2018 年全国 GDP 的 35.2%。七省市有五省市人均 GDP 高于全国。 沿线省市经济发展进步一拉动客座率稳定提升。沿线省市经济发展进步一拉动客座率稳定提升。京沪高铁全线客座率低于本线客座率， 这是由于京沪高铁沿线经济占比高， 人口较多， 京沪来往商业频繁， 使得本线客座率高于全线。 2018 年本线客座率 81.64%，全线客座率为 78.34%，维持在较高水平，较 2017 年本线 80.18 客座率与全线 75.8%客座率略有提升。 图图 1111：

34、沿线六省沿线六省 GDPGDP 及增速（及增速（20112011- -20182018） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 表表 4 4：沿线六省人均沿线六省人均 GDPGDP 万元 人均 GDP 北京:人均 GDP 天津:人均 GDP 河北:人均 GDP 上海:人均 GDP 江苏:人均 GDP 安徽:人均 GDP 山东:人均 GDP 2011 3.63 8.17 8.52 3.40 8.26 6.23 2.57 4.73 2012 3.99 8.75 9.32 3.66 8.54 6.83 2.88 5.18 2013 4.37 9.46 10.01 3.89 9.10 7.54

35、3.20 5.69 2014 4.70 10.00 10.52 4.00 9.74 8.19 3.44 6.09 2015 5.00 10.65 10.80 4.03 10.38 8.80 3.60 6.42 2016 5.37 11.82 11.51 4.31 11.66 9.69 3.96 6.87 2017 5.92 12.90 11.89 4.54 12.66 10.72 4.34 7.28 2018 6.46 14.02 12.07 4.78 13.50 11.52 4.77 7.63 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 9.82% 10.01% 7.63% 6.03% 9.

36、62% 8.45% 6.79% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 0.00 50,000.00 100,000.00 150,000.00 200,000.00 250,000.00 300,000.00 350,000.00 2000172018 六省GDP YOY 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 11 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 图图 1212：京沪高铁客座率（京沪高铁客座率（20162016- -20192019） 资料来源：Wind，中国银河证券

37、研究院整理 我们认为， 目前我们认为， 目前我国我国国际航班同比下降国际航班同比下降 90%90%以上， 未来受海外疫情的不确定性影响出境旅以上， 未来受海外疫情的不确定性影响出境旅 行需求将回流国内，高铁出行已经是中国公众出行的重要选择之一，叠加行需求将回流国内，高铁出行已经是中国公众出行的重要选择之一，叠加疫苗逐步推出疫苗逐步推出和和高高 铁路网日益完善铁路网日益完善等效应等效应，具有流量优势的京沪高铁，具有流量优势的京沪高铁 20212021 年客流量有望加速提升。年客流量有望加速提升。 （三）运力供给：京沪本线线路运力相对紧张，但具有优化空间 京沪高铁京沪高铁全线通过能力紧张，存在优化

38、空间。全线通过能力紧张，存在优化空间。京沪高速铁路采用世界一流的高铁技术建 设，全线采用动车组列车运行，设计目标时速为 350 公里/小时，设计区间最小列车追踪间隔 为 3 分钟。京沪高速铁路综合维修天窗开设时间大致为 0：304：30，矩形综合维修天窗会 在运行图中形成能力空费“三角区” 。因此在不同路线区段内，存在一定的可运行时间，运用 可运行时间与行车间隔可以求出各区段平行运行图通过能力。其中，北京-上海全区段运行时 间为 7:00-19:00，运行间隔为 5min 可计算通过能力为 144 对/天。以 2017 年“7.1 运行图” 为例， 京沪高铁在徐州东-蚌埠南区段在区段内尚未达到

39、饱和水平， 但在全区段内由于徐州东 -蚌埠南区瓶颈而无法加车运行。 表表 5 5：京沪高铁运力情况京沪高铁运力情况 北京南- 天津南 天津南-济 南西 济南西-徐 州东 徐州东- 蚌埠南 蚌埠南-南 京南 南京南-上 海虹桥 平图能力 （对/天） 205 200 200 204 204 199 开行对数 （对/天） 112.5 125 125 144 124 108 占区段平图能 力百分比（%） 57.78% 62.41% 62.49% 70.42% 60.83% 54.16% 占全线平图能 力百分比（%） 78.13% 86.81% 86.81% 100% 86.11% 57.00% 资料来

40、源：西南交通大学，中国银河证券研究院整理 全线开行列车基本为全线开行列车基本为 300km/h300km/h 列车，有利于列车运行安排。列车，有利于列车运行安排。京沪高铁列车升级，高时速 列车占比提升。京沪高铁开通以来，日均开行数量不上升，由 210 辆上升到 500 多辆；高速度 列车开行占比不断上升， 300km/h列车从 2011年占比63.81%上升到 2017年98%。 2017 年 9 月， 66.00% 68.00% 70.00% 72.00% 74.00% 76.00% 78.00% 80.00% 82.00% 84.00% 20019 全线客座率 本线客

41、座率 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 12 公司深度报告公司深度报告/铁路运输铁路运输行业行业 “复兴号”中国标准动车组首次在京沪高铁实现 350 公里时速运营。2017 年“7.1 图”仅开行 10 列 250km/h 动车组，并且全为跨线列车组。低时速列车开行影响了列车运行安排效率，会 对京沪高铁线路通过能力有一定影响。 跨线列车占比升高影响京沪高速列车开行数量。跨线列车占比升高影响京沪高速列车开行数量。从目前的运输情况来看，京沪高铁运行 列车多为跨线列车，本线列车占比逐年降低，2018 年，本线列车开行列次占全线开行列次 19.35%。通常而言，跨线列车的平均停站时间为 4.1min，高于本线列车 2.7min 的平均停站时 间。京沪高铁跨线列车的接口站为北京南、济南西、徐州东、蚌埠南、南京南、上海虹桥等车 站。其中徐州东蚌埠南方向为京沪高铁列车运行紧张区段。并且 2017 年“7.1 图”仅开行 10 列 250km/h 动车组，全为跨线列车组。 表表 6 6：京沪高铁开行列出次数及发送旅客情况京沪高铁开行列出次数