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1、公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 29 市场化改革持续深化,待龙头券商焕发新活力市场化改革持续深化,待龙头券商焕发新活力 国泰君安(国泰君安(601211601211)深度报告深度报告 分析师:分析师: 张继袖 SAC NO: S02 2020 年 06 月 30 日 投资要点:投资要点: 市场化市场化改革改革机制持续深化,机制持续深化,股权激励股权激励助助龙头龙头券商券商焕发新活力焕发新活力 2020 年 2 月, 公司新
2、任董事长贺青到任, 其先后在银行、 保险担任重要职位, 具有丰富的金融行业管理经验,将为公司发展带来新理念、新想法。公司系 新证券法后首家推出股权激励计划券商,激励范围覆盖董监高及核心骨 干员工 451 人,考核条件包括盈利能力(未来三年净利润及 ROE 排名) 、金 融科技投入(占营收比重不低于 6.05%)及综合风控指标(分类评级在 A 级 以上) ,推出股权激励计划实现了把员工利益与公司绑定,市场化激励机制有 助于公司焕发新活力。 资产、营收结构不断优化,资产、营收结构不断优化,致力布局“智能化国泰君安”致力布局“智能化国泰君安” 2015 年公司货币类资产和信用类资产占比 66.24%
3、(vs 对标券商 57.95%) , 对应经纪业务和信用业务收入占比 61.33(vs 对标券商 50.29%) 。随着行业 经营模式的转变,公司积极调整业务方向,2019 年公司货币类和信用类资产 占比下降至 46.17%、投资类资产占比上升至 47.81%,资产结构、营收结构 不断优化并与对标券商趋同。公司高度重视对科技的投入,投入总额连续行 业第一,2019 年推出道合及 Martix 系统、优化“五端一微”数字化财富管理 平台,赋能企业机构客户及零售客户服务体系建设。 以客需以客需为中心构建业务体系,提高综合服务能力为中心构建业务体系,提高综合服务能力 (1)机构金融。投行业务:201
4、9 年证券主承销金额 5646 亿元,同比增长 47.38%,行业排名第 4。IPO 排队企业数量 33 家,行业排名第 5,其中科创 板储备数量 15 家,主板储备数量 11 家;投资业务:权益投资坚持发展低风 险、非方向性业务,2020 年 2 月新增收益凭证 28.88 亿元,新增场外衍生品 名义本金 254.17 亿元,均排名行业第 3。固收投资不管从绝对投资规模还是 从投资相对占比看,仍有较大配置空间;股票质押:公司存量股票质押业务 拨贷比 8.80%,位列对标券商第 2 位,减值计提较为充分,风险可控。 (2)个人金融。经纪业务及两融业务保持强势,线下网点布局广泛,线上渠 道活跃度
5、据行业前列,坚持差异化服务策略,财富管理转型基础牢固。 (3)投资管理。公司具备较强的主动管理能力,2020Q1 主动管理资产规模 3921.22 亿元,占比达 59.80%,行业排名第 3。2019 年私募股权基金累计 出资 230.9 亿元,另类投资累计投资 16.6 亿元。 (4)国际业务。国泰君安国际增加在粤港澳大湾区和一带一路地区投入,优 先加快在新加坡、越南等东南亚地区的开拓和发展,2015-2019 年营收复合 增速达 15.51%(vs 海通国际 3.42%) 。 金融服务金融服务证券证券 证券分析师证券分析师 张继袖 研究助理研究助理 王磊 SAC No: S11501190
6、10017 评级:评级: 买入买入 上次评级: 目标价格:目标价格: 最新收盘价: 16.94 最近半年股价相对走势最近半年股价相对走势 -16% -12% -8% -4% 0% 19/1220/3 国泰君安沪深300 相关研究报告相关研究报告 公公 司司 研研 究究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 深深 度度 报报 告告 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 2 of 29 投资建议投资建议 推动金融供给侧改革,做大做强资本市场是监管层当前的重要任务,作
7、为资 本市场的重要参与者,券商板块享有领先于其他金融子板块的政策面利好。 依托上海打造全球金融要素市场和基础设施最齐备的国际金融中心契机,国 泰君安将占据先发优势充分参与并受益其中,我们看好公司市场化改革经营 机制下未来盈利能力的提升。预计公司 2020-2022 年的营业收入分别为 309.55、326.89 和 348.44 亿元,同比分别增长 3.36%、5.60%和 6.59%; 归属母公司净利润分别为 96.69、104.15 和 113.41 亿元,同比分别增长 11.95%、7.71%和 8.89%;ROE 分别为 6.91%、7.29%和 7.77%,当前股价 对应 PB 分别
8、为 1.08、1.06 和 1.03 倍,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示风险提示 市场波动风险,资本市场改革进度不及预期 财务摘要(财务摘要(百万百万) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 22719 29949 30955 32689 34844 (+/-)% -4.56% 31.83% 3.36% 5.60% 6.59% 归母净利润 6708 8637 9669 10415 11341 (+/-)% -32.11% 28.76% 11.95% 7.71% 8.89% 每股收益(元) 0.77 0.97 1.09 1.17 1.27 ROE 5.43%
9、6.28% 6.91% 7.29% 7.77% pOqPqOuMmMpQnNpQoQsMnO6MaO6MsQmMnPpPiNrRsNlOrRnP6MqQuNNZpNoNwMoOnR 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 3 of 29 表表 1 1:财务财务预测预测简表简表 资产负债表(亿元)资产负债表(亿元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金及结算备付金 1008.49 1322.47 1480.55 1594.67 15
10、94.67 金融投资及衍生金融资产 1942.83 2673.86 2941.00 3176.00 3366.56 长期股权投资 26.28 24.59 26.33 28.07 29.81 其他资产 1389.69 1572.22 1813.84 1588.22 1523.66 资产合计 4367.29 5593.14 6261.72 6386.96 6514.69 代理买卖证券款 660.22 828.86 1007.88 1028.87 1049.87 卖出回购及拆入资金 807.22 1355.06 1319.00 1400.00 1500.00 短期融资券、应付债券及长短期借款 835
11、.81 988.01 1120.00 1200.00 1300.00 经营性负债及其他 727.31 960.27 1326.03 1238.65 1111.33 负债合计 3030.56 4132.20 4772.91 4867.52 4961.20 股本 87.14 89.08 89.08 89.08 89.08 其他所有者权益 1249.59 1371.85 1399.73 1430.36 1464.42 归属母公司所有者权益 1234.50 1375.01 1399.48 1428.27 1460.29 少数股东权益 102.23 85.92 89.33 91.17 93.21 负债及
12、所有者权益合计 4367.29 5593.14 6261.72 6386.96 6514.70 利润表(亿元)利润表(亿元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 227.19 299.49 309.55 326.89 348.44 手续费及佣金净收入 82.19 102.86 109.21 113.93 123.28 利息净收入 58.32 52.27 52.91 51.88 51.07 投资净收益及公允价值变动 58.76 90.11 92.91 106.55 119.57 营业支出 134.31 184.90 179.02 186.31 195.36 营业
13、税金及附加 1.52 1.37 1.70 1.79 1.91 管理费用 102.40 115.94 128.33 135.51 144.45 信用减值损失 9.76 20.50 15.00 15.00 15.00 其他业务成本 20.61 46.89 34.00 34.00 34.00 营业利润 92.88 114.59 130.52 140.58 153.08 利润总额 92.68 114.45 130.52 140.58 153.08 净利润 70.70 90.51 101.58 109.41 119.14 归母净利润 67.08 86.37 96.69 104.15 113.41 资料来
14、源:渤海证券 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 4 of 29 目 录 1.推出股权激励计划,激发员工积极性 . 7 1.1 此次激励范围广、力度大、动作快 . 7 1.2 考核指标多元,有助于激活核心员工主观能动性 . 7 2.国内领先的资本市场服务提供商 . 8 2.1 规模持续领先,资产、营收结构不断优化 . 8 2.2 深化科技赋能,布局“智能化国泰君安” . 10 3.以客户需求为中心构建业务体系,提高综合服务能力 . 11 3.1 机构金融:加强改革创新、优化协同机制 . 11 3.2 个人金融:巩固零售业务领先优势,加快推进财富管
15、理转型 . 17 3.3 投资管理:加强主动管理能力建设 . 19 3.4 国际业务:推动在欧洲和东南亚等地布局 . 21 4.盈利预测与估值 . 23 5.投资建议 . 26 6.风险提示 . 26 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 5 of 29 图 目 录 图图 1 1:20152015 年、年、20192019 年国泰君安资产结构不断优化年国泰君安资产结构不断优化 . 9 图图 2 2:国泰君安杠杆率保持低位:国泰君安杠杆率保持低位 . 9 图图 3 3:20152015、20192019 年国泰君安营收结构变化年国泰君安营收结构变化
16、. 10 图图 4 4:20172017、20182018 年国泰君安信息技术投入行业领先年国泰君安信息技术投入行业领先 . 11 图图 5 5:国泰君安君弘:国泰君安君弘 5 5 月月活数月月活数 481.5481.5 万万 . 11 图图 6 6:20192019 年机构金融业务营收同比增年机构金融业务营收同比增 38.21%38.21% . 12 图图 7 7:20192019 年机构金融业务营收贡献度达年机构金融业务营收贡献度达 51.99%51.99% . 12 图图 8 8:20152015- -20192019 年国泰君安证券承销规模及份额年国泰君安证券承销规模及份额 . 12
17、图图 9 9:20152015- -20192019 年国泰君安股、债承销规模及排名年国泰君安股、债承销规模及排名 . 12 图图 1010:国泰君安:国泰君安 IPOIPO 排队企业数量居行业第五排队企业数量居行业第五 . 13 图图 1111:国泰君安投资资产规模及增速:国泰君安投资资产规模及增速 . 13 图图 1212:20152015、20192019 对标券商投资资产规模及复合增速对标券商投资资产规模及复合增速 . 13 图图 1313:20152015- -20192019 年国泰君安投资杠杆年国泰君安投资杠杆 . 14 图图 1414:20192019 年对标券商投资杠杆对比年
18、对标券商投资杠杆对比 . 14 图图 1515:20192019 年对标券商固收类投资规模及构成年对标券商固收类投资规模及构成 . 14 图图 1616:20192019 年对标券商固收类投资占比年对标券商固收类投资占比 . 14 图图 1717:2019.12019.1- -2020.22020.2 国泰君安收益凭证发行规模及排名国泰君安收益凭证发行规模及排名 . 15 图图 1818:20202020 年年 2 2 月场外衍月场外衍生品新增交易量及排名生品新增交易量及排名 . 15 图图 1919:国泰君安新增场外金融衍生品规模连续:国泰君安新增场外金融衍生品规模连续 8 8 个月位居行业
19、第个月位居行业第 3 3 . 16 图图 2020:20152015- -20192019 年国泰君安股票质押式回购表内余额及增速年国泰君安股票质押式回购表内余额及增速 . 17 图图 2121:20192019 年国泰君安及可比券商股票质押余额(亿元)年国泰君安及可比券商股票质押余额(亿元) . 17 图图 2222:20192019 年国泰君安存量股票质押拨贷比及信用减值占营收比重年国泰君安存量股票质押拨贷比及信用减值占营收比重 . 17 图图 2323:20152015- -20192019 年国泰君安股票交易额及市场份额年国泰君安股票交易额及市场份额 . 18 图图 2424:2015
20、2015- -20192019 国泰君安代理买卖证券业务净收入及市场份额国泰君安代理买卖证券业务净收入及市场份额 . 18 图图 2525:国泰君安期货成交额及市占率:国泰君安期货成交额及市占率 . 18 图图 2626:国泰君安两融余额及市占率:国泰君安两融余额及市占率 . 18 图图 2727:国泰君安个人金融账户数(万户):国泰君安个人金融账户数(万户) . 19 图图 2828:国泰君安代销金融产品保有量(亿元):国泰君安代销金融产品保有量(亿元) . 19 图图 2929:2020Q12020Q1 国泰君安私募资产管理月均规模国泰君安私募资产管理月均规模 . 21 图图 3030:2
21、020Q12020Q1 国泰君安私募主动管理资产月均规模及占比国泰君安私募主动管理资产月均规模及占比 . 21 图图 3131:国泰君安国际发展历程:国泰君安国际发展历程 . 22 图图 3232:国泰君安国际与海通国际营收及增速对比:国泰君安国际与海通国际营收及增速对比 . 22 图图 3333:国泰君安国际营收构成:国泰君安国际营收构成 . 22 表 目 录 表表 1 1:财务预测简表:财务预测简表 . 3 表表 2 2: : A A 股限制性股票激励计划(草案) 要点股限制性股票激励计划(草案) 要点 . 7 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责
22、声明 6 of 29 表表 3 3:公司层面考核指标:公司层面考核指标 . 8 表表 4 4:20152015- -2020Q12020Q1 公司主要指标排名公司主要指标排名 . 8 表表 5 5:国泰君安获取的做市交易类创新业务资格:国泰君安获取的做市交易类创新业务资格 . 15 表表 6 6:各券商公募、私募及另类投资参与情况:各券商公募、私募及另类投资参与情况 . 19 表表 7 7:自营业务预测表:自营业务预测表 . 23 表表 8 8:信用:信用业务预测表业务预测表 . 24 表表 9 9:经纪业务预测表:经纪业务预测表 . 25 表表 1010:投行业务预测表:投行业务预测表 .
23、25 表表 1111:资管业务预测表:资管业务预测表 . 26 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 7 of 29 1.推出股权激励计划,推出股权激励计划,激发激发员工积极性员工积极性 1.1 此次此次激励激励范围广范围广、力度大、力度大、动作快动作快 2020 年 6 月 7 日, 公司发布 A 股限制性股票激励计划 (草案) , 拟对执行董事、 高级管理人员以及其他核心骨干人员共计 451 人(占比 2.96%)实施股权激励, 拟授予数量区间为 4450 万股至 8900 万股。 从限制性股票分配情况来看, 主要高 管获配在 60-70 万股
24、之间,其他核心骨干员工平均获配 17.27 万股,激励范围广 泛。另外,授予价格为当前价格的 50%左右,激励力度之大有助于实现员工利益 与公司发展的长期捆绑。 6 月 10 日,公司即通过集中竞价方式首次回购 470 万股 A 股股份,完成了此次 计划回购数量下限的十分之一, 此后每个交易日 (6 月 22 日除外) 均有回购举动。 新证券法指出“实施股权激励计划或者员工持股计划的证券公司的从业人员, 可以按照国务院证券监督管理机构的规定持有、卖出本公司股票或者其他具有股 权性质的证券。 ” 政策松绑下公司行动迅速, 为新证券法后首家推出股权激励的券 商。 表表 2 2: A A 股限制性股
25、票激励计划(草案) 要点股限制性股票激励计划(草案) 要点 项目项目 要点要点 激励对象激励对象 公司执行董事、高级管理人员以及其他核心骨干人员,共计 451 人 限制性股票数量限制性股票数量 不超过 8900 万股 A 股股票。其中首次授予不超过 8159.3 万股、预留 授予不超过 740.7 万股 限制性股票来源限制性股票来源 自有资金二级市场回购,回购资金总额不超过 21.7 亿元 授予价格授予价格 8.03 元 资料来源:公司公告,渤海证券 1.2 考核指标多元,考核指标多元,有助于激活核心员工主观能动性有助于激活核心员工主观能动性 此次股权激励分三次解除限售,限售期分别为自相应授予
26、部分股票登记完成之日 起 24 个月、36 个月、48 个月,对应的解除限售比例分别为 33%、33%、34%。 公司对限制性股票解除限售设定业绩条件,分年度对公司业绩指标、单位(部门) 业绩指标和个人绩效指标进行考核。其中,公司业绩层面主要指标包括归母净利 润、加权平均 ROE(选取中信证券、海通证券、华泰证券、广发证券、申万宏源、 招商证券为对标公司) 、金融科技创新投入、综合风控指标。 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 8 of 29 表表 3 3:公司层面考核指标公司层面考核指标 考核指标考核指标 第一批第一批 第二批第二批 第三批第三
27、批 归母净利润归母净利润 (权重(权重 50%) 2021 年在对标公司中 排名不低于第四名 2021 年在对标公司中 排名不低于第三名 2021 年在对标公司中 排名不低于第三名 加权平均净资产收益率加权平均净资产收益率 (权重权重 40%) 2021 年在对标公司中 排名相较于2019年提 升一位 2022 年在对标公司中 排名相较于2019年提 升二位 2021 年在对标公司中 排名相较于2019年提 升二位 金融科技创新投入金融科技创新投入 (权重(权重 10%) 2021 年不低于 6.05% 2022 年不低于 6.10% 2023 年不低于 6.15% 综合风控指标综合风控指标
28、(门槛指标)(门槛指标) 门槛值: 证券公司分类结果达到 A 类 A 级或以上且未发生重大违法违 规事件 资料来源:公司公告,渤海证券 我们认为,公司在重视盈利能力的同时把金融科技投入和风控指标纳入考核,表 明公司将在合规经营的基础上继续重视对科技的战略性投入,与“风控为本,追 求卓越”的上海品茶相契合。 2.国内国内领先的领先的资本市场资本市场服务提供商服务提供商 2.1 规模持续领先,规模持续领先,资产、资产、营收结构不断优化营收结构不断优化 公司公司规模规模位居行业前列位居行业前列,但但盈利能力盈利能力存存提升空间提升空间。从规模来看,2020Q1 公司总 资产、净资产、净资本分别为 6006、1390、860 亿元,对标券商中排名第 3、第 2、第 2,公司规模行业持续领先;从盈利能力来看,2020Q1 公司实现营收、归 母净利润、RO