1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司深度 2021 年 01月 08日 大华股份大华股份（002236.SZ） 全面拥抱全面拥抱 AIoT，核心核心龙头预期差龙头预期差 AI从理论研究、项目落地，到目前数字化升级拉动规模产业化的行业智能， 已经进入第三阶段，数据分析有望迎来临界点。AI 物联网时代，数据分析 将拥有广阔的蓝海市场，大华股份的竞争力将有增无减。大华股份拥有行业大华股份拥有行业 第一梯队的硬件、软件、云布局能力，积累多年场景应用，第一梯队的硬件、软件、云布局能力，积累多年场景应用，具备具备 AI流水线流水线 生产生产+定制化定制化服务能力。我们认

2、为市场对于大华在服务能力。我们认为市场对于大华在 AIoT领域的领域的业务经营、业务经营、 布局实力、应用覆盖存在预期差，具有较高估值修复空间。布局实力、应用覆盖存在预期差，具有较高估值修复空间。 经营预期差：经营预期差：加强加强精细管理，盈利质量增强精细管理，盈利质量增强，现金流明显提升，现金流明显提升。公司收入增 速逐季抬升，企业端方案落地与行业回暖共筑成长。公司毛利率稳中有升， 经营性现金流显著提升，持续加强精细化管理，提升盈利质量。公司在海外 持续推进业务拓展和渠道下沉，加速推动海外业务解决方案占比提升。 布局预期差：大华股份布局预期差：大华股份 AI全链路布局，提供完善的端、边、云产

3、品体系。全链路布局，提供完善的端、边、云产品体系。 硬件涵盖睿界前端智能系列、睿思边缘侧智能系列、睿谋计算 中心，睿畅网络服务产品，大华云睿公有云服务，提供视频+AI能 力。巨灵平台，涵盖 40+种核心算法，解决方案全行业覆盖，并提供开放平 台。 应用预期差：大华股份视频物联应用预期差：大华股份视频物联+AIoT，革新升级众多场景，大华股份提，革新升级众多场景，大华股份提 供多场景解决方案，科技赋供多场景解决方案，科技赋能百行百业能百行百业，云服务孕育模式升级，云服务孕育模式升级。除了 To G 方案，大华在 To B方案快速落地，数字赋能商业逐渐成熟。金融、园区、 社区、制造、物流、零售、能

4、源、教育、医院、文旅众多场景多个标杆 项目落地。 智慧赋能， 打开数据分析蓝海市场。 大华云睿平台提供基于 AIoT 物联 SaaS 生态，落地于养殖、门店、工地、学校、小区等轻量化场景，为 用户创造价值。 估值预期差： 相对于行业龙头和历史平均， 大华股份目前估值预期差： 相对于行业龙头和历史平均， 大华股份目前 PE估值明显偏低。估值明显偏低。 海康威视、大华股份相对于 2019 年净利润估值分别为 37 倍、19 倍。如果 看 TTM 估值，海康威视 PE-ttm 为 39.9，大华股份 PE-ttm 为 23.8，两者之 差达到 16.1，为历史最高。我们认为，大华股份在智慧物联、数字

5、分析时代 具有较强竞争力，行业逐渐回暖，估值具有较大提升空间。 我们预计视频物联智能化推进，应用场景逐步延展，市场空间不断扩大，公我们预计视频物联智能化推进，应用场景逐步延展，市场空间不断扩大，公 司产品结构升级，盈利能力将有望进一步提升。司产品结构升级，盈利能力将有望进一步提升。大华作为视频领域 AIoT 的 领军厂商之一，开拓蓝海市场。预计公司 20202022 年实现归母净利润 38.3、45.7、53.2 亿元，20202022 对应 PE 分别为 18.1、15.1、13.0 倍， 维持买入评级。 风险提示风险提示：国内需求不确定性、贸易关系影响不确定性、安防 AI 推进不及 预期。

6、 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 23,666 26,149 26,934 31,782 37,185 增长率 yoy（%） 25.6 10.5 3.0 18.0 17.0 归母净利润（百万元） 2,529 3,188 3,827 4,572 5,321 增长率 yoy（%） 6.3 26.0 20.0 19.5 16.4 EPS最新摊薄（元/股） 0.84 1.06 1.28 1.53 1.78 净资产收益率（%） 20.1 19.8 19.8 19.5 18.7 P/E（倍） 27.4 21.7 18.1 15.1 13.0

7、 P/B（倍） 5.5 4.4 3.6 3.0 2.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（维持维持） 股票信息股票信息 行业 电子制造 前次评级 买入 最新收盘价 23.12 总市值(百万元) 69,257.80 总股本(百万股) 2,995.58 其中自由流通股(%) 62.03 30 日日均成交量(百万股) 30.90 股价走势股价走势 作者作者 相关研究相关研究 1、 大华股份（002236.SZ） ：竞争力持续增强，持续开 拓智慧视频物联2020-08-24 2、 大华股份（002236.SZ） ：业绩增长符合预期，长期 看好视频智慧物联赛道2020-04-06 3、 大华

8、股份（002236.SZ） ：利润高于指引中枢，业绩 增长质量提升2020-02-28 2021 年 01 月 08 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 21279 22975 27132 37122 37335 营业收入营业收入 23666 26149 26934 31782 37185 现金

9、 4160 3084 9265 10926 12787 营业成本 14871 15396 15891 18751 21828 应收票据及应收账款 12577 13241 12878 18220 18002 营业税金及附加 192 183 203 240 274 其他应收款 398 409 399 568 555 营业费用 3365 3953 4390 4449 5317 预付账款 127 128 160 164 225 管理费用 633 741 862 1013 1119 存货 3036 3840 2802 5295 3977 研发费用 2284 2794 2963 3178 3718 其他流

10、动资产 981 2273 1627 1950 1789 财务费用 -123 -70 -138 -269 -389 非流动资产非流动资产 5072 6589 6221 6777 6978 资产减值损失 359 -111 215 200 124 长期投资 186 491 642 831 984 其他收益 734 927 700 787 650 固定资产 1407 1522 1473 1626 1773 公允价值变动收益 -39 42 1 1 15 无形资产 372 412 446 471 504 投资净收益 -79 -96 937 -22 -33 其他非流动资产 3106 4164 3659 38

11、49 3718 资产处臵收益 0 1 1 0 1 资产资产总计总计 26351 29565 33353 43898 44313 营业利润营业利润 2700 3497 4186 4986 5826 流动负债流动负债 12567 12531 13009 19354 14866 营业外收入 77 11 37 42 30 短期借款 1852 400 2805 3438 1496 营业外支出 4 10 9 8 9 应付票据及应付账款 7461 8098 7159 11305 9916 利润总额利润总额 2773 3499 4214 5021 5847 其他流动负债 3254 4033 3045 4611

12、 3455 所得税 179 338 367 415 519 非流动非流动负债负债 881 1057 920 949 901 净利润净利润 2595 3161 3847 4605 5328 长期借款 179 154 117 96 73 少数股东损益 65 -27 20 33 7 其他非流动负债 702 904 803 853 828 归属母公司净利润归属母公司净利润 2529 3188 3827 4572 5321 负债合计负债合计 13447 13588 13929 20303 15767 EBITDA 3011 3737 4371 5189 5978 少数股东权益 285 333 353 3

13、87 393 EPS（元） 0.84 1.06 1.28 1.53 1.78 股本 2998 3004 3004 3004 3004 资本公积 1501 1883 1883 1883 1883 主要主要财务比率财务比率 留存收益 8917 11802 15024 19005 23581 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 12619 15643 19071 23209 28152 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 26351 29565 33353 43898 44313 营业收入(%) 25.6 10.5 3.0 1

14、8.0 17.0 营业利润(%) 2.6 29.5 19.7 19.1 16.8 归属于母公司净利润(%) 6.3 26.0 20.0 19.5 16.4 获利能力获利能力 毛利率(%) 37.2 41.1 41.0 41.0 41.3 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率(%) 10.7 12.2 14.2 14.4 14.3 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 20.1 19.8 19.8 19.5 18.7 经营活动现金流经营活动现金流 955 1601 3226 1954 4422 ROIC(%) 17.1 18.5 16.7

15、16.5 17.0 净利润 2595 3161 3847 4605 5328 偿债能力偿债能力 折旧摊销 239 297 240 279 335 资产负债率(%) 51.0 46.0 41.8 46.2 35.6 财务费用 -123 -70 -138 -269 -389 净负债比率(%) -12.8 -12.2 -29.9 -29.0 -37.4 投资损失 79 96 -937 22 33 流动比率 1.7 1.8 2.1 1.9 2.5 营运资金变动 -2117 -2557 94 -2620 -900 速动比率 1.4 1.3 1.7 1.5 2.1 其他经营现金流 283 674 120

16、-62 15 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -747 -840 945 -794 -584 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 资本支出 552 531 -7 111 176 应收账款周转率 2.1 2.0 2.1 2.0 2.1 长期投资 11 -326 -152 -176 -154 应付账款周转率 2.2 2.0 2.1 2.0 2.1 其他投资现金流 -184 -634 786 -858 -562 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 377 -1774 330 -496 148 每股收益(最新摊薄) 0.84 1.06 1.28

17、 1.53 1.78 短期借款 81 -1451 726 -363 181 每股经营现金流(最新摊薄) 0.32 0.53 1.08 0.65 1.48 长期借款 -51 -26 -36 -21 -23 每股净资产(最新摊薄) 4.21 5.22 6.37 7.75 9.40 普通股增加 99 6 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 908 382 0 0 0 P/E 27.4 21.7 18.1 15.1 13.0 其他筹资现金流 -660 -685 -359 -112 -11 P/B 5.5 4.4 3.6 3.0 2.5 现金净增加额现金净增加额 640 -968 4502 66

18、5 3985 EV/EBITDA 22.6 18.1 14.6 12.1 9.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 rQpQnNrMwPrQrOpOnQmRoQ8OcM9PnPrRnPoPkPmMpOkPrRxPaQqRpPvPrRpPNZmQsM 2021 年 01 月 08 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、智能视频物联龙头之一，竞争力持续增强.5 1.1、指挥视频物联解决方案商，加速平台及生态型升级 .5 1.2、股权集中且稳定，拟分拆华创视讯上市 .8 1.3、竞争力持续增强，利润端降本增效显著 .9 1.4、加大研发构建技术壁垒，深

19、化全球布局 . 12 二、大华股份全链路布局，AI已入三重境. 13 三、AIoT 多场景应用已落地，科技赋能百行百业 . 16 四、安防拐点在于人工智能打开蓝海市场 . 20 五、估值分析及投资建议. 25 六、风险提示 . 27 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程.5 图表 2：公司解决方案介绍 .6 图表 3：公司硬件产品.7 图表 4：公司“生态型”业务架构 .8 图表 5：公司股权架构公司（2020 年三季报） .8 图表 6：限制性股票解锁业绩条件 .9 图表 7：公司营收及其增速 . 10 图表 8：公司归母净利及其增速 . 10 图表 9：公司收入构成. 10 图表 10

20、：公司收入构成（按地区） . 10 图表 11：公司毛利率及净利率 . 11 图表 12：公司期间费用占营收比例 . 11 图表 13：公司研发投入及其占营收比例. 11 图表 14：公司研发人员规模及占比 . 11 图表 15：大华股份 AI取得 KITTI Sceneflow 排行榜第一. 12 图表 16：大华股份 AI取得 KITTI Flow 排行榜第一. 12 图表 17：公司全球布局 . 13 图表 18：大华股份人工智能全链路布局. 13 图表 19：大华股份构建系统架构，加速各行业应用创新 . 14 图表 20：大华股份巨灵平台 . 14 图表 21：大华开放生态 . 15

21、图表 22：人工智能平台助力客户业务闭环 . 15 图表 23：大华股份部分智能感知设备 . 15 图表 24：大华股份部分智能边缘产品 . 15 图表 25：大华股份端。边、云产品组合. 16 图表 26：AIoT 技术发展的主要应用领域 . 17 图表 27：大华 HOC 新型智慧城市架构 . 18 图表 28：大华股份智慧消防解决方案 . 18 图表 29：智慧金融多维系统数据交互 . 18 图表 30：可视化数据展示. 18 2021 年 01 月 08 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 31：大华 HOC 智慧园区解决方案 . 19 图表 32：大华

22、股份智慧零售解决方案 . 20 图表 33：全球视频监控市场规模 （亿美元） . 21 图表 34：中国视频监控市场规模（亿元） . 21 图表 35：全球安防镜头市场销量（万件） . 21 图表 36：全球安防镜头市场规模. 21 图表 37：全球安防光学镜头出货结构-变焦/定焦 . 21 图表 38：全球安防光学镜头出货结构-清晰度. 21 图表 39：海康威视、大华股份全球市占率 . 22 图表 40：全球视频监控市占率格局 . 22 图表 41：安防行业发展历史 . 23 图表 42：安防行业产品技术变化. 24 图表 43：视频监控系统结构介绍. 24 图表 44：主要安防标的市值（

23、单位：亿元）及 PE 估值 . 25 图表 45：A 股安防行业 PE-TTM 估值（市值加权平均） . 26 图表 46：海康威视、大华股份 PE-ttm 估值. 26 图表 47：海康威视、大华股份 PE-ttm 估值之差 . 26 2021 年 01 月 08 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、一、智能视频物联龙头之一，竞争力持续增强智能视频物联龙头之一，竞争力持续增强 1.1、指挥视频物联解决方案商指挥视频物联解决方案商，加速平台及生态型升级，加速平台及生态型升级 大华股份大华股份由产品供应商成长为解决方案提供商及运营服务商，持续由产品供应商成长为解决方

24、案提供商及运营服务商，持续推进推进平台型 、 生平台型 、 生 态型态型升级升级。浙江大华技术股份有限公司是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方 案提供商和运营服务商，全球排名第二。公司成立于 2001 年，上市于 2008 年。 1）2002-2013：以嵌入式 DVR 起家，由后端覆盖前端。公司于 2003-2004 先后推出了 16 路嵌入式 DVR 和 8 路高清音视频实时同步 DVR。2006 年，公司布局大安防产品 架构， 球机、 NVS、 板卡、 控制键盘等视频监控系列产品进入量产；IP 摄像机、IP 存储、 移动 DVR 及超速抓拍仪等进入试产。2009 年，公司开始发力前端

25、市场；2013 年前端产 品营收 21.64 亿元首次超越后端产品。 2）2014 起：向解决方案提供商转型。公司前后端产品的协同效应为转型奠定了良好基 础。2015 年，公司即形成了九大行业 114 个子行业解决方案，广泛应用于智慧城市、 公共交通、智慧楼宇、金融、能源、工业生产、文教卫、通信等领域，同时面向小微企 业和个人消费者。2016 年解决方案营收占比达 49.61%，超越产品营收占比 41.55%。 3）2017 起：强化生态 平台建设。2017 公司提出全智能、全计算、全感知、 全生态战略。2018 年明晰HOC 城市之心战略。2019 完整推出以视频为核心的物 联系统架构，打造

26、智慧物联 PaaS。 图表 1：公司发展历程 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 2021 年 01 月 08 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 当前公司主要业务分为解决方案、硬件产品、云计算与大数据产品和服务、行业软件。当前公司主要业务分为解决方案、硬件产品、云计算与大数据产品和服务、行业软件。 公司提供端到端的视频解决方案，产品涵盖摄像头、DVR、NVR、服务器及配套的存储、 显示、网关等系列设备。公司为城市运营、企业管理、个人消费者提供视频监控解决方 案，下游客户涵盖公安、交管、消防、金融、零售、能源等领域。基于视频业务，公司 持续探索新兴业务，延展了机器视觉

27、、视频会议系统、专业无人机、智慧消防、电子车 牌、RFID 及机器人等新兴视频物联业务。 1）解决方案：）解决方案：公司解决方案面向政府，企业，中小企业及消费者多类型客户，覆盖众 多行业及场景； 图表 2：公司解决方案介绍 下游客户下游客户 行业行业/场景场景 城市级解决方案 公司构建城市智能决策中枢和城市运营管理中心，提供政府公共服务经济调 节、市场监管、社会治理、生态环境保护五大领域城市级业务应用 To G 街道乡镇；警务；司法；交管；交通；应急；消防；环保 To B 入智慧金融、智慧园区、智慧社区、智慧制造、智慧物流、智慧零售、智慧能 源、智慧教育、智慧医院、智慧文旅 To SMB 周界

28、、出入口、园区、停车场、安检、安消、工地、零售、物流、透明厨房等 一系列一站式智能化微方案 To C 家庭 覆盖家庭看护、入户安全等场景；19 年推出智能家用室内摄像机 TC2/TP2/TP7S、智能家用网关摄像机TP7i、智能猫眼 VD2、可 视智能云锁 V6/P6等多款全新产品， 小微商业 面向商铺安全管理等， 推出 智能防水摄像机TF1T 、 智能声光海螺 TE3 、 无线网络硬盘录像机S1E-W等新品 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 2）硬件产品：）硬件产品：公司硬件产品覆盖云边网端，在感知、智能、计算方面不断升级，形成 完备产品族群，包括摄像机、云台、通用/集中存储产品、服务器、

29、计算卡、交换机等。 另外，公司布局了视频物联创新业务，目前已覆盖工业互联（机器视觉，机器人） 、视讯 协作、无人机产品等。 2021 年 01 月 08 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：公司硬件产品 系列系列 品类品类 产品产品 特点特点/功能功能 示意图示意图 智能 感知 睿界 场景定义智 能摄像机 哈勃守望者、大华天 目、 大华天鹰、大华天 阙等 解决了大场景监控、超低照度 下的对象提取等问题；数据采 集更全更精细 其他摄像机 灵犀合智能球、生态 2.0 交通摄像机、热成 像人体测温球 热成像/5G/球机/枪机等 云台 5G 探路者全景云台 等 内臵

30、 G-sensor、GPS/北斗、 4G/5G、WIFI，支持违停抓拍、 车牌/人脸黑名单布控等 边缘 智能 睿思 通用存储 睿思智能分析盒 NVR 、睿思智能 DVR 等 NVR 可区分人车触发的报警； DVR 率先实现 4K实时预览、 智 能编码等 集中存储 IVSS 系列、EVS 系列、 睿思压缩服务器 IVSS 识别、 分析能力增强； EVS 实现快速检索定位 商用显示系 列产品 睿思智能云信息终端、 睿思智能平板等 用于智能考勤、精准广告投放、 本地/远程会议等 智能出入口 系列产品 睿思智能道闸、 睿思智 能通行 、睿思智能安 检 人脸识别速度/车牌识别率、生 物防假能力、底库容量

31、等指标 领先 计算 中心 睿谋 服务器 1U/2U/4U云计算服务 器 GPU服务器硬件全面系列化， 支持不同架构的 GPU计算卡和 NPU标准 PCIE 计算卡， 满足对 部、省、市、区县等各级数据 中心云计算基础硬件建设需 求。 计算卡 AIX3000 燎原计算 卡、AIC1000 烈火比 对卡 自研核心关键技术 NPU计算 卡, 采用标准 PCIE 插卡，实现 单卡 64 路视频流和图片流 AI 解析、单卡 25 亿次/秒暴力比 对和 200 亿次/秒索引比对等关 键技术突破。 基础 网络 睿畅 核心层系列 核心交换机、 iLinksView 网管平台 打造贯通的基础网络，全系列、 端到

32、端全场景覆盖，满足各种 规模有线无线一体化组网，充 分发挥全网计算优势，大大降 低网络投资和运维成本 汇聚层系列 准工业级/企业级汇聚 交换机 有线接入系 列 工业级/企业级/民用 级接入交换机 无线接入系 列 无线路由器、室外网 桥、室内 AP、物联网 关 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 公司加速深化公司加速深化 HOC （Heart of City） 战略， 完整推出以视频为核心的物联网系统架构。） 战略， 完整推出以视频为核心的物联网系统架构。 3）智慧视频物联）智慧视频物联 PaaS：平台内部数据在线网可保障管理的数据始终在线以及端边云的 高效计算协同；视图及数据智能引擎基于 AI

33、 技术，发挥多算法、多智能场景、数据挖掘 的平台服务能力；业务应用使能平台，面向政府、企业和消费者提供基于统一数据能力 2021 年 01 月 08 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 支撑的 SaaS。 4）行业软件：）行业软件：To G、To B 和 To SMB/To C 行业软件将公司的视频能力、智能能力、大 数据能力持续开放，实现客户的数据价值链闭环。 图表 4：公司生态型业务架构 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 1.2、股权集中且稳定，拟分拆华创视讯上市、股权集中且稳定，拟分拆华创视讯上市 公司股权集中且稳定，管理层经验丰富。公司股权集中且稳定，管理层

34、经验丰富。公司最大股东傅利泉持股 34.09%。傅利泉和 陈爱玲为一致行动实际控制人，其为夫妻关系。傅利泉先生为公司创始人，长期任公司 董事长。公司董事会成员朱江明、吴军等自公司上市之日便已于公司任职，长期陪伴公 司成长。 图表 5：公司股权架构公司（2020年三季报） 资料来源：公司财报，国盛证券研究所 2021 年 01 月 08 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 股权激励力度大，涉及核心团队，覆盖面广。股权激励力度大，涉及核心团队，覆盖面广。公司 2018 年进行股权激励，本次授予股 票数量为 1.22 亿股，激励对象为公司部分董事、高级管理人员及其他管理者、

35、业务骨干 等，占授予前公司总股本的 4.20%，授予价格为 8.17 元，激励力度较大。核心高管总 裁、副总裁团队均有授予股票，且激励对象总共 3423 人，占公司员工人数的 25%，覆 盖面较广。 激励方案平衡股东和员工的利益，增加考核长期净利润，反映了公司保持战略定力、坚激励方案平衡股东和员工的利益，增加考核长期净利润，反映了公司保持战略定力、坚 持高质量发展。持高质量发展。除了营业收入，明确了未来三年的归母净利润考核要求，看好公司朝长 期有利于业务发展的方向努力；公司净利润考核目标为 2019/2020/2021 年归母净利润 分别不低于 31.4/38.1/45.2 亿元，同比增速分别

36、为 24%/21%/19%。 图表 6：限制性股票解锁业绩条件 解锁期解锁期 业绩条件业绩条件 第一个解锁期 指标一：解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的复合营业收入增长率不低于 23%，且截至 2019 年 12 月 31 日当年归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于 17%；或 指标二：解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的归母净利润增长率不低于 32% ，且截至 2019 年 12 月 31 日当年归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于 19%； 第二个解锁期 指标一：解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的复合营业收入增长率不低于 23%，且截至 2020 年 12

37、 月 31 日当年归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于 18%；或 指标二： 解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的归母净利润增长率不低于 60%， 且截至 2020 年 12 月 31 日当年归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于 19%； 第三个解锁期 指标一：解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的复合营业收入增长率不低于 23%，且截至 2021 年 12 月 31 日当年归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于 19%；或 指标二： 解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的归母净利润增长率不低于 90%， 且截至 2021 年 12 月 31 日当年归属于公

38、司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于 19% 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 公司拟拆分控股子公司华创视讯上市公司拟拆分控股子公司华创视讯上市， 有望促进， 有望促进华创视讯华创视讯业务增长， 契合公司战略布局业务增长， 契合公司战略布局。 华创视讯主要布局了公司视频物联创新业务中的视讯协作产品。 2018 年， 华创视讯推出 针对基层机构的普及型一体化终端、针对小型会议室的一体化终端等，前者荣获设计领 域国际最高荣誉 IF 大奖。2019 年华创视讯推出了视频会议互动平板系列产品、云视讯 全套解决方案等，可为客户提供完整的视频会议解决方案，支持应急指挥、远程医疗、 远程教育、远程办公

39、协作等场景和应用。华创产品及方案已应用于办公、教育、医疗、 运营商等各行业， 获得广泛认可。 拟分拆华创视讯上市有望壮大公司视频物联创新业务， 进一步完善公司版图。 1.3、竞争力持续增强，利润端降本增效显著、竞争力持续增强，利润端降本增效显著 行业营收端增速由于贸易摩擦等因素短期承压，行业营收端增速由于贸易摩擦等因素短期承压，AI、5G、 大数据等技术驱动长期利好、 大数据等技术驱动长期利好。 2018/2019 公司营收分别为 236.66 亿元、261.49 亿元，营收同比增速分别为 25.58%、 10.50%。20Q1Q3 营收 161.66 亿元，同比增速-1.60%。18 年以来

40、营收增速有所放缓 主要系世界经济增速普遍放缓，贸易摩擦频繁等诸多因素造成视频物联行业增速短期承 压。然而在 AI、物联网、5G、云计算、大数据等技术未来将大放异彩，且视频技术持续 迭代的大背景下，预期安防产品与解决方案的价值及行业渗透率将进一步提升，市场空 间的进一步拓宽有望在未来引领新一轮成长。 2021 年 01 月 08 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 利润端利润端增速亮眼增速亮眼，受益于精细管理及业务结构优化。，受益于精细管理及业务结构优化。19 年归母净利同比 26.04%增至 31.88 亿元；20Q1-Q3 归母净利高增至 28.25 亿元，增速

41、50.48%。大华股份第三季度 营业收入 63 亿元，同比增长 12.56%；归母净利润 14.56 亿元，同比增长 128%；扣非 归母净利润 4.46 亿元， 同比下降 25%。 考虑到单季度汇兑损益对财务费用的影响较大， 实际经营业绩同比具有增长。 尽管行业增速短期放缓，尽管行业增速短期放缓，19 年以来公司归母净利年以来公司归母净利润润增速却持续攀升。增速却持续攀升。19 年公司强化供 应链建设和运营，年度内新增数十个生态化 RMA 网点，授权数十个技术服务合作方，形 成多级供应网络和生态服务体系。 20H1 公司加快推进战略产品、 重点产品及软件产品的 营销，优化产品结构。公司强化精

42、细管理，实现端到端流程体系的高效运作。 图表 7：公司营收及其增速 图表 8：公司归母净利及其增速 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 解决方案占比过半，海外市场表现较优。解决方案占比过半，海外市场表现较优。2017 年以来，公司解决方案营收占比稳定在 50%以上，高于产品营收占比。20162019 年公司境内收入占比约维持在 63%左右， 境外收入约占 37%左右。2020 年中报，公司境内收入下降 18%，境外收入增长 9%。 公司境外业务表现较好， 并且开始为客户提供解决方案， 未来有望在海外市场弯道超车。 图表 9：公司收入构成 图表 10：公司收入

43、构成（按地区） 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 公司公司利润率改善明显，销售费用体现积极扩张。利润率改善明显，销售费用体现积极扩张。公司毛利率 2019 年为 41.12%； 2020Q1Q3 为 44.99%，同比去年提升 4.02pct。公司净利率 2019 年 12.09%；2020 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 50 100 150 200 250 300 2001820192020Q1-Q3 营业收入（亿元） 同比增速（右轴） 0% 10% 20% 30% 40%

44、50% 60% 0 5 10 15 20 25 30 35 2001820192020Q1-Q3 归母净利润（亿元） 同比增速（右轴） 49.61% 52.20% 51.62% 52.07% 41.55% 40.29% 41.25% 40.72% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20019 其他 产品 解决方案 62.07% 63.88% 63.75% 63.00% 37.93% 36.12% 36.25% 37.00% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90

45、% 100% 20019 境外 境内 2021 年 01 月 08 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 Q1Q3 为17.44%， 精细管理降本增效显著。 公司管理费用率 19 年13.52%， 2020Q1Q3 为 16.37%，较 2019 全年小幅上升，主要系 2018 年股权激励费用摊销高峰。销售费用 率 2019 年 15.12%，2020Q1Q3 为 17.33%。营销费用的持续投入体现了公司全球化 营销网络建设的持续推进。2019 年，公司营销服务网络增至 51 个国家；2020 年公司持 续推动海内外渠道的拓宽及下沉。 图表 1

46、1：公司毛利率及净利率 图表 12：公司期间费用占营收比例 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 公司研发投入稳健增长，研发支出占营收比例稳定于公司研发投入稳健增长，研发支出占营收比例稳定于 10%左右的水平。左右的水平。19 年公司研发 支出 27.94 亿元，占营收的 10.69%。公司在人工智能、大数据和云计算、5G、网络安 全、软件平台、机器视觉和机器人、多维感知等技术领域的研究、开发和产品化方面持 续大规模投入， 以客户需求为导向快速响应和迭代。 公司持续构建以 全感知、 全智能、 全计算、全生态为基础的技术体系。 20152019 年公司研发人员数

47、量占比维持年公司研发人员数量占比维持 50%以上，研发人员数量规模持续增长。以上，研发人员数量规模持续增长。 2019 年公司研发人员达到 7161 人。 2019 年公司加速软件研发能力下沉： 国内下沉至省 级，公司成立上海、浙江、山东、陕西、四川、广东、广西等省区软件能力中心，覆盖 本省及周边研发支撑。同时，公司在欧洲与美洲分别成立软件研发分部，吸纳当地优秀 软件人才。 图表 13：公司研发投入及其占营收比例 图表 14：公司研发人员规模及占比 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 资料来源：公司年报，国盛证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45%

48、 50% 2001820192020Q1-Q3 毛利率 净利率 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 2001820192020Q1-Q3 销售费用率 财务费用率 管理及研发费用率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 5 10 15 20 25 30 200182019 研发支出/亿元 研发支出占营收比例 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 200182019 研发人员数量 研发

49、人员数量占比 2021 年 01 月 08 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.4、加大研发构建技术壁垒，深化全球布局、加大研发构建技术壁垒，深化全球布局 公司重点围绕公司重点围绕 AI、云计算与大数据等面向未来的核心技术增强研发。、云计算与大数据等面向未来的核心技术增强研发。1)人工智能：19 年公司发布新一代巨灵人工智能平台，构建业内领先的人工智能开发平台。算法方 面，在非机动车辆违章行为识别，海外众多场景车牌/车型颜色识别的通用算法开发，跨 相机跟踪技术等方面也取得突破。2）云计算与大数据：公司大数据平台架构推出视频云 存储、云数据库、向量数据库、容器云、

50、视图云智能、大数据平台、数据计算平台、数 据挖掘等产品与服务，与边缘和前端感知产品协同。3）软件方面：公司向细分行业软件 平台拓展，持续优化和丰富平台基础和行业公共组件、场景化套件。 大华股份将继续推动大华股份将继续推动 AI 技术创新，并应用于产业落地。技术创新，并应用于产业落地。2020 年 9 月，大华股份基于 AI 的场景流估计算法和光流估计算法次取得突破性成果，各项指标再次刷新了 KITTI Sceneflow、KITTI Flow 两项竞赛的全球最好成绩，持续保持领先水平。这些技术已在大 华双目摄像机、全景摄像机等设备中得到应用。在算法商业化落地方面，大华积极应用 主导个性化 AI