1、抖音快手抖音快手: 格局纷争中砥砺前行格局纷争中砥砺前行 2021年年01月月15日日 证券研究报告证券研究报告 （优于大市，维持）（优于大市，维持） 2 概要概要 秀场直播秀场直播、直播电商行业政策梳理直播电商行业政策梳理 1. 广电新规：引领秀场直播、直播电商行业发展 2. 秀场直播：进入规范化平稳增长阶段 3. 电商直播：高速发展期，规范和扶持并行 秀场直播秀场直播、电商直播电商直播、短视频行业透析短视频行业透析 4. 游戏直播：“两超多强”格局，腾讯最大赢家 5. 娱乐直播：平台集中度提升，受短视频较大冲击 6. 泛娱乐直播、短视频、长视频平台重点数据对比 7. 直播电商：三足鼎立各有

2、千秋，重点数据对比梳理 抖音抖音VS快手平台对比快手平台对比 8. 崛起于强标签属性，发展趋同中保留个性化 9. 抖音中心化爆款机制、媒体性强，快手去中心强社区属性 10. 算法及公式研究：抖音叠加、快手普惠，流量倾向决定商业模式 11. 主播：腰部重合度提升，抖音头部KOL粉丝量更为集中 12. 营收：快手强直播，直播业务毛利率相对较低 mNoQsNtOnNnQqOzQmRoPqQaQ8Q8OoMoOnPpOiNmMnMjMrQzQaQoPnQuOpPsNwMnNsM 3 概要概要 13. 广告：流量属性决定投放方向，快手信息流广告规模测算 14. 直播：抖音峰值波动性大，快手直播场均观看人

3、次稳定且量级突出 15. 直播：抖音重提升付费率，快手加快流量抢夺 16. 电商：快手平均复购率达60%以上，抖音加快打造电商业务闭环 17. 电商：三大平台积极扶持中腰部主播，淘宝、快手平台头部集中度高 18. 电商：快手货币化潜力大，流量聚合家族主播 19. 融资历程：腾讯加乘快手最新估值286亿美元，字节跳动整体最新估值1000亿美元 20. 估值测算：单MAU收入贡献测算法 趋势判断趋势判断 21. 抢占海外流量竞争激烈，提示关注国际政治风险 22. 深耕国内流量，积极多业态布局 投资建议和风险提示投资建议和风险提示 4 第一部分：第一部分：秀场直播、直播电商行业政策梳理秀场直播、直播

4、电商行业政策梳理 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 1. 广电新规，引领秀场直播、直播电商行业发展广电新规，引领秀场直播、直播电商行业发展 2020年11月12日，国家广电总局重点针对秀场直播秀场直播、直播电商直播电商两大子领域出台关于加强网络秀场直播和电商 直播管理的通知（后简称“通知”）。我们分析，通知主要从价值观、备案机制、审核人员比例、标签化分类、 黑名单机制、打赏机制（实名制、未成年禁止、限额打赏、延时到账期等方面）、直播电商备案、直播电商资质、 技术监督九方面对秀场直播、直播电商行业进行规范指导。我们认为我们认为，通知短期将主要对秀场

5、直播在打赏规模通知短期将主要对秀场直播在打赏规模、 直播场次方面以及直播电商场次方面有一定限制影响直播场次方面以及直播电商场次方面有一定限制影响，但中长期有利于直播行业的规范化发展但中长期有利于直播行业的规范化发展。 ，海通证券研究所，海通证券研究所 表：广电总局新规及侧重点分析表：广电总局新规及侧重点分析 侧重点侧重点 具体内容具体内容 秀场直播秀场直播 标签化分类标签化分类 网络秀场直播平台要对直播间节目内容和对应主播实行标签分类管理，按“音乐”“舞蹈”“唱歌”“健身”“游按“音乐”“舞蹈”“唱歌”“健身”“游 戏”“旅游”“美食”等进行分类标注戏”“旅游”“美食”等进行分类标注，主播改变

6、直播间节目类别，须经网站审核，未通过审核不得擅自变更。 打赏机制打赏机制 对网络主播和“打赏”用户实行实名制管理。未实名制注册的用户不能打赏，未成年用户不能打赏。平台应对用户每未实名制注册的用户不能打赏，未成年用户不能打赏。平台应对用户每 次、每日、每月最高打赏金额进行限制。次、每日、每月最高打赏金额进行限制。不得采取鼓励用户非理性“打赏”的运营策略。平台应对“打赏”设臵延时平台应对“打赏”设臵延时 到账期，如主播出现违法行为，平台应将“打赏”返还用户。到账期，如主播出现违法行为，平台应将“打赏”返还用户。 直播电商直播电商 备案备案 以直播间、直播演出、直播综艺及其他直播节目形式举办电商节、

7、电商日、促销日等主题电商活动，应按照网络视听 节目直播服务管理的有关规定，提前提前14个工作日将活动嘉宾、主播、内容、设臵等信息报广播电视主管部门备案。个工作日将活动嘉宾、主播、内容、设臵等信息报广播电视主管部门备案。 资质资质 对开设直播带货的商家和个人进行相关资质审查和实名认证，对开设直播带货的商家和个人进行相关资质审查和实名认证，完整保存审查和认证记录，不得为无资质、无实名、冒 名登记的商家或个人开通直播带货服务。 价值观价值观 坚持社会效益优先的正确方向，积极传播正能量，防范遏制炫富拜金、低俗媚俗。 备案机制备案机制 网络秀场直播或电商直播平台应于2020年11月30日前，将开办主体信

8、息和业务开展情况等在“全国网络视听平台信息管理系统”登记 备案。 审核人员比例审核人员比例 相关平台的一线审核人员与在线直播间数量总体配比不得少于1：50，通过培训的审核人员在“审核员信息管理系统”中进行登记。平 台每季度应向省级广播电视主管部门报备直播间数量、主播数量和审核员数量。社会知名人士及境外人员开设直播间，平台应提前向广 播电视主管部门报备。 黑名单机制黑名单机制 建立直播间和主播的业务评分档案，细化节目质量评分和违规评分等级，并将评分与推荐推广挂钩。对于问题性质严重、屡教不改的， 关闭直播间，将相关主播纳入黑名单并向广播电视主管部门报告，不允许其更换“马甲”或更换平台后再度开播。

9、技术监督技术监督 对点击量高、成交量虚高、“打赏”金额大、业务类别容易出问题的直播间，要建立人机结合的重点监看审核机制。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 2. 秀场直播：进入规范化平稳增长阶段秀场直播：进入规范化平稳增长阶段 从行业发展周期角度，秀场直播行业经历2013年前的萌芽期、2013-2014年的成长期、2015-2017年的爆发期， 2018年至今进入成熟期。自2016年以来，经过企业自查，文化部、网信办、广电总局等相关部门系列文件整顿 规范后，我们认为，秀场直播行业整体规模进入稳速增长期秀场直播行业整体规模进入稳速增长期。 资料来源

10、：资料来源：网信办，文化部，广电总局，扫黄打非办网信办，文化部，广电总局，扫黄打非办，人民网，人民网， 时间时间 政策政策 发布机构发布机构 主要内容主要内容 2016.04 北京网络直播行业 自律公约 北京市网络文化协会、 百度、新浪、映客、花 椒等 网络直播房间必须标识水印；内容存储时间不少于15天备查；所有主播必须实名认证；建立违规主播名单通 报机制；对直播内容进行7*24小时实时监管。 2016.07 关于加强网络表演 管理工作的通知 文化部 网络表演经营单位要对本单位提供的网络表演承担主体责任，表演者对其开展的网络表演承担直接责任。 2016.09 关于加强网络视听 节目直播服务管理

11、有 关问题的通知 广电总局 开展网络视听节目直播服务应具有相应资质。对开展网络视听节目直播服务的单位应具备的技术、人员、管 理条件，直播节目内容，相关弹幕发布，直播活动中涉及的主持人、嘉宾、直播对象等作出了具体要求。 2016.11 互联网直播服务管 理规定 网信办 互联网直播服务应取得资质、落实责任、先审后发、即时阻断、来源可溯、互动管理、实名认证、信用管理、 资料存档、明确权责。 2016.12 网络表演经营活动 管理办法 文化部 从事网络表演经营活动的网络表演经营单位，应当根据互联网文化管理暂行规定，向省级文化行政部门 申请取得网络文化经营许可证，许可证的经营范围应当明确包括网络表演。对

12、直播内容作出限制。 2017.04 网信办 下架并关停“红杏直播”“蜜桃秀”等18款违法违规直播类应用。 2017.06 文化部 对50家主要网络表演经营单位进行“全身体检”式集中执法检查，部署北京、上海、广东、浙江等地文化市 场综合执法机构，依法查处虎牙直播、YY直播、龙珠直播、火猫直播、秒拍等30家内容违规的网络表演平台。 2018.02 网信办 关停下架蜜汁直播等10家违规直播平台；将“天佑”等纳入网络主播黑名单，要求各直播平台禁止其再次注 册直播账号；各主要直播平台合计封禁严重违规主播账号1401个，关闭直播间5400余个。 2020.07 扫黄打非办 “扫黄打非 新风”集中行动中，专

13、项整治网络直播乱象，严厉打击非法直播平台、淫秽色情直播内容，从严 处臵通过低俗网络表演引诱打赏行为。通报 7 起网络直播平台传播淫秽色情低俗有害信息典型案件。 2020.08 国家网信办、全国“扫 黄打非”办等8部门 推动研究制定主播账号分级分类管理规范，提升直播平台文化品位，引导用户理性打赏，规范主播带货行为。 2020.11 关于加强网络秀场 直播和电商直播管理 的通知 广电总局 打赏机制：设立实名制、未成年禁止、限额打赏、延时到账期等规定。标签化管理：网络秀场直播平台要对 直播间节目内容和对应主播实行标签分类管理。 表：表：2016-2020年秀场直播相关政策梳理年秀场直播相关政策梳理

14、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 3. 直播电商：高速发展期，规范与扶持并行直播电商：高速发展期，规范与扶持并行 2018年，头部短视频平台抖音、快手加入直播电商领域，推动行业发展；2019年至今，直播电商行业进入爆发 期。根据快手科技招股说明书援引艾瑞数据，2017-2019年，以GMV计的直播电商市场规模分别为168亿元、 1205亿元和4168亿元。我们认为我们认为，1）直播打赏是网络平台流量变现的第一阶段；未来直播打赏是网络平台流量变现的第一阶段；未来，各网络平台将提升用户各网络平台将提升用户 付费率和付费率和ARPU作为发展重点作为发展

15、重点，在直播电商在直播电商、知识付费等多方面实现用户沉淀和多维内容变现知识付费等多方面实现用户沉淀和多维内容变现。2）直播电商作直播电商作 为新兴经济形式为新兴经济形式，将在政策扶持与规范下加速发展将在政策扶持与规范下加速发展。 资料来源：前瞻产业研究院，快手科技招股书，艾瑞咨询，资料来源：前瞻产业研究院，快手科技招股书，艾瑞咨询，中国质量新中国质量新 闻网，中国广告协会，中国商联媒购委，百度百科，新华网，国家市场闻网，中国广告协会，中国商联媒购委，百度百科，新华网，国家市场 监管总局，网信办，监管总局，网信办，海通证券研究所海通证券研究所 表：表：2020年直播电商行业规范性政策梳理年直播电

16、商行业规范性政策梳理 时间时间 通知通知 发布机构发布机构 主要内容及意义主要内容及意义 2020.06.24 网络直播营销行为规范网络直播营销行为规范 中国广告协会中国广告协会 规定了商家、主播、平台以及其他参与者等各方在直播电商活动中的权利、义 务与责任。是国内目前出台的第一部对于网络直播营销活动的专项规范，将对是国内目前出台的第一部对于网络直播营销活动的专项规范，将对 “直播带货”起到规范引领作用。“直播带货”起到规范引领作用。 2020.07 视频直播购物运营和服务基本视频直播购物运营和服务基本 规范规范、网络购物诚信服务体网络购物诚信服务体 系评价指南系评价指南 中国商联媒购委中国商

17、联媒购委 对主播准入条件、消费者保护等方面作出规定。意味着首部全国性直播带货电意味着首部全国性直播带货电 商标准将出台，网络直播销售将迎来标准化发展时代。商标准将出台，网络直播销售将迎来标准化发展时代。 2020.08 国家网信办、全国 扫黄打非办等8部门 推动研究制定主播账号分级分类管理规范，提升直播平台文化品位，引导用户 理性打赏，规范直播带货行为。 2020.11.05 市场监管总局关于加强网络直 播营销活动监管的指导意见 国家市场监管总局 明确网络直播营销活动中相关主体的法律责任，特别是明确直播营销活动中网 络平台和网络直播者的法律责任和义务。 2020.11.12 关于加强网络秀场直

18、播和电商 直播管理的通知 广电总局 备案：主题电商活动提前14个工作日将信息报广播电视主管部门备案。资质： 对开设直播带货的商家和个人进行相关资质审查和实名认证。 2020.11.13 互联网直播营销信息内容服务 管理规定（征求意见稿） 网信办 对直播营销平台、直播间运营者和直播营销人员行为作出规定。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 3.1 直播电商：各省市陆续出台扶持政策，利好行业直播电商：各省市陆续出台扶持政策，利好行业 发展（发展（1） 2020年，商务部及各地政府部门纷纷出台激励政策，扶持直播电商行业发展。1）主播方面主播方面，可获人才

19、评定奖励、 生活补贴、税收优惠；2）直播运营商方面直播运营商方面，可获入驻奖励、经营补贴、创收奖励、荣誉奖励、上市奖励等。 后疫情时代，直播电商获得官方认可及扶持，中央及地方政府有关部门出台政策加大扶持力度，强化组织保障， 助推直播电商产业有序高质发展。 资料来源：商务部，广州市商务局，上海市人民政府，资料来源：商务部，广州市商务局，上海市人民政府， 广州市越秀区人民政府，四川省商务厅，泉州经济技术开发区管理委员会，广州市越秀区人民政府，四川省商务厅，泉州经济技术开发区管理委员会， 表：表：2020年全国及各地区直播电商行业扶持性政策梳理（年全国及各地区直播电商行业扶持性政策梳理（1） 时间时

20、间 政策政策 地区地区 发布机构发布机构 主要内容主要内容 2020.02 关于进一步做好疫情防控期间农 产品产销对接工作的通知 全国 商务部 鼓励电商企业为直播带货等渠道提供流量支持。 2020.03 广州市直播电商发展行动方案 （2020-2022） 广州 广州市商务局 充分发挥广州“直播货”多、供应链完备等优势，营造浓厚的直播 电商发展氛围。 2020.04 上海市促进在线新经济发展行动 方案（2020-2022） 上海 上海市人民政 府 到2022年末，将上海打造成具有国际影响力、国内领先的在线新 经济发展高地。 2020.04 “越秀区促进直播电商行业发展” 新闻通气会暨直播电商行业

21、交流会 广州 广州市越秀区 人民政府 将以具备条件的商务楼宇、专业市场、主题街区、国有闲臵物业等 为载体，推动内容制造、视频技术、直播场景等“一站式”直播基 础设施建设，打造越秀区“直播电商基地”，并对“硬件”改造、 “软件”升级的基地，最高给予300万元奖励。 2020.04 品质川货直播电商网络流量新高 地行动计划（2020-2022年） 四川 四川省商务厅 聚焦“直播电商+特色产业”“直播电商+县域经济”“直播电商+ 反向定制”“直播电商+扶贫”等8个方向。 2020.05 关于扶持电子商务发展的若干措 施 福建 泉州经济技术 开发区管理委 员会 为进一步推动电子商务发展，提升数字经济发

22、展水平，服务实体经 济提质升级. 2020.05 重庆市加快发展直播带货行动计 划 重庆 重庆市商务委 员会 到2022年，全市打造20个以上产地直播基地，至少发展100家具有 影响力的直播电商服务机构，孵化1000个网红品牌，培育10000名 直播带货达人。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 3.1 直播电商：各省市陆续出台扶持政策，利好行业直播电商：各省市陆续出台扶持政策，利好行业 发展（发展（2） 资料来源：江干报，菏泽市人民政府办公室，济南市人民政府，青岛市商务局，广州市从化区资料来源：江干报，菏泽市人民政府办公室，济南市人民政府，青岛市

23、商务局，广州市从化区 人民政府，北京市商务局，余杭区商务局，义乌市人民政府，人民政府，北京市商务局，余杭区商务局，义乌市人民政府， 浙江省电子商务促进会，厦门市浙江省电子商务促进会，厦门市 表：表：2020年全国及各地区直播电商行业扶持性政策梳理（年全国及各地区直播电商行业扶持性政策梳理（2） 时间时间 政策政策 地区地区 发布机构发布机构 主要内容主要内容 2020.05 关于建设高端商务人才聚集区、推 动中央商务区高质量发展的实施意见 浙江 杭州市江干区 委组织部 五年内要引进培育国际高端商务人才30名，扶持培养优秀青年商务 人才100名，重点产业领域人才国际化培训达到5000人次。 20

24、20.05 菏泽市直播电商发展行动方案 （2020-2022年） 山东 菏泽市人民政 府办公室 到2022年底，构建10个直播电商产业集聚区、扶持50家具有示范带 动作用的MCN公司、孵化100个网红品牌、培育一批网红带货达人。 2020.05 大力发展电商经济，打造直播经济 总部基地的实施方案 山东 济南市人民政 府 以培育引进20家以上全国知名的直播、短视频经济总部，100家以 上具有影响力的MCN机构，300个以上网红品牌，5000个以上直播 间，10000名以上直播电商带货网红达人。 2020.05 青岛市直播电商发展行动方案 （2020-2022年） 山东 青岛市商务局 将青岛打造成

25、中国北方直播电商领先城市。 2020.06 从化区人民政府关于印发广州市从 化区扶持直播电商发展的若干措施 （试行）的通知 广州 广州市从化区 人民政府 力争建设一个直播地标、培育两个直播社区、布局N个电商直播场景， 构建“1+2+N”直播平台，充分发挥直播电商新业态模式，打造超 百亿级直播电商产业集聚区。 2020.06 北京市促进新消费引领品质新生活 行动方案 北京 北京市商务局 推动实体商业与电商、新媒体等合作，推广社交营销、直播卖货、 云逛街等新模式。 2020.06 余杭区支持电商产业高质量发展的 财政政策实施细则 浙江 余杭区商务局 1、推动孵化载体建设；2、推动直播平台发展；3、

26、推动MCN机构 集聚；4、推动企业直播应用；5、支持人才队伍培养；6、开展直播 人才认定。 2020.06 义乌市加快直播电商发展行动方案 浙江 义乌市人民政 府 成为全国知名网红产品营销中心、网红达人“双创”中心、网红直 播供应链主体集聚中心，力争2022年直播电商交易额突破1000亿元。 2020.07 直播电商人才培训和评价规范 浙江 浙江省电子商 务促进会 对直播电商从业人员的技能进行划分，可以分成初级、中级、高级 三档。此外，涉及直播电商技能层级、直播电商专业知识基本内容、 直播电商技能培训与实训、直播电商人才测评认证等内容。 2020.07 直播电商发展征求意见座谈会 厦门 厦门市

27、商务局 拟组建厦门市直播电商行业智库，另应行业发展拟成立厦门市网络 零售企业协会直播分会。 2020.08 广州市花都区直播电商发展扶持办 法 （2020-2022） 广州 广州市花都区 科技工业商务 信息化局 到2022年，实现全区电商网络零售额超1000 亿元的目标。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 第二部分：第二部分：秀场直播、直播电商行业透析秀场直播、直播电商行业透析 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 4. 游戏直播：两超多强格局，腾讯最大赢家游戏直播：两超多强格局，腾讯最大赢家 游戏

28、直播：游戏直播：1）用户规模增速放缓用户规模增速放缓，以年轻用户为主以年轻用户为主。根据搜狐援引艾瑞咨询数据，2020-2022年，预计游戏直播 用户规模分别为3.5、3.7、3.8亿人，同比增速为15%、7.2%、2.7%。根据199it援引MobTech数据，2020年3月， 游戏直播用户25岁以下占比达56.5%。2）行业基本确立行业基本确立“两超多强两超多强”（两超为虎牙两超为虎牙、斗鱼斗鱼）的竞争格局的竞争格局。根据根据 MobTech游戏直播平台移动端数据游戏直播平台移动端数据，2020年年3月月，虎牙虎牙、斗鱼平台斗鱼平台MAU市占分别为市占分别为45.9%、36.5%，分列第一

29、分列第一、 二位且领先优势突出二位且领先优势突出，腾讯为两者最大股东腾讯为两者最大股东。 资料来源：资料来源：MobTech，艾瑞咨询，搜狐，艾瑞咨询，搜狐，199it，海通证券研究所，海通证券研究所 图图：2017-2020E游戏直播用户规模及增速游戏直播用户规模及增速 （亿人）（亿人） 2.2 2.6 3 3.5 3.7 3.8 18.2% 15.4% 15.0% 7.2% 2.7% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 20020E2021E2022E 游

30、戏直播用户规模（亿，左轴） 增长率（%，右轴） 图图：2020.03MAU TOP10游戏直播平台游戏直播平台 MAU（万人）（万人） 3167.6 2520.0 423.5 226.5 57.3 40.1 34.6 33.2 10.3 7.7 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 月活跃用户规模（万，左轴） 市场占有率（%，右轴） 11.6% 44.9% 37.1% 6.1% 0.3% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 18岁

31、以下 18-24岁 25-34岁 35-44岁 45岁以上 占比（%） 图图：2020.03 游戏直播用户年龄结构游戏直播用户年龄结构 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 5. 娱乐直播：平台集中度提升，受短视频较大冲击娱乐直播：平台集中度提升，受短视频较大冲击 我们认为，娱乐直播行业主要参与方为娱乐直播平台和短视频平台娱乐直播平台和短视频平台。 娱乐直播平台：娱乐直播平台：1）中青年白领用户为主中青年白领用户为主，付费能力强付费能力强。根据199it援引MobTech数据，25-34岁用户占比达48%， 白领用户占比达48%。3）YY移动端移动

32、端MAU市占第一市占第一，用户规模远超其余平台用户规模远超其余平台。根据MobTech娱乐直播平台移动端 数据，2020.03，YY移动端MAU市占为40%，用户规模达4120.4万人，排名第二的一直播平台MAU仅594.7万人。 短视频平台：短视频平台：1）用户规模大用户规模大，活跃渗透率高活跃渗透率高。根据QuestMobile数据，截至2020年9月，短视频行业MAU为8.59 亿人，同比增长8.1%，活跃渗透率74.5%。2）短视频行业对其他泛娱乐行业用户时长形成挤压短视频行业对其他泛娱乐行业用户时长形成挤压。3）抖音抖音、快手快手 两强优势明显两强优势明显，但仍有如视频号等较强新竞争

33、者出现但仍有如视频号等较强新竞争者出现。根据QuestMobile数据，2019.9-2020.9，短视频CR5合计 去重MAU从7.1亿人上升至7.95亿人，同比增长12%；2020年9月，抖音和快手应用MAU分别为5.2亿人和4.1亿人， 分列第一、二位，当前领先优势突出。 ，MobTech，199it，海通证券研究所，海通证券研究所 图图：2020.03娱乐直播平台移动端活跃娱乐直播平台移动端活跃 用户规模用户规模TOP10 7.1 7.95 3.43 2.91 0 2 4 6 8 10 -09 短视频行业CR5月活跃用户规模（亿人） 短视频行业其他APP月活跃用户

34、规模（亿人） 图图：短视频行业：短视频行业CR5及其他及其他APP 月活跃用户规模月活跃用户规模 说明：CR5=短视频行业MAU TOP5 APP加总去重用户规模 5.2 4.1 1.3 1.3 1 0 1 2 3 4 5 6 抖音 快手 快手极速版 西瓜视频 抖音极速版 MAU（亿人） 说明：西瓜视频同属于字节系；排名仅 考虑单个APP情况，未考虑视频号 图图：2020.09 Top5短视频平台短视频平台MAU 说明：YY指YY Live（APP） 4120.4 594.7 552.2 339.6 276.3 166.9 146.1 97.6 90.9 89.6 0 500 1000 150

35、0 2000 2500 3000 3500 4000 4500 月活跃用户规模（万） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 通过对细分行业的对比分析，我们认为：1）从从MAU角度角度，短视频平台领先优势明显短视频平台领先优势明显，但整体用户规模将趋于平但整体用户规模将趋于平 稳增长稳增长。2）从付费率的角度从付费率的角度，长视频平台短视频平台长视频平台短视频平台 游戏及娱乐直播平台游戏及娱乐直播平台。我们认为我们认为，长视频平台用户具长视频平台用户具 有更强粘性有更强粘性，和付费意愿和付费意愿。3）从从ARPU值角度值角度，娱乐直播和长视频平台领先

36、娱乐直播和长视频平台领先。我们认为我们认为，主要受用户结构影响主要受用户结构影响， 娱乐直播和长视频平台用户以中青年白领为主娱乐直播和长视频平台用户以中青年白领为主，付费能力较强付费能力较强。单从直播业务看单从直播业务看，短视频平台直播每月付费用户短视频平台直播每月付费用户 收入较低收入较低。4）从直播收入占比的角度从直播收入占比的角度，游戏直播平台和娱乐直播平台相对收入较为单一游戏直播平台和娱乐直播平台相对收入较为单一，短视频平台收入更为短视频平台收入更为 多元化多元化。 资料来源：快手招股说明书，各公司资料来源：快手招股说明书，各公司2019年财报，年财报，wind， 表：同业公司重点数据

37、对比表：同业公司重点数据对比 6. 泛娱乐直播、短视频、长视频重点数据对比泛娱乐直播、短视频、长视频重点数据对比 代表公司代表公司 MAU （亿亿 人）人） 付费率付费率 （%） 收入收入 （亿元）（亿元） 收入收入/MAU （元元/人）人） 直播每月付费用户直播每月付费用户 平均收入（元平均收入（元/人）人） 直播收入占总收直播收入占总收 入比重（入比重（%） 游戏直播游戏直播 虎牙 1.5 8.9% 83.7 56 50 95% 斗鱼 1.7 4.3% 72.8 44 76 91% 娱乐直播娱乐直播 YY 4.9 4.9% 255.8 53 84 94% 陌陌 1.1 8.5% 170.2

38、 149 112 73% 短视频短视频 快手 4.8 14.8% 391.2 81 54 80% 抖音 6.2 - - - - - 长视频长视频 爱奇艺 4.8 22.5% 289.9 61 - - 芒果超媒 1.4 12.8% 124.0 87 - - 哔哩哔哩 1.3 6.8% 67.8 52 - - 说明：YY平台MAU只披露移动端数据，公司直播收入项不含会员费收入。抖音、芒果超媒MAU为wind数据，分别截至2020.11、2020.7； 快手MAU来自2020年中报。其余数据来自2019年报。 图图：2019.08及及2020.08各泛娱乐行各泛娱乐行 业用户月人均使用时长业用户月人

39、均使用时长 19.0 13.5 14.1 10.0 8.3 20.7 15.4 14.7 13.2 7.8 0 5 10 15 20 25 短视频 网络游戏 在线阅读 在线视频 在线音乐 2019.08（小时） 2020.08（小时） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 7. 直播电商：三足鼎立各有千秋直播电商：三足鼎立各有千秋 直播电商整体规模高速增长直播电商整体规模高速增长，行业三足鼎立行业三足鼎立。根据快手科技招股说明书援引艾瑞数据，中国直播电商的商品交易 总额预计将从2019年4168亿元增至2025年64172亿元，复合年增长率为57.

40、7%。淘宝淘宝、快手快手、抖音平台分别凭借抖音平台分别凭借 供应链优势供应链优势、私域流量私域流量、算法优势占据领先地位算法优势占据领先地位。1）GMV角度：角度：淘宝直播平台淘宝直播平台GMV最高最高。2019年年9月月-2020年年9 月月，淘宝直播淘宝直播GMV超过超过3500亿元亿元，2019年全年年全年GMV为为2000亿元；快手平台截至亿元；快手平台截至2020年上半年年上半年GMV为为1096亿元亿元。 2）从从TOP50主播数量看主播数量看，淘宝直播淘宝直播（李佳琦李佳琦、薇娅薇娅）和快手和快手（辛巴家族等家族式主播辛巴家族等家族式主播）平台头部主播效应明显平台头部主播效应明显

41、， 抖音平台主播差异化大抖音平台主播差异化大，无明显头部优势无明显头部优势，明星带货波动性大明星带货波动性大。 资料来源：快手招股书，艾瑞咨询，果集数据，资料来源：快手招股书，艾瑞咨询，果集数据， Mob研究院，研究院， 2020年九月底止季度业绩公告，海通证券研究所年九月底止季度业绩公告，海通证券研究所 图：图：2020.5-2020.10GMVtop50主播平台主播平台 分布情况分布情况 16.8 120.5 416.8 1,229.9 2,051.4 3,101.7 4,202.9 5,316.6 6,417.2 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000

42、 7,000 201720182019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 直播电商（十亿元） 图图：以：以GMV计的直播电商市场规模计的直播电商市场规模 图图：快手直播电商：快手直播电商GMV及增速及增速 11 28 29 22 15 18 35 19 14 15 26 24 4 3 7 13 9 8 0 5 10 15 20 25 30 35 40 5月 6月 7月 8月 9月 10月 淘宝（人） 快手（人） 抖音（人） 1.0 596 1096 0 200 400 600 800 1000 1200 201820192020H1 直播电商GMV（亿元）

43、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 7.1 直播电商：三大平台重点数据对比梳理直播电商：三大平台重点数据对比梳理 说明：淘宝快手、抖音、说明：淘宝快手、抖音、MAU来自来自wind 资料来源：资料来源：Mob研究院，研究院，QuestMobile，Wind，开淘，开淘，克劳锐克劳锐2020年中年中 国国MCN行业发展研究白皮书行业发展研究白皮书，克劳锐，克劳锐网红电商发展白皮书网红电商发展白皮书，克劳锐，克劳锐 +，知乎，搜狐，知乎，搜狐， 199it，海通证券研究所，海通证券研究所 淘宝淘宝 快手快手 抖音抖音 平台类型平台类型 电商类平台

44、短视频类平台 短视频类平台 MAU（亿人，亿人，2020.11） 9.2 4.3 6.2 布局时间布局时间 2016年 2018年 2018年 流量来源流量来源 公域流量为主 私域流量为主 公域流量为主 购买渠道购买渠道 淘宝体系全品类产品 快手小店、魔筷星选、 第三方渠道（有赞、淘宝、 京东等） 抖音小店 分成模式分成模式 阿里妈妈：淘宝： (KOL+MCN) =1：2：7 对含有推广佣金信息的商品 （如淘宝联盟、有赞、拼多 多）收取推广者实际所得佣 金的50%，对不含推广佣金 的商品（如魔筷星选、自建 小店）收取订单实际成交金 额的5% 对于抖音小店的商品链接， 平台对直播带货任务收取5%

45、 的服务费 政策支持政策支持 2019年7月发布启明星计划： 100+明星入驻淘宝直播。 快手小店为电商主播提供电 商交易工具，公司百亿流量 扶持垂类MCN和达人，形成 独特的“老铁经济”。2020 年5月27日，京东与快手签署 合作协议，双方将从供应链、 品牌营销以及数据能力共建 方面展开深入合作，共同打 造短视频直播电商新生态。 签约大量MCN，持续为平台 提供高质量的内容创作，积 累粉丝基础。从视频推广工 具DOU+，电商支持类产品 （产品橱窗、抖音小店）， 到企业广告投放服务内容， 抖音为平台电商布局建立了 复杂而全面的产品体系。 表表：淘宝、快手、抖音重点数据对比梳理：淘宝、快手、抖

46、音重点数据对比梳理 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16 第三部分：第三部分：短视频龙头平台对比：抖音短视频龙头平台对比：抖音VS快手快手 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 17 8. 崛起于强标签属性，发展趋同中保留个性化崛起于强标签属性，发展趋同中保留个性化 注：快手注：快手DAU、MAU为快手应用及小程序数据。为快手应用及小程序数据。 资料来源：快手资料来源：快手2020磁力大会，卡思数据，磁力大会，卡思数据，澎湃，新浪财经澎湃，新浪财经，爱盈利，爱盈利， 抖音抖音 快手快手 核心算法核心算法 中心

47、化，强公域流量，媒体性强 去中心化，强私域流量，社区性强 用户标签用户标签 女性用户偏多，男、女用户比例分别为47%、 53%；年轻用户居多，6-17岁、18-28岁用户占 比分别为32%、30%；一线城市分布相对更多 男性用户偏多，男、女用户比例分别为56%、 44%；年轻用户居多，6-17岁、18-28岁用户占比 分别为25%、30%；四线及以下城市分布相对较 多 活跃用户规模、活跃用户规模、 使用时长使用时长 截至2020.08，DAU超过6亿，MAU为8亿（全 球数据） 2020H1，平均DAU 3.02亿，平均MAU7.76亿； 截至2020.11.30，日活用户日均使用时长85.3

48、分 钟 KOL、明星、明星 头部主播数量优势明显，叠加推荐 公平普惠，加快公域流量争夺 线上营销线上营销 2020年广告收入目标超900亿； 未来发力搜索类广告 我们预测2020年广告收入规模154亿元，改版单 列加速开展广告业务 直播电商直播电商 第三方来源的商品不再支持进入直播电商，加 快打造自有电商闭环；自有平台5% 自有平台5%；第三方平台推广佣金的50% 游戏游戏 4地8大工作室，千人游戏团队 头部游戏主播入驻，让利主播公会分成行业第一， 深度合作腾讯 海外业务海外业务 Tik Tok抢占北美、印度市场，国际政治风险增 加不确定性 多产品矩阵加快海外业务布局，主要包括Kwai、 U

49、Video（印度）、SnackVideo、Zynn（北美） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18 9. 抖音中心化爆款机制、媒体性强，快手去中心强社抖音中心化爆款机制、媒体性强，快手去中心强社 区属性区属性 从推送算法的的角度：我们认为，抖音是中心化媒体性定位中心化媒体性定位，爆款机制算法爆款机制算法。千人千面的个性化推荐算法将海量 内容高效分发，根据内容的点赞率根据内容的点赞率/评论率评论率/转发率转发率/完播率完播率/关注比例叠加推荐关注比例叠加推荐，增加高播放量内容曝光次数，有利 于高热度内容快速形成爆款。 快手是去中心化社区性定位去中心化社

50、区性定位，公平普惠算法公平普惠算法。通过内容通过内容、用户特征以及环境特征进行推荐用户特征以及环境特征进行推荐，让更多人能够被看见让更多人能够被看见。 根据卡思数据，截至2019年10月，抖音、快手赞评比分别为42:1、13:1，快手头部账号赞评比高达8:1，快手用 户与主播的互动更为频繁深入，有利于主播构筑私域流量。我们认为我们认为，尽管快手通过产品改版单列尽管快手通过产品改版单列feed流流、引入引入 明星明星KOL等方面进行改变等方面进行改变，其核心在于提升快手内容短板其核心在于提升快手内容短板，其去中心化普惠算法与社区属性仍将保留并持续优化其去中心化普惠算法与社区属性仍将保留并持续优化