【研报】建材行业：从行业景气度和估值分位谈建材板块的选股策略-210306（30页）.pdf

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1、15 年核心资产较指数的业绩对比发生逆转，带动超额收益的胜率回升。对于核心资产超额收益胜率发生拐点的原因，我们将 8 个核心资产/中信建材指数指标股的归母净利润分别加总后，试图从业绩的角度进行分析。从 11-13 年，核心资产的业绩增速基本不比指数差，但 14 年由于玻璃盈利大幅下滑拖累了核心资产整体的业绩，我们认为这是 14 年核心资产超额收益胜率下降的原因;15年虽然海螺水泥的盈利拖累了核心资产的整体业绩，但其他板块表现较好带动了整体业绩仍远好于指数(剔除海螺水泥后，核心资产/指数的业绩增速为+23%/-64%)，因此 15 年核心资产的超额收益胜率开始回升。15-18 年核心资产的超额收

2、益主要由估值带动，19 年后则由业绩和估值提升共同贡献。我们发现在过去 5 年多的时间里核心资产明显表现更好，且一直是相对强势品种，和我们传统认知的从 19 年才开始的“大而美”有所不同。在 16-18 年，建材指数和核心资产的归母净利润增速都相对较快，分别达到了 88%/72%/65%和 30%/58%/51%。核心资产业绩增速普遍跑输指数，由此可见，16 和 17年核心资产的超额收益并不来自于业绩，而来自于估值提升。但从 19 年开始，核心资产的业绩增速开始快于指数，19 和 20H1 的归母净利润增速分别为 7%/8%和 1%/-0.5%。随着整体业绩增速明显放缓，核心资产的抗风险能力体

3、现出来。从 20H2 开始的核心资产加速上涨，我们认为估值和业绩同时跑赢指数。地产竣工推动下预计 21 年玻璃需求 YOY+10.51%。玻璃需求受地产竣工的影响较大，剔除掉疫情的极端影响后，我们认为本轮玻璃上行周期始于 2019 年，主要推动因素是 2015-2016 年地产新开工高峰逐步向竣工端传导，由于 20 年地产竣工面积仍为负增长，因此我们认为地产竣工高峰推迟带来 21 年持续性的需求将使景气向上周期得以延续。我们采用如下方法对 21 年玻璃需求进行预测：历史竣工面积和玻璃产量来自统计局，地产需求在玻璃总产量中的占比来自卓创资讯，由此可以算出历年建筑玻璃用量以及单位面积玻璃用量; 21 年竣工面积的预测：市场 7 家研究机构对 21 年竣工面积增速的预测在 3%-15%之间，我们取平均数 8.7%; 单位面积玻璃用量预测：近几年由于建筑开窗面积变大、多层玻璃普及程度提升等，单位面积的玻璃用量逐年提升，我们保守估计 21 年将与 20 年持平; 地产需求占比玻璃总产量预测：由于 21 年部分超白浮法玻璃生产线转产光伏，因此我们预计建筑玻璃在浮法玻璃总产量中占比会小幅下降至 74%; 根据竣工面积、单位面积玻璃用量以及地产需求占比预测数据，可以得到 21 年浮法玻璃产量为 10.45 亿重箱，YOY+10.51%。

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