【公司研究】贵州茅台-品牌护城河深厚茅台业绩增长具有高确定性-210430（23页）.pdf

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1、渠道扁平化持续推进，茅台对渠道的控制力进一步增强。茅台采取了不同于五粮液大经销商制的渠道模式，在一地招募多家特约经销商，小经销商模式的优势在于可以避免经销商做大以后对厂商形成反制。与其他高端品牌相比，当前茅台渠道扁平化程度更高，对经销商的依赖程度低。根据公司年报披露数据，2019 年茅台前五大客户销售额占比为 12.9%，低于五粮液(13.3%)，更远低于泸州老窖(66.1%)。在此轮白酒景气周期中，各大酒企的渠道改革朝着精细化、扁平化方向迈进。近年来茅台也加码团购、商超、电商等非传统经销渠道建设，提高直营渠道占比，优化渠道结构，增强对渠道的控制力，并提升对终端价格的掌控力(零售价上涨过快不利

2、于公司的可持续发展)。为了规范渠道行为，2018 年底茅台开始进行渠道整顿，取消大批违规经销商。规范的渠道行为有助于维护茅台的品牌形象，茅台相对渠道的强势地位有利于公司经营战略的执行。4 茅台业绩增长具有高确定性受益于强大的品牌力和渠道力，茅台业绩增长具有高确定性，未来量价齐升可期。需求方面，消费升级浪潮推动高端白酒市场扩容，龙头茅台将深度受益于消费需求的扩张;此外，茅台深厚的文化底蕴、品牌地位和品牌美誉度使得茅台的社交消费需求具有较大粘性，茅台酒的稀缺性与年份特征为其增添投资与收藏价值。多因素驱动下，茅台产品需求稳健增长的确定性强。供需关系持续紧张决定了茅台以产定销，未来随着产能扩张，茅台销

3、量逐步提升有保障。价格方面，茅台掌握行业定价权，考虑到茅台需求的持续旺盛叠加渠道已积累丰厚的利润，茅台直接提价空间充足;同时公司推进产品结构向上升级、渠道扁平化方向明确，超高端产品放量以及直营比例逐步提高也将持续推升吨价。4.1 多因素驱动，茅台产品需求稳健目标消费人群扩大是茅台需求旺盛的重要推动力。一方面随着国家经济实力的提高、收入分配结构的优化，我国中产阶级或富裕阶层人群将持续扩张。根据经济学人智库的预测，2017-2030 年我国中产阶级及以上人群数量年均复合增速可达 7.5%，高端茅台酒消费需求增长有一定的基础。另一方面，公司充分利用品牌势能来满足不同层次消费人群对高品质和高端品牌的消

4、费需求。近年来公司强调发展“系列酒”，在维护品牌力的前提下，通过次高端及中端产品进一步扩大消费人群覆盖范围。消费升级推动高端白酒市场扩容，龙头茅台将深度受益。2012 年限制三公消费后茅台酒消费结构趋于健康化，大众消费已成为主导力量。随着我国经济实力不断增强，居民收入和财富水平逐步提高带动大众消费能力进一步提升，消费升级趋势将长期延续，大众消费向品牌化、高端化方向转变。在消费升级浪潮推动下，高端白酒凭借在品牌、品质等方面的绝对优势，有望加速抢占次高端与中低端白酒的市场份额。茅台品牌壁垒高筑，高端白酒龙头地位难以撼动，将深度受益于高端白酒需求扩张。2019 年，我国高端白酒市场规模约为 1011 亿元，按销售收入计算的市场份额为 18.0%，还远低于中端与低端白酒占比，据 Euromonitor 预测，2029 年高端白酒细分市场份额将扩大至 40%左右，市场规模或超 1600 亿元，仍有较大的增长空间。

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