1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 1 安车检测安车检测（300572） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 02 月月 07 日日 投资投资评级评级 行业行业 机械设备/仪器仪表 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 47.53 元 目标目标价格价格 61.55 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 193.65 流通A 股股本(百万股) 193.00 A 股总市值(百万元) 9,204.15 流通A 股市值(百万元) 9,173.22 每股净资产(元) 4.19 资产负债率(%) 44.77 一年内最高/最低(元) 86.50/41.38 作

2、者作者 邹润芳邹润芳 分析师 SAC 执业证书编号：S04 姜明姜明 分析师 SAC 执业证书编号：S02 朱晔朱晔 联系人 高晟高晟 联系人 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 借力借力汽车后市场汽车后市场蓬勃发展，检测行业的隐形冠军蓬勃发展，检测行业的隐形冠军 公司是国内机动车检测领域整体解决方案的主要提供商。公司是国内机动车检测领域整体解决方案的主要提供商。是国内少数能同 时提供机动车检测系统全面解决方案、智能驾驶员考试与培训系统解决方 案、机动车尾气遥感监测解决方案与机动车行业联网监管系统解决方案的 企业。作为高新技术企业

3、，长期专注于机动车检测领域，始终坚持创新， 并积极将各领域的领先技术运用于产品开发中。 机动车检测行业正处于蓬勃发展阶段。机动车检测行业正处于蓬勃发展阶段。其中，强制检测需求主要取决于汽强制检测需求主要取决于汽 车保有量及车龄两大因素，发展滞后于汽车销量。车保有量及车龄两大因素，发展滞后于汽车销量。为保障道路安全，国家 法律法规对在用汽车的安全、环保、综合性能等情况具有明确要求，车辆 均需按时进行安检和环检，营运类车辆还需额外进行综检，且随着车辆的 老化，检测的频率将进一步提升。因此随着车辆老龄化的推进，强制检测 的需求将会进一步放大，根据我们的测算，2019-2021 年我国汽车强制检 测的

4、次数将达到 223.0、240.9、260.3 百万次。此外，主动检测市场也有望主动检测市场也有望 随二手车交易的逐步活跃、公众对安全环保的意识提升而有所增长随二手车交易的逐步活跃、公众对安全环保的意识提升而有所增长，假设 2020、 2021 年私家车保有量较上年末分别增长 2%， 主动检测渗透率达 1%、 1.2%，则将增加主动检测次数 211.1、258.4 万次。 机动车检测站的业务模式类似于高速公路，固定成本占比较高，因此盈利 具备高弹性，优质的老牌检测站在客源优质的老牌检测站在客源及客流量及客流量上具备明显优势。随着行上具备明显优势。随着行 业深化“放管服” 、价格机制放开、 “三

5、检合一”等政策的推进，检测站行业深化“放管服” 、价格机制放开、 “三检合一”等政策的推进，检测站行 业的业的周转效率及周转效率及盈利能力盈利能力双双双双提升提升，且增值及配套服务的发展有望为行业，且增值及配套服务的发展有望为行业 带来进一步的成长空间带来进一步的成长空间。2018 年起，公司逐步切入汽车检测站业务。2020 年 1 月 8 日，安车检测拟作价 3.44 亿元一次性收购山东正直五家公司 70% 股权，承诺 2019-2022 年净利润分别为 4100、4600、5000、5200 万元， 且付款条件与业绩承诺高度相关，条件较为严苛，正式完成产业链闭环。 检测站作为新放开的行业，

6、吸引了较多民营资本进入，同时催生了检测设 备的需求，带动了检测设备行业的高增长，公司作为产品线全覆盖的一体公司作为产品线全覆盖的一体 化供应商，在过去三年中展现出优于行业平均的增长水平，化供应商，在过去三年中展现出优于行业平均的增长水平，体现出公司市体现出公司市 占率的稳步提升。此外，公司研发能力较强，占率的稳步提升。此外，公司研发能力较强，业务具备延展性业务具备延展性，在未来新 车下线检测设备有望逐步实现国产替代、尾气遥感检测需求逐步放量的大 趋势下，我们认为龙头效应将会逐步显现，设备业务高增可期。 投资建议：投资建议：公司长期专注于机动车检测领域，在研发能力、生产技术、产 业布局等方面建立

7、了较高壁垒，随着国内机动车保有量继续提升、车龄中 枢上移，行业有望迎来高速发展阶段，公司作为 A 股唯一布局机动车检测 全产业链的公司有望充分受益。我们预计公司 2019-2021 年归母净利润分 别为 2.02、2.88、3.60 亿元 ，对应 PE 估值 45.61X、31.94X、25.57X，未 来六个月目标价 61.55 元，首次覆盖给予“买入”评级！ 风险风险提示提示：强制检测政策超预期放开、三检合一政策推行不及预期、复工强制检测政策超预期放开、三检合一政策推行不及预期、复工 不及时不及时、主动检测市场放量不及预期、遥感检测市场落地不及预期等。、主动检测市场放量不及预期、遥感检测市

8、场落地不及预期等。 财务数据和估值财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 411.77 527.77 854.49 1,187.23 1,417.56 增长率(%) 29.41 28.17 61.91 38.94 19.40 EBITDA(百万元) 74.07 153.87 234.26 331.69 415.65 净利润(百万元) 79.05 125.30 201.82 288.20 359.96 增长率(%) 61.21 58.51 61.07 42.80 24.90 EPS(元/股) 0.41 0.65 1.04 1.49 1.86 市

9、盈率(P/E) 116.44 73.46 45.61 31.94 25.57 市净率(P/B) 16.46 13.64 10.03 7.98 6.35 市销率(P/S) 22.35 17.44 10.77 7.75 6.49 EV/EBITDA 51.84 32.84 36.07 24.92 18.85 0% 13% 26% 39% 52% 65% 78% 91% -062019-10 安车检测仪器仪表 创业板指 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 内容目录内容目录 1. 领先的机动车一体化检测龙头领先的机动车一体化检测龙头 . 4 1.1. 产品结构

10、：自主研发领先于全国的核心技术 . 4 1.2. 公司团队规模和研发实力位于行业前列 . 6 1.3. 收入利润稳步提升，盈利能力持续增强 . 7 2. 汽车检测行业蓬勃发展汽车检测行业蓬勃发展 . 8 2.1. 强制检测需求有望随汽车保有量及车龄拉长而维持高增长 . 9 2.1.1. 强制检测主要分为安检、环检、综检，发展滞后于汽车销量 . 9 2.1.2. 强制检测市场的需求主要决定因素为国内汽车保有量及车龄 . 10 2.1.3. 强制检测需求测算：预计全国机动车检测市场 2020 年达到 573 亿元 . 11 2.2. 非强制检测市场仍待放量，有望成为行业下一增长点 . 13 3.

11、切切入汽车检测站业务，完成产业链闭环入汽车检测站业务，完成产业链闭环 . 14 3.1. 公司 2018 年起切入汽车检测站业务 . 14 3.2. 汽车检测站行业介绍：高毛利的类固收业务 . 15 3.3. 政策推动行业高质量健康发展，检测站行业迎来量价齐升的发展期 . 16 3.4. 增值及配套服务或为检测站打开进一步成长空间 . 17 4. 公司市占率持续提升，业绩表现大幅领先同行公司市占率持续提升，业绩表现大幅领先同行 . 18 4.1. 公司增速持续高于行业平均增速，跨区域富有竞争力 . 18 4.2. 公司业绩表现大幅领先同行，盈利质量优秀 . 20 4.2.1. 产品线最为完善，

12、业务延展性强 . 20 4.2.2. 盈利指标稳健，ROE 持续维持在 20%以上 . 22 4.2.3. 公司人均产出持续提升，充分释放工程师红利 . 23 5. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 24 6. 风险提示风险提示 . 27 图表目录图表目录 图 1：机动车安全技术检测系统 . 5 图 2：公司机动车安全技术检验联网监管系统 . 5 图 3：机动车驾驶人考试系统 . 5 图 4：公司移动式机动车尾气排放遥感监测系统 . 5 图 5：2018 年公司产品百分比收入. 6 图 6：2014-2019/6/30 公司分产品收入趋势图 . 6 图 7：公司股权结构 . 6 图 8

13、：公司发展历程 . 7 图 9：2015 年-2019Q3 季度年公司收入及增速 . 7 图 10：2015 年-2019Q3 季度公司归母净利润及增速 . 7 图 11：2015 年-2019Q3 季度公司毛利率和净利率变化 . 8 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 3 图 12：2015 年-2019Q3 季度公司三费变化. 8 图 13：2015-2019Q3 公司经营性现金流以及和净利润比值 . 8 图 14：公司净资产收益率分析 . 8 图 15：机动车检测分类 . 9 图 16：安检流程 . 9 图 17：环检流程 . 9 图 18：综检流程 . 10 图 19：

14、我国汽车保有量稳步提升 . 11 图 20：2005 年起汽车销量 . 11 图 21：我国载货汽车保有量持续增长 . 12 图 22：我国私人机动车保有量持续增长 . 12 图 23：我国摩托车保有量 2011 年后呈现下降趋势 . 12 图 24：我国出租车与公交车 2017 年保有量 . 12 图 25：11 个城市的小、微载客汽车上线检测均价 . 12 图 26：中国二手车交易市场蓬勃发展，二手车交易检测有望放量. 14 图 27：2018 年起公司逐步切入检测站业务 . 14 图 28：检测站成本类固定，具备高弹性 . 16 图 29：检测站客源分类及特点 . 16 图 30：近年多

15、项政策出台扶持检测站行业高质量健康发展 . 17 图 31：增值及配套服务或为检测站打开进一步成长空间 . 18 图图 32：公司按地：公司按地区收入比例（区收入比例（2018 年）年） . 19 图图 33：三家公司主营业务：机动车检测系统（设备）的营收对比（亿元）：三家公司主营业务：机动车检测系统（设备）的营收对比（亿元） . 21 图图 34：三家公司主营业务：机动车检测系统（设备）的营收对比（亿元）：三家公司主营业务：机动车检测系统（设备）的营收对比（亿元） . 21 图图 35：三家公司主营业务：机动车检测系统（设备）的营收增长：三家公司主营业务：机动车检测系统（设备）的营收增长 Y

16、oY 对比对比 . 21 图图 36：三家公司预收账款（亿元）对比：三家公司预收账款（亿元）对比 . 22 图图 37：归母净利率对比（：归母净利率对比（%） . 22 图图 38：三家公司：三家公司 ROE 对比（对比（%） . 23 表 1：公司主营产品及应用领域 . 4 表 2：各类机动车检测项目及频率 . 10 表 3：全国机动车检测次数预测 . 13 表 4：全国机动车检测服务市场规模预测 . 13 表 5：2020 年 1 月收购山东正直标的公司基本情况 . 15 表表 6：海外对标公司：海外对标公司 . 19 表表 7：三家公司产品对比：三家公司产品对比 . 20 表 8：公司业

17、务拆分 . 24 表 9：公司收购的山东临沂正直等五家公司业绩表现 . 24 表 10：公司各项业务展望 . 25 表 11：公司盈利预测. 25 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 4 表 12：安车与同业公司的估值比较 . 26 表 13：检测站资产的内在价值测算 . 26 1. 领先的领先的机动车机动车一体化一体化检测龙头检测龙头 1.1. 产品结构：产品结构：自主研发领先于全国的核心技术自主研发领先于全国的核心技术 公司是国内机动车检测领域和机动车驾驶人考试行业整体解决方案的主要提供商，主要产 品包括机动车检测系统、检测行业联网监管系统、机动车尾气遥感检测系统与智能驾驶

18、员 考试与培训系统，是国内少数能同时提供机动车检测系统全面解决方案、智能驾驶员考试是国内少数能同时提供机动车检测系统全面解决方案、智能驾驶员考试 与培训系统解决方案、机动车尾气遥感监测解决方案与机动车行业联网监管系统解决方案与培训系统解决方案、机动车尾气遥感监测解决方案与机动车行业联网监管系统解决方案 的企业的企业，能够全面满足客户在产品与系统方案的设计、安装集成、运营维护以及行业监管 等各方面的需求。 公司公司为为高新技术企业，长期专注于机动车检测领域，始终坚持创新，并积极将各领域的领高新技术企业，长期专注于机动车检测领域，始终坚持创新，并积极将各领域的领 先技术运用于产品开发中。先技术运用

19、于产品开发中。目前公司已自主研发出智能驾驶教练机器人训练系统技术、机 动车尾气遥感检测系统等多项领先于全国的核心技术。截至 2018 年 12 月 31 日，公司拥 有 61 项专利及 54 项计算机软件著作权，并拥有多项非专利技术。 表表 1：公司主营产品及应用领域公司主营产品及应用领域 产品类别产品类别 具体产品具体产品 产品介绍产品介绍 应用领域应用领域 机动车检测系统 安检系统 检测机动车行驶安全性项目 机动车检验机构、 汽车制造 厂、 维修企业、 二手车评估 机构等 环检系统 检测机动车行驶尾气排放状况 综检系统 检测营运车辆的安全、经济、动力性能等 新车下线检测系统 根据客户需求定

20、制化设计， 满足不同车辆的下线检测 需求 各类汽车制造厂、 科研机构 等 检测行业联网监 管系统 安检联网监管系统 实现公安管理部门与机动车安全技术检验机构的联 网监督与管理 机动车检测、 维修行业的联 网监督与管理 环检联网监管系统 实现环保管理部门与机动车环保检验机构的联网监 督与管理 综检联网监管系统 实现交通管理部门与汽车综合性能检验机构的联网 监督与管理 维修企业联网监管系 统 实现交通管理部门与二类以上维修企业的联网监督 与管理 机动车尾气遥感 检测系统 固定式机动车尾气遥 感检测系统 固定安装于道路两侧， 可以对单向和双向车道上行驶 的车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统。 城

21、市机动车排放污染监测 监控管理 移动式机动车尾气遥 感检测系统 临时安置于道路两侧， 可以对单向和双向车道上行驶 的车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统 智能驾驶员考试 与培训系统 智能驾驶员考试系统 是基于高精度 GPS 定位和惯性导航的机动车驾驶人 科目二、科目三考试系统，采用新的虚拟传感器技术 的全方位解决方案，可直接输出科目二、科目三在场 地及道路考试中的判定结果。 车管所、 驾驶考试培训学校 智能驾驶教练机器人 训练系统 集智能教学、智能评判与安全防护于一体，将普通教 练车与智能系统相结合， 实现无教练培训、 安全培训。 资料来源：公司公告，天风证券研究所 ：安检系统用来检测机动车

22、行驶安全性项目，环检系统用来检测 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 5 机动车行驶尾气排放状况，综检系统检测营运车辆的安全、经济、动力性能等，新车下线 检测系统可以根据客户需求定制化设计，满足不同车辆的下线检测需求。是公司制造设备 和收入的主要来源。 图图 1：机动车安全技术检测系统机动车安全技术检测系统 资料来源：公司官网，天风证券研究所 2）检测行业联网监管系统检测行业联网监管系统包含安检联网监管系统、环检联网监管系统、综检联网监管系 统、维修企业联网监管系统能够支持公安管理部门与机动车安全技术检验机构、环保检验 机构、汽车综合性能检验机构和维修企业的联网监督与管理。联网

23、监管系统只占据公司 6% 营业收入。 图图 2：公司公司机动车安全技术检验联网监管系统机动车安全技术检验联网监管系统 资料来源：公司官网，天风证券研究所 2010 年公司机动车驾驶考试系统机动车驾驶考试系统和 2018 年公司研发的机动车遥感监测平台系统，机动车遥感监测平台系统，分别为 驾校提供新的虚拟传感器技术，和对单向和双向车道上行驶的车辆的排气污染物进行实时 遥感检测。 图图 3：机动车驾驶人考试系统机动车驾驶人考试系统 图图 4：公司公司移动式机动车尾气排放遥感监测系统移动式机动车尾气排放遥感监测系统 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 6 资料来源：公司官网，天风证券

24、研究所 资料来源：公司官网，天风证券研究所 机动车机动车检测系统（设备）检测系统（设备）有很大发展空间：有很大发展空间：分产品来看，2018 年公司营业收入主要来源于 提供机动车检测系统方案，收入 4.89 亿元占总收入 92.7%，由于互联网监管系统、机动车 尾气遥感检测系统投入运营时间不长，还处于市场积累阶段，但由于相关政策的扶持，较 高行业壁垒的原因，公司的网监系统和尾气遥感系统的收入将有很大提升潜力。 图图 5：2018 年公司产品百分比收入年公司产品百分比收入 图图 6：2014-2019/6/30 公司分产品收入趋势图公司分产品收入趋势图 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来

25、源：WIND，天风证券研究所 1.2. 公司团队规模和研发实力位于行业前列公司团队规模和研发实力位于行业前列 团队凝聚力强，股权结构稳定：团队凝聚力强，股权结构稳定：公司成立于 2006 年，已有近 15 年历史。公司通过成立持 股平台公司使公司主要管理人员、技术人员以及业务骨干等均间接持有公司股份，形成员 工与公司共同发展的长效激励机制。现有总股本约为 1.936 亿股，2018 年拥有总员工 944 人。董事长贺宪宁是公司的实际控制人，占安车检测 27.88%股权。 图图 7：公司股权结构公司股权结构 2.03 2.25 2.86 3.89 4.89 3.90 0.350.430.28 0

26、.22 0.32 0.15 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 机动车检测系统收入（亿元） 检测行业监管系统收入（亿元） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 7 资料来源：WIND，天风证券研究所 图图 8：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网，天风证券研究所 1.3. 收入利润稳步提升，盈利能力持续增强收入利润稳步提升，盈利能力持续增强 公司前三季度实现营收 6.17 亿（+70.29%） ，实现归母净利润 1.60 亿（+70.57%） ，单三季 度实现营收 2.07 亿（+64.44%） ，实现归母净利润 0.49 亿（+43.8

27、9%） 。据最新 2019 年度业 绩预告，安车检测预计归母净利润为 1.85 亿2.05 亿，同比增长 47.65%63.61%。公司业 务的稳步增长来源于主营业务机动车检测系统及检测行业联网监管系统的销售。 图图 9：2015 年年-2019Q3 季度年公司收入及增速季度年公司收入及增速 图图 10：2015 年年-2019Q3 季度公司归母净利润及增速季度公司归母净利润及增速 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 8 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：WIND，天风证券研究所 公司盈利能力突出，在机动车检测领域，毛利率高于行业平均，稳定在 45%以上。净利率 从 2015 年的的 14.99%增长至 2019 年 Q3 的 25.40%。随着公司的自主研发能力提升带动产 品升级，毛利率有望进一步提升。 三费中占比最大的是管理费用，公司管理费用增长主要是由于研发投入增大、薪酬增长所 致。持续合理的研发投入以及市场开拓，有利于公司的可持续增长。 图图 11：2015 年年-2019Q3 季度公司毛利率和净利率变化季度公司毛利率和净利率变化 图图 12：2015 年年-2019Q3 季度公司三费变化季度公司三费变化