1、业务特性决定应收账款高企,盈利改善经营性现金流回升。公司高端钛合金产品订单主要来自于军用航空领域,军品材料研发认证周期长,导致销售收入回款慢且通常集中在每年12 月份。应收账款高企,一定程度反映出军品钛材销售投产情况良好。2021 年受益于十四五国防政策催化,公司军品订单放量。上半年应收款项(包含应收票据及账款)为 30.8 亿元,同比增长 25%。预付账款为 2.5 亿元,同比增长 70%。经营性现金流净额虽然有所降低,但考虑到军品回款时点集中于 12 月,预计年底公司现金流将明显回升。我们认为,未来 5 年顺应军工产业高景气之势,军品订单将持续放量。且公司下游客户多以大型央企为主,坏账风险
2、较小,预付账款高企侧面反映出在手订单较为充足,未来业绩潜力十足。我们认为,2020 年2025 年间军品钛材(主要包括航空航天和船舶制造)将成为中国钛材消费市场的“核心发动机”,预计未来五年航空航天用钛将以 CAGR26%加速增长,2025 年中国航空航天用钛将达到 5.4 万吨。公司作为国内具备完整生产军工钛材资质的龙头钛材供应商(宝钛股份、西部超导、西部材料等),有望充分受益于军工高景气周期,未来业绩值得期待。2021 年是中国十四五规划的初始之年,国产军工装备正处于加速现代化关键阶段,大国博弈的加剧更令关键装备、关键材料的自主可控迫在眉睫。我们认为,全球疫情的爆发不会显著拖累中国军工订单
3、加速释放,军品钛材未来将持续迎来量价齐升的黄金战略机遇期。主要基于以下三点逻辑:国家经济实力雄厚,国防支出稳步增长。自 1999 年“995”工程立项以来,经过 20 年 的发展,中国已经发展蜕变为世界第二经济体,国家经济实力雄厚。2020 年全年国内生产总值达到 102 万亿元。国防支出随之稳步增长至 1.27 万亿元,近二十年的 CA GR达 12.8%。我们预计,中美关系日益紧张势必会加大周边局势的不确定性,未来五年中国国防预算支出或迎来补偿性增长。多年技术积淀迎来重大突破,新型武器装备加速列装。经历多年技术积淀,中国高端武器生产技术迎来重大突破。以航空发动机为例,中国第四代战斗机歼-20 自 2017 年入役迟迟未量产的主要原因是战机严重依赖于俄罗斯进口的 AL-31 第三代大推力发动机,缺少与之匹配的国产航空发动机。大型运输机运-20 最初的发动机也是从乌克兰进口的 D30 型涡扇发动机。如今中国已经成功研发出可以完美适配歼-20 的 WS-10C(太行)发动机以及运-20 的 WS-18 发动机,消除军用战机量产的最大障碍。我们预计,国产新型四代战机数量未来五年有望迎来加速放量。除此之外,新型直升机直-20, 055 型万吨级驱逐舰、导弹等其他新式装备也会加速列装。
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