1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 行业年度策略 医药生物 2021 年 12 月 10 日 医药生物医药生物 优于大市优于大市（维持维持） 证券分析师证券分析师 相关研究相关研究 1. -疫情事件点评： Omicron 新变异 毒株来袭，预防首选仍是疫苗 ， 2021.11.27 2.-带状疱疹：中老年群体“会呼吸 的痛” ，国产独家疫苗即将起航 ， 2021.11.26 3.-长春高新：核心股东增持落地， 6 亿回购彰显信 ，2021.11.23 4.长春高新：生长激素+重磅疫苗， 低估值高成长的生物制品龙头 ， 2021.11.7 5.公募持仓

2、高度集中，细分板块或 迎来分化-医药行业 2021 三季报总 结： CXO、 疫苗和上游产业链表现亮 眼 ，2021.11.5 风格回归均衡，关注生物药上风格回归均衡，关注生物药上 游、差异化创新和泛消费复苏游、差异化创新和泛消费复苏 Table_Summary 投资要点：投资要点： 2021 年疫情对全球医药产业链影响持续， 医药板块呈先高后低年疫情对全球医药产业链影响持续， 医药板块呈先高后低。 2021 年全球新冠疫情持续 严峻，国内疫情呈现散发性、区域性病例状态，对全球医药产业链、国内医药企业都有一定 的影响， 扰乱了国内企业正常经营节奏， 但同时也对全球医药产业链上的企业带来较大的发

3、 展机遇。截止 2021 年 12 月 07 日，2021 年医药生物（申万）指数下跌 9.5%，同期沪深 300 指数下跌 10.4%。2021 年，生物医药板块呈现前高后低的走势，春节后快速调整完毕 后，以 CXO 为代表的高景气板块率先反弹，新冠疫苗产业链相关个股也随着疫苗接种进度 的推进，有不错的表现。7 月之后，板块进入全面调整阶段，9-11 月一直维持低位震荡。整 体来看，医药生物在经历了 2019-2020 年连续上涨后，2021 年迎来了调整阶段。 政策扰动边际减弱，政策扰动边际减弱，2022 年风格有望回归均衡。年风格有望回归均衡。过去三年，受医保政策和疫情影响，各 细分板块

4、估值出现极致分化，持续高景气的 CXO 板块为表现最好的板块，但很多细分板 块的估值和溢价率都处于历史中枢以下区间。通过分析基金重仓，目前 2021 年 Q3 非医 药基金对医药持仓已降到 2018-2019 年中枢偏下区间，扣除 CXO 和医疗服务后，基金医 药持仓更低。目前医保政策已常态化，边际扰动减弱且有缓和迹象，同时疫情防控常态 化，全民加强针完成后社会秩序有望逐步恢复正常。考虑到医药行业增长依然不错，政策 影响边际减弱且板块估值处于历史中下区间，我们对 2022 年医药板块表现持乐观态度， 市场风格有望回归均衡，个股表现或更加多样。我们重点看好如下三大方向：我们重点看好如下三大方向：

5、 政策免疫且景气度高的创新药上游板块政策免疫且景气度高的创新药上游板块。新药从研发到商业化上市需要经历早期的疾病机 理研究、药物研发，再到临床前和临床研究，最终上市销售，形成了一条分工明确、价值链 庞大的产业链。国内生物制药和基因细胞治疗正迅猛发展，带动试剂、设备、耗材和生物药 CDMO 快速发展：1）在产业链自主可控的国家战略要求下，制药上游设备和耗材等进口替 代有望加速，重点关注：生物试剂生物试剂（诺唯赞、百普赛斯等） 、工艺设备工艺设备（东富龙、楚天科技 和森松国际等） 和相关耗材相关耗材 （纳微科技等） ； 2） 赋能大分子生物药和基因细胞治疗的 CDMO， 将持续高增长，重点关注：药

6、明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英、博腾股份、金斯瑞生 物科技等。 创新为永恒主题，创新进入新发展周期：创新为永恒主题，创新进入新发展周期：中国为全球第二大医药市场，有 14 亿人的健康需 求，存在巨大结构性市场机遇，医保导向仍是鼓励创新。若将 15-20 年作为国内创新药快速 发展的第一个周期，解决的是创新药“有”和“无”的问题；随着国家对创新药研发要求不 断提高，以及创新药板块快速崛起，从 2021 年起，创新药进入下一个发展周期，着重解决 数量、速度以及质量多维度综合发展的新周期。1）创新药：）创新药：国内创新药已成为全球创新的 重要组成部分， “量”与“质”不断提高，创新出海也逐步打开

7、局面，重点关注：恒瑞医药、 信达生物、君实生物、中国生物制药等；2）创新器械：）创新器械：创新器械壁垒高，集中度更突出， 进口替代以及海外拓展空间广阔， 重点关注： 迈瑞医疗、 开立医疗、 南微医学和佰仁医疗等。 后疫后疫情时代，把握泛消费类行业情时代，把握泛消费类行业。随着新冠疫苗的大范围接种以及新冠特效药的上市，疫苗 +特效药的组合有望缓解 2022 年全球新冠疫情， 国内泛医疗消费类行业预计也将在 2021 年 的基础上恢复快速增长态势。1）疫苗：）疫苗：兼具消费和创新属性，常规疫苗接种有望恢复，重 点关注：智飞生物、康泰生物、万泰生物、欧林生物、百克生物等；2）药店）药店：受益集中度

8、提速和处方外流，低估值快成长，重点关注：一心堂、健之佳等；3）医疗服务：）医疗服务：2022 年为 DRG/DIP 政策全面实施的元年，将为医疗服务中长期发展奠定良好的基础，医疗服务行业 有望迎来新一轮发展，重点关注：爱尔眼科、通策医疗和三星医疗等；4）消费类药）消费类药械械：国 内生长激素、OK 镜、CGM（连续动态血糖）等偏消费属性的自费类医疗产品渗透率仍然较 低，随着居民收入水平的持续提升以及健康意识的提升，预计将继续维持较快的增长速度， 重点关注：长春高新、我武生物、鱼跃医疗、欧普康视、三诺生物和九典制药等。 风险提示：风险提示：行业需求不及预期；上市公司业绩不及预期；行业竞争加剧。

9、-10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 24% -032021-07 医药生物沪深300 行业年度策略 医药生物 2 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1. 回顾 2021：疫情影响下板块整体呈先高后低趋势. 7 1.1. 2021 行情回顾：医药生物板块整体表现前高后低，中药表现较好. 7 1.2. 估值回顾：当期处于历史平均水平. 8 1.3. 非医药基金的医药持仓 Q3 已经处于低配阶段 . 8 1.4. 2021Q1-Q3 业绩回顾：CXO、上游产业链、生物制品及疫苗表现较好 . 9 2. 创新药产业链：CXO 景气

10、度维持高位，上游制造板块效应持续显著 . 11 2.1. CXO：相关公司业绩表现优异，景气度依旧 . 11 2.2. 科研服务类：国产崛起，优势企业将充分受益于国内创新热潮 . 15 2.3. 生物药生产制造类 . 19 2.4. 创新药产业链投资建议 . 22 3. 创新为永恒主题，差异化创新迎国产替代机遇 . 24 3.1. 集采已成常态化趋势，医保支出持续走高下酝酿结构化机会 . 24 3.2. 创新药：转型初见成效，国际化、差异化、平台化仍在进行时 . 25 3.3. 创新器械：设备高端化创新，耗材治疗渗透率提升+创新术式新机遇 . 31 3.4 . 创新药械投资建议 . 34 4.

11、 疫情后时代，泛消费医疗行业复苏 . 35 4.1. 新冠疫情后国内疫苗产业得到全方位能力提升 . 35 4.2. 医疗服务：政策支持，预计 2022 年将恢复正常经营节奏 . 41 4.3. 零售药房：行业分化加速，龙头强者恒强 . 44 5. 投资策略 . 49 6. 风险提示 . 51 lViXbWkWeVaZyQzRwOwO7NaO7NmOoOpNnMlOqRsQjMrQnObRoOvMMYqNnMNZoPyQ 行业年度策略 医药生物 3 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1：医药生物板块 2021 年行情回顾 . 7 图 2：2021 年初至今（

12、截止 12 月 07 日）医药生物子板块（申万）涨跌幅 . 7 图 3：2018 年至今（截止 12 月 07 日）医药生物（申万）板块 PE 估值（TTM，中位 数）对比 . 8 图 4：2018 年至今（截止 12 月 07 日）医药生物（申万）子板块 PE 估值（TTM，中位 数） . 8 图 5：公募基金重仓市值及占比 . 9 图 6：医药基金医药重仓及占比 . 9 图 7：A 股医药市值及占比（亿元，%） . 9 图 8：2017-2021Q3 医药工业累计收入及利润 . 10 图 9：2017-2021Q3 医药工业收入及利润累计同比 . 10 图 10：新药研发生产产业链 . 1

13、1 图 11：全球医疗健康产业融资变化 . 11 图 12：中国医疗健康产业投融资变化 . 11 图 13：Charles River、lonza 的 PE-band . 12 图 14：Charles River 2017-2021H1 营收及增速 . 12 图 15：Lonza 2017-2021H1 营收及增速 . 12 图 16：药明系、国内 CRO、CDMO 公司 2018-2020 年营业收入及 CAGR（亿元） . 13 图 17：药明系、国内 CRO、CDMO 公司 2018-2020 年归母净利润及 CAGR（亿元） . 13 图 18：主要 CXO 公司 2021 年业绩回

14、顾 . 13 图 19：国内 CRO 公司人员增加情况（人） . 14 图 20：国内 CRO 公司的人均产出. 14 图 21：CDMO 公司固定资产 . 14 图 22：CDMO 公司在建工程（亿元） . 14 图 23：科研服务类产品分类 . 15 图 24：2019 年全球主要国家研发支出（十亿美元） . 15 图 25：2019 年全球主要国家研发投入占 GDP 比例（%） . 15 图 26：2013-2020 年中国研究与试验发展经费支出情况（亿元，%） . 16 图 27：2020 年药企、院校、高校及其他主体研发投入占比（%） . 16 图 28：全球生命科学领域研究投入稳健

15、增长 . 17 图 29：中国生命科学领域研究投入快速增长 . 17 行业年度策略 医药生物 4 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 30：中国生物科研试剂市场规模（十亿元） . 17 图 31：2019 年中国生物科研试剂分类（十亿元，%） . 17 图 32：中国生命科学实验耗材市场规模及预测（亿元） . 18 图 33：中国一次性生物试验耗材市场规模 . 18 图 34：中国一次性生物试验耗材进口品牌市场份额 . 18 图 35：全球各类分析仪器市场规模（百万美元） . 19 图 36：中国质谱仪市场规模 . 19 图 37：中国质谱仪进口金额 . 19 图 38：生物

16、药一般生产流程示例 . 20 图 39：细胞治疗药物一般生产流程示例 . 20 图 40：2016.08-2021.09 我国医药制造业投资完成额增速（%） . 21 图 41：2016.08-2021.09 我国化学原料及化学制品投资完成额增速（%） . 21 图 42： 全球和中国的生物药市场规模 . 21 图 43：全球和中国的 CAR-T 细胞治疗药物市场规模 . 21 图 44：2015-2021H1 东富龙预收账款/合同负债变化情况（亿元） . 22 图 45： 2015-2021H1 楚天科技预收账款/合同负债变化情况（亿元） . 22 图 46：2020-2021.09 我国基

17、本医疗保险收支情况（亿元） . 24 图 47：中美两国创新药上市数量（截至 2021 年 9 月 30 日） . 27 图 48：2020 年上市药物中全球首次批准药物数量（1 类，件） . 27 图 49：我国创新药的注册申请件数（截至 2021 年 10 月 31 日） . 27 图 50：我国创新药的注册申请品种数 . 27 图 51：我国注册申请创新药的分子形式占比情况（截至 2021 年 10 月 31 日） . 28 图 52：我国创新药及生物创新药数量（截至 2021 年 11 月 30 日） . 28 图 53：2020 年我国创新化药 IND 申请适应症分布情况（件） .

18、28 图 54：2020 年我国创新生物药 IND 申请适应症分布情况（件）. 28 图 55：中国药品 license in 数量（件） . 29 图 56：中国药品 license out 数量（截至 2021 年 11 月 30 日，件） . 29 图 57：2020 年中国药企获 FDA 特别通道部分情况（件） . 29 图 58：2016 年至 2020 年中国药企获 FDA 孤儿药认定情况（件） . 29 图 59：2020 年登记临床试验药物品种前十位的靶标及适应症 . 30 图 60：中国 65+人口持续增长（万人） . 31 图 61：建国以来中国出生人口走势（万人） . 3

19、1 图 62：膝关节炎患病率与年龄关系. 32 行业年度策略 医药生物 5 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 63：冠心病患病率与年龄关系 . 32 图 64：中国和美国 PCI 手术数量（例/每百万人） . 32 图 65：中国和美国关节植入率（例/十万人） . 32 图 66：2017-2022 年全球 TAVR 手术例数及预测 . 33 图 67：2017-2020 年中国 TAVR 手术量及渗透率（千台，%） . 33 图 68：2020 年中国心脏电生理器械市场竞争格局（亿元） . 33 图 69：电生理和惠泰医疗的电生理业务收入（百万元） . 33 图 70：部

20、分医疗设备国产化比例 . 34 图 71：2019 年中国硬镜市场竞争格局（百万元） . 34 图 72：2011-2021 年疫苗行业累计融资情况 . 36 图 73：2021 年 1-10 月我国人用疫苗出口数量 . 37 图 74：2021 年 1-10 月我国人用疫苗出口金额 . 37 图 75：国内 HPV 疫苗在研产品 . 39 图 76：13 价肺炎结合疫苗国内管线进度 . 39 图 77：国内公司带状疱疹研发进展 . 40 图 78：国内新型结核疫苗研发管线. 40 图 79：国内百白破系列多联苗管线布局情况 . 41 图 80：爱尔眼科 2018Q4-2021Q3 单季度营收

21、、归母净利润及增速 . 43 图 81：通策医疗 2018Q4-2021Q3 单季度营收、归母净利润及增速 . 43 图 82：中国康复医疗服务市场规模（亿元、%） . 43 图 83：常住人口每千人康复护理床位数（床） . 44 图 84：我国康复医师人数（万人）. 44 图 85：三大终端药品销售市场规模（亿元） . 45 图 86：三大终端药品销售市场规模占比（%） . 45 图 87：2013-2020 年我国药店总数情况（家） . 45 图 88：2013-2020 年我国零售药店市场规模（亿元，%） . 45 图 89：2011-2020 年我国药店连锁率情况 . 45 图 90：

22、我国十强，二十强及五十强药店销售额占比 . 45 图 91：2013-2020 年实体及网上药店市场规模及同比增速 . 46 图 92：2020.07-2021.07 药店整体销售额及 O2O 环比情况 . 46 图 93：2020.07-2021.07O2O 占药店整体份额 . 46 图 94：2021 年 1-10 月实体零售药店店均销售额指数（%） . 47 图 95：2021 年 1-10 月实体零售药店客流量指数 . 47 行业年度策略 医药生物 6 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 96：2021 年 1-10 月实体零售药店客单价指数 . 48 图 97：20

23、18Q4-2021Q3 上市药房季末门店数情况 . 48 图 98：2019Q1-2021Q3 上市药房单季度新增直营门店数量情况（家） . 49 表 1：2021Q1-Q3 各板块营业收入及归母净利增速情况 . 10 表 2：小分子、大分子及 CGT CDMO 公司产能规模 . 14 表 3：科研服务相关鼓励政策 . 15 表 4：国内抗体产能（已建成+在建+规划） . 21 表 5：六次药品带量采购对比 . 24 表 6：医疗器械国采情况 . 25 表 7：历年医保谈判结果 . 26 表 8：2021 年中国药品 license out 部分案例（截至 2021 年 11 月 30 日）

24、. 29 表 9：Big Pharma 与 Bio tech 公司在不同商业层面对比 . 31 表 10：外科瓣和介入瓣对比 . 32 表 11：各部委/地区支持医疗装备国产化相关政策 . 34 表 12：欧美和中国主要疫苗生产企业 2021 年上半年新冠疫苗销售额 . 35 表 13：CDT 文件与国内注册文件的差异 . 37 表 14：国内疫苗海外临床试验开展情况 . 37 表 15：国内已上市 HPV 疫苗情况对比 . 38 表 16：医疗服务领域政策梳理 . 41 行业年度策略 医药生物 7 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 回顾回顾 2021：疫情影响下板块整体

25、呈先高后低趋势：疫情影响下板块整体呈先高后低趋势 1.1. 2021 行情回顾行情回顾：医药生物板块整体表现前高后低，中药表现较好：医药生物板块整体表现前高后低，中药表现较好 截止 2021 年 12 月 07 日，2021 年医药生物（申万）指数下跌 9.5%，同期 沪深 300 指数下跌 10.4%。2021 年，生物医药板块呈现前高后低的走势，春节后 快速调整完毕后， 以 CXO 为代表的高景气板块率先反弹， 新冠疫苗产业链相关个 股也随着疫苗接种进度的推进，有不错的表现。7 月之后，板块进入全面调整阶 段，9-11 月一直维持低位震荡。整体来看，医药生物在经历了 2019-2020 年

26、连续 上涨后，2021 年迎来了调整阶段。 图图 1：医药生物板块：医药生物板块 2021 年行情回顾年行情回顾 资料来源：wind，德邦研究所 从子板块来看，年初至今，中药板块上涨 11.8%，是 6 个子板块中唯一上涨 的板块。医药商业跌幅最大，达到-25.2%。医疗服务、化学制药、生物制品、医 疗器械涨跌幅分别为-4.2%、-10.1%、-15.1%、-18.3%。 图图 2：2021 年初至今年初至今（截止（截止 12 月月 07 日日）医药生物子板块（申万）涨跌幅）医药生物子板块（申万）涨跌幅 资料来源：wind，德邦研究所 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0

27、.15 -----112021-12 医药生物（申万）沪深300 11.8% -4.2% -10.1% -15.1% -18.3% -25.2% -30.0% -25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 中药医疗服务化学制药生物制品医疗器械医药商业 春节前，整 体在 2020 年 上 涨 后 的 高 位 震 荡。 3 月，年报和一季报密集披露， 以 CXO为代表的高景气及新冠 疫苗产业链相关个股表现较好

28、。 医药生物指数上涨超过 17%。 7 月 2 日，CDE 发布以临床价值为导 向的抗肿瘤药物临床研发指导原则征 求意见稿，板块进入回调阶段，7-9 月， 医药生物指数下跌超过 17%。 9-11 月，医药生物 指数触底后企稳， 低位震荡。 2 月， 春节后进行快 速调整，医药生物 板块下跌幅度超过 16%。 行业年度策略 医药生物 8 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.2. 估值回顾估值回顾：当期当期处于历史平均水平处于历史平均水平 2021 年（截止 12 月 07 日） ，医药生物（申万）指数 PE 估值均值 33.9 倍， 估值波动区间为 30.5-36.6 倍，估

29、值波动较小。相比于 2020 年最高 55 倍左右的 PE 估值，2021 年医药生物板块估值水平已经大幅回落。2021 年 12 月 07 日， 医药生物 PE（TTM，中位数）估值为 34.2 倍，整体处于较低位置。 图图 3：2018 年至今年至今（截止（截止 12 月月 07 日日）医药生物（申万）板块）医药生物（申万）板块 PE 估值估值（TTM，中位数中位数）对比对比 资料来源：wind，德邦研究所 2021 年 12 月 07 日，从子板块来看，化学制药、中药、医疗服务、生物制 品、医疗器械、医药商业 PE （TTM，中位数）估值分别 38.5 倍、30.5 倍、81.9 倍、4

30、1.8 倍、32.9 倍、18 倍。11 月以后，医疗服务、生物制品、化学制药、医 疗器械板块估值均有小幅回升，中药、医药商业仍处于较低的位置。 图图 4：2018 年至今年至今（截止（截止 12 月月 07 日日）医药生物（申万）子板块）医药生物（申万）子板块 PE 估值估值（TTM，中位数中位数） 资料来源：wind，德邦研究所 1.3. 非医药基金的医药持仓非医药基金的医药持仓 Q3 已经处于低配阶段已经处于低配阶段 公募基金医药重仓公募基金医药重仓：2021Q3 公募基金的医药重仓合计市值为 4639.5 亿元， 占公募基金全部重仓市值比重达 13.1%，较 Q2 下滑 0.8 pct

31、，其中医药基金重仓 市值为 1467.3 亿元，占比达 31.6%，较 Q2 增长 4.2 pct。医药板块基金重仓，非 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 90.0 100.0 医药生物(申万)沪深300创业板指 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 化学制药中药医疗服务生物制品医疗器械医药商业 30X 60X 行业年度策略 医药生物 9 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 医药基金的医药持仓占比下降 9.4%， 医药板块整体配置处于 2019 年底来的低位。 图图 5：公募基金重

32、仓市值及占比：公募基金重仓市值及占比 图图 6：医药基金医药重仓及占比：医药基金医药重仓及占比 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 医药持仓市值医药持仓市值：截至 2021 年 9 月 30 日，A 股医药公司总市值为 81699.9 亿 元，占 A 股总市值 8.7%，板块市值占比较 Q2 季度环比下滑 1.5 pct。医药板块 估值受新冠疫情扰动有所下滑，性价比提升显著。前六大重仓医药股分别为药明 康德、迈瑞医疗、爱尔眼科、泰格医药、凯莱英、智飞生物。 图图 7：A 股医药市值及占比（亿元，股医药市值及占比（亿元，%） 资料来源：Wind，德邦研究所 1.4.

33、2021Q1-Q3 业绩回顾业绩回顾：CXO、上游产业链上游产业链、生物制品及疫苗表现较生物制品及疫苗表现较 好好 根据国家统计局数据，2021 年 1-9 月我国医药制造业累计收入达 21291 亿 元， 同比增长 24.4%， 较 2019 年同期增长 17.1%； 医药制造业累计利润为 4525.3 亿元，同比增长 80.6%，较 2019 年同期增长 89.3%。除了 2021 年医药企业在疫 情防控常态化后，经营进入正轨外，行业利润结构发生了较大变化。以疫苗为代 表的生物医药类企业为新冠疫情防控做出了突出贡献， 同时疫情也为疫苗、 检测、 防控等相关产业链企业带来了丰厚利润，我们判断

34、仅疫苗就将为行业带来上千亿 利润。 0% 5% 10% 15% 20% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 公募基金医药重仓市值（亿元）公募基金医药重仓占比（%） 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 0 500 1000 1500 2000 医药基金医药重仓（亿元）医药基金医药重仓/公募（%） 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2

35、017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 A股医药市值（亿元）医药市值占比 行业年度策略 医药生物 10 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 8：2017-2021Q3 医药工业累计收入及利润医药工业累计收入及利润 图图 9：2017-2021Q3 医药工业收入及利润累计同比医药工业收入及利润累计同比 资料来源：国家统计局，德邦研究所 资料来源：国家统计局，德邦研究所

36、403 家 A 股医药类上市公司 2021 年前三季度收入同比增长 17.1%，归母净 利润同比增长 19.8%，Q3 单季度收入增速为 8.5%，归母净利润增速为-3.7%。 分板块来看，CXO、上游产业链、生物制品及疫苗维持较高的景气度，Q3 单 季度收入增速均超过 35%，CXO、生物制品、疫苗 Q3 业绩表现亮眼，板块整体 增速超过 48%。 上游产业链、医疗服务、化学制剂、IVD 板块业绩表象相对较好，Q3 归母净 利润均维持了正增长。 医疗器械、医药商业、中药及化学原料药板块整体业绩表现较差，Q3 归母净 利润增速分别为-28.9%、-18.7%、-14.7%、-11.2%。 表表

37、 1：2021Q1-Q3 各板块营业收入及归母净利增速情况各板块营业收入及归母净利增速情况 2021Q1-3 2021Q3 营业收入增速营业收入增速 归母净利润增速归母净利润增速 营业收入增速营业收入增速 归母净利润增速归母净利润增速 CXO 38.0% 5.6% 36.9% 48.4% 上游产业链 54.4% 28.6% 47.2% 9.8% 生物制品 33.6% 109.8% 36.7% 49.3% 疫苗 56.2% 181.9% 60.8% 50.6% 医疗服务 26.1% 18.2% 8.6% 4.9% 化学制剂 11.0% -1.5% 2.3% 9.7% 化学原料药 3.6% -23

38、.2% 12.8% -11.2% 医疗器械 8.5% 6.9% -6.2% -28.9% IVD 23.9% 10.6% 15.7% 6.1% 中药 7.2% 32.9% 6.0% -14.7% 品牌中药 16.6% 7.8% 12.2% -19.9% 医药商业 21.0% 21.9% 7.9% -18.7% 医药上市公司整体医药上市公司整体 17.1% 19.8% 8.5% -3.7% 资料来源：Wind，德邦研究所 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 200202021Q3 营业收入(亿元）利润总额(亿元） -40%

39、-20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% --022021-02 营业收入同比利润总额同比 行业年度策略 医药生物 11 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 创新药创新药产业链产业链：CXO 景气度维持高位，上游制造板块效景气度维持高位，上游制造板块效 应持续显著应持续显著 新药从早期研发到商业化生产需要经历早期的疾病机理研究、药物研发，再 到临床前和临床研究，最后才能上市销售。在这一系列的研发生产过程中，形成 了一条分工明确、价值链庞大的产业链。 图图 10：新药研发生产产业链：新药研发生产产业链

40、资料来源：德邦研究所绘制 在新药研发过程中， CRO 公司可以为药企提供全研发流程的服务， CDMO 企 业一般会在临床阶段开始介入，帮助企业一同开发生产工艺，为公司上市后大规 模生产做准备。另外，在研发阶段，科研服务类企业可为药企和 CRO 企业提供实 验研究需要的各种试剂、耗材、设备以及综合科研服务等，在生产阶段，药企或 CDMO 需要投入大额的固定资产建立生产线，需要生产制造上游企业为它们提供 相应的设备、耗材和服务等。 2.1. CXO：相关公司业绩表现优异，景气度依旧：相关公司业绩表现优异，景气度依旧 国内外医药投融资额近十年持续攀升，融资事件数量总体呈上升趋势。2020 年国外总融

41、资额达到 5169 亿元，同比增长 41%。2020 年国内达到 1627 亿元， 同比增长 58%。 图图 11：全球医疗健康产业融资变化：全球医疗健康产业融资变化 图图 12：中国医疗健康产业投融资变化：中国医疗健康产业投融资变化 资料来源：动脉网，德邦研究所 资料来源：动脉网，德邦研究所 382323443 880 13121543 2328 35573663 5169 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2000020 总融资额（亿

42、人民币）融资事件数（右轴） 126 43 65 172 371 462 619 1290 1030 1627 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 0 500 1000 1500 2000 2000020 总融资额（亿人民币）融资事件数（右轴） 行业年度策略 医药生物 12 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 全球全球 CXO 行业行业均处于较高景气状态，龙头企业估值攀升。均处于较高景气状态，龙头企业估值攀升。2019 年以来，全 球 CXO 公司的估值持续攀升，lonza 的 PE 估

43、值从 2019 年 10 月的 40X 左右上 升至 2021 年 12 月的 60X 左右，Charles River 估值从 30X 左右上涨至 50X 左 右，随着全球 CXO 行业景气程度的提升，全球 CXO 公司的估值持续抬升。 图图 13：Charles River、lonza 的的 PE-band 资料来源：wind，德邦研究所 从全球 CRO 龙头企业 Charles River 和 CDMO 龙头 Lonza 来看，2021H1 收入增速较 2020 年增长较快，景气度持续。Lonza 在 2020 年实现营收 45.1 亿 瑞士法郎（约合 333.6 亿元） ，同比上涨 1

44、2%，Charles River 实现营收 29.2 亿美 元（约合 191.0 亿人民币） ，同比上涨 11.6%，2021 年上半年，Charles River 和 Lonza 分别实现营收增速 25.1%和 13.3%，收入增速较 2020 年提升。 图图 14：Charles River 2017-2021H1 营收及增速营收及增速 图图 15：Lonza 2017-2021H1 营收及增速营收及增速 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所（2020 年 Lonza 在剔除特殊原料药业务板 块后，实际营收增速 12%） 2018 年以来年以来，国内国内 CXO

45、行业维持高景气度行业维持高景气度，相关公司业绩表现亮眼相关公司业绩表现亮眼。药明 系（药明康德+药明生物）2018-2020 年营收 CAGR 达 35.0%，CRO 公司（康龙 化成+泰格医药+美迪西+成都先导+昭衍新药）营收 CAGR 达 28.4%，CDMO 公 司（凯莱英+博腾股份+九洲药业+皓元医药）营收 CAGR 达 28.1%。 归母净利润方面，药明系 CAGR 达 26.8%，CRO 公司达 82.9%，CDMO 公 22.0% 15.7% 11.6% 25.1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 50 100 150 200 250 2017201820

46、1920202021H1 Charles River(亿元)增速 9.0% 6.8% 12.0% 13.3% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 200202021H1 LONZA（亿元）增速 行业年度策略 医药生物 13 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 司达 46.3%。 图图 16：药明系、国内：药明系、国内 CRO、CDMO 公司公司 2018-2020 年营业收入年营业收入 及及 CAGR（亿元）（亿元） 图图 17：药明系、国内：药明系、国内 CRO、C

47、DMO 公司公司 2018-2020 年归母净利年归母净利 润及润及 CAGR（亿元）（亿元） 资料来源：公司公告，德邦研究所（CRO 公司：康龙化成+泰格医药+美迪西+ 成都先导+昭衍新药） 资料来源：公司公告，德邦研究所（CRO 公司：康龙化成+泰格医药+美迪西+ 成都先导+昭衍新药，药明生物选取净利润替代） 2021 年年 Q1-Q3， 国内国内 CXO 企业企业营收、 归母净利润以及扣非归母净利润均保营收、 归母净利润以及扣非归母净利润均保 持很高增速。持很高增速。 营收增速 top3： 美迪西、 九洲药业、 皓元医药。 归母增速净利润 top3： 药石科技、 美迪西、 皓元医药。 扣

48、非净利润 top3： 美迪希、 皓元医药、 九洲药业。 图图 18：主要：主要 CXO 公司公司 2021 年业绩回顾年业绩回顾 资料来源：各公司公告，德邦研究所 国内国内 CXO 企业产能持续增加企业产能持续增加，景气度依旧景气度依旧。从分别代表 CRO 和 CDMO 公 司的产能的员工人数和固定资产增加情况来看，国内 CXO 公司产能在持续扩大。 药明系公司人员自 2018 年 21871 人增长至 2021 年 H1 的 35188 人，CRO 公司 人员自 2018 年的 12548 人增长至 2021 年 H1 的 25631 人。 国内国内 CRO 公司人均公司人均 产出与全球龙头

49、有一定差距。产出与全球龙头有一定差距。根据测算，国内龙头产出维持在 40-73 万元/人。 121.5 60.1 51.8 168.6 77.2 64.4 221.5 99.0 85.0 0 50 100 150 200 250 药明系CRO公司CDMO公司 201820192020 28.9 10.3 7.3 28.7 17.5 10.5 46.5 34.3 15.6 0 10 20 30 40 50 药明系CRO公司CDMO公司 201820192020 行业年度策略 医药生物 14 / 52 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 19：国内：国内 CRO 公司人员增加情况公司人员

50、增加情况（人）（人） 图图 20：国内：国内 CRO 公司的人均产出公司的人均产出 资料来源： 公司公告， 德邦研究所 （药明系： 包括药明康德和药明生物， CRO 公司：包括泰格医药、美迪西、成都先导、维亚生物以及昭衍新药） 资料来源： 公司公告， 德邦研究所 （药明系： 包括药明康德和药明生物， CRO 公司：包括泰格医药、美迪西、成都先导、维亚生物以及昭衍新药） CDMO 相关公司固定资产和在建工程均呈上涨趋势。相关公司固定资产和在建工程均呈上涨趋势。2018-2020 年，国内 CDMO公司固定资产均呈上涨趋势， 固定资产复合增长率最快的公司是皓元医药， CAGR 为 75.1%， 在