1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告 泽宇智能（301179）深度研究报告 推荐推荐（首次首次） 一站式智能电网综合服务一站式智能电网综合服务提供商提供商 目标价：目标价：63 元元 当前价：当前价：56.3 元元 深耕电力信息化，可提供一站式智能电网综合服务。深耕电力信息化，可提供一站式智能电网综合服务。公司自 2011 年创立以来 一直专注于电力信息化业务，目前正处于快速发展阶段。公司是以提供电力信 息系统整体解决方案为导向，包含电力咨询设计、系统集成、工程施工及运维

2、 的一站式智能电网综合服务商。 公司三块业务中， 电力系统设计业务由子公司 泽宇设计实施；电力信息系统集成为公司核心业务，分为电力通信系统集成、 电力调度数据集成、变电站运维监护系统集成；工程施工及运维业务则由子公 司泽宇工程负责。2018 年、 2019 年和 2020 年公司营业收入分别为 3.11 亿元、 4.55 亿元、5.84 亿元，同比增幅分别为 13.90%、46.10%、28.38%。其中系统 集成业务为公司的核心业务，2020 年营收占比为 77%。从地区分布来看，公 司业务主要集中在江苏省，2020 年收入占比为 77%。截至招股说明书签署日， 张剑为公司控股股东。 电力信

3、息化迎发展机遇。电力信息化迎发展机遇。 电力行业是国民经济的基础产业、 支柱产业和战略产 业，而发展电力信息化、智能电网及电力物联网等产业是实现我国能源生产、 消费、技术和体制革命的重要手段。根据国家电网公布的国家电网智能化规 划总报告，智能电网建设分为三个阶段：规划试点阶段（2009-2010 年）、 全面建设阶段（2011-2015 年）和引领提升阶段（2016-2020 年），三个阶段 电网智能化投资合计约为 3,841 亿元。在政策驱动数字化转型的背景下，2020 年智能电网市场规模为 1158.2 亿元，过去五年年均复合增长率为 11.10%。未 来在政策托底的情况下，预计 2025

4、 年智能电网市场规模或将达 1644.2 亿元。 电力信息化厂商可分为两类：电力系统内部的科研院所和信息化建设单位 （如 国电南瑞等）、电力系统外厂商（如金智科技等）。经过多年发展，业内厂商 各具特色，尚未出现垄断地位的厂商。 一站式服务、积极异地拓展为公司竞争亮点。一站式服务、积极异地拓展为公司竞争亮点。公司从事电力信息化行业多年， 基于自身能力、结合客户需求，发展形成从电力咨询设计、系统集成到工程施 工及运维的一站式智能电网综合服务能力。 相较仅能提供单一服务企业， 公司 具有了更灵活的业务合作方式、更多的业务承接机会和更深入的客户合作关 系，具备明显的综合能力优势。公司 2021 年 1

5、2 月上市，此次募集资金投资主 要投资于智能电网综合服务能力提升建设项目、智能电网技术研究院建设项 目、信息化管理建设项目，实力有望加强。公司立足于江苏，为进一步拓展业 务领域，设立了多个异地分公司负责开拓当地市场， 在江苏省电网建设和运维 积累的经验为公司异地拓展重要竞争力。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。电力信息化迎良好发展机遇，我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 7.03 亿元、 8.94 亿元、 11.41 亿元， 对应增速分别为 20.4%、 27.2%、 27.7%； 归母净利润为 1.84 亿元、 2.39 亿元、 3.11 亿元， 对应增速分别为 18.3

6、%、 29.8%、30.4%；EPS 分别为 1.39 元、1.81 元、2.36 元。估值方面，采取可比 公司估值法，基于公司盈利能力表现较为优异可给予一定估值溢价，我们给予 公司 2022 年 35 倍 PE，对应目标价约 63 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：风险提示：对国家电网依赖的风险；行业政策风险；市场竞争风险。 主要财务指标主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 584 703 894 1,141 同比增速(%) 28.4% 20.4% 27.2% 27.7% 归母净利润(百万) 155 184 239 311 同比增速(%) 4

7、2.7% 18.3% 29.8% 30.4% 每股盈利(元) 1.57 1.39 1.81 2.36 市盈率(倍) 36 40 31 24 市净率(倍) 12 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为21年12月21日收盘价 公司基本数据公司基本数据 总股本(万股) 13,200 已上市流通股(万股) 2,878 总市值(亿元) 74.32 流通市值(亿元) 16.2 资产负债率(%) 60.5 每股净资产(元) 12 个月内最高/最低价 72.22/51.89 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) -6% 0% 7% 13% 21/12 2021-12-082

8、021-12-21 沪深300泽宇智能 华创证券研究所华创证券研究所 公司研究公司研究 系统设备系统设备 2021 年年 12 月月 22 日日 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 公司自 2011 年创立以来一直专注于电力信息化业务，目前正处于快速发展阶 段。公司是以提供电力信息系统整体解决方案为导向，包含电力咨询设计、系 统集成、工程施工及运维的一站式智能电网综合服务商。 投资逻辑投资逻辑 电力信息化迎发展机遇。电力信息

9、化迎发展机遇。电力行业是国民经济的基础产业、支柱产业和战略产 业，而发展电力信息化、智能电网及电力物联网等产业是实现我国能源生产、 消费、技术和体制革命的重要手段。根据国家电网公布的国家电网智能化规 划总报告，智能电网建设分为三个阶段：规划试点阶段（2009-2010 年）、 全面建设阶段（2011-2015 年）和引领提升阶段（2016-2020 年），三个阶段 电网智能化投资合计约为 3,841 亿元。在政策驱动数字化转型的背景下，2020 年智能电网市场规模为 1158.2 亿元，过去五年年均复合增长率为 11.10%。未 来在政策托底的情况下，预计 2025 年智能电网市场规模或将达

10、1644.2 亿元。 电力信息化厂商可分为两类：电力系统内部的科研院所和信息化建设单位（如 国电南瑞等）、电力系统外厂商（如金智科技等）。经过多年发展，业内厂商 各具特色，尚未出现垄断地位的厂商。 一站式服务、积极异地拓展为公司竞争亮点。一站式服务、积极异地拓展为公司竞争亮点。公司从事电力信息化行业多年， 基于自身能力、结合客户需求，发展形成从电力咨询设计、系统集成到工程施 工及运维的一站式智能电网综合服务能力。相较仅能提供单一服务企业，公司 具有了更灵活的业务合作方式、更多的业务承接机会和更深入的客户合作关 系，具备明显的综合能力优势。公司 2021 年 12 月上市，此次募集资金投资主 要

11、投资于智能电网综合服务能力提升建设项目、智能电网技术研究院建设项 目、信息化管理建设项目，实力有望加强。公司立足于江苏，为进一步拓展业 务领域，设立了多个异地分公司负责开拓当地市场，在江苏省电网建设和运维 积累的经验为公司异地拓展重要竞争力。 关键关键假设假设、估值与估值与盈利预测盈利预测 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。电力信息化迎良好发展机遇，我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 7.03 亿元、 8.94 亿元、 11.41 亿元， 对应增速分别为 20.4%、 27.2%、 27.7%； 归母净利润为 1.84 亿元、 2.39 亿元、 3.11 亿元， 对应增速分别

12、为 18.3%、 29.8%、30.4%；EPS 分别为 1.39 元、1.81 元、2.36 元。估值方面，采取可比 公司估值法，基于公司盈利能力表现较为优异可给予一定估值溢价，我们给予 公司 2022 年 35 倍 PE，对应目标价约 63 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 nMtNnPqOtPxPnPnOyRxPxO6M9R7NpNqQtRoPfQpOtRfQoMpM9PnNyRvPsOrRvPnOpP 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 一、深耕电力信息化，可提供一站式智能

13、电网综合服务一、深耕电力信息化，可提供一站式智能电网综合服务 . 5 （一）专注于电力信息化 . 5 （二）可提供电力咨询设计、系统集成、工程实施及运维服务 . 5 1、电力系统设计业务 . 5 2、系统集成业务 . 6 3、工程施工及运维业务 . 9 （三）营业收入增长较快，系统集成收入贡献较大 . 10 （四）研发投入持续加大，总体占比保持平稳 . 12 （五）公司股权结构稳定，董事长对公司有绝对话语权 . 12 二、电力信息化或迎发展机遇二、电力信息化或迎发展机遇 . 14 （一）电力信息化如火如荼，发展空间广阔 . 14 （二）行业尚未出现垄断厂商，一站式将成为市场趋势 . 16 三、

14、一站式服务、积极异地拓展或为公司竞争亮点三、一站式服务、积极异地拓展或为公司竞争亮点 . 18 （一）公司一站式综合服务能力突出 . 18 （二）立足江苏，积极异地拓展 . 20 四、盈利预测与估值四、盈利预测与估值 . 21 五、风险提示五、风险提示 . 22 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 公司发展沿革 . 5 图表 2 公司主营业务 . 5 图表 3 电力设计细分业务 . 6 图表 4 电力系统涉及部分代表案例 . 6 图表 5 电力通信系统集成方案 .

15、7 图表 6 电力调度数据集成方案 . 8 图表 7 网络安全监测系统集成方案 . 9 图表 8 工程施工及运维服务介绍 . 9 图表 9 2018 年至今营业收入及同比增幅 . 10 图表 10 2020 年公司收入结构 . 10 图表 11 主营业务收入主要集中在江苏省（2020 年数据） . 11 图表 12 公司分业务毛利率情况 . 11 图表 13 与可比公司毛利率的比较情况 . 12 图表 14 研发费用及占营收比例 . 12 图表 15 公司股权结构图（截至招股说明书签署日） . 13 图表 16 电力信息化相关政策 . 14 图表 17 国家电网各环节投资占比情况 . 15 图

16、表 18 智能电网市场规模 . 16 图表 19 分业务公司主要竞争对手情况 . 17 图表 20 公司与主要竞争对手行业资质对比 . 18 图表 21 公司募投项目简介 . 19 图表 22 江苏省历年用电量及占比 . 20 图表 23 2019 年全国用电量前十省份数据 . 20 图表 24 可比公司 PE 估值情况（wind 一致预期） . 21 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 一、一、深耕电力信息化，可提供一站式智能电网综合服务深耕电力信息化，可提供一站式智能电网综合服务 （一）（

17、一）专注于电力信息化专注于电力信息化 公司自 2011 年创立以来一直专注于电力信息化业务，目前正处于快速发展阶段。公司以 提供电力信息系统整体解决方案为导向，包含电力咨询设计、系统集成、工程施工及运 维的一站式智能电网综合服务商。 图表图表 1 公司发展沿革公司发展沿革 时期时期 演变阶段演变阶段 主要内容主要内容 2011-2013 年年 初创期 成立之初，公司初步设置业务架构，设定了电力设计、系统集成、施工及维护三大业务的发展目标。 这段时间内，公司在电力信息化行业树立了一定口碑，提升了企业品质，并建立了一支电力行业专 业人才队伍。 2014-2016 年年 成长期 2014年起，公司开

18、始逐步延伸电力信息化服务产业链，持续壮大电力设计、系统集成、工程施工及 运维业务。在该阶段，公司一站式电力综合服务能力得到进一步提升。 2017 年至今年至今 快速发展期 随着综合实力持续提升，公司在电力信息化领域技术水平实现跨越式发展，公司一站式综合服务能 力获得市场的认可。该段时期内，公司的电力信息系统集成服务规模迎来爆发式增长。与此同时， 公司开始加大在研发领域的投入，在原有系统集成研发的基础上，开始自主品牌的集成产品研发。 目前， 公司在电力信息化行业技术与服务的基础上， 积极布局和开发与电力数字化建设相关的技术、 产品与配套服务， 响应电力行业发展趋势与国家电力改革发展的需求， 致力

19、于成为智能电网信息化、 数字化和智慧化建设的一流企业。 资料来源：招股说明书，华创证券 （二二）可提供可提供电力咨询设计、系统集成、工程实施及运维服务电力咨询设计、系统集成、工程实施及运维服务 公司具备为客户提供电力咨询设计、系统集成和工程施工及运维等一站式智能电网综合 服务能力。公司服务及方案广泛应用于电力系统的发电、输电、变电、配电、用电和调 度等环节。 图表图表 2 公司公司主营业务主营业务 资料来源：招股说明书 1、电力系统设计电力系统设计业务业务 全资子公司全资子公司泽宇设计实施电力系统设计业务。泽宇设计实施电力系统设计业务。电力系统设计业务是指根据国家或上级主 管部门审查批准的电力

20、系统规划，进一步编制对电源合理布局和网络合理结构有关的电 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 力系统设计工作。公司的全资子公司泽宇设计拥有电力行业（送电、变电）工程设计乙 级资质和电力行业工程咨询乙级资质，目前主营电网咨询设计业务和配电网咨询设计业 务。 图表图表 3 电力设计细分业务电力设计细分业务 细分业务细分业务 主要内容主要内容 电网咨询设计电网咨询设计 为 220kV 及以下电压等级的国家电网输变电工程建设、变电站增容改造、输电线路维修改造、区域性电网加强以 及工业、商业等用户电力工

21、程建设项目提供从项目立项至竣工验收送电的全过程技术服务。 配电网咨询设计配电网咨询设计 为 20kV 及以下电压等级的城市及农村配电网工程、房地产开发企业、工业企业、商业服务企业等用户端电力工程 以及光伏发电、储能电站、充电站（桩）、微电网在内的电力建设工程提供从项目立项至竣工验收送电的全过程 技术服务。 资料来源：招股说明书，华创证券 图表图表 4 电力系统涉及部分代表案例电力系统涉及部分代表案例 资料来源：招股说明书 2、系统集成系统集成业务业务 电力信息系统集成为公司核心业务。电力信息系统集成为公司核心业务。公司电力信息系统集成业务可分为三类：电力通信 系统集成、电力调度数据集成、变电站

22、运维监护系统集成，主要服务各级供电公司的信 通、调度、设备、安质等部门及其所属的各业务单元。集成业务的实施过程简单分为收 集整理分析需求、 技术与产品配置并编制解决方案、 开发或采购软硬件产品、 实施调试。 （1）电力通信系统集成：电力通信系统集成： 公司的通信系统集成方案采用核心层、汇聚层和接入层三级网络构架。公司的通信系统集成方案采用核心层、汇聚层和接入层三级网络构架。电力通信系统集 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 成是以光纤通信和无线通信为主要手段，建设和完善覆盖各级电力公司、变电站

23、及统调 电厂的基础通信网络，为调度交换网、调度数据网、行政办公网、视频监控网等电力系 统业务提供承载资源和平台支撑。公司的通信系统集成方案采用核心层、汇聚层和接入 层三级网络构架，三级网络主要由 OTN、SDH、XPON、CPE 等设备部署构成，具有承 载业务多样、网络结构简单、网元管理便捷、系统性能稳定等特点。 图表图表 5 电力通信系统集成方案电力通信系统集成方案 分类分类 功能功能 硬件硬件 核心层 OTN、SDH 实现骨干网络之间的优化传输 汇聚层 OTN、SDH 连接接入层和核心层，为接入层提供 数据的汇聚、传输、管理、分发处理 接入层 SDH、PCM、XPON、CPE 终端连接管理

24、，进行业务和带宽的分 配 软件软件 操作系统 Windows Server 2008 为各类系统中间件、数据库及应用软 件提供基础的软件运行环境 数据库 SQL Server 2008 提供组织、存储和管理数据的基础功 能 网管应用软件 NetNumen U31 网管、BTNM 网 络管理软件、 无线 CPE 网络管理 软件 实现设备管理、业务配置、告警查询 等管理功能 集成服务集成服务 内容内容 网络规划设计与工程实施服务 提供包含电力输电网相关通信系统规 划、设计、安装和调试部署在内的系 统集成 网络优化服务 基于现有网络资源，合理配置网络， 提高设备利用率和优化网络运行质量 的服务 资料

25、来源：招股说明书，华创证券 （2）电力调度数据集成电力调度数据集成 公司的电力调度数据集成方案采用省、市、县三级结构和双平面部署，并分为调度主站公司的电力调度数据集成方案采用省、市、县三级结构和双平面部署，并分为调度主站 和变电站子站建设。和变电站子站建设。电力调度数据集成以实现各级电力调度中心之间及调度中心与厂站 之间实时生产数据的传输和交换为目的，是电力安全指挥和调度自动化的重要基础。公 司的电力调度数据集成方案采用省、市、县三级结构和双平面部署，并分为调度主站和 变电站子站建设。 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可

26、（2009）1210 号 8 图表图表 6 电力调度数据集成电力调度数据集成方案方案 分类分类 功能功能 硬件硬件 主站 路由器、交换机 负责汇接管辖范围内所有接入层节点 信息 子站 路由器、交换机 承担各调度点业务接入及数据分发管 理 边界安防 防火墙、隔离装置、纵向加密 边界数据网络安全防护 内部安防 网络安全监测装置、入侵检测、 防恶意代码 内部行为管理和数据安全防护 软件软件 操作系统 Windows Server2008、各类 Linux 为各类系统中间件、数据库及应用软 件提供基础的软件运行环境 数据库 SQL Lite、SQL Server、Oracle 提供组织、存储和管理数据

27、的基础功 能 网管应用软件 NetNumen U31 网络安全装置监 控管理软件 实现设备管理、业务配置、告警查询 等管理功能 集成服务集成服务 内容内容 网络规划设计与工程实施服务 提供电力调度数据网络系统规划、 设 计、安装和调试部署在内的系统 集成 网络优化服务 基于现有网络资源，合理配置网络， 提高设备利用率和优化网络运行质 量的服务 资料来源：招股说明书，华创证券 （3）变电站运维监护系统集成变电站运维监护系统集成 根据应用场景可分为智慧变电站立体巡检系统等。根据应用场景可分为智慧变电站立体巡检系统等。变电站运维监护系统集成是以视频监 控技术、图像识别技术和采集数据智能分析技术为核心

28、。公司变电站运维监护系统集成 方案针对不同应用场景有不同的系统，如智慧变电站立体巡检系统、无人值守变电站安 消防管理系统、变电站直流电源及蓄电池在线监测维护管理系统等子系统。 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 图表图表 7 网络安全监测系统集成方案网络安全监测系统集成方案 分类分类 功能功能 硬件硬件 主站 各类服务器、交换机、客户端工 作站等 部署于主站， 负责子站上传所采集信 息的数据处理，流媒体管理、数据存 储、信号处理及界面展示 子站 交换机、高清数字摄像机、综合 监控主机、智能分析

29、主机、红外 热成像仪、局部放电检测设备、 采集维护装置等 部署于子站，负责采集视频、图像以 及各类传感器信息， 并本地分析协议 处理后发送至主站 软件软件 操作系统 Windows Server 2008 Linux Red hat 为各类系统中间件、 数据库及应用软 件提供基础的软件运行环境 数据库 SQL Server2008、Oracle10g 提供组织、 存储和管理数据的基础功 能 应用软件 智慧变电站立体巡检系统软件、 无人值守变电站安消防管理系统 软件、变电站直流电源及蓄电池 在线监测维护管理系统软件等 各业务场景下系统功能实现， 包括业 务展示、数据配置、业务管理、日志 管理等功

30、能 集成服务集成服务 内容内容 系统规划设计与工程实施服务 提供电力监控系统相关方案设计、 设 备安装和调试部署在内的系统集成 系统优化服务 基于变电站现有资源和需求， 增加替 换设备， 使其符合国家电网电力监控 系统要求 资料来源：招股说明书，华创证券 3、工程施工及运维业务工程施工及运维业务 子公司泽宇工程负责子公司泽宇工程负责工程施工及运维业务。公司工程施工及运维业务。公司子公司泽宇工程拥有通信工程施工总承 包叁级、电力工程施工总承包叁级、电子与智能化工程专业承包贰级、承装（修、试） 四级资质，能够为客户提供通信工程施工、电力工程施工、配电自动化施工、定制化运 维服务、网络优化服务、客户

31、培训提升服务等业务。 图表图表 8 工程施工及运维服务介绍工程施工及运维服务介绍 业务名称业务名称 业务明细业务明细 业务内容业务内容 工程实施工程实施 通信工程施工 公司具有通信工程施工总承包叁级资质，可提供电 力系统各类通讯、信息网络工程服务，服务内容包 括工程勘察，施工方案设计、综合布线、设计 运维服务运维服务 电力工程施工 公司具有电力工程施工总承包叁级资质，可承接单 机容量 10 万千瓦及以下发电工程、 35kV 及以下送 电线路和相同电压等级变电站工程的施工 配电自动化施工 公司可承接配电自动化二次及其配套设备工程施 工，包括 DTU/FTU/TTU、环网柜、OLT/ONU、无 线

32、终端等设备安装、调试 定制化运营维护服务 根据电力客户需求定制维护方案，并安排专业技术 人员常驻客户现场实施运维服务，服务内容包括光 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 业务名称业务名称 业务明细业务明细 业务内容业务内容 通信、数据通信、无线通信、二次安防、智能监控、 电缆光缆等设备的运行管理、 日常维护、 定期巡检、 故障抢修以及技术支撑 网络优化服务 对电力客户各类通信网络进行专业分析和诊断，在 网络软硬件状态、通道资源、拓扑结构及安全防护 等方面进行规划和优化，使网络结构最优、负载均

33、 衡、业务合理、保护健全 客户培训提升服务 根据客户需求定制培训服务， 服务内容包括专业设备 知识、工程业务指导、系统运维经验、新产品新技术 应用等专题，涵盖公司所有集成领域产品，持续提升 客户经验水平 资料来源：招股说明书，华创证券 （三）（三）营业收入增长较快，系统集成收入贡献较大营业收入增长较快，系统集成收入贡献较大 公司近三年来营业收入不断增长。公司近三年来营业收入不断增长。2018 年、2019 年和 2020 年公司营业收入分别为 3.11 亿元、4.55 亿元、5.84 亿元，同比增幅分别为 13.90%、46.10%、28.38%。其中系统集成 业务为公司的核心业务，2020

34、年营收占比为 77%。从地区分布来看，公司业务主要集中 在江苏省，2020 年收入占比为 77%。 图表图表 9 2018 年至今年至今营业收入及同比增幅营业收入及同比增幅 图表图表 10 2020 年公司收入结构年公司收入结构 资料来源： iFinD、华创证券 资料来源：iFinD、华创证券 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 1 2 3 4 5 6 7 20021Q1-Q3 营业收入YOY 系统集成 施工及运 维 电力设计 其他 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务

35、资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 图表图表 11 主营业务收入主要集中在江苏省（主营业务收入主要集中在江苏省（2020 年数据）年数据） 资料来源：IFIND、华创证券 公司核心业务毛利率逐年上升。公司核心业务毛利率逐年上升。公司毛利率从 2018 年的 40.93%提升至 2021 年前三季度 的 45.69%。 其中， 系统集成业务 2017、 2018、 2019、 2020 年毛利率分别为 32.75%、 33.85%、 35.93%、36.97%，2021 年前三季度毛利率突破 40%，到达 41.99%；电力设计、施工及 运维业务两块业务 2020 年的毛利率分别

36、约为 65%、56%。公司整体毛利率水平高于同行 业公司毛利率。 图表图表 12 公司分业务毛利率情况公司分业务毛利率情况 资料来源：IFIND、华创证券 江苏省 其他 安徽省 北京市 广东省 浙江省 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 200202021Q1-Q3 系统集成施工及运维电力设计 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 图表图表 13 与可比公司毛利率的比较情况与可比公司毛利率的比较情况 公司名称公司名称 2018 2019 2020

37、 国电南瑞国电南瑞 28.74% 28.79% 26.80% 金智科技金智科技 27.90% 25.98% 25.21% 海联讯海联讯 22.61% 22.90% 19.70% 东方电子东方电子 32.37% 34.85% 34.37% 智洋创新智洋创新 47.72% 48.45% 40.78% 行业平均行业平均 31.87% 32.19% 29.37% 泽宇智能泽宇智能 40.93% 41.12% 41.88% 资料来源：招股说明书、华创证券 （四）（四）研发投入持续加大，总体占比保持平稳研发投入持续加大，总体占比保持平稳 公司高度重视研发创新， 研发投入逐年增长； 截至 2021 年 6

38、月 30 日， 公司研发人员共 37 人，占公司员工总数的比例达到 8.11%。公司拥有 48 项专利和 27 项软件著作权。目 前公司已通过高新技术企业认证，先后被江苏省民营科技企业协会、南通市科技局授予 “江苏省民营科技企业”、“企业工程技术研究中心”，被南通市港闸区人民政府评为 “十强服务企业”、“十佳服务业企业”。 图表图表 14 研发费用及占营收比例研发费用及占营收比例 资料来源：WIND、华创证券 （五）（五）公司股权结构稳定，董事长对公司有绝对话语权公司股权结构稳定，董事长对公司有绝对话语权 截至招股说明书签署日，张剑直接持有公司 7,359 万股股份，占公司股份总数的比例为 7

39、4.33%，为公司控股股东；通过沁德投资间接持有公司 93.58 万股股份，占公司股份总 数的比例为 0.95%，合计持有公司股权比例为 75.28%。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0.00 500.00 1000.00 1500.00 2000.00 2500.00 201820192020 研发费用（万元）YOY研发费用占营业收入的比例 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 图表图表 15 公司股权结构图（公司股权结构图（截至招股说明书签署日截至招股说明书签署日）

40、 资料来源：招股说明书、华创证券 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14 二二、电力信息化或迎发展机遇电力信息化或迎发展机遇 （一）（一）电力信息化如火如荼，发展空间广阔电力信息化如火如荼，发展空间广阔 电力行业是国民经济的基础产业、支柱产业和战略产业，而发展电力信息化、智能电网 及电力物联网等产业是实现我国能源生产、消费、技术和体制革命的重要手段。我国各 级政府主管部门对电力信息化领域的发展高度重视，陆续出台了多项鼓励发展的政策， 电力信息化领域正在迎来更大的市场发展机遇。 图表图表 16 电

41、力信息化相关政策电力信息化相关政策 出台时间出台时间 出台单位出台单位 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2019 年年 3 月月 国家电网 泛在电力物联网建设大纲 明确“三型两网、世界一流”的战略目标；提出要抓住 2019 年 至 2021 年这一战略突破期，通过三年攻坚，到 2021 年初步建成 泛在电力物联 2018 年年 3 月月 能源局 2018 年能源工作指导意见 进一步完善电网结构.继续优化主网架布局和结构， 深入开展全国 同步电网格局论证.研究实施华中区域省间加强方案.加强区域内 省间电网互济能力.推进配电网建设改造和智能电网建设， 提高电 网运行效率和安全可靠性 2017

42、年年 11 月月 工信部 高端智能再制造行动计划 （2018-2020) 面向电力行业大型机电装备维护升级需要.鼓励戍用智能检测、 远 程监测、增材制造等手段开展再制造技术服务，扶持一批服务型 高端智能再制造企业 2017 年年 6 月月 科技部 “十三五”国家基础研究专项规划 围绕煤炭清洁高效利用和新型节能技术、可再生能源与氢能、先 进核能与核安全、智能电网、深层油气勘探开发、能源基元与催 化，加强碳基能源清洁转化、源网荷协同机制、深层油气成藏机 理和生态监测预警等基础研究的支撞引领 2017 年年 1 月月 国务院办公 厅 安全生产“十三五”规划 推进电力企业安全风险预控体系建设，建立安全

43、风险分级预警管 控制度.建立电力安全协同管控机制.加强电力建设安全监管.落实 电力设计单位、施工企业、工程监理企业以及发电企业、电网企 业、 电力用户等各方面的安全责任.健全电网安全风险分级、 分类、 排查管控机制，完善电网大面积停电情况下成急会商决策和社会 联动机制 2015 年年 9 月月 国家发改委 及能源局 关于加快配电网建设改造的指导意见 加强对电网建设的统筹规划.加快建设现代配电网络设施与服务 体系，提高电力装备水平，促进节能降耗与智能互联.打造电力服 务平台.着力解决配电网薄弱何题.对配电网基础设施改造升级予 以财政补贴，对相关改造、创新、节能智能示范项目给予多种优 惠政策 20

44、15 年年 7 月月 发改委、能 源局 关于促进智能电网发展的指导意见 探索新型材料在输变电设备中的应用， 推广建设智能变电站.合理 部署灵活交流、 柔性直流输电等设施.提高动态输电能力和系统运 行灵活性：推广戍用输变电设备状态诊断、智能巡检技术：根据 不同地区配电网发展的差异化需求，部署配电自动化系统，鼓励 发展配网柔性化、 智能测控等主动配电网技术.满足分布式能源的 大规模接入需求 2015 年年 3 月月 中华人民共 和国国务院 泛在电力物联网建设大纲 明确“三型两网、世界一流”的战略目标；提出要抓住 2019 年 至 2021 年这一战略突破期，通过三年攻坚，到 2021 年初步建成

45、泛在电力物联 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 15 出台时间出台时间 出台单位出台单位 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2015 年年 3 月月 国家电网 2018 年能源工作指导意见 进一步完善电网结构.继续优化主网架布局和结构， 深入开展全国 同步电网格局论证.研究实施华中区域省间加强方案.加强区域内 省间电网互济能力.推进配电网建设改造和智能电网建设， 提高电 网运行效率和安全可靠性 资料来源：招股说明书，华创证券 根据国家电网公布的国家电网智能化规划总报告，智能电网建设分为三个阶段

46、：规 划试点阶段 （2009-2010 年） 、 全面建设阶段 （2011-2015 年） 和引领提升阶段 （2016-2020 年），三个阶段电网智能化投资合计约为 3,841 亿元，其中用于通信信息平台建设占比 约为 15%。 图表图表 17 智能电网建设三阶段国家电网各环节智能化智能电网建设三阶段国家电网各环节智能化投资占比情况投资占比情况 资料来源：国家电网国家电网智能化规划总报告、华创证券 配电环 节, 23% 用电环 节, 31% 发电环节, 2% 调度环 节, 4% 输电环 节, 6% 通信信息 平台, 15% 变电环 节, 19% 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深

47、度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 16 电力信息化市场发展迅猛，电力信息化市场发展迅猛，2025 智能电网市场或将突破智能电网市场或将突破 1600 亿。亿。随着近年来我国发电 量的稳步增长，在政策驱动数字化转型的背景下，2020 年智能电网市场规模为 1158.2 亿 元，过去五年年均复合增长率为 11.10%。未来在政策托底的情况下，预计 2025 年智能 电网市场规模或将达 1644.2 亿元。 图表图表 18 智能电网市场规模智能电网市场规模 资料来源：中商产业研究院、华创证券 （二二）行业尚未出现垄断厂商，一站式将成为市场趋势行业

48、尚未出现垄断厂商，一站式将成为市场趋势 经过多年发展，业内厂商各具特色，尚未出现垄断地位的厂商。经过多年发展，业内厂商各具特色，尚未出现垄断地位的厂商。电力信息化厂商可分为 两类： 1）电力系统内部的科研院所和信息化建设单位，）电力系统内部的科研院所和信息化建设单位，如中国电力科学研究院有限公司、国电 南瑞科技股份有限公司、国电南京自动化股份有限公司等规模较大单位； 2）电力系统外厂商，）电力系统外厂商，如深圳海联讯科技股份有限公司、江苏金智科技股份有限公司等。 每家厂商在各自细分领域具有一定市场地位。 行业内竞争格局体现出专业化、市场化的特点。行业内竞争格局体现出专业化、市场化的特点。首先，

49、智能电网建设进一步带动电力信 息化建设朝深化应用阶段发展，对信息化厂商的技术水平和其对用户需求的精细化把握 提出了更高的要求，专注于行业内的专业性厂商优势更为突出。其次，随着电力体制改 革的深化，参与电力行业信息化建设主体将更加多元，行业竞争更加市场化。 未来客户或将优先选择一站式解决方案提供商。未来客户或将优先选择一站式解决方案提供商。随着新技术不断在电力信息化领域得到 应用，领域内专业性和复杂性程度大幅提升。与之对应的是，电力信息化项目的咨询设 计服务业务呈现快速增长。只有能从需求出发，对客户现有业务进行梳理，并提供从规 划咨询、总体方案设计到集成运维的一站式解决方案的厂商，方能获得市场青

50、睐。未来 客户对综合厂商的优先选择倾向将促使信息化实施模式逐步发生转变，厂商类型将从单 一的采购、建设转换成以“用户需求-设计咨询-集成及实施运维”一站式解决方案提供商 为主要特征的新格局。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2001920202021E2025E 智能电网市场规模（亿元）YOY 泽宇智能泽宇智能（301179）深度研究报告深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 17 图表图表 19 分业务公司主要竞争