1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 主业稳扎稳打，技术拓宽边界主业稳扎稳打，技术拓宽边界 风语筑（603466.SH）投资价值分析报告2021.12.24 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 风语筑是国内数字风语筑是国内数字展示行业龙头，展示行业龙头，近三年盈利能力稳步提升，近三年盈利能力稳步提升，20172020 年营收年营收/归母净利润归母净利润 CAGR 分别为分别为 14.6%/27.3%。公司在规划馆等领域积淀深厚，我们。公司在规划馆等领域积淀深厚，我们看好公司线下文化空间赛道的成长性， 以及利用看好公司线下文化空间赛道的成长性， 以及利用 AR/VR 等技术推

2、动沉浸式体验的等技术推动沉浸式体验的潜在发展机遇潜在发展机遇。我们预计公司。我们预计公司 20212023E 营收营收 27.26/30.97/34.42 亿元，同比亿元，同比+20.8%/+13.6%/+11.1%；归母净利润；归母净利润 5.33/6.15/6.78 亿元，同比亿元，同比+55.6%/+15.4%/+10.2%。我们根据。我们根据 DCF 估值方法估值方法，给予，给予公司目标价公司目标价 31 元元（对（对应应 2021E 24x） ，首次覆盖首次覆盖，给予“增持”评级。给予“增持”评级。 数字展示行业龙头，营收利润稳健增长数字展示行业龙头，营收利润稳健增长。公司主营数字展

3、览展示业务，是城市规划展览馆、园区馆的龙头企业。公司近 3 年来收入稳健增长，20172020 年营收 CAGR 14.6%，21Q1Q3 营收 22.47 亿元（YoY+36.2%）；利润率持续优化，20172020 年归母净利润 CAGR 27.3%，21Q1Q3 归母净利润 3.91 亿元（YoY+42.3%），对应归母净利率 17.4%（YoY+0.7pct）。收入占比来看，城市数字化体验空间（城市规划馆等）、文化及品牌数字化体验空间（博物馆、文化馆等）、数字化产品及服务（展览等）分别占公司 2020 年收入64.0%/34.4%/1.6%，其中文化及品牌数字化体验空间占比呈现提升趋势

4、。 线下线下文化文化赛道空间广阔，风语筑优势明显。赛道空间广阔，风语筑优势明显。G 端需求来看，2020 年我国城镇化率提升至 63.89%，城市馆、主题馆是现代化城市必备的公共文化设施，其建设获得国家政策支持。根据文旅部“十四五”文化和旅游发展规划，规划预计 2025 年全国博物馆、艺术馆等各类文化设施数量将达到 7.7 万家；C 端需求来看，随着居民生活水平提升，文化消费需求旺盛，推动线下展览、沉浸式展馆等文化消费兴起，根据头豹研究院数据，2020 年中国沉浸式体验娱乐行业市场规模 71 亿元，该机构预计这一市场 2024 年将达 126 亿元，CAGR 15.4%。风语筑作为线下展示行业

5、龙头，在设计师资源储备、技术应用、C 端探索等方面均有明显优势。 主业稳健，亮点突主业稳健，亮点突出。出。公司核心看点主要在于 1）在手订单充足。）在手订单充足。截至 2020 年底，公司在手订单合计 287 项，合计金额 53.87 亿元，表明公司下游客户需求旺盛及公司在行业内较强的竞争力，为公司的业绩确定性奠定坚实基础；2）文）文化消费前景广阔。化消费前景广阔。公司通过“放语空”子品牌探索线下文化空间的 C 端运营机遇，推出了“衢州天王塔沉浸式艺术馆”、“桐庐放语空乡宿文创综合体”等项目，我们看好单店盈利模式跑通后的异地拓展潜力。3）元宇宙应用带来机遇）元宇宙应用带来机遇空间。空间。公司是

6、国内线下沉浸式场景的探路者，早在 2018 年即投资建设数字文化技术发开与应用研究中心，在 AR/VR、全息影像等技术落地应用方面经验丰富。2021 年 11 月，风语筑追加投资 VR 内容产业领军企业为快科技 VeeR；2021年 12 月，风语筑投资灵境绿洲与星图比特，计划分别依托被投公司在线上娱乐交互能力与 NFT 产品发行能力等方面的优势，探索元宇宙初步落地与商业化实践。 风险因素：风险因素：政府订单受限于财政收入影响，对城市展览馆、科技馆、园区管及博物馆建设放缓的风险；疫情对于线下体验式消费的冲击超出预期的风险；元宇宙等创新业务落地进度不及预期的风险。 投资建议：投资建议：我们认为，

7、公司有望受益于国内线下文化市场的快速发展，基于公司“一体化+品牌”建立的强劲竞争优势，其行业龙头地位有望持续加强。此外，我们看好公司利用 AR/VR 等技术拓展沉浸式体验的潜在发展机遇。我们预计20212023 年公司营收 27.26/30.97/34.42 亿元， 归母净利润 5.33/6.15/6.78 亿元，当前股价对应 PE 分别为 22/19/17x。我们根据 DCF 估值方法，给予公司目标价 31 元（对应 2021E 24x），首次覆盖，给予“增持”评级。 风语筑风语筑 603466 评级评级 增持（首次）增持（首次） 当前价 27.74元 目标价 31.00元 总股本 422百

8、万股 流通股本 420百万股 总市值 117亿元 近三月日均成交额 317百万元 52周最高/最低价 32.25/14.57元 近1月绝对涨幅 32.54% 近6月绝对涨幅 60.90% 近12月绝对涨幅 71.63% 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 项目项目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,030 2,256 2,726 3,097 3,442 营业收入增长率 YoY 18.8% 11.2% 20.8% 13.6% 11.1% 净利润

9、(百万元) 262 343 533 615 678 净利润增长率 YoY 24.3% 30.6% 55.6% 15.4% 10.2% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.62 0.81 1.26 1.46 1.61 毛利率 28.7% 34.9% 34.9% 35.0% 35.1% 净资产收益率 ROE 15.7% 17.4% 22.6% 21.4% 19.7% 每股净资产（元） 3.96 4.67 5.59 6.83 8.14 PE 44.7 34.2 22.0 19.0 17.2 PB 7.0 5.9 5.0 4.1 3.4 PS 5.8 5.2 4.3 3.8 3.4 EV/EBITDA

10、 37.7 29.6 19.4 16.9 15.4 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 12 月 23 日收盘价 nMtNnPqOmQuMpNpMzQyQyR6McM7NpNrRpNoPeRnMnPfQsQrO8OnMoPuOqQnNuOoMrN 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司一览：国内展览展示行业龙头公司一览：国内展览展示行业龙头 . 1 公司概况：主业格局稳定，业务结构趋平衡 . 1 财务分析：营收稳健增长，利润率持续改善 . 2 行业介绍：线下沉浸式娱

11、乐空间行业介绍：线下沉浸式娱乐空间广阔广阔 . 3 政府端：城镇化稳步推进，文化基建愈夯实 . 3 消费端：文化需求崛起时，长期增长有动力 . 9 格局端：行业竞争充分，龙头议价权高 . 11 机遇看点：主业稳固，亮点突出机遇看点：主业稳固，亮点突出 . 13 看点 1：主业在手订单充足 . 13 看点 2：文化消费前途广阔 . 14 看点 3：元宇宙的星辰大海 . 15 风险因素风险因素 . 17 投资建议投资建议 . 17 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：风语筑公司历史重要

12、节点 . 1 图 2：风语筑主要涉及的典型展示业务一览 . 1 图 3：风语筑股权结构图（截至 2021Q3）. 2 图 4：风语筑营收及增长情况 . 2 图 5：风语筑分业务收入占比情况 . 2 图 6：风语筑营业成本拆分 . 3 图 7：风语筑毛利率水平 . 3 图 8：风语筑三费情况 . 3 图 9：风语筑净利率情况 . 3 图 10：2010-2020 中国城镇化率及历年变化百分比 . 4 图 11：2010-2020 年全国文化和旅游事业费支出趋势及增速 . 4 图 12：2010-2020 年中国文化和旅游事业费支出占公共财政支出比例 . 4 图 13：城市规划馆案例：石家庄城市馆

13、 . 5 图 14：园区馆案例：重庆两江新区规划展览馆 . 5 图 15：博物馆案例：成吉思汗博物馆 . 6 图 16：其他文化类场馆案例：安徽创新馆 . 6 图 17：2010-2020 年中国博物馆数量及变化趋势 . 7 图 18：2010-2020 年中国博物馆参观人次及变化趋势 . 7 图 19：2010-2020 年中国博物馆覆盖率 . 7 图 20：中美博物馆覆盖率对比. 7 图 21：2014-2020 年中国科普场馆、科技馆、科学技术类博物馆数量变化趋势 . 8 图 22：2014-2020 年中国科普场馆参观人次及变化趋势 . 8 图 23：2014-2020 年中国科普场馆

14、覆盖率 . 8 图 24：2011-2020 年全国展览数量及展览面积发展趋势 . 9 图 25：2011-2020 年每个展览的平均面积发展趋势 . 9 图 26：2010-2020 年人均 GDP 及增速 . 10 图 27：2013-2020 年人均可支配收入及增速、人均消费支出及增速 . 10 图 28：2013-2019 年中国文化及相关产业增加值及其占 GDP 比重 . 10 图 29：2013-20 年教育、文化和娱乐消费支出占人均消费支出比重 . 10 图 30：2013-2019 年中国沉浸式体验娱乐项目数量及增速 . 11 图 31：2015-2024E 中国沉浸式体验娱乐

15、行业市场规模及增速 . 11 图 32：数字文化展示行业产业链 . 12 图 33：行业主要企业营业收入. 12 图 34：2020 年行业主要企业研发费用及占比 . 13 图 35：2020 年行业主要企业研发人员数及占比 . 13 图 36：风语筑在手订单金额 . 14 图 37：风语筑在手订单数量 . 14 图 38：截至 2020 年底风语筑在手订单分类 . 14 图 39：风语筑打造的“衢州天王塔沉浸式艺术馆”实景图 . 15 图 40：风语筑“桐庐放语空”文创综合体一览 . 15 图 41：风语筑两轮投资 VeeR . 16 图 42：零境互娱获风语筑千万元级别融资 . 17 风语

16、筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表格目录表格目录 表 1：中国开发区区域分布情况（截止 2021 年 8 月） . 5 表 2：2018-2020 年风语筑在手订单情况（分业务） . 6 表 3：2014-2020 年全国展览场馆建设情况 . 9 表 4：2014-2020 年全国展览场馆室内可供展览面积 . 9 表 5：行业潜在进入者的优劣势分析 . 12 表 6：风语筑数字文化技术开发与应用中心业务情况 . 15 表 7：公司分业务拆分与预测 . 18 表 8：风语筑盈利预测 . 19 风语筑（风语筑（

17、603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司公司一览：国内展览展示行业龙头一览：国内展览展示行业龙头 公司概况：公司概况：主业格局稳定，业务结构趋平衡主业格局稳定，业务结构趋平衡 风语筑成立于 2003 年，2008 年由广告公司转型为展览公司，并以城市馆、园区馆为重点经营方向。 随着 2009 年上海世博会的成功举办， 公司展览展示业务进入快速发展期，并于 2017 年 10 月在上交所上市。目前，公司已经发展成为数字展示行业龙头企业。 图 1：风语筑公司历史重要节点 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司主营业务为数

18、字文化展示体验系统的策划、设计、实施和维护服务。公司主营业务为数字文化展示体验系统的策划、设计、实施和维护服务。公司产品及服务广泛应用于各类有展览展示需求的场馆及空间，如城市馆、园区馆、博物馆等各类主题馆。 公司根据场馆类型、 场馆空间和受众人群不同， 选择不同的数字科技手段呈现效果，并进行一体化全程控制实施。 图 2：风语筑主要涉及的典型展示业务一览 资料来源：公司官网，中信证券研究部 股权较为稳定集中股权较为稳定集中。截至 2021Q3，公司实际控制人及其一致行动人李晖、辛浩鹰夫妇直接持股 58.83%，其中李晖还持有上海励构投资合伙企业（员工持股平台）21.20%股份， 股权集中便于公司

19、战略方向笃定推动。 2021 年 12 月 6 日， 公司可转债发行通过审核，拟募投不超过 5 亿元， 公司预计于 2021 年 12 月底实施完毕， 可转债发行有望优化公司股本结构。 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 3：风语筑股权结构图（截至 2021Q3） 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 财务分析财务分析：营收稳健增长，利润率持续改善：营收稳健增长，利润率持续改善 公司业绩增长稳健，公司业绩增长稳健，城市数字化体验空间城市数字化体验空间业务是收入核心。业务是收入核心。公司近三年

20、来收入稳步增长，20172020 年营收 CAGR 达 14.6%，2021 年前三季度实现收入 22.47 亿元（YoY+36.2%） ，已超过去年全年总收入。从收入占比来看，城市数字化体验空间（城市规划馆等） 、文化及品牌数字化体验空间（博物馆、文化馆等） 、数字化产品及服务（艺术展览等）分别占公司 2020 年收入 64.0%/34.4%/1.6%，其中文化及品牌数字化体验空间占比呈现提升趋势。 图 4：风语筑营收及增长情况 图 5：风语筑分业务收入占比情况 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研究部 毛利率水平持续优化。毛利率水平持续优化。成本端来看，202

21、0 年，材料费/人工费/施工费/其他成本分别占营业成本比重 65.5%/13.8%/15.4%/5.3%。从利润率水平来看，2020 年公司综合毛利率34.9%（YoY+6.1pcts） ，其中城市数字化体验空间/文化及品牌数字化体验空间/数字化产品及服务毛利率分别为 32.9%/36.8%/-66.3%（YoY+8.6/+4.4/-89.7pcts） ，公司综合毛利率提升一方面是由于利润率较高的文化及品牌数字化体验空间业务占比提升，另一方面由于公司行业话语权提升，规划馆、博物馆等展示业务毛利率均有提升。 1,227 1,499 1,708 2,030 2,256 1,650 2,247 0%

22、5%10%15%20%25%30%35%40% - 500 1,000 1,500 2,000 2,500营业收入（百万元）同比(%)0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%200192020城市数字化体验空间文化及品牌数字化体验空间数字化产品及服务 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 6：风语筑营业成本拆分 图 7：风语筑毛利率水平 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研究部 规模效应带动期间费用率规模效应带动期间费用率改善改善

23、，净利润保持高增长，净利润保持高增长。费用端来看，2020 年公司销售/管理/研发费用率分别为 5.0%/4.7%/3.7%（YoY+0.4/-0.4/+0.4pct） ，管理费用率近年来处于优化趋势；2021 年前三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为 4.4%/3.9%/3.2%（YoY+0.0/-0.5/+0.1pct） ，期间费用同比优化。净利润端来看，近年来公司净利润水平显著提升，20172020 公司归母净利润 CAGR 27.3%，2021 年前三季度公司实现归母净利润 3.91 亿元（YoY+42.3%） ，对应归母净利率 17.4%（YoY+0.7pct） 。 图 8：风语

24、筑三费情况（百万元） 图 9：风语筑净利率情况 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研究部 行业介绍行业介绍：线下沉浸式娱乐空间广阔线下沉浸式娱乐空间广阔 政府端：城镇化稳步推进，文化政府端：城镇化稳步推进，文化基建愈夯实基建愈夯实 中国中国城镇化步伐带动城市文化体系建设城镇化步伐带动城市文化体系建设， 大型文化主题展馆建设需求旺盛。大型文化主题展馆建设需求旺盛。 2010-2020年，中国城镇化步伐稳步前进，城镇化率提升了 13.9pcts 至 63.89%，对比欧美等发达国家 80%左右的城镇化率（根据世界银行数据，2020 年美国城市人口占比 82.7%） ，

25、依然具有较大提升空间。伴随城镇化步伐，公共文化基础设施建设也需不断完善，其中城市馆、博物馆、科技馆等大型文化主题展馆作为城市文化基础设施，是公共文化服务的载体，对65.5%13.8%15.4%5.3%材料费人工费施工费其他成本27.4%28.7%30.2%28.7%34.9%35.0%35.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%5.0%4.4%4.7%3.9%3.7%3.2%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%销售费用率管理费用率研发费用率47.6%27.0%24.3%30.6%42.3%9.2%11.1%12.3%12.9%15.2%16

26、.7%17.4%0%10%20%30%40%50% - 100 200 300 400 500归母净利润（百万元）同比(%)归母净利率 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 展现城市形象、体现城市未来发展方向、提升人口文化水平等方面发挥着重要作用。大型文化主题展馆建设需求旺盛，构建风语筑未来增长基本盘。 图 10：2010-2020 中国城镇化率及历年变化百分比 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 政府投入上，政府投入上，文化和旅游事业费文化和旅游事业费占比逐年小幅稳步提升占比逐年小幅稳步提升。落实到政

27、府投入力度上，近年来政府持续增加文化和旅游事业费投入，2011-2020 年，全国文化和旅游事业费由 393亿元增长至 1,088 亿元，CAGR 为 12.9%。全国文化和旅游事业费占中国公共财政支出比例逐年小幅稳步提升，2011 至 2020 年提升 0.08pct 至 0.44%。 图 11：2010-2020 年全国文化和旅游事业费支出趋势及增速 图 12： 2010-2020 年中国文化和旅游事业费支出占公共财政支出比例 资料来源：文化部，中信证券研究部 资料来源：文化部，财政部，中信证券研究部 政策支持上，政策支持上，国家产业政策为国家产业政策为行业发展行业发展创造了良好的外部环境

28、创造了良好的外部环境。2015 年以来，国家多次出台政策支持地方加强展览馆的建设。 “十三五”规划强调公共文化设施建设，对科技馆、博物馆等公共文化设施提出了明确目标。地方政府出于提高城市建设水平，提升城市形象，也加大城市展馆、主题馆建设。 “十四五”规划周期内，实施文化产业数字化战略、推动公共文化数字化建设，是健全现代文化产业体系、提升公共文化服务水平的重要路径。 2021 年 6 月， 文旅部正式发布 “十四五” 文化和旅游发展规划 ， 提出到 2025 年，全国各类文化设施数量（公共图书馆、文化馆站、美术馆、博物馆、艺术演出场所）达到7.7 万，文化设施年服务人次达到 48 亿。展望未来，

29、文化产业前景广阔。 49.95%51.83%53.10%54.49%55.75%57.33%58.84%60.24%61.50%62.71%63.89%0%1%1%2%2%3%3%4%4%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%20000192020城镇化率变化百分比0%5%10%15%20%25%02004006008001,0001,200全国文化和旅游事业费支出（亿元）YoY0.36%0.36%0.38% 0.38%0.38%0.39%0.41%0.42% 0.42%0

30、.45%0.44%0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0.30%0.35%0.40%0.45%0.50%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020文化和旅游事业费支出/公共财政支出 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 城市数字化体验空城市数字化体验空间：间：覆盖率有待提升，构建公司基本盘覆盖率有待提升，构建公司基本盘 城市数字化体验空间包括城市馆、园区馆。城市数字化体验空间包括城市馆、园区馆。城市馆通过宏大的场景、

31、艺术的构思和高科技的手段，展示城市历史文化的底蕴、发展历程和未来规划。城市馆有效地提升了城市形象和文化品位，同时也具备了文化交流、会议服务、招商引资的多重功能，是城市的整体营销的重要一环。园区馆是展示园区未来规划、园区产业成果重要窗口，同时也是园区是产业园区建设的必备一环。 图 13：城市规划馆案例：石家庄城市馆 图 14：园区馆案例：重庆两江新区规划展览馆 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 园区馆：园区馆：超过超过 2,700 家开发区为园区馆建设提供增长动力。家开发区为园区馆建设提供增长动力。自 1984 年设立首批国家级经济技术开发区以来，我国各类开发区发展迅速。根据中国开发区网最

32、新统计数据，截至 2021 年 8 月， 我国开发区共计 2,732 家， 其中国家级开发区 653 家， 省级开发区 2,079家。若全部园区均建成园区馆，则全国将建成超过 2,700 园区馆。 表 1：中国开发区区域分布情况（截止 2021 年 8 月） 国家级国家级 省级省级 开发区类型 国家级经开区 国家级高新区 海关特殊监管区 边/跨境合作区 国家级自贸区 国家级新区 其他国家级 国家级自创区 省级开发区 数量 223 168 161 19 21 19 19 23 2079 资料来源：中国开发区网，中信证券研究部 文化及品牌数字化文化及品牌数字化体验空间体验空间：增长迅速，助力中长期

33、发展：增长迅速，助力中长期发展 文化及品牌数字化体验空间文化及品牌数字化体验空间拥有增长潜力，为公司长远发展提供动力。拥有增长潜力，为公司长远发展提供动力。文化及品牌数字化体验空间通过将创意、设计、数字艺术和沉浸式体验元素深度融入 IP 主题、在地文化特色和品牌形象之中，重点打造面向社会大众和消费者开放的新型互动体验式空间。以风语筑为例，文化及品牌数字化体验空间业务在手订单金额近三年不断提升，由 2018 年的37.4%提升 14.6pcts 至 52.0%。 据公司公告， 2020 年新签订单 30.69 亿元 （YoY+48.4%） ，其中文化及品牌数字化体验空间新签订单 20.45 亿元

34、（YoY+109.05%） ，为公司的中长期发展奠定了坚实的基础。 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 15：博物馆案例：成吉思汗博物馆 图 16：其他文化类场馆案例：安徽创新馆 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 表 2：2018-2020 年风语筑在手订单情况（分业务） 2018 2019 2020 金额（亿元） 占比 金额（亿元） 占比 金额（亿元） 占比 城市数字化体验空间 11.8 60.7% 10.0 48.4% 25.2 46.8% 文化及品牌数字化体验空间 7.3 37.4% 1

35、0.3 49.7% 28.0 52.0% 数字化产品及服务 0.4 1.9% 0.4 1.9% 0.7 1.2% 合计 19.4 100.0% 20.7 100.0% 53.9 100.0% 资料来源：公司公告，中信证券研究部 博物馆：博物馆： 博物馆体系布局优化， 类型丰富主体多元的体系基本形成。博物馆体系布局优化， 类型丰富主体多元的体系基本形成。 数量上，数量上， 2010-2020年，博物馆数量由 2,435 个增至 5,452 个，CAGR 为 8.4%。参观人次上，参观人次上，2010-2019 年，参观人次由 4.1 万增至 11.5 亿人次，CAGR 达 12.2%，越来越多国

36、民走进博物馆，享受文化盛宴， “到博物馆去”成为社会新风尚。2020 年疫情影响线下娱乐消费活动，且博物馆采取限流措施，博物馆参观人次同比-54.1%至 5.3 亿人次。覆盖率上，覆盖率上，2010 年平均 55万人拥有 1 个博物馆，2020 年平均 25 万人拥有 1 个博物馆，覆盖率大幅提升。根据美国博物馆及图书馆服务协会统计，美国博物馆数超 3.5 万个，对应美国博物馆覆盖率达到每0.92 万人拥有 1 个博物馆。对标美国的覆盖率水平，我国博物馆建设仍有较大提升空间。 政策方面，不断释放博物馆建设的利好信号政策方面，不断释放博物馆建设的利好信号。文物局博物馆事业中长期发展规划纲要 20

37、11-2020提出 2020 年将发展到 25 万人拥有 1 个博物馆，2020 年 5,452 个博物馆建设情况符合之前的规划指引。2021 年 5 月中宣部等九部门联合发布关于推进博物馆改革发展的指导意见 （简称“意见” ） ，国家文物局副局长在发布会上表示，面对新的时代需求，未来需要进一步激发博物馆发展活力，实现博物馆由数量增长向质量提升的根本性转变。 意见提出，到 2025 年形成布局合理、结构优化、特色鲜明、体制完善、功能完美的博物馆事业发展格局；到 2035 年，中国特色博物馆制度更加成熟定型，博物馆社会功能更加完善，基本建成世界博物馆强国。 风语筑（风语筑（603466.SH）投

38、资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 17：2010-2020 年中国博物馆数量及变化趋势 图 18：2010-2020 年中国博物馆参观人次及变化趋势 资料来源：文旅部文化和旅游发展统计公报，中信证券研究部 资料来源：文旅部文化和旅游发展统计公报，中信证券研究部 图 19：2010-2020 年中国博物馆覆盖率 图 20：中美博物馆覆盖率对比 资料来源：文旅部文化和旅游发展统计公报，中信证券研究部 资料来源：文旅部文化和旅游发展统计公报，美国博物馆及图书馆服务协会，中信证券研究部 科技馆科技馆：科普场馆包括科技馆和科学技术博物馆。科普场

39、馆包括科技馆和科学技术博物馆。数量上，数量上，2020 年中国有 1,525 个科普场馆， 2014-2020 年 CAGR 达 5.1%。 其中科技馆 573 个， 科学技术类博物馆 952 个，CAGR 分别为 5.8%/4.7%。参观人次上，参观人次上，2019 年达 2.43 亿人，2020 年疫情限流影响下降至 1.15 亿人，2014-2019 年参观人次 CAGR 达 4.2%。覆盖率上覆盖率上，2020 年每 92.6 万人拥有一个科普场馆，仍有较大提升空间。 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%01,0002,0003,0

40、004,0005,0006,00020000192020中国博物馆数量（个）YoY-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%0.02.04.06.08.010.012.014.020000192020博物馆参观人次（亿人次）YoY25.9 0.010.020.030.040.050.060.020000192020博物馆覆盖率（万人

41、/个）25.900.920.005.0010.0015.0020.0025.0030.00中国美国 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 21：2014-2020 年中国科普场馆、科技馆、科学技术类博物馆数量变化趋势 资料来源：科技部全国科普统计数据，中信证券研究部 图 22：2014-2020 年中国科普场馆参观人次及变化趋势 图 23：2014-2020 年中国科普场馆覆盖率 资料来源：科技部全国科普统计数据，中信证券研究部 资料来源：科技部全国科普统计数据，国家统计局，中信证券研究部 展览展览行

42、业：行业：行业稳健发展，展览规模不断扩大。行业稳健发展，展览规模不断扩大。各级政府重视重大会展活动的举办，据中国会展经济研究会数据，2011-2019 年，全国线下举办展览数量由 7,330 场增至 1.1万场，展览面积达到 1.5 亿平方米，CAGR 分别为 5.2%/7.8%。2020 年受到新冠疫情冲击，2020 年全国范围内举办线下展览的城市减少 36 个至 151 个，全国线下共举办展览5,408 场，展览面积为 7,727 万平方米，同比-51%/-48%。 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%02004006008001,0001,2001,4001,60

43、01,800200020科技馆（个）科学技术类博物馆（个）科普场馆（个）科普场馆YoY-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%0.000.501.001.502.002.503.00200020科普场馆参观人数（亿人）YoY9695930204060800020科普场馆覆盖率（万人/个） 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析

44、报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图 24：2011-2020 年全国展览数量及展览面积发展趋势 图 25：2011-2020 年每个展览的平均面积发展趋势 资料来源：中国会展经济研究会，中信证券研究部 资料来源：中国会展经济研究会，中信证券研究部 展览场馆建设稳健推进。展览场馆建设稳健推进。展馆数量上，展馆数量上，2020 年全国展览馆场馆 298 座，同比增加 6座，全国可供使用展览馆连续第二年保持增长。2020 年，全国在建展馆 6 座，与 2019 年一致； 立项待建展馆 6 座， 同比减少 10 座； 合计未来全国展馆数量预计为 328 座， 较 201

45、9年总数减少 4 座。展馆面积上，展馆面积上，2020 年在用和在建展馆面积同比增有增长，待建展馆面积有所下降，合计未来全国展馆面积同比增长 50.4 万平方米。 表 3：2014-2020 年全国展览场馆建设情况（座） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 在用在用 226 286 316 348 286 292 298 在建在建 16 21 19 20 23 24 24 待建待建 4 5 5 8 14 16 6 资料来源：中国会展经济研究会，中信证券研究部 表 4：2014-2020 年全国展览场馆室内可供展览面积（万平方米） 2014 2015 2016

46、2017 2018 2019 2020 在用在用 831 893 1,001 1,188 1,130 1,197 1,229 在建在建 114 187 108 202 246 227 359 待建待建 19 42 42 84 162 171 57 资料来源：中国会展经济研究会，中信证券研究部 消费端：文化需求崛起消费端：文化需求崛起时时，长期增长有动力长期增长有动力 经济增长带动经济增长带动国民国民消费能力提升消费能力提升，推动文化消费需求崛起，推动文化消费需求崛起。2010-2019 年，中国人均GDP 增速维持 6%以上，国民经济保持平稳发展，2020 年人民 GDP 增速在疫情冲击下下降

47、至 2.4%，但仍保持增长。伴随人均 GDP 逐年上涨，国民人均可支配收入与人均消费支出也不断上升，2013-2019 年 CAGR 分别为 9.0%/8.5%。我们认为随着疫情常态化、国内疫情防控能力突出，国民消费能力长期呈上扬态势，为文化产业、展示行业发展注入动力，长期有利于公司数字化产品及服务业务发展。 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020展览数量（场）展览面积（万平方米）1.121.201.30 1.301.331.321.

48、381.331.351.430.000.200.400.600.801.001.201.401.602011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020平均面积（万平方米/场） 风语筑（风语筑（603466.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 图 26：2010-2020 年人均 GDP 及增速 图 27：2013-2020 年人均可支配收入及增速、人均消费支出及增速 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 文化产业快速发展，国民文化类消费支出比重不

49、断上涨。文化产业快速发展，国民文化类消费支出比重不断上涨。国民经济快速发展带动了中国文化产业的崛起， 据国家统计局数据， 2013-2019 年， 全国文化及相关产业增加值由 2.14万亿元增至 4.44 万亿元，CAGR 达 13.0%，占 GDP 比重提升 0.87pct 至 4.5%，呈快速增长态势。在文化自信背景下，教育、文化和娱乐在人均消费支出中的比例也不断提升。2013-2019 年，教育、文化和娱乐消费支出由 1,398 元增至 2,513 元，CAGR 为 10.3%，占人均消费支出比重提升 1.1pcts 至 11.7%。在基础需求得到满足后，伴随消费能力提升和消费升级，文化

50、消费需求提升，投入到教育、文化和娱乐中的消费占比呈现提升趋势。 图 28：2013-2019 年中国文化及相关产业增加值及其占 GDP 比重 图 29：2013-20 年教育、文化和娱乐消费支出占人均消费支出比重 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 国民对高品质创意服务需求快速增长，沉浸式娱乐需求为文化展示领域发展奠定基础。国民对高品质创意服务需求快速增长，沉浸式娱乐需求为文化展示领域发展奠定基础。在文化消费中，沉浸式娱乐作为创新型娱乐方式，在体验感、互动性与场景感等方面优势突出，迎合了消费升级需求。根据幻境娱乐未来数据库2020 中国沉浸产业发展白皮书