1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 激光显示龙头企业，收获第二增长曲线激光显示龙头企业，收获第二增长曲线 光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告2021.12.27 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 公司首创公司首创 ALPDR激光显示技术，兼具低成本、高亮度、无散斑等优势，是全激光显示技术，兼具低成本、高亮度、无散斑等优势，是全球领先的激光显示企业。球领先的激光显示企业。B 端端拓展了电影、商教、工程等应用场景，为公司发拓展了电影、商教、工程等应用场景，为公司发展提供稳定现金流。展提供稳定现金流。C 端涵盖激光电视、智能微投两大业务，子公司独立融资端涵盖激光电

2、视、智能微投两大业务，子公司独立融资完成并聚焦自主品牌，现已成为第完成并聚焦自主品牌，现已成为第二增长曲线。依托二增长曲线。依托 ALPDR硬核科技，奠定硬核科技，奠定激光显示“卖铲人”地位，拓展各领域头部客户合作，迈入激光显示“卖铲人”地位，拓展各领域头部客户合作，迈入 B2B2C 广阔消费广阔消费市场。考虑到疫情后市场。考虑到疫情后 B 端业务改善、端业务改善、C 端产品线端产品线补齐补齐，预计公司，预计公司 2021-2023年净利润为年净利润为 2.6/3.4/4.9 亿元，给予亿元，给予 2023 年年 35-40X PE，中间值中间值 37X PE 对应对应目标价目标价 40 元，

3、首次覆盖元，首次覆盖给予给予“买入”评级。“买入”评级。 公司概览：全球领先的激光显示企业。公司概览：全球领先的激光显示企业。公司成立于 2006 年，董事长李屹首创ALPDR技术，并亲自主持研发及迭代。现已形成“B+C 端”双业务驱动：B 端业务提供稳定现金流， 2017-2019 年平均毛利率达 48.2% （2020 年受疫情影响，毛利率降至 43.6%）；C 端业务包括激光电视、智能微投，构筑第二增长曲线。公司 2016-2019 年收入/利润 CAGR 为 77%/138%，平均净利率 9.8%（2020年疫情冲击下收入/利润下滑 2%/39%）。随着家用激光显示行业快速发展，及航空

4、、车显等全新场景探索，公司具备广阔成长空间。 技术：解决激光成本难题，专利体系日益强大。技术：解决激光成本难题，专利体系日益强大。ALPDR成本占优。2007 年公司首创 ALPDR技术，通过“蓝激光+转动荧光色轮”获得三色激光降低成本，兼备无散斑、高亮度等优势，产业前景广阔。重视研发投入。公司研发费用率维持在 10%，处行业领先水平；研发人员占比 32%，其中硕博学历占比 32%，研发队伍强劲。 专利体系全面覆盖。 公司共申请专利 3042 项 （70%+为发明专利） 、获得专利 2068 项，四十多起专利案件无一败诉，奠定产业核心地位。 B 端：合资拓展下游渠道，光源租赁空间广阔。端：合资

5、拓展下游渠道，光源租赁空间广阔。公司以 ALPDR技术为核心，辐射电影、商教、工程等应用场景，并向航空、汽车、智能家居等潜在领域拓展，奠定行业“卖铲人”地位。合资拓展渠道。公司与中影集团、Barco 成立子公司，建立电影、商教领域渠道优势、减少管理半径，份额位列市场前三，打破外资龙头垄断。首创光源租赁，4 月收回成本。2020 年中国影院共计 7.6 万张屏，激光光源具寿命长、光效高等优势，市占率 40%。公司首创光源租赁、按时收费模式， 激光影厅中份额高达 60%， 测算 4 个月可以收回成本； 疫情影响下 2020年租赁业务利润占比下降 28.8pcts 至 37.3%，2021 年已基本

6、恢复。 C 端：聚焦端：聚焦激光智能投影赛道激光智能投影赛道，开拓第二增长曲线。，开拓第二增长曲线。中国家用投影市场需求进入增长阶段，2020 年出货量达 300 万台；受制于成本影响，激光投影渗透率8%（IDC 统计）。峰米独立融资，保障资源投放。峰米科技作为 C 端载体公司，覆盖激光电视/智能微投两大业务领域，2020 年收入同比增长 36/100%，独立融资后解决资金需求，协议内容保障盈利能力。公司在 2021 年双十一成功发布激光微投新品，打造便携、趣玩性和高性价比。立足 ALPDR技术，产品性价比优。 公司产品生产成本、 显示效果具备市场竞争力， 激光电视产品售价降至 9999元。发

7、展自主品牌，盈利空间广阔。2020 年智能微投代工比例约 90%，影响盈利水平。未来 OBM 业务占比提升后，利润率有望看齐其他投影龙头。 风险因素：风险因素：C 端增速不及预期、成本下降不及预期、疫情控制不及预期、上游芯片产能恢复不及预期。 投资建议：投资建议：激光显示市场前景广阔，公司首创激光显示核心技术。B 端业务壁垒 光峰科技光峰科技 688007 评级评级 买入（首次）买入（首次） 当前价 32.08元 目标价 40.00元 总股本 453百万股 流通股本 286百万股 总市值 145亿元 近三月日均成交额 207百万元 52周最高/最低价 43.17/17.3元 近1月绝对涨幅 -

8、0.28% 近6月绝对涨幅 -24.48% 近12月绝对涨幅 75.64% 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 深厚，提供现金流稳定；C 端拓展第二增长曲线，利润有望加速释放；拓展航空、车显、消费电子等新领域合作，保障中长期发展空间。预计公司 2021-2023年净利润为 2.6/3.4/4.9 亿元， 给予 2023 年 35-40X PE， 中间值 37X PE 对应目标价 40 元，首次覆盖给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营

9、业收入(百万元) 1,979 1,949 2,482 3,676 5,079 营业收入增长率 YoY 42.8% -1.5% 27.3% 48.1% 38.2% 净利润(百万元) 186 114 258 337 492 净利润增长率 YoY 5.4% -38.9% 126.6% 30.6% 45.9% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.41 0.25 0.57 0.74 1.09 毛利率 40.2% 28.5% 35.1% 34.4% 33.8% 净资产收益率 ROE 9.4% 5.4% 11.1% 12.9% 16.2% 每股净资产（元） 4.36 4.62 5.13 5.76 6.70

10、PE 78.2 128.3 56.3 43.4 29.4 PB 7.4 6.9 6.3 5.6 4.8 PS 7.3 7.5 5.9 4.0 2.9 EV/EBITDA 40.1 56.7 34.3 26.3 18.8 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 12 月 27 日收盘价 nMqOtRpRmQxPoMoNyRwOxOaQ9R9PmOpPoMmNlOoPpNiNsQuM9PoOxONZnQxPxNsPzQ 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司概况：全球领

11、先的激光显示企业公司概况：全球领先的激光显示企业 . 1 行业概况：大屏需求兴起，行业概况：大屏需求兴起，ALPDR具成本优势具成本优势 . 4 激光显示性能佳，成本下降是关键 . 4 激光投影空间广阔，降本驱动需求释放 . 8 亮点：深耕亮点：深耕 ALPDR技术，发展技术，发展 C 端第二增长曲线端第二增长曲线 . 11 技术：解决激光成本难题，专利体系日益强大. 11 B 端：合资拓展下游渠道，光源租赁空间广阔 . 13 C 端：聚焦高性价比产品，开拓第二增长曲线 . 19 风险因素风险因素 . 25 盈利预测及估值盈利预测及估值. 25 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值

12、分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：光峰科技产品布局：“商用+家用”双重业务+五大应用场景 . 1 图 2：光峰科技发展时间轴 . 2 图 3：峰米科技 2021 双十一表现亮眼（亿元） . 2 图 4：2016-2021Q3 公司营业收入及增速 . 3 图 5：2016-2021Q3 公司净利润和增速 . 3 图 6： 2016-2020 年光峰科技 B、C 端收入（百万元） . 3 图 7：2016-2020 年光峰科技 B、C 端毛利率（%） . 3 图 8：2016-2021Q3 公司毛利率&净利润变化 . 4 图

13、9：2016-2021Q3 公司四大费用率变化 . 4 图 10：我国投影行业产业链 . 4 图 11：3LCD、DLP 和 LCOS 技术原理和性能对比 . 5 图 12：不同技术路线和光源投影机优势介绍 . 5 图 13：核心零部件及成本占比. 7 图 14： 2019 年极米采购 DMD 器件采购单价（元） . 7 图 15：2016-2020 年国内激光电视销售均价（元） . 7 图 16： RGB（左）与 ALPDR （右）技术示意图 . 8 图 17：彩电产品平均尺寸（2014-2020） . 9 图 18：不同尺寸电视与投影产品价格对比（元） . 9 图 19：观影人次增长和观影

14、年龄结构反映青年一代大屏影音需求崛起 . 9 图 20： 2016-2020 年家用投影机销量和增速 . 10 图 21： 2016-2020 年中国激光电视市场规模 . 10 图 22：2020 年中国家用投影机分品类市场格局（万台） . 10 图 23：2020 年中国激光电视市场格局（销量口径） . 10 图 24：历次 ALPDR迭代内容 . 11 图 25：光峰研发费用及增长率（2016-2020） . 12 图 26：可比公司研发费率对比（2016-2020） . 12 图 27：2016-2020 研发人员数量和占比 . 12 图 28：2016-2020 研发人员薪酬和硕博员工

15、占比 . 12 图 29：2020 年光峰研发人员占比 . 12 图 30：2020 年极米研发人员占比 . 12 图 31：光峰科技专利申请数量（2011-2020） . 13 图 32：光峰科技 B 端细分业务收入和增速（百万元，%） . 14 图 33：光峰科技 B 端细分年度收入（百万元） . 14 图 34：光峰科技下游客户 . 14 图 35：光峰科技应用场景潜力丰富 . 14 图 36：光峰和下游龙头合资成立子公司 . 15 图 37：2016-2020 年工程激光投影仪销量和增速（万台，%） . 15 图 38：2021Q1 工程激光放映机市场格局（%） . 15 图 39：光

16、峰 元宵点亮故宫（万台，%） . 16 图 40：光峰 建党节深圳灯光秀 . 16 图 41：商教激光投影市场规模/光峰 Top5 客户/格局（万台，%） . 17 图 42：中影光峰租赁业务收入和占比（百万元，%） . 18 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：2012-2020 年我国影院银幕数量和增速 . 19 图 44：2020 年电影放映机市场格局 . 19 图 45：光源租赁业务拆分 . 19 图 46：公司租赁业务收入及利润测算 . 19 图 47：峰米科技发展时间轴 . 19

17、图 48：峰米科技股权结构 . 19 图 49：光峰科技各品牌产品线. 20 图 50：光峰科技 C 端业务收入和增速（百万元） . 20 图 51： 峰米激光电视新品售价（含柔性屏）与行业均价对比（元） . 21 图 52： 峰米激光电视新品特点 . 22 图 53：峰米邀请罗永浩直播带货 . 23 图 54：峰米线下首家直营店 . 23 图 55：FengOS：多次迭代更新 . 23 图 56：FengOS：大屏观影激发付费意愿 . 23 图 57：C 端产品毛利率对比（2020） . 24 图 58：激光电视&智能微投毛利率变化 . 24 图 59：激光电视&智能微投代工情况 . 24

18、图 60：双十一表现拆分 . 25 表格目录表格目录 表 1：光峰科技董事长介绍 . 2 表 2：不同光源的光机性能对比 . 6 表 3：RGB 和 ALPDR技术架构对比 . 8 表 4：ALPDR&RGB 百吋激光电视性能&价格对比 . 10 表 5：激光光源成本对比 . 11 表 6：光峰科技专利诉讼经典案例 . 13 表 7：光峰科技电影放映机产品线 . 18 表 8：峰米激光电视性能与海信对比 . 21 表 9：峰米智能投影性能与极米对比 . 22 表 10：光峰科技盈利预测关键假设表 . 26 表 11：光峰科技盈利预测 . 26 表 12：可比公司估值 . 27 光峰科技（光峰科

19、技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司概况：公司概况：全球领先的激光显示企业全球领先的激光显示企业 专注激光显示技术， “专注激光显示技术， “B +C 端”双业务布局。端”双业务布局。光峰科技专注于激光显示领域，拥有行业底层技术、核心专利和器件研发制造能力。作为赛道龙头，公司致力于推动全球范围内激光显示的产业化和应用场景的多元化，目前形成了“B 端+C 端”双业务、 “核心器件、电影、工程、商教和家庭”五大应用场景的全方面产品布局。 图 1：光峰科技产品布局：“商用+家用”双重业务+五大应用场景 资料来源：光峰

20、科技公告，中信证券研究部 根据公司技术、渠道和产品线，我们将其发展历程分为三个阶段：萌芽：探索激光显示最优解，打破外资技术垄断。公司创立于 2006 年，原创 ALPDR技术通过蓝激光器+荧光色轮投影， 避免了对高成本红绿激光器的依赖， 打破了发达国家在先进显示领域的垄断；发展：丰富 B 端产品线，合资开拓渠道。随着 ALPDR不断迭代优化，公司业务从电影放映机领域拓展到工程和商教市场，与下游垂直行业头部厂商合作打开销售渠道。扩张：布局消费市场，发力自主品牌。通过与小米合资成立子公司峰米科技，切入消费投影市场，2021 年发力自主品牌以提高盈利水平。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投

21、资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：光峰科技发展时间轴 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 董事长掌舵研发董事长掌舵研发、管理与、管理与运营，激励常态化行稳致远。运营，激励常态化行稳致远。董事长李屹先后获得清华大学学士、罗切斯特大学光学博士学位，是公司的灵魂人物。业务方面，2006 年从硅谷回国创立光峰科技，定位高科技公司，首创 ALPDR 技术并持续送代，并依据深刻行业认知，向产业链下游拓展业务增长点；经营方面，李屹博士负责公司各项重要事宜，并担任 C 端子公司-峰米科技董事长，双十一、新品发布会等均亲自带领作战。此外，公司重

22、视管理干部年轻化，通过常态化激励锁定业务骨干，2019 年末上市至今，公司共发起三轮股权激励方案，合计授予股份 3450 万股，占总股本 7.62%。此举有利于核心人才和公司利益深度绑定，吸引年轻人才加入，推动光峰发展行稳致远。 表 1：光峰科技董事长介绍 姓名姓名 职务职务 简介简介 李屹 董事长 1970 年出生，中国国籍，先后获得清华大学学士学位，罗切斯特大学光学博士学位。 国家重点研发计划“战略性先进电子材料”专项首席负责人，系激光显示领域知名专家。 2006 年 10 月，李屹创办光峰有限；2007 年发明 ALPDR架构并完善底层技术，2010 年 12 月至今任公司董事长，主持公

23、司研发工作，负责研发团队建设，技术方向和产品进度。 资料来源：光峰科技招股书，中信证券研究部 注：持股数含股权激励方案赋予的限制性股票 图 3：峰米科技 2021 双十一表现亮眼（亿元） 资料来源：峰米科技官网，光峰科技调研，中信证券研究部 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 B 端业务端业务保障现金流保障现金流，C 端端开拓开拓第二增长曲线第二增长曲线。公司作为全球领先的激光显示企业，掌握激光显示产业化解决方案，2016-2019 年收入/利润 CAGR 为 77%/138%，2020 年疫情冲击

24、下收入/利润下滑 1.5%/39%。 具体来看： B 端业务主要包括光学引擎、 商教投影机、工程投影机和租赁服务，2016-2020 年 CAGR 25.9%，2019 年毛利率达 51.8%（2020 年受疫情影响，毛利率降至 43.6%） ，具备较强的盈利能力。C 端业务主要包括激光电视、智能微投，2020 年同比增长 40%/100%达 5.47/5.18 亿，营收占比由 2018 年的 22%提升至 2020 年的 55%，成为公司第二增长曲线。但代工比例过大影响盈利水平，发力自主品牌后盈利能力或将显著改善。 图 4：2016-2021Q3 公司营业收入及增速 资料来源：Wind，中信

25、证券研究部 图 5：2016-2021Q3 公司净利润和增速 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 6： 2016-2020 年光峰科技 B、C 端收入（百万元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 7：2016-2020 年光峰科技 B、C 端毛利率（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 利润率短暂扰动利润率短暂扰动，费用率维持平稳费用率维持平稳。2020 年疫情显著影响 B 端业务，公司毛利/净利率分别下滑 11.6/3.6pcts 至 28.5%/5.8%；随着疫情有效控制，21Q3 毛利/净利率迅速回升 7.2/9.2pcts 至 35.2%/12.7%。费用率方面， 前期研

26、发费用率偏高， 其他费用较为稳定。随着 C 端业务比重增加，预计销售费用率上行，研发费用率略有下降。 -20%0%20%40%60%80%100%120%140%05001,0001,5002,0002,500营业收入（百万）yoy（%）-100%0%100%200%300%400%500%600%700%0500净利润（百万）yoy（%）00500600光学引擎电影放映机商教投影机工程投影机租赁服务激光电视智能微投B端C端2001920200%10%20%30%40%50%60%70%80%光学引擎电影放映机商教投影工程投影租

27、赁服务激光电视智能微投B端C端200192020 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 8：2016-2021Q3 公司毛利率&净利润变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 9：2016-2021Q3 公司四大费用率变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 行业概况：大屏需求兴起行业概况：大屏需求兴起，ALPDR具成本优势具成本优势 激光显示性能佳，成本下激光显示性能佳，成本下降是关键降是关键 海外主导上游器件，国内下游根基稳健。海外主导上游器件，国内下游根基稳健。投影

28、产业链上游/中游/下游分别为核心零部件/光机/整机。具体来看，上游核心零部件主要包括光源（灯泡/LED/激光） 、芯片（LCD/DLP/LCOS） 、镜头等，受限于精密度和性能，主要由布局较早的外资厂商主导；下游消费级市场先于中国爆发， 极米、 坚果等内资厂商迅速崛起， 并逐渐向中游光机布局；高技术壁垒的 B 端市场仍由外资厂商主导，光峰携 ALPDR技术破局成为重要玩家。 图 10：我国投影行业产业链 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 3LCD&DLP 分庭抗礼分庭抗礼，LCOS 良品率尚待提升良品率尚待提升。依据显示系统类型，主流消费级投影仪显示技术可分为 3LCD（或 LCD） 、

29、DLP（或 3DLP） 。3LCD 通过 3 片液晶板将光源分解成 RGB 三原色，色彩表现丰富，但亮度、对比度、成本具备劣势，且体积较大不适宜消费级市场，主要为爱普生、索尼等外资厂商。DLP 通过数字控制的单片 DMD 微镜反射成像，亮度、对比度、分辨率、体积更优，且全封闭式设计有效防尘，是国内投影厂商主要技术路径；值得注意的是，DMD 芯片作为 DLP 技术核心零部件，德州仪器为唯一生产商。LCOS 显示性能优，但产业化基础弱，良品率低，采用厂商较少。根据 IDC 统计，2020H1 我国投影产品中，3LCD 和 DLP 产品市占率 4/6 开，LCOS 市占率不足 0.2%。 0%10%

30、20%30%40%50%毛利率净利率-5%0%5%10%15%20%25%销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 11：3LCD、DLP 和 LCOS 技术原理和性能对比 资料来源：极米科技招股书，中信证券研究部 激光光源性能佳，市场渗透空间大。激光光源性能佳，市场渗透空间大。投影可选择的光源包括：灯泡、LED 和激光。具体来看，灯泡作为最初期的光源，具备亮度高、成本低的优势，但光效、寿命低、体积大，且存在炸灯风险，市占率逐渐收缩；LED 作为第二代光源，在

31、寿命、色域、光效、体积、安全性均有提升，但亮度存在较大限制；激光作为定向发光光源，在亮度、光效、寿命、体积均优于灯泡和 LED，最大的问题来自于生产成本高。若能有效控制成本，激光投影应用场景广泛，潜在市场空间巨大。 图 12：不同技术路线和光源投影机优势介绍 资料来源：中信证券研究部绘制 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 表 2：不同光源的光机性能对比 灯泡光源灯泡光源 LED 光源光源 HLD 光源（高亮光源（高亮 LED） 激光光源激光光源 诞生时间诞生时间 卤素灯 1880 年 氙气灯 19

32、50 年 高压汞灯 1990 年 1990 年 2015 年 RGB 激光 2000 年 单色激光 2007 年 亮度亮度 强，可达数万流明 弱，不超过 3000 流明 3000-5000 流明，低于激光 强，可达数万流明强，可达数万流明 色彩色彩 光线成分复杂，色域低于 LED 三原色，覆盖色域较广 三原色，覆盖色域较广 覆盖色域较广 光效光效 低，存在红外和紫外光 中，介于灯泡和激光 中，介于灯泡和激光 高，光谱均在可见波段高，光谱均在可见波段 寿命寿命 短，典型值 1,500 小时 长，不低于 3 万小时 长，不低于 3 万小时 长，不低于 3 万小时 体积体积 大 中 中 小小 安全性

33、安全性 弱，工作温度达 600 强 强 强，内部温度为 30-70 维护成本维护成本 高，需要定期更换 低，无需定期更换 低，无需定期更换 低，无需定期更换 光机成本光机成本 低 低 中 高高 资料来源：光峰科技招股书，中信证券研究部 成本限制行业爆发，光源、尺寸具备优化空间。成本限制行业爆发，光源、尺寸具备优化空间。从成本拆分来看，光源、DMD 芯片、镜头约占比 35/15%/7%，是影响激光投影成本的重要部件。成本下降方式包括：1）减小零部件尺寸。芯片、镜头等零部件尺寸与价格成反比，如 0.33 DMD 芯片仅为 0.47 价格的 45%。但小尺寸芯片会同时影响分辨率（0.33 芯片需依靠

34、抖动实现 1080P） ，且对光源亮度有较高要求（显示亮度=光源强度*（1-损耗率） ，DMD 芯片对后者影响最大） 。2）产业规模效应和集聚效应，及核心零部件的国产化替代。从结果来看，2020 年激光电视均价已降至 2 万元以内。3）增加蓝光比重，降低红绿光比例。蓝光产业最为成熟成本更低，蓝、红、绿激光成本比约为 1:5:10，ALPDR技术可有效降低成本。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 13：核心零部件及成本占比 资料来源：光峰科技招股书，中信证券研究部 图 14： 2019 年极米采

35、购 DMD 器件采购单价（元） 资料来源：极米科技答复函，中信证券研究部 图 15：2016-2020 年国内激光电视销售均价（元） 资料来源：奥维云网，中信证券研究部 ALPDR减少红绿光占比，减少红绿光占比， 技术技术具备成本优势。具备成本优势。 激光显示技术主要包括 RGB和 ALPDR。RGB 使用独立红绿蓝三色激光器， 技术难度不高， 亮度和色域等显示效果均达到商业化程度，但红、绿激光器采购成本较高，且三色光强相干性易产生散斑，需要光纤耦合、屏幕震动器等手段处理，高成本限制市场规模。光峰科技主导的 ALPDR技术，通过蓝激光和转动的荧光色轮获得三色激光以降低成本， 四次技术迭代后主要

36、参数已不输于 RGB， 且无散斑问题，更具商业化前景。 39.9%31.6%41.3%17.0%11.3%17.0%6.5%19.9%12.2%25.6%26.2%18.5%7.9%7.9%7.9%0%20%40%60%80%100%激光电视商教投影机工程投影机光源DMD镜头其他材料制造费用直接人工47770040050060070080040,000 29,079 24,024 20,000 19,399 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002001920

37、20 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 16： RGB（左）与 ALPDR （右）技术示意图 资料来源：光峰科技招股书，中信证券研究部 表 3：RGB 和 ALPDR技术架构对比 RGB ALPDR 发光来源 红绿蓝 （电影放映机为例） 蓝光为主，红绿光辅助 上屏亮度 较高，75000lm 稍低，60000lm 色域 广，独立波长， 理论可达 REC.2020 稍低， 可达 REC.2020 的 98.5% 能耗和散热 5000w，水冷+压缩机散热 2000w，水冷散热 成本 红绿光源成本高；

38、 散斑需要设备修正，存在额外花费 蓝光成本低； 稀土荧光是我国优势产业 使用厂商 海信视像、SONY、IMAX 光峰科技 资料来源：光峰科技官网，光峰科技招股书，中信证券研究部 激光投影激光投影空间广阔，降本驱动需求释放空间广阔，降本驱动需求释放 优势：优势： “屏幕大”且“价格优” ，“屏幕大”且“价格优” ，投影投影兼具兼具价格、护眼价格、护眼等等优势优势。2014-2020 年全球/中国彩电平均尺寸由 38.7/42.2 吋增长至 47.9/52.4 吋， 同比提升 8.3/10.2 吋， 我国消费人群对大屏的偏好更高；消费级投影产品（激光电视&智能微投）兼具价格、安装和护眼三维度优势：

39、1）受生产工艺限制，75 吋及以上液晶大屏造价攀升，75/100均价超 10/25k；智能微投/激光电视百吋旗舰价格约 5/10k，性价比高。2）百吋液晶电视尺寸较大入户困难，大多销售于前装市场。家用投影体积较小，购买时间节点宽容度高。3）投影分属于漫反射成像，有助于保护各年龄段、尤其是青少年的视力。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图 17：彩电产品平均尺寸（2014-2020） 资料来源：奥维云网，中信证券研究部 图 18：不同尺寸电视与投影产品价格对比（元） 资料来源：奥维云网，天猫，京东

40、，中信证券研究部 注：100 吋液晶电视均价为京东排名前 50 款产品价格平均数 图 19：观影人次增长和观影年龄结构反映青年一代大屏影音需求崛起 资料来源：Wind，猫眼，中信证券研究部 规模：规模：家用投影市场爆发家用投影市场爆发，激光电视渗透初期，激光电视渗透初期。在极米、坚果等国产投影公司的推动下，智能微投于中国市场爆发。2020 年消费级投影销量 300 万台，2017-2020 年销量复合增速达 32%。较之彩电行业 4500 万的年出货量，消费级投影增长空间广阔，IDC 预计2025 年家用投影市场出货量约为 940 万台，5 年 CAGR 为 15%。受制于高成本，消费投影中激

41、光电视销量 23 万台（激光微投暂未放量） ，渗透率仅为 8%。随着新品定价不断下降，预计激光电视行业可保持高速增长。 42.244.546.54849.450.952.438.739.441.542.743.945.6473540455055200020中国零售全球出货0200040006000800024043505560657075液晶电视均价极米H3S峰米VoguePro峰米Cinema 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10

42、图 20： 2016-2020 年家用投影机销量和增速 资料来源：IDC，中信证券研究部 图 21： 2016-2020 年中国激光电视市场规模 资料来源：奥维云网，中信证券研究部 格局：海信渠道优势显著，光峰携格局：海信渠道优势显著，光峰携 ALPDR技术入围。技术入围。海信和光峰是行业中最重要的玩家。由于售价高、体验感强，激光电视的线下渠道铺设较为重要；海信凭借存量门店的渠道优势和品牌效应，市占率高达 46%。光峰科技依靠 ALPDR技术有效降低成本，百吋产品定价降至万元左右，凸显价格优势，市占率为 18%（另有 7%米家代工份额） 。 图 22：2020 年中国家用投影机分品类市场格局（

43、万台） 资料来源：IDC，中信证券研究部 图 23：2020 年中国激光电视市场格局（销量口径） 资料来源：洛图科技，中信证券研究部 表 4：ALPDR&RGB 百吋激光电视性能&价格对比 ALPDR光源百吋激光电视光源百吋激光电视 RGB 光源百吋激光电视光源百吋激光电视 品牌品牌 峰米 峰米 光峰 光峰 海信 长虹 明基 海信 型号型号 Cinema 2 Cinema Pro C700 APUS-30E L5 C5U I967L L9-PRO 亮度亮度 2200ANSI 2400ANSI 2200ANSI 3000ANSI 350nit 2500ANSI 3000ANSI 430nit 色

44、域色域 REC.709 110% REC.709 REC.709 REC.709 REC.709 116% REC.709 130% DCI-P3 98% REC.2020 107% 对比度对比度 3k：1 3.3k：1 20k：1 1000K：1 1k：1 15k：1 50k：1 1k：1 价格价格 9999 12999 36999 69999 36999 36997 40999 99999 资料来源：光峰科技官网，各公司天猫旗舰店，中信证券研究部 0%20%40%60%80%100%120%140%0500300350200192020家用投影机

45、销量（万台）同比增长（%）0%50%100%150%200%250%000192020销售量（万台）销售额（亿元）销量yoy（%）销额yoy（%）46%18%15%7%5%4%5%海信峰米长虹米家极米坚果其他 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 亮亮点：深耕点：深耕 ALPDR技术，发展技术，发展 C 端第二端第二增长增长曲线曲线 技术：解决激光成本难题，专利体系日益强大技术：解决激光成本难题，专利体系日益强大 首创首创 ALPDR成本占优，持续迭代性能

46、优化。成本占优，持续迭代性能优化。公司于 2007 年首创 ALPDR显示技术，通过“蓝激光+转动荧光色”轮获得三色激光（降低红、绿激光占比）以降低成本，并围绕该核心架构持续迭代技术。 2011-2018 推出 ALPD 1.0-4.0， 通过增加少量的红、 绿激光，优化亮度、色域等显示效果（亮度由 3000 提升至 43500 流明） ，成本占优的同时性能追赶 RGB， 应用场景覆盖电影、 工程、 商教等全领域。 ALPDR 5.0 样机已经推出， 实现 HDR高动态范围显示效果，主要应用于影院，首次实现对比度大于百万比一，亮度峰值超 1000 nits，该机型一年内有望实现市场化量产；AL

47、PDR6.0 或于 2023 年产业化，致力于降低激光显示产品成本，实现全场景应用，有望推动其在消费领域大爆发。 表 5：激光光源成本对比 光源光源 价格比价格比 描述描述 蓝色激光器 1 产业最为成熟 红色激光器 5 温度敏感，需要控温 绿色激光器 10 缺少高效率材料 资料来源：公司调研，中信证券研究部 图 24：历次 ALPDR迭代内容 资料来源：光峰科技官网，中信证券研究部 技术型企业，研发技术型企业，研发投入投入高。高。公司在技术层面持续加码，耗资 2.3 亿建立涵盖电子、光学、影像和封装实验室的研发中心，完善光机研发全链路基础设施。2016-2019 年研发费用 CAGR 为 42

48、%，2020 年受疫情影响研发费用稳定于 2.04 亿元；前期因收入规模小，研发费用率失真（30%以上） ，近几年研发费用率随收入提升而下行，维持在 10%左右，但依旧全行业领跑，高于极米科技/鸿合科技/视源股份 5.6/5.7/5.3pcts。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 图 25：光峰研发费用及增长率（2016-2020） 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 26：可比公司研发费率对比（2016-2020） 资料来源：Wind，中信证券研究部 重视重视研发研发队伍建设队伍建设，硕博

49、人员占比高，硕博人员占比高。2016-2020 年研发人员平均薪酬由 17.8 万增长至 32.8 万， CAGR 达 16.5%。 研发人员由 141 人增长至 369 人， 占公司员工比例由 24%提升至32%， 高于极米9pcts。 硕博研发人员由9人增长至117人， 占比由6%提升至32%。股权激励方面， 核心研发人员在 2018-2021 年期间合计获得 631 万限制性股票， 占公司总股本 1.39%。 图 27：2016-2020 研发人员数量和占比 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 图 28：2016-2020 研发人员薪酬和硕博员工占比 资料来源：光峰科技公告，中信证券

50、研究部 图 29：2020 年光峰研发人员占比 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 30：2020 年极米研发人员占比 资料来源：Wind，中信证券研究部 0%10%20%30%40%50%60%0500200192020光峰研发费用（百万）同比增长（%）0%5%10%15%20%25%200192020光峰科技极米科技鸿合科技视源股份0%10%20%30%40%00500200192020研发人员数量（位）研发员工占总员工比例（%）0%10%20%30%40%0102030402

51、00192020研发人员平均薪酬（万元）研发员工硕博占比（%）31.5%11.8%42.1%3.0%11.6%研发人员销售人员生产人员财务人员管理及行政人员22.8%25.0%42.2%9.9%研发人员销售人员生产人员财务人员管理及行政人员 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 专利体系专利体系全面全面覆盖，奠定产业核心地位覆盖，奠定产业核心地位。十余年来光峰共申请专利 3042 项（70%+为发明专利） 、获得专利 2068 项。作为 ALPDR路线开创者，公司核心架构专利被

52、国内外企业累计提请 24 次无效宣告请求，但均被专利局驳回或主动撤回；过往四十多起专利相关的法院庭审案件， 至今也无一败诉， 典型案例有： 1） 起诉卡西欧多款产品侵犯公司ALPDR专利，后者被判决停止侵权行为并退出中国市场；2）台达电子对光峰发起的多起专利诉讼，一审被驳回，二审维持原判或主动撤诉；3）起诉极米侵犯公司光机专利，极米支付产品开发费用 500 万，及 5 年期专利许可费 2500 万，达成和解。 图 31：光峰科技专利申请数量（2011-2020） 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 表 6：光峰科技专利诉讼经典案例 诉讼诉讼/应诉公司应诉公司 诉讼事件过程梳理诉讼事件过程梳

53、理 卡西欧 2014 年，光峰科技主动对卡西欧发起专利诉讼； 2017 年，北京知识产权法院作出卡西欧侵权的判决，判决卡西欧停止侵权行为，停止生产和销售侵权产品； 2018 年，北京市高级人民法院驳回卡西欧的上诉，作出维持一审支持光峰科技诉讼请求的二审判决 台达电子 2019 年，台达电子对光峰科技 提出 5 起专利侵权诉讼； 2019 年，光峰科技对台达电子提起 6 起专利侵权/权属诉讼 2020 年，台达电子提起的其中 1 起侵权诉讼被法院中止审理 2020 年，收到台达电子对光峰提起的另外 2 起专利侵权诉讼 2020 年，光峰科技对台达电子提起 15 起侵权诉讼 2021 年，上述台达

54、电子发起的 7 例诉讼中，4 例诉讼被一审裁定驳回台达电子的起诉或判决驳回台达电子的全部诉讼请求或台达电子撤回起诉、二审最高法维持原裁定或二审中台达电子撤回起诉。 2021 年，光峰科技发起的诉讼中，5 起一审判决台达电子侵权，其他案件一审流程中 极米科技 2020 年初，峰米科技起诉极米科技侵害发明专利权 2020 年下半年，双方达成和解，极米向光峰支付产品开发费用 500 万，以及 5 年期专利许可费 2500 万 资料来源：公司财报，中信证券研究部 B 端：端：合资拓展下游渠道，光源租赁空间广阔合资拓展下游渠道，光源租赁空间广阔 提供提供稳定稳定现金流，疫情现金流，疫情后快速恢复后快速恢

55、复。B 端业务主要包括“光学引擎/租赁服务/商教投影/工程投影” ，2020 年收入占比分别为 10.4%/8.8%/13.8%/5.2%。B 端业务稳定发展，高盈利能力保障公司现金流， 2016-2020年B端业务营收CAGR为25.9%， 毛利率超50%。050030020062008200920000192020发明公布发明授权实用新型外观设计 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 2020 年疫情冲击下，

56、光学引擎/租赁业务收入下降 38%/57%，B 端收入占比由 66.5%降至45.3%，从 2021 年中报来看，租赁业务已恢复 9 成。 图 32：光峰科技 B 端细分业务收入和增速（百万元，%） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 33：光峰科技 B 端细分年度收入（百万元） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 以“激光光学引擎”为源，辐射下游产业客户。以“激光光学引擎”为源，辐射下游产业客户。公司激光光学引擎包括“激光光源”与“激光光机”两类产品，2020 年占总收入 10.4%，全部为自主生产制造。2019 年收入达 3.29 亿元，三年复合增长率 79.6%，2020 年受疫情影

57、响下滑 38.4%。作为 ALPDR光机唯一供应商，下游客户包括极米、惠普、AOC 等行业头部厂商，并不断拓展业务边界：如与空客就头等舱和机身等应用场景开展深度合作，以及切入车载投显领域。 图 34：光峰科技下游客户 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 注：logo 来自各公司官网 图 35：光峰科技应用场景潜力丰富 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 合资拓展合资拓展市场，渠道优势牢固。市场，渠道优势牢固。商用投影机终端市场分散，渠道铺设、渗透壁垒高，难以由点及面。公司凭借技术实力赢得下游龙头信赖，在影视、商教领域成立合资公司渗透市场，减少管理半径、聚焦技术研发。与中影集团（国内影院

58、龙头，1500 多家影院） 、和Barco （海外影院龙头， 电影放映机超6万） 先后成立了子公司中影光峰和Cinionic。在技术和渠道的双重优势下，份额居于各细分市场前列。 102%58%18%-34%89%-50%0%50%100%150%050010001500光学引擎电影放映机商教投影机工程投影机租赁服务B端收入增速 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 图 36：光峰和下游龙头合资成立子公司 资料来源：光峰科技招股书，中信证券研究部 注：logo 来自各公司官网 工程：外资占据工程：外资

59、占据主流主流，提升提升空间较大。空间较大。工程领域是激光投影的重要应用场景，沉浸式演出和户外文创活动不断刺激工程市场需求，主要客户包括各地政府机构、大型展览中心等。激光投影凭借亮度高、稳定性强、安装简易的优势，市场规模平稳增长。根据奥维云网数据，2020 年市场总销量 5.9 万台，4 年销量 CAGR 为 40%，预计 2021 年销量可达8.1 万台（+37.3%） ；市场格局来看，头部品牌“爱普生”+“索尼”占据 50%份额，外资品牌由于较强的产品力和深厚的渠道底蕴处于垄断地位。光峰科技属于表现极为优异的国产品牌，2021Q1 光峰系（光峰+索诺克）在工程激光投影机市场份额达 10%，主

60、要为线下直销模式。未来借助 ALPDR低成本、本地化运营的优势，份额有望进一步提升。 图 37：2016-2020 年工程激光投影仪销量和增速（万台，%） 资料来源：奥维云网，中信证券研究部 图 38：2021Q1 工程激光放映机市场格局（%） 资料来源：洛图科技，中信证券研究部 0%20%40%60%80%100%120%020020工程激光投影机销量（万台）yoy（%）28%22%5%5%5%17%爱普生索尼光峰迪恒NEC索诺克丽讯松下视美乐 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读

61、正文之后的免责条款部分 16 图 39：光峰元宵点亮故宫（万台，%） 资料来源：公司招股书 图 40：光峰建党节深圳灯光秀 资料来源：新浪新闻 商务：商务：疫情疫情影响难免影响难免，边界边界拓展拓展可行可行。2020 年上半年疫情管控下商务活动停摆，尽管远程会议兴起带来细分增量， 不过对冲有限， 全年增速承压。 随着社会娱乐活动的丰富，超短焦激光投影不仅应用在会议室，还频繁出现在娱乐、零售和餐饮行业，市场空间正逐渐打开。 2020 年市场销量达 3.8 万台，4 年 CAGR 为 48%。光峰系凭借深厚的渠道和强劲的产品力，份额在行业内独占鳌头，2020Q3 商务激光投影机市占率达 41%。此

62、外，公司积极探索新型应用领域，2021 年底推出小体积、便携式商务激光微投开拓移动商务场景。未来，公司将加大自有品牌投入力度，利用产品优势，不断优化产品结构，提升自主品牌占比。 教育：空间受限，份额领先。教育：空间受限，份额领先。教育投影市场政策依赖性强，随着农村薄改项目进入尾声，叠加液晶平板兴起挤压原有市场，2019/2020 年教育激光投影市场规模稳定在 15-16万台，销量同比下降 11.05/4.35%。2021Q1 光峰系（索诺克+光峰）市占率为 34%，居于市场领先位置； 其中， 2021H1 高教激光投影市场中， 光峰份额由行业第三上升至第一名。未来公司将持续发力自主品牌，重点聚

63、焦国内高教市场，同时积极开拓海外业务（目前海外市场已开始贡献收入） 。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 图 41：商教激光投影市场规模/光峰 Top5 客户/格局（万台，%） 资料来源：Wind，公司招股书，洛图科技，中信证券研究部 影院：技术影院：技术占优占优，增量，增量可观可观。根据国家电影数据，2012-2020 年我国电影银幕数迅速增长至 7.6 万张，CAGR 为 24.5%。以北美每万人银幕数 1.16 为参照（ Theme Report 2020 ，美国电影学会） ，中国每万人银

64、幕数达 0.54，仍有较大增量空间。格局来看，激光放映机由于亮度高、光效强等原因，不断抢占氙灯光源份额，占比 40%且不断提升。 光峰科技面对不同类型的影院客户，推出 5,000-51,000 流明的全系列产品， 覆盖巨幕-小型电影厅。其中，2019 年 6 月推出的 C5 电影放映机，是中国第一台符合美国数字电影放映协会好莱坞标准（DCI）的激光电影放映机，公司成为全球第五家具有开发、制造符合 DCI 标准数字电影放映机能力的公司。凭借中影集团渠道优势，公司在中国激光电影放映机市场中份额高达 60%。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.2

65、7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 表 7：光峰科技电影放映机产品线 型号型号 C5 C60 外形外形 亮度亮度 5,000 流明 51,000 流明 寿命寿命 30,000 小时 30,000 小时 光衰减光衰减 寿命内不超过 30% 寿命内不超过 30% 对比度对比度 3000：1 2100：1 银幕宽度银幕宽度 6 米以下 35 米以下 适用影厅适用影厅 小型影厅 大型影厅 资料来源：光峰科技招股书，中信证券研究部 首创租赁模式，首创租赁模式，4 月收回成本。月收回成本。电影放映机单价超百万，一次性购置多台对院线现金流要求较高。公司首创租赁模式，采取按时计费的方式收取当年费用（8

66、 元/小时） ，极大缓解院线现金流问题。根据公司招股书披露，单位光源租赁成本约 8600 元/年，若以 10小时/天计算，4 个月即可收回成本，业务毛利率高达 66%。此外，光源折旧期限为 7 年，即 7 年后 2 个月收回全年成本，毛利率或将抬升至 83%。凭借激光优势，光峰亦可根据影院方需求推出类似 IMAX 的高亮版片源，并收取制版费用，未来将提供业务增量。 图 42：中影光峰租赁业务收入和占比（百万元，%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 6%15%22%20%9%17%0%5%10%15%20%25%050030035040045020

67、01920202021H1影院租赁收入（百万）占总收入比重（%） 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 图 43：2012-2020 年我国影院银幕数量和增速 资料来源：国家电影局，中信证券研究部 图 44：2020 年电影放映机市场格局 资料来源：光峰科技 2021 年半年报业绩交流会，中信证券研究部 图 45：光源租赁业务拆分 资料来源：国家电影局，中信证券研究部 图 46：公司租赁业务收入及利润测算 资料来源：中信证券研究部预测 C 端：聚焦高性价比产品，开拓第二增长曲线端：聚焦高性价比产品，

68、开拓第二增长曲线 峰米布局峰米布局 C 端业务，独立融资开启征程端业务，独立融资开启征程。峰米科技成立于 2016 年，负责家用消费业务，早期依托小米渠道能力，代工和销售微投及激光电视。2018-2019 年陆续推出自有品牌微投&激光电视产品，降低小米依赖度。2020 年峰米完成重庆政府基金领投的 10 亿 A轮融资， 其中 2 亿为现金， 8 亿为贴息贷款， 附带发展扶持政策。 根据协议， 峰米 2021-2022年合计净利润（税前）目标 6500 万元，2025 年需完成合格 IPO 申报。 图 47：峰米科技发展时间轴 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 图 48：峰米科技股权结构

69、资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中国影院银幕数（万块）同比增速（%）8,153 5,359 1,747 3,459 1,557 0200040006000800001820172016旧机改造购置新机2016.3峰米科技成立，借助小米渠道销售代工产品峰米科技成立，借助小米渠道销售代工产品2020.9独立于光峰架构完成独立于光峰架构完成A轮融资，发力轮融资，发力C端端OBM2021.3收购收购WECAST

70、51%股权，布局海外消费市场股权，布局海外消费市场2021-22对赌协议：总计净利润（税前）对赌协议：总计净利润（税前）6500万人民币万人民币2025.12完成合格完成合格IPO申报，否则回购投资人股权申报，否则回购投资人股权2018-19推出自主品牌激光电视推出自主品牌激光电视&微投微投一致行动人一致行动人峰米科技峰米科技光峰科技光峰科技峰业投资峰业投资重庆两江重庆两江承为基金承为基金顺为科技顺为科技创业投资创业投资53.6%10.7%10.7%WECAST Technology51%金米投资金米投资其他其他18.8%39.2%14.4%峰米科技（北京）峰米科技（北京）100% 光峰科技（

71、光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 品牌矩阵初步形成，品牌矩阵初步形成，营收占比过半营收占比过半。公司消费级产品包括激光电视和智能微投， “小明-峰米-光峰” 完整品牌矩阵， 价格带覆盖区间广。 2020 年激光电视/智能微投收入 5.5/5.2亿， 占总营收 28.1/26.6%。 从近几年业绩表现来看， 激光电视增速较为稳定， 处于 30-40%区间，领先于行业。智能微投 2019 年推出即放量，2020 年收入翻倍，考虑到激光微投新品推出计划，预计未来仍有较高增速。 图 49：光峰科技各品牌产品线 资

72、料来源：光峰、峰米官网，京东，中信证券研究部 图 50：光峰科技 C 端业务收入和增速（百万元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 激光电视：价格下行拉动需求，技术成本优势凸显。激光电视：价格下行拉动需求，技术成本优势凸显。激光电视高昂的价格是行业放量主要障碍，市场中多数产品售价高于 2 万，多数消费者难以承担。峰米在 ALPDR技术加持下，除 2020 4K MAX 超高端定位以外，产品定价低于行业平均并稳步下移。2021 年推280%31%36%28%100%35%0%50%100%150%200%250%300%005006002001920

73、202021H1激光电视智能微投激光电视yoy（右）智能微投yoy（右） 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 出万元级别百吋画面激光电视搭配柔性菲涅尔抗光屏，不仅有价格优势，同时显著增强显示效果。对比友商同价位段产品，峰米在投影尺寸、画面对比度上具有优势。 图 51： 峰米激光电视新品售价（含柔性屏）与行业均价对比（元） 资料来源：京东，奥维云网，洛图科技，中信证券研究部 表 8：峰米激光电视性能与海信对比 品牌品牌 峰米峰米 海信海信 产品型号 Cinema 2 88L9F 80L9D 75L9

74、D 产品示意图 价格（含屏幕） 10999 23999 13999 8999 投影尺寸 80-150 吋 88 吋 80 吋 75 吋 亮度 2200ANSI 380nit 350nit 350nit 分辨率 4K 4K 4K 4K 对比度 3000 : 1 1000 : 1 1000 : 1 1500 : 1 资料来源： 峰米官网， 各公司京东旗舰店， 中信证券研究部 注： （1） 尼特 （nit） 与 ANSI 流明为不同角度的亮度指标， 实测效果来看， 2200ANSI流明画面亮度略高于 350nit；（2）海信产品设定投影和屏幕尺寸，若扩大尺寸边缘处画面分辨率将有损失。 智能微投：布局

75、激光短焦，建立差异化。智能微投：布局激光短焦，建立差异化。经历两年多时间打磨，公司微投产品已经趋于成熟，新品 R1 nano 光源采用 ALPDR激光技术，相较前代 Vogue pro 厚度缩小一倍，设计感更强。 激光超短焦投射以及创新的桌投模式与行业内 LED 长焦投影形成差异化； 此外，便携娱乐新品 X1 也充分发挥激光光源光效高（省电） 、体积小（方便携带）的特点。综合来看，峰米已经找到适合发挥自己技术优势的产品路线，产品形态亦有明显提升，有望陆续推出市场爆款产品。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款

76、部分 22 图 52： 峰米激光电视新品特点 资料来源：京东，奥维云网，洛图科技，中信证券研究部 表 9：峰米智能投影性能与极米对比 产品定位产品定位 家用影音家用影音 便携娱乐便携娱乐 品牌名品牌名 峰米峰米 极米极米 峰米峰米 极米极米 产品名 R1 Nano New Z8X X1 Play X HOME 示意图 价格 3999 3799 4499 4299 尺寸 200x200x70mm 192x192x130mm 219x117x25mm 145x113x117mm 光源 激光短焦 LED 长焦 激光长焦 LED 长焦 亮度 1200ANSI 流明 1200ANSI 流明 1400AN

77、SI 流明 900ANSI 流明 分辨率 1080P 1080P 1080P 1080P DMD 芯片 0.23 寸 0.33 寸 0.23 寸 0.33 寸 对焦校正 自动对焦校正 自动对焦校正 智能避障、幕布自对齐 自动对焦校正 智能避障、幕布自对齐 自动对焦校正 亮点 桌投模式 米家互联 MEMC 运动补偿 X-VUE 画质引擎 米家互联 MEMC 运动补偿 X-VUE 画质引擎 资料来源：峰米官网，极米官网，各公司京东旗舰店，中信证券研究部 加码新式营销，布局线下渠道加码新式营销，布局线下渠道。产品创新之外，公司在营销、渠道端也扩大投入。营销方面，峰米通过直播带货、 金刚川IP 合作等

78、方式扩大品牌影响力。据天猫、京东等平台数据，2018 年至今 618 和双 11 购物节峰米蝉联激光电视品类销售冠军。渠道方面， 2021 年 5 月首家线下直营店于重庆开业， 宣告开启线下渠道布局阶段， 未来将覆盖北京、 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 深圳等一线城市，尝试开放加盟等方式。线下入店体验可以加强产品认知，建立公司品牌知名度；亦能提供更好的安装及售后服务，打消顾客购买顾虑。 图 53：峰米邀请罗永浩直播带货 资料来源：优酷网 图 54：峰米线下首家直营店 资料来源：光峰科技官网

79、FengOS 为内置系统为内置系统，远期提供现金流，远期提供现金流。2020 年峰米推出 FengOS，并默认搭载于激光电视&智能微投。FengOS 首发半年内四次更新改善用户体验，并与爱奇艺共享底层数据库，拥有最新院线资源和海量经典影视片。激光投影带来极致大屏观影效果，激发用户购买意愿支撑 FengOS 高付费率。随着公司激光电视&微投渗透率提高，订阅制收费的FengOS 或将持续提供丰厚现金流。 图 55：FengOS：多次迭代更新 资料来源：光峰科技官网 图 56：FengOS：大屏观影激发付费意愿 资料来源：光峰科技官网 降低降低代工代工比例比例，利润利润提升提升可期。可期。分品类看，

80、公司 2020 年激光电视毛利为 27.2%，低于海信 8.3pcts；智能微投毛利率为 4.12%，显著低于极米 26.7pcts。毛利率较低与两个因素相关：1）公司激光电视/智能微投市占率还处于第二梯队，加之行业整体处于初级阶段，规模效应不足；2）公司 2020 年激光电视/智能微投代工比例约为 40%/90%（我们测算 2021 年 C 端自主品牌占比约 50%） ，高毛利 OBM 占比较低。随着光峰出货量提升、规模效应增强，发力自主品牌、代工比例下降，利润率或将显著提高。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的

81、免责条款部分 24 图 57：C 端产品毛利率对比（2020） 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 58：激光电视&智能微投毛利率变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 59：激光电视&智能微投代工情况 资料来源：光峰科技公告，中信证券研究部 双十一：自有品牌收入双十一：自有品牌收入+65%，去小米化进展显著。，去小米化进展显著。2021 年双十一表现亮眼，整体收入同比+22%，主要系低毛利的小米代工业务占比大幅下降，自有品牌收入同比+65%，占比+33pcts 至 47%。 具体来看， 峰米自有智能微投收入+398%， 占 C 端总收入 31% （2020年占比仅 7%） ， 新品

82、推出后市场反馈佳。 激光电视受芯片供给影响 （0.47 芯片供给压力大） ，与同期收入基本持平，预计明年高速增长。随着微投产品矩阵完善、营销费用投放增加，C 端第二增长曲线确定性强。 27.19%35.49%4.12%30.79%0%5%10%15%20%25%30%35%40%光峰科技海信视像光峰科技极米科技激光电视智能微投19.8%26.5%26.7%27.2%29.3%2.3%4.1%7.9%0%5%10%15%20%25%30%35%200202021H1激光电视智能微投96%81%50%33%97%90%0%20%40%60%80%100%120%0100200

83、3004005006002002020192020激光电视智能微投总收入（百万）小米代工（百万）代工占比（%） 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 图 60：双十一表现拆分 资料来源：公司调研，中信证券研究部 风险因素风险因素 1. 核心零部件供给紧张； 2. 新品推进不及预期； 3. 成本下降不及预期； 4. 疫情控制不及预期。 盈利预测及估值盈利预测及估值 激光显示作为新一代投影显示方案，显示效果佳、渗透空间广。公司首创 ALPDR激光显示技术，解决激光显示成本过高难题。

84、B 端业务技术壁垒深厚，依托光机等核心器件覆盖电影、商教、工程等场景，提供稳定现金流，预计未来三年（2021-2023）复合增速33%。C 端发力自主品牌、完善产品矩阵，预计 2022-2023 年强化营销、优化成本后可快速放量，规模效应下利润率亦可显著提升，预计未来三年（2021-2023）复合增速 47%，构筑公司第二增长曲线。同时公司积极拓展航空、车显、消费电子等新领域，中长期发展空间广阔。 综上考虑， 预计公司 2021-2023 年归母净利润增速 127%/31%/46%， 对应 EPS 0.57/0.74/1.09 元。 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资

85、价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 表 10：光峰科技盈利预测关键假设表 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1386 1979 1949 2482 3676 5079 yoy 72% 43% -2% 27% 48% 38% 毛利率 43% 40% 29% 35% 34% 34% B 端业务端业务 B 端整体 收入（百万元） 1001 1180 775 1044 1439 1837 yoy 58% 18% -34% 35% 38% 28% 毛利率 51% 54% 42% 53% 50% 48% 光学引擎 收

86、入（百万元） 297 329 203 140 212 268 yoy 48% 11% -38% -31% 51% 26% 电影放映机 收入（百万元） 7 61 30 51 75 102 yoy 816% -52% 71% 47% 37% 商教投影 收入（百万元） 327 301 269 285 427 598 yoy 29% -8% -11% 6% 50% 40% 工程投影 收入（百万元） 66 90 102 193 293 381 yoy 6% 37% 13% 90% 52% 30% 租赁服务 收入（百万元） 304 398 172 375 431 487 yoy 157% 31% -57%

87、 118% 15% 13% C 端业务端业务 C 端整体 收入（百万元） 307 662 1065 1335 2087 2898 yoy 280% 116% 61% 25% 56% 39% 毛利率 27% 17% 16% 22% 25% 26% 激光电视 收入（百万元） 307 403 547 581 784 847 yoy 280% 31% 36% 6% 35% 8% 智能微投 收入（百万元） 259 518 754 1302 2051 yoy 100% 46% 73% 58% 其他其他及创新及创新业务业务 创新业务 收入（百万元） 40 200 yoy 400% 毛利率 10% 15% 其

88、他业务 收入（百万元） 23 28 33 38 46 59 yoy -49% 22% 19% 15% 20% 30% 毛利率 12% 17% 88% 40% 42% 43% 其他产品 收入（百万元） 56 109 76 65 65 84 yoy 21% 96% -30% -15% 0% 30% 毛利率 18% 33% 37% 15% 17% 20% 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：2021 年开始将光机由光学引擎移动至 C 端对应业务 表 11：光峰科技盈利预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 公司整体 总收入（百万元） 1,979 1,949 2,482

89、3,676 5,079 yoy 42.8% -1.5% 27.3% 48.1% 38.2% 净利润（百万元） 186 114 258 337 492 yoy 5.4% -38.9% 126.6% 30.6% 45.9% 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 光峰科技（光峰科技（688007.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2021.12.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 公司 B 端技术壁垒深厚，毛利率较高，提供现金流稳定；C 端自主品牌快速放量，成长性远高于行业；航空、车显、消费电子等 B2B2C 等新领域空间广阔。结合可比公司估值及业绩增速，给予公司 2023 年 35-40 倍 PE，中间值 37X PE 对应目标价 40 元，首次覆盖给予“买入”评级。 表 12：可比公司估值 证券代码证券代码 证券简称证券简称 市值（亿元）市值（亿元） 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元） P PE E 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 688696.SH 极米科技 275 4.07 5.84 8.39 68 47 33 688007.SH 光峰科技 145 2.58 3.37 4.92 56 43 30 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：市值为 2021/12/27 收盘数据