1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 行业深度 印制电路板 2021 年 12 月 27 日 印制电路板印制电路板 优于大市优于大市（首次首次） 市场表现市场表现 相关研究相关研究 1.2021 年 中 报 点 评-中 京 电 子（002579.SZ） ：HDI、FPC 持续高景气，新产能布局渐入收获期 ，2021.8.25 2.中京电子（002579.SZ） ：新产能扩充初见成效，业绩进入收获期 ，2021.7.14 3.中京电子（002579.SZ）:新产能扩充软硬多点布局，老牌 PCB 厂商驶入成长快车道 ，2021.7.5 智电驱动加速成长智

2、电驱动加速成长，生态变革孕育巨头生态变革孕育巨头汽车汽车PCB 行业深度行业深度 Table_Summary 投资要点：投资要点： 智电驱动智电驱动，规模将破千亿，汽车，规模将破千亿，汽车 PCB 迎来加速成长期迎来加速成长期。汽车是 PCB 重要应用领域，占 PCB 行业总需求 16%。2010-2020 年，汽车 PCB 产值从 28 亿美元提升至 73 亿美元，CAGR 为 10.1%。新能源汽车电控系统对 PCB 需求大增，单车用量为传统汽车的 5-8 倍，单车价值增量超过 2000 元。智能化提升汽车对高频、HDI 板等高附加值 PCB 的需求，提升了单车价值量。我们预计 2023

3、年全球汽车PCB 市场规模将突破 1000 亿元，2020-2025 年 CAGR 达到 25.7%，行业迎来加速成长期。 客户优先将成行业新常态，生态转变孕育龙客户优先将成行业新常态，生态转变孕育龙头头。我们将汽车 PCB公司驱动力分为两类，一种是绑定大客户的技术驱动型，与大客户产品销量紧密相关；另一种是下游客户分散的成本驱动型，依靠成本控制实现内生增长。过去，PCB 在车身应用分散，不存在类似电控的单品大价值领域，大客户不意味着大订单和显著的规模效益。软件定义汽车背景下，汽车硬件将趋于一致，叠加电控系统 BMS 用PCB 单车价值量大，未来将呈现大客户即大订单的特点，大客户示范作用也将更好

4、发挥，技术驱动将优于成本驱动。车载娱乐、新能源车、毫米波雷达将拉动HDI、厚铜板及 FPC、高频板占比的提升，汽车 PCB 产业产品结构高端化将加速。因此我们认为大客户战略、技术驱动的增长模式将改变过去 PCB 行业格局分散、公司成长性较弱的特点，孕育出行业龙头，而大陆本土企业凭借更贴近客户、供货能力稳定及服务优势将占据先机。 盈利压制因素逐步消除，盈利能力有望修复盈利压制因素逐步消除，盈利能力有望修复。2020 年 Q2 以来，受原材料价格大幅上涨以及人民币迅速升值影响，PCB 厂商盈利能力一路下行至 2021 年 Q3。目前铜、树脂、玻纤布价格已在高位有回落趋势，覆铜板厂商涨价节奏放缓，随

5、着盈利压制因素的逐步消除，PCB 企业盈利能力将迎来拐点。 投资建议：投资建议：汽车电动化及智能化提升单车 PCB 价值量，将带动行业规模迅速增长。电动化的新增用量中主要应用于电控领域，一改过去汽车 PCB 应用分散、订单金额较小的局面，未来大客户即大订单，即单品放量的显著规模效应。在变局中，我国汽车 PCB 厂商竞争优势明显目前部分公司已进入全球龙头厂商供应链。建议关注汽车业务布局良好且进入大客户供应链的建议关注汽车业务布局良好且进入大客户供应链的PCB厂商：世运电路、沪电股厂商：世运电路、沪电股份、景旺电子、胜宏科技。份、景旺电子、胜宏科技。 风险提示：风险提示： 新能源汽车销量不及预期、

6、成本转嫁不及预期、扩产进度不及预期 -9%0%9%17%-042021-08沪深300 行业深度 印制电路板 2 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1. PCB 广泛应用于汽车电子，智电驱动行业规模提升 . 5 1.1. PCB 在汽车中应用广泛，行业规模持续提升 . 5 1.2. 电动化及智能化将迅速提升单车价值量 . 6 1.2.1. 电动汽车 PCB 价值量显著高于传统动力汽车 . 6 1.2.2. 智能化不断提升单车 PCB 价值 . 8 1.3. 汽车 PCB 板市场规模将快速增加 . 9 2. 客户优先&技术驱动，汽车 PCB

7、 行业生态将变 . 10 2.1. 客户优先&技术驱动，汽车 PCB 竞争优势转变 . 10 2.1.1. 新变化 1：车用 PCB 产品结构高端化 . 10 2.1.2. 新变化 2：更紧密的绑定，更重要的客户资源 . 10 2.1.3. 新战略：绑定大客户的技术驱动 . 11 2.2. 汽车 PCB 厂商需求增量的两大关注点 . 11 2.3. 大陆厂商已具备全球竞争力 . 12 3. 三大原材料价格企稳，盈利能力有望修复 . 15 3.1. 20Q2 以来，覆铜板掀起涨价潮 . 15 3.2. 三大原材料价格企稳，预计覆铜板价格难再涨 . 16 3.3. 上游压力缓解后逐步迎来新订单周期

8、，PCB 厂商盈利水平将修复 . 18 4. 投资建议 . 19 4.1. 世运电路 . 19 4.2. 沪电股份 . 20 4.3. 景旺电子 . 21 4.4. 胜宏科技 . 22 5. 风险提示 . 23 rQoQmOpRqMvNnPrNnMmQnQ6M9R6MsQpPsQmNeRoPnPjMnPwPaQrQnMxNnMsQxNmOrM 行业深度 印制电路板 3 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1：PCB 在汽车上的应用 . 5 图 2：PCB 下游应用领域分布(2020 年) . 5 图 3：汽车 PCB 产品以多层板为主（%） . 5 图 4：

9、2010-2020 年全球汽车电子 PCB 产值（亿美元） . 6 图 5：电动汽车电子化程度远高于传统动力汽车 . 6 图 6：汽车电子占整车制造成本不断提高 . 6 图 7：2010-2020 年全球汽车电子 PCB 产值（亿美元） . 7 图 8：FPC 线束相比传统线束优势明显 . 8 图 9：毫米波雷达需要使用高频 PCB . 8 图 10：PCB 占毫米波雷达成本约 10% . 8 图 11：中控屏大尺寸化趋势明确 . 9 图 12：单车屏幕数量不断增加（块/辆） . 9 图 13：汽车 PCB 产品需求结构高端化 . 10 图 14：PCB 在车身应用分散 . 11 图 15：2

10、020 年全球新能源汽车各品牌市场份额 . 12 图 16：2020 年全球汽车各品牌市场份额 . 12 图 17：汽车 PCB 市场格局较为分散 . 13 图 18：大陆新能源汽车产量快速增长（万辆，%）. 14 图 19：原材料占 PCB 成本的近 60% . 15 图 20：三大材料占 CCL 成本约 90% . 15 图 21：LME 铜现货结算价大幅上涨后逐步企稳（美元/吨） . 16 图 22：电子玻纤纱价格开始回落（元/吨） . 17 图 23：环氧树脂价格开始小幅回落（元/吨） . 17 图 24：原材料涨价，行业毛利率承压 . 18 图 25：世运电路营收及归母净利润（亿元，

11、%） . 19 图 26：世运电路利润率（%） . 19 图 27：沪电股份营收及归母净利润（亿元，%） . 20 图 28：沪电股份利润率（%） . 20 图 29：景旺电子营收及归母净利润（亿元，%） . 21 图 30：景旺电子利润率（%） . 21 图 31：胜宏科技营收及归母净利润（亿元，%） . 22 图 32：胜宏科技利润率（%） . 22 行业深度 印制电路板 4 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1：汽车 PCB 市场规模有望超过千亿 . 9 表 2：部分大陆汽车 PCB 厂商 . 14 表 3：覆铜板涨价情况梳理 . 15 行业深度 印制电路板 5 /

12、24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. PCB 广泛应用于汽车电子，智电驱动行业规模提升广泛应用于汽车电子，智电驱动行业规模提升 1.1. PCB 在汽车中应用广泛，行业规模持续提升在汽车中应用广泛，行业规模持续提升 PCB 在汽车中应用广泛，同时汽车也是在汽车中应用广泛，同时汽车也是 PCB 重要应用领域。重要应用领域。PCB作为电子元器件的支撑，在传统汽车中主要应用于动力控制系统、车身传感器、导航系统、娱乐系统、导航系统等。从 PCB 产业看，2020 年汽车已经成为 PCB 第二大应用领域，占比约为 16%。 图图 1：PCB 在汽车上的应用在汽车上的应用 图图 2：PCB

13、下游应用领域分布下游应用领域分布(2020 年年) 资料来源：前瞻产业研究院，德邦研究所 资料来源：Prismark，德邦研究所 汽车汽车 PCB 品类需求多元化，以多层板为主。品类需求多元化，以多层板为主。汽车对于 PCB 的要求是多元化的，单双面板、4 层板、6 层板，8-16 层板分别占比 26.93%、25.70%、17.37%，合计占比约 73%，HDI、FPC、IC 载板占比分别为 9.56%、14.57%、2.38%，合计占比约 27%，可见 PCB 多层板仍是汽车电子的主要需求。车载 PCB需求以2-6 层板为主，在整车电子装置成本中的占比约为 2%左右。 图图 3：汽车汽车

14、PCB 产品以多层板为主（产品以多层板为主（%） 资料来源：领智电路，德邦研究所 2020 年全球汽车年全球汽车 PCB 产值为产值为 73 亿美元，亿美元，2010-2020 年年 CAGR 为为 10.1%。35%16%15%9%9%8%5%2%1%通信电子汽车电子消费电子工控电子计算机军事航空医疗设备LED其它26.93%25.70%17.37%3.49%0.00%9.56%14.57%2.38%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00% 行业深度 印制电路板 6 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2010 年-2020 年，受益于单

15、车 PCB 价值量从 39 美元提升至 94 美元左右，带动全球汽车 PCB 产值从 28 亿美元提高至 73 亿美元，CAGR 为 10.1%。 图图 4：2010-2020 年全球汽车电子年全球汽车电子 PCB 产值（亿美元）产值（亿美元） 资料来源：Prismark，汽车公社，德邦研究所 1.2. 电动化及智能化将迅速提升单车价值量电动化及智能化将迅速提升单车价值量 1.2.1. 电动汽车电动汽车 PCB 价值量显著高于传统动力汽车价值量显著高于传统动力汽车 电动汽车电子化程度远高于传统动力汽车，新能源汽车快速渗透提升行业整电动汽车电子化程度远高于传统动力汽车，新能源汽车快速渗透提升行业

16、整体电子化程度。体电子化程度。新能源汽车已经由过去完全的机械装置演化成了机械与电子相结合。传统紧凑型、中高档车、混合动力汽车、纯电动汽车电子成本占整车分别为15%、20%、47%、65%。随着新能源汽车消费开始由“政策推动”向“市场驱动”转变，行业发展进入快车道。汽车电动化大背景下，预计 2020-2030年间汽车电子化率提升 15.2pct 至 49.55%，远高于 2010-2020 年期间的 4.8pct 的提升幅度。 图图 5：电动汽车电子化程度远高于传统动力汽车电动汽车电子化程度远高于传统动力汽车 图图 6：汽车汽车电子占整车制造成本不断提高电子占整车制造成本不断提高 资料来源：亿利

17、汽车，德邦研究所 资料来源：前瞻产业研究院，德邦研究所 汽车电子化程度提高相应带动汽车电子化程度提高相应带动 PCB 需求，新能源汽车需求，新能源汽车 PCB 用量为传统汽车用量为传统汽车的的 5-8 倍。倍。混动和纯电汽车电子化差异主要在电池，就对汽车电子价值而言，两者带来的增量需求基本相同，不必加以区分。无论是纯电还是混动，其 PCB 需求增量主要来自电控系统，还有小部分来自于电驱及动力电池。在传统汽车中，每辆普通汽车的 PCB用量是 0.61平方米，高端车型用量在 2-3平米。而新能源-20%-10%0%10%20%30%40%50%0070802010201120

18、001820192020全球汽车PCB产值(亿美元)汽车PCB产值YoY汽车销量YoY0%10%20%30%40%50%60%70%紧凑车型中高端车型混动纯电0.91%3.18%3.64%10.00%15.23%19.09%29.55%34.32%49.55%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00% 行业深度 印制电路板 7 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 基于设计方案不同，车均使用面积大约在 5-8 平米，为传统汽车的 5-8 倍，其中仅电控系统单车价值增量就超过 2000 元。 电控：电

19、控：据据 PCB 资讯，资讯，电动汽车电动汽车 PCB 增量增量主要来自整车控制器主要来自整车控制器 VCU、微控、微控制单元制单元 MCU、电池管理系统、电池管理系统 BMS。 VCU：由控制电路和算法软件组成，是动力系统的控制中枢，作用是监测车辆状态，实施整车动力决策，单车 PCB 用量约为 0.03 平米。 MCU：由控制电路和算法软件组成，是新能源车电控系统的重要单元，作用是根据 VCU 发出的决策指令控制电机运行，使其按照 VCU 的指令输出所需要的交流电。MCU 中控制电路 PCB 用量在 0.15 平米左右。 BMS：电池单元中的核心组件，通过对电压、电流、温度和 SOC 等参数

20、的采集和计算，进而控制电池的充放电过程，实现对于电池的保护和综合管理。BMS 硬件由主控（BCU）和从控（BMU）组成，BMS 由于架构复杂，需要用到大量 PCB，主控电路用量约为 0.24 平米，从控单元则在 2-3 平米，并且一般采用稳定性更好的多层板，单体价值更大。 电驱：由电机、传动机构和变化器组成，电驱：由电机、传动机构和变化器组成，PCB 主要用在变换器中的逆变器主要用在变换器中的逆变器和和 DC/DC 器件。器件。电机主要负责将电能与机械能相互转化；传动机构将电机输出的扭矩和转速传递到汽车的主轴，驱动汽车行驶；变换器主要包含逆变器和DC/DC两个器件，均需要PCB的保护与支撑，大

21、大增加了PCB的使用量。由于涉及新能源汽车高压、大电流的电能转换，Tg、稳定性等性能要求提高。 图图 7：特斯拉逆变器特斯拉逆变器大大量使用量使用 PCB 资料来源：电子工程专辑，德邦研究所 动力电池用动力电池用 FPC：FPC 替代铜线线束趋势明确，提升替代铜线线束趋势明确，提升 PCB 单车价值约单车价值约 600元。元。采集线是新能源汽车 BMS 系统所需配备的重要部件，实现监控新能源动力电池电芯的电压和温度；连接数据采集和传输并自带过流保护功能；保护汽车动力电池电芯，异常短路自动断开等功能。此前新能源汽车动力电池采集线采用传统铜线方案，空间挤占大，Pack 装配环节自动化程度低。相较铜

22、线线束，FPC由于其高度集成、超薄厚度、超柔软度等优点，在安全性、轻量化、布局规整等方面具备突出优势。卡博尔科技公司在FPC 在动力电池模组应用中的优势探讨中指出，FPC 整车使用可减重 1kg，符合轻量化趋势；自动化程度高，适合规模化大批量生产。FPC 替代铜线线束趋势明确，国内动力电池第一梯队的宁德时代和比亚迪早在 2018 年已经在 pack 环节批量化应用 FPC，特斯拉、国轩高科、塔菲尔、中航锂电、欣旺达等企业也快速跟进，目前 FPC 方案已经成为大部分新能源汽车新车型的最主要选择。2020 年 FPC 产品单价约 60 元，每个电池模块需要配备使用一个 FPC，当前主流车型以 7-

23、12个模块用量居多，按 10个模组计算，新增 FPC 单车价值量约为 600 元。 行业深度 印制电路板 8 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 8：FPC 线束相比传统线束优势明显线束相比传统线束优势明显 资料来源：高工锂电，德邦研究所 1.2.2. 智能化不断提升单车智能化不断提升单车 PCB 价值价值 智能驾驶：毫米波雷达需求快速增长，有望为高频智能驾驶：毫米波雷达需求快速增长，有望为高频 PCB 贡献显著增量，单贡献显著增量，单车价值量达到约车价值量达到约 150 元。元。毫米波雷达在自动驾驶感知层有广泛应用，是自动驾驶汽车重要的部件。L2 级别需要“1 长+4 短

24、”5 个毫米波雷达，L3-L5 级别需“2长+6短”8个毫米波雷达。未来车均搭载数将随着 ADAS快速渗透而大幅增加。毫米波雷达传感器 PCB 设计共同的特点是都需要使用超低损耗的 PCB 材料，从而降低电路损耗，增大天线的辐射。PCB 占毫米波雷达成本约 10%，当前77GHz 的毫米波雷达价格约为 300400 元，以均价 350 元计算，角雷达 130-150 元，L3 级别单车毫米波雷达板价值量将达到约 150 元。 图图 9：毫米波雷达需要使用高频毫米波雷达需要使用高频 PCB 图图 10：PCB 占毫米波雷达成本约占毫米波雷达成本约 10% 资料来源：博世，德邦研究所 资料来源：头

25、豹研究院，德邦研究所 智能座舱：电子系统是人车交互的关键，车载屏幕大屏化、集成化、智能化智能座舱：电子系统是人车交互的关键，车载屏幕大屏化、集成化、智能化增加增加 PCB 需求。需求。伴随着互联网技术和汽车技术融合的加深，汽车显示屏将带给驾乘人员更多、更便捷的功能和体验。抬头显示、3D 触摸、人机交互越来越多的新技术集成在显示屏上，让用户驾驶及娱乐体验更佳。技术及市场需求将刺激汽车显示屏市场的大发展。根据 IHS的测算，2020年中控显示器市场中，9英寸及更大的显示器占比为 31%，预计 2026 年将提升至 43%。同时，随着后座屏幕等兴起，单车屏幕数量预计将从2020年的1.5块/辆上升至

26、2023年的1.9块/辆。屏幕中的背光模组需要使用大量 PCB，推动汽车 PCB 市场进一步上行。 50%25%10%10%5%算法MMICPCBDSP控制电路 行业深度 印制电路板 9 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 11：中控屏大尺寸化趋势明确中控屏大尺寸化趋势明确 图图 12：单车屏幕数量不断增加（块单车屏幕数量不断增加（块/辆）辆） 资料来源：IHS，德邦研究所 资料来源：中国建材报，德邦研究所 1.3. 汽车汽车 PCB 板市场规模将快速增加板市场规模将快速增加 汽车汽车 PCB 市场将快速成长至千亿规模。市场将快速成长至千亿规模。随着汽车往电动化、智能化方向

27、发展，汽车用 PCB 将迅猛发展。受疫情影响，2020 年全球汽车销量 7803 万辆，同比下降 13%。2021 年，在汽车销量低基数和上游原材料涨价的大背景下，汽车 PCB 市场规模预计将有较大幅度的增长。我们预计 2023 年全球汽车 PCB 市场规模将突破 1000 亿元，2020 年-2025 年 CAGR 有望达到 25.7%。 表表 1：汽车汽车 PCB 市场规模有望超过千亿市场规模有望超过千亿 年份 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 传统车用 PCB PCB 面积(平方米) 0.65 0.66 0.66 0.67 0.68 0.68 单价（元

28、/平方米） 800 880 924 924 952 980 单车价值量（元） 520 578 613 619 644 670 电动化部分增量 PCB 面积(平方米) 2.95 2.98 3.01 3.04 3.07 3.10 单价（元/平方米） 817 899 944 944 972 1001 单车价值增量（元） 2410 2678 2839 2868 2983 3104 智能化部分增量 PCB 面积(平方米) 0.24 0.25 0.26 0.27 0.28 0.29 单价（元/平方米） 1242 1366 1434 1506 1581 1660 单车价值增量（元） 298 338 369

29、403 440 480 全球汽车销量（万辆） 7803 8427 8849 9114 9205 9297 全球新能源汽车销量（万辆） 312 632 973 1367 1841 2324 装有智能驾驶系统乘用车（万辆，L2-L5） 936 1348 1947 3281 4234 5206 全球汽车 PCB 空间（亿元） 509 702 890 1088 1328 1594 YoY 37.9% 26.9% 22.2% 22.0% 20.0% 资料来源：协和电子，Prismark，各公司公告，德邦研究所测算 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021

30、E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E7-8寸9-10寸大于11寸00.20.40.60.811.21.41.61.8220021E2022E2023E 行业深度 印制电路板 10 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 客户优先客户优先&技术驱动，汽车技术驱动，汽车 PCB 行业生态将变行业生态将变 2.1. 客户优先客户优先&技术驱动，汽车技术驱动，汽车 PCB 竞争优势转变竞争优势转变 2.1.1. 新变化新变化 1：车用：车用 PCB 产品结构高端化产品结构高端化 车载娱乐、新能源车、毫米波雷达将拉动车载娱乐、新能源车、毫米

31、波雷达将拉动HDI、厚铜板及、厚铜板及FPC、高频板占比、高频板占比提升。提升。2018年，HDI板、厚铜板、射频板、柔性/刚柔板占比分别为7.5%、4.9%、4.8%、12%。2020年占比已分别提升至 11.5%、6.5%、7.0%、15%，合计占比已从 29.2%快速提升至 40%。未来，随着信息和数据传输速度的增加，HDI 和柔性/刚柔结合产品有望在车载娱乐系统中进一步渗透；毫米波雷达采用高频材料，对高频 PCB 的需求将继续提升；新能源汽车对高电流、高电压的需求提升，厚铜板产品以及 FPC 产品需求将随新能源车的渗透而提升。 图图 13：汽车汽车 PCB 产品需求结构高端化产品需求结

32、构高端化 资料来源：佐思汽车研究，德邦研究所 2.1.2. 新变化新变化 2：更紧密的绑定，更重要的客户资源：更紧密的绑定，更重要的客户资源 汽车汽车 PCB 客户认证门槛较高、订单周期长。客户认证门槛较高、订单周期长。汽车对可靠性的高要求，其准入门槛成为先进入者的一道壁垒，认证周期一般为 2-3 年，厂商一般不会轻易更换供应商，订单周期长达 5 年以上。已经在汽车大客户实现量产出货或者通过认证的企业有着明显的竞争优势。 汽车电子系统安全性要求提高，汽车电子系统安全性要求提高，PCB 厂商和下游客户绑定更加紧密。厂商和下游客户绑定更加紧密。电控及 ADAS 领域中，电子系统之间关乎行车安全，电

33、子系统性能及稳定性凸显，汽车电子一体化程度提高。而 PCB 板作为定制产品，需要在早期参与整车厂商的设计过程，绑定更加紧密。 汽车汽车 PCB 大客户小订单的业态将发展向大客户大订单。大客户小订单的业态将发展向大客户大订单。过去，汽车 PCB 板价值量极为分散，并且车载媒体用板多为后装市场，以 FPC 为例，应用于车上十几个部位，每部分价值量都不大。即使打入大客户，也难以形成良好的规模效应。电动化新增的电控系统有单领域 PCB 用量极大，稳定性要求高的特点，进入大客户供应链意味着有可以迅速放量的产品，即大客户意味着大订单。此外我们认为，软件优先可能导致汽车型号的减少，更多是软件层面通过 OTA

34、 方式的0%20%40%60%80%100%120%20182020HDI板厚铜板射频板柔性/柔固板单面板双面板4-8层板 行业深度 印制电路板 11 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 更新，硬件产品规模效应将更加明显。 图图 14：PCB 在车身应用分散在车身应用分散 资料来源：iFixit，德邦研究所 2.1.3. 新战略：绑定大客户的技术驱动新战略：绑定大客户的技术驱动 未来技术驱动将优于成本驱动。未来技术驱动将优于成本驱动。我们认为 PCB 公司驱动力分为两类，一种是绑定大客户的技术驱动型，与大客户的产品销量紧密相关；另一种是成本驱动型，下游客户分散，主要靠成本控制实现

35、内生增长。我们认为随着 PCB 进入汽车研发流程的提前，整车厂商趋向于减少供应商数量，特别是电控系统 PCB 供应商。成本驱动型公司或将难以进入汽车厂商核心供应链，无法享受电控 PCB这一最大增量市场。 大客户战略：规模大客户战略：规模效应效应和示范效应。和示范效应。1、大客户大产品化背景下，进入大客户意味着产品的放量增长，在电控系统单类产品价值量大的情况下尤为如此。PCB 作为定制化量产产品，规模效应明显，有利于增强盈利能力；2、软件定义汽车会带来硬件趋同，预计各汽车厂商将减少在硬件层面的个性化，更多追求供应商的供应能力和产品的性能及稳定性。进入大客户能在业界树立良好的口碑，从而更有利于客户

36、的拓展。 综上，我们认为在汽车综上，我们认为在汽车 PCB 新业态下，价格优势将不再是新业态下，价格优势将不再是 PCB 厂商的核心厂商的核心优势，客户绑定的深度和广度、产品技术水平、稳定供货能力才是未来汽车优势，客户绑定的深度和广度、产品技术水平、稳定供货能力才是未来汽车PCB 厂商的核心竞争优势。厂商的核心竞争优势。 2.2. 汽车汽车 PCB 厂商需求增量的两大关注点厂商需求增量的两大关注点 厂商层面，需求来自现有客户的放量以及新客户需求的开拓。其中现有客户厂商层面，需求来自现有客户的放量以及新客户需求的开拓。其中现有客户的放量，我们认为现有新能源汽车客户的销量增长和现有传统动力汽车客的

37、放量，我们认为现有新能源汽车客户的销量增长和现有传统动力汽车客户的电户的电动化转变尤为重要。动化转变尤为重要。 现有新能源汽车客户：出货增长的主体，有利于提高技术水平，示范效应意现有新能源汽车客户：出货增长的主体，有利于提高技术水平，示范效应意义重大。义重大。当前新能源汽车销量快速增长，在汽车市场整体无明显增长时，新能源汽车已经凭借数倍的单车价值量成为汽车 PCB 需求增量的主体。汽车 PCB 厂商若能导入头部客户供应链，便能够享受行业红利实现出货量的增长，并且在彼此不断的协同研发中增强自身的技术优势，实现良性循环。此外，我们认为新能源车企，特别是头部厂商的示范效应重大，体现在两个方面 1、加

38、快电动化过程中，后续跟进厂商和新入场竞争者为追赶领先者进度，在不追求硬件差异化的情况下，可能倾向于直接导入头部厂商的供应商以加快研发和认证进度。2、在新能源汽车产业快速发展的过程中，行业内人员流动将整体呈现核心管理及技术人员从头部公司流向腰部和尾部公司的特点，从而有利于 PCB 公司供应商地位的获得。 行业深度 印制电路板 12 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 15：2020 年全球新能源汽车各品牌市场份额年全球新能源汽车各品牌市场份额 资料来源：泰博英思，德邦研究所 备注：五菱销量不包括宝骏 现有传统汽车客户：电动化大趋势下，最大的潜在客户。现有传统汽车客户：电动化大

39、趋势下，最大的潜在客户。电动化、智能化已是汽车行业不可逆转的趋势，传统燃油车厂商必然走向转型之路。虽然现在传统动力汽车客户占比较大的 PCB 厂商，可能面临客户出货量下降的风险。但考虑到传统汽车和新能源汽车 PCB 单车价值量差异巨大。若客户电动化推进顺利，公司自身又能完全满足客户电控系统 PCB 的需求，我们认为该类公司具备潜在收益远大于损失的不对称性。该部分潜在市场能否实现的关键因素在于传统汽车品牌转型电动汽车的进度，包括自身技术、供应链、消费者接受程度等多方面因素。 图图 16：2020 年全球汽车各品牌市场份额年全球汽车各品牌市场份额 资料来源：盖世汽车，德邦研究所 2.3. 大陆厂商

40、已具备全球竞争力大陆厂商已具备全球竞争力 汽车汽车 PCB 市场份额整体比较分散。市场份额整体比较分散。2019 年全球汽车 PCB 市场 CR5 约为16.1%7.0%5.8%4.9%4.3%4.3%3.9%3.4%3.3%3.1%44.0%特斯拉大众比亚迪宝马雷诺奔驰五菱现代沃尔沃奥迪其它12.4%12.1%10.2%8.3%8.2%6.2%5.5%3.8%3.3%3.3%3.0%0.9%22.9%丰田大众雷诺日产三菱联盟现代起亚通用本田福特雷诺集团戴姆勒PSA宝马沃尔沃其它 行业深度 印制电路板 13 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 43%，CR10 约为 70%，市场

41、整体格局较为分散，以日、美、中国台湾地区企业为主。大陆企业景旺电子占比 3.7%、沪电股份份额为 3.6%、世运电路份额为2.3%。 图图 17：汽车汽车 PCB 市场格局较为分散市场格局较为分散 资料来源：N.T.Information，德邦研究所 电动化最大增量空间在大陆，本土电动化最大增量空间在大陆，本土 PCB 厂商更贴近终端客户、稳定的供货厂商更贴近终端客户、稳定的供货能力有利于抢占先机。能力有利于抢占先机。当前，新能源汽车市场不断扩大，电动化所需 PCB 创造了行业增量。2021 年 1 月至 9 月，我国新能源汽车产量同比增加 204%，9 月份整体新能源渗透率已达到 17%，产

42、量全球第一，渗透率也位居全球前列，电动化所需 PCB 最大的市场将来自中国市场。在增量市场中，我们认为本土厂商能够凭借快速响应优势和强大的服务能力满足下游客户的需求，抢占市场先机。此外，汽车 PCB 的验证需要时间较长，协调成本较大，当前的疫情阻碍了正常的商务活动，新的供货商开发成本增加，巩固了原有供货商的地位。在新供应商的开发中，我们认为本土企业产能准备较为充足，得益于大陆良好的疫情防控产能稳定性较高，有利于下游客户的供应链安全，本土厂商的机会远大于正常时期。 10.28%9.15%8.50%8.15%7.79%6.91%6.12%4.99%4.49%3.66%3.59%3.58%3.18%

43、3.08%2.83%2.46%2.28%1.83%7.12%CMK旗胜NOK迅达TTM名幸敬鹏建涛KBC健鼎Tripod欣兴KCE景旺电子Uniteck沪电股份DynamicAT&S伊顿电子HanStar Board世运电路Nanya PCB其它 行业深度 印制电路板 14 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 18：大陆新能源汽车产量快速增长（万辆，大陆新能源汽车产量快速增长（万辆，%） 资料来源：Wind，德邦研究所 大陆企业布局领先，已进入大客户供应链。大陆企业布局领先，已进入大客户供应链。经过长期的积累，目前我国汽车PCB已经形成了较强的竞争力，部分厂商已经得到世界一

44、流整车客户的认可，普遍都进入全球著名汽车零部件供应商的供应链。 表表 2：部分大陆汽车部分大陆汽车 PCB 厂商厂商 公司 主要产品 PCB 客户 汽车板占比（数据统计时间） 沪电股份 14-38 层企业通信市场板、中高阶汽车板、办公及工业设备板 特斯拉、特斯拉、华为等 17.8%（2020 年） 景旺电子 RPCB、FPC（含 SMT）、金属基板 海拉、科世达、德赛西威、法雷奥、德尔福、海拉、科世达、德赛西威、法雷奥、德尔福、比亚迪、捷普、比亚迪、捷普、霍尼韦尔、天马、华为、Vivo、富士康、海康威视、冠捷、深超光电、信利、中兴、西门子、德普特、三星、剑桥科技、罗技、松下、大疆、伟易达、群志

45、光电 24.1%（2019 年） 世运电路 高多层硬板、HDI、FPC、金属基板 特斯拉、小鹏汽车、宝马、大众、保时捷、三特斯拉、小鹏汽车、宝马、大众、保时捷、三菱、电装、现代摩比斯、捷普、矢崎、博泽、菱、电装、现代摩比斯、捷普、矢崎、博泽、安波福、伟创力、博世、安波福、伟创力、博世、松下、戴森、新思、雅培、银休特、和硕、王氏港建 39.9%（2019 年） 胜宏科技 单双面板、多层板和 HDI 徳赛西威、特斯拉徳赛西威、特斯拉、富士康、共进电子、戴尔、纬创、TCL、华硕、海信、海康威视、莫仕、LG、仁宝、塞尔康、歌尔声学、嘉威科技、达创科技、技嘉、台达 依顿电子 单双面板及多层板（双面板27

46、.63%、四层板 51.31%、六层板16.98%） 德尔福、法雷奥、捷普、博世、普瑞、大陆、德尔福、法雷奥、捷普、博世、普瑞、大陆、安波福、伟创安波福、伟创、纬创、华为、超毅、均胜电子、旭福、深科技、Bose、环旭 39.0%（2019 年） 资料来源：各公司公告，N.T.Information，德邦研究所 -200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/05

47、2018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/09产量（万辆）同比（右） 行业深度 印制电路板 15 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. 三大原材料价格企稳，盈利能力有望修复三大原材料价格企稳，盈利能力有望修复 3.1. 20Q2 以来，覆铜板掀起涨价潮以来，覆铜板掀起涨价潮 材料成本占材料成本占 PCB 成本高达成本高达 60%，其中覆铜板其中覆

48、铜板(CCL)成本占比最高。成本占比最高。PCB 原材料种类较多，主要包括：覆铜板、铜箔、铜球、半固化片、化学药水、金属、油墨等，其中占比最高的覆铜板约占 PCB 成本的 30%。覆铜板原材料成本占比接近 90%，主要是铜箔、玻纤布和环氧树脂，不同覆铜板产品占比略有差异，从整体看，铜箔占比 30%-50%，玻纤布占 25%-40%，树脂成本占比 25%-30%。 图图 19：原材料占原材料占 PCB 成本的近成本的近 60% 图图 20：三大材料占三大材料占 CCL 成本约成本约 90% 资料来源：前瞻产业研究院，德邦研究所 资料来源：前瞻产业研究院，德邦研究所 20Q2 以来，上游原材料掀起

49、涨价潮，目前涨势已进入尾声。以来，上游原材料掀起涨价潮，目前涨势已进入尾声。20Q2 以来，材料占比最大的覆铜板价格涨势不断，且涨幅较大。进入 21Q3 之后，随着上游大宗商品价格的逐步企稳，涨价厂商数量及涨价幅度有所放缓，涨价节奏明显放缓。 表表 3：覆铜板涨价情况梳理覆铜板涨价情况梳理 时间 公司 涨价内容 2020 年 5 月 11 日 焦作市合创达电子 所有板材加价 3 元/平方米 2020 年 5 月 12 日 焦作高森建电子 铝基覆铜板加价 3 元/平方米 2020 年 6 月 15 日 广东建滔 FR-4 上涨 10 元/张，CEM-122F、VOHB 各上调 5 元/张，PP

50、上涨 100 元/卷 2020 年 6 月 16 日 山东金宝电子 CEM-1/22E 上调 5 元/张，FR-4/铝基板上调 10 元/张，PP 上涨 100 元/卷 2020 年 7 月 1 日 广东建滔 FR-4 加价幅度+10 元张，CEM-12F 加价幅度+5 元/张，VO/HB 加价幅度+5 元张，PP 加价幅度+100 元/卷 2020 年 8 月 29 日 山东金宝电子 CEM-1/22F 加价 10 元/张 2020 年 11 月 6 日 山东金宝电子 CEM-1/22F 上调 5 元/张 2020 年 11 月 9 日 广东建涛 对覆铜板产品 FR4 加价 10 元/张，C