1、化工首席分析师：杨伟 SAC NO：S07 化工研究助理：陈凯茜 利安隆：国内抗老化助剂龙头， 有望受益于高端材料国产化 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 公司深度报告 2020年6月17日 仅供机构投资者使用 证券研究报告 核心观点 产品线齐全的国内抗老化剂龙头，五大生产基地保障稳定供应，“外延产品线齐全的国内抗老化剂龙头，五大生产基地保障稳定供应，“外延+ +内生”保障成长。内生”保障成长。公 司是国内少数产品线同时覆盖了通用型、专用型抗氧化剂，受阻胺、紫外线吸收类光稳定剂 的企业，有助于满足客户多样化的需求并增强粘性。公司现有天津汉沽、宁夏中卫、河北衡 水、浙江

2、常山以及珠海五大生产基地，其中衡水凯亚及常山科润是公司近几年并购的光稳定 剂企业，珠海基地一期规划了6.5万吨抗氧化剂（公司现有抗老化剂产能4-5万吨），保障公 司持续成长。 行业空间较大，有望保持行业空间较大，有望保持5%5%以上增速，公司市占率有翻倍空间。以上增速，公司市占率有翻倍空间。全球抗老化助剂市场空间 100-200亿美元，下游主要应用于塑料、橡胶等。近年下游行业全球增速中枢分别为3-4%，考 虑其在新领域渗透率的提升，抗老化助剂行业有望保持5%以上持续增长。未来国内行业扩张 主要集中于公司，按名义产能统计的公司在国内市占率未来五年内有望从15%提升至30%。 持续研发投入与下游客

3、户共同成长，有望受益于高端材料国产化，二期员工持股彰显信心。持续研发投入与下游客户共同成长，有望受益于高端材料国产化，二期员工持股彰显信心。 公司近年研发投入比例维持在4-5%，随着收入体量增加，绝对研发投入额已增长至近8000万 元/年。受益于国内高端高分子材料产业自主化发展的趋势，公司作为抗老化剂龙头，有望与 下游客户合作开发实现共同成长。公司近期公告计划推出初始募集资金2.4亿元的员工持股计 划，董监高均计划参与，彰显出高层发展信心。 盈利预测及投资建议：盈利预测及投资建议：考虑到公司新建项目进度的调整，我们预计公司2020-2022年收入分别 为25.4、31.6、39.5亿元（此前预

4、期26.2、34.5、43.1亿元），增速分别为28%、25%、25%， 净利润分别为3.3、4.3、5.2亿元（此前预期3.1、4.3、5.2亿元），增速分别为25%，32%， 19%，对应EPS分别为1.6、2.1、2.53元。目前股价对应PE分别为20、15、12倍，估值偏低， 给予公司评级由“增持”上调至“买入”评级。 风险提示：风险提示：下游需求低于预期、公司扩产进度低于预期的风险。 2 oPoRrPxPoOtMqQtMpRsMsR7NbPbRnPpPpNoOiNoOpRjMpOuN6MrRuNMYpNpNuOsPoP 目录 抗老化剂基本情况介绍 抗老化剂行业空间及增速 抗老化剂国内

5、外竞争格局 利安隆公司基本情况 盈利预测及投资建议 抗老化剂领域主要的产品分类 公司是2017年1月上市的国内抗老化助剂龙头，产品线包括抗氧化剂和光稳定剂两大类。上市之前，公司优势集 中在专用型抗氧化剂（SAO）和紫外线吸收剂（UVA）;上市之后，公司通过大量的资本开支及收购兼并，在强化 原有优势领域的同时，补全通用型抗氧化剂（GA0）和受阻胺类光稳定剂（HALS），实现了产能和市占率的飞速 提升。 抗老剂品种繁多，除通用型品种外，下游客户存在大量的定制化需求，因而存在一定的使用粘性。生产企业也通 常因地制宜地采用以产定销以产定销的生产模式。就目前所了解，转换供应商最短需要3个月左右的时间。利

6、安隆通过补 全及做大产能后，（一）相比国内同行拥有了更全面、更稳定的牌号供应；（二）相较于巴斯夫等海外企业拥有相比国内同行拥有了更全面、更稳定的牌号供应；（二）相较于巴斯夫等海外企业拥有 更低的成本，更快的响应速度，竞争优势大幅提升。更低的成本，更快的响应速度，竞争优势大幅提升。公司目前下游客户包括巴斯夫、帝斯曼、朗盛、科思创、科 莱恩、瑞士化学、万华化学、金发科技等国内外知名企业。 抗老化领域主要产品简单分类介绍见下表： 4 大类大类定义定义按作用机理分按作用机理分按成分分按成分分主要下游主要下游主要原料主要原料主流型号主流型号 抗氧化剂 对高聚物受氧 化并出现老化 现象能起到延 缓作用的一

7、类 化学物质。 主抗氧化剂-自由 基抑制剂 受阻酚类、芳香 胺类 塑料、橡胶 苯酚、异丁烯、季戊四醇、 十八碳醇。 1010、1076、1098等 辅抗氧化剂-氢过 氧化物分解剂 亚磷酸酯类、硫 代酯类等 塑料 亚磷酸酯类苯酚、异 丁烯、季戊四醇； 硫代酯类丙烯腈、硫 化钠、月桂醇、硬酯醇。 168、626、DLLTP、DSTDP、 DMTDP等 光稳定剂 抑制或减缓由 光氧化作用引 起的高分子材 料发生降解的 助剂 自由基捕获剂 受阻胺稳定剂 （HALS) 塑料 770等 紫外线吸收剂 （UVA) 苯丙三唑类、二 苯甲酮类、三嗪 类等 塑料 苯胺、亚硝酸钠、硫酸、 苯酚等 UV-P、UV32

8、6 猝灭剂塑料 光屏蔽剂塑料 资料来源：CNKI、公司资料、华西证券整理 表1：抗老化剂领域主要的产品分类 光稳定剂合成难度大于抗氧化剂，且污水处理更为复杂 无论是抗氧化剂还是光稳定剂，主要都是以石油产出的苯系产品为原料。 光稳定剂合成难度大于抗氧化剂：光稳定剂合成难度大于抗氧化剂：前者合成步骤通常在5-7步，后者通用型产品合成步骤通常在1- 2步；且前者的污水处理难度更大。 专用型抗氧化剂合成步骤多于通用型抗氧化剂（1010为最主要的通用型牌号），通用型合成难度 最小。 利安隆近年的产品线发展方向利安隆近年的产品线发展方向是由难度较大的光稳定剂、专用型抗氧化剂延伸至通用型抗氧化剂。 图1：抗

9、氧化剂THANOX 1010（通用型产品） 4 4- -氯氯- -2 2- -硝基苯胺硝基苯胺 亚硝酸钠亚硝酸钠 硫酸硫酸 2 2- -硝基硝基-4-氯氯-2 -羟羟 基基-3 叔丁基叔丁基-5 -甲甲 基偶氮苯基偶氮苯 2 2- -叔丁基叔丁基-4-甲基苯酚甲基苯酚 2 2- -(2 (2 - -羟基羟基-3 叔丁叔丁 基基-5 -甲基苯基甲基苯基)-5-氯氯 苯并三唑氮氧化物苯并三唑氮氧化物 2 2- -(2 (2 - -羟基羟基-3 叔丁基叔丁基-5 -甲基苯基甲基苯基)-5-氯代苯并三氮氯代苯并三氮 唑唑 （产品：光稳定剂（产品：光稳定剂UV- 326） 图2：光稳定剂UV-326产业

10、链 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 目录 抗老化剂基本情况介绍 抗老化剂行业空间及增速 抗老化剂国内外竞争格局 利安隆公司基本情况 盈利预测及投资建议 抗老化剂：预计当前全球抗老化剂空间100亿-200亿美元 参考公司年报披露，华经情报网数据，2018年全球高分子材料助剂市场容量逾800亿美元，其中抗老化助 剂（主要是抗氧化剂、光稳定剂、热稳定剂等）市场容量近200亿美元。 全球海外主要的抗老化剂供应商包括BASF (德国),松原(韩国), Adeka(日本), SI Group (美国), Clariant (瑞士), Solvay (比利时)等,国内

11、主要是利安隆、临沂三丰等。其中由于SI已被私有化，未能找 到其助剂部门收入的公开信息，我们统计到的下表中企业助剂部门收入体量约86亿美元，考虑到企业部门披 露中包含其他助剂（如阻燃剂等），我们推测整体抗老化剂（抗氧化剂、光稳定剂）市场空间为100亿-200 亿美元。 7 表表2 2：全球主要企业抗老化剂：全球主要企业抗老化剂 集团所在地集团所在地20192019年助剂收入体量年助剂收入体量( (亿元）亿元）统计口径统计口径 巴斯夫德国256抗老化剂和阻燃剂 松原韩国36 抗老化剂和阻燃剂 Adeka日本58 聚烯烃、PVC添加剂及阻燃剂 Clariant瑞士139 抗老化剂、抗静电剂、防污 剂

12、、酸清除剂 Slovay比利时91 高性能塑料添加剂 利安隆中国20 抗老化剂 资料来源：公司公告，华西证券研究所 抗老化剂全球需求增长有望保持5%以上 8 行业增速如何？行业增速如何？ 抗老化剂下游包括橡胶、塑料、涂料、胶黏剂、化纤、润滑油等诸多高分子材料领域： 1、以下游占比最大的塑料和橡胶，近年的全球用量增速中枢分别为4%、3.3%，因而预计抗老化剂的传统下游用因而预计抗老化剂的传统下游用 量增速有望保持量增速有望保持3 3- -4%4%自然增长。自然增长。 2 2、新领域渗透率还有望提升。、新领域渗透率还有望提升。以化纤领域为例，当前应用的主要下游是氨纶、尼龙等小品种，未来若随着消费

13、升级，在涤纶等大品种中的应用能有所提升，抗老化剂需求将有巨大空间。当前抗老化剂在农膜中的渗透率仍偏 低，未来有望随着产业升级大幅提升。 综合考虑行业的自然领域增长以及在新领域的渗透率提升，我们估计行业增速有望保持综合考虑行业的自然领域增长以及在新领域的渗透率提升，我们估计行业增速有望保持5%5%以上。以上。 0% 1% 2% 3% 4% 5% 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 全球塑料产量（百万吨)yoy 图4：全球橡胶产量及增速图3：全

14、球塑料产量及增速 资料来源：statista，华西证券研究所资料来源：MREPC，华西证券研究所 -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 23.0 24.0 25.0 26.0 27.0 28.0 29.0 30.0 200018 全球橡胶产量（百万吨）yoy 抗氧化剂类别添加比例 光稳定剂添加比例 抗氧化剂 1010 受阻酚类抗氧 剂0.1%-0.5% 光稳定剂UV- 3260.1%- 0.5% 抗氧化剂 1076 受阻酚类抗氧 剂 0.1%0.5 光稳定剂UV- 531 0.1%- 0.5%. 抗氧化剂168亚磷酸酯类抗 氧剂 0.1

15、%1.0 表3 抗氧化剂产品下游添加比例情况 表4 抗氧化剂及光稳定剂产品下游应用一览 资料来源：公司资料，华西证券研究所 资料来源：普利特公告，华西证券研究所 橡胶塑料涂料油品食品/医疗个人护理 胺类主要应用少量应用少量应用 受阻酚类少量应用主要应用少量应用少量应用 少量应用少量应用 亚磷酸酯类少量应用主要应用少量应用少量应用 少量应用少量应用 硫代酯类主要应用少量应用 紫外线吸收剂 少量应用主要应用少量应用少量应用少量应用 受阻胺光稳定剂 少量应用主要应用少量应用少量应用少量应用 复合光稳定剂 少量应用主要应用少量应用少量应用少量应用 目录 抗老化剂基本情况介绍 抗老化剂行业空间及增速 抗

16、老化剂国内外竞争格局 利安隆公司基本情况 盈利预测及投资建议 公司国内竞争优势明显，未来国内扩产集中于利安隆 20192019年产能年产能 （吨）（吨）未来扩产计划未来扩产计划产品种类产品种类 临沂三丰50000 2019年完成老厂搬迁新 厂 受阻酚类、亚磷酸酯 类。 巴斯夫高桥42000 天津利安隆30500 珠海1期投产后，将扩产 65000吨全线产品 营口风光21000技改 受阻酚类、亚磷酸酯 类。 北京极易20000 受阻酚类、亚磷酸酯 类。 金海雅宝20000 受阻酚类、亚磷酸酯 类。 上海西尼尔15000 天津力生13000 松原百孚8000硫代类抗氧化剂 共计219500 资料来

17、源：公司官网、新闻整理，华西证券整理 表5:国内抗氧化剂产能分布及扩产计划 20192019年产能年产能 （吨）（吨）未来扩产计划未来扩产计划产品种类产品种类 宿迁联盛20000 受阻胺类为主 （HALS) 利安隆 16500 衡水凯亚扩产4500吨和常山科 润扩产4000吨，2019年投产， 2020年释放。 并购凯亚之前以 UVA为主，并购 后补充了HALS产 品线。 振兴化工16000 受阻胺类为主 （HALS) 北京天罡10000HALS 滨海锦翔10000 二苯甲酮类 (UVA)、受阻胺 类(HALS) 杭州帝盛 （普利特收 购）8000福建南平15000吨在建 苯并三氮唑类、 二苯

18、丙酮类、三 嗪类（UVA）； HALS 威海金威5000苯并三唑(UVA) 总计85500 资料来源：公司官网、新闻整理华西证券整理 表6：国内光稳定剂产能分布及扩产计划 公司相较于国内同行的优势在于：公司相较于国内同行的优势在于： 牌号完整。牌号完整。公司在抗氧化剂及光稳定剂的各线产品均有布局，是国内（不考虑巴斯夫等外企）生产线最为齐全 的企业。由于抗老化剂在下游的添加比例低，且牌号多而复杂的特性，牌号齐全有助于企业维护客户并增强粘 性。 产品线延伸路径通畅。产品线延伸路径通畅。公司以专用型抗氧化剂及光稳定剂发家，近年扩张集中在通用型抗氧化剂。正如前文所 述，公司由技术难度较大的产品路线转向

19、技术难度偏低的产品路线，扩张难度明显小于反向操作的国内同行。 直销比例高。直销比例高。公司当前直销占比近90%，而同行大多以经销为主，使得公司的盈利稳定性将强于同行。 股权融资成本低。股权融资成本低。公司和杭州帝盛（普利特）是当前唯二上市公司，可借助低成本的股权融资快速扩张，相对 于非上市公司资金成本明显偏低。 未来国内扩产集中在龙头，尤其是利安隆。未来国内扩产集中在龙头，尤其是利安隆。 基于产能口径统计，当前利安隆抗氧化剂国内市占率为15%，未来珠海基地扩产完成后，利安隆抗氧化剂国内市 占率将达到30%。（大量位于江苏的光稳定剂企业近年开工率较低） 竞争格局：拓展牌号追赶巴斯夫，成本及服务明

20、显优于日韩企业 公司海外竞争对手主要包括巴斯夫和日韩的企业： 巴斯夫是抗老化剂领域的领导者，产品牌号齐全，研发实力强，但大量产品用于自供。巴斯夫是抗老化剂领域的领导者，产品牌号齐全，研发实力强，但大量产品用于自供。参考巴斯 夫2019年年报，公司仍十分看好抗老化剂产业，并相应规划了多地产能扩张。虽然巴斯夫仍领军虽然巴斯夫仍领军 抗老化领域，但由于抗老化剂对部分下游而言属于关键配方，巴斯夫自身对诸多下游均有涉足，抗老化领域，但由于抗老化剂对部分下游而言属于关键配方，巴斯夫自身对诸多下游均有涉足， 这将导致其下游客户有意愿转向或引入其他供应商，利好利安隆等企业。这将导致其下游客户有意愿转向或引入其

21、他供应商，利好利安隆等企业。 韩国松原为全球第三大抗老剂生产企业，润滑油添加剂为其优势领域。韩国松原为全球第三大抗老剂生产企业，润滑油添加剂为其优势领域。公司主要产品线仍集中于 通用型产品，且预计其服务响应速度不如国内企业。 日本Adeka产品线集中于抗氧化剂，光稳定剂有少量牌号，且生产基地与销售终端距离较远。我们 认为与国内企业相比，其成本上具有明显劣势。 11 表7:巴斯夫2019年财报披露近两年公司抗老化剂扩张计划 资料来源：公司公告，华西证券研究所 目录 抗老化剂基本情况介绍 抗老化剂行业空间及增速 抗老化剂国内外竞争格局 利安隆公司基本情况 盈利预测及投资建议 公司2011-2019

22、年收入CAGR为28.75%，归母净利润CAGR为38%，至2019年公司收入19.78亿元，同比增长 32.3%，实现归母净利润2.62亿元，同比增长36%。 公司上市以来资本开支及并购不断，产能快速增长。公司上市以来资本开支及并购不断，产能快速增长。上市以后公司资本开支远超上市前，近三年投入体量为8 亿元，保障了公司高速的内生增长；同时公司完成了对常山科润和衡水凯亚的收购，补充产品线的同时，实 现了产能多地布局。 13 利安隆：国内抗老化助剂龙头，“内生+外延”做大做强 图5：收入及增速 图6：毛利润及毛利率 事件收购方式or项目来源投资额相关产能 2017年9月收购常山科润70%股权股权

23、转让及增资一期5.05亿元 原有1000-1500吨UVA产能，19年底将投产一期的7000吨UVA 产能。 2017年8月计划在珠海新建年产12.5万吨高分子材料抗老化助 剂 11.5万吨的募投项目变更 而来 一期12.66亿元一期规划通用型抗氧化剂（GA0)产能6.5万吨。 2018年10月计划在宁夏中卫新建年产6.8万吨的高分子材料助 剂项目 8.1亿元17条抗氧化剂+光氧化剂（UVA)产线。 2019年7月收购凯亚化工100%股权发行股份作价6亿元，5倍PB 18年底产能12100吨HALS，18年底和19年分别新增3500吨和 5500吨产能。 表8：公司近年的主要投资和收购 0.5

24、5 0.94 1.05 1.43 2.04 2.75 4.42 6.15 9.60 1.69 2.08 2.74 3.28 3.50 4.96 6.49 7.85 8.54 0.07 0.14 0.21 0.17 0.46 0.35 0.48 0.78 1.08 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 光稳定剂收入（亿元）抗氧化剂收入（亿元） U-PACK收入（亿元）增速（右轴） 0.07 0.15 0.19 0.26 0.43 0.59 1.36 2.26 3.58 0.

25、46 0.58 0.79 0.90 1.04 1.51 2.04 2.09 1.93 0.02 0.04 0.06 0.04 0.13 0.12 0.15 0.28 0.28 20% 25% 30% 35% 0 2 4 6 8 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 光稳定剂毛利（亿元）抗氧化剂毛利（亿元） U-PACK毛利（亿元）U-PACK及其他毛利（亿元） 整体毛利率（右轴） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 图7：净利润及增速 0.20 0.35 0.40 0.4

26、5 0.74 0.91 1.31 1.93 2.62 78% 14%13% 63% 23% 44% 48% 36% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0.0 1.0 2.0 3.0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 净利润（亿元）净利率（右轴）增速（右轴） 图8：近年资本开支情况 4,641 5,891 3,281 3,076 1,018 2,572 15,789 15,967 39,591 0 10000 20000 30000 40000 50000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

27、2018 2019 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司近年研发投入比例维持在4-5%，随着收入体量增加绝对投入额已增长至近8000万元/年。公司一 直以来都是国内同行中研发投入较大的企业。 与海外相比，我国高端高分子材料领域仍有较高进口依赖度，且目前国内的领头企业（如万华、中石 化等）正在积极推进高端材料国产化。我们认为利安隆作为抗老化剂龙头企业，最有希望作为下游的 合作供应商实现共同成长，实现高端抗老化剂的研发及配方制备。 以高端聚烯烃为例，2018年国内总需求约1138万吨，自给率不足4成； 根据涂界数据，国内高端防腐涂料、汽车OEM底漆等，80%

28、以上由国外涂料企业提供。 万华、中石化等企业均在积极布局加速高端聚烯烃。 14 利安隆：持续研发投入与下游共同成长，有望受益于高端材料国产化 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 总资产周转率（左轴）资产负债率（左轴） ROE（右轴）净利率（右轴） 图10：近年ROE可达到15%-20%的区间 资料来源：公司公告，华西证券研究所 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 0 2000 4000 6000 8000 10000 2013

29、2001720182019 研发费用（万元）研发费用占比（右轴） 图9：公司研发费用投入情况 资料来源：公司公告，华西证券研究所 利安隆：实控人持有公司28%的股权，计划推出二期员工持股 公司实控人为董事长李海平，共计持有公司28%的股权，其他股东中，聚鑫隆投资是除李海平以外的 其他核心管理人员的持股平台，山南圣金隆（持股3.95%）是公司骨干员工的持股平台。 公司曾于2018年5月推出初始募集资金2.5亿元的员工持股计划，并于2020年5月30日出售完毕，期间 股价涨幅逾50%。 公司近期公告计划推出初始募集资金2.4亿元的员工持股计划，董监高均计划参与。 李海平 利安

30、隆集利安隆国聚鑫隆投一期员工 天津利安隆股份有限公司 利 安 隆 中 卫 利 安 隆 科 技 利 安 隆 珠 海 衡 水 凯 亚 常 山 科 润 利 安 隆 供 应 链 北 京 东 方 亚 克 利安隆美国利安隆德国利安隆日本 100% 100% 15.83%12.22% 9.53%6.15% 100%100%100%100%70%100% 24% 70%100%100% 图10：公司股权结构图11：二期员工持股计划分配情况 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司五大生产基地分散供应风险，外采转自产将提高盈利能力 16 吨吨2001820

31、1920192020E2020E2021E2021E 抗氧化剂 天津汉沽9000500015000 珠海一期20000 宁夏中卫550055005500 小计05003050050500 光稳定剂 常山科润060006000 宁夏中卫30004500550055005500 天津汉沽015001500 衡水凯亚350080008000 小计600075001000 U-pack50005000500050005000 资料来源：公司公告，华西证券整理 备注： 1、

32、蓝色为预测值，项目投产时间仍有不确定性。 2、衡水凯亚19年才收购成功。 3、所有产能未按投产的时点折算，仅考虑年底的绝对值。 表9：公司分基地分品类产能分布统计及预测（吨） 公司将有五大生产基地，包括天津汉沽、宁夏中卫、常山凯润、衡水凯亚以及正在建设中的珠海一期项目。多地 布局生产基地规避了未来单一基地发生供应不上的风险。 公司过去的产能集中在专用型抗氧化剂和紫外线吸收剂类光稳定剂，每年需外采1-2万吨通用型抗氧化剂，该部 分业务毛利率极低，随着新产能投放后，外采转自产将带动毛利率提升。 抗氧化剂方面：2019年宁夏中卫“724”和“725”扩产了共计一万吨通用型抗氧化剂，该项目2020年将

33、开始逐步 贡献产量，新产能毛利率将大幅好转。未来珠海一期计划扩建65000吨通用型抗氧剂。 光稳定剂方面：2019年宁夏中卫“716”产线投产了三嗪唑类光稳定剂，常山科润投产了4500吨UVA，都将于2020 年贡献增量，凯亚还将扩产4500吨HALS。光稳定剂产线逐步齐全。 公司全球销售网络完备，确保快速响应服务 公司营销网络遍布全球，出口公司营销网络遍布全球，出口 收入占比较高。收入占比较高。公司销售网络 遍布欧美，目前已有欧洲、美 国、中国香港、日本等子孙公 司，通过设立在广州的华南办 事处、苏州的华东办事处，和 全球多个地区的分销商一起构 成全球营销网络。并通过在当 地建设仓库等，实现

34、“72小时 供应、快速反应和本土服务” 的服务承诺。 公司目前共五个系列、近百个 品种，覆盖的客户包括了巴斯 夫、艾仕得、朗盛、科思创、 汉高、DSM、PPG、杜邦、LG化 学、三星集团、三菱工程塑 料、富士集团、旭化成、中石 化、中石油、金发科技、万华 化学等众多全球知名高分子材 料制造企业。 图13：公司历年收入出口占比情况 54.24% 61.42% 58.40% 56.99% 53.62% 46.85%46.75% 50.04% 43.86% 40% 45% 50% 55% 60% 65% 20001720182019 资料来源：公司公告，华

35、西证券研究所 资料来源：公司官网，华西证券研究所 图12：公司营销网络分布 目录 抗老化剂基本情况介绍 抗老化剂行业空间及增速 抗老化剂国内外竞争格局 利安隆公司基本情况 盈利预测及投资建议 核心假设表 考虑到公司新建项目进度的调整，我们预计公司2020-2022年收入分别为25.4、31.6、39.5亿元（此前预期26.2、 34.5、43.1亿元），增速分别为28%、25%、25%，净利润分别为3.3、4.3、5.2亿元（此前预期3.1、4.3、5.2亿 元），增速分别为25%，32%，19%，对应EPS分别为1.6、2.1、2.53元。目前股价对应PE分别为20、15、12倍，相 对于同

36、行业企业估值偏低，给予公司评级由“增持”上调至“买入”评级。 表10：核心假设表 资料来源：公司公告，华西证券研究所 万元20182019E2020E2021E2022E 抗氧化剂 收入 78549 85448 99823 115965 170506 yoy 21.04%8.78%16.82%16.17%47.03% 成本 57663 66120 73933 82870 126457 毛利润 20886 19328 25890 33095 44049 毛利率 26.59%22.62%25.94%28.54%25.83% 光稳定剂 收入 61472 96013 136685 177723 194

37、153 yoy 39.07%56.19%42.36%30.02%9.24% 成本 38702 60258 91511 118896 129247 毛利润 22770 35755 45173 58828 64907 毛利率 37.04%37.24%33.05%33.10%33.43% U-PACK产品 收入 7819 10828 16244 21117 29564 Yoy 38.49%50.01%30.00%40.00% 成本 5317 7038 11371 13726 17147 毛利润 2502 3790 4873 7391 12417 毛利率 32.00%35.00%30.00%35.00

38、%42.00% 表11： 相对估值可比公司估值 股票名称股价EPSPE 2019A2020E2021E2019A2020E2021E 雅克科技45.480.630.821.0472 55 44 华特气体78.60.60.861.11131 91 71 昊华科技18.510.590.660.7631 28 24 国瓷材料27.610.520.650.7953 42 35 资料来源：wind一致预期，华西证券研究所 备注：股价选取的是2020年6月17日收盘价 表12：财务报表与主要财务比率 资料来源：公司公告，华西证券研究所 风险提示 下游需求低于预期的风险。下游需求低于预期的风险。新冠疫情导致

39、下游宏观需求波动， 可能会导致公司阶段性业绩低于预期。 公司扩产进度低于预期的风险。公司扩产进度低于预期的风险。由于对公司未来三年的盈利预 测是基于其新产能顺利投产释放进行的假设，若产能投放节奏 有偏差，可能导致盈利不及预期。 22 华西证券研究所：华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址： 公司评级标准公司评级标准投资评级投资评级说明说明 以报告发布日 后的6个月内 公司股价相对 上证指数的涨 跌幅为基准。 买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%15%之间 中性分析师预测在此期间

40、股价相对上证指数在-5%5%之间 减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%15%之间 卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准行业评级标准 以报告发布日 后的6个月内 行业指数的涨 跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% 中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% 分析师分析师简介简介 杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从业经 验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新

41、财富分析师团队核心成员。 陈凯茜：华西证券研究所化工研究助理，上海财经大学经济学硕士，化工行研经验4年。2016-2017年 新财富团队核心成员。 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公 正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明评级说明 免责声明 23 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。 本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户

42、。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等 信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这 种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一 致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的 情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视

43、为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户 买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投 资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资 者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意， 在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期 权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下， 本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开 传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进 行任何有悖原意的引用、删节和修改。