1、2022 年深度行业分析研究报告 内容目录内容目录 1. 顾家家居：走向全球的软体家居龙头顾家家居：走向全球的软体家居龙头 . 6 1.1 收购扩张+全球布局 进入大家居时代 . 6 1.2 主营沙发床垫等软体家具 内外销占比相对稳定 . 7 1.3 顾家营收&净利润增速快 经营效率高 . 9 1.4 股权结构相对稳定 较早引入职业经理人 . 11 2. 行业分析：头部上升空间大行业分析：头部上升空间大 智能化发展趋势智能化发展趋势 . 12 2.1 软体家具行业发展迅速 2017 年中国跃居全球最大生产消费国 . 12 2.2 量价齐驱促行业发展 . 13 2.2.1 量增长因素：房屋销售、

2、租赁住宅、渗透率、翻新率、“家具下乡”政策 . 13 2.2.2 价增长因素：GDP、居民可支配收入、支出分配、装修预算 . 17 2.2.3 市场规模预测：2022 年软体家具市场规模增速为 5.89% . 18 2.3 行业集中度有较大提升空间 . 19 3. 公司看点：产能全球化布局公司看点：产能全球化布局 内外销齐头并进内外销齐头并进 . 21 3.1 产品端：不断拓展品类走向全屋定制 . 21 3.2 产能端：全球化产能布局. 25 3.3 渠道端：内销“1+N+X”渠道分布 外销 ODM 业务为主 . 27 3.3.1 内销：“1+N+X”渠道布局 以经销商为主 发展电商渠道 .

3、27 3.3.2 外销：ODM 业务为主 国际市场需求回暖 . 29 3.4 营销端：注重广告投放 一体化销售提高客单价 . 30 图表目录图表目录 图图 1： 顾家家居发展历程顾家家居发展历程 . 6 图图 2： 顾家家居产品系列矩阵顾家家居产品系列矩阵 . 8 图图 3： 顾家家居产品品牌矩阵顾家家居产品品牌矩阵 . 8 图图 4： 顾家家居主营收入产品构成顾家家居主营收入产品构成 . 8 图图 5： 顾家家居各类产品毛利率变化顾家家居各类产品毛利率变化 . 8 图图 6： 顾家家居国内外主营业务收入构成顾家家居国内外主营业务收入构成 . 9 图图 7： 顾家家居国内外主营业务毛利率变化顾

4、家家居国内外主营业务毛利率变化 . 9 图图 8： 顾家顾家 vs 敏华营业收入及增速敏华营业收入及增速 . 10 图图 9： 顾家顾家 vs 敏华归母净利润及敏华归母净利润及增速增速 . 10 图图 10： 行业行业 TOP4 公司毛利率对比公司毛利率对比 . 10 图图 11： 行业行业 TOP4 公司净利率对比公司净利率对比 . 10 图图 12： 行业行业 TOP4 公司应收账款周转天数（天）公司应收账款周转天数（天） . 10 图图 13： 行业行业 TOP4 公司存货周转天数（天）公司存货周转天数（天） . 10 图图 14： 公司股权结公司股权结构图构图 .11 图图 15： 美

5、的集团发展路径美的集团发展路径 . 12 图图 16： 2011-2017 国内软体家具行业产值及增速国内软体家具行业产值及增速 . 13 图图 17： 2011-2017 国内软体家具行业销售收入及增速国内软体家具行业销售收入及增速. 13 图图 18： 2016 年全球主要软体家具生产国分布年全球主要软体家具生产国分布 . 13 图图 19： 2017 年年全球软体家具消耗量占比分布全球软体家具消耗量占比分布 . 13 图图 20： 国内商品房销售面积累计值及同比增速国内商品房销售面积累计值及同比增速 . 14 图图 21： 国内房屋竣工面积累计值及同比增速国内房屋竣工面积累计值及同比增速

6、 . 14 图图 22： 房屋竣工面积房屋竣工面积 MA12vs 家具零售额累计同比家具零售额累计同比 . 14 图图 23： 全国二手房租赁量指数波动上涨全国二手房租赁量指数波动上涨 . 15 图图 24： 全国城市二手房出租全国城市二手房出租挂牌量指数波动上涨挂牌量指数波动上涨. 15 图图 25： 中美功能沙发市场渗透率对比中美功能沙发市场渗透率对比 . 15 图图 26： 中美床垫市场渗透率对比（中美床垫市场渗透率对比（2020 年）年） . 15 图图 27： 中国床垫市场使用年限分布中国床垫市场使用年限分布 . 16 图图 28： 农村、城镇每百户彩色电视机拥有数量（台）农村、城镇

7、每百户彩色电视机拥有数量（台） . 16 图图 29： 农村、农村、城镇每百户电冰箱拥有数量（台）城镇每百户电冰箱拥有数量（台）. 16 图图 30： 农村、城镇每百户洗衣机拥有数量（台）农村、城镇每百户洗衣机拥有数量（台）. 17 图图 31： 农村、城镇每百户空调拥有数量（台）农村、城镇每百户空调拥有数量（台） . 17 图图 32： 国内季度国内季度 GDP 现价及同比增速（亿元）现价及同比增速（亿元） . 17 图图 33： 全国居民人均可支配收入累计值及同比增速（元）全国居民人均可支配收入累计值及同比增速（元） . 17 图图 34： 全全国居民支出分配情况（元）国居民支出分配情况（

8、元） . 18 图图 35： 2021 年年 6-11 月业主装修预算范围分布月业主装修预算范围分布 . 18 图图 36： 我国软体家具行业三个梯队我国软体家具行业三个梯队 . 20 图图 37： 中国沙发行业集中度中国沙发行业集中度 . 20 图图 38： 美国沙发行业集中度美国沙发行业集中度 . 20 图图 39： 中国床垫行业集中度中国床垫行业集中度 . 20 图图 40： 美国床垫行业集中度美国床垫行业集中度 . 20 图图 41： 软体家具行业软体家具行业 TOP4 企业产品发展时间轴企业产品发展时间轴 . 21 图图 42： 顾家家居历年产品结构变化顾家家居历年产品结构变化 .

9、21 图图 43： 敏华控股历年产品结构变化敏华控股历年产品结构变化 . 21 图图 44： 喜临门历年产品结构变化喜临门历年产品结构变化 . 22 图图 45： 梦百合历年产品结构变化梦百合历年产品结构变化 . 22 图图 46： 顾家家居顾家家居 vs 敏华控股沙发收入及增速敏华控股沙发收入及增速. 23 图图 47： 顾家家居顾家家居 vs 敏华控股沙发业务毛利率敏华控股沙发业务毛利率. 23 图图 48： 顾家顾家 vs 喜临门喜临门 vs 梦百合软床及床垫收入（万元）梦百合软床及床垫收入（万元） . 24 图图 49： 顾家家居顾家家居 vs 梦百合梦百合 vs 喜临门软床及床垫业务

10、毛利率喜临门软床及床垫业务毛利率 . 24 图图 50： 顾家家居定制家具收入及增速顾家家居定制家具收入及增速 . 24 图图 51： 顾家家居全屋定制顾家家居全屋定制赛孚系列赛孚系列 . 24 图图 52： 顾家家居历年国内外营收占比顾家家居历年国内外营收占比 . 27 图图 53： 2020 年年 TOP4 公司国内外营收占比公司国内外营收占比 . 27 图图 54： 顾家家居线顾家家居线下门店数量逐年增加下门店数量逐年增加 . 28 图图 55： 2020 年年 TOP4 公司线下门店数量对比公司线下门店数量对比 . 28 图图 56： 顾家家居顾家家居“1”大店业态大店业态 . 29

11、图图 57： 顾家家居主力顾家家居主力“N”单店单店 . 29 图图 58： 2015-2020 年顾家家居线上销售额年顾家家居线上销售额 . 29 图图 59： 2020 年各公司线上销售额及占比情况年各公司线上销售额及占比情况 . 29 图图 60： 美国新建住房数量呈上升趋势美国新建住房数量呈上升趋势 . 30 图图 61： 我国床垫、沙发出口金额波动上涨我国床垫、沙发出口金额波动上涨 . 30 图图 62： 顾家家居广告宣传推广费逐年增长顾家家居广告宣传推广费逐年增长 . 30 图图 63： 2020 年各公司广告宣传推广费及占比营收对比年各公司广告宣传推广费及占比营收对比 . 30

12、表表 1： 顾家家居收购史顾家家居收购史 . 7 表表 2： 行业行业 TOP4 公司公司 2020 年报主要年报主要财务指标对比（亿元）财务指标对比（亿元） . 9 表表 3： 软体家具市场规模预测软体家具市场规模预测 . 18 表表 4： 顾家家居顾家家居 vs 敏华控股沙发售价对比敏华控股沙发售价对比 . 22 表表 5： 顾家家居顾家家居 vs 梦百梦百合合 vs 喜临门软床及床垫售价对比喜临门软床及床垫售价对比 . 23 表表 6： TOP4 公司国内产能投放情况一览表公司国内产能投放情况一览表 . 25 表表 7： TOP4 公司国外产能投放情况一览表公司国外产能投放情况一览表 .

13、 26 表表 8： TOP4 公司渠道对比公司渠道对比 . 27 表表 9： 顾家家居盈利预测业务拆分顾家家居盈利预测业务拆分 . 31 表表 10： 顾家家居可比公司估值表顾家家居可比公司估值表 . 33 表表 11： 公司盈利预测表公司盈利预测表 . 34 1. 顾家家居顾家家居：走向全球的走向全球的软体家软体家居居龙头龙头 1.1 收购扩张收购扩张+全球布局全球布局 进入大家居时代进入大家居时代 手工沙发起家，逐渐走向世界。手工沙发起家，逐渐走向世界。顾家家居是国内软体家居行业龙头企业之一，专注于客餐厅、卧室及全屋定制家居产品的研究、开放、生产和销售。公司于 1982 年创立，经历了创立

14、初期、产能扩张、品类丰富、走向全球四个阶段，逐渐成长为行业龙头企业，进入大家居时代。 图图1：顾家家居发展历程顾家家居发展历程 资料来源：公司官网，申港证券研究所 创立初期（创立初期（1982-2004 年年） ：传统手工工艺沙发起家。传统手工工艺沙发起家。1982 年，公司在江苏南通创建顾家工坊，传承手工技艺，创立“休闲”系列产品。2003 年，浙江顾家工艺沙发制造有限公司成立，由此创立“顾家工艺”品牌。 产能扩张（产能扩张（2005-2010 年） ：新建产能基地年） ：新建产能基地，试水国际市场。，试水国际市场。2005 年，公司参加德国科隆国际家具展，杭州下沙生产基地正式竣工投产，与意

15、大利知名沙发品牌卡利亚 （Caliaitalia） 合作。 2006 年， 浙江第二生产基地正式启用。 2007 年， KUKA HOME 荷兰品牌专卖店开业，开启品牌国际化之路。2008 年，首次登陆美国拉斯维加斯国际家具展，4000m参展面积。 品类丰富（品类丰富（2011-2015 年年） ：陆续陆续推出多系列产品。推出多系列产品。2011 年，KUKA HOME 顾家家居股份有限公司成立。2012 年，顾家家居成为 La-Z-Boy 公司在中国市场的独家经销商。2015 年，顾家家居举办首届概念设计展，全球首款 3D 打印沙发、床及跨界设计师作品亮相，而后推出全新“功能沙发” 、 “全

16、屋定制”系列产品。 走向走向全球（全球（2016 年至今年至今） ：上市后收购多家海外品牌全球化布局。：上市后收购多家海外品牌全球化布局。2016 年，顾家家居成功登陆上证 A 股。2018 年，公司联手意大利高端家居品牌 Natuzzi 成立合资公司，收购德国顶级家居品牌 Rolf Benz，收购美式家具品牌“宽邸” ，收购出口床垫品牌“Delandis 玺堡” ，组建越南生产基地项目组。2019 年，公司在马来西亚工厂正式投产，推出全新“顾家天禧”系列产品，海外首个研发基地 米兰设计研究中心成立，墨西哥制造基地华富山一期启动。2020 年，顾家健康晾衣机上市，推动公司向全屋化方向发展，公司

17、又推出线上 3D 展厅，助力海外业务，同时，越南公司平福工厂正式开工。 表表1：顾家家居收购史顾家家居收购史 收购时间收购时间 被收购方被收购方 顾家持顾家持股比例股比例 收购收购 金额金额 被收购方简介被收购方简介 被收购方主被收购方主要销售地区要销售地区 2018/1/18 班尔奇家具 （上海）有限公司 100% 5600万元 加工、生产家具及相关五金件，三聚氰胺纸饰面装饰板，销售自产产品，上述产品同类商品的进出口、批发、进出口、佣金代理（拍卖除外） ，并提供相关配套服务。 中国 2018/2/28 Rolf Benz AG & Co.KG 100% 4156.5万欧元 Rolf Benz

18、 成立于 1964 年，主营软体家具的研发、设计、生产和销售，是德国知名度最高的软体家具品牌。 欧洲 2018/3/22 纳图兹贸易 （上海）有限公司 51% 6500万欧元 被收购方是 Natuzzi 的子公司，Natuzzi 自成立至今已有近60 年的历史， 公司目前不仅是意大利规模最大的家具上市公司，也是全球家具行业重要的参与者之一。 意大利 中国 2018/7/11 东莞优先家具有限公司 100% 2866万美元 沙发、床、餐桌、椅、茶几及相关零配件的设计、生产、销售。 国际市场 2018/9/1 宁波卡文家居有限公司 51% 5100万元 家具、建材（钢材除外） 、卫浴、陶瓷、床上用

19、品、面料、灯具、装饰材料、工艺美术用品的批发、零售、维修及售后服务。 国际市场 2018/11/14 泉州玺堡家居科技有限公司 51% 42429万元 玺堡家居为国内床垫出口领军企业，其床垫业务可以弥补顾家家居在床垫出口领域的不足，同时，玺堡家居海绵及乳胶的生产线可满足顾家家居的部分需要。 国际市场 资料来源：公司公告，申港证券研究所 1.2 主营沙发床垫等软体家具主营沙发床垫等软体家具 内外销内外销占比相对稳定占比相对稳定 六六大大产品产品系列系列，十大产品品牌十大产品品牌，走向全屋走向全屋一站式一站式服务服务。 公司旗下拥有 “顾家工艺” 、“顾家布艺” 、“顾家床垫” 、“顾家功能” 、

20、“睡眠中心” 、“全屋定制”六大产品系列。 同时，公司拥有战略合作品牌“LAZBOY”美国乐至宝功能沙发、收购意大利高端家具品牌“Natuzzi” 、德国高端家具品牌“ROLF BENZ” 、出口床垫品牌“Delandis 玺堡” 、 自有当代设计师家具品牌 KUKA HOME、 轻时尚家居品牌 “天禧派” 、新中式风格家具品牌“东方荟” 、全屋家居品牌“顾家生活” ，并创立行业首个家居服务品牌“顾家关爱” ，为用户提供一站式全生命周期服务。 图图2：顾家家居产品系列矩阵顾家家居产品系列矩阵 图图3：顾家家居产品品牌矩阵顾家家居产品品牌矩阵 资料来源：公司公告，申港证券研究所 资料来源：公司官

21、网，公司公告，申港证券研究所 公司主要收入构成为沙发及床类产品， 毛利率公司主要收入构成为沙发及床类产品， 毛利率稍有稍有下降下降。 从公司产品收入构成来看，公司主要经营产品类别为沙发及床类产品， 2020 年， 沙发总收入为 64.13 亿元， 床类产品总收入为 23.38 亿元， 分别占比 50.63%和 18.46%。 从盈利角度来看， 2020年沙发毛利率为 32.56%，床类产品毛利率为 35.6%，2021 年半年报显示沙发毛利率为 30.53%，床类产品毛利率为 34.25%，主要是受到原材料价格、海运费以及汇率的影响。 图图4：顾家家居主营收入产品构成顾家家居主营收入产品构成

22、图图5：顾家家居各类产品毛利率变化顾家家居各类产品毛利率变化 资料来源：Wind，公司公告，申港证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，申港证券研究所 公司公司国内外国内外收入占比收入占比相对稳定，相对稳定，2021 年国内外主营业务毛利率均呈下降趋势。年国内外主营业务毛利率均呈下降趋势。从公司销售地区来看，公司在大陆地区主营业务收入占比大约在 60%左右，公司在2018 年进行大规模收购国际品牌之后，2019 年国外主营业务收入占比明显提升，而后处于回归于相对平稳状态。毛利率方面，国内主营业务毛利率相对稳定；受中美贸易关税影响， 国外业务毛利率于2017年大幅下滑后趋于稳定。 2021年上

23、半年，受原材料价格上涨、海运费、汇兑等因素影响，公司毛利率呈下降趋势。 图图6：顾家家居顾家家居国内外国内外主营业务收入主营业务收入构成构成 图图7：顾家家居顾家家居国内外国内外主营业务毛利率变化主营业务毛利率变化 资料来源：Wind，公司公告，申港证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，申港证券研究所 1.3 顾家顾家营收营收&净净利润增速利润增速快快 经营效率高经营效率高 软体家具行业第一梯队四家龙头企业分别为顾家家居、敏华控股（主要品牌为芝华仕） 、 喜临门、 梦百合， 其中顾家家居与敏华控股的顾家家居与敏华控股的规模和规模和主营业务相对较为接近主营业务相对较为接近。 表表2：行业行业

24、 TOP4 公司公司 2020 年报主要财务指标对比（亿元）年报主要财务指标对比（亿元） 企业名称企业名称 总资产总资产 营业收入营业收入 净利润净利润 资产负债率资产负债率 毛利率毛利率 净利率净利率 顾家家居 130.38 126.66 8.67 45.52% 35.21% 6.84% 敏华控股 147.39 141.00 16.27 34.60% 36.08% 12.13% 喜临门 75.64 56.23 3.51 58.06% 33.76% 6.24% 梦百合 70.76 65.30 4.17 47.80% 33.92% 6.38% 资料来源：wind，申港证券研究所 从收入端来看，顾

25、家总体低于敏华，但在不断缩小差距。从收入端来看，顾家总体低于敏华，但在不断缩小差距。顾家内外贸协同发展，营收增速相对较快。2015 至 2020 年间，顾家的营业收入年复合增长率为 28.01%，敏华的营业收入年复合增长率为 18.05%。 从利润端来看，从利润端来看， 2021 年年 H1 顾家归母净利润已经反超敏华。顾家归母净利润已经反超敏华。 顾家和敏华的归母净利润均呈上涨趋势，顾家始终低于敏华，但一直在缩小差距，除了 2020 年受商誉减值的影响外。2012-2020 年，顾家的归母净利润年复合增长率为 11.15%，敏华的归母净利润年复合增长率为 7.26%。 2021 年上半年顾家

26、归母净利润达到 7.72 亿元，超过敏华的 7.57 亿元。 图图8：顾家顾家 vs 敏华营业收入及增速敏华营业收入及增速 图图9：顾家顾家 vs 敏华归母净利润及增速敏华归母净利润及增速 资料来源：wind，申港证券研究所 资料来源：wind，申港证券研究所 2021H1 顾家净利率顾家净利率回升较快，几乎追平敏华。回升较快，几乎追平敏华。毛利率方面，早期顾家毛利率高于敏华，而后由于顾家发展外销业务，受贸易战关税、疫情及汇率波动影响，顾家毛利率有所下滑，而后被转战中国市场的敏华所超越。净利率方面，由于近年来公司扩张以及原材料成本影响，两家公司近年来净利率均有下降，2020 年受疫情影响下滑明

27、显，而后顾家恢复速度较快。2021H1 顾家净利率几乎追平敏华。 图图10：行业行业 TOP4 公司公司毛利率毛利率对比对比 图图11：行业行业 TOP4 公司公司净利率净利率对比对比 资料来源：wind，申港证券研究所 资料来源：wind，申港证券研究所 顾家经营效率顾家经营效率在行业在行业 TOP4 公司中领先公司中领先。在行业 TOP4 公司中，顾家应收账款周转天数一直处于最低位置，近年来，顾家调整公司存货周转效率，存货周转天数呈逐年下降趋势，目前顾家存货周转天数也处于 TOP4 中最低。 图图12：行业行业 TOP4 公司公司应收账款周转天数（天）应收账款周转天数（天） 图图13：行业

28、行业 TOP4 公司公司存货周转天数（天）存货周转天数（天） 资料来源：wind，申港证券研究所 资料来源：wind，申港证券研究所 1.4 股权结构相对稳定股权结构相对稳定 较早引入职业经理人较早引入职业经理人 公司实际控制人为顾氏家族公司实际控制人为顾氏家族，家族企业股权相对稳定，家族企业股权相对稳定。截至 2021 年三季报，公司主要两大股东分别为顾家集团有限公司（持股比例 30.16%）和 TB Home Limited（持股比例 13.97%） 。其中，顾江生持有顾家集团 66%的股权，顾江生的父母顾玉华、 王火仙分别持有 TB Home 60%和 40%的股权。 故顾氏家族共持有公

29、司 33.88%的股权，股权结构相对稳定集中。 图图14：公司股权结构图公司股权结构图 资料来源：公司公告，申港证券研究所 公司较早引入职业经理人，公司较早引入职业经理人，高管团队较为稳定。高管团队较为稳定。顾家家居是行业内较早推出职业经理人管理模式的公司， 2012 年至今， 李东来任职公司总裁， 直接及间接持有公司股份 2.36%。李东来历任广东美的集团有限公司空调销售公司营销管理科科长，空调事业部营运发展部总监,冰箱事业部总裁， 空调事业部总裁， 广东美的电器股份有限公司副总裁，AMT 集团（上海企源科技有限公司）首席执行官；公司现任副总裁中还有几位同样来自美的集团，公司或沿着美的集团的

30、发展路径快速扩张。另外，大部分高管工作在 4 年以上，公司高管层比较稳定。 图图15：美的集团发展路径美的集团发展路径 资料来源：美的官网，申港证券研究所 2. 行业分析：行业分析：头部上升空间大头部上升空间大 智能化发展趋势智能化发展趋势 2.1 软体家具软体家具行业发展迅速行业发展迅速 2017 年年中国中国跃居全球最大生产消费国跃居全球最大生产消费国 国内国内软体家具软体家具行业行业向着定制化、向着定制化、智能化智能化的方向的方向发展发展。软体家具主要指的是以海绵、织物为主体的家具，最常见的种类为沙发、软床及床垫。我国软体家具行业历史进程大致分为三个阶段： 起步阶段（2000 年之前）

31、：沙发由国外引入，国内在进入改革开放时期后大力发展经济，家具行业随之高速发展，但国内家具行业制造水平较弱，且行业内品牌繁杂众多，部分小企业缺乏核心竞争力，国内对软体家具行业的检测标准不够完善； 成长阶段（2000-2017 年） ：软体家具行业的生产逐渐从发达国家向发展中国家（尤其是中国）转移，国内对软体家具行业的检测标准逐渐完善； 成熟阶段（2017 年至今） ：2017 年，中国成为全球第一大软体家具生产消费国。中小企业集中于国内低端市场，产品同质化现象较为严重，各企业纷纷下沉渠道建设，渗透三、四线城市，而头部企业则不谋而合地布局海外市场。目前，国内市场竞争较为充分，但行业集中度较低。随着

32、消费者需求的提升，国内家具行业将以科技属性赋能产品，实现需求定制化、功能精细化、产品智能化、体验人性化、材质绿色化的目标。 国内软体家具行业国内软体家具行业产值及销售额快速增长产值及销售额快速增长。根据前瞻产业研究院统计，截至 2017年中国软体家具行业产值增长至 255.31 亿美元，同比增长 7.85%；中国软体家具制造行业销售收入增长至 826.63 亿元，同比增长 5.25%。 图图16：2011-2017 国内国内软体家具软体家具行业行业产值产值及增速及增速 图图17：2011-2017 国内国内软体家具软体家具行业行业销售收入销售收入及增速及增速 资料来源：前瞻产业研究院，申港证券

33、研究所 资料来源：前瞻产业研究院，申港证券研究所 2017 年中国成为全球最大的软体家具生产消费国年中国成为全球最大的软体家具生产消费国。 根据前瞻产业研究院整理， CSIL统计数据显示，2016 年全球前五大软体家具生产国依次为中国、美国、波兰、德国和意大利，其中中国软体家具产值占全球比重高达 64.49%，其次是美国产值占比为 18.16%。随着国内消费市场升级，2017 年中国成为全球第一大软体家具销售市场，软体家具消耗量占全球消耗量比重为 31%，美国降为第二，占比 25%。 图图18：2016 年全球主要软体家具生产国分布年全球主要软体家具生产国分布 图图19：2017 年全球软体家

34、具消耗量占比分布年全球软体家具消耗量占比分布 资料来源：前瞻产业研究院，申港证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，申港证券研究所 2.2 量价齐驱促行业发展量价齐驱促行业发展 2.2.1 量量增长因素增长因素：房屋销售、租赁住宅房屋销售、租赁住宅、渗透率、翻新率、渗透率、翻新率、 “家具下乡”政策、 “家具下乡”政策 商品房销售面积及房屋竣工面积商品房销售面积及房屋竣工面积较较 2019 年同期年同期大幅上升大幅上升。 受疫情影响， 2020 年国内房屋竣工面积同比大幅下降，2020 上半年商品房销售面积同比下降，下半年逐渐恢复。2021 年疫情常态化后，上述两个数据迅速恢复，甚至超越 201

35、9 年情况。截至 2021 年 11 月数据，国内商品房销售面积较 2019 年 11 月上涨 6.2%；房屋竣工面积较 2019 年 11 月提高 7.69%。2021 年底房地产政策趋于宽松，预估 2022年较今年总体情况向好。 图图20：国内商品房销售面积累计值及同比增速国内商品房销售面积累计值及同比增速 图图21：国内房屋竣工面积累计值及同比增速国内房屋竣工面积累计值及同比增速 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 房屋房屋竣工面积竣工面积变化变化滞后滞后 1 年年反映在家具反映在家具零售额零售额。我们对历史土地购置面积、房屋新开工面积、房屋竣工面积、

36、房屋销售面积进行跟踪，以他们的 12 月移动平均值与家具零售额累计同比增速进行拟合，发现家具零售额累计同比与房屋竣工面积 12月移动平均值两者之间的具有一定相关性，家具零售额累计同比的变化情况滞后于房屋竣工面积的变化情况 1 年。 目前房屋竣工面积处于回升状态， 故我们预计 2022年家具零售额有一定上升空间。 图图22：房屋竣工面积房屋竣工面积 MA12vs 家具家具零售额累计同比零售额累计同比 资料来源：wind，申港证券研究所 租房市场的迅速扩张促进软体家具消费量租房市场的迅速扩张促进软体家具消费量。2015 年至今，国内租房市场明显呈上升趋势。根据房天下于 2018 年的调研数据，现在

37、人们对租房的接受程度进一步提升，43%的都市白领表示愿意接受一辈子租房。预计至 2023 年，房屋租赁总面积将达到 83.82 亿，租赁人口达到 2.48 亿人。租赁住房市场的繁荣同样促进家具市场的消费量， 尤其是对更新率较高、 移动较方便的软体家具。 无论是业主提供家具、还是租房平台的统一更换、或是租客入住后的自行更换，都有助于软体家具市场的消费量增长。 图图23：全国二手房租赁量全国二手房租赁量指数指数波动上涨波动上涨 图图24：全国城市全国城市二手房出租挂牌量二手房出租挂牌量指数指数波动上涨波动上涨 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 中国功能沙发、床

38、垫市场渗透率较美国有很大上升空间中国功能沙发、床垫市场渗透率较美国有很大上升空间。从沙发来看，基于消费水平的升级和消费者对舒适度的追求，功能沙发成为新型快速成长的沙发品类，从中国和美国功能沙发的市场渗透率数据可以看出，两个国家功能沙发渗透率都在增长，中国功能沙发渗透率较美国差距较大， 但成长速度相对较快。 从床垫来看， 2020 年中国床垫市场渗透率为 60%， 而美国为 85%， 仍有较大差距。 中国软体家具市场渗透率仍有较大上行空间。 图图25：中美功能沙发市场渗透率对比中美功能沙发市场渗透率对比 图图26：中美床垫市场渗透率对比（中美床垫市场渗透率对比（2020 年）年） 资料来源：Eu

39、romonitor，前瞻产业研究院，申港证券研究所 资料来源：头豹研究院，申港证券研究所 中国中国较美国较美国床垫市场使用年限床垫市场使用年限长长， 有加速空间， 有加速空间。 专业人士指出， “随着使用时间的增加，床垫的回弹性、承托性和舒适性都会慢慢下降，从睡眠质量和人体健康的角度来看，床垫需要每五年换新一次。而且新的床垫能够有效地降低人的压力感，令身体的不舒适感降低，从而促进深度睡眠的进行。 ”我国在 5 年内更新床垫的比例为50.1%，所有目前有一半的床垫都在超年限使用。美国有一半以上消费者在 3-5 年内更换一次床垫，而在中国，这一比例仅为 27.8%，较美国换新频率有一定差距。 图图

40、27：中国床垫市场使用年限分布中国床垫市场使用年限分布 资料来源： 2021年床垫新消费趋势报告 ，申港证券研究所 “家具下乡” 政策类似于最早提出的 “家电下乡” 政策“家具下乡” 政策类似于最早提出的 “家电下乡” 政策， 极大促进农村拥有量， 极大促进农村拥有量。 2021年 12 月 8 日，国家发改委农村经济司司长吴晓在例行吹风会上表示，鼓励有条件的地区开展农村家电更新行动，实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代。 “家具下乡”与“家电下乡”两者在本质上十分相似，都是通过政府补贴来刺激内需，达到下沉市场的目的。历史上的“家电下乡”政策提升了农村地区家电拥

41、有量，拉进了城乡家电差距。 图图28：农村、城镇每百户彩色电视机拥有数量（台）农村、城镇每百户彩色电视机拥有数量（台） 图图29：农村、城镇每百户电冰箱拥有数量（台）农村、城镇每百户电冰箱拥有数量（台） 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 图图30：农村、城镇每百户洗衣机拥有数量（台）农村、城镇每百户洗衣机拥有数量（台） 图图31：农村、城镇每百户空调拥有数量（台）农村、城镇每百户空调拥有数量（台） 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 “家具下乡家具下乡”利好业内龙头企业利好业内龙头企业。 “家具下乡”和“家电下乡

42、”一样，都是提高我国农村居民生活质量的重要举措，结合家电下乡的历史进程来看，此次“家具下乡”在很大程度上会释放农村市场对家具的消费需求，进而加剧国内家具市场的下沉速度。与业内中小企业相比，龙头企业凭借自身所拥有的行业地位及渠道优势，更有可能在“家具下乡”政策下进一步提高其在农村地区的市场占有率。 2.2.2 价增长因素：价增长因素：GDP、居民可支配收入、居民可支配收入、支出分配支出分配、装修预算、装修预算 2021 年国内年国内 GDP 和全国居民人均可支配收入迅速恢复和全国居民人均可支配收入迅速恢复。 国内经济迅速发展， GDP和人均可支配收入近年来持续提高。根据国家统计局数据，我国近五年

43、 GDP 复合增长率为 9%；全国居民人均可支配收入近五年 GDP 复合增长率为 7.94%。受疫情影响，2020 年国内 GDP、人均可支配收入大幅下滑，2021 年已经明显恢复，超过疫情之前水平。 图图32：国内季度国内季度 GDP 现价及同比增速现价及同比增速（亿元）（亿元） 图图33：全国居民人均可支配收入累计值及同比增速全国居民人均可支配收入累计值及同比增速（元）（元） 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 居民人均支出中生活用品占比居民人均支出中生活用品占比 5.84%，装修预算集中在，装修预算集中在 5-20 万万。根据国家统计局数据，2021

44、年前三季度，我国居民在生活用品及服务方面人均消费支出 2029 元，占比 5.84%。 58 同城、安居客每月发布的国民安居指数家居市场报告中显示，业主装修预算范围集中在 5-20 万元，若超出预算，大部分业主愿意在功能设计方面投入更多，其次是美观设计。 图图34：全国居民支出分配情况全国居民支出分配情况（元）（元） 图图35：2021 年年 6-11 月月业主业主装修预算范围分布装修预算范围分布 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 资料来源：安居客，钥城网，申港证券研究所 2.2.3 市场规模预测：市场规模预测：2022 年年软体家具市场规模增速为软体家具市场规模增速为 5.89% 分别对

45、沙发、软床、床垫市场规模预测，我们得出分别对沙发、软床、床垫市场规模预测，我们得出 2022 年我国软体家具市场规模年我国软体家具市场规模增速为增速为 5.89%。根据量增、价增的预测逻辑，使用国家统计局的房地产开发企业住宅销售套数、房地产开发企业住宅竣工套数、市场上产品均价等基础数据，我们对软体家具市场的三个主要分类沙发、软床、床垫分别做市场规模的预测，其中涉及到的假设前提如下： 住宅销售套数增长率：住宅销售套数增长率：根据我国新生人口数量增速，考虑到我国国情，购买首套房的人群年龄集中在 30-35 岁之间，我们以此年龄段人口数量变化率作为住宅销售增长率； 渗透率：渗透率：假设沙发、软床渗透

46、率每年增加 1%，床垫渗透率每年增加 2%； 使用年限：使用年限：根据我国居民生活用品使用情况，假设沙发平均使用年限 7 年、软床平均使用年限 10 年、床垫平均使用年限 7 年； 每套住宅拥有量：每套住宅拥有量：根据我国居民房屋装修习惯，假设每套住宅拥有沙发 1 套、每套住宅拥有软床 2 套、每套住宅拥有床垫 2 套； 均价增长率：均价增长率：综合考虑 GDP 增速、物价指数增速及历史价格变化情况，我们假设软床和床垫的均价增长率为 5%；由于价格较高的功能沙发不断推广，拉高了沙发均价的增长率， 故预测 2022-2025 年沙发均价增长率分别为 7%、 8%、 9%、10%。 根据上述基本数

47、据和假设情况，对沙发、软床、床垫三大类加总得出软体家具市场规模，我们预计我们预计 2022-2025 年我国软体家具市场规模分别为年我国软体家具市场规模分别为 1657、1781、1864、1946 亿元，同比增速分别为亿元，同比增速分别为 5.89%、7.48%、4.63%、4.41%。 表表3：软体家具市场规模预测软体家具市场规模预测 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 住宅销售套数(万套) 1328.55 1321.65 1355.59 1378.23 1363.72 1316.68 1278.95 1244.90 YOY -0.52

48、% 2.57% 1.67% -1.05% -3.45% -2.87% -2.66% 7 年前住宅竣工套数(万套) 721.92 764.24 749.31 765.94 705.01 745.54 677.06 622.92 YOY 5.86% -1.95% 2.22% -7.96% 5.75% -9.19% -8.00% 10 年前住宅竣工套数(万套) 493.92 554.89 601.98 721.92 764.24 749.31 765.94 705.01 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E YOY 12.34% 8.49% 19.

49、92% 5.86% -1.95% 2.22% -7.96% 沙发沙发 沙发渗透率 81% 82% 83% 84% 85% 86% 87% 88% 沙发使用年限（年） 7 7 7 7 7 7 7 7 每套住宅拥有量（套） 1 1 1 1 1 1 1 1 当年购买套数（万套） 1661 1710 1747 1801 1758 1774 1702 1644 沙发均价（元） 3200 3360 3528 3740 4001 4322 4711 5182 YOY 5% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 沙发市场规模（亿元） 531.48 574.70 616.37 673.55 703.63 766

50、.44 801.60 851.69 软床软床 软床渗透率 31% 32% 33% 34% 35% 36% 37% 38% 软床使用年限（年） 10 10 10 10 10 10 10 10 每套住宅拥有量（套） 2 2 2 2 2 2 2 2 当年购买套数（万套） 1130 1201 1292 1428 1490 1488 1513 1482 软床均价（元） 2600 2730 2867 3010 3160 3318 3484 3658 YOY 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 软床市场规模（元） 293.78 327.87 370.35 429.83 470.75 493.61 52