1、 证券研究报告 / 公司深度报告 消费产业驱动，开启新一轮成长消费产业驱动，开启新一轮成长 报告摘要报告摘要： 公司重组后三大业务持续发力，股权激励释放员工与业务潜力，打造一公司重组后三大业务持续发力，股权激励释放员工与业务潜力，打造一 流家庭消费产业集团。流家庭消费产业集团。2019 年，公司产业运营、物业开发与销售、商 业经营管理与物业租赁服务三大业务营收分别为 204.57/192.19/15.58 亿 元，分别同比增长 22.7%/ 30.3%/ 19.8%。公司于 2018、2019年持续推 出股权激励计划，有效提高员工积极性，助力公司长期发展。 我国人均珠宝消费量较低，有增长潜力。

2、我国人均珠宝消费量较低，有增长潜力。2019 年我国珠宝市场规模为 7503 亿，目前我国人均珠宝消费量对比发达国家仍处在较低水平。 2017-2019年人均珠宝消费量增速均为 7%左右，仍有较大的增长空间。 产业运营第一环：珠宝时尚业务实现完美转型，开启高增长。产业运营第一环：珠宝时尚业务实现完美转型，开启高增长。2019 年 新增珠宝门店 669家至 2759家，收入同比增长 22.66%。老庙产品升级 后成功打造爆款古韵金、设计师合作等系列，推动收入与毛利率提升。 同年珠宝时尚同业市占率经测算约为 2.73%，居行业前端。 产业运营第二环：消费产产业运营第二环：消费产业积极推动外延式扩张

3、。业积极推动外延式扩张。公司收购 IGI 与 DJULA 延展珠宝产业链，投资爱宠医生和希尔思进军宠物行业，收购 海鸥和上海手表实现国表布局，收购食用菌企业如意情，丰富食品产业 链布局。 复合功能地产：商业管理、物业租赁服务与物业开发双轮驱动，产复合功能地产：商业管理、物业租赁服务与物业开发双轮驱动，产 城融合打造城市产业地标。城融合打造城市产业地标。豫园商城内核升级，公司进一步打造“豫园 商城”商业旅游文化品牌名片。公司通过重组获得优质地产资源，土储 丰富，可带来稳定利润和现金流。同时以“产业+地产”双向赋能，通过 复地、星泓、云尚三大产城发展平台打造城市产业地标项目，同时助力 豫园消费产业

4、在全国进行扩张。 盈利预测及估值：盈利预测及估值：预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.92元、1.04元、 1.15元。对应 PE分别为 8.5X、7.5X、6.8X。公司历年持续分红，2019 年分红率提升至 35%，现有股价对应股息率约 3.58%，低利率环境下吸 引力明显，上调目标价，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：疫情影响超预期，渠道拓展不及预期，需求不及预期。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 33,931 42,912 48,575 53,993 59,670 (+/-)% 7

5、.69% 26.47% 13.20% 11.15% 10.51% 归属母公司归属母公司净利润净利润 3,033 3,208 3,580 4,028 4,461 (+/-)% 5.09% 5.79% 11.59% 12.50% 10.76% 每股收益（元）每股收益（元） 0.78 0.83 0.92 1.04 1.15 市盈率市盈率 9.48 9.49 8.48 7.54 6.81 市净率市净率 1.00 0.97 0.87 0.78 0.70 净资产收益率净资产收益率(%) 10.56% 10.22% 10.24% 10.33% 10.27% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00%

6、 0.00% 0.00% 0.00% 总股本总股本 (百万股百万股) 3,881 3,884 3,884 3,884 3,884 买入买入 上次评级： 买入 股票数据 2020/5/27 6 个月目标价（元） 11.6 收盘价（元） 8.09 12 个月股价区间 （元） 6.369.16 总市值（百万元） 31,420 总股本（百万股） 3,884 A股（百万股） 3,884 B股/H股（百万股） 0/0 日均成交量 （百万股） 9 历史收益率曲线 -17% -11% -5% 1% 7% 13% 2019/52019/82019/112020/2 豫园股份沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M

7、12M 绝对收益 11% 10% 0% 相对收益 10% 16% -6% 相关报告 豫园股份（600655） ：珠宝业务逆势增长， 扣非净利润表现靓眼 -20200427 豫园股份（600655） ：业绩稳步提升，多业 务全面开花 -20200404 证券分析师：唐凯证券分析师：唐凯 执业证书编号：S0550516120001 T 研究助理研究助理：刘青松：刘青松 执业证书编号：S0550119010017 联系人：钟天皓联系人：钟天皓 执业证书编号：S0550120030010 豫园股份豫园股份（600655） 商

8、业贸易商业贸易 发布时间：发布时间：2020-05-28 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 32 豫园股份豫园股份/ /公司深度报告公司深度报告 目目 录录 1. 公司概况：立志引领国潮崛起的全球一流家庭快乐消费产业集团公司概况：立志引领国潮崛起的全球一流家庭快乐消费产业集团 . 5 1.1.复星实现完全控股，豫园股权结构稳定 . 5 1.2.积极使用股权激励，促进公司长期发展 . 6 1.3.重组利于公司战略，营收已开启高速增长. 7 2. 产业运营第一环：珠宝时尚完美转型，开启高增长产业运营第一环：珠宝时尚完美转型，开启高增长 . 11 2.1. 中国珠宝行

9、业市场规模居于全球首位，仍具备明显潜在消费力. 11 2.2. 黄金珠宝转型珠宝时尚，市占率处行业前端，快速拓店扩张表现亮眼. 12 2.3. 珠宝时尚品牌差异化定位匹配市场需求 . 14 2.4. 同业市场占有率稳定居前端. 16 2.5. 开拓线上新销售模式，收购推进全产业链布局 . 16 2.5.1. 开拓线上新销售模式，疫情影响促使线上数字化转型. 16 2.5.2. 收购 IGI、DJULA，加速全产业链、全球化布局 . 17 3. 产业运营第二环：多业务交相辉映，积极推动外延式扩张产业运营第二环：多业务交相辉映，积极推动外延式扩张 . 18 3.1. 老字号餐饮开启连锁渠道化，持续

10、焕发光彩 . 18 3.2. 聚焦文化传承与创新，提升品牌价值 . 20 3.3. 积极推进消费外延式扩张，美丽健康布局宠物板块 . 21 4. 复合功能地产：商业管理与物业租赁服务复合功能地产：商业管理与物业租赁服务+物业开发与销售双轮驱动物业开发与销售双轮驱动 . 23 4.1. 豫园品牌提质升级，增量扩大商业地标布局 . 23 4.1.1. 豫园商城全面升级，上海标志性文化名片建立 . 23 4.1.2. 持续开拓商业布局，科技引领构建生态 . 24 4.2. 重组获得优质地产资源，经营稳健土储丰沛 . 26 4.3. 三大平台聚焦资源，产业地产协同开拓 . 28 5. 盈利预测及风险提

11、示盈利预测及风险提示 . 29 oPqPpOnOrMpOzQnPyQmQvNaQdN9PtRmMmOmMeRoOqNiNpNyR7NrRzRuOsOuNNZmOtR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 32 豫园股份豫园股份/ /公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图图 1：公司历史沿革：公司历史沿革 . 5 图图 2：公司营业收入及同比（调整后数据）：公司营业收入及同比（调整后数据） . 8 图图 3：公司归母净利润及同比（调整后数据）公司归母净利润及同比（调整后数据） . 8 图图 4：利润增速快于营收增速（调整后数据）利润增速快于营收增速（调整后数据

12、） . 8 图图 5：2014 至至 2019 年毛利率年毛利率/净利率情况净利率情况 . 9 图图 6：2014 至至 2019 年公司费用率情况年公司费用率情况 . 9 图图 7：2019 年度年度公司业务营收占比情况公司业务营收占比情况 . 9 图图 8：2019 年度公司业务毛利率情况年度公司业务毛利率情况. 9 图图 9：公司资产负债率情况：公司资产负债率情况 . 10 图图 10：经营活动产生的现金流量净额分析（调整后数据）：经营活动产生的现金流量净额分析（调整后数据） . 10 图图 11：2019 年全球珠宝市场规模（美元）年全球珠宝市场规模（美元） .11 图图 12：201

13、9 年中美人均珠宝消费金额对比（元）年中美人均珠宝消费金额对比（元） .11 图图 13：中国珠宝市场销售额、同比增长率及：中国珠宝市场销售额、同比增长率及 CAGR .11 图图 14：中国大陆市场珠宝首饰消费规模中国大陆市场珠宝首饰消费规模 . 12 图图 15：业务板块收入与增速：业务板块收入与增速. 13 图图 16：2014-2019 年珠宝时尚营业收入构成年珠宝时尚营业收入构成. 13 图图 17：2016-2019 年年门店数与批发营收比较门店数与批发营收比较. 13 图图 18：老庙黄金、亚一珠宝差异化定位老庙黄金、亚一珠宝差异化定位 . 14 图图 19：老庙黄金旧门店老庙黄

14、金旧门店. 14 图图 20：亚一金店旧门店亚一金店旧门店. 14 图图 21：老庙黄金新门店老庙黄金新门店. 15 图图 22：亚一金店新门店亚一金店新门店. 15 图图 23：老庙：老庙“古韵金古韵金”系列系列 . 15 图图 24：亚一：亚一“誓约誓约”系列对戒系列对戒. 15 图图 25：老庙黄金：老庙黄金麦玲玲系列联名款麦玲玲系列联名款 . 16 图图 26：老庙黄金福运绵绵系列：老庙黄金福运绵绵系列 . 16 图图 27：IGI 国际宝石学院证书国际宝石学院证书 . 17 图图 28：DJULA 门店门店 . 17 图图 29：公司：公司 2010-2019 年餐饮营收情况年餐饮营

15、收情况 . 18 图图 30：绿波廊：绿波廊 . 19 图图 31：松月楼素菜馆：松月楼素菜馆 . 19 图图 32：拇指生煎：拇指生煎 . 19 图图 33：黑松露春笋素三鲜小笼馒头及春季新菜：黑松露春笋素三鲜小笼馒头及春季新菜. 19 图图 34：松鹤楼苏式汤面（豫园店）：松鹤楼苏式汤面（豫园店） . 20 图图 35：松鹤楼苏式汤面（浦东嘉里城店）：松鹤楼苏式汤面（浦东嘉里城店）. 20 图图 36：上海梨膏糖上海梨膏糖 . 20 图图 37：梨膏露梨膏露 . 20 图图 38：海上梨园：海上梨园 . 21 图图 39：银杏树下的守艺人：银杏树下的守艺人 . 21 图图 40：丽云阁：丽

16、云阁 . 21 图图 41：上海筷子店：上海筷子店 . 21 图图 42：童涵春堂：童涵春堂 . 22 图图 43：爱宠医生：爱宠医生 . 22 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 32 豫园股份豫园股份/ /公司深度报告公司深度报告 图图 44：天津海鸥表业盈利：天津海鸥表业盈利情况情况 . 22 图图 45：上海表业盈利：上海表业盈利情况情况 . 22 图图 46： 海错图： 海错图. 23 图图 47：2020 年豫园新春民俗艺术灯会年豫园新春民俗艺术灯会 . 23 图图 48：公司：公司 2011-2019 年品牌价值和排名变化情况年品牌价值和排名变化情况

17、 . 24 图图 49：度假村业务营收情况：度假村业务营收情况. 25 图图 50：星野滑雪场度假村：星野滑雪场度假村 . 25 图图 51：滑雪场雾冰平台滑雪场雾冰平台. 25 图图 52：科技赋能：科技赋能 . 26 图图 53：西安西安 大华大华 1935. 26 图图 54：上海复地活力城上海复地活力城. 26 图图 55：武汉：武汉 Fun 橙式教育橙式教育 mall . 26 图图 56：地产板块地产板块营收及利润营收及利润. 27 图图 57：可比公司销售均价（元可比公司销售均价（元/平）平） . 27 图图 58：豫园股份预收账款及占比豫园股份预收账款及占比. 27 图图 59：豫园股份豫园股份未结土地资源及去化周期未结土地资源及去化周期. 28 图图 60：公司打造三大产城平台：公司打造三大产城平台 . 28 图图 61：复星国际金融中心复星国际金融中心 . 29 图图 62：合肥云谷金融城合肥云谷金融城. 29 表表 1：公司业务概况：公司业务概况 . 5 表表 2：公司十大股东公司十大股东 . 6 表表 3：限制性股票激励计划：限制性股票激励计划 . 6 表表 4：股票期权激励计划：股票期权激励计划 . 7 表表 5：授予限制性股票的数量授予限制性股票的数量 .