1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 同庆楼同庆楼(605108 CH) 百年风味，百年风味，历久弥香历久弥香 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 25.20 2022 年 3 月 04 日中国内地 餐饮餐饮 老字号老字号品牌品牌&新复合成长模式兼备新复合成长模式兼备；首次覆盖；首次覆盖给予给予“买入买入”评级评级 同庆楼始创于 1925 年，是全国少有的拥有百年品牌历史的连锁中式正餐上市企业。公司主营业务立足传统宴会+餐饮包厢业态稳扎稳打，标准化大店运营和扩张

2、能力在市场上具备一定稀缺性。20 年公司成立五大事业部，形成餐饮+宴会+住宿+食品零售多轮驱动战略发展模式，成长曲线丰富。我们持续看好公司老字号经典品牌价值和独特的多业态复合模式的长期成长势能，叠加预制菜赛道高景气红利，预计 21-23 年 EPS 0.69/1.05/1.38元，参考可比公司 22 年 Wind 一致预期均值 PE21.56X，给予公司 10%龙头溢价，22 年 24xPE，目标价 25.2 元，首次覆盖给予“买入”评级。 门店具有可复制性门店具有可复制性，一站式纯宴会升级模式延伸业态一站式纯宴会升级模式延伸业态 行业层面，我国餐饮行业连锁化率持续提升，婚宴消费力和定制化需求

3、持续增长。据欧睿，2021 年我国餐饮企业连锁化率在疫情催化下提升至18.28%（19 年:15.57%） 。消费升级带动个性化婚宴产业持续增长，据艾媒咨询预测，18-22E 年我国婚庆产业 CAGR 为 5.67%。同庆楼门店全直营，通过总部支持、门店标准化运营、菜品相对标准化，实现了门店的可复制性，预计未来每年门店拓展 5 家以上。公司构建了较强的一站式宴会服务能力，17-19 年公司宴会服务毛利率约为 65%，高于餐饮模式（55%） ，伴随宴会占比提升，公司盈利能力有望进一步提升。 预制菜预制菜承接新兴需求承接新兴需求，协同共振，协同共振打造多元化成长曲线打造多元化成长曲线 年轻群体消费

4、习惯更迭和疫情出行管控推动预制菜高景气发展。据艾媒咨询预测，19-23 年我国预制菜复合增速将达 20.56%。同庆楼预制菜业务以食品事业部为依托，聚力餐饮+食品双轮发展战略，21 年已上线 5 条生产线，名厨研发、地域特色招牌锻造产品力。渠道端既有同庆楼酒店（店日均客流 3-4 万人次）为新品提供场景，同时开辟线上零售、商超、渠道代理“三位一体”的立体式销售路径。我们认为，同庆楼拥有菜品研发基础+品牌价值+门店客群流量池等基础优势，有望依托门店端打响菜品口碑，打造门店餐饮+食品新零售的多业态协同，形成未来业务有力增长点。 经典品牌力经典品牌力+标化运营力标化运营力+新业态激发成长动能；目标价

5、新业态激发成长动能；目标价 24.73 元元 考虑到 21 年疫情影响，餐饮复苏或慢于我们预期。22 年若防疫政策松绑，或带动公司核心餐饮宴会业务景气上行。我们持续看好公司老字号品牌势能可持续性与连锁标准化扩张能力，叠加宴会服务业态和预制菜新赛道成长潜力，基于疫情改善，预计 21-23 年 EPS0.69/1.05/1.38 元，参考可比公司 22 年 Wind 一致预期均值 PE21.56X，给予公司 10%的龙头溢价，22 年 24x PE，目标价 25.2 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫情反复拖累需求，门店拓展不及预期，宏观经济波动。 基本数据基本数据 目标价 (人民币)

6、25.20 收盘价 (人民币 截至 3 月 3 日) 17.55 市值 (人民币百万) 4,563 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 66.61 52 周价格范围 (人民币) 15.38-32.91 BVPS (人民币) 7.24 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (人民币百万) 1,463 1,296 1,606 2,141 2,642 +/-% (1.78) (11.41) 23.94 33.29 23.40 归属母公司净利润 (人民币百万) 197.59

7、185.11 179.92 273.08 358.09 +/-% (1.35) (6.32) (2.81) 51.78 31.13 EPS (人民币，最新摊薄) 0.76 0.71 0.69 1.05 1.38 ROE (%) 20.05 9.71 8.63 11.58 13.18 PE (倍) 23.09 24.65 25.36 16.71 12.74 PB (倍) 4.63 2.39 2.19 1.93 1.68 EV EBITDA (倍) (0.73) 11.41 12.32 6.80 4.54 资料来源：公司公告，华泰研究预测 (11)(5)933Mar-21Ju

8、l-21Nov-21Mar-22(%)(人民币)同庆楼相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 同庆楼同庆楼(605108 CH) 正文目录正文目录 投资亮点投资亮点 . 3 老字号品牌深入人心，定位大众受众广阔 . 3 门店运营标准可复制，大店直营模式壁垒高 . 3 一站式纯宴会契合需求，升级模式延伸业态 . 3 预制菜成长新亮点，复合优势聚焦期待协同共振 . 3 同庆楼：百年品牌，根深叶茂同庆楼：百年品牌，根深叶茂 . 4 老字号企业，深受消费者青睐 . 4 经营稳定，疫情期间韧性较强 . 5 股权结构集中，员工利益绑定 . 7 立足餐饮宴会，预制食

9、品大有可为立足餐饮宴会，预制食品大有可为 . 8 正餐连锁化率提升，定制化宴会供给稀缺 . 8 预制菜规模扩容迅速，风潮迭起需求旺盛 . 9 标准化运营筑基，模型优化再赋能标准化运营筑基，模型优化再赋能 . 11 单店模型打磨稳中有进 . 11 传统的宴会+包厢餐饮模式运营稳定 . 11 一站式纯宴会模式享受更低的人工成本 . 12 综合性酒店模式解决顾客住宿需求 . 13 标准可复制的门店运营 . 14 门店服务管理标准化 . 14 新店扩张要求清晰化 . 15 强大的供应链支撑 . 15 组织架构清晰，高薪养贤 . 16 人才培训和激励充分 . 16 五大事业部助力公司多业态发展. 17

10、数字化跨区管理系统 . 18 战略性打造预制菜新成长曲线战略性打造预制菜新成长曲线 . 19 名厨沉淀产品，大单品打响品牌 . 19 既有标准化供应链提供强大支持 . 20 多元渠道建设抓私域、拓公域 . 20 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 21 sYtZzV9XnUxUbR8Q7NsQnNmOpNeRmMpMjMoOxP9PqQwPuOqQpMMYnNpR 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 同庆楼同庆楼(605108 CH) 投资亮点投资亮点 老字号品牌老字号品牌深入人心深入人心，定位大众，定位大众受众广阔受众广阔 市场认为餐饮市场迭代快，品牌老化快，但我

11、们认为同庆楼作为老字号企业，研发能力深市场认为餐饮市场迭代快，品牌老化快，但我们认为同庆楼作为老字号企业，研发能力深厚，同时已在消费者心中建立起相当的品牌形象，长期积淀的口碑和品牌资产是公司在中厚，同时已在消费者心中建立起相当的品牌形象，长期积淀的口碑和品牌资产是公司在中长期实现可持续性发展的底层支撑。长期实现可持续性发展的底层支撑。同庆楼品牌始创于 1925 年，是国家正式认定的“中华老字号”餐饮企业，品牌背书力强。同时，公司定位清晰，立足大众中式餐饮及宴会服务，秉承中华老字号企业的良好传统，以“大众消费，好吃不贵”为经营理念，大众化菜品为主（人均消费在 130-200 元） ，消费人群广阔

12、，相比于新锐网红餐饮品牌，同庆楼同时具备较高品牌势能和广阔的流量基数。 门店运营标准门店运营标准可复制可复制，大店，大店直营直营模式模式壁垒高壁垒高 市场普遍认为传统中式餐饮，尤其是大店酒楼难以做到规模标准化且稳定盈利，但我们认市场普遍认为传统中式餐饮，尤其是大店酒楼难以做到规模标准化且稳定盈利，但我们认为同庆楼具备孵化拓展连锁餐饮大店的核心能力。为同庆楼具备孵化拓展连锁餐饮大店的核心能力。同庆楼门店全为直营店，总部统一管理。前厅方面，公司制定了规范的管理手册和严格的新员工培训机制。后厨方面，公司通过中央厨房+标准工艺等方式稳定菜肴品质，解决了中餐菜肴依赖厨师及品质不稳定的问题。菜品供应模式采

13、用 40%（中央厨房统一加工配送）+30%（标准化工艺流程）+30%（门店自主创新）模式，降低了对门店厨师的依赖性。截至 2020 年 7 月，同庆楼稳定在营 1000平以上门店已有 46 家，为全国知名、江苏和安徽两省规模最大的正餐酒楼连锁企业。 此外，大店餐饮所要求的物业具有更高的资产价值。同庆楼所依赖 5000 平米以上的大面积楼面存量较少，房租较高，同庆楼凭借品牌议价权能以更低的成本获取优质物业，在高复制难度的大店经营模式已经形成先发护城河。在餐饮行业受疫情持续扰动的情况下，公司 20-21 年每一季度仍实现盈利，就盈利稳定性上亦高于餐饮同业。 一站式纯宴会契合需求，升级模式延伸业态一

14、站式纯宴会契合需求，升级模式延伸业态 市场认为纯宴会服务模式受众有限，且门店空窗期多盈利能力较差，但我们认为伴随消费市场认为纯宴会服务模式受众有限，且门店空窗期多盈利能力较差，但我们认为伴随消费升级， “一站式”婚礼服务逐成市场趋势，且该模式盈利能力更优。升级， “一站式”婚礼服务逐成市场趋势，且该模式盈利能力更优。一方面，我国人均婚宴消费持续增长。据艾媒咨询，18-22 年我国婚庆产业预测年均复合增长率为 5.67%。时尚新娘2020 用户数据报告中表示，选择“个性化”定制的新人占总数的 62.25%。宴会服务精准承接了市场新兴需求。此外，一站式纯宴会根据日期采用差异化灵活销售策略，单店员工

15、更少，人工成本更低。17-20 年，同庆楼宴会服务板块涨幅最快且占比逐年上升，宴会服务毛利率约为 65%左右，居各业务之首。 综合以上，我们认为公司聚力打造的一站式纯宴会（Palace 帕丽斯艺术中心、同庆楼宴会中心）有望为公司带来营业及利润增量，并凭借既有的餐饮品牌优势，率先成为宴会市场龙头，同庆楼目前已是华东地区规模较大的婚礼宴会主题连锁餐饮企业。伴随宴会占比提升，公司盈利能力有望进一步提升。 预制菜成长预制菜成长新亮点新亮点，复复合优势聚焦期待协同共振合优势聚焦期待协同共振 市场认为预制菜只享受了疫情短暂“红利” ，同庆楼入局相对较晚，但我们认为预制菜市场认为预制菜只享受了疫情短暂“红利

16、” ，同庆楼入局相对较晚，但我们认为预制菜扩容空间广阔，同庆楼扩容空间广阔，同庆楼拥有菜品研发基础拥有菜品研发基础+品牌价值品牌价值+门店客群流量池等基础优势。门店客群流量池等基础优势。 行业层面，对比日本市场 20 年的预制菜 60%以上的渗透率，中国同期预制菜渗透率仅为 8%（前瞻研究院） ，仍有较大提升空间。聚焦 C 端，年轻群体消费习惯更迭是推动预制菜崛起的源动力。公司层面，同庆楼预制菜业务以食品事业部为依托，聚力打造餐饮+食品双轮发展战略，以名厨研发、地域招牌特色为卖点，定位中高端，锚定一二线城市年轻消费群体，产品品质具备相当竞争力。公司已上线 5条生产线（速冻米面、腌腊、酱料、臭鳜

17、鱼、自热饭）。渠道端，同庆楼门日客流量可达3-4万人次，为新品提供了品牌基础销售场景。公司已初步形成线上零售、线下商超、渠道代理“三位一体”的立体式销售路径，多渠道触达多元消费群体，有望依托门店端打响菜品口碑，打造门店餐饮+食品新零售的多业态协同，形成未来业务有力增长点。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 同庆楼同庆楼(605108 CH) 同庆楼：百年品牌，同庆楼：百年品牌，根深叶茂根深叶茂 老字号老字号企业，企业，深受消费者青睐深受消费者青睐 同庆楼定位清晰，立足大众同庆楼定位清晰，立足大众中式中式餐饮及宴会服务。餐饮及宴会服务。同庆楼为全国知名、江苏和安徽

18、两省最大的正餐酒楼连锁企业。公司以大众化菜品为主，并结合消费者习惯，不断推陈出新，针对满月宴、百日宴、周岁宴、成人宴、升学宴、定婚宴、结婚宴、乔迁宴、团圆宴、庆寿宴，打造特色鲜明的同庆楼“十大喜宴” ， “有高兴事，到同庆楼”的宣传语深入人心。根据公司官网，截至 2021 年 12 月 13 日，公司经营直营店 61 家，其中安徽省 39 家，江苏省 20 家，北京市 2 家。 中华中华老字号，多元化发展。老字号，多元化发展。同庆楼品牌始创于 1925 年，由 19 户徽商联合创办，主要从事餐饮服务，是国家正式认定的“中华老字号”餐饮企业。同庆楼品牌先后获得“中华老字号” 、“中国驰名商标”

19、、 “国家五钻级酒家” 、 “中国餐饮百强企业” 、 “中国正餐十大品牌” 、 “中国餐饮事业卓越贡献奖” 、 “安徽省著名商标” 、 “安徽省民营企业百强” “五叶级国家绿色餐饮企业”等多项荣誉称号。除了传统的餐饮品牌同庆楼，公司旗下子品牌大鮨寿司（日料） 、符离集（特色小餐饮） 、同庆小笼（快餐）等，已经开始以店中店或独立开店等模式运作。 图表图表1： 同庆楼同庆楼历史沿革图历史沿革图 资料来源：公司招股书，华泰研究 图表图表2： 同庆楼同庆楼及及旗下子品牌矩阵旗下子品牌矩阵 资料来源：公司官网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 同庆楼同庆楼(60

20、5108 CH) 经营经营稳定，疫情期间韧性较强稳定，疫情期间韧性较强 同庆楼自 2017 年以来门店数扩张稳健，由 2017 年的 51 家店扩张到 3Q21 的 61 家店。桌流转率较为稳定，根据招股书，2017-2019 年桌流转率在 0.85 左右。一个成熟的同庆楼门店（经营时间 5 年及以上）的营业收入为 1000-5500 万元左右，净利润率为-6%-22%左右（由招股书各门店 2017-2019 数据算出） 。产品价格方面，公司菜肴定价适中，由招股书，2019 年安徽、江苏消费均价 130 元左右，北京消费均价 200 元左右。 图表图表3： 同庆楼门店数逐年增长情况同庆楼门店数

21、逐年增长情况 图表图表4： 同庆楼同庆楼 2017-2019 桌流转率变化情况桌流转率变化情况 资料来源：公司招股书，公司年报，华泰研究 注：指标为招股书披露各门店桌流转率的算术平均，桌流转率（次/天）样本日总年开桌数/(设计桌数样本日总数) 资料来源：公司招股书，华泰研究 图表图表5： 公司餐饮门店所在地区人均消费情况公司餐饮门店所在地区人均消费情况 （人民币 元） 2017 年年 2018 年年 2019 年年 安徽 131.53 131.89 131.50 江苏 124.62 123.59 126.99 北京 203.00 200.53 201.82 资料来源：公司招股书，华泰研究 财务

22、数据方面，同庆楼疫情期间财务数据方面，同庆楼疫情期间盈利盈利韧性韧性及应对风险能力及应对风险能力较强。较强。2020 年同庆楼主营业务收入较上年增减-12.99%；在营收有压力的情况下，公司通过充分发挥连锁餐饮的供应链及各项管理优势，将 2020 年主营业务成本缩减至较 2019 年减少 12.61%，毛利率比上年仅减少 0.20pct，净利率 12.28%，比上年增加 0.80pct，盈利能力体现出较强韧性。同时，同庆楼营运周转较好，现金流较为充足。2020 年同庆楼经营活动产生的现金流净额比2019 年增加 0.76%，公司应对风险的能力较强。公司 2020 年下半年业绩稳步增长，由公司

23、2020 年报，2020 年 5 月份以来，公司业务逐渐恢复至 19 年同期水平。 2021 年上半年营收 7.92 亿元，较 2019 年同期上升了 7.54%。公司与 2019 年同期相比公司净增加 4 家新门店。扣除新店因素，2021 年上半年可比门店营收较 2019 年上升 0.43%，其中，可比门店的包厢业务上升 4.22%，宴会业务下降 3.82%，宴会下降原因是一季度受疫情反复影响，政府限制聚集性消费。 同庆楼宴会服务业务同庆楼宴会服务业务占比占比持续持续增大增大，以以省内省内业务业务扩张为主扩张为主。同庆楼主营业务中宴会服务的涨幅最快且占比逐年上升，由招股书 2017-2019

24、年数据，宴会服务的年复合增长率为 27.9%，占比从 2017 年的 4.24%增加为 2019 年的 6.81%。其他业务的年复合增长率为 10.8%，餐饮收入的年复合增长率为-0.5%。近 2年安徽省内收入占比逐年上涨，省内继续加密。 同庆楼主营业务毛利率较为稳定，同庆楼主营业务毛利率较为稳定，宴会服务毛利率达宴会服务毛利率达 65%左右。左右。公司对各门店实行以稳定毛利率水平为重要指标的绩效考核机制，餐饮业务毛利率 17-20 连续 4 年保持在 55%左右，宴会业务毛利较高，约 65%左右。同庆楼销售费用率及管理费用率基本稳定，同庆楼销售费用率及管理费用率基本稳定，销售费用维持在 33

25、%左右，管理费用维持在 5%左右，变动较小。公司资产周转能力较好，公司资产周转能力较好，除 20 年受疫情影响外，应收账款周转率均处于较高水平，存货周转较快，总体平稳。 54850525456586062200203Q21（个）0.88 0.88 0.83 0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0201720182019（次/天） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 同庆楼同庆楼(605108 CH) 图表图表6： 2017-2021 年收入按业务分类年收入按业务分类 图表图表7： 2017-2

26、021 年主营业务收入按地域分类年主营业务收入按地域分类 注：2021 年业绩快报对细分项目进行重分类，20 年及 21 年为新分类口径 资料来源：公司招股书，公司 21 年 4 季度业绩经营快报，华泰研究 资料来源：公司招股书，公司 21 年 4 季度业绩经营快报，华泰研究 图表图表8： 2017-1H21 年年公司毛利率及细分公司毛利率及细分业务毛利率变化情况业务毛利率变化情况 图表图表9： 2016-3Q21 同庆楼净利润及净利率同庆楼净利润及净利率 注：21 年暂未披露细分业务毛利率；为实现纵向可比，3Q21 采用旧会计准则口径，部分营业成本加回销售费用，或与实际值有所出入，不影响净利

27、率，下同。 资料来源：公司招股书，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表10： 2017-3Q21 年销售费用率及管理费用率年销售费用率及管理费用率 图表图表11： 2017-3Q21 应收账款周转率及存货周转率应收账款周转率及存货周转率 资料来源：公司招股书，公司年报，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 1,369 1,395 1,356 1,1971,444 61 88 100 98.48147 5 6 7 15 1,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,700200202021（人民币 百万元）餐饮（服务）收入宴会服务商

28、品(食品）销售与租赁778 764 763 693 1006591 631 593 488 60002004006008001,0001,2001,4001,6001,800200202021（人民币 百万元）安徽省内安徽省外55.83%56.09%55.09%54.77%52.87%29.70%10%20%30%40%50%60%70%20020 1H21 3Q21餐饮业务宴会服务商品销售与租赁公司整体124 159 200 198 185 80 9.94 11.10 13.49 13.54 14.28 7.09 024681

29、0001920203Q21（%）（人民币 百万元）净利润净利率35.1133.0734.1932.7135.0613.524.895.984.925.256.427.0705540200201H213Q21（%）销售费用率管理费用率310.13305.15309.86234.42157.2912.2511.148.456.129.620246800350200203Q21（次/年）（次/年）应收账款周转率存货周转率 免责声明和披露以及分析师声

30、明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 同庆楼同庆楼(605108 CH) 股权股权结构结构集中集中，员工员工利益绑定利益绑定 沈基水和吕月珍为夫妻关系，合计控制公司沈基水和吕月珍为夫妻关系，合计控制公司 61.69%股份，为公司的实际控制人。股份，为公司的实际控制人。同庆楼为民营企业，沈基水直接持有公司 20.69%的股份，其配偶吕月珍直接持有公司 3.45%的股份，二人通过马鞍山普天投资发展有限公司（马投公司）间接持有同庆楼 37.55%的股份，为公司实际控制人。 同庆楼员工同庆楼员工股权激励清晰股权激励清晰，核心管理层持有股份核心管理层持有股份。截至 2021 年 12 月，员工持股平台

31、为同庆投资和盈沃投资，分别持有公司 3.45%的股份。2015 年 6 月，同庆楼召开股东会审议通过安徽同庆楼餐饮发展有限公司员工持股方案 。2015 年 6 月，控股股东马投公司持有的同庆楼有限 10.57%股权转让给盈沃投资 5%、同庆投资 5%、王寿凤（董事、总经理）0.19%、范仪琴（董事、副总经理、财务总监、董事会秘书）0.19%及季益涛（已故，股份由其配偶继承）0.19%。2015 年 12 月，沈基水、吕月珍将所持同庆投资 44.54%出资份额、盈沃投资出资份额 45.48%转让给持股员工。 图表图表12： 同庆楼股权结构图同庆楼股权结构图（截至（截至 2021 年年 12 月）

32、月） 资料来源：Wind，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 同庆楼同庆楼(605108 CH) 立足餐饮宴会，预制食品大有可为立足餐饮宴会，预制食品大有可为 正餐连锁化率提升，定制化宴会供给稀缺正餐连锁化率提升，定制化宴会供给稀缺 市场需求大众化市场需求大众化，经营模式连锁化。经营模式连锁化。据欧睿国际，从 2007 年至 2021 年，中国餐饮市场连锁化进程不断向前。2007 年中国餐饮市场连锁化率为 7.69%，2019 年增长至 15.57%，2020-2021 年疫情催化餐饮企业供给出清，连锁化率加速提升至 18.28%。 图表图表13： 中国

33、餐饮连锁化率中国餐饮连锁化率 资料来源：欧睿国际，华泰研究 人均人均婚宴消费持续增长，婚宴消费持续增长，婚庆“个性化”定制项目婚庆“个性化”定制项目及“一站式”婚礼服务及“一站式”婚礼服务逐渐成为市场趋逐渐成为市场趋势势。虽然我国每年登记结婚的新人数量逐年下降，但新人消费水平持续上涨，带动婚宴市场规模持续增长。据艾媒咨询预测，2018-2020 年，我国婚庆产业年均复合增长率为5.67%。另一方面，婚庆定制和一站式服务成为趋势。时尚新娘2020 时尚新娘用户数据报告中表示，选择“个性化”定制的新人占总数的 62.25%。据结婚产业观察2020 中国结婚消费趋势洞察 ，2019 年“一站式备婚”

34、检索量达到 2018 年的 390.7%。 图表图表14： 2011-3Q21 年结婚对数年结婚对数 图表图表15： 2018-2022 年中国婚庆行业市场规模及其预测值年中国婚庆行业市场规模及其预测值 资料来源：民政部，华泰研究 资料来源：艾媒咨询，华泰研究 7.69%15.57%17.60%18.28%0%2%4%6%8%10%12%14%0%5%10%15%20%25%20072008200920000022E2023E2024E2025E2026E连锁化率yoy(右轴）(14)(12)(10)(8)

35、(6)(4)(2)024602004006008001,0001,2001,4001,6002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 3Q21（%）（万对）结婚数yoy（右轴）3.33.73.63.94.112.9 -5.2 10.4 5.8 (8)(6)(4)(2)024681012140.00.51.01.52.02.53.03.54.04.520021E2022E（%）（人民币万亿元）市场规模yoy（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 同庆楼同庆楼(605108 CH)

36、图表图表16： 2020 年平均每对新人结婚消费是年平均每对新人结婚消费是 2016 年年的的 3.7 倍倍 图表图表17： 传统酒店稳居传统酒店稳居消费者消费者婚礼场地婚礼场地选择偏好选择偏好 TOP1 资料来源：2021 中国结婚消费新常态用户行为洞察报告，华泰研究 资料来源：2020 时尚新娘用户数据报告，华泰研究 预制菜预制菜规模扩容迅速，风潮迭起需求旺盛规模扩容迅速，风潮迭起需求旺盛 中国预制菜市场中国预制菜市场持续扩容持续扩容。据艾媒咨询，2019 年中国预制菜市场规模约 2445 亿元，2020 年为 2,888 亿元，yoy+18.1%，预计 2023 年预制菜市场规模将达 5

37、165 亿，2019年-2023 年复合增速为 20.56%，2019 年 B 端：C 端收入占比在 8:2 左右。B 端餐饮行业连锁化率提升对餐饮公司成本控制和生产工业化做出更高要求，C 端年轻群体消费习惯更迭，双向推动下预制菜需求持续抬升，规模扩张步伐不断加快。 图表图表18： 中国预制菜市场规模稳步上升中国预制菜市场规模稳步上升 图表图表19： 2019 年中国预制菜行业年中国预制菜行业 toB、toC 规模结构规模结构 资料来源：艾媒咨询，华泰研究 资料来源：艾媒咨询，华泰研究 预制菜预制菜 C 端需求催化释放端需求催化释放。我国预制菜尚处发展初期，据前瞻产业研究院，对比日本市场 20

38、20 年的预制菜 60%以上的渗透率，中国 2020 年预制菜渗透率仅为 8%左右，发展潜能较大。聚焦 C 端，我们认为，年轻群体生活节奏与消费习惯的更迭是推动预制菜等方便经济崛起的源动力，疫情对其具有一定的催化作用。据青山资本2021 年度消费报告 ，2020 年 1 人户家庭占比从 1999 年的 6%攀升至 2020 年的 25.3%，2021 年有54%的职场白领日均工作超过 8 小时。伴随城市生活及工作节奏加快，年轻消费者做饭意愿和可供做饭的时间持续缩短。而外卖囿于食品安全问题，有悖于年轻人对健康消费的追求，因此，兼备效率与健康的预制菜则成为更加拟合年轻人偏好的优质选择。根据欧睿数据

39、，2020 年预制菜零售 C 端规模为 462.6 亿，yoy+7.56%，疫情催化下增速同比提高 2.88pcts。 6.2 23.20162020（人民币 万元）传统酒店室内场地/婚礼堂29%海外特色目的地婚礼20%酒店草坪、花园18%私密性好的别墅城堡/高级会所17%沙滩婚礼6%教堂婚礼5%其他5%370.1390.7410.9430.1462.6051,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002001820192020 2021E 2022E 2023E(%)(人民币亿元)C端市场规模

40、市场规模yoy（右轴）C端市场yoy（右轴）B端1956亿元C端489亿元 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 同庆楼同庆楼(605108 CH) 图表图表20： 独居家庭占比不断攀升独居家庭占比不断攀升 图表图表21： 年轻人工作时长较长年轻人工作时长较长 注：1 人户指家庭户口中该家庭只有 1 人 资料来源：青山资本2021 年度消费报告,华泰研究 资料来源：青山资本2021 年度消费报告，华泰研究 冷链物流技术冷链物流技术成熟保障行业供给扩容。成熟保障行业供给扩容。预制菜供给起量的突破点在于全国化供应链和冷链体系的发展。据艾媒咨询，近年中国冷链物流市场不断

41、发展，19 年凭借近 5 年最高的同比增速快速扩容为预制菜供给侧放量提供了先决条件。艾媒咨询预测，2023 年中国冷链物流市场规模将达 7231 亿元，2019 年-2023 年复合增速为 17.61%。我们认为冷链物流技术水平不断成熟保障了预制菜品的新鲜度并扩大了预制菜的销售半径，将有助于预制菜行业，特别是零售 C 端预制菜市场的全国化扩张。 图表图表22： 2021 年中国预制菜行业年中国预制菜行业 C 端用户购买目的端用户购买目的 图表图表23： 自自 2015 起中国冷链市场规模逐渐扩大起中国冷链市场规模逐渐扩大 资料来源：艾媒咨询，华泰研究 资料来源：艾媒咨询，华泰研究 6.3101

42、3.214.115.616.718.525.33005552001920202030E(%)1人户占总家庭户数占比节省时间38%美味19%不喜欢做饭16%健康14%不会做饭13%0303537804850569963720253001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002001820192020 2021E 2022E 2023E（%）（人民币 亿元）市场规模yoy（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务

43、必一起阅读。 11 同庆楼同庆楼(605108 CH) 标准化运营筑基，模型优化再赋能标准化运营筑基，模型优化再赋能 单店模型打磨稳中有进单店模型打磨稳中有进 目前同庆楼在传统的宴会+包厢模式上发展出一站式纯宴会和综合性酒店（餐饮+住宿）两种模式。其中， “Palace 帕丽斯艺术中心” 、 “同庆楼宴会中心”和“富茂 Fillmore”为同庆楼 2020-2021 年新打造的三大品牌，分别由其新成立的婚礼、宾馆事业部负责。 图表图表24： 同庆楼单店经营模式示意图同庆楼单店经营模式示意图 资料来源：公司招股书，华泰研究 图表图表25： 同庆楼同庆楼各经营模式各经营模式特点特点 单店单店经营模

44、式经营模式 门店数（家）门店数（家） 均价均价 定位定位 开业时间开业时间 宴会+包厢餐饮 42 约 150 元/人 传统酒楼业态 / 一站式宴会 会宾楼 1 婚宴 2399 元/桌 高端宴会中心高端宴会中心，主要服务结婚宴，百日宴、生日宴、谢师宴、商务宴等 2009 年 玫瑰庄园 1 婚宴 2199 元/桌 首家一站式高端婚礼庄园高端婚礼庄园，以户外婚礼、草坪婚礼、水上婚礼、教堂婚礼、派对婚礼、星空婚礼为特色 2018 年 palace 帕丽斯艺术中心 2 婚宴 2799 元/桌 高端婚礼服务品牌高端婚礼服务品牌，主打王室婚礼、明星婚礼、城堡婚礼、奢侈品婚礼、秘境婚礼、定制婚礼等产品 202

45、1 年 7 月 同庆楼宴会中心 1 婚宴 2099 元/桌 1088 元/10 人聚会套餐 同庆楼餐饮基础上聚焦宴会的品牌，为大众提供高性价比高性价比的宴会主题场景，采用多宴会经营模式，可定制一可定制一桌私宴，多桌主题宴桌私宴，多桌主题宴 2021 年 5 月 综合性酒店 富茂 Fillmore 4* 婚宴 3599 元/桌 同庆楼旗下首家大型综合性酒店，提供餐饮餐饮+住宿住宿服务 2020 年 10 月 注*：其中富茂大饭店和平路店、富茂花园酒店合肥淮南北路店、富茂花园酒店芜湖鸠江店 3 家为筹备开业中状态 资料来源：公司官网，公司招股书，大众点评，华泰研究 传统的宴会传统的宴会+包厢餐饮模

46、式包厢餐饮模式运营稳定运营稳定 同庆楼传统门店为宴会包厢结合的传统中式酒楼正餐业态。据招股书和我们调研，同庆楼门店面积 1000 平方米及以上，拥有 35-50 个包厢、4-6 个大宴会厅，包厢环境以轻奢高雅为基调，提供未布置的宴会厅和一站式宴会厅两种选择。宴会厅收入分为餐饮收入与婚庆收入。一场 20-24 桌的宴会餐饮收入约为 6-7 万，婚庆布场收入 2-3 万。据招股书，2019年，公司总营收中 10 桌以上宴会餐饮收入占 28.1%，婚庆布场收入占 6%-8%，成为公司营收的有利支撑。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 12 同庆楼同庆楼(605108 CH

47、) 一站式纯宴会一站式纯宴会模式享受更低的模式享受更低的人工成本人工成本 同庆楼的宴会服务收入包括同庆楼的宴会服务收入包括辅助性宴会服务辅助性宴会服务和一站式宴会服务和一站式宴会服务，具体服务内容包括根据客户个性化需求定制的司仪、化妆、摄像、摄影、舞台灯光、场地布置等。 一站式纯宴会一站式纯宴会仅配有宴会厅，仅配有宴会厅，人工成本低。人工成本低。婚礼会馆专门做宴会，没有包厢，只有宴会厅。一站式宴会厅根据是否为良辰吉日对日期分类，不同日期采用不同的销售策略，宴会需要提前预定，平时不开餐。灵活制营业时间使得该模式下员工配额少于传统餐饮，8901.96平米的婚礼会馆平日仅需大约 30+名员工（常规中

48、式餐饮 200 平门店即需要 30+名员工） ，人工成本有所下降。据招股书，截至 2021 年 12 月，同庆楼已拥有五个婚礼会馆，其中位于芜湖的同庆楼旗下首家一站式高端婚礼庄园“玫瑰庄园”总面积达 8901.96 平方，拥有6 个大型宴会厅，19 年营业收入 4044.23 万，净利润 476.6 万，净利率为 11.78%。 图表图表26： “一站式”婚礼服务包含的内容“一站式”婚礼服务包含的内容 资料来源：公司招股书，华泰研究 Palace 帕丽斯艺术中心、同庆楼宴会中心两大品牌帕丽斯艺术中心、同庆楼宴会中心两大品牌并行并行，聚焦聚焦宴会市场。宴会市场。Palace 帕丽斯艺术中心定位高

49、端婚礼，面向全国开拓门店，江苏首店已于 2021 年 7 月开业，另在上海、南京、杭州等地正在进行拓店准备工作，婚宴客单价在 2799 元/桌。同庆楼宴会中心是以“为大众提供高性价比的宴会主题场景”为产品服务理念，在传统婚礼基础上升级迭代，婚宴客单价为 2099 元/桌。2021 年 5 月，芜湖同庆楼宴会中心已开门迎客，常州、武汉、阜阳、濉溪四个城市门店正在签约。我们认为，同庆楼通过多品牌宴会中心矩阵迎合不同消费带群体的差异化需求，品牌影响力在宴会细分赛道下料将不断提升，进而为公司业绩贡献增量，目前同庆楼已是华东地区规模较大的婚礼宴会主题连锁餐饮企业。 图表图表27： 合肥同庆楼花园店定制场

50、景合肥同庆楼花园店定制场景生日生日 Party 图表图表28： 芜湖同庆楼银湖店一站式宴会厅芜湖同庆楼银湖店一站式宴会厅天宫之城天宫之城 资料来源：公司 1H2021 半年报，华泰研究 资料来源：公司 1H2021 半年报，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 13 同庆楼同庆楼(605108 CH) 公司在宴会复合型业态上深耕多年，传统宴会+包厢餐饮模式运营稳定成熟，一站式宴会模式背靠传统宴会+包厢餐饮模式既往经营经验，同时承接新兴多元个性化的宴会需求，我们认为这两类客单价及附加值更高的复合模式较纯正餐模式具备更高的盈利能力与品牌势能打造能力。据公司招股书及