1、 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 04 月月 26 日日 公司研究公司研究 评级：评级：买入买入（维持维持） 研究所 证券分析师： 朱珠 S0350519060001 2019 顺利收官顺利收官 2020 芒果芒果有望有望再续再续融媒体融媒体新新篇篇 章章 芒果超媒芒果超媒（300413）深度报告）深度报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 芒果超媒 0.8 -3.8 82.0 沪深 300 4.7 -5.2 -2.7 市场数据 2020-04-24 当前价格（元） 44.25 52 周价格区间（元） 25.35-53.55

2、 总市值（百万） 78781.70 流通市值（百万） 36905.40 总股本（万股） 178037.75 流通股（万股） 83402.02 日均成交额（百万） 298.56 近一月换手（%） 17.73 相关报告 芒果超媒（300413）事件点评：以内容为矛 的芒果 TV 平台价值再验证2020-03-01 芒果超媒（300413）事件点评：季度因排播 致利润波动不改全年增长 融媒体赛道内容优势 仍在2019-10-29 芒果超媒（300413）调研简报：静待解禁落 地 中长期仍在好赛道2019-06-19 芒果超媒（300413）动态点评：继携手华为 视频后牵手中移动 朋友圈再扩大 201

3、9-05-28 投资要点：投资要点： 2019 芒果平台付费会员与广告收入保持高增长芒果平台付费会员与广告收入保持高增长 2019 年芒果 TV 会员收入与广告收入相辅相成（公司视频会员与广告收入分别为 16.9 亿元、33.5 亿元，同比增速分别为 102%、39%，占视频收入 比例 33.5%、66.5%） ，付费会员收入占视频总收入比例提升 7.7 个 百分点，收入结构进一步优化，快乐阳光收入占总营收比例从快乐阳光收入占总营收比例从 2017 年的年的 40.8%提升至提升至 2019 年的年的 64.9%，清晰的用户画像和平台定位， 强化了公司在多渠道、多方式释放内容 IP 复合价值。

4、 中国网络视频会员付费与广告市场规模走进千亿中国网络视频会员付费与广告市场规模走进千亿 2019 年中国网 络视频付费市场规模为 514 亿元（同比增加 49%） ，网络视频广告市 场规模达到 759 亿元（同比增加 20%） 。预计 2022 年中国网络视频 付费市场规模将有望达到 980 亿元（同比增加 25%） ，中国网络视频 广告市场规模将达到 982 亿元（同比增加 12%） ，其中移动视频广告 将有望达到 845 亿元（占比达到 86%） 。头部视频平台借助内容与会 员优势，叠加 5G 的推动，在商业化端 C 端的会员付费以及 B 端的 广告变现也将有望持续增长， 具备平台辨识度以

5、及拥有精准用户圈层 的平台也会持续享有红利。 内容是所有数字营销内容是所有数字营销广告广告的根本的根本 2020 年有望用内容与数据再续篇年有望用内容与数据再续篇 章章 芒果超媒体的收入主要来自广告与会员付费。 在综艺领域已独 树一帜建立护城河， 在此基础上左手创新孵化新内容， 右手持续将经 典内容品牌 ip 系列化， 2020 年新品类定位“新女性、新青年、新 职场、新治愈” 。不断优化剧综生产模式，全产业链生态协调效应初 显。2019 年 12 月芒果 TV 的大芒计划联合艾瑞进行数字战略合作， 在 KOL 流量评估等领域开展专业数据合作；用数据丈量品效，同时 公司旗下媒体电商更凸显其“带

6、货”变现部分的基因优势。 盈利预测和投资评级：盈利预测和投资评级： 维持买入评级。 我们预计 2020-2022 年公 司归母利润为 14.95 亿元、17.88 亿元、20.76 亿元，对应最新 PE 为 52.7x、44.1x、37.9x，对应最新 PS 分别为 5.3x、4.7x、4.1x（相 比之下美国流媒体头部企业 Netflix 在 2020-2021 年的 PS 分别为 7.6x、6.4x） ，从中外对比及从中长期看，未来 2-3 年视频赛道仍为 大型媒体集团及互联网新贵必争之地， 芒果 TV 已占据融媒体头部位 -0.2000 0.0000 0.2000 0.4000 0.60

7、00 0.8000 1.0000 1.2000 芒果超媒 沪深300 证券研究报告 2 芒果超媒（300413）动态点评：芒果 TV 启动 2019 招 商 会 用 户 与 内 容 契 合 2019-05-20 置，公司的业绩与用户数进一步增长，业绩夯实底气，新业务积极布 局。 作为文化传媒融媒体标杆品牌企业， 内部内部全面升级平台新营销体 系， 外部外部牵手华为等行业优质企业， 朋友圈不断扩大利于上下游业务 延伸，公司兼具商业与主流文化属性，进而维持买入评级。 风险提示风险提示： 收购标的业绩不达预期风险、业务整合风险、影视游 戏作品未能通过审查风险、 艺人自身因素带来潜在风险、 综艺等影视

8、 剧项目定档波动带来的业绩波动风险、公司与 Netflix 业务不具有完 全可比性，相关数据仅供参考、宏观经济波动风险。 预测指标预测指标 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入（百万元） 12501 14837 16916 19237 增长率(%) 29.4% 18.7% 14.0% 13.7% 归母净利润（百万元） 1156 1495 1788 2076 增长率(%) 33.6% 29.3% 19.6% 16.1% 摊薄每股收益（元） 0.65 0.84 1.00 1.17 ROE(%) 13.1% 14.8% 15.6% 17.1% 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究

9、所 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1%。 nMtMmMqMnQsMsQoPyQmNtQ6MaO6MtRmMnPnNkPqQtPeRnPoR8OpPuNuOnMmNuOtOoM 证券研究报告 3 内容目录内容目录 1、 中国融媒体代表企业-芒果超媒 . 5 1.1、 行业端：2022 年视频付费规模拟达 980 亿元 广告规模拟达 982 亿元 . 5 2、 新媒体平台运营的商业化路径打通 . 7 2.1、 互联网视频业务-芒果 TV 付费会员 1837 万人 会员收入增速 102% 广告收入增速 39%. 7 2.2、 运营商综合业务（牌照+内容助推在智慧

10、大屏赛道优势凸显） . 11 3、 新媒体互动娱乐内容护城河再下一城 . 12 3.1、 芒果互娱-游戏 影游互动 双效统一 . 13 3.2、 芒果娱乐-内容制作 . 15 3.3、 天娱传媒-艺人经纪 . 16 3.4、 芒果影视-影视剧运营 . 17 4、 媒体零售（快乐购）-转型媒体电商 . 17 5、 盈利预测与评级 . 19 6、 风险提示 . 20 证券研究报告 4 图表目录图表目录 图 1：芒果超媒生态图 . 5 图 2：2013-2022 年中国网络视频用户付费市场规模及预测 . 6 图 3：2013-2022 年中国网络视频广告及移动广告市场规模及预测以及同比增速与占比 .

11、 6 图 4：湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司（快乐阳光）官网截图 . 8 图 5：2015-2019 年快乐阳光总收入及同比增速以及快乐阳光收入占总营收比例 . 9 图 6：2015-2019 年芒果超媒视频业务总收入（左）以及会员与广告收入、同比增速（右） . 10 图 7：2019 上半年中国头部视频平台在家庭智慧屏的有效覆盖装机量 . 11 图 8：2019-2023 年中国 OTT 端整体商业化运营总收入及同比增速的预测 . 12 图 9：芒果互娱的官网 . 14 图 10：芒果互娱的官网. 15 图 11：芒果娱乐官方的微博 . 16 图 12：天娱传媒的官网. 16 图 13：芒

12、果影视官方微博 . 17 表 1：2021-2022 年中国网络视频市场发展促进因素 . 7 表 2：2018-2019 年芒果 TV 付费会员数及同比增速及占总视频收入比例. 10 表 3：2017-2020 年芒果超媒旗下 5 家公司净利润及预测 . 13 证券研究报告 5 1、 中国融媒体代表企业中国融媒体代表企业-芒果超媒芒果超媒 芒果超媒股份有限公司（简称芒果超媒 Mango Excellent Media）作为国有有控 股新型主流媒体， 依托芒果特色融媒体生态， 充分发挥可持续内容自制和产业协 同优势，形成以互联网视频平台运营为核心，涵盖互联网视频会员、广告、IPTV 运营、影视剧

13、、综艺节目制作、艺人经纪、音乐版权运营、游戏及 IP 内容互动 运营、媒体零售、互联网金融等在内的上下游协同发展的传媒全产业链布局。芒 果超媒营业收入主要来自新媒体平台运营 （芒果TV代表的会员与广告收入等） 、 新媒体互动娱乐内容制作业务、媒体零售业等。2019 年芒果超媒营业收入 125 亿元，其中，新媒体平台运营、新媒体互动娱乐内容制作业务板块的营业收入达 102.2 亿元，占总营收的 81.76%。 图图 1：芒果超媒生态图芒果超媒生态图 资料来源：wind 资讯、芒果超媒 2019 年财报、国海证券研究所 1.1、 行业端：行业端：2022 年视频付费规模年视频付费规模拟达拟达 98

14、0 亿元亿元 广广 告规模拟达告规模拟达 982 亿元亿元 据 Analysys 显示，2019 年中国网络视频付费市场规模为 514 亿元，同比增加 49%， 网络视频广告市场规模达到 759 亿元， 其中移动视频广告市场规模为 609 亿元。预计 2022 年，中国网络视频付费市场规模将有望达到 980 亿元亿元（同比增（同比增 加加 25%） ，中国网络视频广告市场规模将达到 982 亿元亿元（同比增加（同比增加 12%） ，其中 移动视频广告将有望达到 845 亿元（占比达到 86%） 。 证券研究报告 6 图图 2：2013-2022 年中国网络视频用户付费市场规模及预测年中国网络视

15、频用户付费市场规模及预测 资料来源：Analysys、国海证券研究所 2019 年网络视频市场剧集、综艺等头部内容在流量获取、商业变现方面的能力 进一步加强，我们从芒果 TV、爱奇艺、腾讯视频、B 站等头部视频网站的活跃 用户、 付费用户、 独播内容、 广告收入等角度可窥见其视频行业发展趋势。 同时， 更多垂直内容品类受惠于用户对视频化内容的依赖程度加深、 多样化的分发方式、 平台流量与资金对创作者的赋能等因素得到快速推进。 图图 3：2013-2022 年中国网络视频广告及移动广告市场规模及预测以及同比增速与占比年中国网络视频广告及移动广告市场规模及预测以及同比增速与占比 资料来源：Anal

16、ysys、国海证券研究所 2015 年作为视频平台商业化探索重要一年，综合视频平台用户付费营收高速增 长的驱动因素主要来自付费用户数量的几何级增长， 随着付费用户增速放缓， 用用 户付费市场的增长动能将逐渐切换至由更丰富会员产品矩阵带来的单个会员付户付费市场的增长动能将逐渐切换至由更丰富会员产品矩阵带来的单个会员付 费单价上涨费单价上涨， 以会员超前点播为代表的分层化会员产品设计凸显视频平台在提升 5 13 48 109 214 344 514 627 782 980 160% 269% 127% 96% 61% 49% 22% 25% 25% 0% 50% 100% 150% 200% 25

17、0% 300% 0 200 400 600 800 1000 1200 2000192020F2021F2022F 中国网络视频用户付费市场规模及预测（亿元） 同比增速 122 177 243 355 489 632 759 817 880 982 6 47 115 199 314 457 609 692 774 845 12% 5% 27% 47% 56% 64% 72% 80% 85% 88% 86% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0 200 400 600 800 1000 1200 2

18、000192020F2021F2022F 中国网络视频广告整体市场规模及预测（亿元） 移动视频广告市场规模（亿元) 视频广告整体同比增速 移动广告市场规模占比 证券研究报告 7 会员付费单价上迈出新的步伐。 国内头部视频平台也从单纯的内容分发开始尝试 更深入的渠道合作，包括联合制作、推广发行、商业授权等内容的全产业链商业 合作形式， 进而也推升了视频内容市场的丰富度； 视频平台与其他平台的联动会视频平台与其他平台的联动会 员营销也逐渐常态化员营销也逐渐常态化， 网络视频平台广泛的与电商服务平台以及泛内容平台联合 推出会员套餐，破圈层，也为会员用户提供

19、更多元的会员权益与付费，芒果 TV 生态圈优势也进一步释放。 伴随伴随 5G 技术持续演进与应用、视频内容产品的多元化、内容版权保护力度技术持续演进与应用、视频内容产品的多元化、内容版权保护力度 加强、用户线上内容需求升级将有望成为推动市场发展的重要因素加强、用户线上内容需求升级将有望成为推动市场发展的重要因素 2020 年迈入 5G 发展年，传统媒体的采、编、存、传、播等业务环节效率有望 在 5G 技术下逐渐提高， 本身的内容储备资源和内容生产能力将得到更大程度的 推升，媒体融合在新技术、新机制、新模式下发展步伐也有望加快。伴随内容产 业整合加剧，全产业链融合平台优势也渐显，长视频对比之下的

20、短视频，也会是 长视频的有效补充，5G 后端应用中对超高清视频产业链也起到重要推力，超高 清视频产业链中的智慧大屏客厅经济的门槛也在于牌照与内容， 前期具备两者优 质的公司也会率先受益（芒果超媒已具备该两项优势，芒果 TV 是湖南广播电视 台 IPTV 和 OTT 牌照的实际运营方） 。 表表 1：2021-2022 年中国网络视频市场发展促进因素年中国网络视频市场发展促进因素 促进因素促进因素 2020 年年 2021 年年 2022 年年 5G 技术持续演进与应用技术持续演进与应用 中等中等 较高较高 高高 视频内容产品的多元化视频内容产品的多元化 高高 较高较高 较高较高 内容版权保护力

21、度加强内容版权保护力度加强 较高较高 较高较高 较高较高 用户线上内容需求升级用户线上内容需求升级 高高 高高 高高 资料来源：Analysys、国海证券研究所 2、 新媒体平台运营新媒体平台运营的商业化路径打通的商业化路径打通 芒果超媒依托芒果 TV 互联网视频平台 （湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司负 责运营） ，通过优质内容的合理编排以及会员权益体系的打造，推动会员数量增 长，并与广告业务形成良性互动。基于目标用户的精准定位（用户群体的精准化用户群体的精准化 利于商业化变现，如利于商业化变现，如 B 站的从二次元定位到泛二次元再到破圈的演变站的从二次元定位到泛二次元再到破圈的演变）和公司

22、 品牌影响力， 依托芒果 TV 互联网视频平台， 以 “芒果独播+优质精选+精品自制” 影视剧及综艺节目等内容为驱动，主打“青春”主题，面向全球用户群体提供内 容点播服务，通过广告收入、会员收入以及其它增值业务收入实现价值变现。 2.1、 互联网视频业务互联网视频业务-芒果芒果 TV 付费会员付费会员 1837 万人万人 会会 员收入增速员收入增速 102% 广告收入增速广告收入增速 39% 2019年芒果年芒果 TV付费会员收入占公司总视频收入比例达付费会员收入占公司总视频收入比例达 33.5% 提升提升 7.7个个 百分点百分点；会员收入；会员收入 VS 广告收入相辅相成（收入分别为广告收

23、入相辅相成（收入分别为 16.9 亿元、亿元、33.5 亿亿 证券研究报告 8 元，同比增速分别为元，同比增速分别为 102%、39%，占视频收入比例，占视频收入比例 33.5%、66.5%） 作为国内媒体融合发展的典型样本， 公司新媒体平台芒果 TV 经历了从独播到独 特、再到独创的不同发展阶段，形成独具特色的媒体融合芒果模式，不断释放出 在内容创新、品牌建设、机制创新、平台运营等方面的优势。媒体融合的芒果模 式， 一方面一方面能够不断壮大主流媒体舆论阵地， 另一方面另一方面也为公司在当前传媒行业 格局下，进一步探索新老媒体业务联动创新发展，持续打造具备强大传播力、引 导力、影响力、公信力的

24、新型媒体集团奠定坚实基础。芒果 TV 拥有十六个综艺 自制团队， 领先打造了整个行业内具有竞争力与市场价值的自制综艺体系， 也是 中国头部综艺制作机构。 图图 4：湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司：湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司（快乐阳光）官网截图（快乐阳光）官网截图 资料来源：快乐阳光官网截图、国海证券研究所 作为芒果作为芒果 TV 视频平台运营主体的快乐阳光在视频平台运营主体的快乐阳光在 2019 年营收达到年营收达到 81.09 亿元亿元 （同比增加（同比增加 44.6%，占公司总营收的，占公司总营收的 64.9%） ，净利润达到） ，净利润达到 9.69 亿元（同亿元（同 比增加比增

25、加 36.45%） 。） 。快乐阳光进入芒果超媒体系后的业绩预计 2017-2020 年 净利润（扣非）分别为 3.15 亿元、6.79 亿元、9.1 亿元、12.94 亿元，2019 年业绩完成率达到 101.85% 快乐阳光拥有 16 个综艺制作团队， 全年自制上线综艺节目 33 档， 形成了以 “亲 综艺”为核心聚焦、特色垂直综艺同步发力的芒果特色自制综艺图鉴：观察类慢 综艺妻子的浪漫旅行 女儿们的恋爱 ，实景解密体验秀密室大逃脱 、减 肥生活观察真人秀哎呀！好身材 、蜜孕生活真人秀新生日记以及新型户 外旅行类综艺我最爱的女人们 一路成年 少年可期 小小的追球等等。 证券研究报告 9 同

26、时，围绕核心 IP明星大侦探推出衍生互动微剧头号嫌疑人 ，采用长短 视频融合嵌套的方式增强节目的形式立体感和内容多元性， 开启了综艺节目创新 的全新次元。 图图 5：2015-2019 年快乐阳光总收入及同比增速年快乐阳光总收入及同比增速以及快乐阳光收入占总营收比例以及快乐阳光收入占总营收比例 资料来源：wind 资讯、芒果超媒 2019 财报、国海证券研究所 *2017-2019 年公司总营收 82.71 亿元、96.61 元、125 亿元，快乐阳光营收占比分别为 40.8%、58%、64.9% 快乐阳光收入组成主要是芒果视频平台会员收入快乐阳光收入组成主要是芒果视频平台会员收入+广告收入广

27、告收入+运营商收入运营商收入+ 版权收入等版权收入等 快乐阳光成立于 2006 年 5 月， 自 2008 年开始启用芒果 TV 作为视频平台呼号， 通过数年发展，形成以“芒果 TV”为品牌的产业格局，包括芒果 TV（互联网电 视、PC、Phone、Pad、手机电视） 、湖南 IPTV 以及移动增值业务中心等全终 端业务。 伴随芒果 TV 平台的内容端的不断丰富， 2019 年芒果 TV 视频平台营业收入 50.4 亿元（同比增加 56.46%） ，也助推公司会员收入在 2019 年达到 16.9 亿元（同 比增加 102%） ，芒果付费会员 1837 万人（同比增加 70.88%） ，会员

28、ARPU 值 进一步提升，同时，芒果会员收入占公司视频收入比例提升至 33.5%，较 2018 年提升 7.6 个百分点，芒果视频平台广告收入 33.5 亿元（同比增加 39%） ，视 频平台的会员与广告收入的比例进一步优化， 也揭示出芒果平台的会员与广告的 良性共存。 公司以优质、 精准内容供给推动普通平台用户向付费会员用户迁移和 转化；线下继续夯实 “1+9”的会员权益体系，提升存量会员粘性和价值贡献； 通过“青春芒果节” “会员开放日”等品牌活动，实现线上、线下全方位立体打 通，吸引新会员加入并加强异业合作，拓展会员的增长渠道。 6.74 9.89 33.78 56.07 81.1 46

29、.7% 241.6% 66.0% 44.6% 40.8% 58.0% 64.9% 0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 250.0% 300.0% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 200182019 快乐阳光总收入（亿元） 快乐阳光营收同比增速 快乐阳光收入占公司总收入比例 证券研究报告 10 图图 6：2015-2019 年芒果超媒视频业务总收入（左）以及会员与广告收入、同比增速（右）年芒果超媒视频业务总收入（左）以及会员与广告收入、同比增速（右） 资料来源：wind 资讯、芒果超媒 2019 年财报、国海证券研究所

30、公司依托独特内容战略，夯实青春、都市、女性的平台用户定位，保障了从清晰 用户群体、精准内容产品到广告客户之间的环环相扣、高度吻合。芒果 TV 整体 用户形象具有“活力、时尚、品质”等鲜明标签，女性用户占比高于行业水平。 清晰的用户画像和平台定位，强化了公司在多渠道、多方式释放内容清晰的用户画像和平台定位，强化了公司在多渠道、多方式释放内容 IP 复合价复合价 值，值，以及会员粉丝化运营体系建设上的独特优势。 表表 2：2018-2019 年芒果年芒果 TV 付费付费会员数会员数及同比增速及占总视频收入比例及同比增速及占总视频收入比例 芒果芒果 TV 2018 年年 2019 年年 同比增速同比

31、增速 芒果芒果 TV 付费会员（亿人）付费会员（亿人） 0.1075 0.1837 70.88% 芒果芒果 TV 视频会员收入（亿元）视频会员收入（亿元） 8.35 16.9 102% 视频会员视频会员 ARPU（元（元/人）人） 77.7 92 18% 芒果互联网视频营业收入（亿元）芒果互联网视频营业收入（亿元） 32.2 50.4 56.5% 会员收入占总视频收入比例会员收入占总视频收入比例 25.8% 33.5% 提升提升 7.7 个百分点个百分点 芒果芒果 TV 的广告收入（亿元）的广告收入（亿元） 24 33.5 39% 广告收入占总视频收入比例广告收入占总视频收入比例 74.25

32、66.5% 下降下降 7.7 个百分点个百分点 资料来源：wind 资讯、芒果超媒 2019 年财报、国海证券研究所 *ARPU：average revenue per user 每用户平均收入 2.1.1、 2019 年芒果视频广告收入逆势增长年芒果视频广告收入逆势增长 芒果借助优质内容优势吸引会员，与广告业务形成良好互动。2019 年公司广告 品牌投放数达 489 个，同比增长 50.93%，公司构建全域广告营销体系，通过 IP+KOL 带货为广告客户提供个性化定制、品效合一的综合营销方案；将广告客 户诉求和节目制作全流程有机结合，广告内容与 IP、视频场景深度融合，并运 用大数据分析实现

33、精准投放，提升广告的效果转化。 6.7 9.8 17.2 32.24 50.4 0% 46% 76% 87% 56% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0 10 20 30 40 50 60 200182019 芒果互联网视频收入（亿元） 互联网视频收入同比增速 0.35 1.73 3.9 8.350 16.9 6.39 8.06 13.32 24.02 33.5 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 201520

34、019 芒果会员付费收入（亿元） 广告收入（亿元） 会员收入同比增速 广告同比增速 证券研究报告 11 2.2、 运营商综合业务运营商综合业务（牌照（牌照+内容内容助推在助推在智慧大屏赛道智慧大屏赛道 优势凸显优势凸显） 2019 年公司运营商业务收入 12.75 亿元，同比增加 33.31%，公司强快乐阳光 的运营商网络中心、智能硬件中心进行整合，新设智慧大屏中心，开启以智慧大 屏为核心的多屏互动关键布局， 推动互联网视频业务向家庭多场景内容消费领域 延展。加大市场开发力度，将湖南 IPTV 移动、电信、联通三大平台在体验、内 容、技术等方面积累的经验推广到全国市场。2

35、019 年公司的 IPTV 业务覆盖广 东、福建、浙江等 31 个省级行政区域，覆盖用户达 1.48 亿。同时，发挥教育、 电竞等垂直领域内容合作优势， 加强内容创新生态联动， 与运营商合作伙伴共赢 发展。据勾正数据显示 2019 年上半年芒果 TV 借助内容优势实现家庭智慧屏的 覆盖达到 0.6 亿台，app 的下载覆盖占比达 85%（如下图所示） 。 图图 7：2019 上半年中国头部视频平台在家庭智慧屏的有效覆盖装机量上半年中国头部视频平台在家庭智慧屏的有效覆盖装机量 资料来源：勾正数据、国海证券研究所 2023 年国内年国内 OTT 智慧家庭商业化整体运营收入将达智慧家庭商业化整体运营

36、收入将达 626 亿元（同比增加亿元（同比增加 46%） 据奥维互娱指出，OTT 的商业化从广告变现、会员变现到大屏应用变现，市场 收入实现逐年稳步增长。2020 年，受疫情影响大屏收看时长增长、视频会员数 量增加、 电视电商收入增长， 大屏应用逐步变现依托智慧屏为核心构建的智慧家 庭生态，预计 2023 年国内 OTT 智慧家庭市场商业化整体运营收入规模将达到 626 亿元，同比增速 46%。 证券研究报告 12 图图 8：2019-2023 年中国年中国 OTT 端整体商业化运营总收入及同比增速的预测端整体商业化运营总收入及同比增速的预测 资料来源：奥维互娱、国海证券研究所 3、 新媒体互

37、动娱乐内容新媒体互动娱乐内容护城河再下一城护城河再下一城 网络视频平台会员规模迈入亿级时代（2020 年爱奇艺最新数据显示其付费会员 1.069 亿人，同比增加 22%） ，全行业付费用户总数稳定增长。作为内容与用户 间高效的价值变现渠道， 视频平台的商业价值伴随用户规模扩大而持续提升。 平 台有效会员规模的后续增长， 将进一步取决于各大平台自制差异化内容。 以优质 自制内容为核心，持续细化用户需求。公司强化内容自制之外，也加码外部内容 利于平台内容丰富度，2019 年公司年报显示无形资产较年初增加 19.95 亿元， 主要由于购买版权资源的储备增加。 公司旗下的快乐阳光、 芒果影视和芒果娱乐

38、 均持有电视剧制作许可证（甲种） ，也是市场上重量级的影视剧出品方。公司 建立并持续完善从节目研发、内容评估、创意制作、采购发行等全流程体系，构 筑具有芒果特色的独特内容护城河。2019 年公司财报显示，2017 年 11 月 20 日， 上市公司与芒果传媒签署了附条件生效的 发行股份购买资产之盈利预测补 偿协议的补充协议 。芒果传媒同意就标的公司业绩具体如下表。 149 225 314 429 626 46% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 100 200 300 400 500 600 700 20192020E2021E2022E2023E OTT端整体商业化运营总收入（亿元） 同比增速 证券研究报告 13 表表 3：2017-2020 年芒果超媒旗下年芒果超媒旗下 5 家公司净利润及预测家公司净利润及预测 资料来源：wind 资讯、芒果超媒 2019 财报截图、国海证券研究所 2019 年芒果超媒旗下 5 家重组标的均完成业绩，公司的财务数据也进一步说明 其生态圈商业模式架构的可行性。 3.1、 芒果互娱芒果互娱-游戏游戏 影游互动影游互动 双效统一双效统一 上海芒果互娱科技有限公司 （简