1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 高速成长的铜钴冶炼企业高速成长的铜钴冶炼企业 布局刚果（金） ，具备铜钴原料供应优势。布局刚果（金） ，具备铜钴原料供应优势。公司产品的主要原料为铜钴矿和钴中间品，公司在供应端的优势为： 1）公司在刚果（金）设厂，具有铜钴资源渠道优势。刚果（金）钴资源丰富，储量占全球 50%左右，钴供应量占比超全球 70%。2016 年公司在刚果（金）设立刚果腾远，作为刚果（金）的原料采购基地、资源开发基地和产品初加工基地。此外，目前刚果腾远已取得两项探矿权和一项采矿权，此

2、外还与 GICC SARL 合作开发勘探矿产，以进一步稳定公司原料供应、降低矿石采购成本。未来，公司将进一步向上游矿山勘探、开采延伸，加快资源端开发，完善公司全产业链布局； 2）供应商资源优质。公司与嘉能可、中铁资源、万宝矿业等矿业公司、大型贸易商建立了良好的合作关系，获得较为稳定可靠的铜钴原料来源； 3）开发多样性钴资源回收技术。将铜矿伴生的低品位钴、低品位钴矿、次级中间品等资源进行低成本的回收利用，制造出高质量的钴中间品。 以钴铜冶炼为核心，产品市占率居国内前列。以钴铜冶炼为核心，产品市占率居国内前列。 1）钴铜产能加速扩张，市占率有望钴铜产能加速扩张，市占率有望进一步提升进一步提升：公司

3、当前共拥有钴盐产能 0.65 万吨、电积铜产能2.3 万吨、刚果（金）钴中间品产能0.4 万吨钴。 2020 年度， 公司钴盐产量为4,858.97 金属吨， 占国内总产量5.92%，其中，硫酸钴产量占比 6.37%，氯化钴产量占比为 5.53%，居国内第五位。 本次公司计划募资 22 亿， 其中 17 亿用于计划进一步扩展国内外铜钴产能，最终实现刚果（金）6 万吨电积铜、钴中间品 1 万吨；国内2万吨钴、1 万吨镍、0.32 万吨铜产能。公司规模进一步扩大，钴盐市占率有望进一步提升。 2 2）公司产品质量）公司产品质量稳定可靠稳定可靠，客户结构优异：，客户结构优异：公司两大核心产品为氯化钴和

4、硫酸钴，凭借领先的品质，与当升科技、中伟股份、厦门钨业、格林美、杉杉股份、金川科技等前驱体领头企业建立了长期紧密的合作关系。 钴铜贡献主要收入及毛利，钴价格波动对公司业绩影响较大。钴铜贡献主要收入及毛利，钴价格波动对公司业绩影响较大。近两年铜、钴产品合计收入占公司收入的 96%以上。近年来随着铜价均价稳步提升，叠加刚果腾远投产及扩产，铜板块营收及毛利水平向好。钴产品价格波动较大，对公司业绩产生较大影响，2019 年钴价处于周期底部，公司钴产品毛利率下滑至 16.8%，毛利占比降至 44.7%。 钴铜价格或维持高位，公司业绩高增速有望维持。钴铜价格或维持高位，公司业绩高增速有望维持。钴方面，据

5、CRU，2021 年全球钴供应约 16 万吨，同比增长 13%，需求 17.4 万吨，同比增Tabl e_Ti t l e 2022 年年 03 月月 22 日日 C 腾远腾远（301219.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 投资评级投资评级 买入买入-A 首次首次评级评级 6 个月目标价：个月目标价： 210.00 元元 股价（股价（2022-03-21） 190.50 元元 Tabl e_Market I nf o 交易数据交易数据 总市值（百万元）总市值（百万元） 23,993.00 流通市值 （百万元）流通市值 （百万元） 4,603.

6、95 总股本（百万股）总股本（百万股） 125.95 流通股本 （百万股）流通股本 （百万股） 24.17 12 个月价格区间个月价格区间 185.03/185.82 元 Tabl e_C hart 股价表现股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅升幅% 1M 3M 12M 相对收益相对收益 15.87 20.11 12.6 绝对收益绝对收益 6.35 6.35 6.35 Tabl e_R eport 相关报告相关报告 -7%-1%5%11%17%23%29%-072021-11C腾远 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。

7、 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 长 27%，钴产品供不应求。预计 2022 年供应增量来自刚果金与印尼镍钴中间品副产，但供应释放节奏受疫情扰动或低于预期，需求受传统消费电子复苏与新能源汽车拉动稳步提升，供需面维持紧张，钴价或持续高位运行。铜方面，据 woodmackenzie，2021 年全球铜产量约 2458万吨，同比增长 3.5%，需求2445 万吨，同比增长4.1%，供需紧平衡。2022 年，全球经济在后疫情阶段加速恢复，稳增长政策刺激基建电网和地产消费，新能源铜箔需求贡献亮眼增速，传统与新能源板块共同发力促进铜消费，铜价有望维持高位。 投资建议：投资建议：我

8、们预计公司 2022-2024 年实现营业收入分别为 65.3、93.9、120.9 亿元，实现净利润 17.7、25.5、32.7 亿元，对应 EPS 分别为 14.05、20.24、25.97 元/股。首次给予“买入-A”评级，6 个月目标价 210 元/股。 风险提示：风险提示：公司募资项目产能不及预期；铜钴下游需求增长不及预期；行业新增产能投产速度过快，行业竞争加剧；宏观经济大幅波动，境外经营风险加剧，企业原料供应链风险提升 摘要摘要(百万元百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 主营收入主营收入 1,787.0 4,157.7 6,526.7 9,392.

9、5 12,091.8 净利润净利润 513.2 1,143.9 1,769.1 2,549.1 3,271.3 每股收益每股收益(元元) 4.07 9.08 14.05 20.24 25.97 每股净资产每股净资产(元元) 17.47 26.35 41.16 61.40 87.38 盈利和估值盈利和估值 市盈率市盈率(倍倍) 45.4 20.4 13.2 9.1 7.1 市净率市净率(倍倍) 10.6 7.0 4.5 3.0 2.1 毛利率毛利率 32.8% 41.6% 39.2% 39.5% 39.3% 净利润率净利润率 28.7% 27.5% 27.1% 27.1% 27.1% 净资产收益

10、率净资产收益率 23.3% 34.5% 34.1% 33.0% 29.7% ROIC 39.3% 57.2% 57.4% 71.7% 69.7% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 VVlWqUcXhUvVeXXY8Z6M8Q9PpNnNoMtRjMnNmPiNnPpN8OpOnMNZtRnMwMnOtR 3 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 公司介绍：专注铜钴矿冶一体的领先企业公司介绍：专注铜钴矿冶一体的领先企业. 6 2. 核心竞争力：铜钴原

11、料供应优势凸显，冶炼工艺构筑长期竞争力核心竞争力：铜钴原料供应优势凸显，冶炼工艺构筑长期竞争力. 12 2.1. 布局刚果（金） ，具备铜钴原料供应优势. 12 2.2. 高研发投入，产品质量稳定可靠 . 13 2.3. 公司产品质量稳定可靠，钴盐客户结构优异 . 14 3. 钴铜行业钴铜行业：新能源赋值需求增长点：新能源赋值需求增长点 . 15 3.1. 钴：消费电池与新能源汽车电池的核心稳定剂. 15 3.1.1. 钴供给：全球钴资源分布与钴冶炼集中度高 . 16 3.1.2. 钴需求：下游领域稳步增长，带动钴消费上升 . 17 3.1.3. 行业竞争格局：公司产业链一体化趋势明朗，行业集

12、中度提升 . 19 3.2. 铜：工业金属之王，稳增长发力支持需求向好. 19 3.2.1. 供给：全球铜资源供给稳定，废铜供应持续增长 . 19 3.2.2. 需求：电子电器需求不断增长，稳增长政策助力基建地产消费 . 21 3.2.3. 行业竞争格局：铜冶炼绿色化、智能化，新能源领域激发需求增长点 . 23 4. 募投项目：扩张绿色再生冶炼产能，提高核心竞争力募投项目：扩张绿色再生冶炼产能，提高核心竞争力 . 24 5. 盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 . 24 5.1. 盈利预测假设 . 24 5.2. 盈利预测 . 25 5.3. 估值分析 . 25 5.4. 投资建议 . 25

13、 6. 风险提示风险提示. 26 图表目录图表目录 图 1：公司历史沿革. 7 图 2：IPO 后公司股权结构 . 7 图 3：公司铜钴产品产能利用率变化 . 9 图 4：公司铜钴产品销量变化. 9 图 5：公司主营业务收入变化. 9 图 6：公司归母净利润变化 . 9 图 7：钴毛利率同类公司对比. 10 图 8：铜毛利率同类公司对比. 10 图 9：公司主营业务收入分产品构成 . 10 图 10：公司主营业务分产品毛利率变化. 10 图 11：公司成本分产品构成 . 10 图 12：公司毛利分产品构成 . 10 图 13：公司期间费用情况.11 图 14：公司期间费用率情况 .11 图 1

14、5：销售费用率可比公司对比 .11 图 16：管理费用率可比公司对比 .11 图 17：财务费用率同类公司对比 .11 4 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 18：研发费用率同类公司对比 .11 图 19：公司研发支出及其占比. 13 图 20：2020 年中国硫酸钴生产商市占率情况 . 15 图 21：2020 年中国氯化钴生产商市占率情况 . 15 图 22：2021 年全球钴资源分布 . 16 图 23：2021 年全球钴矿产量分布 . 16 图 24：2017-2021

15、 年中国钴矿进口（实物吨） . 16 图 25：2017-2021 年中国粗制氢氧化钴进口（实物吨） . 16 图 26：2015-2020 年全球钴消费量（金属吨） . 17 图 27：2015-2020 年中国钴消费量（金属吨） . 17 图 28：2020 年全球钴消费结构 . 17 图 29：2020 年中国钴消费结构 . 17 图 30：2015-2021 年我国智能手机出货量(万部). 18 图 31：2018-2020 年钴酸锂产量（实物吨） . 18 图 32：2019-2021 年中国分材料电池装机量（MWh） . 18 图 33：2015-2020 年中国正极材料出货量 .

16、 18 图 34：2015-2020 年中国高温合金产量与需求 . 19 图 35：2011-2020 年全球铜矿可开采资源储量 . 20 图 36：2011-2020 年中国铜矿可开采资源储量 . 20 图 37：2015-2021 年中国废铜产量 . 21 图 38：2011-2020 年全球精炼铜消费量及中国精炼铜消费占比. 22 图 39：2020 年全球精炼铜消费结构 . 22 图 40：2020 年中国精炼铜消费结构 . 22 图 41：2017-2021 年电源投资累计完成额 . 23 图 42：2017-2021 年电网投资累计完成额 . 23 图 43：2017-2021 年

17、空调累计产量 . 23 图 44：2017-2021 年新能源汽车累计产量 . 23 图 45：2017-2021 年新能源汽车累计销量 . 23 图 46：2017-2021 年房屋竣工面积 . 23 表 1：公司主要产品. 6 表 2：腾远钴业战略配售结果. 8 表 3：公司主要产品产能、产量及销售情况(单位：金属吨) . 8 表 4：公司主要产品产能分基地变化 . 8 表 5：公司自有境外矿权. 12 表 6：公司前五大供应商采购情况. 12 表 7：公司核心技术人员基本情况. 13 表 8：公司核心技术及其来源. 14 表 9：公司前五大客户销售情况 . 15 表 10：钴的应用领域.

18、 17 表 11：全球铜资源分布（千吨） . 19 表 12：2021 年全球铜矿产量（千吨） . 20 表 13：2020 年全球主要精炼铜生产国产量及占比 . 21 表 14：公司募投项目. 24 5 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表 15：募投项目实施进度安排. 24 表 16：公司量价假设. 24 表 17：2022-2024 年腾远钴业盈利预测 . 25 表 18：可比公司估值情况. 25 6 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于

19、安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 公司介绍：专注铜钴矿冶一体的领先企业公司介绍：专注铜钴矿冶一体的领先企业 公司主要从事钴、 铜产品的研发、 生产与销售， 核心产品为氯化钴、 硫酸钴等钴盐及电积铜公司主要从事钴、 铜产品的研发、 生产与销售， 核心产品为氯化钴、 硫酸钴等钴盐及电积铜，为国内最具竞争力的钴盐生产企业之为国内最具竞争力的钴盐生产企业之一一。钴产品主要用于锂电池正极材料、合金、磁性材料等领域，其中，硫酸钴、氯化钴分别可以被制成三元前驱体、四氧化三钴，是动力电池、3C产品小型锂电池的原料；铜则应用于电子电气、机械制造、国防、建筑材料等领域

20、，是应用范围最广的金属之一。 表表 1：公司：公司主要产品主要产品 序号序号 产品名称产品名称 示意图示意图 主要用途主要用途 1 氯化钴 主要用于制造消费类电池材料、 四氧化三钴、电镀、干湿指示剂、 陶瓷着色剂、油漆干燥剂、医药 试剂等 2 硫酸钴 主要用于制造动力电池材料、钴 颜料、蓄电池、电镀、陶瓷、搪 瓷、釉彩以及用作催化剂、泡沫 稳定剂、催干剂等 3 四氧化三钴 主要用于制造消费类锂电池材 料、电阻、色釉料、磁性材料及 其他用途的氧化剂 4 电积铜 用于电子电气、机械制造、建筑 材料、国防工业等 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心整理 公司业务从国内向海外扩张，发展迅速。公司业务

21、从国内向海外扩张，发展迅速。2004 年 3 月，公司前身赣州腾远钴业有限公司成立。2016 年 8 月，公司整体变更为股份公司，更名赣州腾远钴业新材料股份有限公司。 公司本部的主要业务为采购钴精矿或钴中间品用以生产硫酸钴、氯化钴和电积铜。公司成立初期，厂区建立在赣州高新区红金工业园，2020 年，公司旧厂区被赣州市赣县区政府列入赣州高新区红金工业园一期企业征收搬迁范围，需搬迁至洋塘工业园区洋塘工业园区并建设新厂区。红金工业园旧厂区于 2020 年9 月停产， 洋塘工业园新厂区于 2020年 11 月底开始试生产， 于 2021年 6 月正式投产。 海外方面，公司早在 2009 年即着手考察刚

22、果（金）矿业市场及投资环境，2016 年 5 月，通过香港腾远设立刚果腾远刚果腾远，2018 年 6 月，刚果腾远投产后，从刚果（金）当地采购铜钴矿生产钴中间品和电积铜，进一步拓展了采购渠道，其中钴中间品运回国内经公司本部进一步加工制成精制硫酸钴、氯化钴等产品，电积铜则通过维克托直接销售。 7 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 1：公司历史沿革公司历史沿革 资料来源：公司招股书说明书，公司官网，安信证券研究中心 公司的实际控制人公司的实际控制人为罗洁、谢福标和吴阳红为罗洁、谢

23、福标和吴阳红，厦门钨业、赣锋锂业与长江晨道入股，产业资，厦门钨业、赣锋锂业与长江晨道入股，产业资金持股比例合计约金持股比例合计约 19.4%。罗洁、谢福标和吴阳红三人签署了共同控制协议 ，为腾远钴业的控股股东、实际控制人。2016 年 8 月，公司变更为股份制，厦门钨业投资 1140 万元，占公司总股本 15%。2020 年 3 月，长江晨道（宁德时代 100%控股子公司宁波梅山保税港区问鼎投资有限公司， 该子公司持有长江晨道 15.87%的股份） 参与公司共计 3.5 亿的增资，交易完成后，长江晨道拥有公司 6.85%股权。2020 年 6 月，赣锋锂业以约 3 亿的价格收购原股东新余高投持

24、有的 651.46 万股股份。 宁德时代通过长江晨道间接持有公司6.85%股份。本次发行后，战略配售 19.17%的新股，对象为公司高级管理人员与核心员工（罗洁、谢福标和吴阳红）及战略合作企业（北方工业、上汽、赣锋锂业、万向一二三和中伟股份） ，配售完毕后，厦门钨业、赣锋锂业分别持有腾远钴业 9.05%、5.17%股份，长江晨道间接持有公司 5.14%股份。公司目前拥有六家子公司。公司目前拥有六家子公司。分别为上海腾远、摩通贸易、维克托、香港腾远、江西新美特五家一级子公司以及刚果腾远一家二级子公司。 图图 2：IPO 后公司股权结构后公司股权结构 资料来源：公司招股书说明书，安信证券研究中心

25、截至 2022 年 3 月 3 日（T-3 日） ，战略投资者已足额按时缴纳认购资金。根据发行人与战略投资者签署的战略配售协议中的相关约定，确定本次发行战略配售结果如下： 8 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 2：腾远钴业战略配售结果：腾远钴业战略配售结果 序号序号 战略投资者名称战略投资者名称 获配数量（股）获配数量（股） 获配金额（元）获配金额（元） 限售期（月）限售期（月） 1 中国北方工业有限公司 1,609,380 279,999,932.40 12 2 上海汽车集

26、团股份有限公司 1,436,946 249,999,865.08 12 3 江西赣锋锂业股份有限公司 1,149,557 199,999,926.86 12 4 万向一二三股份公司 862,168 149,999,988.64 12 5 中伟新材料股份有限公司 574,778 99,999,876.44 12 6 中信建投腾远钴业 1 号战略配售集合资产管理计划 402,333 69,997,895.34 12 合计合计 6,035,162 1,049,997,484.76 - 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2021 年底公司已形成钴产品年底公司已形成钴产品 6,500 金属吨、 电积

27、铜约金属吨、 电积铜约 2.3 万吨的生产能力。万吨的生产能力。公司共有两个生产基地， 一是国内本部的生产基地， 主要产品为钴盐与部分电极铜； 二是刚果腾远生产基地，贡献公司大部分电积铜的产能，同时为母公司提供部分钴中间品。公司正在推进新增产能建设。 国内本部方面，国内本部方面，目前年产能钴产品 6,500 金属吨，电积铜 3,173 吨。国内增量方面，年产 2万吨钴、1 万吨镍金属量系列产品异地智能化技术改造升级及原辅材料配套生产项目正在建设中， 原料来自钴中间品、 钴锰料、 镍中间品、 锂电池废料， 其中钴中间品向大型矿业公司、国际贸易商与刚果（金）当地矿石贸易商采购铜钴矿后加工而成。该项

28、目第一期为复制老厂产能到新厂区， 生产规模为 6,500 吨/年钴金属量， 产品为硫酸钴、 氯化钴及电积铜等， 2021年上半年已达产； 第二期为新厂区扩建， 并拟建硫磺制酸系统， 为生产提供硫酸和二氧化硫，可实现年产钴金属 13,500 吨、 镍金属 10,000 吨、 浓硫酸 32 万吨、 液体二氧化硫 6,600 吨。 海外方海外方面，面，目前刚果腾远两期合计可年产钴中间品 4,000 金属吨、电积铜 20,000 吨，刚果腾远三期已开工并于 2021 年上半年加速建设，建设内容包括新建车间及配套基础设施、购买设备等，建成后其电积铜产能扩大至 60,000 吨、钴中间品产能将扩大至 10

29、,000 吨、浓硫酸 40,000 吨、液体二氧化硫 1500 吨、硫化碱 15,000 吨，公司钴中间品自产自用数量将大幅增加。 表表 3：公司主要产品产能、产量及销售情况：公司主要产品产能、产量及销售情况(单位：金属吨单位：金属吨) 项目项目 2018 2019 2020 2021H1 钴产品钴产品 自产产量 4,791.35 6,470.58 4,858.97 3,129.86 委托加工产量 - - - 186.36 产能 6,500.00 6,500.00 5,416.67 3,250.00 产能利用率 74% 100% 90% 102% 销量 4,787.10 6,202.61 4,

30、669.54 3,643.54 产销率 100% 96% 96% 110% 电积铜电积铜 产量 6,077.46 13,616.02 18,540.57 10,489.56 产能 6,839.67 14,173.00 22,379.75 11,204.00 产能利用率 89% 96% 83% 94% 销量 5,378.70 14,329.48 18,141.47 10,200.07 产销率 89% 105% 98% 97% 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 注：2020年钴产品产能下降主要是因为2020年9月公司本部启动搬迁工作，2020年11月新厂区开始试生产，其间停产约2个月 表表

31、4：公司主要产品产能分基地变化：公司主要产品产能分基地变化 项目项目 2018 2019 2020 2021 扩产后扩产后 国内国内 钴盐产能(金属吨) 6,500 6,500 5,417 6,500 20,000 电积铜产能(吨) 3,173 3,173 3,173 2,408 3,173 镍产能(金属吨) - - - - 10,000 9 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 硫酸产能(吨) - - - - 320,000 液体二氧化硫产能(吨) - - - - 6,600 刚果刚

32、果 钴中间品产能(金属吨) 2,500 4,000 4,000 4,000 10,000 电积铜产能(吨) 8,000 20,000 20,000 20,000 60,000 硫酸产能(吨) - - - - 40,000 液体二氧化硫产能(吨) - - - - 1,500 硫化碱(吨) - - - - 15,000 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 注：2018年刚果基地电积铜设计产能为5,000，10月升级后为8000金属吨；2021年国内电积铜产能下降主要是因为2020年9月公司本部启动搬迁工作，电积铜车间于2021年1月进行试生产；扩产项目计划于正式开工后两年内竣工投产 图图 3：

33、公司铜钴产品产能利用率变化：公司铜钴产品产能利用率变化 图图 4：公司铜钴产品销量变化：公司铜钴产品销量变化 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 公司收入和业绩持续增长，受益于铜钴量价齐升，近两年业绩显著提升。公司收入和业绩持续增长，受益于铜钴量价齐升，近两年业绩显著提升。公司 2020、2021年分别实现营业收入 17.87 亿元/41.58 亿元， 同比分别增加 2.75%/132.66%； 分别实现归母净利润 5.13 亿元/11.44 亿元，同比分别增加 365.92%/122.91%。 图图 5：公司主营业务收入变化：公司主营业务收入变化 图图

34、 6：公司归母净利润变化：公司归母净利润变化 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 铜、钴产品是公司营收的主要来源。铜、钴产品是公司营收的主要来源。从公司主营业务分产品收入构成来看，铜产品、钴产品的销售是公司营业收入的最主要来源。2017-2018 年，公司的主要营收来源于钴产品，2019年受钴价下跌影响，公司调整经营策略，降低了当年钴产品产量，叠加刚果腾远电积铜产线陆续投产及扩产， 产品销量持续增长且铜价表现良好， 公司铜产品的收入占比大大提升。 2020年下半年至 2021 年， 受益于下游新能源汽车市场高景气， 带动下游对钴盐产品的需求增加， 公司钴

35、产品销售单价回升，公司动态调整钴产品配比。近 2 年来，公司的铜、钴产品合计收入占公司收入的 96%以上，其他业务主要为材料、废料的销售收入和租赁收入，占比较小。 0%20%40%60%80%100%120%20021H1钴产品产能利用率（%） 铜产品产能利用率（%） 04,0008,00012,00016,00020,00020021H1钴产品销量（金属吨） 铜产品销量（金属吨） -20%0%20%40%60%80%100%120%140%000202021主营业务收入(亿元) YOY(%)-100%0%

36、100%200%300%400%024680021归母净利润(亿元) YOY(%) 10 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 两大主营业务毛利率高，且稳中有升。两大主营业务毛利率高，且稳中有升。2021 年，公司铜、钴产品分别实现毛利率43.17%/42.07%， 同比增加 3.13/14.88pct。 铜产品价格相对稳定， 随着刚果腾远投产及扩产，铜产品销量增长较快。钴产品价格波动较大，对公司业绩产生较大影响，2018 年 5 月以后由于

37、原材料供应过剩预期等因素影响，导致钴市场价大幅下降，而公司从原材料采购、生产到销售平均耗时 2 至 3 个月，成本下降幅度滞后于售价下降导致 2019 年公司钴产品毛利大幅下降。2021 年，钴价在基本面供不应求的局面下大幅增长，公司钴产品毛利显著提升。 图图 7：钴毛利率同类公司对比钴毛利率同类公司对比 图图 8：铜毛利率同类公司对比铜毛利率同类公司对比 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图图 9：公司主营业务收入分产品构成公司主营业务收入分产品构成 图图 10：公司主营业务分产品毛利率变化公司主营业务分产品毛利率变化 资料来源：Wind，安信证券研

38、究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图图 11：公司成本分产品构成公司成本分产品构成 图图 12：公司毛利分产品构成公司毛利分产品构成 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 公司期间费用率总体呈现下降趋势公司期间费用率总体呈现下降趋势，2021 年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、0%10%20%30%40%50%60%20021H1腾远钴业 华友钴业 寒锐钴业 0%10%20%30%40%50%60%20021H1腾远钴业 华友钴业 寒锐钴业 0%20%40%60%80%100%20172018

39、201920202021其他业务 其他主营业务 铜产品 钴产品 0%10%20%30%40%50%200202021钴产品 铜产品 0%20%40%60%80%100%200202021其他主营业务占比(%) 铜产品成本占比(%) 钴产品成本占比(%) 0%20%40%60%80%100%200202021其他主营业务毛利占比(%) 铜产品毛利占比(%) 钴产品毛利占比(%) 11 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。

40、财务费用率分别为 0.27%/2.73%/2.74%/0.53%，同比变化-0.18/-2.03/+0.43/-0.32pct，2021年公司期间费用占营业收入比重下降主要系营业收入增幅较大。其中 2020 年公司管理费用上升幅度较大主要是因为 1）当年业绩较好，职工薪酬增加；2）随着新增固定资产转固，折旧费用增加；3）疫情期间及老厂搬迁停产损失计入管理费用。2021 年后，公司管理费用率回落，稳定在 3%以下；研发费用上升主要因为加大自主设备研发投入。 图图 13：公司期间费用情况：公司期间费用情况 图图 14：公司期间费用率情况：公司期间费用率情况 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资

41、料来源：Wind，安信证券研究中心 图图 15：销售费用：销售费用率率可比公司对比可比公司对比 图图 16：管理费用：管理费用率率可比公司对比可比公司对比 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图图 17：财务费用率同类公司对比：财务费用率同类公司对比 图图 18：研发费用率同类公司对比：研发费用率同类公司对比 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 00.20.40.60.811.2200202021销售费用(亿元) 管理费用(亿元) 研发费用(亿元) 财务费用(亿元) 0%1%2%3%4%5%2

42、00202021销售费用率(%) 管理费用率(%) 研发费用率(%) 财务费用率(%) 0%1%2%20021H1腾远钴业 华友钴业 寒锐钴业 0%2%4%6%20021H1腾远钴业 华友钴业 寒锐钴业 0%1%2%3%4%5%20021H1腾远钴业 华友钴业 寒锐钴业 0%1%2%3%4%20021H1腾远钴业 华友钴业 寒锐钴业 12 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。

43、2. 核心竞争力：铜钴原料供应优势凸显，冶炼工艺构筑长期竞争力核心竞争力：铜钴原料供应优势凸显，冶炼工艺构筑长期竞争力 2.1. 布局布局刚果（金）刚果（金） ，具备铜钴原料供应优势具备铜钴原料供应优势 深耕海外资源， 保障原料供应。深耕海外资源， 保障原料供应。 在铜钴冶炼品生产成本中， 原材料成本占比较高。 2019-2021，以铜钴矿为主要构成的直接材料成本占本公司营业成本的比例分别为 92.9%、 96.9%及 92%，拥有稳定且低成本的原料是钴生产企业的核心竞争力之一。公司生产的主要原料为铜钴矿和钴中间品，公司在供应端的布局主要分为三种： 1） 延伸资源端布局，在刚果（金）设厂，以获

44、取铜钴原料资源优势。据 USGS2020，刚果（金）钴资源丰富，储量占全球 46%左右，其钴矿供应占全球 73%左右。为增强原料供应保障能力、降低原料采购周期较长带来的价格波动风险，2016 年公司在刚果（金）设立刚果腾远，作为刚果（金）的原料采购基地、资源开发基地和产品初加工基地。目前刚果腾远取得两项探矿权和一项采矿权，据招股说明书，刚果腾远还与 GICC SARL合作开发勘探矿产，以进一步稳定公司原料供应、降低矿石采购成本。未来，公司将进一步向上游矿山勘探、开采延伸，加快资源端开发，完善公司全产业链布局； 表表 5：公司自有境外矿权：公司自有境外矿权 序号序号 矿权类别矿权类别 权利证书编

45、号权利证书编号 矿权证矿权证 面积（法平方里）面积（法平方里） 位臵位臵 有效期限有效期限 权利限制权利限制 1 探矿权 CAMI/CR/7187/17 13392 11 刚果（金）卢阿拉巴省科卢韦齐市穆查查地区 2022/08/06 无 2 探矿权 CAMI/CR/7188/17 13393 13 2022/08/06 无 3 采矿权 CAMI/CEPM/7182/2017 13258 15 2022/04/26 无 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 注：1法平方公里约等于 0.84 平方公里 2） 与优质供应商建立长期合作。公司与嘉能可、中铁资源、万宝矿业等矿业公司、大型贸易商建立了

46、良好的合作关系，获得较为稳定可靠的铜钴原料来源； 表表 6：公司前五大供应商采购情况公司前五大供应商采购情况 期间期间 序号序号 供应商名称供应商名称 采购内容采购内容 金额金额(万元万元) 占当期采购总额比重占当期采购总额比重 2021H1 1 NEW SPREAD TRADING LIMITED 钴中间品 18,562.88 13.75% 2 Telf AG 钴中间品 16,845.24 12.48% 3 中铁资源 钴中间品 12,831.29 9.50% 4 冼煜耿 铜钴矿 6,752.44 5.00% 5 蒋铭 铜钴矿 6,560.22 4.86% 合计 61,552.07 45.60

47、% 2020 1 Telf AG 钴中间品 18,184.88 10.25% 2 NEW SPREAD TRADING LIMITED 钴中间品 13,378.69 7.54% 3 中铁资源 钴中间品 10,869.67 6.13% 4 HASSAN 铜钴矿 10,801.83 6.09% 5 陈煜铛 铜钴矿 10,463.44 5.90% 合计 63,698.50 35.91% 2019 1 嘉能可 钴中间品 19,287.06 13.56% 2 中铁资源 钴中间品 7,226.56 5.08% 3 冼煜耿 铜钴矿 6,832.17 4.80% 4 蒋铭 铜钴矿 6,669.15 4.69%

48、 5 佳纳能源 钴中间品 5,907.14 4.15% 合计 45,922.09 32.30% 2018 1 万宝矿产 钴精矿、伴生铜 37,227.77 24.11% 2 VIN METAL SYNERGIES FZCO 钴精矿 19,622.57 12.71% 寒锐钴业 钴中间品 10,085.83 6.53% 3 钴精矿、伴生铜 7,529.62 4.88% 13 公司深度分析/C 腾远 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 4 MERLION RESOURCES HOLDINGS LIMITED 钴精

49、矿、伴生铜 10,581.01 6.85% 5 格派集团 钴精矿、伴生铜 3,477.94 2.25% 合计 88,524.75 57.34% 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 3）开发多样性钴资源回收技术。将铜矿伴生的低品位钴、低品位钴矿、次级中间品等资源进行低成本的回收利用生产高质量钴中间品。 2.2. 高研发投入，产品质量高研发投入，产品质量稳定可靠稳定可靠 深耕行业数十载，科研团队强大，研发实力雄厚。深耕行业数十载，科研团队强大，研发实力雄厚。公司是国内最早从事钴产品的湿法冶炼的企业之一，也是国内少有的能自主规划、设计，并制造湿法冶炼生产线主要生产设备的钴盐生产商，实现了研发能力

50、、项目实施能力及生产能力的有效融合，极大提高了竞争力。公司掌握了从产品制造、提质降本、生产设备制备到三废处理及资源化利用等全生产链条的核心技术 20 余项、发明专利 8 项。2021 年公司研发投入 1.14 亿元,同比大幅增加 175.72%，占总营收 2.74%。公司在建立较为全面的研发体系基础上，积极开展与中南大学、北京科技大学、江西理工大学等冶金行业知名高校、科研院所的研发合作。公司科研团队强大，主要核心技术人员均具有逾 30 年的冶金行业研发及企业管理经验。 图图 19：公司研发支出及其占比：公司研发支出及其占比 资料来源：招股书说明书，安信证券研究中心 表表 7：公司核心技术人员基