1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 评级评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：2.92.90 0 分析师：倪一琛分析师：倪一琛 执业证书编号：执业证书编号：S0740517100003 电话： Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 2708 流通股本(百万股) 1137 市价(元) 2.90 市值(百万元) 7853 流通市值(百万元) 3299 股价与股价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E

2、营业收入（百万元） 7,052 7,238 8,891 10,845 13,249 增长率 yoy% 6.82% 2.64% 22.83% 21.99% 22.17% 净利润 504 426 557 755 1,051 增长率 yoy% -21.39% -15.49% 30.72% 35.42% 39.30% 每股收益（元） 0.19 0.16 0.21 0.28 0.39 每股现金流量 0.31 -0.87 -0.52 0.84 0.87 净资产收益率 5.77% 3.84% 4.75% 6.05% 7.80% P/E 15.56 18.42 14.09 10.40 7.47 PEG - -

3、 0.38 0.28 0.20 P/B 0.97 0.93 0.88 0.81 0.73 备注：股价使用 2020 年 5 月 13 日收盘价。 投资要点投资要点 公司介绍：股东背景强大公司介绍：股东背景强大， “物流， “物流+地产”双轮驱动地产”双轮驱动 南山控股大股东是南山集团，南山集团 1982 年经国务院批准，由招商局集团、中海油 总公司，以及广东省国资委、深圳市国资委、黄振辉投资有限公司等共同组建，是国有 企业混合所有制探索的先行者。 南山控股上市前身为雅致股份， 主要从事集成房屋业务； 2015 年资产重组后获南山集团旗下地产业务注入；2018 年公司换股合并深基地 B，接 手旗

4、下宝湾物流业务。截至目前，公司已形成了仓储物流为战略性业务、房地产开发为 重要支撑业务，外加产城综合开发为培育型业务，三大业务两主一副协同发展的商业模 式，凭借强大的物流地产开发经营能力，及一体化的物流产业链全方位服务能力，201 9 年根据 CNPP 数据研究，宝湾物流被评为中国物流地产十强。 仓储物流仓储物流业务业务：竞争优势突出竞争优势突出，有望持续受益有望持续受益 REITs 试点试点 宝湾物流是公司旗下物流地产的主要开发运营平台，截至 2019 年，宝湾物流在全国范围内拥有 及管理 63 个智慧物流园区，运营仓储面积近 340 万方，在建项目建筑面积超 300 万方；宝湾物 流采用“

5、五星级酒店”的管理标准，将物联网技术应用于物流园管理，物联网系统采集园区日常 运行数据，通过人工智能分析并自动预警和派单处理，实现园区管理智能化。 2020 年 4 月 30 日，公募基础设施 REITs 试点推出，为物流地产在产业链上提供了完善的资本退 出通道，资产流动性大幅提升；物流仓储作为本次 REITs 试点的重点聚焦方向之一，考虑到公司 持有大量优质成熟运营的物流地产项目，有望率先获得支持，有助于公司改善资本结构，加快开 发速度，完善物流地产产业链商业模式。 地产开发地产开发业务业务：销售销售逆市高增长，逆市高增长，重点重点区域深耕细作区域深耕细作 2019 年，南山控股房地产销售增

6、长显著，全年实现销售额 79 亿，同比增长 56%；商品房销售面 积 50 万方，销售均价 15852 元/平；分区域看，商品房销量大幅增长贡献主要源自于苏州、长沙 及深圳项目的热销，上述三个城市项目销售贡献销售额分别为 33.4 亿、16.5 亿及 11.9 亿，占全 年销售额的 77.8%。 财务财务情况情况：现金充足，负债率维持在低位现金充足，负债率维持在低位 现金充足：现金充足：截至 2019 年末，公司货币资金 68.06 亿，短期借款及一年内到期的非流动性负债之 和 44.29 亿，现金短债比 1.54，无偿债压力；杠杆率有所上升：杠杆率有所上升：截至 2019 年末，带息债务合计

7、 126.89 亿，同比增长 46.5%；净负债率为 51.5%，同比增加 19.1pct，但依然维持行业较低水平； 存货大幅扩张存货大幅扩张，未来业绩可期，未来业绩可期：公司 2019 年加杠杆用于扩张土储，报表上看 2019 年公司存货合 计 166.14 亿，同比增长 50.4%，对应到产品主要为房地产开发及物流地产相关项目，为未来的销 售及物流项目的扩充提供坚实支撑。 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 伴随公司新增物流地产项目投入使用、房地产项目交付结算，公司业绩将进入景气上行周期，预 计 2020 至 2022 年，公司实现营业收入 88.91 亿、108.45 亿、132.49

8、 亿，同比增长 19.89%、2 1.99%及 22.17%，实现归属母公司净利润 5.57 亿、7.55 亿及 10.51 亿，同比增长 30.72%、35. 42 及 39.30%；摊薄后每股收益 0.21 元、0.28 元及 0.39 元，对应 PE 为 14.09 倍、10.4 倍及 7. 47 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：房地产调控政策超预期；公募 REITs 政策推进不及预期。 证券研究报告证券研究报告/ /研究简报研究简报 20202020 年年 5 5 月月 1 13 3 日日 南山控股(002314.SZ)/房地产 “物流+地产”双轮驱动， REITs

9、 试点探索空间可期 -25.00 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 - 5.00 10.00 15.00 20.00 2019/5 2019/6 2019/7 2019/8 2019/9 2019/10 2019/11 2019/12 2020/1 2020/2 2020/3 2020/4 南山控股沪深300房地产（申万） 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 研究简报研究简报 内容目录内容目录 公司介绍：股东背景强大，公司介绍：股东背景强大，“物流物流+ +地产地产”双轮驱动双轮驱动 . - 4 - 仓储物流：竞争优势突出，有望持续

10、受益仓储物流：竞争优势突出，有望持续受益 REITs 试点试点 . - 5 - 地产开发：销售逆市高增长，重点区域深耕细作地产开发：销售逆市高增长，重点区域深耕细作 . - 10 - 财务表现：现金充足，负债率维持在低位财务表现：现金充足，负债率维持在低位. - 12 - 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . - 14 - 风险提示风险提示 . - 15 - 图文目录图文目录 图表图表 1 1：公司发展历程：公司发展历程 . - 4 - 图表图表 2 2：公司股权结构图：公司股权结构图 . - 5 - 图表图表 3 3：宝湾物流项目分布：宝湾物流项目分布 . - 6 - 图表图表 4 4：

11、宝湾物流经营模式：宝湾物流经营模式 . - 7 - 图表图表 5 5：仓储业务营业收入及同比增速：仓储业务营业收入及同比增速 . - 7 - 图表图表 6 6：仓储业务净利润：仓储业务净利润 . - 7 - 图表图表 7 7：宝湾物流主要园区仓库平均使用率（：宝湾物流主要园区仓库平均使用率（% %） . - 8 - 图表图表 8 8：主要国家优质物流设施占比：主要国家优质物流设施占比 . - 8 - 图表图表 9 9：全国骨干流通网：全国骨干流通网络与国家级流通节点城市络与国家级流通节点城市 . - 8 - 图表图表 1010：国内各城市范围内社零总额：国内各城市范围内社零总额/ /仓储面积情

12、况仓储面积情况 . - 9 - 图表图表 1111：苏州南山楠项目：苏州南山楠项目 . - 10 - 图表图表 1212：深圳海祥阁项目：深圳海祥阁项目 . - 10 - 图表图表 1313：房地产销售金额及同比：房地产销售金额及同比 . - 10 - 图表图表 1414：房地产销售面积及均价：房地产销售面积及均价 . - 10 - 图表图表 1515：储备未竣工项：储备未竣工项目建筑面积城市分布目建筑面积城市分布 . - 11 - 图表图表 1616：储备项目单方成本、均价及预计利润率情况：储备项目单方成本、均价及预计利润率情况 . - 11 - 图表图表 1717：公司拿地面积及楼面价情况

13、：公司拿地面积及楼面价情况 . - 11 - 图表图表 1818：储备项目成本科目细分（亿元）：储备项目成本科目细分（亿元） . - 11 - 图表图表 1919：公司主要项目出租情况：公司主要项目出租情况 . - 12 - 图表图表 2020：公司近五年营业收入：公司近五年营业收入 . - 12 - 图表图表 2121：公司收入结构拆分：公司收入结构拆分 . - 12 - 图表图表 2222：公司近五年归母利润：公司近五年归母利润 . - 13 - 图表图表 2323：公司毛利率及期间费用率：公司毛利率及期间费用率 . - 13 - 图表图表 2424：公司存货及同比增速：公司存货及同比增速

14、 . - 13 - qRsNoPsRnQpOwPtRuMsOuM8OdN6MmOoOnPoOjMqQnQiNmNsP9PnNvMuOmMmPwMnNrQ 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 研究简报研究简报 图表图表 2525：公司预收账款及同比增速：公司预收账款及同比增速 . - 13 - 图表图表 2626：公司带息债务及净负债率：公司带息债务及净负债率 . - 14 - 图表图表 2727：利息支出及融：利息支出及融资成本资成本 . - 14 - 图表图表 2828：公司主要业务拆分（百万元）：公司主要业务拆分（百万元） . - 15 - 图表图

15、表 2929：可比公司估值（市盈率）：可比公司估值（市盈率） . - 15 - 图表图表 3030：公司盈利预测表：公司盈利预测表 . - 16 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 研究简报研究简报 公司介绍公司介绍：股东背景强大， “物流股东背景强大， “物流+ +地产”双轮驱动地产”双轮驱动 深圳市新南山控股股份有限公司是一家以高端物流园区开发运营即供应链服 务为主业， 房地产为支撑主业， 综合产城开发为培育主业的综合性企业集团， 在船舶舾装即集成房屋等制造业务上，公司也有所涉及。全球范围内，公司 经营物流即产业园区数量超过 60 个， 市场规

16、模行业领先。 公司致力于实现 “基 石永固、百年南山”的企业愿景，成为最具竞争力的行业领导者。 上市公司前身为深圳雅致集成房屋有限公司，2015 年，雅致集成房屋通过资 产重组，以发行股份的方式购买南山集团持有的南山地产 100%股权，重组完 成后，南山地产借壳雅致股份成功上市，房地产开发业务成功公司主营业务 之一。 2018 年，公司发行 A 股股份换股吸收合并深基地，仓储物流业务新增成为公 司主营业务，进一步完善公司物流、地产加综合产城开发的业务布局，多元 并举协同发展。 图表图表 1 1：公司发展历程：公司发展历程 时间时间 大事大事 19821982 控股股东中国南山集团成立 1995

17、1995 深圳赤湾石油基地股份有限公司（深基地 B）在深交所上市。 20022002 在上海宝山投资第一个高端物流园区上海宝湾，集团高端 仓储物流园区业务起步 20032003 收购深圳雅致轻钢房屋有限公司，成为国内第一大集成房屋生 产供应商。 20092009 雅致上市（雅致股份 A002314）。 20152015 11 月，南山地产成功注入雅致股份，雅致股份更名为“南山控 股”。 20182018 南山控股成功吸并深基地 B， 成为国内第一家物流地产 A 股上市 公司；公司开始实质性全球化布局，在东欧“一带一路”沿线 地区管理物流园区 50 余万平方米。 20192019 4 月，宝湾资

18、本管理有限公司（宝湾资本）在深圳赤湾总部大厦 揭牌，公司供应链金融业务平台落地。 资料来源：公司官网、中泰证券研究所 公司控股股东为中国南山开发集团，集团以深圳赤湾为总部，业务涉及综合 物流、产城综合开发、金融服务、资产管理等领域，主要股东包括招商局集 团、深圳市国资委、广东省国资委、中国海洋石油总公司，股东背景实力强 大。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 研究简报研究简报 图表图表 2 2：公司股权结构图：公司股权结构图 中国南山开发（集团）股份有限公司 深圳市海湾发展管理有限公司 上海南山房地产开发有限公司 赤晓企业有限公司 深圳市新南山控股（

19、集团）股份有限公司 50.58% 100% 100% 7.4% 100% 10.45% 招商局集团深圳国资委广东省国资委 中国海洋石油总 公司 36.52%26.1%7.83%23.49% 资料来源：Wind、公司公告、中泰证券研究所 截至目前，公司已形成了仓储物流为战略性业务、房地产开发为重要支撑业 务，外加产城综合开发为培育型业务，三大业务两主一副协同发展的商业模 式，凭借强大的物流地产开发经营能力，及一体化的物流产业链全方位服务 能力，2019 年根据 CNPP 数据研究，宝湾物流被评为中国物流地产十强。 仓储物流仓储物流：竞争优势突出，有望持续受益竞争优势突出，有望持续受益 REITs

20、 试点试点 宝湾物流控股是公司旗下物流地产的主要开发运营平台， 起步于 2003 年， 截 至 2019 年，宝湾物流在全国范围内拥有及管理 63 个智慧物流园区，运营仓 储面积近 340 万方，在建项目建筑面积超 300 万方，规模效应日渐提升。 2018 年，南山控股完成对深基地 B 吸收合并，将宝湾物流纳入公司合并报表 范围，公司完成物流+地产双轮驱动产业布局。 物流业务方面，公司主要提供物流地产的开发、建设及运营管理服务，通过 高端仓储、智能仓配、流动加工、物流增值、绿色配送及供应链金融等多方 面切入，公司抓住行业趋势及政策机会，不断完善物流地产募投管退的资产 管理产业链闭环，优化资产

21、效率并持续良性发展。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 研究简报研究简报 图表图表 3 3：宝湾物流项目分布：宝湾物流项目分布 资料来源：公司官网、中泰证券研究所 宝湾物流仓储物流业务可以分为两个板块：定制化的园区管理服务、及物流 产业链延伸增值服务。 园区管理业务，宝湾物流依据客户需求，将物流园区打造为国际物流中心、 区域分拨中心、城市配送中心或生产配套物流中心等多种类型平台，为客户 提供包括选址、规划、工程建设等全方位服务，为客户量身定做并提供长期 租赁及物业管理服务。 增值服务方面，在物流产业链上，公司沿供应链延伸，在园区管理核心业务 外提供衍

22、生增值服务，从分拣分拆等物流增值服务，到库存管理、仓储操作 等供应链延伸服务，到物业租赁、设备租赁等物流租赁业务等方面，公司提 供一体化的产业链增值服务。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 研究简报研究简报 图表图表 4 4：宝湾物流经营模式：宝湾物流经营模式 资料来源：公司公告、中泰证券研究所 近五年来，宝湾物流业务快速发展，营业收入由 2015 年 4.67 亿增长至 2019 年 9.64 亿，5 年间复合增速 19.9%，目前成熟运营的物流园区仓库年平均使 用率超过 90%。全国物流园区 2019 年市场平均空置率为 12.6%，公司仓储使

23、用率显著高于行业水平。 2019 年，仓储物流业务实现归母净利润 4144 万元，由于物流园区近三年来 规模快速扩张，新投入运营园区较多，同时融资额增加导致财务费用摊薄利 润，利润相比有所下滑。 图表图表 5 5：仓储业务营业收入及同比增速：仓储业务营业收入及同比增速 图表图表 6 6：仓储业务净利润：仓储业务净利润 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资料来源：Wind、中泰证券研究所 项目周期投资部工程部商务部宝湾公司公司领导 项目开发 项目建设 项目运营 完成可研分析， 获取土地 初步设计，工程 结算 区域市场调研， 收集市场数据 投委会及公司领 导审批 按照功能需求及 设计标准完成工

24、程设计 工程建设 市场调研，客户 定位，并提出功 能需求 新库型研发 更新设计标准 行业动态及市场 需求 项目运营 客户意见反馈 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% - 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 200182019 营业收入（亿）同比增速 - 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 200182019 净利润（亿） 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 研究简报研究简报 图表图表 7 7：宝湾物流主要园区仓库

25、平均使用率（：宝湾物流主要园区仓库平均使用率（% %） 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 上海宝湾上海宝湾 100 100 100 100 100 明江宝湾明江宝湾 100 100 100 100 100 昆山宝湾昆山宝湾 95.6 98.2 100 100 100 广州宝湾广州宝湾 100 100 99 100 100 廊坊宝湾廊坊宝湾 88.2 96 100 100 100 龙泉宝湾龙泉宝湾 98.4 98.1 96.2 100 99 南京宝湾南京宝湾 100 99.8 100 98 100 北京宝湾北京宝湾 100 100 新都宝湾

26、新都宝湾 100 99.6 93.9 100 100 胶州宝湾胶州宝湾 41.5 88 91 津南宝湾津南宝湾 90.8 93.4 98 85 无锡宝湾无锡宝湾 14.7 54.3 100 100 嘉兴宝湾嘉兴宝湾 89.1 100 92 武汉宝湾武汉宝湾 78 89 96 99 82 天津宝湾天津宝湾 100 87.3 73.3 93 70 南通宝湾南通宝湾 83.4 80.9 100 98 83 镇江宝湾镇江宝湾 15 32.2 58 60 资料来源：公司公告、中泰证券研究所 在不断增长的居民消费市场下， 伴随着电商的快速发展， 仓储需求持续上升， 国内物流仓储设施规模扩张显著。根据 CB

27、RE，截至 2017 年底，全国营业性 通用仓库面积超过 10 亿平方米， 但符合现代物流需求的高标准仓库占比仅为 5.3%，与美国 20%以上，澳大利亚 10%的国际水平相比，中国人均高标准仓库 面积占比提升空间较大。 图表图表 8 8：主要国家优质物流设施占比：主要国家优质物流设施占比 图表图表 9 9：全国骨干流通网络与国家级流通节点城市：全国骨干流通网络与国家级流通节点城市 资料来源：CBRE、中泰证券研究所 资料来源：链家网、中泰证券研究所 从城市布局方面，我们参考各个城市社会零售总额与仓储面积之比衡量存量 仓储面积的需求水平。据 CBRE，一线城市都市圈中，考虑不同区域消费水平 的

28、分化，广州、深圳都市圈仓储物流面积设施紧缺，北京都市圈仓储水平接 近平均水平，而上海都市圈内仓储面积储备较高。其他城市方面，中山、杭 州、西安、南京、济南、长沙内，仓储面积供应紧缺，兰州、重庆、成都、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 研究简报研究简报 郑州等中西部城市仓储面积新项目集中交付较多，整体供应面积相对平均水 平更加充沛。 图表图表 1010：国内各城市范围内社零总额国内各城市范围内社零总额/ /仓储面积情况仓储面积情况 资料来源：CBRE、中泰证券研究所 2020 年 4 月 30 日，中国证监会、国家发改委联合发布关于推进基础设施 领域

29、不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知 ，正式启动基础设 施领域的公募 REITs 试点工作。 此次公募 REITs 试点主要针对基础设施领域，聚焦重点行业，优先支持基础 设施补短板行业，包括仓储物流、收费公路等交通设施，水电气热等市政工 程，城镇污水垃圾处理、固废危废处理等污染治理项目。 公募 REITs 试点推出，一方面对于物流地产领域，在产业链上提供了完善的 资本退出通道，资产流动性大幅提升，促进优质物流资产的价值提升；另外 一方面，公募 REITs 为物流地产开发商提供了完善的投融管退渠道，有助于 企业降低负债率，优化资本结构，加速投资的运营的市场化运作能力。 南山控股作为

30、高端仓储物行业领先的开发运营商，2020 年提出在仓储物流板 块优化创新商业模式，建立完善的“募投管退”资产管理能力，积极推进资 产证券化、物流基金、公募 REITs 工作。截至 2019 年底，公司在全国范围内 拥有及管理 63 个智慧物流园区、 运营仓储面积近 340 万平米， 是国内物流仓 储行业的领军者。借助 REITs，公司将大大提升资金使用效率，缩短投资周 期，实现物流园规模与收益的均衡发展。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10 - 研究简报研究简报 地产开发地产开发：销售逆市高增长，重点区域深耕细作销售逆市高增长，重点区域深耕细作 南山控股

31、集团房地产开发业务以南山地产公司为主体， 公司开发策略坚守 “区 域深耕、布局重点城市” ，重点关注长三角及大湾区的核心城市机会。同时， 在开发业稳健发展的同时，公司不断提升存量的运营管理能力，持续打造精 品化持有物业项目。 图表图表 1111：苏州南山楠项目：苏州南山楠项目 图表图表 1212：深圳海祥阁项目：深圳海祥阁项目 资料来源：链家网、中泰证券研究所 资料来源：链家网、中泰证券研究所 2019 年，南山控股房地产销售增长显著，全年销售额 79 亿，同比增长 56%。 其中，商品房销售面积 50 万方，销售均价 15852 元每平方。商品房大幅增长 主要源自于苏州、长沙及深圳项目的热销

32、，三个城市项目销售贡献销售额 33.4 亿、16.5 亿及 11.9 亿，占全年销售额的 77.8%。 图表图表 1313：房地产销售金额及同比：房地产销售金额及同比 图表图表 1414：房地产销售面积及均价：房地产销售面积及均价 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资料来源：Wind、中泰证券研究所 公司项目在建面积合计 106 万方， 项目主要分部与长三角及中部强二线城市， 包括长沙、 苏州、 无锡等， 三城市储备项目合计 92 万方， 占总储备的 86.6%。 房地产项目储备位于核心城市优质地段，储备项目质量优秀。 我们按照预计总投资与规划建筑面积衡量项目单方成本， 并与 2019 年公

33、司房 地产项目的销售均价对比，通过 1-单方成本/销售均价衡量公司房地产项目 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% - 10 20 30 40 50 60 70 80 90 201720182019 销售金额（亿元）同比增速 13500 14000 14500 15000 15500 16000 16500 17000 - 10 20 30 40 50 60 201720182019 销售面积（万方）销售均价（元每平方米） 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 11 - 研究简报研究简报 的利润率水平。公司长沙、苏州储备项目未竣工面积占

34、比较高，利润空间较 大，进一步增加未来公司房地产业务利润结算弹性。 图表图表 1515：储备未竣工项目建筑面积城市分布：储备未竣工项目建筑面积城市分布 图表图表 1616：储备项目：储备项目单方单方成本成本、均价均价及预计利润率情况及预计利润率情况 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资料来源：Wind、中泰证券研究所 2019 年，房住不炒背景下，市场整体降温，南山控股抓住机遇，在土地市场 精准抓住投资机会， 低成本快速补充土地储备。 公司 2019 年合计新增土地储 备建筑面积 57 万方，新增项目位于苏州、福州、武汉、南通等二线城市优质 地段，土地储备进一步增厚。 过去两年公司土地储备进

35、一步增厚，资产负债表存货科目大幅增长，衡量在 建项目规模的开发成本细分科目， 2019年账面价值154亿， 同比大幅增47.7%。 图表图表 1717：公司拿地面积及楼面价情况公司拿地面积及楼面价情况 图表图表 1818：储备项目：储备项目成本科目细分成本科目细分（亿元）（亿元） 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资料来源：Wind、中泰证券研究所 除地产开发业务外， 公司持有物业规模稳步增长， 提供稳定经常性租金收入。 2019 年，公司持有物业合计可租面积 9.8 万方，项目主要位于苏州、南通及 合肥等长三角二线城市，成熟运营项目出租率超过 80%。 39.9 32.9 19.3 9.6

36、 3.0 1.6 - 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 长沙苏州无锡合肥南通深圳 42% 31% 19% 70% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 长沙苏州合肥深圳 单方成本销售均价1-单方成本/销售均价 0 5000 10000 15000 20000 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 无锡锡山区南通通州区武汉东湖高新苏州高新区福州台江区 拿地面积（万方

37、）楼面价（元每平方米） - 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 180.0 20019 开发成本开发产品 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 12 - 研究简报研究简报 图表图表 1919：公司主要项目出租情况：公司主要项目出租情况 项目名称 所在位置 项目业态 可出租面积 （平方米） 平均出 租率 赤湾物业 深圳南山区 综合楼、幼儿园 4,200 81% 维乐邻里生活广场 苏州吴中区 集中商业 26,919 94% 金城 1958 苏州姑苏区 会所 852 100% 南山国际社区 南通

38、港闸区 公寓 525 100% 南山国际社区 南通港闸区 街铺 4,192 22% 南山三食六巷 合肥庐江县汤池镇 商业 17,882 86% 南山光谷自贸港 武汉东湖开发区 办公 43,510 84% 资料来源：公司公告、中泰证券研究所 财务表现：财务表现：现金充足，负债率维持在低位现金充足，负债率维持在低位 2015、2018 年两次资产重组后，公司收入稳健增长，伴随前期房地产项目及 物流仓储项目拓展增长，公司经营进入上行周期，业绩蓄势待发。 2019 年，公司实现营业收入 72.38 亿，同比增长 2.6%，增速相比 2018 年小 幅下降 4.2pct。其中，房地产业务、仓储物流业务分

39、别实现收入 50.13 亿及 9.66 亿，同比增长 4.7%及 28.2%。制造业及其他业务分别实现收入 10.87 亿 及 1.71 亿，同比下滑 12.6%及 36.1%。 图表图表 2020：公司近五年营业收入：公司近五年营业收入 图表图表 2121：公司收入结构拆分：公司收入结构拆分 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资料来源：Wind、中泰证券研究所 利润方面，2019 年公司实现归母净利润 4.03 亿，同比下滑 20.2%，下滑幅度 相比 2018 年收窄 1.2pct。受房地产业务结算毛利率下降，以及物流仓储业 务快速扩张，财务费用上升，公司净利润在规模扩张前期阶段性下滑。

40、 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% - 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 200182019 营业收入（亿）同比增速 - 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 201720182019 房地产业务仓储物流制造业其他 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 13 - 研究简报研究简报 图表图表 2222：公司近五年归母利润：公司近五年归母利润 图表图表 2323：公司毛利率及期间费用率：公司毛利率及期间费用率 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资料来源：Wind、中泰证券研究所 伴随房地产业务销售拿地的快速增长，公司存货及预收账款增长显著，资产 负债表规模快速扩张。 20