1、 “运营提升+结构升级”夯实内生动力 Table_CoverStock 飞 亚 达(000026)首次覆盖报告 Table_ReportDate2022 年 03 月 23 日 李宏鹏 轻工行业首席分析师 S03 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/2 证券研究报告 公司研究 公司首次覆盖报告 飞飞 亚亚 达达(000026)(000026) 投资评级投资评级 增持增持 上次评级上次评级 资料来源：万得，信达证券研发中心 Table_BaseData 公司主要数据 收盘价（元） 9.64 52 周内股价波动区间(元) 17.00-8.89 最近一月涨跌幅() -

2、11.4 总股本(亿股) 4.26 流通 A 股比例() 97.6 总市值(亿元) 39.69 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街9号 院1号 楼 邮编：100031 “运营提升“运营提升+ +结构升级结构升级”夯实内生动力夯实内生动力 Table_ReportDate 2022 年 03 月 23 日 报告内容摘要报告内容摘要: : 钟表龙头品牌领先，盈利能力稳步提升钟表龙头品牌领先，盈利能力稳步提升。飞亚达 1987 年成立于深圳，是中航国际控股公司旗下的投资企业之一。 公司以精密制

3、造技术专注钟表行业，形成自有品牌腕表研发、设计、制造、销售、服务和名表零售两大核心业务，目前已经拥有自主品牌“飞亚达”、“唯路时”、“沐杨时计”及授权品牌“Jeep”、“北京”。2016-2021 年收入、净利复合增速分别为 12%、29%，2021 年公司实现营业收入 52.44 亿元， 同比增长 23.57%， 实现归母净利润 3.89 亿元， 同比增长 31.87%。 盈利能力稳定提升、 运营效率优化。 2021年加权 ROE 达 13.39%，同比提升 2.61 pct，存货周转率 1.57 次，同比提升 0.22 次。 飞亚达在钟表行业市场份额扩张， 高端表进口增加趋势利好公司名表业

4、务飞亚达在钟表行业市场份额扩张， 高端表进口增加趋势利好公司名表业务发展。发展。据 iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，2018-2021 年中国钟表行业规模复合增速 21.5%，2021 年行业规模达 2293.3 亿元，同比增长10.9%，且预计至 2023 年市场规模有望达 2815 亿元，对应 2021-2023年复合增速为 10.7%。 以规模以上钟表行业工业企业营业收入测算， 公司市占率从 2017 年的 8.5%升至 2021 年的 17.9%， 市场份额快速扩张。 近年受海外高端手表消费回流带动中国进口手表均价明显上行， 虽然近期中国占瑞表出口份额有所回落，但

5、我们认为中长期来看，国内消费升级和海外高端消费回流仍是大势所趋，支撑公司名表业务长期发展。 稳扎稳打，稳扎稳打，品效合一，品效合一，夯实内生夯实内生发展发展动力动力。与多数可选消费品主要依靠渠道扩张增长路径不同的是， 近年来公司增长驱动主要是通过产品结构优化、以及渠道精细化运营管理带来的运营效率提升。1）名表业务在 2020 年高基数背景下仍实现 30.3%的较好增长，受益于高端表占比提升，2021 年中高端渠道占比超过 55%，老店平均单店产出同比提升 27.93%，平均客单价同比提升 25.44%；2）自有品牌手表业务保持稳定发展，2021 年实现营业收入 10.12 亿元， 同比增长 4

6、.4%， 自有品牌手表近年平均售价稳步上行，毛利率持续高位。3）精密科技业务尚处培育期，21 年在深耕光通讯、激光器的基础上，有序推进航空航天、医疗器械等新市场和新客户拓展，部分项目进入批量合作阶段。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级： 飞亚达作为国内钟表行业龙头， 自有品牌稳健发展，近年来积极把握名表市场发展机遇，加快渠道布局、市场份额持续提升。公司依托精密科技实力推出智能手表，亦有望新增收入增长点。国企改革预期激发企业活力，运营效率提升成效显现。预计 2022-2024 年营业收入分别为 60.97 亿元、68.75 亿元、78.79 亿元，同比分别增长 16.3%、12.8%、14

7、.6%。预计 2022-2024 年归母净利润分别为 4.49 亿元、5.15亿元， 5.87 亿元， 同比分别增长 15.7%、 14.8%、 13.9%， 目前 （2022/3/22）股价对应 2022 年 PE 为 9x，估值优势明显，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：风险因素：国内疫情大范围爆发风险，高端消费不及预期。 -60%-40%-20%0%20%21/0321/0721/11飞 亚 达沪深300TXiZpXeViXsW9Y1UdU7NaO9PoMoOnPpNeRmMnOiNoMrN9PmMzQvPqRmRNZqRzR 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/3 重要财

8、务指标重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 4,243 5,244 6,097 6,875 7,879 增长率 YoY % 14.6% 23.6% 16.3% 12.8% 14.6% 归属母公司净利润(百万元) 294 388 449 515 587 增长率 YoY% 36.2% 31.9% 15.7% 14.8% 13.9% 毛利率% 37.8% 37.3% 36.7% 36.4% 35.9% 净 资 产 收 益 率ROE% 10.5% 12.9% 14.2% 15.4% 16.6% EPS(摊薄)(元) 0.68 0.90 1.05

9、 1.21 1.38 市盈率 P/E(倍) 16.90 13.11 9.18 8.00 7.02 市净率 P/B(倍) 1.75 1.68 1.30 1.23 1.17 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年03月22日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/4 目 录 一、飞亚达：国内钟表行业龙头 . 5 二、中国钟表市场扩容、高端表进口增加 . 7 三、品效合一、运营提效成效显著 . 10 四、盈利预测与投资评级 . 13 五、风险因素 . 15 表 目 录 表 1：收入成本预测简表 . 13 表 2：利润预测简表. 14 表 3：可比公司目前股价对应 22

10、年平均估值为 14x . 15 图 目 录 图 1：公司产品图 . 5 图 2：中航国际仍为公司实际控制人. 6 图 3：2021 年公司收入同比增长 23.57% . 6 图 4：2021 年公司利润同比增长 31.87% . 6 图 5：21Q4 公司营业收入同比下降 11% . 7 图 6：21Q4 公司归母净利同比下降 43% . 7 图 7：2021 年加权 ROE 提升至 13.39% . 7 图 8：2021 年公司存货周转率 1.57 次 . 7 图 9：2021 年中国钟表行业规模 2293 亿元 . 8 图 10：新表市场结构占比约 4 成. 8 图 11：2021 年钟表

11、行业规模以上企业收入 292.59 亿元 . 8 图 12：飞亚达市场份额加速提升 . 8 图 13：近两年中国手表进口均价明显提升 . 9 图 14：2021 年以来瑞表出口到中国增速放缓 . 9 图 15：瑞表出口中国市场份额 21 年小幅回落 . 9 图 16：近年名表业务销售占比有所提升 . 10 图 17：2021 年公司手表零售业务收入同比增长 30%. 10 图 18：近年公司手表零售业务毛利率稳定略升 . 10 图 19：与历峰集团合作的高端集合门店 Time Vall e . 11 图 20：亨吉利单店收入持续提升 . 11 图 21：2021 年公司手表品牌业务收入同比增长

12、 4.4%. 11 图 22：近年公司手表品牌业务毛利率持续高位 . 11 图 23：自有品牌手表单店收入呈稳定上行趋势 . 12 图 24：自有品牌手表销售均价持续提升 . 12 图 25：公司部分精密制造产品 . 12 图 26：2021 年精密科技业务收入同比增长 8% . 13 图 27：精密科技业务毛利率基本稳定 . 13 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/5 一、飞亚达：国内钟表行业龙头 公司于 1987 年成立于深圳，是中航国际控股公司旗下的投资企业之一。公司专注于钟表行业，1999 年被认定为“中国驰名商标”，经过多年发展，目前已成长为国内钟表行业龙头企业。三十余年

13、来，公司始终坚持品牌战略和创新驱动，以精密制造技术专注钟表行业，形成自有品牌腕表研发、设计、制造、销售、服务和名表零售两大核心业务。经过多年持续耕耘建设，目前已经拥有自主品牌“飞亚达” 、 “唯路时” ，创立了中国手表行业首个高端设计师品牌“沐杨时计” ，用授权经营的方式运营了“Jeep”时尚品牌及“北京”手表品牌。 图图 1：公司公司产品图产品图 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 2021 年年 11 月控股股东结构变更，公司控股股东月控股股东结构变更，公司控股股东以以及实控人不变。及实控人不变。公司于 2021 年 11 月 29日收到控股股东中航国际控股有限公司(简称“中航国际控股”

14、)的通知，获悉中航国际控股的股权结构拟变更。 同日， 公司实际控制人中国航空技术国际控股有限公司(简称“中航国际”)、中航国际控股及中航国际实业控股有限公司(简称“中航国际实业”)签订了股东出资协议 。据协议约定，中航国际拟将其持有的中航国际控股的 66.07%股权全部注入中航国际实业。 本次公司控股股东股权结构变更后， 不会导致其持有公司股份数量和持股比例发生变化， 不会导致公司控股股东及实际控制人发生变化， 公司控股股东仍为中航国际控股， 实际控制人仍为中航国际。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/6 图图 2：中航国际仍为公司实际控制人中航国际仍为公司实际控制人 资料来源：公

15、司公告，信达证券研发中心 2021 年公司收入、净利分别同比增长年公司收入、净利分别同比增长 23.57%、31.87%。公司近年紧抓消费市场的发展机遇，在继续提升能力、巩固优势的基础上，坚决落实“大国品牌”发展战略，加速渠道升级、数字化建设及新增长点培育，经营业绩继续保持高速增长。据公司年报数据，2016-2021年收入、净利复合增速分别为 12%、29%，保持持续发展态势。2021 年，公司实现营业收入 52.44 亿元，同比增长 23.57%，实现净利润 3.89 亿元，同比增长 31.87%，扣非净利润3.69 亿元，同比增长 37.28%。 图图 3：2021 年公司收入同比增长年公

16、司收入同比增长 23.57% 图图 4：2021 年公司利润同比增长年公司利润同比增长 31.87% 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 高基数以及国内疫情影高基数以及国内疫情影响收入，费用四季度集中计提，导致响收入，费用四季度集中计提，导致 Q4 单季业绩同比下滑。单季业绩同比下滑。分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4 营收增速分别为+134%/+41%/-4%/-11%，归母净利增速分别为+1011%/+27%/-20%/-43%， 21 下半年在业绩高基数以及国内疫情多地反复的背景下， 公司在 Q4 进行常规计提减值、费用预提等，导致 Q4 利润同比

17、下滑。 0%5%10%15%20%25%002001920202021营业收入（亿元）YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52001920202021归母净利（亿元）YOY 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/7 图图 5：21Q4 公司营业收入同比下降公司营业收入同比下降 11% 图图 6：21Q4 公司归母净利同比下降公司归母净利同比下降 43% 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 盈利能力稳盈利能

18、力稳定提升、运营效率优化。定提升、运营效率优化。毛利率近年呈稳定略降趋势，主要因毛利较低的名表业务占比增加所致，得益于公司费用管控以及名表业务利润弹性，净利率整体仍稳定略升。2021 年公司综合毛利率 37.34%，同比-0.5pct，净利率 7.4%，同比+0.5pct。随着公司内部对于各业务部门的全面提效措施推进，运营能力及效率进一步提升，2021 年公司加权 ROE达 13.39%，同比增长 2.61pct，存货周转率达 1.57 次，同比提升 0.22 次。 图图 7：2021 年加权年加权 ROE 提升至提升至 13.39% 图图 8：2021 年公司存货周转率年公司存货周转率 1.

19、57 次次 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 二、中国钟表市场扩容、高端表进口增加 中国钟表行业空间超过中国钟表行业空间超过 2000 亿元，预计未来市场规模亿元，预计未来市场规模继续继续扩容。扩容。据 iiMedia Research(艾媒咨询)数据显示，近年中国钟表行业规模呈稳步扩张趋势，2018-2021 年行业规模复合增速为 21.5%，至 2021 年中国钟表行业市场规模达 2293.3 亿元，同比增长 10.9%。其中，2021 年二手钟表市场规模 1287.1 亿元，新表市场规模 870.3 亿元，维修市场规模 114.9 亿元；且预计未

20、来 3 年中国钟表规模仍持续扩容，至 2023 年中国钟表行业的市场规模有望达到 2815 亿元，对应 2021-2023 年复合增速为 10.7%，整体维持稳定扩张的趋势。 -50%0%50%100%150%05101520Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4单季度营业收入（亿元）YOY-500%0%500%1000%1500%-0.50.00.51.01.520Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4单季度归母净利（亿元）YOY0%10%20%30%40%50%2001920202021毛利率净利率ROE0%50%100%1

21、50%200%2001920202021存货周转率总资产周转率(次) 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/8 图图 9：2021 年中国钟表行业规模年中国钟表行业规模 2293 亿元亿元 图图 10：新表市场结构占比约新表市场结构占比约 4 成成 资料来源：艾媒咨询，信达证券研发中心 资料来源：艾媒咨询，信达证券研发中心 疫情影响疫情影响国内钟表行业规模以上企业收入国内钟表行业规模以上企业收入下滑下滑，飞亚达市占率，飞亚达市占率加速加速提升。提升。以国家统计局公布的规模以上工业企业经济数据来看，我国钟表行业规模以上工业企业营收规模有所波动，2017-2021 年

22、行业营收复合增速-7.1%，2020 年受疫情影响行业整体收入下滑 20.96%。2021 年随着疫情影响趋弱行业收入规模小幅回升，至 2021 年钟表行业规模以上企业营业收入为 292.59 亿元，同比增长 5.06%。飞亚达作为国内钟表行业龙头，收入规模保持稳定增长态势，2017-2021 年公司营业收入复合增速 11.9%，明显高于行业增速水平，市占率从2017 年 8.5%升至 2021 年的 17.9%。 图图 11：2021 年钟表行业规模以上企业收入年钟表行业规模以上企业收入 292.59 亿元亿元 图图 12：飞亚达市场份额加速提升飞亚达市场份额加速提升 资料来源：钟表行业协会

23、，信达证券研发中心 资料来源：公司公告，钟表行业协会，信达证券研发中心 近近年中国进口手表年中国进口手表数量波动，进口数量波动，进口均价均价持续上行持续上行。据中商产业研究院数据显示，近年来，我国手表进口量有所波动，2017-2019 年手表进口量持续增加，但 2020 年手表进口量有所下降，同比-24.1%。2021 年手表进口数量有所恢复，2021 年中国手表进口量达 3028 万只，同比增长 23.4%。从进口均价来看，近 2 年来进口均价提升趋势较为明显，2020 年下半年以来，在中国疫情防控较好、海外疫情形势依然严峻的背景下，国内对于高端手表的消费需求明显增加， 带动高端手表进口增加

24、。 2017-2019 年手表进口均价约 90 美元/只， 2020-2021年进口均价分别提升至 155 美元/只、167 美元/只。 0%5%10%15%20%25%30%35%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 20021E2022E2023E中国钟表行业规模（亿元）同比新表38%二手钟表57%钟表维修5%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 200202021钟表行业规模以上企业营业收入（亿元）同比0%2%4%6%8%1

25、0%12%14%16%18%20%200202021飞亚达市占率 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/9 图图 13：近两年中国手表进口均价明显提升近两年中国手表进口均价明显提升 资料来源：Wind，中商产业研究院，信达证券研发中心 全球疫情加速名表消费回流，全球疫情加速名表消费回流，2021 年年下半年以来下半年以来趋势放缓。趋势放缓。2H20 至 1H21 受新冠疫情影响，伴随中国新冠疫情的有效控制、海南离岛免税购物兴起，中国高端名表零售行业快速复苏。据瑞士钟表工业联合会披露数据，2020 年全年虽然瑞士手表出口额同比下降 21.8%，但出口到中国大陆的金额

26、自 20 年 6 月开始增速转正，2020 年全年同比增长 22%，中国大陆亦首次成为瑞士钟表的全球最大市场。2021 年，瑞表对中国出口金额虽然仍实现 24%的同比增速，但 21 年下半年以来随着欧美市场的逐步复苏，中国大陆份额有所回落，12 月单月中国大陆市场份额为 12.1%，2022 年 1 月回升至 13.1%。 图图 14：2021 年以来瑞表出口到中国增速放缓年以来瑞表出口到中国增速放缓 图图 15：瑞表出口中国市场份额瑞表出口中国市场份额 21 年小幅回落年小幅回落 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源： Wind，信达证券研发中心 89 87 94 155 167

27、0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 05000250030003500200202021中国手表进口量（万只）进口均价（美元/只，右轴）-100 -50 0 50 100 150 200 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 ------102022-01出口金额:瑞士手表:中国(万瑞士法郎)同比（%，右轴)

28、0%5%10%15%20%25%30%35%------102022-01 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/10 三、品效合一、运营提效成效显著 与多数可选消费品主要依靠渠道扩张增长路径不同的是，近年来公司增长驱动主要与多数可选消费品主要依靠渠道扩张增长路径不同的是，近年来公司增长驱动主要是通过是通过产品结构优化、以及渠道精细化运营管理带来的运营产品结构优化、以及渠道精细化运营管理带来的运营效率提升。效率提升。从产品结构来看，公司

29、名表代理业务 2021 年为公司贡献约 75%的营业收入，公司于 1997 年开始拓展名表零售连锁业务，并致力于成为最优异的名表全面服务商，主要是通过“亨吉利”这一全国连锁渠道代销瑞士名表。此外，以“飞亚达”为主的自有品牌业务是第二大收入来源，2021 年自有品牌业务销售占比 19%。 图图 16：近年名表业务销售近年名表业务销售占比有所提升占比有所提升 资料来源：Wind，信达证券研发中心 手表零售业务： “亨吉利”手表零售业务： “亨吉利” 店效优化，店效优化，老客复购及潜客成交金额老客复购及潜客成交金额收入收入占比超占比超 50%。 “亨吉利”是国内领先的名表销售连锁品牌， 定位全球高端

30、品牌手表销售， 目前拥有 200 多家连锁店，遍布全国 60 多个城市。亨吉利稳步推进优质新店拓展及老店改造，围绕客单价、销售折扣及服务提升深化精细化运营，致力于门店质量梳理，推动门店数字化，老客复购及潜客成交金额均大幅增长，合计金额占整体收入 50%以上。公司积极推动门店创新合作模式，在深圳及东莞开设与历峰集团合作的高端集合门店 Time Valle，带动单店营收稳步提升。老店平均单店产出同比提升 27.93%，平均客单价同比提升 25.44%，库存周转率突破 2 次。 2021 年公司手表零售业务实现营业收入 39.1 亿元，在 2020 年高基数背景下仍实现 30.3%的较好增长。此外，

31、受益于高端表占比提升，2021 年中高端渠道占比超过 55%，“亨吉利”名表零售业务毛利率近年呈稳定略升态势，2021 年毛利率 27.7%。 图图 17：2021 年公司手表零售业务收入同比增长年公司手表零售业务收入同比增长 30% 图图 18：近年公司手表零售业务毛利率稳定略升近年公司手表零售业务毛利率稳定略升 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源： Wind，信达证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021其他精密加工租赁手表品牌业务手表零售服务业务-10%0%10%20%30%40%01020

32、3040502001920202021手表零售业务收入（亿元）YOY22%23%24%25%26%27%28%2001920202021手表零售业务毛利率 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/11 图图 19：与历峰集团合作的高端集合门店与历峰集团合作的高端集合门店 Time Vall e 图图 20：亨吉利单店收入持续提升亨吉利单店收入持续提升 资料来源：Time Valle官网，信达证券研发中心 资料来源：Wind，公司公告，信达证券研发中心 手表品牌业务：自有品牌手表保持稳定发展，毛利率持续高位手表品牌业务：自有品牌手表保持稳定发展，

33、毛利率持续高位。手表品牌业务方面，公司在通过收购、自创和授权经营等方式，目前已形成了以“飞亚达”为主的多品牌矩阵。 “飞亚达” 品牌的渠道已遍布全球 30 多个国家和地区， 2021 年公司新开购物中心自营店 100 家，目前全部门店超 3000 家。自有品牌业务销售收入基本稳定，2021 年实现营业收入 10.12亿元，同比增长 4.4%。 公司深耕核心系列，优化新品开发逻辑，新品开发成功率显著提升；继续以“卓越运营” 、“卓越销售”和 CRM 系统为抓手，扎实推进精细化运营，飞亚达品牌持续深化 CRM 系统运营，会员招募及潜客转化持续稳定增长，线下会员销售占比达 94%。2021 年，飞亚

34、达平均客单价同比提升 12%，带动自主品牌业务毛利率持续较好水平，2021 年毛利率升至71.57%。 图图 21：2021 年公司手表品牌业务收入同比年公司手表品牌业务收入同比增长增长 4.4% 图图 22：近年公司手表品牌业务毛利率持续高位近年公司手表品牌业务毛利率持续高位 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源： Wind，信达证券研发中心 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 0 50 100 150 200 250 201920202021门店数单店收入（万元）-15%-10%-5%0%5%10%15%02468101

35、22001920202021手表品牌业务收入（亿元）YOY66%67%68%69%70%71%72%2001920202021手表品牌业务毛利率 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/12 图图 23：自有品牌手表单店收入呈稳定上行趋势自有品牌手表单店收入呈稳定上行趋势 图图 24：自有品牌手表销售均价持续提升自有品牌手表销售均价持续提升 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 精密科技精密科技业务：业务：立足精密科技立足精密科技强大研发实力强大研发实力，未来有望向医疗、航空航天领域拓展未来有望向医疗、航空

36、航天领域拓展。三十余年来， 公司持续致力于精密科技研发能力建设， 先后构建了先进的研发生产技术和制造工艺平台， 于深圳和瑞士分别建立了研发生产基地， 已经建立了囊括手表自有机心和关键零部件制造、航天表研制与高端制表技艺等方面的专业制表能力，在新材料、新工艺、新技术等研发与应用上实现持续突破。2021 年公司精密科技业务在深耕光通讯、激光器的基础上，有序推进航空航天、医疗器械等新市场和新客户拓展，部分项目进入批量合作阶段。 图图 25：公司部分精密制造产品公司部分精密制造产品 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 30 31 32 33 34 35 36 37 0 500 1,000 1,500

37、 2,000 2,500 3,000 3,500 201920202021自有品牌门店数单店收入（万元）950 1000 1050 1100 1150 1200 1250 1300 0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,000201920202021自有品牌销售量销售均价（元） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/13 图图 26：2021 年精密科技业务收入同比增长年精密科技业务收入同比增长 8% 图图 27：精密科技业务毛利率基本稳定精密科技业务毛利率基本稳定 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源： Wind，信达证券研

38、发中心 四、盈利预测与投资评级 主要收入预测假设：主要收入预测假设：1）假设 2022-2024 年名表业务每年新开店 10 家、自有品牌门店数量稳定；2）假设 2022-2024 年名表业务每年单店收入提升 6%、自有品牌业务单店收入年均提升4%； 3） 假设 2022-2024 年租赁业务和精密加工业务由于基数相对较低， 分别保持 25%、80%的年均增速。综合以上考虑，我们预计 2022-2024 年公司营业总收入分别为 60.97 亿元、68.75 亿元、78.79 亿元，同比分别增长 16.3%、12.8%、14.6%。 毛利率和费用率假设：毛利率和费用率假设：1）假设 2022-2

39、024 年名表毛利率分别为 28%、28.5%、29%，自有品牌手表毛利率分别为 72%、73%、73%，租赁业务和精密加工业务毛利率基本稳定。2）假设 2022-2024 年销售费用率、 管理费用率稳定略降， 研发费用率稳定。 3） 假设 2022-2024年无大额资产减值变动、所得税率基本稳定。综合以上考虑，我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 4.49 亿元、 5.15 亿元， 5.87 亿元， 同比分别增长 15.7%、 14.8%、 13.9%，2022-2024 年对应综合净利率分别为 7.4%、7.5%、7.4%。 表表 1：收入成本预测简表：收入成本预测简表 百

40、万元百万元 20192019 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业总收入营业总收入 3,704 3,704 4243 4243 5,244 5,244 6097 6097 6875 6875 7879 7879 yoy 9%9% 15%15% 24%24% 16%16% 13%13% 15%15% 1）名表 2,353 3001 3,911 4566 5038 5550 yoy 13% 28% 30% 17% 10% 10% 2）自有品牌 1,111 970 1,012 1053 1095 1139 yoy 1% -13%

41、4% 4% 4% 4% 3）租赁 132 117 151 189 237 296 yoy 12% -11% 29% 25% 25% 25% 4）精密加工 91 139 150 270 486 875 yoy 29% 52% 30% 80% 80% 80% 营业成本营业成本 2,217 2,217 2,639 2,639 3,286 3,286 3,859 3,859 4,371 4,371 5,052 5,052 0%10%20%30%40%50%60%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00020021精密科技业务收入（万

42、元）YOY0%5%10%15%20%25%20021精密制造业务毛利率 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/14 名表 1,779 2,199 2,829 3,287 3,602 3,941 自有品牌 331 280 288 295 301 307 租赁 28 41 43 54 67 84 精密加工 74 114 123 222 399 718 毛利率毛利率 40.1%40.1% 37.8%37.8% 37.3%37.3% 36.7%36.7% 36.4%36.4% 35.9%35.9% 名表 24.4% 26.7% 27.7% 28.0% 28.5% 29.0

43、% 自有品牌 70.2% 71.1% 71.6% 72.0% 72.5% 73.0% 租赁 78.7% 65.4% 71.7% 71.7% 71.7% 71.7% 精密加工 19.3% 18.1% 17.9% 18.0% 18.0% 18.0% 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 表表 2：利润预测简表：利润预测简表 百万元百万元 20192019 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业总收入营业总收入 3,704 3,704 4,243 4,243 5,244 5,244 6,097 6,097 6,875 6,875 7

44、,879 7,879 %增长率 8.9% 14.6% 23.6% 16.3% 12.8% 14.6% 营业成本 2,217 2,639 3,286 3,859 4,371 5,052 %销售收入 59.9% 62.2% 62.7% 63.3% 63.6% 64.1% 销售费用 866 871 1,050 1,221 1,342 1,499 %销售收入 23.4% 20.5% 20.0% 20.0% 19.5% 19.0% 管理费用 241 257 262 293 309 355 %销售收入 6.5% 6.0% 5.0% 4.8% 4.5% 4.5% 研发费用 45 51 58 67 76 87

45、 %销售收入 1.2% 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 财务费用 33 33 35 39 71 88 %销售收入 0.9% 0.8% 0.7% 0.6% 1.0% 1.1% 营业利润营业利润 273 273 372 372 505 505 577 577 662 662 754 754 %增长率 18.4% 36.3% 35.9% 14.2% 14.8% 13.8% 利润总额 276 373 502 575 660 752 %增长率 19.48% 35.2% 34.5% 14.5% 14.8% 13.9% 归属于母公司的净利润归属于母公司的净利润 216 216 294 29

46、4 388 388 449 449 515 515 587 587 %增长率 17.4% 36.2% 31.9% 15.7% 14.8% 13.9% 净利率 5.8% 6.9% 7.4% 7.4% 7.5% 7.4% 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好钟表龙头中长期发展，看好钟表龙头中长期发展，首次覆盖给予“增持”评级首次覆盖给予“增持”评级。飞亚达作为国内钟表行业龙头，自有品牌稳健发展， 近年来积极把握名表市场发展机遇， 加快渠道布局、 市场份额持续提升。公司依托精密科技实力推出智能手表， 亦有望新增收入增长点。 国企改革预期激发企业活力，运营效率提升成效显现。预计 2022-202

47、4 年公司归母净利润分别为 4.49 亿元、5.15 亿元，5.87 亿元，同比分别增长 15.7%、14.8%、13.9%，以 2022 年 3 月 22 日收盘价计算，对应 2022 年 PE 为 9x，首次覆盖给予“增持”评级。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/15 表表 3：可比公司目前股价对应：可比公司目前股价对应 22 年平均年平均 PE 为为 14x 公司名称公司名称 股价股价 市值市值 - 归母净利（亿元）归母净利（亿元） - - PE PE - PBPB ROEROE 2022/3/232022/3/23 （亿元）（亿元） 2021E2021E 2022E202

48、2E 21PE21PE 22PE22PE (MRQ) (%) 老凤祥 43.90 229.6 18.8 20.4 12.2 11.3 2.5 17.86 迪阿股份 84.80 339.2 13.0 17.9 26.1 19.0 4.9 61.32 中国黄金 11.30 189.8 8.0 10.2 23.7 18.7 2.9 9.70 周大生 13.70 150.2 12.3 15.6 12.2 9.7 2.7 17.82 稳健医疗 68.31 291.3 14.7 17.9 19.8 16.3 2.7 10.45 豫园股份 10.41 405.0 38.6 44.2 10.5 9.2 1.2

49、 5.43 平均平均 17.417.4 14.014.0 2.82.8 20.420.4 资料来源：Wind一致预期，信达证券研发中心 五、风险因素 1）国内疫情大范围爆发风险：近年来新冠肺炎疫情的爆发对国内经济增速产生较大影响，大量行业和企业的正常经营活动因此受到影响。 虽然国内疫情已逐步得到有效控制， 但 2022年初疫情在国内多地频发。 如果未来国内疫情发生大范围的再次爆发， 或将对轻工行业相关企业的需求再次带来重大冲击，导致内销业绩再次出现下滑。 2）高端消费不及预期：钟表行业作为可选消费品行业，国内居民消费升级趋势是其发展的重要支撑，尤其是以名表为代表的奢侈品消费能力。如果未来出现国

50、内经济增速大幅下滑，居民收入下降导致高端消费不及预期， 或将对公司发展造成较大影响， 提示高端消费不及预期风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/16 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 2,954 2,853 3,832 4,331 4,991 营业营业总总收入收入 4,243 5,244 6,097 6,875 7,879 货币资金 353 210 772 874 1,010