1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 机械设备 2020 年 01 月 06 日 三一重工 (600031) 行业天花板不断上移，公司龙头地位愈发稳固 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点： 国内工程机械龙头，业绩再创历史新高。公司始创于 1989 年，秉持“创建一流企业，造 就一流人才，做出一流贡献”的愿景，深耕工程机械领域 30 年，如今已成为国内工程机 械领域龙头，产品覆盖挖掘机械、混凝土机械、起重机械、筑路机械、桩工机械等全系列 产品，其中挖机连续八年蝉联国内销量冠军，混凝土机械稳居全球第一品牌。公司 2019 前三季度营业

2、收入 586.9 亿元，归母净利润 91.6 亿元，均创公司历史新高。 更新需求旺盛，多重因素助力，行业天花板上移。我国工程机械经历了稳步发展期 （1990-2004） 、高速发展期（2005-2011） 、行业调整期（2012-2016） ，国内工程机械 已经形成巨大存量市场。工程机械保有量对应下游地产、基建等的总需求，我国地产和基 投资目前逐步进入稳定增长通道。未来地产、基建投资增速保持正增长情况下，工程机械 保有量仍能继续增加，根据我们测算，更新需求成未来很长一段时间将成主导因素。叠加 基建补短板、机器替人、环保政策趋严、 “一带一路”多重因素影响下行业的天花板将不断 上移。 持续强化核

3、心竞争力，公司产品市占率不断提升。1）坚持创新：公司每年研发费率达 5% 以上，处于行业领先地位；2）重视销售：持股主要省级经销商 10%以上股份，紧抓销售 渠道；3）深化服务：全球 600 个服务网点，1700 个服务中心筑牢售后服务根基。公司三 大核心竞争力助力公司挖机、混凝土设备市占率国内第一，起重机设备市占率行业领先。 周期比较：本轮上涨更坚实，公司业绩有支撑。与上轮周期相比，本轮外部刺激减弱，行 业发展更为健康。从三个维度来看，1）宏观：地产、基建增速远低于以往，本轮上涨对 地产基建依赖度降低，下游需求来源更加广泛；2）行业：本轮周期主机厂更加注重经营 质量，严格控制首付比例，盈利的

4、质量更高，风险更低；3）公司：三一资本开支高峰期 已过，有息负债减少明显，经营现金流充沛。整体来看，本轮周期无论从销量还是业绩质 量上均优于上轮，公司未来三年业绩有明显支撑。 维持盈利预测及 “买入” 评级。 预计 2019-2021 年营业收入分别为 724.93/811.31/857.99 亿元，归母 净利润 分别 为 114.32/123.95/131.59 亿元，对应 每股收 益分别 为 1.36/1.47/1.56 元/股， 当前股价为 17.75 元 （2020/01/03） 对应 PE分别为 13X/12X/11X。 可比公司 2020 年 PE 均值为 13X，考虑到公司全系列

5、产品市占率领先，且市占率仍在提 升，公司作为行业龙头未来成长性更强，相较于可比公司具有一定的议价能力，给予公司 2020 年 15X 估值，对应股价 22.05 元，相比当前股价仍有 24%的上涨空间，维持“买入” 评级。 风险提示：地产基建投资额增速转负；海外扩张进程存在不确定性；行业竞争加剧等。 市场数据： 2020 年 01 月 03 日 收盘价（元） 17.75 一年内最高/最低（元） 17.95/8.02 市净率 3.5 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 149475 上证指数/深证成指 3083.79/10656.41 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础

6、数据: 2019 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 5.03 资产负债率% 50.76 总股本/流通 A 股 （百万） 8426/8421 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 韩强 A0230518060003 研究支持 韩强 A0230518060003 联系人 韩强 (8621)232978187709 财务数据及盈利预测 2018 19Q1-Q3 2019E 2020E 2021E 营业总收入（百万元） 55,822 58,691 72,493 81,131 85,799 同比增长率（%） 45.6 42.9 29.9 11.9

7、 5.8 归母净利润（百万元） 6,116 9,159 11,432 12,395 13,159 同比增长率（%） 192.3 87.6 86.9 8.4 6.2 每股收益（元/股） 0.78 1.09 1.36 1.47 1.56 毛利率（%） 30.6 32.5 30.9 30.3 29.9 ROE% 19.4 21.6 24.0 20.6 17.8 23 13 12 11 每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 01-07 02-07 03-07 04-07 05-07 06-07 07-07 08-07 09-07

8、10-07 11-07 12-07 -50% 0% 50% 100% 150% （收益率）三一重工沪深300指数 2 2 公司深度 第2页 共28页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 预计 2019-2021 年营业收入分别为 724.93/811.31/857.99 亿元，归母净利润分 别为 114.32/123.95/131.59 亿元，对应每股收益分别为 1.36/1.47/1.56 元/股，当前 股价为 17.75 元（2020/01/03）对应 PE 分别为 13X/12X/11X。可比公司 2020 年 PE 均值为 13X，考虑到公司全系列产品市占率领先，且市占率仍在

9、提升，公司作为行业龙 头未来成长性更强， 相较于可比公司具有一定的议价能力， 给予公司 2020 年 15X 估值， 对应股价 22.05 元，相比当前股价仍有 24%的上涨空间，维持“买入”评级。 关键假设点 工程机械保有量对应下游地产、基建等总作业需求量，假设未来地产、基建投资增 速维持正增长；公司挖机市占率保持在 25%以上，混凝土机械市占率保持 45%以上， 汽车起重机市占率保持在 24%以上。 有别于大众的认识 市场认为工程机械具有强周期属性，上一轮周期（2011 年之后）挖机销量出现了 断崖式下跌，目前工程机械经历了近三年景气上行，未来同样面临快速下行的风险，公 司业绩会同行业一起

10、下滑。但我们认为本轮工程机械的周期主要由存量更新主导，与 2008-2011 年上轮周期存在明显不同，未来不会出现类似于上一轮一样的下跌，同时 公司业绩增长会好于行业。主要原因是： 1）上轮周期存在外部刺激， “四万亿”助推地产基建投资快速增加，2009 年基建 投资完成额 6.48 万亿，同比增长 42.18%，2010 年地产固定资产投资完成额为 5.76 万亿，同比增长 33.63%，四万亿相较于当时地产、基建总量影响显著，巨额资金投入 导致工程机械短时间内销量猛增，而本轮周期中并没有明显的刺激因素，地产基建增速 均回落至个位数增长， 但工程机械销量如挖机却突破前期高点， 说明下游需求十

11、分旺盛。 2）上轮周期销售政策较为激进，零首付方式导致下游需求被提前透支，随后几年 出现断崖式下跌，而本轮周期复苏以来，各主机厂坚持高质量发展，首付比例始终处于 30%以上，因此本轮销量增长更为健康。 3）从挖机销量结构来看，小挖的增速明显好于中大挖，机器替人逻辑逐步兑现； 在环保趋严大背景下，工程机械的更新周期有望进一步缩短，两项因素对挖机整体销量 形成一定支撑。 4）由于公司产品市占率仍在提升，因此公司业绩增速会超越行业的增速。 股价表现的催化剂 挖机、混凝土机械、起重机械销量数据超预期；海外业务获得重大突破，公司产品 市占率进一步提升。 核心假设风险 地产基建投资额增速转负；海外扩张进程

12、存在不确定性；行业竞争加剧等。 3 3 公司深度 第3页 共28页 简单金融 成就梦想 1. 国内工程机械龙头，盈利能力持续增强 .6 1.1 30 年深耕工程机械，成就国内行业龙头 . 6 1.2 从混凝土到多品类，产品系列不断拓展 . 7 1.3 穿越行业下行周期，公司盈利能力凸显 . 8 2. 多重因素助力，行业天花板不断上移 .9 2.1 地产、基建保持正增长，工程机械保有量持续增加 . 9 2.2 寿命周期叠加环保刺激，工程机械更新需求旺盛 . 11 2.3 “机器替人+劳动保护”，行业天花板不断上移 . 13 2.4 借鉴海外公司经验，“一带一路”有望带来新增量 . 14 3. 持

13、续强化核心竞争力，公司市占率快速提升 . 17 3.1 坚持创新，高研发投入确保产品行业领先 . 17 3.2 重视销售，参股渠道经销商实现产销协同 . 18 3.3 深化服务，快速响应客户需求增强产品粘性 . 19 3.4 不断强化核心竞争力，产品市占率快速提升 . 19 4. 周期比较：本轮上涨更坚实，公司业绩有支撑 . 20 4.1 宏观：外部刺激弱化，销量与地产基建相关度下降 . 20 4.2 行业：销售更加理性，严控首付比例行业更为健康 . 21 4.3 公司：资本开支减少，利息降低，现金流大幅改善 . 22 5. 盈利预测 . 23 6. 附表 . 26 目录 4 4 公司深度 第

14、4页 共28页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：深耕工程机械 30 年，成就行业龙头公司 . 6 图 2：三一集团为公司控股股东，董事长梁稳根为实际控制人 . 6 图 3：公司从混凝土机械向多产品扩展（亿元） . 7 图 4：挖机、混凝土机械、起重机三分天下 （2018） . 7 图 5：公司产品门类齐全，多品类行业领先 . 7 图 6：2018 年公司营收创出历史新高 . 8 图 7：2016 年后，公司归母净利润大幅回升. 8 图 8：伴随销量回升，毛利率逐步修复 . 8 图 9：公司期间费用率控制良好（含研发费用） . 8 图 10：工程机械下游应用广泛 . 9 图 11：工程机械

15、下游中地产、基建、矿采占比 85% . 9 图 12：挖机、起重机、混凝土机械是工程机械的主要大类（2017 销量口径） . 10 图 13：房地产固投完成额有望维持正增长 . 11 图 14：基建增速放缓，经济下行背景下有望反弹 . 11 图 15：更新需求将成为挖机销量最重要的基本盘（单位：台） . 11 图 16：2018 年起重机更新量为 2.55 万台，占当年销量的 79%（单位：台） . 11 图 17：混凝土泵车更新周期更长，更新高点预计在 2021-2023 年（单位：台）12 图 18：非道路移动机械国标转换促进挖掘机、履带起重机设备更新 . 12 图 19：柴油车国标转换促

16、进汽车起重机、泵车、混凝土搅拌车设备更新 . 12 图 20：小挖场景应用增多，挖机销量呈现结构性转换 . 13 图 21：建筑业劳动力成本不断上升 . 13 图 22：国内挖机单机小时数远高于国外 . 14 图 23：卡特彼勒全球化战略取得巨大成功 . 15 图 24：卡特彼勒海外收入占比 50%以上（十亿美元） . 15 图 25：2018 年卡特彼勒建筑工程类营收是三一的 2.86 倍 . 15 图 26：公司拥有德国、印度、美国、巴西四大研发生产基地 . 16 图 27：公司海外收入持续增长，2018 年达 136.27 亿元 . 16 图 28：“一带一路”沿线国家基础设施建设需求旺

17、盛 . 16 1690 亿美元 . 16 5 5 公司深度 第5页 共28页 简单金融 成就梦想 图 30：2012 年来研发费率稳定在 5%左右. 17 图 31：公司研发费用率处于行业领先地位 . 17 图 32：全额付款与融资租赁占比逐年提高，结算方式不断优化 . 18 图 33：布局全球，600 个服务网点行业绝对领先 . 19 图 34：19 年 1-5 月公司挖掘机市占率达 25.63% . 19 图 35：公司起重机械市占率快速提升 . 19 图 36：2009 年基建固投完成额增速达 42.18% . 20 图 37： 2010 年房地产固投完成额增速达 33.63% . 20

18、 图 38：2016 年后基建投资增速与挖机销量增速分化 . 21 图 39：房屋新开工面积增速与挖机销量增速分化 . 21 图 40：2013 年后，公司 CAPEX 高峰期已过 . 22 图 41：2016 年后，公司有息负债大幅降低（亿元） . 22 图 42：公司归母净利润企稳回升 . 23 图 43：公司现金流情况大幅优于上轮周期 . 23 表 1：2017 年底工程机械设备保有量总计约 690747 万台 . 10 表 2：原有标准设备存量大，未来有望提前更新（单位：台） . 13 表 3：创新、智能化产品助力公司进军无人驾驶、遥控领域 . 17 表 4：三一持股主要省级经销商平均

19、比例达 10% . 18 表 5：“四万亿计划”中地产、基建类项目占总投资额的 50%以上 . 20 表 6：2009-2012 年工程机械企业纷纷推出零首付销售模式 . 21 表 7：公司利润表摘要及盈利预测 . 23 表 8：公司业务财务明细与分类汇总 . 24 表 9：可比上市公司估值表 . 25 表 10：合并损益表 . 26 表 11：合并现金流量表 . 26 表 12：合并资产负债表 . 27 6 6 公司深度 第6页 共28页 简单金融 成就梦想 1. 国内工程机械龙头，盈利能力持续增强 1.1 30 年深耕工程机械，成就国内行业龙头 深耕工程机械 30 年，成就国内行业龙头。三

20、一重工股份有限公司（以下简称“三一重 工”）由三一集团投资创建于 1994 年，前身为 1989 年梁稳根、唐修国、毛中吴、袁金 华创立的湖南省涟源市焊接材料厂， 1992 年转型工程机械， 2003 年登陆上交所。 自 2006 年起，公司陆续布局海外业务，先后在印度、美国、德国、巴西建立海外研发和制造基地。 2011 年起，公司挖机连续八年蝉联国内销量冠军，目前混凝土机械稳居全球第一品牌，起 重机械及市占率均稳步提升，公司已经成为中国工程机械制造业的龙头企业。 图 1：深耕工程机械 30 年，成就行业龙头公司 资料来源：公司官网，搜狐网，申万宏源研究 三一集团为公司控股股东，梁稳根先生是实

21、际控制人。截至 2019 年 9 月 30 日，公司 前十大股东持股比例为 51.28%， 其中， 公司第一大股东为三一集团有限公司， 持股 30.03%； 公司董事长梁稳根先生直接持股 3.40%，通过控股三一集团间接持股 17.04%，为公司实 际控制人。 图 2：三一集团为公司控股股东，董事长梁稳根为实际控制人 7 7 公司深度 第7页 共28页 简单金融 成就梦想 1.2 从混凝土到多品类，产品系列不断拓展 挖机接力混凝土机械成为公司第一大业务。2006 年之前，公司主要经营混凝土机械、 路面机械，2006 年，公司拓展起重机业务，2010 年收购三一重机，将挖机资产注入，受 益工程机

22、械景气周期，公司全产品发展加速，营收大幅增长，至 2011 年公司营收规模已经 超过 500 亿元，其中混凝土机械占比 51.30%，挖机占比 20.62%，起重机占比 11.32%， 2011 年以后，挖机占比逐年提升，至 2018 年，挖掘机械、混凝土机械、起重机械营收占 比分别为 34%、30%、17%，挖掘机械成为公司收入的最主要来源。 图 3：公司从混凝土机械向多产品扩展（亿元） 图 4： 挖机、 混凝土机械、 起重机三分天下 （2018） 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 全系列产品布局，多品类行业领先。公司产品覆盖挖掘机、起重机、混凝土机械及路

23、面机械等领域，门类齐全。泵车、拖泵、挖掘机、履带起重机、旋挖钻机、路面成套设备 等主导产品已成为中国第一品牌，混凝土输送泵车、混凝土输送泵和全液压压路机市场占 有率居国内首位，泵车产量居世界首位。 图 5：公司产品门类齐全，多品类行业领先 资料来源：公司官网，申万宏源研究 0 100 200 300 400 500 600 挖掘机械混凝土机械起重机械桩工机械类 路面机械配件及其它旋挖钻其他业务 混凝土机械 为主 布局起重 机、挖掘 机 多品类发展加速 挖掘机械 34% 混凝土机 械 30% 起重机械 17% 桩工机械 类 8% 路面机械 4% 配件及其 它 4% 其他业务 3% 8 8 公司深

24、度 第8页 共28页 简单金融 成就梦想 1.3 穿越行业下行周期，公司盈利能力凸显 穿越下行周期，公司营收再创新高。在经历了 5 年行业调整后，2016 年工程机械行业 开始回暖，受益下游基建、地产、矿采等多重需求，产品销售旺盛，公司营收和归母净利 润大幅回升，2018 年营业收入达 558.22 亿元，同比增 45.61%，创公司历史新高，实现 归母净利润 61.16 亿元， 同比增 192.33%。 2019Q3， 公司营收净利润分别达 586.91/91.59 亿元，预计 2019 年将再创新高，营收与归母净利润的恢复展现了公司强大的盈利能力。 图 6：2018 年公司营收创出历史新高

25、 图 7：2016 年后，公司归母净利润大幅回升 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 规模效应带来公司盈利能力持续改善。工程机械行业属于重资产行业，2017 年以来， 伴随着工程机械销量不断好转，公司毛利率得到了明显的提高，2017Q1 至今，单季度毛 利率均保持在 30%以上，同时，规模效应影响下公司主动降低有息负债，使得期间费用率 由 2015 年高点的 22.52%降低到 2019Q3 的 12.54%，公司盈利能力持续改善。 图 8：伴随销量回升，毛利率逐步修复 图 9：公司期间费用率控制良好（含研发费用） 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：W

26、ind，申万宏源研究 165 340 508 468 373 304 234 233 383 558 587 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 100 200 300 400 500 600 700 营业总收入（亿元）同比增速（右轴） 19.63 56.15 86.49 56.86 29.04 7.09 1.39 2.03 20.92 61.16 91.59 -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 0 20 40 60 80 100 归属母公司股东的净利润（亿元）同比增速（右轴） 15% 17% 19% 21% 23% 25%

27、 27% 29% 31% 33% 35% 0 50 100 150 200 250 营业总收入（亿元）销售毛利率(右轴) -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 销售费用率（%）管理费用率（%） 财务费用率（%） 9 9 公司深度 第9页 共28页 简单金融 成就梦想 2. 多重因素助力，行业天花板不断上移 2.1 地产、基建保持正增长，工程机械保有量持续增加 （一）基建、地产、矿采为工程机械主要下游，挖机、起重机、混凝土机械为主要品 类 工程机械应用广泛，基建、地产、矿采占比约 85%。工程机械设备是涉及土石方施工 工程、路面建设与养护、流动式起重装卸作业和各种建筑工程的综合性

28、施工装备。行业上 游为生产设备所需的原材料及零部件，如钢材、汽车底盘、发动机、油缸、泵阀等，下游 为房地产开发、基础设施建设、矿山采掘、农田、水利等。根据第三方研究数据，基建对 工程机械需求最大，约占 45%，采矿业和房地产占比相近，均占 20%左右。 图 10：工程机械下游应用广泛 图 11： 工程机械下游中地产、 基建、 矿采占比 85% 资料来源：百度图片，申万宏源研究 资料来源：前瞻产业研究院，申万宏源研究 挖机、起重机、混凝土机械是工程机械的主要大类。我国工程机械种类繁多，拥有 20 大类，109 组，450 种机型，1090 个系列，上万个型号的产品设备。应用场景和作用范围 的区别

29、决定了不同种类设备的需求有所不同，挖掘机械（大挖、中挖、小挖、迷你挖等） 主要应用在基建、地产、市政工程与农田水利等领域，应用场景最为广泛；起重机械（汽 车起重机、履带起重机、塔式起重机等）应用在设备吊装、原材料跨区域、跨高度搬运、 预制件吊装等，近年来应用场景逐渐增多；混凝土机械（泵车，搅拌车、搅拌站等）应用 在混凝土浇筑，主要应用在地产、基建等。从 2017 年工程机械协会披露的销量数据来看， 挖机销量占比最高，达到 55.15%，起重机械占比 12.93%，混凝土机械占比 20.11%，三 大类产品占据了主要工程机械品类的 88%。 45% 20% 20% 15% 基建矿山房地产其他 1

30、010 公司深度 第10页 共28页 简单金融 成就梦想 图 12：挖机、起重机、混凝土机械是工程机械的主要大类（2017 销量口径） 资料来源：Wind，工程机械协会，申万宏源研究（注：数据不包含工业车辆、叉车等单价较低 的工程机械。其中起重机包括汽车起重机、随车起重机、履带起重机、轮胎起重机，混凝土机 械包括泵车、混凝土搅拌车、混凝土泵、混凝土搅拌站，其他包括推土机、压路机、平地机、 摊铺机） （二）地产基建总量保持正增长，有效保证工程机械保有量 几十年发展积累，国内工程机械存量市场巨大。改革开放以来，伴随着中国经济腾飞 的大浪潮，我国工程机械经历了稳步发展期（1990-2004）、高速发

31、展期（2005-2011）、 行业调整期（2012-2016），国内工程机械已经形成巨大存量市场。根据中国工程机械协 会数据，截止到 2017 年底，我国工程机械设备保有量总计约 690747 万台。 表 1：2017 年底工程机械设备保有量总计约 690747 万台 主要工程机械 保有量（万台） 液压挖掘机 155.7168.6 轮式起重机 21.022.8 塔式起重机 39.442.7 混凝土搅拌车 37.840.9 混凝土泵车 6.236.76 混凝土泵 5.586.05 混凝土搅拌站 5.996.57 其他（推土机、装载机等） 417.95452.77 总计 690747 资料来源：中

32、国工程机械行业协会，申万宏源研究 地产、基建投资增速正增长，工程机械保有量有望持续增加。工程机械保有量对应下 游地产、基建等的总需求，我国地产和基建经历了高速发展期后，目前逐步进入稳定增长 通道。 2018 年地产、 基建固定资产投资完成额增速为 8.3%、 1.79%， 增速远低于 2005-2011 年，但在总量规模上已经达到 2011 年 2.3 倍，因此，未来地产、基建投资增速保持正增长 情况下，工程机械保有量仍能继续增加，另外，基建作为稳经济的重要抓手，未来经济下 行压力下增速有望小幅反弹。 55.15% 12.93% 20.11% 11.81% 挖掘机械起重机械混凝土机械其他 11

33、11 公司深度 第11页 共28页 简单金融 成就梦想 图 13：房地产固投完成额有望维持正增长 图 14：基建增速放缓，经济下行背景下有望反弹 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 2.2 寿命周期叠加环保刺激，工程机械更新需求旺盛 （一）设备存量托底，工程机械更新旺盛 挖机：更新需求带动本轮销量回升。2010-2011 年，挖掘机械销量达到高点，随着行 业进入调整期，销量开始回落，但存量持续增加。挖机应用强度不同寿命会略有差异，一 般情况下更新周期约为 8-10 年。我们假设挖机 8-10 年更新比例分别为 20%/30%/50%， 测算得到 2017-201

34、8 年更新设备数量分别为 7.54 万台、10.04 万台，占当年挖机销量的 54%、49%，存量更新有望成为未来挖机销量重要的基本盘。 图 15：更新需求将成为挖机销量最重要的基本盘（单位：台） 资料来源：Wind，申万宏源研究 起重机：2018 年更新量 2.55 万台，占当年需求量的 79%。2010-2011 年起重机销 量达到峰值，随后进入行业调整期，更新需求逐步成为销量的主导因素。一般情况下起重 机更新周期约为 8-10 年，我们以汽车起重机为例，假设其 8-10 年更新比例为 20%/30%/50%， 得到2018年汽车起重机更新设备数量为2.55万台， 占当年需求量的79%，

35、根据我们测算，预计更新高峰会在 20192021 年。 2.55 万台，占当年销量的 79%（单位：台） 75,663.70 151,331.40 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 房地产固定资产投资完成额（亿元） 同比增速（右轴） 66,945.87 176,183.49 0% 5% 10% 15% 20

36、% 25% 30% 35% 40% 45% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 基建固定资产投资完成额（亿元） 同比增速（右轴） 0 50000 100000 150000 200000 250000 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 挖掘机销量更新量 1212 公司深度 第12页 共28页 简单金融 成就梦想 资料来源：Wind，申万宏源研究 混凝土机械：更新周期更长，预计 20212023 到达更新高点。以混凝土泵车为例， 从销量来看， 混凝土泵车销量在 2011 年到达高点， 随后进入调整期， 但下降幅度相比挖机、 起重机更加缓和。究其原因，主要是混凝土机械一般会晚于挖机、起重机进场施工，因此 需求量会略有平滑。 一般情况下泵车的更新周期约为 10-12 年， 我们假设混凝土泵车 10-12 年更新比例分