1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 04 月月 25 日日 公司公司研究研究 评级：买入评级：买入(首次覆盖首次覆盖) 研究所 证券分析师： 盛昌盛 S0350521080005 联系人 ： 彭棋 S0350121080056  全国布局见成效，业绩有望稳健增长全国布局见成效，业绩有望稳健增长 中国联塑（中国联塑（02128）公司深度）公司深度系列系列研究研究（一）（一） 最近一年走势 相对恒生指数表现 表现 1M 3M 12M 中国联塑 -21.3% -45.9% -56.7% 恒生指数 -5.7% -17.3% -28.2% 市场数据 2022/04/22 当

2、前价格（港元） 8.34 52 周价格区间（港元） 8.11-21.60 总市值（百万港元） 25874.17 流通市值（百万港元） 25874.17 总股本（万股） 310241.84 流通股本（万股） 310241.84 日均成交额（百万港元） 58.51 近一月换手（%） 2.99 相关报告 投资要点：投资要点： 集中度逐步提升集中度逐步提升， 政策支撑需求引擎政策支撑需求引擎， 行业趋于稳定行业趋于稳定。 历经 20 余年，我国塑料管道行业在经历了产业化高速发展阶段后，行业产销量稳定增长，但增速逐渐放缓，产销趋于平衡。受下游房地产及基建影响，2020 年 CR5 提升至 24.63%，

3、中国联塑为行业龙头企业有望受益。行业三大需求方向均有政策支撑，基建预计逐渐回暖，旧改需求持续释放，利好公司各业务板块。 全国布局见成效，规模效应凸显全国布局见成效，规模效应凸显，智能化制造助力智能化制造助力降本增效降本增效。目前，中国联塑已建立了超过 30 个先进的生产基地，分布在中国 18 个省份及海外国家。2020 年塑料管道 CR3 为 21.88%，其中中国联塑占据 16.26%市场份额， 远远领先行业其他企业， 规模优势明显。 另外，公司逐步打造物联网、智能控制和自动化生产为一体的智能工厂，进一步助力公司降本增效。 协同发展多板块，拓展产品应用场景，入局防水、光伏，挖掘业务协同发展多

4、板块，拓展产品应用场景，入局防水、光伏，挖掘业务增长新可能。增长新可能。公司 B 端市场稳健发展，C 端市场迅速扩张公司，经销商数量从 2012 年的 1300 名增加至 2021 年的 2603 名， 愈发成熟的经销渠道助力公司拓展塑料管道环保以及农业应用场景，使建材家居与供应链服务相互协同发展获得成功。此外，公司收购中油佳汇进入防水市场；成立光伏子公司联塑班皓，结合光伏产品与专业服务，形成“一站式”服务模式，开辟光伏市场蓝海领域。 盈利预测和投资建议盈利预测和投资建议。公司是塑料管道龙头企业，多板块协同发展，目前已建立了超过 30 个先进的生产基地，分布在中国 18 个省份及海外国家，规模

5、优势明显，同时公司积极进行智能化改造降本增效，进一步巩固优势地位。综合公司的各个业务的量价因素，我们预计公司 2022 年、2023 年和 2024 年的归母净利分别为 39.13 亿元、47.39 亿元和 54.76 亿元， 对应 EPS 分别为 1.26 元、 1.53 元和 1.77元，对应 PE 分别为 6.6X、5.5X 和 4.7X，我们选取公元股份、伟星新材等四家企业作为可比公司，可比公司 2022 年业绩对应平均 PE为 14.22X，我们认为公司业绩估值均存在一定提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示。市场需求不及预期；新业务扩张的不确定性；原材料价 -0.5

6、805-0.4521-0.3237-0.1954-0.06700.061421/4 21/5 21/6 21/7 21/9 21/1021/1121/12 22/1 22/2 22/3 22/4中国联塑恒生指数证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 格上涨；疫情反复影响经济；宏观环境出现不利变化。 预测指标预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 32161 36877 41299 46374 增长率(%) 14 15 12 12 归母净利润 3044 3913 4739 5476 增长率(%) -19 29 21 16 摊薄每股收益（元） 0.98 1.26

7、 1.53 1.77 ROE(%) 15 16 16 16 P/E 11.4 6.6 5.5 4.7 P/B 1.6 1.0 0.9 0.7 P/S 1.1 0.7 0.6 0.6 EV/EBITDA 10.92 6.12 5.15 4.46 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 yXcZnVhYjWkWjVuXkW6M8QaQpNnNsQnPjMpPsOeRpNqO8OpPxOMYnPrPvPsOoO证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 塑料管道行业龙头，多业务协同发展 . 5 2、 行业趋于稳定，集中度逐步提升 . 7 2.1、 塑料管道应用领域广泛，

8、行业趋于稳定 . 7 2.2、 下游关注产品品质，行业集中度提升 . 7 2.3、 政策支撑需求引擎，需求空间预计稳步增长 . 8 2.3.1、 专项债或将带动基建景气，城镇化、新农村建设带来需求空间 . 8 2.3.2、 财政支持老旧小区改造增速，管材需求或持续提升 . 10 3、 全国布局见成效，规模效应凸显 . 12 3.1、 全国布局稳步推进，产能迅速扩张 . 12 3.2、 B 端市场稳健发展，C 端市场迅速扩张 . 14 3.3、 深耕华南市场，智能化加速西部市场发展 . 15 4、 多板块协同发展，挖掘业务增长新可能 . 17 4.1、 塑料管道主业应用场景延伸：环保+农业 .

9、17 4.2、 协同发展：建材家居+供应链服务 . 18 4.3、 开拓新版图：防水+光伏 . 19 5、 财务指标分析 . 21 5.1、 多业务协同发展，业绩稳步增长 . 21 5.2、 成本管控能力突出，盈利能力行业领先 . 21 5.3、 智能化降本增效，期间费用处于低位 . 22 5.4、 分红比例整体稳定 . 23 6、 盈利预测与投资建议 . 24 7、 风险提示 . 24 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：中国联塑发展历程 . 5 图 2：中国联塑股权结构 . 5 图 3：中国联塑业务分类 . 6 图 4：中国联塑各业务占比 . 6 图

10、5：全国塑料管道产量及同比 . 7 图 6：全国塑料管道销量及同比 . 7 图 7：我国塑料管道头部企业产量（万吨） . 8 图 8：我国塑料管道头部企业集中度（%） . 8 图 9：专项债及新增专项债限额（亿元） . 9 图 10：基建投资累积同比（%） . 9 图 11：中国联塑生产基地分布情况 . 12 图 12：产能及产能利用率 . 13 图 13：中国联塑各类型塑料管道销量 . 13 图 14：中国联塑各类型塑料管道售价 . 13 图 15：PVC 市场价（元/吨） . 14 图 16：公司 PVC 产品售价与 PVC 均价（元/吨） . 14 图 17：中国联塑经销商数量变动情况（

11、家） . 14 图 18：2021 年中国联塑各地区收入占比（%） . 16 图 19：公司环保业务收入（万元） . 17 图 20：农业业务类型 . 18 图 21：建材家居业务营业收入（百万元） . 19 图 22：建材家居业务收入占比（%） . 19 图 23：供应链产品类别. 19 图 24：公司 2016-2021 主营收入及同比 . 21 图 25：公司 2016-2021 扣非归母净利及同比 . 21 图 26：公司 2016-2021 毛利率及净利率 . 22 图 27：主要塑料管道上市公司 ROE 对比 . 22 图 28：原油价格波动情况(美元/桶) . 22 图 29：公

12、司塑料管道产品吨毛利(元/吨) . 22 图 30：公司 2016-2021 费用率 . 23 图 31：主要塑料管道上市公司期间费用率对比 . 23 图 32：公司分红情况 . 23 表 1：新型城镇化相关政策 . 9 表 2：农村、农业发展及供水相关政策 . 10 表 3：城镇老旧小区改造政策 . 10 表 4：2021 年中国联塑各地区收入及增速 . 15 表 5：中国联塑可比公司估值表（估值日期：2022.4.24） . 24 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 塑料管道行业龙头，多业务协同发展塑料管道行业龙头，多业务协同发展 中国联塑前身系西溪塑料五金厂，1986

13、年成立于广东佛山，于 2010 年 6 月 23日在香港主板上市。经过 30 多年的长足发展，公司从塑料管道、建材家居、环保、 供应链服务平台等领域提供优质的产品和服务， 快速成为建材家居行业的佼佼者及行业的标杆。 图图 1：中国联塑发展历程中国联塑发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，国海证券研究所 中国联塑实际控制人为黄联禧和左笑萍夫妇。公司控股股东为新富星，持股68.41%。新富星由西溪发展全资拥有，并最终由 UBSTrustees(B.V.I)Limited 作为一项全权信托的信托人所拥有， 该信托的全权信托受益人包括黄联禧先生及其家族成员。另外黄联禧及左笑萍夫妇直接持有的 0.08

14、%股份，夫妇二人直接及间接持股比例达 68.49%，为公司的实际控制人。 图图 2：中国联塑股权结构中国联塑股权结构 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 中国联塑的业务涵盖塑料管道、建材家居、环保、供应链服务平台等板块，其中塑料管道系统业务收入占总收入的比重超 85%，为公司的支柱业务，业务收入从2015年的136.02亿元增长至2021年的274.57亿元， 年复合增速为12.42%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 3：中国联塑业务分类中国联塑业务分类 图图 4：中国联塑各业务占比中国联塑各业务占比 资料来源：公司官网，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证

15、券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 2、 行业趋于稳定，集中度逐步提升行业趋于稳定，集中度逐步提升 2.1、 塑料管道应用领域广泛，行业趋于稳定塑料管道应用领域广泛，行业趋于稳定 历经 20 余年，我国塑料管道行业在经历了产业化高速发展阶段后，进入成熟发展的阶段，无论从产能规模、产品种类，还是头部企业规模及数量、产品应用规模及效果来看， 目前已经处于全球领先地位。 塑料管道由于其节能环保、 重量轻、耐腐蚀、价格低等优势，得到政策大力支持和推广，广泛应用于建筑给排水、城乡给排水、城市燃气、电力和光缆护套、工业流体输送、农业灌溉等建筑业、市政、工业和农业领域。 目前我国塑料管

16、道行业已经形成了聚氯乙烯(PVC)管、聚乙烯(PE)管、三型聚丙烯管(PP-R 管)为主的产品格局。PVC 和 PE 多用于排水。PVC 是最先在国内推广的塑料管道品种；PE 是近年增长最快的管道，也是市政给水系统首选的管道之一；PP 管道以 PPR 为主，主要用于供水，抗压能力较强。根据中塑协数据，2019 年 PVC 管道占比为 45%，PE、PPR 管道占比分别为 32%、12%。 2.2、 下游关注产品品质，行业集中度提升下游关注产品品质，行业集中度提升 我国塑料管道行业的产量总量稳定增加，但增速近年来有所下降，2020 年塑料管道产量 1636 万吨，同比增长 2.25%。销量逐年上

17、涨，2020 年销量达 1591万吨，产销率在 95%上下波动，并逐年上升，产销趋于平衡。由于我国塑料管道行业竞争相对充分， 定价较为市场化， 因此可以将中国联塑产品售价作为市场售价， 取中国联塑近 5 年 PVC 塑料管道产品销售均价和非 PVC 塑料管道产品销售均价分别乘以各塑料管道产品市场份额得到市场售价 11959 元/吨，全国塑料管道销量为 1591 万吨（假定 2021 年全国塑料管道销量与 2020 年持平） ，由此推测我国塑料管道行业规模约 1900 亿元。 图图 5：全国塑料管道产量及同比全国塑料管道产量及同比 图图 6：全国塑料全国塑料管道销量管道销量及同比及同比 资料来源

18、：中塑协，国海证券研究所 资料来源：中塑协，国海证券研究所 地产端： 随着房地产调控趋严， 地产行业集中度提升， 同时由于精装房占比提升，地产商塑料管道集采订单集中化并向优质塑料龙头倾斜； 基建端： 国内对管道工证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 程招投标标准趋严，对产品品质、品牌要求提高，抬高了市政建设招投标门槛。由于小企业生产规模较小， 原材料议价能力较弱， 生存空间容易受到进一步挤压。 受以上因素影响，塑料管道行业集中度呈逐年上升的趋势，2020 年 CR3 为21.88%，CR5 为 24.63%，其中中国联塑、公元股份、伟星新材、雄塑科技、顾地科技分别占据 16.26%、

19、3.97%、1.65%、1.65%、1.1%的市场份额，行业产能逐渐向头部企业集中。 中国联塑为行业龙头企业， 产销量远远领先行业其他企业，具有头部竞争优势，公司有望公司有望继续继续在行业集中度提升中受益。在行业集中度提升中受益。 图图 7：我国塑料管道头部企业产量（万吨）我国塑料管道头部企业产量（万吨） 图图 8：我国塑料管道头部企业集中度我国塑料管道头部企业集中度（%） 资料来源：各公司公告，国海证券研究所 资料来源：各公司公告，中塑协，国海证券研究所 2.3、 政策支撑需求引擎，需求空间预计稳步增长政策支撑需求引擎，需求空间预计稳步增长 塑料管道的需求以基建、房地产以及农业三大方向为拉动

20、。2021 年是十四五规划的开局之年，为适应当前经济发展阶段和转型需求，国家层面在加快实施“两新一重” （即新型基础设施、新型城镇化、重大工程）建设，包括大力发展数字经济，拓展 5G 应用，实施城市更新行动，全面推进城镇老旧社区改造；重点推进多项交通水利重大工程建设， 为社会经济发展提供新引擎。 受惠于庞大的基础建设投资以及已在全国范围内动工的大型重要基建项目， 管道行业有望继续保持稳定增长趋势。 2.3.1、 专项债或将带动基建景气，城镇化、新农村建设带来需求空间专项债或将带动基建景气，城镇化、新农村建设带来需求空间 2017 年以来我国基建投资增速开始下降， 2018 年首次下降至两位数以

21、下。 2022年中国经济稳字当头、稳中求进年中国经济稳字当头、稳中求进成为主基调，基建或成为主基调，基建或逐渐逐渐回暖。回暖。2021 年年末，财政部向各地提前下达了 2022 年新增专项债务限额 1.46 万亿元，引导专项债应用于交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、社会事业、城乡冷链等物流基础设施、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程等 9个大方向。2022 年 3 月 5 日， 政府工作报告发布，报告提到 2022 年拟安排地方政府专项债券3.65万亿元， 加上去年已结转的专项债资金在1.4万亿左右，二者资金合计超过 5 万亿元，2022 年可使用资金约是去年的两倍

22、，能够有效地年可使用资金约是去年的两倍，能够有效地拉动基建投资。拉动基建投资。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图图 9：专项债及新增专项债限额（亿元专项债及新增专项债限额（亿元） 图图 10：基建投资累积同比（基建投资累积同比（%） 资料来源： 中国地方政府债券信息公开平台， 国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 城镇化持续推进城镇化持续推进将将带来基建需求带来基建需求。根据第七次全国人口普查公报，截至 2020 年11 月 1 日零时我国城镇化率 63.89%，低于发达国家平均 80%的水平。为达到“十四五”规划提出常住人口城镇化率提高到 65%的目标，

23、城镇化政策持续推进， 2021年4月国家发改委印发 2021年新型城镇化和城乡融合发展重点任务 ，提出持续推进以县城为重要载体的城镇化建设， 补齐基础设施建设。 城镇化带来的基建需求未来具有稳定增长的潜力。 我国城镇化发展具有区域差异化， 城镇化率总体呈现东、中、西梯度递减分布的空间格局。2019 年我国东部地区城镇化率达到 68.5%，而中部地区和西部地区的城镇化率分别只有 56.8%和 54.1%，提高城镇化率要保证中西部跟上。例如：2021 年，甘肃省人民政府印发甘肃省新型城镇化规划（20212035 年） ，提出到 2035 年常住人口城镇化率由52.23%达到 70%左右的目标，预计

24、年均增长 1.18%。 表表 1：新型城镇化相关政策新型城镇化相关政策 时间 政策 部门 内容 2019 年4 月 2019 年新型城镇化建设重点任务 国家发改委 继续加大户籍制度改革力度； 落实中央基建投资安排向吸纳农业转移人口落户数量较多城镇倾斜政策， 完善财政性建设资金对吸纳贫困人口较多城市基础设施投资的补助机制； 强化小城镇基础设施和公共服务补短板， 提高服务镇区居民和周边农村的能力；加强城市基础设施建设，改进城市公共资源配置。 2020 年4 月 2020 年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务 国家发改委 督促城区常住人口 300 万以下城市全面取消落户限制，推动城区常住人口 30

25、0万以上城市基本取消重点人群落户限制； 着眼于增强人口经济承载和资源优化配置等核心功能，改善城市公用设施。 2021 年4 月 2021 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务 国家发改委 有序放开放宽城市落户限制； 强化边境地区城镇功能。 全面增强边境城镇承载人口、连接城乡、支撑国防的能力。开展兴边富民行动中心城镇建设试点，改善基础设施和公共服务。 资料来源：国务院，国家发改委，国海证券研究所 新农村建设支撑农村基建发展，供水保障带来塑料管道农村市场。新农村建设支撑农村基建发展，供水保障带来塑料管道农村市场。2021 年国务院发布关于全面推进乡村振兴加快农业农村现代化 ，指出到 2025 年农业

26、基础设施现代化迈上新台阶；同年，水利部等九部门印发关于做好农村供水保障工作的指导意见 ，指出到 2025 年全国农村自来水普及率达到 88%，农村供水工程布局将更加优化，工程运行管护水平将不断提升，到 2035 年，我国将基本实现农村供水现代化，农村基建需求存在空间。农田节水灌溉建设保有空间，带农田节水灌溉建设保有空间，带动塑料管道需求动塑料管道需求。2021 年 9 月，农业农村部发布全国高标准农田建设规划证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 （2021-2030 年） 提出，把高效节水灌溉与高标准农田建设统筹规划、同步实施，2021-3030 年完成 1.1 亿亩新增高效节水灌

27、溉建设任务。 表表 2：农村、农业发展及供水相关政策农村、农业发展及供水相关政策 时间 政策 部门 内容 2019 年4 月 国家节水行动方案 国家发改委、水利部 大力推进节水灌溉，加快灌区续建配套和现代化改造。推广喷灌、微灌、滴灌、低压管道输水灌溉、集雨补灌、水肥一体化、覆盖保墒等技术。 2020 年1 月 关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意见 国务院 全面完成农村饮水安全巩固提升工程任务。统筹布局农村饮水基础设施建设，在人口相对集中的地区推进规模化供水工程建设。有条件的地区将城市管网向农村延伸，推进城乡供水一体化。 2021 年6 月 “十四五”城镇污水处理及资源化利用发

28、展规划 国家发改委、住建部 “十四五”期间，应以建设高质量城镇污水处理体系为主题，从增量建设为主转向系统提质增效与结构调整优化并重，提升存量、做优增量，系统推进城镇污水处理设施高质量建设和运维，有效改善我国城镇水生态环境质量。 2021 年8 月 关于做好农村供水保障工作的指导意见 水利部等九部门 到2025年， 全国农村自来水普及率达到88%， 农村供水工程布局将更加优化，运行管理体制机制将不断完善，工程运行管护水平将不断提升，水质达标率将不断提高。到2035年，我国将基本实现农村供水现代化。 2021 年9 月 全国高标准农田建设规划（2021-2030年） 农村农业部 高效节水灌溉与高标

29、准农田建设统筹规划、 同步实施； 2021-3030年完成1.1亿亩新增高效节水灌溉建设任务。 资料来源：国家发改委，水利部，国务院，住建部，农村农业部，国海证券研究所 2.3.2、 财政支持老旧小区改造增速，管材需求或持续提升财政支持老旧小区改造增速，管材需求或持续提升 2020 年国务院发布 关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见 ， 要求到“十四五”期末，力争基本完成 2000 年底前建成的需改造城镇老旧小区改造任务。 据住建部摸排， 全国 2000 年底前建成的老旧小区约 17 万个， 涉及上亿人，约 4200 万户，建筑面积约 40 亿平方米。据住建部数据，2020 年全国全年实

30、际新开工改造城镇老旧小区 4.03 万个，惠及居民 736 万户； 2021 年 1 月 20 日召开的全国住房和城乡建设工作会议指出，2021 年全国新开工改造城镇老旧小区 5.56 万个，惠及居民 965 万户。财政部 2021 年 10 月发布关于提前下达2022 年部分中央财政城镇保障性安居工程补助资金预算的通知 ， 流向城镇老旧小区改造补助资金为 300 亿元，保障老旧小区改造持续快速推进。老旧小区改造体量大。 城镇老旧小区改造可以分为基础类、 完善类与提升类， 供水与排水是基础类的关键项目之一。在中央持续推进老旧小区改造、财政预算保障支持的背景下，管材行业需求将持续提升。 表表 3

31、：城镇老旧小区改造政策城镇老旧小区改造政策 时间 政策 部门 内容 2021.9 关于加强城镇老旧小区改造配套设施建设的通知 国家发改委、住建部 认真摸排 2000 年底前建成的需改造城镇老旧小区存在的配套设施短板； 将安全隐患多、 配套设施严重缺失、 群众改造意愿强烈的城镇老旧小区，优先纳入年度改造计划。 2021.4 2021 年新型城镇化和城乡融合发展国家发改委 在老城区推进以老旧小区、 老旧厂区、 老旧街区、城中村等“三区一村”改造为主要内容的证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 重点任务 城市更新行动。 2020.7 国务院办公厅关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见

32、 国务院 到 2022 年，基本形成城镇老旧小区改造制度框架、政策体系和工作机制；到“十四五”期末，结合各地实际，力争基本完成 2000 年底前建成的需改造城镇老旧小区改造任务。 2020.4 2020 年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务 国家发改委 改造一批老旧小区， 完善基础设施和公共服务配套， 引导发展社区便民服务； 推进大型搬迁安置区新型城镇化建设等。 资料来源：国家发改委，住建部，国务院，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 3、 全国布局见成效，规模效应凸显全国布局见成效，规模效应凸显 3.1、 全国布局稳步推进，产能迅速扩张全国布局稳步推进，产能迅

33、速扩张 中国联塑发源于广东顺德， 并在全国化布局同时积极推进国际化战略布局。 目前，公司已建立了超过 30 个先进的生产基地，分布在中国 18 个省份及海外国家。截至2021年末， 公司塑料管道产能已从2012年底的175万吨扩张到320万吨。 图图 11：中国联塑生产基地分布情况中国联塑生产基地分布情况 资料来源：公司公告 伴随生产自动化和智能化水平的不断提高， 企业各个环节逐步迈向互联互通， 资源整合能力不断优化，生产技术设备的持续升级，产能利用率不断提高，公司成本控制方面得到进一步加强。据通联数据，在数字化智能化推动下，近年来中国联塑综合人均产值提升 67%，其代表性的 PE 电热熔车间

34、，仅用三年就实现产能效率提升 200%，人均产量提升 500%，合格率从 76%提升到 97%，产品单一成本下降 10%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图图 12：产能及产能利用率产能及产能利用率 资料来源：公司公告，国海证券研究所 公司塑料管道销量快速增长，从 2010 年的 78.94 万吨增长到 2021 年的 254.88万吨，年复合增长率为 11.24%。其中 PVC 产品从 61.72 万吨增长到 185.37 万吨，年复合增速为 10.51%，且每年均接近总销量的 8 成。从历史平均售价看，2010 年至 2021 年，PVC 产品平均售价在 7112 元/

35、吨至 9143 元/吨之间波动，非 PVC 产品平均售价在 14250 元/吨至 16073 元/吨之间波动。非 PVC 产品的平均售价远高于 PVC 产品，但更为稳定。 2021 年，公司塑料管道系统销量达 254.88 万吨，平均售价上调 14.7%至每吨10773 元，实现营业收入 274.57 亿元，同比增长 12%。 图图 13：中国联塑各类型塑料管道销量中国联塑各类型塑料管道销量 图图 14：中国联塑各类型塑料管道售价中国联塑各类型塑料管道售价 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 公司塑料管道以 PVC 塑料管道为主。 2021 年， PVC 塑

36、料管道销量占比为 73%， PVC 价格将对公司营业成本产生影响。2017 年以来，得益于公司自动化、智能化建设，公司规模效应显现，基本可以在市场 PVC 均价提高时通过及时提高产品售价传导风险。2021 年以来，PVC 价格大幅上涨，产品亦有所提高，但幅度证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 不及 PVC 价格上涨幅度。 2021 年年末 PVC 价格有所回落， 成本压力有所缓解。 图图 15：PVC 市场价（元市场价（元/吨）吨） 图图 16：公司公司 PVC 产品售价与产品售价与 PVC 均价（元均价（元/吨）吨） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind

37、 资讯，公司公告，国海证券研究所 3.2、 B 端市场稳健发展，端市场稳健发展，C 端市场迅速扩张端市场迅速扩张 公司的主要客户为中国内地的独立经销商、土木工程承建商、房地产开发商、公用事业公司及市政部门，销售模式可以分为直销和经销两种。公司客户以 B 端为主，公司已与中建四局、中建五局等大型央企都建立了战略合作关系，借助后者的优势进一步抢滩国内新基建市场。 自 2012 年起，公司 C 端市场迅速扩张，经销商布局覆盖全国，数量从 2012 年的 1300 名增加至 2021 年的 2603 名。同时，公司多板块协同发展，延伸塑料管道应用场景，寻求新增长点，均以经销商渠道作为开拓市场的基础，预

38、计未来公司 C 端业务有稳定增长以支撑企业战略布局，为其他业务板块打开市场、提高渗透率打下基础，提高公司其他业务版图拓展效率，降低成本。 图图 17：中国联塑经销商数量变动情况（家）中国联塑经销商数量变动情况（家） 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 3.3、 深耕华南市场，智能化加速西部市场发展深耕华南市场，智能化加速西部市场发展 公司深耕华南市场， 2021 年华南地区实现收入 170.36 亿元， 占总收入的 53.1%，华南以外地区收入占比逐年提升，华东、华北、东北及境外等 4 个区域的收入增速均超过 20%，又尤其以境外收入增速表现抢

39、眼，同比增长 42.3%，公司积极布局海外市场， 以把握当地广大的内需市场和基建发展， 目前公司已与多个国家分局签订战略合作框架协议，进一步巩固公司市场地位。 为加快生产的转型升级， 深化新一代信息技术和制造业的结合， 公司正逐步打造物联网、 智能控制和自动化生产为一体的智能工厂。 公司于2020年先后在江西、湖南、云南、河南及陕西等基地投入建设智能工厂，实现产品的智能制造，提质增效。 2021 年 11 月， 中国联塑打造的智能化智慧工厂被评为佛山市一级数字化智能化示范工厂，远领先于同行，始终走在行业最前端。 依托智能化工厂建造，公司西北市场开发加速依托智能化工厂建造，公司西北市场开发加速。

40、2019 年我国东部地区城镇化率达到 68.5%，而中部地区和西部地区的城镇化率分别只有 56.8%和 54.1%。未来推进平均城镇化率提升的重点或将向中西部地区倾斜， 将带来基建与管材需求。中国联塑把握机遇， 计划在甘肃兴建一座智能化、 高科技绿色环保建材生产基地，该生产基地的建设不仅帮助公司完成全国战略布局中的重要一节， 更是助力加速开发西北市场的关键。达产后，该生产基地年销售约 10 至 15 万吨，预计在智预计在智能化降低成本以及城镇化政策推动需求的共同作用下，公司西部市场或有望表能化降低成本以及城镇化政策推动需求的共同作用下，公司西部市场或有望表现亮眼。现亮眼。 表表 4：2021

41、年年中国联塑各地区收入及增速中国联塑各地区收入及增速 地区地区 2021（亿元）（亿元） 增速增速（%） 华南 170.36 12.00% 西南 29.68 3.80% 华中 33.8 12.30% 华东 23.38 24.00% 华北 26.67 25.00% 西北 16.35 14.70% 东北 9.12 20.50% 中国境外 11.22 42.30% 总计 147.23 14.20% 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 图图 18：2021 年中国联塑各地区收入年中国联塑各地区收入占比（占比（%） 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证

42、券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 4、 多板块协同发展，挖掘业务增长新可能多板块协同发展，挖掘业务增长新可能 4.1、 塑料管道主业应用场景延伸：环保塑料管道主业应用场景延伸：环保+农业农业 公司依托管道主业，延伸塑料管道主业范围及应用领域，公司依托管道主业，延伸塑料管道主业范围及应用领域，协同环保、农业业务，协同环保、农业业务，增加管道应用场景，增加管道应用场景，释放市场潜能释放市场潜能。 环保：环保：公司于 2015 年开启环保战略规划，以子公司广东联塑环保企业管理有限公司为业务载体，主要从事的服务类别包括：废水治理、废气治理、固体废物处理、危险废弃物处理处置、土壤修复、环境

43、检测、技术咨询服务、环保设施专业运营、海洋环保、环保投资及基础科学研究等多个领域。 近年来公司环保业务发展平稳， 积极响应国家的环保相关政策， 通过把握不同范畴的市政项目， 使环保业务与塑料管道系统业务产生长远的业务协同效应， 2021年实现收入 3.01 亿元。 图图 19：公司环保业务收入：公司环保业务收入（万元）（万元） 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 农业：农业：2019 年，中国联塑与广州田盈签约，正式进军农业领域，致力全方位扩展塑料管道及管件的应用层面。公司农业板块业务覆盖广泛，包括农业设施、海洋养殖、 花卉种植等， 成功推出农业、 深水养殖等新兴市场产品。 2020 年

44、 1 月，公司与广东省农业科学院签订战略合作协定， 共建联塑现代农业研究院进行技术创新和全程技术服务，为公司团发展现代农业提供全方位政策及规划。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 图图 20：农业业务类型农业业务类型 资料来源：公司官网 4.2、 协同发展：建材家居协同发展：建材家居+供应链服务供应链服务 建材家居持续发展，与全国大型房地产商良好的合作关系助力建材家居持续发展，与全国大型房地产商良好的合作关系助力 B 端端，已有经销，已有经销渠道推动渠道推动 C 端活力释放。端活力释放。供应链服务平台初步发展，供应链服务平台初步发展，助力建材家居向海外市场助力建材家居向海外市场

45、推广推广。 建材家居：建材家居：公司建材家居产品覆盖水暖卫浴、整体厨房、整体衣柜、整体门窗、净水机、集成吊顶、开关电气等家居以及石英石、密封胶、消防、阀门、电线、防水涂料等建材。受惠于“两新一重”重点建设政策、装配式建筑推广、房地产竣工侧修复以及家庭 C 端二次装修的需求，公司持续强化与全国大型房地产商的合作关系， 积极巩固现有客户关系， 以全方位、多元化的服务赋能 B 端发展，同时把握目前不断扩大的经销渠道作为开拓零售客户的机会， 优化客户结构。 公公司建材家居与其他业务板块的长远协同效应将进一步释放。司建材家居与其他业务板块的长远协同效应将进一步释放。 2021 年以来，公司积极寻求跨领域

46、合作，与中国房地产开发企业签署战略合作协议，探索“金融+产业”的商业发展新模。2021 年公司建材家居产品业务收入为人民币 27.51 亿元，同比增长 37.8%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 图图 21：建材家居业务营业收入（百万元）建材家居业务营业收入（百万元） 图图 22：建材家居业务收入占比（建材家居业务收入占比（%） 资料来源：公司官网，国海证券研究所 资料来源：公司官网，国海证券研究所 供应链服务：供应链服务：公司供应链服务定位为“一站式专业家居展厅及消费品商城”的供应链服务平台， 将一站式专业家居展厅及消费品商城的专业市场平台业务推广至海外市场，展示产品并促

47、进产品的分销及零售，并提供营销、品牌推广、电子商务需求和制定发展计划等咨询配套服务。 各展厅由租户独立经营， 直接销售产品予当地分销商、零售商及消费者。 公司供应链服务平台业务仍尚处于发展初段， 重点发展东南亚市场， 目前于泰国、印度尼西亚等国家已有相关项目。 未来将按业务发展情况， 进一步开拓东南亚的供应链服务平台业务的分销网络，把握商机，推动业务长远发展。 图图 23：供应链产品类别供应链产品类别 资料来源：公司官网 4.3、 开拓新版图：防水开拓新版图：防水+光伏光伏 防水：防水：根据中国联塑 2021 年中报显示，公司于 2021 年 5 月完成了对中油佳汇股权的收购，奠定新业务增长基

48、础奠定新业务增长基础。中油佳汇是一家集防水材料研发、生产、销售、咨询、设计、施工维护为一体的国家高新技术企业，致力于绿色防水材料的研发及工艺的完善。2020 年中油佳汇蝉联荣登中国建材 500 强企业，中国建筑证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20 防水企业 10 强。 中国联塑在管道行业深耕多年，积累下的深厚资源，经销渠道布局成熟，产能分布占据我国 18 个省份。公司可借助现有 2603 家经销商打开防水市场，同时以现有产能布局为基础，增设防水材料生产线，实现市场渗透的第一步，借助智能化建造以及规模优势的力量， 有望实现防水市场的高效覆盖。 此次对中油佳汇的此次对中油佳汇的收购彰显

49、公司加码布局防水产业的决心。收购彰显公司加码布局防水产业的决心。 光伏：光伏：2022 年 1 月 7 日，公司发布公告，成立了广东联塑班皓光伏新能源科技有限公司，将提供范围广泛的光伏系统和产品以及咨询、设计、研发、工程、安装、维修和运营一体化的专业服务，为全球的工商企业、家庭提供一体化的能源解决方案。至此，中国联塑正式入局光伏产业。 在“碳中和、碳达峰”的目标推动下，国家优化产业、能源结构，大力发展新能源，光伏或将从辅助资源转向主力资源，光伏领域前景广阔，多家建材领域龙头企业拓展光伏业务，积极寻求光伏蓝海市场。中国联塑此次强势入局光伏市场，可应用其他业务板块形成的“一站式”服务模式，将光伏产

50、品与专业服务结合，依托强劲的经销商渠道，协同品牌优势，或将迅速打开市场，构建企业新的业务增长点。 同时可与企业已有业务相互协同， 在火热的光伏市场开辟新的蓝海领域，或将提升企业整体市占率。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 5、 财务指标分析财务指标分析 5.1、 多业务协同发展，业绩稳步增长多业务协同发展，业绩稳步增长 近年来， 公司营收及归母净利保持稳定增长态势。 2016 年公司营收 172.21 亿元，2021 年增至 320.58 亿元，营收保持年均 13.23%的年复合增长率。此次中国联塑整体业绩稳步增长，有赖于公司多业务协同增长。公司持续技术创新，积极开发新产品及

51、新技术配合市场需求，积极把握“两新一重”及刺激经济政策所带来的机会，提高塑料管道及管件的产品销量，令该业务保持稳健增长，公司同时积极推进包括建材家居、环保、农业应用以及供应链服务平台等业务板块的发展，进一步拓宽了公司收入规模。 图图 24：公司公司 2016-2021 主营收入及同比主营收入及同比 图图 25：公司公司 2016-2021 扣非归母净利及同比扣非归母净利及同比 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 5.2、 成本管控能力突出，盈利能力行业领先成本管控能力突出，盈利能力行业领先 近年来，公司销售毛利率水平稳定增长，从 2016 年的

52、26.61%增长到 2020 年的 29.86%。2021 年，塑料管道上游原材料涨价明显，这让不少下游企业利润承压，公司充分发挥规模优势及技术优势，实施有效的采购策略，努力控制原材料和生产成本，并实施合理的售价调整，使公司毛利率维持在可持续的水平。 从 ROE 同业对比来看，中国联塑客户主要是地产商、大工程商以及市政部门等B 端客户， 公司议价能力较弱， 且地产商存在资金结算慢的问题， 回款能力较弱；而面向消费者及小型装修公司的伟星新材，企业议价能力强，以现货为主，回款能力较强。因此伟星新材在同业中 ROE 水平一直处于行业最高位置，其次则是中国联塑，且中国联塑 ROE 相对稳定。 证券研究

53、报告 请务必阅读正文后免责条款部分 22 图图 26：公公司司 2016-2021 毛利率及净利率毛利率及净利率 图图 27：主要塑料管道上市公司主要塑料管道上市公司 ROE 对比对比 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 图图 28：原油价格波动情况原油价格波动情况(美元美元/桶桶) 图图 29：公司塑料管道产品吨毛利公司塑料管道产品吨毛利(元元/吨吨) 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 5.3、 智能化降本增效，期间费用处于低位智能化降本增效，期间费用处于低位 期间费用方面， 近年来公司期间费用率总体

54、保持稳定。 2021 年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 4.64%、4.69%和 1.7%。同业对比来看，公司期间费用率处于行业低位，且保持稳定，未来，公司将持续进行自动化、智能化的探索和改造，率领传统制造产业往数字化、智能化方向发展，从各个方面提高企业的经营管理效率，降本提质增效，预计公司期间费用率将进一步减少。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 23 图图 30：公司公司 2016-2021 费用率费用率 图图 31：主要塑料管道上市公司期间费用率对比主要塑料管道上市公司期间费用率对比 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究

55、所 5.4、 分红比例整体稳定分红比例整体稳定 分红方面，公司股利支付率持续提升，从 2016 年的 21.66%上升至 2021 年的31.66%。作为管道行业的龙头企业，中国联塑市占率连续五年稳居首位，市场竞争格局、企业竞争优势较为稳定，主营业务得益于下游基建、房地产以及农业的政策推动有广阔的成长空间，为高比例分红打下基础。 图图 32：公司分红情况公司分红情况 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 24 6、 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 中国联塑是塑料管道龙头企业，多板块协同发展，目前已建立了超过 30 个先进的生产基地，分布在中

56、国 18 个省份及海外国家，规模优势明显，同时公司积极进行智能化改造降本增效，进一步巩固优势地位。 综合公司的各个业务的量价因素，我们预计公司 2022 年、2023 年和 2024 年的归母净利分别为 39.13 亿元、47.39 亿元和 54.76 亿元，对应 EPS 分别为 1.26元、1.53 元和 1.77 元，对应 PE 分别为 6.6X、5.5X 和 4.7X，我们选取公元股份、伟星新材等四家企业作为可比公司，可比公司 2022 年业绩对应平均 PE 为14.22X，我们认为公司业绩估值均存在一定提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。 表表 5：中国联塑可比公司估值表：中国联塑可比

57、公司估值表（估值日期：（估值日期：2022.4.24） 代码代码 证券简称证券简称 总市值总市值(亿亿) EPS PE 21A 22E 23E 21A 22E 23E 2128.HK 中国联塑 258.74 0.98 1.26 1.53 8.50 6.61 5.46 002641.SZ 公元股份 52.86 0.47 0.57 0.70 9.16 7.53 6.11 002372.SZ 伟星新材 308.87 0.77 0.95 1.12 25.25 20.40 17.31 603856.SH 东宏股份 30.04 0.52 1.35 1.67 22.58 8.62 6.96 002271.S

58、Z 东方雨虹 1084.95 1.67 2.12 2.70 25.80 20.33 15.92 平均值 369.18 20.70 14.22 11.71 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（可比公司预测取自万得一致预期） 7、 风险提示风险提示 市场需求不及预期；新业务扩张的不确定性；原材料价格上涨；疫情反复影响经济；宏观环境出现不利变化。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 25 附表：中国联塑盈利预测表 证券代码：证券代码： 02128 股价：股价： 8.34 投资评级：投资评级： 买入买入 日期：日期： 2022/04/22 财务指标财务指标 2021A 2022E 202

59、3E 2024E 每股指标与估值每股指标与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力盈利能力 每股指标每股指标 ROE 15% 16% 16% 16% EPS 0.98 1.26 1.53 1.77 毛利率 26% 28% 28% 28% BVPS 7.03 8.29 9.81 11.57 期间费率 9% 11% 11% 11% 估值估值 销售净利率 9% 11% 11% 12% P/E 11.41 6.61 5.46 4.72 成长能力成长能力 P/B 1.59 1.01 0.85 0.72 收入增长率 14% 15% 12% 12% P/S 1.08 0.70 0.63

60、 0.56 利润增长率 -19% 29% 21% 16% 营运能力营运能力 利润表（百万元）利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产周转率 0.59 0.62 0.61 0.61 营业收入营业收入 32161 36877 41299 46374 应收账款周转率 7.61 7.00 7.00 7.00 营业成本 23610 26610 29505 33143 存货周转率 3.43 3.79 3.68 3.67 营业税金及附加 偿债能力偿债能力 销售费用 1493 1694 1898 2136 资产负债率 60% 57% 55% 53% 管理费用 1507 1740

61、 1946 2185 流动比 1.17 1.36 1.61 1.87 财务费用 445 319 383 360 速动比 0.77 0.92 1.12 1.34 其他费用/（-收入） 营业利润营业利润 4109 4999 6069 7007 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业外净收支 -101 79 53 10 现金及现金等价物 7646 6838 9311 12468 利润总额利润总额 3807 4999 5995 6924 应收款项 4212 5253 5885 6610 所得税费用 789 1093 1270 1472 存货净额

62、6881 7028 8025 9025 净利润净利润 3019 3906 4725 5453 其他流动资产 1506 1862 2048 2293 少数股东损益 -26 -7 -13 -24 流动资产合计流动资产合计 24352 26976 32905 39939 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 3044 3913 4739 5476 固定资产 12332 13948 14929 15811 在建工程 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 无形资产及其他 3423 3709 4004 4294 经营活动现金流经营活动现金流 0 1291

63、 4134 4907 长期股权投资 2632 2767 2896 3009 净利润 3044 3913 4739 5476 资产总计资产总计 54483 59788 67701 76600 少数股东权益 -26 -7 -13 -24 短期借款 7904 7904 7904 7904 折旧摊销 0 1455 1598 1702 应付款项 7546 6652 6557 6629 公允价值变动 -3019 134 219 326 预收帐款 营运资金变动 0 -4203 -2407 -2573 其他流动负债 5024 4750 5469 6272 投资活动现金流投资活动现金流 0 -4147 -363

64、4 -3647 流动负债合计流动负债合计 20864 19763 20451 21397 资本支出 0 -3358 -2873 -2873 长期借款及应付债券 9879 12379 14879 17379 长期投资 0 -1108 -1069 -1050 其他长期负债 1934 1934 1934 1934 其他 0 319 309 277 长期负债合计长期负债合计 11813 14313 16813 19313 筹资活动现金流筹资活动现金流 0 2048 1973 1898 负债合计负债合计 32676 34076 37264 40710 债务融资 1710 2500 2500 2500 股

65、本 135 135 135 135 权益融资 0 0 0 0 股东权益 21807 25712 30437 35890 其它 -1710 -452 -527 -602 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 54483 59788 67701 76600 现金净增加额现金净增加额 0 -808 2473 3157 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 【建材小组介绍】【建材小组介绍】 盛昌盛，北京大学硕士，建材建筑首席分析师。2019 年新财富第五名。6 年证券研究经验，6 年建材行业工作经历。2021 年加入国海证券。 孙

66、伯文，清华大学经济学学士、 管理硕士， 6 年买方、证券从业经验， 研究覆盖过大周期行业和 TMT 行业。2021年加入国海证券。 彭棋，上海财经大学金融硕士，北京交通大学经济学学士，2021 年加入国海证券。 景丹阳，北京大学硕士，中国人民大学学士，2 年实业从业经验。2021 年加入国海证券。 【分析师承诺】【分析师承诺】 盛昌盛, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师， 以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的

67、补偿。 【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数； 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数； 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司” ）投资者适当性管理要求的的客户（简

68、称“客户” ）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、 电话推荐等只是研究观点的简要沟通， 需以本公司的完整报告为准， 本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见

69、及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易， 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 己的判断。在决定投资前，如有

70、需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。 投资者务必注意， 其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构” ）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。 本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。