1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 05 月 12 日 创维数字创维数字（000810.SZ） 基本盘迎新机遇，基本盘迎新机遇，VR 及及汽车电子再添新动能汽车电子再添新动能 “智能终端、宽带设备、专业显示、运营服务”四大业务板块，产品覆盖广泛。“智能终端、宽带设备、专业显示、运营服务”四大业务板块，产品覆盖广泛。公司 2002年成立，2014 年上市，业务涵盖智能终端（智能机顶盒、融合终端、VR 等） 、宽带连接（PON、Wi-Fi 路由器、Cable Modem、CPE） 、专业显示（中小尺寸显示模组、LED 显示器件、车载显示触控

2、系统、车载数字液晶仪表等）及运营服务（智慧城市、B2B 售后增值服务等） 。 基本盘业务迎新机遇， 市占领先优先受益。基本盘业务迎新机遇， 市占领先优先受益。 1） 机顶盒： 2021 全球机顶盒出货超 3.1 亿台。4K 机顶盒不断放量，8K 机顶盒乘超高清化东风，看好未来长期更迭趋势。公司在国内通信运营商、 广电运营商等市占领先， 海外电信、 通信运营商市场多国别/区域市占率高。 2）网关&路由：政策相继出台，支持千兆宽带加速建设。据工信部，截至 3 月末，国内三大运营商固定互联网宽带千兆及以上接入 4596 万户，渗透率约 8.3%。国内三大通信运营商未来智能 10G PON 网关、Wi

3、fi6 组网路由及海外 CM、Wifi、CPE 等产品需求将大幅增长。公司宽带通信连接设备国内 2021 已获重要突破，客户协同优势助力海外拓展。 公司公司 VR 布局早，布局早，一体机部分指标占优且性价比突出，一体机部分指标占优且性价比突出，行业行业理解理解积淀深积淀深，受益，受益于于终端需终端需求高速增长求高速增长红利红利。公司当前 VR 产品具体包括 8K 一体机、高性价比 4KVR 一体机、超短焦轻薄分体机及分体机互通软件系统、VR 行业应用解决方案等。公司 VR 一体机在国内主流产品中部分性能处于领先水平，且具备一定性价比优势。2021 年国内主流品牌发布一体机中，公司 S802 4

4、K 分辨率、光学视场角等指标占优且性价比突出。公司在教育、医疗、工控、文旅、直播等领域有较完备解决方案，体现了较深行业 know-how 积淀，有助于增强下游粘性。据 VR 陀螺数据，2021 VR 出货 1110 万台，yoy+66%；预计 2022将同比 80%增至 2000 万台，2025 年全球 VR 出货将超 1 亿台。 公司车载显示业务性价比佳公司车载显示业务性价比佳&响应响应迅速迅速，品牌效应，品牌效应逐渐凸显逐渐凸显；多屏化大屏化大势所趋多屏化大屏化大势所趋。较博世、大陆、伟世通等厂商，国产 Tier1 企业产品已具更高性价比，配套服务更全面，兼顾整车厂降本+快速响应需求。公司

5、车载显示具备窄边框、超薄、全粘合、一体黑、高色域、高对比度、高亮度等技术优势，已获奇瑞、吉利等 10 余家车企定点，2021 年向品牌车厂出货 30 万台定点产品。据 IHS 数据，单车配臵 3 块显示屏及以上的车辆占比将由2022 年 1%增至 2025 年 4%，2030 年 19%；据 Omdia 数据，20202025 全球车载显示屏出货将由 1.3 亿片增至 2.4 亿片，CAGR 约 13%。 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议：预计公司 20222024 营收 133.12/156.97/178.73 亿元；归母净利 7.54/9.32/11.18 亿元，yoy+78.8%/2

6、3.7%/19.9%；对应 PE 19.9/16.1/13.4x。公司较可比公司具备估值优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：市场终端需求不及预期、成本波动风险 财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,508 10,847 13,312 15,697 17,873 增长率 yoy（%） -4.4 27.5 22.7 17.9 13.9 归母净利润（百万元） 384 422 754 932 1,118 增长率 yoy（%） -39.3 9.9 78.8 23.7 19.9 EPS 最新摊薄（元/股） 0.36 0.40

7、 0.71 0.88 1.05 净资产收益率（%） 8.2 9.1 14.0 14.9 15.4 P/E（倍） 39.1 35.6 19.9 16.1 13.4 P/B（倍） 3.7 3.4 3.0 2.5 2.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 5 月 11 日收盘价 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 黑色家电 5 月 11 日收盘价(元) 14.11 总市值(百万元) 15,003.06 总股本(百万股) 1,063.29 其中自由流通股(%) 96.92 30 日日均成交量(百万股) 24.31 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 宋嘉吉宋嘉

8、吉 执业证书编号：S0680519010002 邮箱： 分析师分析师 郑震湘郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱： 分析师分析师 黄瀚黄瀚 执业证书编号：S0680519050002 邮箱： 分析师分析师 钟琳钟琳 执业证书编号：S0680520070004 邮箱： 相关研究相关研究 -37%-18%0%18%37%55%73%91%--05创维数字 沪深300 2022 年 05 月 12 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万

9、元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 8744 9583 11169 12141 13808 营业收入营业收入 8508 10847 13312 15697 17873 现金 3339 3445 3447 3588 3884 营业成本 6960 9085 11076 12965 14685 应收票据及应收账款 3672 3646 5335 5256 6803 营业税金及附加 26 29 42 52 54 其他应收款 113 142

10、 171 198 222 营业费用 505 542 706 863 951 预付账款 98 101 143 144 182 管理费用 231 185 295 286 411 存货 1238 2157 1982 2863 2624 研发费用 509 556 692 863 1001 其他流动资产 285 92 92 92 92 财务费用 26 -15 54 44 -7 非流动资产非流动资产 1506 1614 1732 1790 1839 资产减值损失 -35 -35 -49 -54 -64 长期投资 122 120 126 133 140 其他收益 139 148 144 146 145 固定

11、资产 763 745 866 955 1004 公允价值变动收益 -5 10 2 6 4 无形资产 164 254 242 231 221 投资净收益 -14 90 87 89 88 其他非流动资产 456 495 497 471 474 资产处臵收益 1 0 1 0 1 资产资产总计总计 10250 11197 12901 13931 15647 营业利润营业利润 367 402 730 918 1079 流动负债流动负债 4864 5525 6761 7155 8088 营业外收入 4 8 6 6 6 短期借款 1150 1304 1304 1304 1304 营业外支出 7 5 5 6

12、6 应付票据及应付账款 3017 3459 4436 4807 5662 利润总额利润总额 364 405 731 919 1080 其他流动负债 697 761 1020 1044 1122 所得税 10 -9 6 24 11 非流动非流动负债负债 1078 1114 964 784 598 净利润净利润 354 415 724 895 1069 长期借款 914 956 806 626 440 少数股东损益 -30 -7 -30 -37 -49 其他非流动负债 164 158 158 158 158 归属母公司净利润归属母公司净利润 384 422 754 932 1118 负债合计负债合

13、计 5942 6639 7725 7939 8686 EBITDA 569 618 886 1092 1240 少数股东权益 106 32 3 -35 -84 EPS（元/股） 0.36 0.40 0.71 0.88 1.05 股本 1063 1063 1063 1063 1063 资本公积 518 521 521 521 521 主要主要财务比率财务比率 留存收益 2503 2817 3350 4014 4803 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 4202 4526 5174 6027 7045 成长能力成长能力 负债负债和股东

14、权益和股东权益 10250 11197 12901 13931 15647 营业收入（%） -4.4 27.5 22.7 17.9 13.9 营业利润（%） -45.8 9.5 81.7 25.8 17.5 归属母公司净利润（%） -39.3 9.9 78.8 23.7 19.9 获利获利能力能力 毛利率（%） 18.2 16.2 16.8 17.4 17.8 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率（%） 4.5 3.9 5.7 5.9 6.3 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 8.2 9.1 14.0 14.9 15.4 经营活动现金

15、流经营活动现金流 2446 190 312 579 702 ROIC（%） 6.0 6.5 9.6 10.8 11.5 净利润 354 415 724 895 1069 偿债偿债能力能力 折旧摊销 175 173 150 176 176 资产负债率（%） 58.0 59.3 59.9 57.0 55.5 财务费用 26 -15 54 44 -7 净负债比率（%） -25.7 -22.6 -19.4 -22.1 -25.8 投资损失 14 -90 -87 -89 -88 流动比率 1.8 1.7 1.7 1.7 1.7 营运资金变动 1810 -656 -527 -441 -443 速动比率 1

16、.5 1.3 1.3 1.3 1.3 其他经营现金流 67 363 -3 -6 -5 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -193 -177 -178 -139 -132 总资产周转率 0.8 1.0 1.1 1.2 1.2 资本支出 207 267 112 51 42 应收账款周转率 1.9 3.0 3.0 3.0 3.0 长期投资 -9 -81 -6 -7 -7 应付账款周转率 2.2 2.8 2.8 2.8 2.8 其他投资现金流 5 8 -71 -96 -97 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 -814 141 -132 -299 -274 每股收

17、益（最新摊薄） 0.36 0.40 0.71 0.88 1.05 短期借款 -429 154 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 2.30 0.18 0.29 0.54 0.66 长期借款 -12 42 -150 -180 -186 每股净资产（最新摊薄） 3.83 4.13 4.74 5.54 6.50 普通股增加 5 0 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 69 3 0 0 0 P/E 39.1 35.6 19.9 16.1 13.4 其他筹资现金流 -447 -59 17 -119 -88 P/B 3.7 3.4 3.0 2.5 2.2 现金净增加额现金净增加额 1427 1

18、29 2 141 296 EV/EBITDA 24.6 22.7 15.8 12.5 10.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 5 月 11 日收盘价 xUbWkWhYjWnVgWoZkW9PdN7NtRrRmOpNkPmMqNlOpOtQaQqQyRvPoNoQuOtPqR2022 年 05 月 12 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、创维数字：稳扎基本盘，VR&车载业务贡献新动能 . 5 1.1 深耕数字业务二十余载，打造智能生态链 . 5 1.2 股权结构稳定，高管团队老马识途 . 7 1.3 营收强势高增，盈

19、利能力稳中有升 . 8 二、基本盘迎新机遇，市占领先优先受益 . 10 2.1 机顶盒：乘超高清化东风 . 10 2.2 网关&路由：顺千兆入户之势 . 13 三、VR+汽车电子，打造成长新动能 . 15 3.1VR：公司布局早，深度理解行业应用 . 15 3.2 车载：性价比佳响应快，品牌效应显现 . 19 四、盈利预测及投资建议. 21 五、风险提示 . 23 图表目录图表目录 图表 1：创维数字发展历程 . 5 图表 2：公司主要产品概览 . 6 图表 3：公司股权结构（截至公司 2022 一季报） . 7 图表 4：公司董事及高管介绍 . 7 图表 5：创维数字营收及其增速 . 8 图

20、表 6：创维数字归母净利及其增速 . 8 图表 7：2017-2022Q1 创维数字销售毛利率和销售净利率 . 8 图表 8：2017-2022Q1 创维数字期间费用率 . 8 图表 9：创维数字营收结构 . 9 图表 10：公司各主要业务营收（亿元） . 9 图表 11：公司各业务毛利率 . 9 图表 12：公司研发投入及增长率 . 10 图表 13：公司研发人员情况 . 10 图表 14：机顶盒分类 . 10 图表 15：全球机顶盒出货量（万台） . 11 图表 16：中国机顶盒出货量（万台） . 11 图表 17：2021 年中国不同传输渠道机顶盒新增出货量占比示意图 . 11 图表 1

21、8：全球 4K 超清电视出货量&渗透率（亿台，%） . 12 图表 19：全球 8K 超清电视出货量及渗透率（万台，%） . 12 图表 20：中国移动 20212022 智能机顶盒集中采购（公开部分）份额 . 12 图表 21：2021 年有线机顶盒出货格局 . 12 图表 22：公司网关，路由，CPE，融合终端示意图 . 13 图表 23：“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年） . 13 图表 24：中国三大通信运营商 1000Mbps 及以上固定互联网宽带接入用户数 . 14 图表 25：中国移动 20222023 年智能家庭网关产品集中采购（第一批次）内容 . 14

22、图表 26：公司 VR 硬件产品推出情况 . 15 图表 27：公司 VR 产品示意图 . 15 图表 28：2021 年发布的部分主流 VR 一体机对比 . 16 2022 年 05 月 12 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 29：教育：创维 VR 创客教室方案 . 17 图表 30：医疗：创维 VR 直播远程会诊 . 17 图表 31：工业：创维 VR 直播控制平台 . 17 图表 32：2018 中国 VR/AR 行业市场规模结构 . 18 图表 33：2025 AR/VR 企业市场将超越消费者市场 . 18 图表 34：VR 过山车 . 18 图表

23、35：steamVR 活跃玩家占 Steam 总玩家比例 . 19 图表 36：Steam VR 中 VR 独占内容（款） . 19 图表 37：虚拟现实产业链 . 19 图表 38：公司汽车电子布局 . 20 图表 39：公司车载显示系统产品概览 . 20 图表 40：公司车载液晶仪表产品概览 . 20 图表 41：公司近年部分定点项目情况 . 21 图表 42：中国汽车智能座舱各系统市场规模及预测（亿元） . 21 图表 43：搭载不同显示屏数量的车辆占比（不含仪表、HUD 和后视镜） . 21 图表 44：营收（百万元）及毛利率预测 . 22 图表 45：可比公司估值分析 . 23 20

24、22 年 05 月 12 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、创维数字：一、创维数字：稳扎基本盘，稳扎基本盘，VR&车载业务车载业务贡献新动能贡献新动能 1.1 深耕数字业务二十余载深耕数字业务二十余载，打造打造智能智能生态链生态链 可可提供全面系统提供全面系统的的解决方案，围绕解决方案，围绕“平台“平台+内容内容+终端终端+应用”打造智能生态链。应用”打造智能生态链。创维数字股份有限公司 2002 年成立，2014 年登陆深交所，致力于为全球用户提供全面系统的超高清终端呈现、宽带网络连接和超高清行业应用综合解决方案，长期以来专注于数字智能终端、宽带网络连接设备、

25、融合终端等产品研发、生产、销售及软件、系统、平台的研发设计，主要服务于通信运营商及数字电视运营商；在海外市场，公司于欧洲、非洲、中东、印度、东南亚、拉丁美洲等地服务全球电信及综合运营商，根据国内外运营商客户的定制化需求，提供对应终端和解决方案。公司整体形成“智能终端、宽带设备、专业显示、运营服务”四大业务板块，致力于打造超高清及智慧互联+数字生活。 图表 1：创维数字发展历程 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 公司具体业务涵盖智能终端（智能机顶盒、融合终端、VR 等） 、宽带连接（PON、Wi-Fi路由器、Cable Modem、CPE） 、专业显示（中小尺寸显示模组、LED 显示器件、车载

26、显示触控系统、车载数字液晶仪表等）及运营服务（智慧城市、B2B 售后增值服务等） 。 2022 年 05 月 12 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：公司主要产品概览 主营产品类别主营产品类别 具体产品具体产品 应用应用及终端客户及终端客户 智能终端业务 数字智能机顶盒 包括数字 4K、AndroidTV、IPTV、OTT 等各种类别的机顶盒 基于运营商有线电缆、光纤网络、互联网、卫星天线及地面广播等，通过机顶盒提供数字电视交互式视频等服务 融合终端 含宽带融合（PON+Wi-Fi+Video）、智能家庭网关 （包含PON上行网关、IoT 网关等智能化）

27、、 智能组网 （支持 Wi-Fi Mesh, G.hn）等 具大宽带接入服务能力， 为用户提供数据上网、Wi-Fi 接入、多媒体音视频、语音等多种业务的设备 虚拟现实VR解决方案及终端 8K 视频硬解码 VR 一体机、超短焦Pancake 轻薄 VR 分体机、 高性价比4KVR 一体机、XR 高清视频及分体机互通软件系统、 VR 行业应用解决方案 支持多标准的接入及运营， Pancake 轻薄 VR 分体机可连接部分手机和创维定制盒子观看视频和体验 VR 小游戏， 可用于 C 端娱乐和 B 端的教育、医疗和展览展示等行业应用 宽带连接业务 GPON/EPON、10GPON、智能组网的Wi-Fi

28、5/Wi-Fi6 路由器、Cable Modem、 无线移动路由的 4G/5G CPE 面向国内三大通信运营商、国内广电运营商及海外电信、通信综合运营商销售，主要客户包括中国移动集团、中国联通集团、中国电信集团 专业显示 车载显示触控系统、 车载数字液晶仪表 开发创维智能驾驶舱，实现信息交互智能化、娱乐及舒适系统智能化、驾驶安全智能化、智慧交通及车辆智能家居连接智能化 Mini-LED 背光模组 通过韩系客户供应给三星、 LGE 等终端品牌厂，电视、车载类及未来 VR 类客户为 Mini-LED 背光新产品的重点发展方向 中小尺寸显示模组 与全球领先的手机 ODM 方案公司 （闻泰、 华勤、龙

29、旗等）合作，进入三星、OPPO、小米等终端客户，并在中兴、传音等品牌客户争取了更多合作项目 运营服务 智慧城市服务 聚焦政企数字化转型中城运、教育、医疗、园区/社区等细分行业，重点开发“系统+终端+场景”的解决方案 售后增值服务 电器维保、家庭安装物流等 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 公司进一步推进产能布局。公司进一步推进产能布局。 2022 年 3 月， 公司拟投入不超过 13.38 亿元投资建设惠州创维数字产业园一期项目，以满足公司未来业务的产能需求。惠州位于粤港澳大湾区及紧挨深圳区位优势明显，有利于承建深圳先进制造产业和创新资源转移。目前公司在惠州仲恺高新区已有用于智能机顶盒、手机

30、 OEM 等智能电子产品生产制造的 5 万平方米的工业园；惠州创维数字产业园一期项目基于公司可转债发行的募集资金，有助于加快创维数字公司内部资源的整合，加快推进研发、制造、经营业务的集中。 2022 年 05 月 12 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.2 股权结构股权结构稳定稳定，高管团队老马识途高管团队老马识途 公司股权公司股权稳定稳定。公司属于创维集团旗下，截至 2022 年一季报，母公司深圳创维-RGB 电子有限公司持股比例为 54.98%，为公司控股股东，公司无实际控制人，创维集团有限公司通过多层投资结构间接持有创维数字 56.84%的股权，为本公司最

31、终控股股东。 图表 3：公司股权结构（截至公司 2022 一季报） 资料来源：wind，国盛证券研究所 公司管理团队资历丰厚，公司管理团队资历丰厚，具远见卓识具远见卓识，谦逊、，谦逊、务实务实。公司董事兼集团行政总裁施驰先生拥有华中科技大学通信与信息系统专业博士学位，专业知识扎实的同时，也曾担任政协深圳市第五届委员会委员、深圳市第七届青联常委等。部分董事及高管在 2000 年及以前即已加入创维集团，熟稔业务及管理，长期陪伴公司成长，有助于公司战略制定及执行。 图表 4：公司董事及高管介绍 姓名姓名 职务职务 教育背景及工作经验教育背景及工作经验 施驰 董事、集团行政总裁 华中科技大学通信与信息

32、系统专业博士， 正高级工程师， 政协深圳市第五届委员会委员，深圳市第七届青联常委，2000 年加入创维集团 张恩利 总经理 2005 年于空军工程大学电力电子与电力传动专业硕士研究生毕业后加盟创维数字，高级工程师，深圳市高层次后备级人才，主持和参与多项国家、省、市科研及技术攻关项目 张知 董事、常务副总经理、董事会秘书 武汉大学管理学（会计学）博士，北京大学 BiMBA、美国 Fordham University 工商管理硕士，中国会计师，中国会计学会高级会员，1994 年加入创维集团 常宝成 副总经理 清华大学工学博士，深圳市高层次后备级人才，获 2006 年度广东省科学技术奖二等奖、201

33、4 年度深圳市科技进步一等奖 林劲 董事 多伦多大学电子工程专业本科， 曾任台湾瑞昱半导体系统研发工程师、 台湾联发科销售经理等职务 刘棠枝 董事 中南财经政法大学学士、澳门科技大学硕士，正高级经济师，兼任中国电子视像行业协会会长，1998 年加入创维集团 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2022 年 05 月 12 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.3 营收营收强势高增强势高增，盈利能力稳中有升盈利能力稳中有升 20212021 营收营收强势高增强势高增，归母净利企稳回暖，归母净利企稳回暖。2020 公司营收 85.08 亿元，yoy-4.43%；归母净利

34、3.84亿元， yoy-38.73%； 2020营收净利承压主要系智能终端&宽带连接业务受疫情、中美关系（海思芯片断供等） 、中印摩擦等影响较大。2021 年营收 108.47 亿元，同比上期增长 27.49%，高增主要由智能终端、宽带连接两占比较大的业务高增带动。公司 2021年归母净利润 4.22 亿元，同比增长 9.93%，在全球疫情反复、上游芯片等关键元器件供应紧张和价格上涨的背景下，通过强化供应链管理取得较佳成绩。 2 2022Q1022Q1 创维数字机顶盒及宽带连接业务增势迅猛。创维数字机顶盒及宽带连接业务增势迅猛。22Q1 公司总营收 27.70 亿元，yoy+24.81%； 归

35、母净利 2.08 亿元， yoy+33.74%。 智能终端机顶盒等业务营收 17.09 亿元，yoy+54.01%；宽带连接业务营收 5.29 亿元，yoy+110.98%。其中，国内三大通信运营商大力发展数字经济，推进“信息高速” 、云网融合、数智化应用与创新，加大千兆宽带及智慧家庭生态建设，受益于国内三大通信运营商集采招标订单的交付，一季度国内三大通信运营商智能终端机顶盒等业务营收 yoy+104.64%，宽带连接业务营收 yoy+145.36%。 图表 5：创维数字营收及其增速 图表 6：创维数字归母净利及其增速 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 2

36、022Q12022Q1 毛利率回升毛利率回升， 期间， 期间费用费用稳中有降稳中有降。 20202021 公司毛利率分别为 18.19%和 16.24%；2022Q1 毛利率 16.96%，较 2021 全年水平回升 0.72pt。公司近年期间费用率稳中有降，2021、22Q1，公司销售费用率分别为 4.99%，5.20%；管理费用率分别为 1.71%，1.80%；财务费用率分别为-0.14%，-0.64%；研发费用率分别为 5.13%，4.98%。 图表 7：2017-2022Q1 创维数字销售毛利率和销售净利率 图表 8：2017-2022Q1 创维数字期间费用率 资料来源：wind，国盛

37、证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02040608000212022Q1营业总收入（亿元） yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%-2.5-1.5-0.50.51.52.53.54.55.56.57.52002020212022Q1归母净利润（亿元） yoy0%5%10%15%20%25%200202021 2022Q1销售毛利率 销售净利率 -1%0%1%2%3%4%5%6%7%20

38、020202122Q1销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率 2022 年 05 月 12 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 智能终端收入占比过半，智能终端收入占比过半，宽带连接业务宽带连接业务迎全面突破。迎全面突破。2021 年，智能终端业务（包括数字机顶盒和 VR 终端）实现营业收入 59.61 亿，同比增长 26.12%，占公司营业收入比重过半， 达到54.95%。 宽带连接业务迎来全面突破， 实现营业收入17.06亿， 同比增长89.98%，占公司营业收入比重达到 15.73%。国内方面，公司于中国移动集团、中国联通集团、中国电信集团集采中标并获得了

39、不同比例的市场份额，PON 网关市场份额进入国内运营商第一阵营。海外方面，公司机顶盒客户系全球的电信、通信综合运营商，优先导入并突破接入网产品。2021 专业显示业务营收 28.41 亿元，同比+11.09%，占比 26.20%；运营服务营收 2.54 亿元，同比-2.21%，占比 2.34%。 图表 9：创维数字营收结构 图表 10：公司各主要业务营收（亿元） 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 智能终端业务智能终端业务毛利率毛利率改善可期，其他业务毛利率改善可期，其他业务毛利率稳重有升稳重有升。分业务看，智能终端业务毛利率有所下降，2021 同比减少约

40、6pt 至 19%，我们认为随公司在海外业务拓展（2K,4K产品占比变化，开拓新客户） 、疫情及原材料短期波动等影响，毛利率有所下降属合理现象。展望 2022 及以后，4K 机顶盒不断放量，未来 8K 机顶盒新品更迭，VR 销售规模增加等，有望提振智能终端毛利率。2021 宽带连接毛利率 16%，同比提升 4pt;专业显示毛利率 8%，同比提升 1pt；运营服务毛利率 35%,同比提升 8pt。 图表 11：公司各业务毛利率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 公司研发公司研发投入持续增长投入持续增长， 研发团队体量大而稳定研发团队体量大而稳定。 20202021 年公司研发支出分别为 5.1

41、7亿元、5.63 亿元；研发强度分别为 6.08%、5.19%。2021 年公司拥有研发人员 1457 人，占公司人员总数的 19.09%；公司研发团队常年维持在千人以上，规模较大。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021其他 运营服务 宽带连接 专业显示 智能终端 0070201920202021智能终端 专业显示 宽带连接 运营服务 0%5%10%15%20%25%30%35%40%201920202021智能终端 专业显示 宽带连接 运营服务 2022 年 05 月 12 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔

42、细阅读本报告末页声明 图表 12：公司研发投入及增长率 图表 13：公司研发人员情况 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 二、基本盘迎新机遇，市占领先优先受益二、基本盘迎新机遇，市占领先优先受益 2.1 机顶盒：乘超高清化东风机顶盒：乘超高清化东风 公司数字智能机顶盒包括数字 4K、AndroidTV、IPTV、OTT 等各种类别的机顶盒。机顶盒厂商上游主要系芯片/软件厂商，下游依据接受信号类型不同，面向不同类别运营商或2C 用户。其中，IPTV+OTT 机顶盒下游主要系电信、通信综合运营商，数字有线机顶盒下游主要系 PAY TV 及广电运营商， OTT2C

43、 盒子下游主要系 2C 零售终端用户。 数字机顶盒是运营商服务用户，粘住用户，产生运营收入，以及基于耗用高带宽，应用拉动宽带网络数据流量的载体，是运营商粘住用户的智能媒体中心、控制中心及娱乐中心。在上述商业模式中，机顶盒作为重要载体将持续不断迭代、升级与替换。 图表 14：机顶盒分类 类别 机顶盒 功能 运营商 网络机顶盒 OTT 盒子 连接电视和互联网，一般具备上网搜索、购物、游戏等衍生功能 电信、 广电运营商开始分别尝试IPTV+OTT 和DVB+OTT 双模式 IPTV 机顶盒 连接电视和宽带网，功能不如 OTT 丰富， 但可提供直播服务 电信/通信运营商 数字机顶盒 有线数字机顶盒 接

44、收有线电视网络传输的信号 PAY TV/广电运营商 地面数字机顶盒 接收电视信号发射塔传输的数字电视节目信号 卫星数字机顶盒 接收直播卫星传输的数字电视节目信号 资料来源：华经情报网，国盛证券研究所 2021 年全球机年全球机顶盒增速显著回暖，预计后续几年出货规模较平稳。顶盒增速显著回暖，预计后续几年出货规模较平稳。2021 年全球机顶盒出货超 3.1 亿台，yoy+10.9%，从 2020 年疫情影响中恢复。据 GIR 数据，202120280%5%10%15%20%25%30%35%40%00500600200202021研发投入总额（百万元）

45、yoy0%5%10%15%20%25%020040060080008201920202021研发人员数量(人) 研发人员数量占比(%) 2022 年 05 月 12 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 全球机顶盒（STB）收入将从约 140.2 亿美元增至 162.3 亿美元，CAGR 约 2%。全球市场的增长驱动力来自于 1）欧洲：娱乐领域技术助力，多个主要机顶盒厂商通过结合音响技术，内臵许多与游戏、OTT 平台和音乐相关的应用程序来提升用户体验；2）印度、捷克、 斯洛伐克等国家出台政府法规， 数字化及高清化配备机顶盒需

46、求增大， 推动出货；3）为了提升用户体验，提高用户粘性，国内及海外运营商配臵清晰度、智能化等逐渐升级的机顶盒并拓展其应用功能。 图表 15：全球机顶盒出货量（万台） 资料来源：Guideline Research，国盛证券研究所 2021 年，中国机顶盒整体新增出货 7200 万台以上，yoy+8.4%。新增出货量中，OTT机顶盒份额最高，其次是 IPTV 机顶盒。 图表 16：中国机顶盒出货量（万台） 图表 17：2021 年中国不同传输渠道机顶盒新增出货量占比示意图 资料来源：Guideline Research，国盛证券研究所 资料来源：Guideline Research，国盛证券研究

47、所 4K 机顶盒不断放量，未来机顶盒不断放量，未来 8K 机顶盒乘超高清化东风，机顶盒乘超高清化东风，后续后续几年几年有望快速放量。有望快速放量。目前，中国、美国 4K 超高清盒子需求为主；欧洲主要 2K；非洲、印度、东南亚、中东、拉丁美洲等目前主要是销售 1K 高清盒子；未来全球市场将逐渐向 8K 超高清过渡。8K 电视必须配支持 8k 视频输出的机顶盒，8k 机顶盒虽可兼容 4K 电视但无法实现 8K 画质。在多重因素催化下，8K 电视有望于 2022 放量高增，系 2021 内容制作+广电运营端+品牌终端等积极因素酝酿充分。2021 年中央台开启 8K 频道播出试验，春晚，建党百年庆典活

48、动采用 8K 制作并播出；北京台冬奥纪实 8K 频道正式开播；另外 8K 电视已成为各电视品牌旗舰标配。 下游下游 8K 电视电视 2022 有望有望迎高增，开年数据验证高景气。迎高增，开年数据验证高景气。据奥维云网数据，2021 年中国-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%0200040006000800040002017年 2018年 2019年 2020年 2021年 出货量 同比变化 OTT TV机顶盒, 45% IPTV机顶盒, 33% 有线机顶盒, 18% 卫星机顶盒, 2% 地面机顶盒, 2%

49、 2022 年 05 月 12 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 市场 8K 电视销量 7.6 万台，yoy+17.8%，预计 2022 将达 15 万台，迎翻倍增长；2022年初中国8K电视销量验证景气， 1月中国8K彩电市场规模环比2021年12月增长38.2%。预计在未来三、四年内 8K 用户机顶盒接收终端将开始普及又将带来一次机顶盒产品的全面更新换代。 图表 18：全球 4K 超清电视出货量&渗透率（亿台，%） 图表 19：全球 8K 超清电视出货量及渗透率（万台，%） 资料来源：Wits View，国盛证券研究所 资料来源：Wits View，国盛证券研

50、究所 公司机顶盒市公司机顶盒市占行业领先。占行业领先。 据公司公众号援引国外媒体报道， 创维数字在 2018 年至 2021年系全球市场出货量最大的机顶盒企业；另据北京格兰瑞智数据，创维数字电视机顶盒在 2018-2021 年度国内市场占有率及排名亦连续多年名列行业第一位。国内机顶盒厂商下游市场主要面向三大通信运营商，创维数字在运营商市场市占领先；例如，在中国移动 20212022 智能机顶盒集中采购 （公开部分） 中， 公司中选份额 23.91%， 排名第一。另外，在广电机顶盒市场：据格兰研究数据，公司市占连续 13 年稳居行业第一，4K 超高清盒子市占第一。在超高清、家庭控制中心及云存储与

51、云计算背景下，系统集成提供商集中度越来越高，公司市占有望受益进一步提升。 图表 20：中国移动 20212022 智能机顶盒集中采购（公开部分）份额 图表 21：2021 年有线机顶盒出货格局 资料来源：中国移动采购与招标网，国盛证券研究所 资料来源：格兰研究，国盛证券研究所 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%00.20.40.60.811.21.41.62018年 2019年 2020年 全球4K超清电视出货量（单位：亿台） 全球4K超清电视出货占比(单位：%） 0.000%0.050%0.100%0.150%0.200%0.250

52、%002017年 2018年 2019年 2020年 全球8K超清电视出货量（单位：万台） 全球8K超清电视出货占比(单位：%） 2022 年 05 月 12 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.2 网关网关&路由：顺千兆入户之势路由：顺千兆入户之势 公司宽带连接业务涵盖家庭智能网关的光纤接入设备 GPON/EPON、10GPON；智能组网的 Wi-Fi5/Wi-Fi6 路由器、Cable Modem 等；无线移动路由的 4G/5G CPE 等，公司宽带网络连接产品下游客户系国内三大通信运营商、国内广电运营商及海外电信、通信综合运营商。 图

53、表 22：公司网关，路由，CPE，融合终端示意图 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 政策相继出台，支持千兆官网加速建设。政策相继出台，支持千兆官网加速建设。2022 年 1 月 12 日，国务院发布 “十四五”数字经济发展规划通知，明确提出要加快千兆光纤网络部署，实现城市地区和重点乡镇千兆光纤网络全面覆盖。上述规划指出增加 IPv6 活跃用户数、千兆宽带用户数，发展沉浸式视频等新业态，创新发展虚拟现实、8K 高清视频等技术融合及推广虚实互动体验应用。2021 年以来，国家相关部委相继出台了 “双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年） 、 5G 应用“扬帆”行动计划（2021-2

54、023 年） 及 “十四五”信息通信行业发展规划等文件，加快推进千兆光网和 5G 网络部署，要求加快“千兆城市”建设，持续扩大千兆光网的覆盖范围 图表 23：“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年） 年份 家庭覆盖 区域覆盖 城市覆盖 2021 年 千兆光纤网络覆盖具备两亿户家庭的能力，万兆无源光网络（10G-PON）及以上端口规模超过 500 万个，千兆宽带用户突破 1000 万户。 5G 网络基本实现县级以上区域、部分重点乡镇覆盖， 新增 5G基站超过 60 万个。 建成 20 个以上千兆城市 2023 年 千兆光纤网络具备覆盖 4 亿户家庭的能力，10G-PON 及以上端

55、口规模超过 1000 万个，千兆宽带用户突破 3000 万户。 5G 网络基本实现乡镇级以上区域和重点行政村覆盖 实现“双百”目标：建成 100 个千兆城市，打造 100 个千兆行业虚拟专网标杆工程。 资料来源：工信部网站、国盛证券研究所 我国千兆固定宽带用户数持续增加。我国千兆固定宽带用户数持续增加。据工信部，2021 年 12 月我国千兆带宽用户份额已达 6.5%。截至 3 月末，三家基础电信企业固定互联网宽带接入用户总数达 5.51 亿户，较上年末净增 1513 万户。其中，1000Mbps 及以上接入速率的固定互联网宽带接入用户 2022 年 05 月 12 日 P.14 请仔细阅读本

56、报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 达 4596 万户，比上年末净增 1140 万户；1000Mbps 及以上用户数占比约 8.3%，较去年底 6.5%渗透水平提升约 1.8pt。 图表 24：中国三大通信运营商 1000Mbps 及以上固定互联网宽带接入用户数 资料来源：工信部，国盛证券研究所 全球光纤化、宽带化及 IP 化，新一代光通信技术渐进式应用与发展，带动宽带网络连接设备升级换代，国内三大通信运营商未来智能国内三大通信运营商未来智能 10G PON 网关、网关、Wifi6 组网路由及海外组网路由及海外CM、Wifi、CPE 等产品需求量将大幅增长。等产品需求量将大幅增长。 图表 2

57、5：中国移动 20222023 年智能家庭网关产品集中采购（第一批次）内容 包段 产品名称 需求数量（万台） 包 1 GPON-双频 WiFi5 GPON-双频 WiFi5-iHGU 680 包 2GPON-双频 WiFi6 GPON-双频 WiFi6-iHGU 522.75 包 3 10GGPON- WiFi6 XGPON-双频 WiFi6-iHGU 400 包 4 GPON-无 WiFi 智能家庭网关（无 WiFi 版） 892.5 包 5 10GGPON- 无 WiFi 10GGPON 智能家庭网关 135 合计 2630.25 资料来源：中国移动，国盛证券研究所 公司宽带通信连接设备公

58、司宽带通信连接设备国内市场国内市场2021已已获重要突破获重要突破， 客户协同优势助力海外市场拓展。， 客户协同优势助力海外市场拓展。2021 年，在中国移动 20202021 智能家庭网关集采采购包三中公司份额 32.26%，首次中标；以 4%的份额首次中标中国电信2021 年天翼网关 4.0 集中采购项目 ，另外，公司 PON 网关市占进入运营商第一阵营。 路由器产品与领先于市场的中兴、 华为、 TP-link等比较，处于跟随阶段，未来具备成长的空间。公司 GPON、Cable Modem、Wifi 路由、4G CPE也深耕了海外印度、 东南亚、 墨西哥等运营商市场及欧洲Strong的2C

59、零售市场。基于机顶盒覆盖的海外运营商客户，公司宽带连接设备也在积极拓展海外其他电信、通信运营商的市场。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%050002500300035004000450050002021年3月末 2021年5月末 2021年7月末 2021年9月末 2021年11月末 2022年2月末 1000M以上用户数（万户，左轴） 100M以上用户占比（%，右轴） 2022 年 05 月 12 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 三、三、VR+汽车电子，打造成长新动能汽车电子，打造成长新动能 3.1VR：

60、公司布局早，公司布局早，深度理解深度理解行业行业应用应用 公司公司 VR 硬件软件皆有布局，体现较强一体化优势。硬件软件皆有布局，体现较强一体化优势。公司当前 VR 产品具体包括 8K 视频硬解码 VR 一体机、超短焦 Pancake 轻薄 VR 分体机、高性价比 4KVR 一体机、XR 高清视频及分体机互通软件系统、 VR 行业应用解决方案。 公司将在今年六月中旬推出国内市场首款折叠光路（Pancake）超短焦 VR 一体机，一举进军 C 端市场，有望形成定位于商用、消费品多层级需求的产品及市场矩阵。公司 VR 一体机内臵创维 VR 定制 launcher，可提供免费和付费视频内容观看以及应

61、用商店下载 VR 游戏和一些 VR 行业应用 app；Pancake 轻薄 VR 分体机可连接电脑、 部分手机和创维定制盒子观看视频和体验 VR 小游戏，可用于 C 端娱乐和 B 端的教育、医疗和展览展示等行业应用。 图表 26：公司 VR 硬件产品推出情况 时间时间 公司公司 VR 产品产品 2018 推出全球首款 4K 显示 8K 硬解码 VR 一体机 2019 三款新机型 S801、 V901C 和 V901； 其中 V901 性能最强 （真 4K 分辨率， 采用 RGB 子像素排列，较传统 RGB SPR 技术，有效像素多出近三分之一） 2020 发布 V601(后命名为 S6)，整机

62、重量小于 150g，PPI 1078,视场角 94，移动 VR 眼镜，支持3dof、6dof 手柄 2021 推出了全球首款千元级 4K 一体机 SKYWORTH S802 4K，也领先于国内外行业发布首款 Pancake超短焦 VR 眼镜 资料来源：公司公告，公司官网等，国盛证券研究所 图表 27：公司 VR 产品示意图 资料来源：创维数字，国盛证券研究所 公司公司VR一体机一体机在国内主流产品中部分性能处于领先水平， 且具备一定性价比优势。在国内主流产品中部分性能处于领先水平， 且具备一定性价比优势。 2021年，国内主流品牌发布的 VR 中，公司推出的 S802 4K 一体机分辨率、光学

63、视场角等指标具备一定优势，另外价格 1499 元，较 pico、爱奇艺三千元以上、两千元左右的定价而言，性价比优势突出。 2022 年 05 月 12 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 28：2021 年发布的部分主流 VR 一体机对比 公司公司 创维创维 Meta HTC Pico 爱奇艺爱奇艺 爱奇艺爱奇艺 产品名称产品名称 创 维 S802 4K Project Cambria HTC VIVE Focus 3 Pico Neo 3 奇遇 3 奇遇 Dream 产品形态产品形态 VR 一体机 VR 一体机 VR 一体机 VR 一体机 VR 一体机 VR

64、 一体机 处理器处理器 高 通 骁 龙821 高通骁龙XR2 高通骁龙 XR2 高通骁龙 XR2 高 通 骁 龙XR2 屏幕屏幕 Fast-LCD Fast-LCD Fast-LCD Fast-LCD Fast-LCD 显示分辨率显示分辨率 3840*2160 4896*2448 3664*1920 4230*2160 2560*1440 刷新率刷新率 72Hz 90Hz 90Hz 90Hz 72Hz 光学方案光学方案 非球面镜片 短焦 菲涅尔 菲涅尔 双非球面 光学视场角光学视场角 100 120 98 96 93 屈光度屈光度 不支持 不支持 不支持 头部追踪头部追踪 3DoF 6DoF

65、6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 手柄追踪手柄追踪 3DoF 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 交互手势识别交互手势识别 不支持 不支持 不支持 限动追踪限动追踪 不支持 不支持 不支持 空间定位空间定位 Inside-Out Inside-Out Inside-Out Inside-Out Inside-Out 存储存储 RAM 3GB 6GB 8GB 8GB ROM 32GB 128GB/256GB 128GB 128GB 操作系统操作系统 Sky UI( 基于安卓) 安卓 10 安卓底层 安卓底层 电池电池 3500mAh 26.6Wh 5300mAh 5500ma

66、h 550mAh 重量重量 392 克 390 克 340 克 348 克 官方定价官方定价 1499 元 1300 美元 2499 元起 3499 元 1999 元 发布发布/上市日期上市日期 2021/5/27 2021/10 2021/5/12 2021/5/10 2021/1/6 2021/12/1 资料来源：VR 陀螺，国盛证券研究所 创维创维 VR 不仅限于硬件端，不仅限于硬件端，在在各行业应用端亦有较完备的解决方案，体现了各行业应用端亦有较完备的解决方案，体现了较深的行业较深的行业know-how 积淀，有助于增强下游行业客户粘性。积淀，有助于增强下游行业客户粘性。 教育应用：教

67、育应用：针对 K12 教育、职业教育等不同教育场景，创维 VR 都拥有一套完整的VR 智慧教育解决方案，其中包含硬件（VR 一体机、服务器、网络支持设备、充电消毒柜） 、 软件系统 （云端教务云系统、 VR 教室中控系统、 管理员/教师管理客户端、VR 眼镜学员控制端）及课程内容（安全课、科学课、生物、地理、物理、文博美育课等） 。 医疗应用：医疗应用：2019 年，创维 VR 联合四川锦欣妇女儿童医院推出全球首个 VR+医疗探视应用，创维 VR+医疗应用解决方案，现已在四川大学华西医院、广东省阳江市人民医院、重庆合川妇幼保健院、云南省昆明医科大学第一附属医院等数十个医院落地。创维 VR 在医

68、疗领域涵盖了 VR 医生专业技能培训、VR 远程诊断、VR 隔离探视和信息系统化建设四个方面。 工控应用工控应用：VR 技术可实现对工厂的 360全景巡检，为工厂建设提供高效、安全的监管手段，减少现场工作人员的负荷，降低巡检难度,提高安全精度。创维 VR 研发并多次成功落地一套专业智慧工厂直播解决的方案，在工厂车间或者制造基地进行多点位安装全景相机进行视频采集，并实时拼接，再通过 5G 网络将直播图像上传 2022 年 05 月 12 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 到云端，控制平台将直播画面推送到观看设备上，同时能控制视频源切换，可以进行添加文字、动画特效。

69、图表 29：教育：创维 VR 创客教室方案 资料来源：公司公众号，国盛证券研究所 图表 30：医疗：创维 VR 直播远程会诊 图表 31：工业：创维 VR 直播控制平台 资料来源：公司公众号，国盛证券研究所 资料来源：公司公众号，国盛证券研究所 创维创维 S6 Pro 深耕深耕 B 端，端，赋能多类行业应用。赋能多类行业应用。创维 VR S6 Pro 分体式眼镜，整机眼镜重量降至 170g 内， 机身厚度仅 1.6cm， 94 度的视场角； 显示方面， 分辨率为 3200*1600，PPI 高达 1078，支持 90Hz 的刷新率。创维 S6 Pro 可为行业客户提供以硬件产品为基点的多种定制

70、化服务，已累计服务 30 余家海内外客户，覆盖 VR 教育培训、VR 多人竞技游戏、VR 医疗辅助治疗和 VR 线下游艺体验等 B 端领域。 综上综上，我们认为基于公司，我们认为基于公司 VR 终端终端的一体化优势、的一体化优势、性价比性价比&一定性能优势一定性能优势、和对行业应、和对行业应用的深度理解，用的深度理解，公司将充分受益于公司将充分受益于 VR 终端成长早期的行业红利终端成长早期的行业红利！ 游戏，视频，直播游戏，视频，直播为当前重要应用，为当前重要应用，VR 加速赋能下游各行业。加速赋能下游各行业。VR 已广泛运用于房产交易、零售、家装家居、文旅、安防、教育以及医疗等领域。其中，

71、根据赛迪顾问的统计2018 年游戏占比 35.66%，视频占比 20.32%，直播占比 11.22%，为当前市场规模 top 3 应用领域。据 IDC 预测，未来随着 VR 产业链条的不断完善以及丰富的数据累积，VR将充分与行业结合，由此展现出强大的飞轮效应，快速带动行业变革，催生出更多商业模式并创造更多的商业价值。 2022 年 05 月 12 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 当前消费者应用主导当前消费者应用主导 VR 市场，市场，2025 企业市场有望反超。企业市场有望反超。当前 AR/VR 市场中，VR 消费者市场规模 50 亿美元，占比 81.97%；其

72、中 VR 硬件设备，VR 游戏市场是重要构成。据微软预测，至 2025 年，企业市场规模（184 亿美元，占比 43.64%）将超过消费市场（159 亿美元） 。当前企业市场主要由一线工人（FLW）类需求主导，且主要集中在离散制造、流程制造相关行业，但坐办公室的信息工人（IW）类企业市场也正开始受益于AR/VR 带来的工作潜力，包括如协作场景、虚拟会议和设计评估等。两类企业市场分别将在 2025 年增长到 90 亿美元和 94 亿美元。 图表 32：2018 中国 VR/AR 行业市场规模结构 图表 33：2025 AR/VR 企业市场将超越消费者市场 资料来源：赛迪顾问，国盛证券研究所 资料

73、来源：微软，国盛证券研究所 沉浸感优势及丰富沉浸感优势及丰富 VR 游戏内容支撑广袤空间，游戏内容支撑广袤空间，2021 VR 游戏维持较高增速。游戏维持较高增速。VR 技术可实现游戏玩家对沉浸游戏体验的追求；同时，市面上不断迭代出新的内容产品有望成为 VR 游戏市场增长的持续驱动力。 图表 34：VR 过山车 资料来源：VR 之家，国盛证券研究所 2022VR 用户数有望再上新台阶，平台用户数有望再上新台阶，平台应用应用内容持续丰富。内容持续丰富。据陀螺研究院数据，2021年全球 VR 头显出货 1,110 万台，yoy+66%。据 Valve 数据，2022 年 3 月 SteamVR 活

74、跃玩家占 Steam 总玩家数量 2.13%， 较 2 月 2.12%上升 0.01pt； 据Steam 平台公布 2021年平均月活玩家 1.32 亿大致测算，SteamVR 月活用户 279.84 万人。预计随 2022 年多品牌新机陆续推出，将催化 VR 终端景气再上新台阶。SteamVR 平台方面，据青亭网数据，截至 2022 年 3 月底，Steam 平台支持 VR 的内容 6476 款，较上月增加 62 款；其中，VR 独占内容（游戏应用）共计 5360 款，较 2 月增加 55 款。 2022 年 05 月 12 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图

75、表 35：steamVR 活跃玩家占 Steam 总玩家比例 图表 36：Steam VR 中 VR 独占内容（款） 资料来源：Valve，国盛证券研究所 资料来源：Steam、青亭网，国盛证券研究所 VR/AR 产业链主要分为硬件和软件两部分，其中硬件主要包括芯片、传感器、显示器件等， 软件分为基础软件和应用软件。 涉及到的主要公司 CMOS 厂商包括豪威科技(韦尔股份)，代工以及光学零组件模组包括歌尔股份、舜宇光学、联创电子、立讯精密、水晶光电、永新光学、宇瞳光学、联合光电、利达光电、福晶科技、欧菲光等，存储包括兆易创新、芯片包括北京君正、全志科技等，整体解决方案包括利亚德等。 图表 37

76、：虚拟现实产业链 资料来源：中商产业研究院、国盛证券研究所 3.2 车载：性价比车载：性价比佳佳响应响应快快，品牌效应显现，品牌效应显现 公司汽车电子重点发展“智能驾驶舱” 、前装车厂等。公司汽车电子重点发展“智能驾驶舱” 、前装车厂等。公司旗下全资子公司创维汽车智能成立于 2004 年， 重点发展面向主机厂的 “智能驾驶舱” 相关业务， 打造 “移动客厅” ，2015 年从创维集团并购至公司旗下，重新定位于汽车前装厂的 Tier1 供应商，致力于帮助主机厂实现整车的智能化发展，主要产品包括智能显示系统、数字液晶仪表、行车记录仪等。 创维汽车智能已通过 IATF16949 汽车质量管理体系，

77、ISO14000 环境管理体系，CMMI L5 等多项体系认证； Mar-22, 2.13% 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%Sep-20 Dec-20 Mar-21 Jun-21 Sep-21 Dec-21 Mar-22steam月活头显占比 steam月活头显占比 Mar-22, 5360 400042004400460048005000520054005600Apr-20 Jul-20 Oct-20Jan-21Apr-21 Jul-21 Oct-21Jan-22 2022 年 05 月 12 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表

78、 38：公司汽车电子布局 资料来源：创维数字，国盛证券研究所 图表 39：公司车载显示系统产品概览 图表 40：公司车载液晶仪表产品概览 资料来源：创维数字，国盛证券研究所 资料来源：创维数字，国盛证券研究所 基于性价比及配套服务优势，基于性价比及配套服务优势， 公司车载公司车载显示显示 tier 1 业务业务迎替迎替代良机。代良机。 相比于博世、 大陆、伟世通等厂商的高价产品，国产 Tier1 企业的产品已拥有更高的性价比，配套服务也比国外的公司全面，兼顾整车厂降本+响应速度的需求。具备核心显示等技术优势的电子企业将在汽车电子的供应体系中实现快速渗透，进而带动车载显示屏行业进一步发展。 技术

79、积淀技术积淀丰厚丰厚，品牌效应，品牌效应逐渐凸显逐渐凸显。公司 2016 年布局汽车电子前装市场业务，基于消费电子经验，公司车载显示具备窄边框、超薄、全粘合、一体黑、高色域、高对比度、高亮度等技术优势。公司已获定点奇瑞、吉利等 10 多家车企中控显示屏、数字液晶仪表等，2021 年已实现 30 万台定点产品对品牌车厂出货销售。1）公司显示触控系统产品 2021 年深耕了现有已定点车企新项目，2022H22023 年将量产并交付；且开拓了 5家新客户新定点。2）数字液晶仪表产品，2021 年扩展了客户过往量产相关车型的延伸项目，同时也再次中标客户重量级车型新项目，并通过与新定点客户合作启动了全新

80、高清液晶仪表平台的迭代开发。 2022 年 05 月 12 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 41：公司近年部分定点项目情况 公示公示时间时间 车企车企/车型车型 创维产品详情创维产品详情 2021 艾瑞泽 5 Plus 搭载两块创维 10.25 寸全液晶仪表，支持三种不同风格的 UI 效果 2021.2中标 再次中标吉利一款重点车型的项目 中标产品在吉利该车型的配臵率为 100% 2020 奇瑞捷途 X70 PLUS 成功中标该车型高配使用的大尺寸显示屏产品，双10.25 英寸的显示屏 2020 一汽-大众某车型 中标前装显示屏，中标产品为该车型 100%

81、标配 2017 东风雷诺行车记录仪项目 项目中标后预计 2018 年 4 月首笔产品交付，项目预计销量将达到 5 万台以上 资料来源：公司公众号，国盛证券研究所 单车单车显示屏显示屏搭载数上升，同时搭载数上升，同时车载显示屏车载显示屏趋于趋于大屏化及多形态化。大屏化及多形态化。随汽车智能化、电动化、 互联化发展， 单车配臵屏的数量从一两块屏向至少四块屏发展； 副驾及后排显示屏、后视镜等类屏幕将贡献车载显示市场新增量。据 IHS 数据，单车配臵 3 块显示屏及以上的车辆占比将由 2022 年的 1%增至 2025 年的 4%，2030 年的 19%；预计到 2030 年，全球汽车智能座舱市场规模

82、将增至 681 亿美元；国内规模将增至 1600 亿元+，占比约37%左右，是全球最主要的智能座舱市场。据 Omdia 数据，20202025 全球车载显示屏出货将由 1.27 亿片增至 2.38 亿片，CAGR 约 13%。 图表 42：中国汽车智能座舱各系统市场规模及预测（亿元） 图表 43：搭载不同显示屏数量的车辆占比（不含仪表、HUD 和后视镜） 资料来源：IHS Markit，国盛证券研究所 资料来源：IHS Markit，国盛证券研究所 另外，在车载另外，在车载 Mini-LED 背光模组产品背光模组产品方面，公司亦将积极推进新品布局。方面，公司亦将积极推进新品布局。根据 YoLe

83、研究及数据统计，车载显示屏将从 LCD 向 Mini-LED、Micro-LED 等多技术路径发展，预计 2021 年-2024 年 Mini-LED 车载显示屏领域复合增长率预计达 52%。 四、盈利预测及投资建议四、盈利预测及投资建议 公司传统业务迎新机遇公司传统业务迎新机遇。1）机顶盒：全球光纤化、IP 化及 OTT 背景下，云游戏、物联网，数字化、高清化及智能应用，盒子作为运营商服务用户的载体，不断迭代、升级与0200400600800092021E2023E2025E2027E2029E行车记录仪及其他 流媒体相关部件 座舱域控制器/CDC

84、 抬头显示系统/HUD 驾驶信息显示系统 车载信息娱乐系统 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192021E2023E2025E2027E2029E3块屏幕及以上 1-2块屏幕 2022 年 05 月 12 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 替换，2021 年全球机顶盒增速显著回暖，预计后续几年出货规模较平稳，4K 机顶盒不断放量，未来 8K 机顶盒新品更迭。2）网关&路由：政策相继出台，支持千兆宽带加速建设。国内三大通信运营商未来智能 10G PON 网关、Wifi6 组网路由及海外 CM、Wifi、CPE 等产品需求量将大幅

85、增长。 公司公司 VR、及汽车电子业务、及汽车电子业务亦成为新成长极。亦成为新成长极。1）VR 业务：我们认为基于公司 VR 终端的一体化优势、性价比&一定性能优势、和对行业应用的深度理解，公司将充分受益于 VR终端成长早期的行业红利。 2022VR 用户数有望再上新台阶， 平台应用内容持续丰富。 2）车载显示等：基于性价比及配套服务优势，公司车载显示 tier 1 业务迎替代良机。技术积淀丰厚，品牌效应逐渐凸显。汽车智能化驱动单车显示屏搭载数上升，同时车载显示屏趋于大屏化及多形态化。 图表 44：营收（百万元）及毛利率预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 智能终端 4

86、7.27 59.61 71.54 82.78 94.37 yoy -15.5% 26.1% 20.0% 15.7% 14.0% 毛利率 24.8% 19.5% 20.3% 21.6% 22.5% 专业显示 25.58 28.41 33.24 38.56 43.58 yoy 25.4% 11.1% 17.0% 16.0% 13.0% 毛利率 6.8% 7.9% 8.0% 8.5% 8.8% 宽带 8.98 17.06 24.54 31.41 36.17 yoy -8.4% 90.0% 43.9% 28.0% 15.2% 毛利率 12.0% 15.5% 16.0% 15.5% 15.0% 运营服务

87、 2.59 2.54 2.79 3.01 3.16 yoy 20.9% -2.2% 10.0% 8.0% 5.0% 毛利率 27.4% 34.5% 36.0% 34.0% 33.0% 其他 0.66 0.84 1.01 1.21 1.45 yoy -5.5% 27.4% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 34.3% 25.6% 25.0% 25.0% 25.0% 总营收 85.08 108.47 133.12 156.97 178.73 yoy -4.4% 27.5% 22.73% 17.92% 13.86% 综合毛利率 18.2% 16.2% 16.80% 17.40% 17.84

88、% 资料来源：Wind，国盛证券研究所预测 综上，预计公司 20222024 营收 133.12/156.97/178.73 亿元；归母净利 7.54/9.32/11.18亿元，yoy+78.8%/23.7%/19.9%；对应 PE 19.9/16.1/13.4x。公司基本盘业务迎新机遇，VR、汽车电子业务贡献增长新动能，且公司较可比公司具备估值优势（可比公司选取消费电子/通信领域优秀公司歌尔股份、中兴通讯、亿联网络） 。首次覆盖，给予“买入”评级。 2022 年 05 月 12 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 45：可比公司估值分析 EPS PE 总市值

89、/亿元 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002241.SZ 歌尔股份 1,232 1.71 2.18 2.62 21.03 16.56 13.75 000063.SZ 中兴通讯 1,031 1.77 2.07 2.37 13.22 11.26 9.84 300628.SZ 亿联网络 662 2.37 3.06 3.92 30.97 24.01 18.71 平均值 975 1.95 2.44 2.97 21.74 17.28 14.10 000810.SZ 创维数字 150 0.71 0.88 1.05 19.90 16.09 13.42 资料来源：Win

90、d，国盛证券研究所（根据 2022/5/10 日收盘价计算，其中亿联网络预测采用 Wind 一致预期） 五、五、风险提示风险提示 市场市场终端终端需求需求不及预期不及预期风险风险：公司 5G 宽带网络通信智能终端、10GPON、WiFi6、VR 一体机、5G CPE 等受益于行业下游需求增长机会，但公司相关业务及经营实施过程中，可能面临下游客户采购需求、疫情影响消费购买力导致 VR、机顶盒等需求不及预期风险。 成本成本波动波动风险风险：公司宽带网络通信智能终端、网络接入设备、专业显示、VR 一体机等产品的主要原材料为半导体芯片、存储器等，软件、应用与系统之外的硬件原材料成本占产品成本较为重要的

91、比重，在个别关键元器件出现供应偏紧、疫情背景下物流不畅等情况时，可能出现价格上涨。 2022 年 05 月 12 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断

92、，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律

93、许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第

94、三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%1

95、5%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址： 南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：