1、【方正电子 公司深度报告】思特威（688213.SH）：安防CIS龙头，积极布局汽车视觉证 券 研 究 报 告2022年5月25日分析师：吴文吉登记编号：S03投资要点 安防监控CMOS王者，高低端产品全覆盖。在安防监控领域，公司已经拥有全市场的各类像素水平及前照式、背照式各系多款产品，可满足行业各种细分场景、从高端到低端的各类应用需求。2020年公司实现1.46亿颗CMOS图像传感器出货，出货量位居全球第一。 机器视觉领域进展迅速，细分领域打破索尼垄断。在新兴机器视觉领域全局快门产品中，2020年公司出货2.5千万颗CMOS图像传感器，出货量位居行业前列。此外，公司推出

2、的应用于智慧交通的高分辨率全局快门产品，打破了索尼长期在该细分领域垄断的格局。 积极布局智能车载领域，打开成长空间。公司是少数能提供车规级芯片的国内厂商，目前已实现智能车载系列化产品，应用场景涵盖智能车载前装和后装的应用，产品层面从倒车后视、360度环视、前视、ADAS、车内监控和驾驶员疲劳检测实现全系列覆盖，能够适应不同的应用场景和技术需求，预计未来市场份额将进一步扩大。单位/百万20212022E2023E2024E营业总收入2689 4036 5607 7506 (+/-)(%)76.10 50.08 38.92 33.87 归母净利润398 506 718 972 (+/-)(%)22

3、9.23 27.03 41.94 35.31 EPS(元)1.11 1.26 1.80 2.43 ROE(%)15.16 11.74 14.29 16.20 P/E0.00 44.79 31.56 23.32 P/B0.00 5.26 4.51 3.78 盈利预测：我们预计公司2022/2023/2024年收入分别为40.4/56.1/75.1亿元，归母净利润分别为5.1/7.2/9.7亿元，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：（1）代工产能紧张；（2）下游需求不及预期；（3）盈利预测的不可实现性和估值方法的不适用性。pOsNrQmPwOrMnPmPuNoMpO7NaO7NsQpPsQnPi

4、NrRmRfQnPqP9PoPmMuOnMpNwMnQpN思特威 业务版图CMOS图像传感器FSI-RS系列BSI-RS系列GS系列300万100万360万200万400万800万400万100万500万200万800万1300万400万30万900万130万像素分布应用领域安防监控机器视觉智能手机智能车载行人监测360环视变道辅助倒车辅助物流分拣智能教育智能识别支付目录思特威：CMOS领域新起之秀，业绩增长势力强1产品布局：聚焦安防CMOS，多应用领域横向布局2盈利预测4市场需求：新兴领域需求高涨，拉动CMOS市场扩张3历史沿革：聚焦安防领域CMOS，积极拓宽产品布局招股说明书，方正证券研究

5、所整理 CMOS产品持续迭代。自成立以来，思特威专注于高端成像技术的创新与研发，凭借自身性能优势得到了众多客户的认可和青睐，产品已覆盖了安防监控、机器视觉、智能车载电子、智能手机等多场景应用领域的全性能需求。 安防领域CMOS出货量全球第一。在安防监控领域，公司目前已经拥有全市场的各类像素水平及前照式、背照式各系多款产品，满足行业各种细分场景、从高端到低端的各类应用需求。2020年公司实现1.46亿颗CMOS图像传感器出货，出货量位居全球第一。 机器视觉领域CMOS出货量行业领先。在新兴机器视觉领域全局快门产品中，2020年公司实现2.5千万颗CMOS图像传感器出货，出货量位居行业前列。图表：

6、历史沿革20021新兴机器视觉领域全局快门产品CMOS图像传感器出货2500万；安防监控CMOS图像传感器出货1.46亿颗，位居全球第一2019公司成立推出基于堆栈式结构的CMOS图像传感器CIS在安防领域主要客户的采购量呈增长趋势；自主研发SFCPixel专利技术；全局快门CMOS图像传感器在新兴机器视觉领域大面积应用汽车电子领域中高端产品实现销售；机器视觉领域中超高端产品销售提升股权架构：实际控制人持股优势显著招股说明书，方正证券研究所整理 AB双层架构，实际控制人持股优势明显。公司设置特别表决权机制，在这种机制下，公司的控股股东、实际控制人徐辰持有13.7%的股份及

7、44.3%的表决权，能够决定发行人股东大会的普通决议，对股东大会特别决议也能起到类似的决定性作用。图表：股权分布图思特威（上海）电子科技股份有限公司徐辰国家集成电路基金二期ForebrightSmart EyesBrizanHoldings昆山晔芯13.7%7.4%莫要武6.0%7.1%7.0%甄远贰号投资共青城思智威4.8%2.7%芯动能投资2.3%昆山思特威合肥思特威马伟剑4.1%北京思特威深圳思特威思特威集成香港智感微A类股份B类股份100%100%100%100%100%100%100%全资子公司研发团队：前海外大厂工程师，技术积累丰富方正证券研究所整理 核心人员经验丰富，构建技术护城

8、河。公司创始人及多名核心技术人员拥有多年的研究开发和产品设计经验，在数模混合集成电路设计、CMOS图像传感器、半导体芯片生产工艺等领域积累了深厚的技术并拥有多项知识产权。图表：公司核心技术人员姓名职务背景徐辰发行人董事长、总经理香港科技大学电机及电子工程学博士，在CMOS图像传感器领域拥有二十余年的领导团队、研究开发和产品设计的经验，精通数模混合集成电路设计及加工、器件物理及半导体芯片生产工艺。先后就职美国硅谷多家全球顶尖图像传感器公司并改造了成像高速系统架构，解决系统中的噪音问题，在小像素全局快门像素开发获得突破性贡献，帮助取得了20多项美国发明专利。莫要武发行人、副总经理中国科学院上海技术

9、物理研究所博士学历，曾在美国硅谷多家全球顶尖图像传感器公司担任研发主管多年。精通数模混合集成电路设计，多次带领跨国研发团队在各种领域开发创新产品，帮助就职企业在CMOS图像传感器技术领域保持领先，并获得多项美国及中国发明专利，亲手主持设计的近百款CMOS图像传感器广泛用于手机、安防、电脑、车载、物联网、医疗、AR/VR和机器视觉应用。马伟剑董事、副总经理浙江大学硕士学历，曾参与管理开发了十多款H264/AVS图像解码芯片、CMMB手机电视芯片、DTMB地面国标芯片视频SoC芯片等芯片开发项目，并带领团队成功推出了多款视频采集卡芯片、标清音视频传输解码芯片、高清音视频传输解码芯片、高清视频ISP

10、芯片，获得安防客户广泛应用。下游客户：产品获一线客户认可，应用细分领域全面发展，方正证券研究所整理 在芯片国产化的背景下，公司现已成为多个一线客户的重要合作伙伴。2021年前三季度，公司的前五大客户占比达78.72%，其中志远电子取代鼎芯无限，跃升为第一大客户。 2021年公司营业收入大幅增长，主要系公司在稳固安防领域龙头地位的基础上，产品应用领域全面拓展，在机器视觉、智能车载电子等细分领域推出多款具有竞争力的产品，并获得了各领域头部客户的认可。图表：公司前五大客户年度序号客户名称金额（万元）占当年营收比例2021年1-9月1志远电子57,837.3528.31%2鼎芯无限43,305.932

11、1.20%3大华股份42,171.9820.65%4大疆创新9,387.994.60%5普联技术8,086.803.96%合计160,790.0578.72%2020年1鼎芯无限40,661.5026.63%2大华股份36,054.6823.61%3志远电子23,246.9015.22%4普联技术10,986.477.19%5君视芯10,007.226.55%合计120,956.7779.20%供应商：采用Fabless模式，与代工厂稳定合作图表：公司前五大供应商年度序号供应商名称主要采购产品金额（万元） 占采购总额比例2021年1-9月1台积电、采钰科技晶圆58,040.2935.02%2擎

12、亚科技晶圆48,267.4119.12%3合肥晶合晶圆14,336.878.65%4晶方科技封装测试13,047.787.87%5华天科技封装测试8,648.255.22%合计142,340.6085.89%2020年1东部高科晶圆43,955.8729.45%2擎亚科技晶圆40,610.2327.21%3台积电、采钰科技晶圆34,123.7322.86%4晶方科技封装测试10,713.087.18%5科阳半导体封装测试8.076.665.41%合计137,479.5792.11%招股说明书，方正证券研究所整理 公司采用集成电路设计行业常用的Fabless模式，晶圆制造、封装等主要生产工序主要

13、由委外厂商完成。由于集成电路行业晶圆制造和封装的门槛均较高，全球范围内符合公司技术及生产要求的晶圆制造和封装供应商数量有限。公司晶圆制造、封装测试的代工服务主要委托台积电、擎亚科技、晶方科技等业内知名厂商进行。财务分析：市场渗透率提升，营收快速增长Wind，方正证券研究所整理(1.66)(2.42)1.21 3.98 (3)(2)(1)0.25 6.79 15.27 26.89 050021图表：思特威营业收入（单位：亿元）图表：思特威净利润（单位：亿元） 近三年，公司营业收入年均复合增长率达116.90%

14、。近年来公司全面扩展了FSI-RS，BSI-RS和GS系列产品，并以差异化竞争策略赢得市场渗透率提升，使得营收快速增长。2021年收入达26.89亿元，同比增长76.10%。 2019年及2018年，公司分别确认了2.6亿、1.1亿元的股份支付费用，使得当年出现一定亏损；随着公司营收的快速增长，带动净利润于2020年扭亏为盈，表现了较高的成长性与盈利能力。2021年净利润达到3.98亿元，同比增长229.23%。财务分析：终端需求持续增长，产品消化情况良好图表：思特威营业收入拆分（单位：亿元）图表：思特威下游收入结构（单位：亿元）2.8 4.8 8.8 11.6 1.5 4.7 10.8 1.

15、7 4.5 050021FSI-RSBSI-RSGS其他Wind，方正证券研究所整理3.2 6.3 12.5 14.9 1.7 3.2 058201920202021Q1-Q3安防监控机器视觉智能车载电子消费电子 近三年营收增长率分别为109.21%，124.87%，76.10%。公司的主营业务为高性能CMOS图像传感器芯片，收入主要来源于FSI-RS和BSI-RS，特别是BSI-RS起量迅速。 公司着力的下游应用领域包括安防监控、机器视觉、智能车载电子、消费电子等多个领域。受益于下游应用需求的大幅增加，报告期内公司主要客户营收

16、规模呈现持续增长趋势。从行业内终端客户的业绩增长看，终端需求持续增长，产品消化情况良好，市场空间巨大。财务分析：产品持续优化及迭代，毛利率攀升。图表：思特威毛利率、净利率（%），思特威招股说明书、晶相光电官网，方正证券研究所整理图表：可比公司综合毛利率（%）12.7%18.1%20.9%29.1%26.1%-51.2%-35.6%7.9%14.8%3.2%-60%-40%-20%0%20%40%60%200212022Q1毛利率净利率10%15%20%25%30%35%40%韦尔股份格科微晶相光电思特威 毛利率稳步上升，净利率增长迅速。2018-2019年，公司毛利率增长

17、的同时，净利率也保持快速增长的态势，2020年开始净利率转负为正，逆转公司盈利。 公司高端产品BSI-RS及GS系列快速增长，产品技术门槛高，市场竞争力强，具有较高毛利率，这两个系列产品毛利率已达到或超过同行业可比公司毛利率水平，销售占比的持续提升带动综合毛利率的提升，公司综合毛利率水平低于可比公司是暂时性的，随着产品持续优化及迭代，公司毛利率将持续上升。财务分析：重视研发投入，三费维持低位图表：研发费用、研发费用率（单位：百万元），方正证券研究所整理图表：思特威三费情况（%）28.8%18.0%7.1%7.6%14.4%0%5%10%15%20%25%30%35%050

18、0200212022Q1研发费用研发费用率-5%0%5%10%15%20%25%30%200212022Q1销售费用率管理费用率财务费用率 重视研发投入水平。公司注重产品优化及迭代，2018-2021年研发费用占当期营业收入的比例分别为28.8%、18.0%、7.1%、7.6%,2022年Q1研发投入占比达到了14.4%。 2018年来，公司的销售费率和管理费率总体呈现下降趋势，2019年销售费率上升主要是由于当年股份支付金额较大；财务费率一直保持平稳状态。目录思特威：CMOS领域新起之秀，业绩增长势力强1产品布局：聚焦安防CMOS，多应用领域横向布

19、局2盈利预测4市场需求：新兴领域需求高涨，拉动CMOS市场扩张3招股说明书，思特威官网，方正证券研究所整理产品布局：专注CMOS图像传感器芯片产品 主营业务为高性能CMOS图像传感器芯片的研发、设计和销售。致力于提供多场景应用、全性能覆盖的CMOS图像传感器产品，产品已被广泛应用在安防监控、机器视觉、智能车载电子等众多高科技应用领域，并助力行业向更加智能化和信息化方向发展。 针对目标应用领域的特定及新兴需求，开发了具有高信噪比、高感光度、高速全局快门捕捉、超宽动态范围、超高近红外感度、低功耗等特点的图像传感器。图表：公司产品布局CMOS图像传感器核心技术产品系列BSI-RS系列产品GS系列产品

20、FSI-RS系列产品应用于光照环境相对稳定、被拍摄物体运动速度相对较慢的场景，如安防监控摄像头、全景摄像头、如智能家居摄像头、智能车载行车记录仪等。应用于光照条件相对复杂、对监控画面质量要求较高的场景，如高端安防监控系统、智能车载环视及后视摄像头、手机、平板电脑、智能可穿戴设备等终端产品。可应用于无人机、扫地机器人、工业相机、人脸识别摄像头、驾驶员监测摄像头、ETC卡口摄像头、智能交通违章监摄等终端产品中。SFCPixel技术QCell TM+LFS技术近红外感度NIR+技术BSI+GlobalShutter技术HDR技术AI智能传感器平台PixGain技术招股书，思特威官网，方正证券研究所整

21、理产品布局：深耕安防监控领域 对于该领域所需要的关键技术有充分的积累，如SFCPixel专利技术、近红外感度NIR+技术、低照度下基于FSI/BSI工艺的夜视全彩技术、高温场景下暗电流优化技术等核心技术，实现高感光度、宽动态范围、高温环境下暗电流无显著提升的产品特性。图表：AI系列高阶成像系列图表：SL系列超星光级系列 AI系列（Advanced Imaging Series）以客户需求为出发点，聚焦新安防应用的高阶成像系列CMOS图像传感器。 AI系列相较于上一代产品，成像品质再次显著提升：灵敏度 提升31%读取噪声 降低16%暗电流 降低46%第二代NIR+ Technology先进工艺大

22、幅提升量子效率Stack Rolling Shutter有效提升感度减少噪声 影院级成像质感，让智能影像覆盖到全时段及更多的应用场景。招股书，思特威官网，方正证券研究所整理产品布局：开拓机器视觉领域 是国内最早从事GS系列产品研发的CIS厂家之一，公司独特的BSI技术产品，配合三维堆栈等技术，已具备单帧HDR功能和超高的快门效率和感光性能。 GS系列用全局曝光取代了逐行曝光，该系列产品的单帧成像速度优于卷帘快门，拍摄高速移动的物体时能还原其真实的影像效果，使得后续的图像处理不受图像畸变的干扰 创造性地将背照式(BSI)像素设计工艺与全局快门(GlobalShutter)图像传感器设计巧妙结合在

23、一起，提供信噪比更佳、灵敏度更高与动态范围更大的成像性能 ，赋能智感设备全新的生命力。 GS系列产品具有出色的成像品质以及强大的光线环境适应性能，图像采集帧率高达240fps，出色快门效率大于99%。招股书，思特威官网，方正证券研究所整理产品布局：积极布局智能车载电子、智能手机等领域 智能手机领域，公司具备的SFCPixel专利技术、近红外感度NIR+技术、低照度下基于FSI/BSI工艺的夜视全彩技术，在同样的像素下可以取得更好的低照度性能，更高的信噪比和更宽的动态范围 ， 具备低功耗特性，可以带来更高的能效比。 CS系列满足智能手机客户多元化需求，为智能手机摄像头提供行业领先的高品质成像性能

24、品质成像夜拍精彩 智能车载电子领域，公司拥有卷帘快门架构下的HDR像素设计（包括多重曝光HDR技术和PixGainHDR技术）、ISP片上集成二合一技术、LED闪烁抑制技术等多项核心技术，实现感光度提升、宽动态范围、集成ISP功能的效果。 AT系列产品具有超高动态范围，在低光照环境下也能输出清晰细腻的影像画面 ， 140dB超高动态范围，0.58e-读取噪声。左半边像素遮挡右半边像素遮挡目录思特威：CMOS领域新起之秀，业绩增长势力强1产品布局：聚焦安防CMOS，多应用领域横向布局2盈利预测4市场需求：新兴领域需求高涨，拉动CMOS市场扩张3 图像传感器决定了摄像头的成像品质以及其他组件的结构

25、和规格，摄像头模组中最重要的部件之一，其中CMOS占据了目前市场的绝对主导地位。 受益于多摄手机的广泛普及、安防监控和机器视觉领域的快速发展以及在汽车电子领域的深度应用，全球CMOS的整体出货量及销售额快速上升。据Frost&Sullivan统计，自2016年至2020年，全球CMOS图像传感器出货量从41.4亿颗快速增长至77.2亿颗，期间年复合增长率达到16.9%，预计2022年出货量将达到91.4亿颗，同比增长8.8%。CMOS图像传感器：全球市场规模快速上升图表：全球CMOS市场规模（出货量口径）Frost&Sullivan，方正证券研究所整理图表：全球CMOS市场规模（销售量口径）0

26、%5%10%15%20%25%30%020406080100120140出货量（亿颗）同比增速0%6%12%18%24%30%36%0500300350销售额（亿美元）同比增速，Frost&Sullivan，方正证券研究所整理CMOS图像传感器：细分领域市场占比61.8%6.1%16.1%16.0%智能手机安防监控汽车电子其他 据Frost&Sullivan统计，2020年全球智能手机领域CMOS全球销售额为124.1亿美元，占比达到69.3%。由于受到智能手机市场销量减缓以及其他应用领域的快速扩张的影响，市场占比将小幅下降。预计2025年全球销售额占比降至61.8%，为

27、204.0亿美元。 2020年，全球安防监控领域CMOS销售额为8.7亿美元，占比4.9%。随着全球安防领域市场规模的不断扩大，其市场份额占比会进一步提高，预计2025年占比上升至6.1%，达20.1亿美元。 汽车电子领域CMOS图像传感器2020年的销售额为20.2亿美元，占比11.3%；预计全球销售额在2025年达到53.3亿美元，市场份额占比将分别上升至16.1%。图表：2020年全球CMOS市场规模（销售额口径）图表：2025年全球CMOS市场规模（销售额口径）69.3%4.9%11.3%14.5%智能手机安防监控汽车电子其他图表：全球智能手机CMOS市场规模（出货量口径），方正证券研

28、究所整理图表：全球智能手机CMOS市场规模（销售量口径）0%5%10%15%20%25%30%020406080100出货量（亿颗）同比增速0%6%12%18%24%30%36%0500销售额（亿美元）同比增速 尽管智能手机出货量增速在过去几年内逐渐放缓，但该领域也迎来了从双摄向多摄演变的趋势，每台手机上摄像头数量的增长消除了智能手机出货量放缓的影响。同时，智能手机的多摄趋势也同步推动了“广角”、“长焦”、“微距”和“虚化”等3D成像质量的提升，使智能手机领域CMOS图像传感器市场规模依然维持着增长态势。 据Frost&Sullivan预测，2025年全球智能手机领域的C

29、MOS图像传感器出货量和销售额将分别达到85亿颗和204亿美元，预期年复合增长率分别为7.0%和10.5%。CMOS图像传感器：智能手机市场稳中上涨图表：全球安防CMOS市场规模（出货量口径）Frost&Sullivan，方正证券研究所整理图表：全球安防CMOS市场规模（销售量口径）0%10%20%30%40%50%60%0123456789出货量（亿颗）同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%0510152025销售额（亿美元）同比增速 在过去的五年，全球安防监控CMOS图像传感器整体规模保持着高速发展的趋势。未来一方面随着监控摄像头再升级的需求，存量市场有望得到增长；另一方面随

30、着CMOS在安防监控应用广度不断提升，市场增量将进一步扩大。预计未来全球安防监控市场将继续保持可观增速。 据Frost&Sullivan预测，2025年全球安防监控CMOS图像传感器出货量和销售额将达到8.0亿颗和20.1亿美元。预期年复合增长率将达到13.8%和18.2%。CMOS图像传感器：安防监控市场保持可观增速图表：全球汽车电子CMOS市场规模（出货量口径），方正证券研究所整理图表：全球汽车电子CMOS市场规模（销售量口径）0%6%12%18%24%30%36%0246810出货量（亿颗）同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%01224364860销售额（亿美元）同

31、比增速 近年来CMOS图像传感器已经在汽车电子领域得到广泛应用，主要被安装在智能车载行车记录、前视及倒车影像、360环视影像、防碰撞系统之内。随着汽车智能化程度的提高，更多汽车会配置高级驾驶辅助系统，每台车的辅助设备的摄像头数量也会逐渐增加，可以预期未来全球汽车电子CMOS图像传感器市场会进一步保持增长。 据Frost&sullivan预测，全球汽车电子CMOS图像传感器出货量和销售额在2025年达到9.5亿颗和53.3亿美元，预期年复合增长率将达到18.9%和21.4%。CMOS图像传感器：汽车电子市场保持增长，方正证券研究所整理图表：全球新兴领域全局快门CMOS市场规模（出货量口径）1.1

32、2.8611.617.325.132.739.20%50%100%150%200%000212022E2023E2024E2025E出货量（千万颗）同比增速 得益于机器视觉大量新兴下游应用市场的涌现和扩张，全局快门CMOS图像传感器应用深度以及广度快速提升。 全球全局快门CMOS图像传感器总出货量在2018年还不大，为1100万颗。经过三年快速增长，在2020年已经达到6000万颗,预计全球新兴领域全局快门CMOS图像传感器市场规模将持续增长，总出货量在2025年将增至3.9亿颗，未来五年间年均复合增长率为35.7%。CAGR 35.7%CMOS图像

33、传感器：机器视觉新兴下游应用市场规模加速扩张目录思特威：CMOS领域新起之秀，业绩增长势力强1产品布局：聚焦安防CMOS，多应用领域横向布局2盈利预测4市场需求：新兴领域需求高涨，拉动CMOS市场扩张3盈利预测：分产品线收入预测，2021年细分产品线毛利率为测算值，方正证券研究所产品线(单位：百万元）产品线(单位：百万元）202020202021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E销售收入88031763增长率84%32%20%15%10%毛利1353毛利率12%23%20%20%20%销售收入4731077183

34、127473982增长率218%128%70%50%45%毛利91274毛利率35%34%31%32%32%销售收入571760增长率276%159%80%55%40%毛利468毛利率27%34%34%34%34%销售收入656077506增长率125%76%50%39%34%毛利3272225毛利率21%29%28%29%30%FSI-RS系列BSI-RS系列GS系列合计盈利预测与可比公司估值证券代码证券简称市值（亿元）归母净利润（亿元）市盈率（倍）TTM2022E 2023E 20

35、24ETTM2022E 2023E 2024E603501.SH韦尔股份1,359.12 44.76 56.85 72.01 86.92 31.38 24.24 19.13 15.85 688728.SH格科微459.30 12.58 15.82 19.85 20.62 38.03 28.81 22.96 22.10 688213.SH思特威185.60 3.98 505.60 717.25 972.57 53.9844.79 31.56 23.32 单位/百万20212022E2023E2024E营业总收入2689 4036 5607 7506 (+/-)(%)76.10 50.08 38.

36、92 33.87 归母净利润398 506 718 972 (+/-)(%)229.23 27.03 41.94 35.31 EPS(元)1.11 1.26 1.80 2.43 ROE(%)15.16 11.74 14.29 16.20 P/E0.00 44.79 31.56 23.32 P/B0.00 5.26 4.51 3.78 公司财务预测表，方正证券研究所测算资产负债表20212022E2023E2024E流动资产2920 4208 5140 6503 货币资金750 2302 2431 2871 应收票据0 0 0 0 应收账款384 285 423 578 其他应收款32 97 1

37、28 168 预付账款381 408 611 827 存货1252 995 1426 1938 其他122 122 122 122 非流动资产1470 1355 1284 1218 长期投资17 18 19 19 固定资产731 659 592 530 无形资产134 91 86 81 其他587 587 587 587 资产总计4390 5564 6425 7721 流动负债1422 915 1058 1382 短期借款823 0 0 0 应付账款300 364 508 676 其他298 552 550 706 非流动负债340 340 340 340 长期借款321 321 321 32

38、1 其他19 19 19 19 负债合计1762 1255 1398 1722 少数股东权益0 0 0 0 股本360 400 400 400 资本公积1979 3114 3114 3114 留存收益318 824 1542 2514 归属母公司股东权益2628 4309 5027 5999 负债和股东权益4390 5564 6425 7721 利润表20212022E2023E2024E营业总收入2689 4036 5607 7506 营业成本1906 2923 3980 5280 税金及附加4 6 8 11 销售费用64 81 112 150 管理费用55 81 112 150 研发费用2

39、05 359 561 784 财务费用-14 0 0 0 资产减值损失-8 0 0 0 公允价值变动收益1 0 0 0 投资收益1 1 1 1 营业利润468 592 840 1136 营业外收入0 0 0 0 营业外支出2 0 0 0 利润总额466 592 840 1136 所得税67 86 121 164 净利润398 506 718 972 少数股东损益0 0 0 0 归属母公司净利润398 506 718 972 EBITDA518 677 910 1197 EPS(元)1.11 1.26 1.80 2.43 公司财务预测表，方正证券研究所测算主要财务比率20212022E2023E

40、2024E成长能力营业总收入76.10%50.08%38.92%33.87%营业利润228.47%26.50%41.94%35.31%归属母公司净利润229.23%27.03%41.94%35.31%获利能力毛利率29.12%27.58%29.02%29.65%净利率14.81%12.54%12.81%12.95%ROE15.16%11.74%14.29%16.20%ROIC12.82%21.45%24.36%27.95%偿债能力资产负债率40.13%22.56%21.76%22.30%净负债比率44.67%8.15%6.98%5.85%流动比率2.05 4.60 4.86 4.71 速动比率

41、1.17 3.51 3.51 3.30 营运能力总资产周转率0.75 0.81 0.94 1.06 应收账款周转率10.59 12.07 15.85 15.01 应付账款周转率10.34 12.17 12.86 12.67 每股指标(元)每股收益1.11 1.26 1.80 2.43 每股经营现金-3.52 2.94 0.33 1.10 每股净资产7.30 10.77 12.57 15.00 估值比率P/E0.00 44.79 31.56 23.32 P/B0.00 5.26 4.51 3.78 EV/EBITDA0.82 30.59 22.61 16.83 现金流量表20212022E202

42、3E2024E经营活动现金流-1266 1176 133 440 净利润398 506 718 972 折旧摊销63 90 76 67 财务费用12 0 0 0 投资损失-1 -1 -1 -1 营运资金变动-1741 580 -660 -598 其他3 0 0 0 投资活动现金流-840 25 -5 0 资本支出-829 25 -5 0 长期投资-12 0 0 0 其他1 0 0 0 筹资活动现金流1023 351 0 0 短期借款0 -823 0 0 长期借款0 0 0 0 普通股增加0 1174 0 0 资本公积增加17 1134 0 0 其他1006 -1134 0 0 现金净增加额-1

43、082 1552 129 440 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用，本公司不会因

44、接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许

45、的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。公司投资评级的说明强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅；推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。行业投资评级的说明推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。THANKS联系人：吴文吉邮箱：专注专心专业北京市 西城区展览路48号新联写字楼6层上海市 静安区延平路71号延平大厦2楼上海市 浦东新区世纪大道1168号东方金融广场A栋1001室深圳市 福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州市 天河区兴盛路12号楼 隽峰苑2期3层方正证券长沙市 天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层方正证券研究所方正证券研究所