1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 06 月月 03 日日 公司研究公司研究 评级：买入评级：买入(维持维持) 研究所 证券分析师： 孟昕 S0350522030003 美好生活系列报告之一美好生活系列报告之一深耕空气炸锅领域，深耕空气炸锅领域，代工优势赋能代工优势赋能 OBM 建设建设 比依股份（比依股份（603215）公司深度研究）公司深度研究 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 比依股份 10.7% -17.8% 沪深 300 1.8% -10.7% 市场数据 2022/06/02 当前价格（元） 18.94 52 周价格区间（元）

2、 14.61-29.19 总市值（百万） 3,535.34 流通市值（百万） 883.84 总股本（万股） 18,666.00 流通股本（万股） 4,666.50 日均成交额（百万） 361.88 近一月换手（%） 25.73 相关报告 比依股份 （603215） 2022Q1 财报点评 ： 乘空气炸锅行业东风，2022Q1 营收及业绩较快增长 （买入）*白色家电*孟昕2022-04-29 比依股份（603215）事件点评 ： 2021 年空气炸锅增速亮眼，代工优势赋能自主品牌建设 （买入）*白色家电*孟昕2022-04-20 投资要点：投资要点： 疫情催化健康关注度提升，空气炸锅景气度高企，

3、新兴品牌市场机疫情催化健康关注度提升，空气炸锅景气度高企，新兴品牌市场机遇涌现。遇涌现。据魔镜市场数据，2021 年淘系、京东、苏宁电商平台空气炸锅销额 46.3 亿元 （+33%） ， 2022Q1 销额 21.29 亿元 （+139%） 。类比无糖发展逻辑，叠加替代油炸食品属性，更健康的空气炸锅规模有望持续扩大。 巩固代工优势，赋能自主品牌建设巩固代工优势，赋能自主品牌建设。1）ODM/OEM：长久代工经验，为比依积累强大的技术研发、产品设计、客户资源等优势。目前公司已成为 Philips、NEWELL 等头部企业重要供应商，产品销往 70+国家和地区；2）OBM：目前仍处发展初期，易带来

4、高边际增长。发挥研发优势，叠加新营销、渠道布局，将持续向微笑曲线两端延伸。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级：我们认为，疫情催化消费者健康关注度提升，品类教育加强， 新赛道低基数下易高增。 我们预计， 公司 2022-2024年归母净利润为 1.39/1.79/2.34 亿元，对应 EPS 为 0.74/0.96/1.25元，当前股价对应 PE 为 25.44/19.70/15.10。维持“买入”评级。 风险提示风险提示：核心产品替代风险、国际贸易形势风险、主要原材料价格波动、汇率波动、新渠道开拓不达预期等。 预测指标预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万

5、元） 1634 1915 2466 3194 增长率(%) 40 17 29 30 归母净利润（百万元） 120 139 179 234 增长率(%) 13 16 29 31 摊薄每股收益（元） 0.86 0.74 0.96 1.25 ROE(%) 34 28 27 26 P/E 22.02 25.44 19.70 15.10 P/B 11.57 7.22 5.29 3.91 P/S 2.16 1.85 1.43 1.11 EV/EBITDA 21.71 19.43 14.79 11.12 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 -0.1864-0.02690.13260.29210.451

6、60.611122/222/422/6比依股份沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录内容目录 1、 比依股份：海外代工起家，深耕空气炸锅领域 . 5 1.1、 专注加热类厨房小家电的“炸锅世家”，ODM/OEM 驱动，逐步发展 OBM . 5 1.2、 营收高速增长，业绩表现较好 . 5 1.3、 股权高度集中，管理层经验丰富 . 8 2、 行业分析：健康“宅”成趋势，空气炸锅新兴品类崛起. 10 2.1、 行业规模：疫情带动需求，2020 年起空气炸锅市场高增 . 10 2.2、 行业空间：替代油炸快餐+类比无糖逻辑，空气炸锅空间广阔 . 12 2.3、 行业技术

7、：健康+高效+更佳口感+易清洗，细节功能、操作体验不断优化 . 16 2.4、 竞争格局：新品牌遍地开花，入局机遇涌现 . 21 3、 公司分析：巩固代工优势，自主品牌建设起步 . 23 3.1、 ODM/OEM：传统业务模式，具备产品+资源优势 . 23 3.1.1、 研发：代工积累实力，研发投入不断加大 . 23 3.1.2、 产能：短期产能有限，长期扩产+智能化升级 . 24 3.1.3、 产品：结构到设计持续优化，核心产品相对成熟 . 25 3.1.4、 客户：外销覆盖 70+国家，客户资源优质稳定 . 26 3.2、 自主品牌：迈入转型之路，探索微笑曲线两端 . 29 3.2.1、

8、产品： 短期聚焦核心品类，长期将有拓品类动作 . 29 3.2.2、 营销 ：新媒体营销破局，把握机遇窗口期 . 31 3.2.3、 渠道：线上直销为主，新渠道建设初见成效 . 32 4、 盈利预测与评级 . 34 4.1、 关键假设 . 34 4.2、 盈利预测与估值 . 34 5、 风险提示 . 35 lUfYrPpMtOqNrQpRtQ6McM6MsQpPpNsQiNnNtNiNmMrP9PoPrRvPoNzQvPoPpQ证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录图表目录 图 1：从油炸锅到空气炸锅，比依不断探索创新 . 5 图 2：2018-2022Q1 总营收较快增长.

9、 6 图 3：收入以外销为主，2021 年占比有所提升 . 6 图 4：ODM 为公司主要业务模式 . 6 图 5：空气炸锅收入占比较大，2021 年有所上升 . 7 图 6：毛利率受外部环境因素影响短期承压 . 7 图 7：空气烤箱拉升整体毛利率水平 . 7 图 8：2022Q1 归母净利润 0.25 亿元（+11.31%） . 8 图 9：2022Q1 净利率 6.93%（-0.13pct） . 8 图 10：创始人及董事长闻继望为公司实际控制人 . 8 图 11：空气炸锅源起美国，中国市场新起步 . 10 图 12：2020 年起空气炸锅线上整体销额维持较快增长 . 11 图 13：疫情

10、催化各国空气炸锅市场增长，中国向美国出口订单高增 . 11 图 14：空气炸锅市场空间广阔，预计 2026 年全球市场突破 36 亿美元 . 12 图 15：消费者购买健康饮食主要与营养均衡、良好健康状态等需求有关 . 13 图 16：无糖、零度等成 2020/06-2021/05 饮料品类搜索高频词 . 13 图 17：中国无糖饮料市场规模较快增长，2016-2020 年 CAGR 39% . 14 图 18：消费者认为油炸是不健康的代名词 . 14 图 19：哔哩哔哩 KOL 空气炸锅视频播放量 1423 万 . 15 图 20：抖音美食 KOL 空气炸锅视频获赞 233 万 . 15 图

11、 21：空气炸锅内部结构及原理 . 17 图 22：飞利浦拥有 17 件空气炸锅相关专利，九阳、苏泊尔、比依专利领先 . 18 图 23：2021 年北鼎、小熊等研发投入占比较高 . 18 图 24：2021 年九阳研发人员占比 21.65%行业领先 . 18 图 25：飞利浦“海星底盘”彰显特色 . 19 图 26：典型热风+烤盘加热模式. 19 图 27：苏泊尔设计环形可视玻璃 . 20 图 28：美的设计顶部可视产品 . 20 图 29：苏泊尔打造蒸汽水杯结构 . 20 图 30：美的提出 3D 水雾锁嫩概念 . 20 图 31：美的空气炸锅通过美居 APP 远程烹饪 . 21 图 32

12、：九阳健康管家小程序提供多样食谱 . 21 图 33：集成化或成产品迭代方向 . 21 图 34：2021 年抖音、快手平台空气炸锅市场较分散 . 22 图 35：2022 年 3 月“美苏九”市占率 43%，山本市占率较高 . 22 图 36：南极人跨圈入局推出空气炸锅 . 22 图 37：张小泉跨圈入局推出空气炸锅 . 22 图 38：公司 ODM/OEM 毛利率与行业平均水平相近 . 23 图 39：比依股份研发投入逐年提升，2021 年近 5475 万元 . 24 图 40：油炸锅品类拥有 Select Brands、newell 等优质客户 . 26 图 41：公司油炸锅相对成熟 .

13、 26 图 42：公司产品覆盖烤盘与煎烤器 . 26 图 43：公司产品覆盖华夫饼机等长尾款 . 26 图 44：比依产品销往 70+国家和地区 . 27 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图 45：美国为公司主要外销国家 . 28 图 46：2022 年 4 月 21 日美元兑人民币汇率突破 6.40 关口，人民币持续贬值 . 28 图 47：OBM 毛利率水平整体更高 . 29 图 48：公司 OBM 毛利率与行业平均存在差距 . 29 图 49：自主品牌 200 元以下订单为主流 . 31 图 50：空气炸锅在美食制作频道获高流量 . 31 图 51：2018-2020 年

14、线上高增，2021H1 布局暂缓 . 32 图 52：2018 年起阿里系占线上销额 90%+ . 32 图 53：抖音旗舰店销量突破 5000 件 . 33 图 54：抖音旗舰店活跃，两个月内发布作品 120+篇 . 33 表 1：公司管理层经验丰富 . 9 表 2：空气炸锅内销空间测算 . 16 表 3：空气炸锅与空气烤箱性能比普通烤箱更优 . 17 表 4：天猫淘宝热销空气炸锅功能丰富，基础功能发展相对成熟 . 19 表 5：2021H1 比依产能有限，产能利用率较高 . 24 表 6：公司聚焦空气炸锅、空气烤箱等核心产品 . 25 表 7：比依拥有多个优质客户，不存在单一客户重大依赖

15、. 27 表 8：空气炸锅与空气烤箱向美国出口税率波动，新关税豁免将利好出口端 . 28 表 9：比依空气炸锅 SKU 丰富 . 30 表 10：可比公司估值表. 34 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 比比依依股份：海外代工起家，股份：海外代工起家，深耕空气炸锅领域深耕空气炸锅领域 1.1、 专注加热类厨房小家电的“炸锅世家”，专注加热类厨房小家电的“炸锅世家”，ODM/OEM 驱动，逐步发展驱动，逐步发展 OBM 公司立足于国内外高品质厨房小家电领域，结合国内外厨房小家电行业的发展公司立足于国内外高品质厨房小家电领域，结合国内外厨房小家电行业的发展状况及自身特点，选择了

16、以状况及自身特点，选择了以 ODM/OEM 业务为主，逐步开拓业务为主，逐步开拓 OBM 的经营模式。的经营模式。公司成立后以外销 ODM/OEM 业务为主，2018 年开始拓展 OBM 业务，积极研发开拓空气炸锅等健康厨房小家电品类。 从油炸锅起家从油炸锅起家， 到切入空气炸赛道到切入空气炸赛道。 比依是一家以空气炸锅、 空气烤箱、 油炸锅、煎烤器等加热类厨房小家电产品的设计、制造和销售为核心业务的高新技术企业。公司成立于 2001 年，2003 年研发生产销售油炸锅而走向世界，2012 年成大规模油炸锅生产基地。2015 年自行研发生产销售空气炸锅，走向东南亚市场，受益于 2018 年网红

17、经济诞生、2019 年底新冠疫情催生宅经济，公司主营品类空气炸锅取得高增。 图图 1：从油炸锅到空气炸锅从油炸锅到空气炸锅，比依不断探索创新比依不断探索创新 资料来源：公司招股书、公司官网、国海证券研究所 1.2、 营收营收高速高速增长，业绩表现较好增长，业绩表现较好 （1）营收高增营收高增，外销外销、ODM 模式为主模式为主 整体来看， 公司营收快速增长整体来看， 公司营收快速增长。 2018-2021年， 公司营收由6.18亿元提升至16.34亿元，CAGR 38.24%。2022Q1 营收 3.68 亿元（+13.45%）。 分分地区看，公司收入以外销为主，地区看，公司收入以外销为主，2

18、021 年占比进一步提升年占比进一步提升。1）外销：2018 年证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 起占比均超 89%。2021 年营收 15.47 亿元（+48.52%），占比 94.81%，实现较快增长， 主系将业务重点放在加强与优质客户合作上， 飞利浦等大客户订单增加。2）内销：2018-2020 年内销占比提升。2021 年营收 0.85 亿元（-29.69%），占比 5.19%有所下滑，主系利仁等客户订单减少。 图图 2：2018-2022Q1 总营收较快增长总营收较快增长 图图 3：收入以外销为主，：收入以外销为主，2021 年占比有所提升年占比有所提升 资料来源：公司

19、公告、国海证券研究所 资料来源：公司公告、国海证券研究所 分分业务看，业务看，ODM 为主，占为主，占比比超超 85%，在，在代工代工基础上发展基础上发展 OBM。1）ODM/OEM：拥有优质客户资源，已成 Philips、NEWELL、SharkNinja、苏泊尔、小熊电器等头部企业重要供应商。2021 年与飞利浦合作深化，销售金额 4.04 亿元，2022年将上市两款为其开发的空气炸锅用于开拓国内市场；2）OBM：自主品牌“比依 BIYI”以天猫自营为主，尚处起步阶段占比较低，2022 年布局拼多多、抖音电商等新渠道有望实现新增长。 图图 4：ODM 为为公司公司主要业务模式主要业务模式

20、资料来源：公司招股书、国海证券研究所 分分产品看，以空气炸锅为主产品看，以空气炸锅为主，空气烤箱规模扩大空气烤箱规模扩大。1）空气炸锅：营收规模增长靓丽，由 2018 年的 3.05 亿元增至 2021 年的 10.40 亿元。2021 年占比进一步提升至 63.74%，主系疫情拉升健康小家电需求、行业高增带来红利，飞利浦、苏泊尔等订单增加；2）空气烤箱：2020 年新品类取得高增后稳定成长，20210%10%20%30%40%50%60%70%0246800212022Q1营业收入（亿元）YOY1.58%4.53%10.36%5.19%98.42%

21、95.47%89.64%94.81%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021内销外销86.01%85.02%89.60%86.03%13.82%11.92%7.17%13.50%0.17%3.06%3.23%0.47%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021H1ODMOEMOBM证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 年营收 2.49 亿元（+34.84%），占比 15.24%；3）油炸锅及其他产品：收入占比逐年下降。 图图 5：空气炸锅收入占比较大：空气炸锅收入占比较大

22、，2021 年年有所上升有所上升 资料来源：公司公告、国海证券研究所 （2）外生因素导致盈利能力外生因素导致盈利能力短期承压，空气烤箱拉升毛利短期承压，空气烤箱拉升毛利率率水平水平 2022Q1 毛利率因原材料成本压力、汇率毛利率因原材料成本压力、汇率波动等波动等有所下滑。有所下滑。2018-2019 年公司综合毛利率由 18.09%上升至 22.81%。2020 年略下滑至 21.09%（-1.72pct），主系公司执行新收入准则， 为销售产品发生的运输及报关出口费用作为合同履约成本计入营业成本，还原后毛利率 23.08%（+0.27pct）。2021 年下滑至 15.39%（-5.70pc

23、t），2022Q1 受外部环境影响进一步下滑至 12.92%（-2.14pct），主系：1）原材料价格上涨，产品成本上升；2）外销为主，美元贬值带来压力。 从产品来看，比依空气烤箱毛利率从产品来看，比依空气烤箱毛利率明显明显高于其他产品高于其他产品。2018 年比依成功研制并销售空气烤箱，2019 年该分部毛利率达到 30.08%，明显高于空气炸锅、油炸锅等产品，拉升整体毛利率水平，促进产品结构优化。 图图 6：毛利率受外部环境因素影响短期承压毛利率受外部环境因素影响短期承压 图图 7：空气烤箱拉升整体毛利率水平：空气烤箱拉升整体毛利率水平 资料来源：公司公告、国海证券研究所 资料来源：公司招

24、股书、国海证券研究所 2022Q1 公司归母净公司归母净利润增速低于营收增速利润增速低于营收增速，净利率同比下降净利率同比下降。2022Q1 公司归0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021空气炸锅空气烤箱油炸锅其他18.09%22.81%21.09%15.39%12.92%0%5%10%15%20%25%200212022Q130.08%28%22.52%0%5%10%15%20%25%30%35%20021空气炸锅空气烤箱油炸锅其他证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 母净利润 0

25、.25 亿元（+11.31%），低于营收增速（+13.45%）；净利率 6.93%（-0.13pct），降幅小于毛利率，主系费用端控制较好，2022Q1 年销售/管理/研发费用率分别为 1.00%/2.79%.2.74%，同比-0.47/+0.14/-0.94pct。 图图 8：2022Q1 归母净利润归母净利润 0.25 亿元（亿元（+11.31%） 图图 9：2022Q1 净利率净利率 6.93%（-0.13pct） 资料来源：公司公告、国海证券研究所 资料来源：公司公告、国海证券研究所 1.3、 股权高度集中，管理层经验丰富股权高度集中，管理层经验丰富 （1）公司股权高度集中公司股权高度

26、集中，结构稳定结构稳定 创始人及董事长闻继望为公司的实际控制人创始人及董事长闻继望为公司的实际控制人。截至 2021H1，闻继望通过比依香港和比依集团间接持有公司 83%的股权，公司董事、监事、高级管理人员、核心技术人员通过员工持股平台比依企管间接持有公司股份。比依企管持有公司5%的股权。公司股权结构高度集中。 图图 10：创始人及董事长闻继望为公司实际控制人：创始人及董事长闻继望为公司实际控制人 资料来源：公司招股书、国海证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.20.40.60.81.01.21.4200212022Q1归母净利润（亿元

27、）YOY7.30%8.54%9.11%7.34%6.93%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%200212022Q1证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 （2）公司管理层家电产业经验丰富公司管理层家电产业经验丰富，对行业理解深入对行业理解深入 表表 1：公司管理层经验丰富：公司管理层经验丰富 高管 职务 从业经历 闻继望 董事长 1976 年至 1984 年任余姚百货公司部门经理；1984 年至 1993 年任余姚市金龙总公司总经理。1993 年至今任宁波金得基董事长；1997 年至今任大浩集团董事；2003 年至今任比依电器董事长；2007 年至今任

28、比依香港董事；2010 年至今任比依集团总经理兼执行董事。目前任公司董事长。 闻超 董事、董事会秘书 2010 年至 2017 年担任大阳房地产经理；2017 年至今担任公司董事。目前任公司董事兼董事会秘书。 胡东升 董事、总经理 1995 年至 2000 年任宁波生命力电器有限公司质检科长；2000 年至 2004 年任宁波峰亚电器有限公司项目工程师；2004 年至今先后任公司项目经理、研发部经理、常务副总经理和总经理。目前任公司董事兼总经理。 林建月 副总经理 1987 年至 2000 年先后任余姚造纸厂技术员、技术科长、厂长助理、经营厂长和常务副厂长；2000 年任东莞虎门南栅新时塑胶厂

29、经理；2005 年至今，任公司副总经理。目前任公司副总经理。 谭雄 副总经理 2003 年至 2005 年先后任深圳创维电子有限公司深圳分公司 SQE 储备干部和外检主管；2005 年至 2006 年任宁波西摩电器有限公司车间主任；2007 年至 2014 年，先后任宁波杰士达工程塑模有限公司 PMC 经理和制造部总监；2015 年至今，先后任公司车间经理和副总经理。目前任公司副总经理。 金小红 董事、财务总监 1997 年至 2001 年任宁波金得基财务部经理；2001 年至今先后任公司财务部经理、财务总监和监事。目前任公司董事兼财务总监。 资料来源：公司招股书、国海证券研究所 证券研究报告

30、 请务必阅读正文后免责条款部分 10 2、 行业分析行业分析：健康“宅”成趋势，空气炸锅新兴品健康“宅”成趋势，空气炸锅新兴品类崛起类崛起 探索空气炸锅的前世今生探索空气炸锅的前世今生，从海外兴起到国内市场掀热潮从海外兴起到国内市场掀热潮。 空气炸锅起源于美国，中国市场起步较晚。空气炸锅起源于美国，中国市场起步较晚。1990 年代商用空气炸锅于美国推出，2007 年法国出现家用空气炸锅，2010 年飞利浦使用高速空气循环技术推出空气炸锅产品，2015 年后九阳、美的等国产传统家电品牌纷纷入场，2020 年起新冠疫情期间产品再掀热潮。 图图 11：空气炸锅：空气炸锅源起美国源起美国，中国市场新起

31、步中国市场新起步 资料来源：华经产业研究院、国海证券研究所整理 2.1、 行业规模：疫情带动需求，行业规模：疫情带动需求，2020 年起空气炸年起空气炸锅锅市场市场高增高增 （1）内销内销：疫情催化健康需求，疫情催化健康需求，2020 年中国空气炸锅市场高增年中国空气炸锅市场高增。据2021 影响中国人居生活方式趋势报告，空气炸锅居 MAT2020 线上厨房电器消费增长品类榜首。据魔镜市场数据，2021 年天猫淘宝、京东、苏宁电商空气炸锅总销额 46.3 亿元（+33%）。2022Q1 销额 21.29 亿元（+139%），上海新一轮疫情拉动增长，3 月总销额 6.65 亿元（+128%），4

32、 月 6.77 亿元（+190%）。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 12：2020 年起空气炸锅线上整体销额维持较快增长年起空气炸锅线上整体销额维持较快增长 资料来源：魔镜市场数据、国海证券研究所 （2）外销外销：疫情刺激疫情刺激中国向美国出口订单高增中国向美国出口订单高增。Zauba 数据显示，2020 年中国向美国出口的空气炸锅重量、 订单量整体较大幅度增加， 2020 年 11 月重量达峰值 2.29 万吨，2020 年 8 月起订单数均超过 500 笔，2021 年 4 月订单 523 笔（+1485%），2021 年 10 月达订单峰值 1155 笔（+15

33、.5%）。Statista 数据显示，2020 年 43.1%美国消费者最可能购买的厨房小家电是空气炸锅。 图图 13：疫情催化各国空气炸锅市场增长疫情催化各国空气炸锅市场增长，中国向美国出口订单高增中国向美国出口订单高增 资料来源：Zauba、国海证券研究所 -50%0%50%100%150%200%250%0246810122020/012020/052020/092021/012021/052021/092022/01天猫淘宝、京东、苏宁线上空气炸锅销额（亿元）YOY-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%020040060080010001

34、200140019.0119.0319.0519.0719.0919.1120.0120.0320.0520.0720.0920.1121.0121.0321.0521.0721.0921.1122.01出口运输订单同比证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 2.2、 行业空间：替代油炸快餐行业空间：替代油炸快餐+类比类比无无糖逻辑糖逻辑，空，空气炸锅空间广阔气炸锅空间广阔 （1）空气炸替代油炸空气炸替代油炸：快餐文化奠基快餐文化奠基，空气炸或可抢占传统快餐市场空气炸或可抢占传统快餐市场。 西方快餐文化较普遍，全球快餐市场规模长期处于高位西方快餐文化较普遍，全球快餐市场规模长期处于高

35、位。快餐是欧美国家饮食结构的重要组成部分， 汉堡、 薯条、 炸鸡等食物因方便、 美味而备受消费者喜爱。根据 ZION 统计数据，2021 年全球快餐市场规模约 6477 亿美元，2028 将达到9980 亿美元，高基数下 2022-2028 年 CAGR 预计 4.6%。空气炸锅烹饪的食品能够带来类似快餐的口感， 具有油炸替代属性， 故大体量传统快餐市场为空气炸锅发展带来天然空间。华经产业研究院数据显示，2021 年全球空气炸锅市场规模 23.3 亿美元，2016-2021 年 CAGR18.9%，至 2026 年规模或将突破 36 亿美元，2021-2026 年 CAGR9.1%。 图图 1

36、4：空气炸锅市场空间广阔空气炸锅市场空间广阔，预计预计 2026 年全球市场突破年全球市场突破 36 亿美元亿美元 资料来源：华经产业研究院、国海证券研究所 （2）类比类比无无糖逻辑糖逻辑：减油减糖但不减口感减油减糖但不减口感，空气炸空气炸与无与无糖不谋而合糖不谋而合。 以中国市场为例以中国市场为例，疫情催化消费者对疫情催化消费者对大大健康的关注度提升健康的关注度提升，对食品所含成分增对食品所含成分增减信息更为关注减信息更为关注。根据饮食健康趋势及产品创新研究，消费者普遍认为健康饮食有助于保持营养均衡， 展现良好状态， 2020-2021 年消费者心中饮食健康的重要性由 76%提升至 84%。

37、健康饮食新常态下，62%消费者认为在饮食产品宣传中，他们需要有关成分增减的信息 9.823.33618.9%9.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05540201620212026E全球空气炸锅市场规模（亿美元）CAGR证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图图 15：消费者购买健康饮食主要与营养均衡消费者购买健康饮食主要与营养均衡、良好健康状态等需求有关良好健康状态等需求有关 资料来源：饮食健康趋势及产品创新研究、国海证券研究所（注：2021 年数据） 减糖减糖： 以无糖饮料为例以无糖饮料为例探究探究无无糖产品的兴起逻辑糖产品的兴起

38、逻辑。 众多品牌推出无糖饮品， 2005年可口可乐零度产品引领无糖无热量风向，2018 年元气森林推出 0 糖 0 脂肪 0卡路里苏打气泡水迅速抢占市场，2020 年喜茶、奈雪的茶推出无糖气泡水进军无糖市场。根据2021 饮料消费趋势洞察，“立体口感、健康升级、情感共鸣”成为饮料市场三大新消费趋势，无糖、零度等成为饮料品类搜索高频词，无糖产品备受消费者青睐。 图图 16：无糖无糖、零度等成零度等成 2020/06-2021/05 饮料品类搜索高频词饮料品类搜索高频词 资料来源：2021 饮料消费趋势洞察 无糖饮料增长迅速，市场空间广阔无糖饮料增长迅速，市场空间广阔。天猫平台数据显示，MAT20

39、21 的无糖饮料规模达到 MAT2019 的 6 倍， 备受消费者喜爱， 增长显著。 根据中科院研究数据，2016-2020 年中国无糖饮料行业市场规模由 31.2 亿元增至 117.8 亿元，CAGR约 39%，2027 年规模或将突破 277 亿元。 60%65%70%75%80%饮食健康/营养更均衡确保自己和家人的健康状态良好展现对家人/朋友的关心/爱意的重带来能量，使精神状态更饱满、有提高学习/工作效率，更好地掌控带来满足感带来安全感能选择真正适合自己的产品证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 图图 17：中国：中国无糖饮料市场规模较快增长无糖饮料市场规模较快增长，2016

40、-2020 年年 CAGR 39% 资料来源：2021 中国无糖饮料市场趋势洞察报告、国海证券研究所 减油减油：油炸食品是人们眼中“不健康”的代名词，空气炸油炸食品是人们眼中“不健康”的代名词，空气炸可减少食品烹饪过程可减少食品烹饪过程中食用油用量中食用油用量。根据益普索2020 健康快餐研究，消费者认为油炸、高糖分、高脂肪、高热量的食物均自带“不健康”标签，认为油炸食品不健康的受访者比例高达 67%。可以认为，空气炸锅则以空气加热技术代替油炸，提升食品健康程度，更易被消费者所接受，空间广阔。 图图 18：消费者认为油炸是不健康的代名词消费者认为油炸是不健康的代名词 资料来源：益普索2020

41、健康快餐研究、国海证券研究所 无油无油（或少油或少油）类比无糖类比无糖，空气炸锅赛道具有高增潜力空气炸锅赛道具有高增潜力。1）从属性上看，无糖产品保留味甜口感，空气炸食品酥脆不减；2）从消费者角度看，无糖产品的火热离不开消费者对“低糖低卡”的诉求，“低油”概念异曲同工，或易被消费者接受； 3） 从发展阶段上看， 2018 年国内头部厂家进军无糖饮料后市场成长迅速，当前空气炸锅亦处于品类教育不断加强的发展初期，具有实现高增的市场潜力。 （3）流量刺激需求流量刺激需求：空气炸锅具备“网红”属性空气炸锅具备“网红”属性，高流量拉动需求增长高流量拉动需求增长 0%10%20%30%40%50%60%7

42、0%0500300中国无糖饮料市场规模（亿元）YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%油炸糖分多/味道过甜脂肪含量高烤的热量高酱料太多营养不均衡碳水含量高辣的蛋白质含量不足证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 “宅”经济盛行，自制美食成“流量密码”，空气炸锅获内容社交平台高流量“宅”经济盛行，自制美食成“流量密码”，空气炸锅获内容社交平台高流量。早在 2010 年飞利浦便提出了空气炸锅概念，但近几年方走入大众视野，系受新冠疫情催化，居家成常态，外出聚餐机会减少，为主打健康的产品带来了高增长契机。多频道 KOL 大力推广，空气炸锅成健康美味、解

43、放双手的代名词，需求带来流量，高流量进一步刺激需求。 图图 19：哔哩哔哩哔哩哔哩 KOL 空气炸锅视频播放量空气炸锅视频播放量 1423 万万 图图 20：抖音美食抖音美食 KOL 空气炸锅视频获赞空气炸锅视频获赞 233 万万 资料来源：哔哩哔哩（ID：神奇海挪，数据截至 2022 年 5 月27 日） 资料来源：抖音（ID：叫我小龙啊，数据截至 2022 年 5 月27 日） （4）空间测算空间测算：高增需求有望带动空气炸锅成为“下一个”电饭煲高增需求有望带动空气炸锅成为“下一个”电饭煲 关键假设关键假设： 1）2022-2025 年全国总人口变化率取前四年平均，户别人口数不变； 2）电

44、饭煲处于存量市场，销量预测取前 5 年平均。由于功能较为成熟，因新技术出现而替换产品的可能性较小，故根据国家使用标准假设更新周期为 5 年，2018 年保有量按照 2014-2018 年销量总和计算，渗透率按照保有量计算； 3）空气炸锅因处于早期发展较快迭代阶段，技术升级或刺激消费者替换产品，更新周期或更短， 假设为 3 年。 2021 年保有量按照 2019-2021 年销量总和计算，渗透率按照保有量计算； 4）空气炸锅均价方面，2022-2023 年由于技术更加成熟、市场竞争趋于激烈，均价延续下滑趋势；2024-2025 年伴随新功能出现、竞争格局趋于稳定，高端化带来均价提升； 5）202

45、5 年空气炸锅渗透率达电饭煲的 60%， 即 2021-2025 年渗透率 CAGR 约为 49.7%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 表表 2：空气炸锅内销空间测算：空气炸锅内销空间测算 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 户数（万户） 45562 45827 46010 46026 46165 46296 46421 46562 电饭煲销量（万台） 4842 3726 3241 4543 4339 4138 3998 4052 电饭煲保有量（万台） 26388 24773 22716 21697 20692 19988

46、 20259 21070 电饭煲渗透率（台/百户） 58 54 49 47 45 43 44 45 空气炸锅销额（百万元） / 786 3484 4629 4531 8521 13317 19241 空气炸锅均价（元） 488 412 380 335 315 305 318 340 空气炸锅销量（万台） / 191 917 1382 1439 2790 4192 5661 空气炸锅保有量（万台） / / / 2489 3738 5610 8420 12642 空气炸锅渗透率（台/百户） / / / 5 8 12 18 27 资料来源：国家统计局、公安部、产业在线、魔镜市场数据、华经产业研究院、

47、国海证券研究所（注：蓝色为预测数据；空气炸锅销额方面，2019 年取天猫淘宝数据，2020-2021 年取天猫淘宝、苏宁、京东三平台总和） 结论结论：基于以上合理假设及测算基于以上合理假设及测算，我们预计我们预计 2025 年内销市场空气炸锅渗透率或年内销市场空气炸锅渗透率或将达到将达到 27%，市场规模市场规模（销量销量）约约 5661 万台万台。长期而言，进入存量市场时，空气炸锅更新周期或变长，而渗透率有望比肩甚至突破电饭煲。 （5）政策引导政策引导：2022 年年 9 月起劳动成独立课程月起劳动成独立课程，易操作的空气炸锅或将更受易操作的空气炸锅或将更受欢迎欢迎 教育部重视培养中小学生劳

48、动技能教育部重视培养中小学生劳动技能，空气炸锅或将受益空气炸锅或将受益。2022 年 4 月教育部印发义务教育课程方案，将劳动从综合实践活动课程中独立出来，培养中小学生烹饪、家用电器使用与维护、农业生产等技能。空气炸锅具有安全、易操作的特点，与传统煎、炸、炒等烹饪方式相比，降低中小学生烫伤等风险，或更受学校及家长认可，创造行业新需求。 2.3、 行业技术：行业技术：健康健康+高效高效+更佳口感更佳口感+易清洗易清洗，细，细节功能、操作体验不断优化节功能、操作体验不断优化 （1 1）技术原理技术原理：利用利用高速空气循环技术，高速空气循环技术，空气炸锅免油烹饪更健康空气炸锅免油烹饪更健康、口感更

49、佳。口感更佳。空气炸锅通过升温加热管来产生热空气， 再用风机将热空气吹向食材， 使热空气在封闭的空间内循环， 利用食材本身的油脂煎炸， 使食物脱水， 达到煎炸的效果。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 （2）技术优势技术优势：健康健康+高效高效+更佳口感更佳口感+易清洗，空气炸锅及空气烤箱优势明显易清洗，空气炸锅及空气烤箱优势明显。1）相比于油炸锅，以热空气代替油对食物进行炸制使食物更健康；2）相比于普通烤箱，利用锅内空气 360热交换迅速加热食物，节省约一半的时间；3）相比于固定加热管的其他加热类厨房小家电， 更快速锁住水分， 使食物口感更佳；4）在易清洗程度方面表现比普通烤

50、箱优秀。 表表 3：空气炸锅与空气烤箱性能比普通烤箱更优空气炸锅与空气烤箱性能比普通烤箱更优 空气炸锅 空气烤箱 普通烤箱 功能 炸烤功能兼备 炸烤功能兼备 仅烘烤功能 功率 900-2000W 2000W 500-3500W 加热模式 立体式 3D 热风循环 立体式 3D 热风循环 上下加热管加热 操控面板 智能触控屏/旋钮操控盘 智能触控屏/旋钮操控盘 多为旋钮操控盘 是否需要预热 不需要 不需要 需要 清洁 抽屉一体式，易清洁 下开门方式，内胆一体化，易清洁 凹槽位置多，不易清洁 容量 1.5L-6.4L 10L 以上 20L-34L 配件 烤串架、蛋糕桶、披萨盘等 烤鸡架、转笼、BBQ