1、公司深度研究 | 药康生物 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 国内模式动物龙头，资源品系业内领先 药康生物（688046.SH）首次覆盖报告 公司深度研究公司深度研究 | 药康生物药康生物 公司评级 买入 股票代码 688046 前次评级 评级变动 首次 当前价格 24.51 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 吴天昊吴天昊 S0800520080002 相关研究相关研究 -28%-19%-10%-1%8%17%26%35%-102022-02药康生物沪深300 核心结论核心结论 依托南大，资源品系居于业内前列。依托南大，资源品系居

2、于业内前列。公司拥有基因编辑、药筛与表型分析、无菌小鼠与菌群定植、繁育与质控四大技术平台，截至2021上半年公司累计拥有超过2万种商品化小鼠模型，预计未来2-3年达到4万个品系，位于业内领先地位。产学研一体化，主要业务有：商业化小鼠模型，同时开展模型定制、模型繁育、功能药效分析等一站式服务，截至2021年底服务客户超过1000家，客户粘性高。 “斑点鼠”计划大大缩短交付周期，分拆业务毛利率优于同行。“斑点鼠”计划大大缩短交付周期，分拆业务毛利率优于同行。公司斑点鼠计划旨在预先构建所有2万多个蛋白编码基因的KO/CKO小鼠品系库，实现KO/CKO小鼠的产品化供应。公司创新优化CRISPR/Cas

3、9等基因编辑技术实现高通量基因敲除，大大提效同时降本有望先发抢占靶点，创造新的利润增长点。2021年公司商业化模型收入达2.53亿元，占总营收比例达64.3%（+6pct），该业务毛利率达80.4%，斑点鼠计划的规模效应带来商业化模型板块盈利能力提升。 全球布局基地，业务辐射范围领先。全球布局基地，业务辐射范围领先。小鼠作为活体动物存在运输半径和服务半径限制，公司自2018年起全部布局基地，南京总部+常州分公司辐射华东及长三角，成都药康辐射西南，广东药康辐射华南及大湾区，北京基地在建中拟辐射华北地区， 国内布局已基本完成， 且公司同步加速海外布局，成立美国子公司和欧洲办事处，开拓海外市场。 盈

4、利预测与评级：盈利预测与评级：公司作为国内模式动物龙头，预计公司 2022-2024 年归母净利润 1.83/2.60/3.53 亿元，同比增速分别为 46.8%/41.9%/35.7%，给予公司 2023 年 50 倍 PE，对应目标价每股 32 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：技术升级迭代风险；行业发展不及预期；生产经营不及预期 核心数据核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 262 394 587 874 1,277 增长率 35.9% 50.3% 49.1% 48.8% 46.2% 归母净利润 (百万元) 76 125

5、183 260 353 增长率 63.5% 63.4% 46.8% 41.9% 35.7% 每股收益（EPS） 0.19 0.30 0.45 0.63 0.86 市盈率（P/E） 131.5 80.4 54.8 38.6 28.5 市净率（P/B） 13.4 11.2 5.2 4.6 3.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告证券研究报告 2022 年 06 月 05 日 公司深度研究 | 药康生物 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 索引 内容目录 投资要点 . 5 关键假设 . 5 区别于市场的观点 . 5

6、 股价上涨催化剂 . 5 估值与目标价 . 5 药康生物核心指标概览. 6 一、公司发展历程 . 7 1.1 国内模式动物领先企业，提供一站式研究服务 . 7 1.2 股东阵容豪华，股权结构稳定 . 7 1.3 规模效应逐步体现，营收体量快速增长 . 8 1.4 四大业务板块发力，商品化小鼠销售占比最高 . 8 1.5 核心技术团队稳定，研发平台完善 . 10 1.6 全国范围产能建设，海外积极布局市场 . 10 1.7 客户数量不断积累，客户粘性高 . 11 二、行业概览 . 11 2.1 基因编辑技术不断发展，基因修饰动物模型行业弯道超车 . 11 2.2 实验小鼠模型助力药物开发，应用场

7、景广泛 . 13 2.3 国内小鼠模型市场竞争格局 . 15 2.4 公司四大竞争优势 . 16 三、商品化小鼠品系资源库丰富，竞争优势显著 . 17 3.1 “斑点鼠计划”领跑市场，先发抢占靶点 . 17 3.2 持续优化改造免疫缺陷小鼠，提高实验移植成功率 . 18 3.3 单/多靶点人源化小鼠模型全覆盖，满足单药或联用药效评价 . 19 3.4 商品化销售模型快速增长，斑点鼠有望逐步形成规模效应 . 19 四、功能药效业务持续增长，客户数量不断攀升 . 20 4.1 肿瘤疾病小鼠模型更为真实准确模拟人体体内环境 . 20 4.2 功能药效业务快速增长，药筛鼠项目丰富小鼠品系 . 21 五

8、、盈利预测与投资建议 . 21 5.1 关键假设和盈利预测 . 21 5.2 相对估值 . 22 5.3 绝对估值 . 23 5.4 投资评级 . 23 六、风险提示 . 24 hYbUqOpMmRtOnMoQoNbRaO9PoMnNtRnPfQpPpReRqQqP8OqRoOvPmMmNvPsQqM 公司深度研究 | 药康生物 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图表目录 图 1：药康生物核心指标概览图 . 6 图 2：发展历程 . 7 图 3：股权结构（截至 2022 年一季报） . 7 图 4：2018-2022Q1 公司营

9、业收入（百万元）及增速 . 8 图 5：2018-2022Q1 公司扣非归母净利润（百万元）及增速 . 8 图 6：2018-2022Q1 公司毛利率及净利率 . 8 图 7：2018-2022Q1 公司三费占营收的比例 . 8 图 8：四大业务情况 . 9 图 9：2018-2021 年四大业务收入占比 . 10 图 10：2018-2021 年公司四大业务毛利率. 10 图 11：公司海内外销售布局 . 11 图 12：基因编辑技术 . 12 图 13：基因修饰动物模型应用 . 12 图 14：基因修饰动物模型产业链 . 12 图 15：全球基因修饰动物模型市场规模及增速（单位：亿美元）

10、. 13 图 16：中国基因修饰动物模型市场规模及增速（单位：亿美元） . 13 图 17：小鼠模型产品及服务市场 . 13 图 18：小鼠模型发展历程 . 14 图 19：全球小鼠模型市场规模（亿美元） . 14 图 20：中国小鼠模型市场规模（亿美元） . 14 图 21：2019 年国内小鼠模型客户情况 . 15 图 22：2019 年国内小鼠模型应用疾病领域 . 15 图 23：国内小鼠模型竞争格局 . 16 图 24：公司斑点鼠计划中部分现货供应品系 . 18 图 25：免疫缺陷小鼠构造概览 . 18 图 26：免疫检查点人源化小鼠模型 . 19 图 27：2018-2021 商品化

11、销售模型收入及 yoy（单位：亿元） . 19 图 28：2018-2021H1 年不同品系收入占比 . 20 图 29：2018-2021H1 年不同品系销售只数（单位：万只） . 20 图 30：自发肿瘤模型和移植肿瘤模型 . 21 图 31：免疫系统人源化小鼠模型 . 21 图 32：2018-2021 功能药效服务收入及 yoy（单位：百万元） . 21 表 1：公司技术平台及优势所在 . 10 表 2：2021 上半年公司前五大客户 . 11 表 3：细分市场市占率对比（2019 年市场数据） . 16 表 4：小鼠模型品系数量对比 . 16 公司深度研究 | 药康生物 4 | 请务

12、必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 表 5：制备效率对比 . 17 表 6：无菌动物技术平台对比 . 17 表 7：生产基地范围对比 . 17 表 8：公司收入假设 . 22 表 9：可比公司估值（截至 2022 年 6 月 5 日收盘价） . 22 表 10：绝对估值假设及结果 . 23 表 11：FCFF 估值敏感性分析（单位：元） . 23 公司深度研究 | 药康生物 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 投资要点投资要点 关键假设关键假设 1、商业化模型销售：2019-20

13、21 年公司商业化模型销售实现收入 95.27/152.60/253.31百万元，同比增长 189%/60%/66%，预计随着斑点鼠品系、人源化小鼠模型、疾病小鼠模型等不断丰富，2022-2024 年商业化模型销售收入同比增长 62%/55%/50%，预计实现收入 410.36/636.06/954.09 百万元； 2、模型定制：2019-2021 年公司定制化模型实现收入 29.51/24.17/24.56 百万元，同比增长 484.4%/-18.1%/1.6%，公司定制化模型主要面向科研客户定制需求，该业务体量预计稳定在 2000-3000 万营收体量，2022-2024 年定制化模型实现

14、收入 25.05/25.80/26.58 百万元，同比增长 2%/3%/3%； 3、药效评价：2019-2021 年公司药效评价实现收入 19.08/32.01/53.48 百万元，同比增长611.9%/67.8%/67.1%，随着公司品系丰富及药筛鼠项目顺利进展，药效评价业务规模效应将逐渐凸显，2022-2024 年药效评价收入同比增长 65%/60%/55%，预计实现收入88.24/141.19/218.84 百万元； 4、定制繁育：2019-2021 年公司定制繁育实现收入 45.38/50.06/56.69 百万元，同比增长245.1%/10.3%/13.2%，定制繁育服务主要源于模型

15、销售附带业务，预计 2022-2024 年业务增速 12%/11%/10%，2022-2024 年定制繁育实现收入 63.49/70.48/77.52 百万元； 5、毛利率：2019-2021 年公司整体毛利率为 66.8%/72.0%/74.3%，毛利率逐年提升，预计 2022-2024 年随着商业化模型销售及功能药效评价规模扩大，毛利率分别为75%/76%/76%。 区别于市场的观点区别于市场的观点 市场认为模式动物行业规模空间较小，对行业增速存在一定担忧。我们认为模式动物行业作为创新药企与 CXO 客户上游供应商，啮齿动物模型药效评价必不可少。第一创新药行业在集采与医保谈判影响下，更多是

16、针对“内卷化”靶点研发现象的改善，此对研发药企研发能力提出更高要求，新型靶点、新型治疗方法等在研项目等仍在不断增加，相应对模式动物需求仍处于稳定提升中；第二针对 CXO 企业，模式动物供应商作为上游面向的是市场整体需求， 并不依赖单一 CXO 订单， 业务拓展更多看公司自身生产布局及获客能力。公司作为作为模式动物领先企业，无论资源品系数量还是产能基地辐射范围居业内首位，此外公司不断推进在研“斑点鼠”计划、无菌鼠项目、药筛鼠项目、野生鼠真实世界模型等，丰富动物品系库为下游客户药效评价提高一体化服务，基于商业化模型销售业务积累模型资源，有望不断扩大药效评价业务规模，实现一体化服务。 股价上涨催化剂

17、股价上涨催化剂 小鼠品系不断增加，客户数量增加，订单数量及订单单价提升，多业务协同效应 估值与目标价估值与目标价 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润 1.83/2.60/3.53 亿元，同比增速分别为46.8%/41.9%/35.7%。 公司作为国内模式动物龙头， 不断丰富资源品系且深度一体化服务，给予公司 2023 年 50 倍 PE，对应目标价每股 32 元，首次覆盖给予“买入”评级。 公司深度研究 | 药康生物 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 药康生物药康生物核心指标概览核心指标概览 图 1：药康生物核心指标

18、概览图 资料来源：公司官网，西部证券研发中心 公司深度研究 | 药康生物 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 一、公司发展历程一、公司发展历程 1.1 国内模式动物领先企业，提供一站式研究服务国内模式动物领先企业，提供一站式研究服务 国内模式动物领先企业，提供一站式研究服务。国内模式动物领先企业，提供一站式研究服务。公司成立于 2017 年，是一家专业从事实验动物小鼠模型的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术企业，拥有约 20 年的实验动物领域研究经历，是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一，使用和建立了符合国际 A

19、AALAC 标准的 SPF 级动物设施和标准化实验动物质量管控体系，2022年 3 月科创板上市。公司基于实验动物创制策略与基因工程遗传修饰技术，为客户提供有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，满足客户在基因功能认知、疾病机理解析、药物靶点发现、药效筛选验证等基础研究和新药开发领域的实验动物小鼠模型相关需求。 图 2：发展历程 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 1.2 股东阵容豪华股东阵容豪华，股权结构稳定，股权结构稳定 股东阵容豪华。股东阵容豪华。 公司控股股东为南京老岩， 持有公司 49.22%的股份， 高翔为实际控制人。公司股

20、东阵容非常豪华，国有股东包括生物医药谷、江苏省产研院、江北新区国资及产业基金。 图 3：股权结构（截至 2022 年一季报） 公司深度研究 | 药康生物 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 1.3 规模效应逐步体现，营收体量快速增长规模效应逐步体现，营收体量快速增长 规模效应逐步体现， 营收体量快速增长。规模效应逐步体现， 营收体量快速增长。 2018-2021年公司营收分别为0.53/1.93/2.62/3.94亿元，同比增速分别为 261.64%/35.91%/50.35%，20

21、22Q1 年收入达 1.16 亿元，同比增速达 51.16%；2018-2021 年扣非归母分别为 10.4/33.73/66.46/77.54 百万元，同比增长224.38%/97.06%/16.67%，2022Q1 扣非归母达 21.75 百万元，同比增长 36.79%。 图 4：2018-2022Q1 公司营业收入（百万元）及增速 图 5：2018-2022Q1 公司扣非归母净利润（百万元）及增速 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 多种高创新性的小鼠模型，主营业务毛利率较高多种高创新性的小鼠模型，主营业务毛利率较高。2018-2021 年公司毛利

22、率分别为68.2%/66.8%/72.0%/74.3%，2022Q1 公司毛利率为 76.7%，盈利能力不断提升。2018-2021 年净利率分别为-11.3%/18.0%/29.2%/31.7%，2022Q1 净利率为 26.1%。近三年期间费用维持稳定，2022Q1 公司销售费用率/管理费用率/研发费用/财务费用率分比为 14.77%/19.2%/15.3%/-0.35%。 图 6：2018-2022Q1 公司毛利率及净利率 图 7：2018-2022Q1 公司费用占营收的比例 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 1.4 四大业务板块发力，商品化小鼠

23、销售占比最高四大业务板块发力，商品化小鼠销售占比最高 公司主要分为四大业务版块：商品化小鼠模型销售业务、公司主要分为四大业务版块：商品化小鼠模型销售业务、模型定制业务、定制繁育业务及模型定制业务、定制繁育业务及功能药效业务。功能药效业务。 （1）商品化小鼠模型销售业务：基于基因编辑技术，开发出免疫缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型、 疾病小鼠模型等， 该细分业务客户需求大、 标准化程度高。 同时， 公司开展 “斑点鼠计划” ，逐步建立小鼠全部 2 万余个蛋白编码基因的敲除品系库，对于市场需求大的53.29192.72261.92393.79116.040020182019202

24、020212022Q10%50%100%150%200%250%300%营业收入营业收入同比增速10.433.7366.4677.5421.75020406080200212022Q10%50%100%150%200%250%扣非归母净利润扣非净利润同比增速68.2%66.8%72.0%74.3%76.7%-11.3%18.0%29.2%31.7%26.1%-20%0%20%40%60%80%100%200212022Q1毛利率净利率-10%0%10%20%30%40%50%60%200212022Q1销售费用率财务费用率管理费

25、用率研发费用率 公司深度研究 | 药康生物 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 小鼠品系采用活体保种、现货销售的模式；对于使用率低的小鼠则冻存遗传物质，使用时胚胎复苏。 （2）模型定制业务：针对不同客户的具体要求，快速设计基因编辑策略，在特定小鼠背景下，为客户创制小鼠模型。 （3）定制繁育业务：依托专业的繁育管理团队、标准的动物生产设施以及严格的质量控制 体系，构建了小鼠繁育与种质保存平台，为客户提供全面繁育解决方案。定制繁育业务的小鼠一般来自于客户自行提供的小鼠或者客户此前通过公司模型定制业务获得的小鼠。 （4）功能药效业务：依

26、托公司人源化小鼠模型和疾病小鼠模型，建立了创新药物筛选与表型分析平台，为客户提供一站式功能药效分析服务。 图 8：四大业务情况 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 商品化小鼠销售模型业务商品化小鼠销售模型业务占总营收比例最高，是公司业务收入主要来源。占总营收比例最高，是公司业务收入主要来源。2018-2021 年商品化小鼠模型销售的收入 0.33/0.95/1.53/2.53 亿元， 占总业务比例为 62%/49%/58%/64%，定制繁育业务受益于小鼠模型销售和模型定制业务快速发展， 2018-2021 年定制繁育业务占总营收 25%/24%/19%/14%； 功能药效业务随着人

27、源化小鼠品系库丰富未来有望快速增长，2018-2021 年占总营收 5%/10%/12%/14%，2018 年公司未建立完善的功能药效研究体系，且自有人源化小鼠模型等品系较少，一定程度上限制了业务的开展；随着公司小鼠品系库的丰富、 服务体系完善以及客户需求的增长， 功能药效业务收入规模实现快速增长。模型定制业务 2018-2021 年占主营业务收入比例分别为 10%/15%/9%/6%。2018-2021年公司四大业务毛利率均维持在 50%以上。其中商业化小鼠模型销售业务毛利率最高，2021 年该业务毛利率达 80%。 公司深度研究 | 药康生物 10 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西

28、部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图 9：2018-2021 年四大业务收入占比 图 10：2018-2021 年公司四大业务毛利率 资料来源：wind，西部证券研发中心 资料来源：wind，西部证券研发中心 1.5 核心技术团队稳定，研发平台完善核心技术团队稳定，研发平台完善 核心技术团队稳定，研发平台完善。核心技术团队稳定，研发平台完善。公司核心技术团队稳定，拥有约 20 年的实验动物领域研究经历。公司是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一，制作了国内首个基于胚胎干细胞重组技术的条件性基因敲除小鼠，并在国内率先将 CRISPR/Cas9 基因编辑技术用于小鼠

29、模型制作，在实验动物小鼠模型研究开发领域经验丰富。 表 1：公司技术平台及优势所在 技术平台 优势所在 基因工程小鼠模型构建 优化 CRISPR/Cas9 基因编辑技术，基本消除脱靶效应的影响大大提升同源重组效率；此外自主开发自动化设计系统，实现大规模的基因敲除小鼠品系开发，具有制作通量高、时间周期短、开发成本低等优势。 创新药物筛选与表型分析 靶点人源化、免疫系统人源化、表型验证、药效筛选等 无菌小鼠与菌群定制 规范化无菌小鼠繁育与检测流程体系，拥有将所有小鼠品系资源快速改造为无菌级别的技术储备；此外还掌握成熟技术可实现在无菌隔离系统内进行无菌动物的各种单菌、多菌和混合菌群的定值和药理药效试

30、验，是国内少数能够规模化稳定提供无菌小鼠及相关技术服务的企业之一。 小鼠繁育与种质保存 综合利用动物生产控制、辅助生殖等技术进行繁育和保种。公司生物净化成功率 100%，繁育按期达成率超过 99%，辅助生殖、遗传物质复苏成功率大于 90% 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 1.6 全国范围产能建设，海外积极布局市场全国范围产能建设，海外积极布局市场 公司总部位于南京，在江苏常州、四川成都、广东佛山以及北京大兴建有子公司或分支机构，辐射国内主要市场、快速响应区域客户需求，同时设有美国子公司及欧洲办事处积极布局海外市场。 （1）常州分公司于 2019 年成立，旨在为长三角地区提供高质

31、量实验动物模型； （2）北京药康于 2020 年成立，负责华北区域的实验动物模型供应； （3）成都药康于 2020 年投入生产，立足于中西部地区，从事实验动物品系研发并提供相关技术服务，2020 年成都药康已启动近两万平米的实验动物设施，供应基因工程小鼠； 61.8%49.4%58.3%64.3%24.7%23.5%19.1%14.4%5.0%9.9%12.2%13.6%9.5%15.3%9.2%6.2%0.9%0.6%0.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021商业化小鼠销售模型定制繁育功能药效模型定制代理进出口及其他其他76.7

32、%74.7%81.5%80.4%57.8%62.6%61.4%55.9%55.2%57.5%74.8%75.8%50.1%50.6%51.6%56.4%40%50%60%70%80%90%20021商业化小鼠模型销售定制繁育功能药效模型定制 公司深度研究 | 药康生物 11 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 （4）广东药康于 2020 年投入生产，专注于华南区域的实验动物模型供应，已启动 1 期实验动物设施； （5）海外 GemPharmatech 于 2020 年设立，总办事处位于特拉华州的威尔明顿，主要面向

33、的客户为大型生物制药公司，CRO 服务提供商、大学和研究机构。美国子公司依托总部丰富的小鼠品系资源，以“斑点鼠”计划为亮点，为客户提供高质量的动物模型产品和服务。 图 11：公司海内外销售布局 资料来源：公司官网，西部证券研发中心 1.7 客户数量不断积累，客户粘性高客户数量不断积累，客户粘性高 客户数量不断积累，客户粘性高。客户数量不断积累，客户粘性高。公司目前服务客户超过 1,000 家，涵盖国内一流科研院校和三甲医院以及国内外知名创新药企和 CRO 研发企业，公司客户粘性较高，2021 上半年前五大客户销售额合计 33.51 百万元，占总营收比 18.77%。 表 2：2021 上半年公

34、司前五大客户 2021H1 前五大客户 销售额/百万元 销售占比 中美冠科 8.66 4.85% 中山大学 7.79 4.36% 南京大学 6.46 3.62% 中国科学院 5.39 3.02% 复旦大学 5.20 2.92% 合计 33.51 18.77% 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 二、行业概览二、行业概览 2.1 基因编辑技术不断发展，基因修饰动物模型行业弯道超车基因编辑技术不断发展，基因修饰动物模型行业弯道超车 基因编辑技术不断发展，从 20 世纪 70 年代转基因技术至 2012 年 CRISPR/Cas9 技术，大幅缩短模型构建时间和降低构建成本，推动动物模型服

35、务行业整体发展。CRISPR 基因编辑技术的出现，为国内基因修饰动物模型产业发展提供弯道超车的机会： （1）为原有方式下无法进行的小鼠品系遗传操作提供了可行性， 有利于打破国外对于某些特殊品系的垄断； （2）技术进步使国内生产商的通量大幅提高，国内基因修饰动物模型的品系数量储备有望超过国外； （3）基于国内丰富的实验动物资源，技术进步使国内研究人员率先完成了对猴子、猪等大动物的基因修饰改造，取得了先发优势。 公司深度研究 | 药康生物 12 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图 12：基因编辑技术 资料来源：药康生物招股说明书，西部

36、证券研发中心 基因编辑动物模型基因编辑动物模型为为生命科学上游，助力药物研发。生命科学上游，助力药物研发。基因编辑动物模型是指为客户提供早期基因编辑制定到基因编辑模式动物研发等一系列满足需求的服务， 基因编辑技术可在生物体内敲入、敲除或修改 DNA，也可创建特定疾病模型的模式动物，更为精准的评估药物安全性和有效性。目前基因编辑动物平台已成为药物发现的强有力工具。 图 13：基因修饰动物模型应用 图 14：基因修饰动物模型产业链 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 全球全球基因修饰动物基因修饰动物模型稳步增长模型稳步增长，国内基因修饰动

37、物，国内基因修饰动物模型模型处于早期发展期处于早期发展期。据 GMI 数据显示 2019 年全球基因修饰动物模型市场规模达 100 亿美元，预计 2023 年增至 141 亿美元， 2019-2023 年 CAGR 为 8.8%； 国内基因修饰动物模型处于发展早期， 从 2016 年 5.82亿美元增至 2020 年 7.99 亿美元， 2016-2020 年 CAGR 约为 30.3%， 预计 2025 年达 12.1亿美元，与全球市场规模相比，中国基因修饰动物模型行业相距较大。横向对比来看国内基因修饰动物模型市场规模占全球同行业规模比重约为 7%左右，而国内制药市场占全球比例 18%，基因

38、修饰动物模型市场规模占比远低于制药市场规模占比，增长空间大。 公司深度研究 | 药康生物 13 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图 15：全球基因修饰动物模型市场规模及增速（单位：亿美元） 图 16：中国基因修饰动物模型市场规模及增速（单位：亿美元） 资料来源：GMI，药康生物招股说明书，西部证券研发中心 资料来源：GMI，药康生物招股说明书，西部证券研发中心 2.2 实验小鼠模型助力药物开发，应用场景广泛实验小鼠模型助力药物开发，应用场景广泛 多样化服务场景，面向科研及药企客户。多样化服务场景，面向科研及药企客户。在药物前期开发

39、中，实验小鼠产品主要涉及的服务内容包括：成品小鼠销售、模型定制化服务、定制繁育培养服务和功能药效服务。主要面向广大科研院所客户和创新药企药物研发。 图 17：小鼠模型产品及服务市场 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 国内小鼠模型研发能力强，使用范围广。国内小鼠模型研发能力强，使用范围广。我国实验动物小鼠模型发展起步较晚，随着行业相关法律法规出台，国内小鼠品系培育、质量控制和标准化建设快速发展，应用于特定疾病研究的实验小鼠模型品系不断被培育和引进，使用数量快速增加，被广泛用于生命科学研究及新药开发。目前我国小鼠模型研究、模型创制在技术层面已经居于世界前列，但整体的商业化应用模式、规

40、范标准的制定依然需要提高。 76839301411531660%2%4%6%8%10%12%0255075520019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E基因修饰动物模型服务市场规模/亿美元基因修饰动物市场同比增速5.826.176.727.337.998.719.4410.2611.1512.10%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%02.557.51012.5152016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E国内基因修饰

41、动物模型服务市场规模/亿美元yoy 公司深度研究 | 药康生物 14 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图 18：小鼠模型发展历程 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 全球小鼠模型市场稳步增长，国内小鼠模型市场增速较快。全球小鼠模型市场稳步增长，国内小鼠模型市场增速较快。小鼠模型的销售作为药物研发及 CRO 公司的上游供应，为临床前研发提供药效评估支持。近些年小鼠模型市场规模稳步增长，2022 年预计全球小鼠模型市场规模达 99 亿美元，预计 2020-2025 年以 9.2%复合增长率增长，2030 年达到 178 亿

42、美元；国内小鼠模型市场属于临床前药物研发细分领域，2022 年预计国内小鼠模型市场规模达 51 亿元，预计 2020-2025 年以 26.6%的复合年增长率增长，2030 年达到 195 亿元。 图 19：全球小鼠模型市场规模（亿美元） 图 20：中国小鼠模型市场规模（亿美元） 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 国内小鼠模型客户主要为科研及工业客户，疾病领域多为肿瘤免疫。国内小鼠模型客户主要为科研及工业客户，疾病领域多为肿瘤免疫。国内实验小鼠产品及服务的销售客户主要分为科研客户和工业客户。科研客户主要包括科研院校和三甲医院，201

43、9 年市场规模为 15.9 亿元，市场占比为 56.0%，工业客户主要包括创新药企和 CRO研发企业，2019 年市场规模为 12.5 亿元，市场占比为 44.0%；按照疾病领域拆分，则主要集中在肿瘤免疫、代谢疾病、神经系统疾病，市场规模分别为 18.7/4.2/3.2 亿元，市场占比分别为 66.0%/14.8%/11.2%。 1918年 齐长庆教授 在原北平中央防疫处开始饲养小鼠。1946年 汤飞凡教授引进 Swiss 小鼠， 后来培育成为广泛使用的昆明小鼠。20世纪50年代 为了预防各种传染病而大量研究和生产疫苗、菌苗，我国先后在北京、上海、武汉、长春、成都、兰州建立了六大生物制品研究所

44、，并建立了规模较大的实验动物饲养繁殖基地。1982年 国家科委召开了第一次全国实验动物科技工作会议。1988年 实验动物管理条例发布，随后实验动物质量管理办法实验动物许可证管理办法（试行） 等法律法规也相继出台，小鼠品系培育、质量控制和标准化建设快速发展，应用于特定疾病研究的实验小鼠模型品系不断被培育和引进， 使用数量快速增加，被广泛用于生命科学研究及新药开发。目前 我国小鼠模型研究、模型创制在技术层面已经居于世界前列，但整体的商业化应用模式、规范标准的制定依然需要提高。59 64 70 76 81 90 99 107 117 127 137 147 157 168 178 050100150

45、20010 14 21 26 30 39 51 66 81 98 114 134 154 174 195 050100150200 公司深度研究 | 药康生物 15 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图 21：2019 年国内小鼠模型客户情况 图 22：2019 年国内小鼠模型应用疾病领域 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 2.3 国内小鼠模型市场竞争格局国内小鼠模型市场竞争格局 据 Frost&Sullivan 统计，2019 年国内小鼠模型产品及服务市场，维通利华收入

46、规模 2.2亿元，市占率 7.7%位于首位，2019 年公司收入规模 1.9 亿元，市占率 6.7%位居第二，细分业务市场来看： （1） 成品小鼠销售市场成品小鼠销售市场：2019 年国内成品小鼠销售市场达 16 亿元，维通利华主要业务是成品小鼠模型的销售，收入 2.2 亿元市占率 13.7%居首位，药康生物 2019 年成品销售规模 0.95 亿元，市占率 6%，位居第二。 （2） 定制化服务市场定制化服务市场：2019 年国内定制化服务市场规模 4.3 亿元，四家头部企业百奥赛图、南模生物、药康生物和赛业生物占据 30%份额，百奥赛图居首位（0.4 亿元， 市占率 9.2%） ， 2019

47、 年药康生物模型定制业务收入 0.30 亿元， 市占率 6.8%，位居第三。 （3） 模型繁育市场模型繁育市场：2019 年国内模型繁育市场规模 6 亿元，头部三家企业南模生物、药康生物和赛业生物占据约22.9%， 其中2019年南模生物该业务收入0.61亿元，市占率 10%（包括饲养业务和繁育业务）居首位，2019 年药康生物定制繁育业务收入规模 0.45 亿元，市占率 7.5%，排列第二。 （4） 药效分析：药效分析： 国内非CMC药物研发占整体临床前市场规模份额较小， 2019年非CMC市场规模 0.87 亿元，其中百奥赛图收入达 0.34 亿元，市占率 38.6%居首位，药康生物药效业

48、务收入 0.19 亿元，市占率 21.8%，位居第二。 公司深度研究 | 药康生物 16 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 图 23：国内小鼠模型竞争格局 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 表 3：细分市场市占率对比（2019 年市场数据） 细分市场 2019 年市场规模/亿元 2019 市占率格局 定制化模型 4.3 市占率第一百奥赛图（0.4 亿元，市占率 9.2%）； 第二为南模生物（0.4 亿元，市占率 9.2%）； 第三为药康生物（0.3 亿元，市占率 6.8%） 成品小鼠销售市场 16 业内市占率第一为维通

49、利华（2.2 亿元，市占率 13.7%）； 第二为药康生物（0.95 亿元，市占率 6%）； 第三为斯莱克（0.88 亿元，市占率 5.5%）； 南模生物收入 0.39 亿元，市占率 2.5%。 模型繁育及饲养服务 6 市占率第一南模生物（0.61 亿元，市占率 10%）； 第二为药康生物（0.45 亿元，市占率 7.5%）； 第三位赛业生物（0.32 亿元，市占率 5.3%）。 药效分析 0.87 市占率第一百奥赛图（0.34 亿元，市占率 38.6%）； 第二位药康生物（0.19 亿元，市占率 21.8%） 资料来源：药康生物招股说明书，西部证券研发中心 2.4 公司四大公司四大竞争优势竞

50、争优势 （1）资源品系：资源品系：公司实验小鼠模型品系数量在业内优势显著，截至目前品系数量超过 2万个，稳居业内领先地位。 表 4：小鼠模型品系数量对比 公司 小鼠模型品系数量 药康生物 约 20000 个 南模生物 超 7200 个标准化模型 百奥赛图 内部开发约 2500 个基因编辑鼠/细胞系项目 赛业生物 - The Jackson Laboratory 11628 个 公司深度研究 | 药康生物 17 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 06 月月 05 日日 Charles River 56 个 Taconic Biosciences 2725 个