1、姓名：穆方舟（分析师）邮箱：电话：证书编号：S0880512040003姓名：林昕宇（分析师）邮箱：电话：证书编号：S0880518080003姓名：张心怡（分析师）邮箱：电话：证书编号：S0880520080003证券研究报告需求修复可期，品类融合持续推进2022年6月15日家具行业复盘及趋势展望行业评级：增持 2请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进02疫情影响叠加高基数影响短期承压，全年有望呈现前低后高变化受疫情影响，部分城市对终端各类零售场所采取暂停营业措施，导致线下到店客流受限，安装及

2、交付环节或存在延迟。随着6月复工复产的逐步推进，前期积压订单陆续转化，有望在三四季度延后确认。头部企业凭借较强的前期蓄客及线上引流能力，体现了抵御疫情冲击的承压能力；广泛的渠道布局能够进一步减小疫情所在城市对整体经营情况的冲击。随着后续疫情趋于平稳，短期抑制的需求将逐步释放，疫情所在城市的终端零售市场有望逐步修复，我们对家具板块全年的判断是前低后高。030405核心观点（行业评级：增持）整家定制打开客单价提升空间，品类融合加速推进当前零售市场的客流受新房销售、二手房交易、精装渗透率等因素影响略有承压，在布局渠道多元化拓展客流来源的同时，通过营销方式创新、品类融合等形式助力家具公司进一步打开客单

3、价天花板。家具品类的618活动集中在单品爆款或者高性价比套餐，从单品类单空间的套餐向品类深度融合、整家定制方向拓展，充分满足消费者一站式购物需求，在助力终端竞争力持续提升的同时，促进市场份额进一步向头部企业集中。稳增长预期+地产政策边际放松，家具行业估值中枢存在修复空间随着市场对于地产的悲观预期的逐步修复，家具行业获得相对充分的估值修复动力。不同的企业根据自身的发展阶段在布局方面有所差异，头部企业关注存量市场潜力挖局，更加关注自身渠道结构、品类融合的调整；二线企业由于还存在一定的空白市场，在门店数量方面仍有一定的扩张空间。从中长期来看，定制、软体等头部企业的管理优势正在不断显现，马太效应显著，

4、营收和净利润水平在较高的基数情况下仍能实现超过行业平均水平增长，有望在市场从分散到集中的过程中抢占更多市场份额。风险提示地产周期的波动对家具行业需求的影响，原材料价格波动风险。01维持轻工造纸行业-家具子行业增持评级。疫情后复工复产的逐步推进，前期积压订单陆续转化，有望在三四季度延后确认，家具板块全年有望呈现前低后高。随着企业战略定位、营销思路向“整家定制”方向的转变，客单价有望一步提升；头部企业的竞争优势进一步提升，市场份额有望逐步向龙头集中。推荐标的：顾家家居、志邦家居。 3 /家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进3请参阅附注免责声明01需求测算：流量结构持续调整，不同品类表现存

5、在差异 4请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进新房需求主要来自于城镇化进程的推进01住房需求主要包括内生需求和外生需求。内生需求主要是改善型需求、投资性需求；外生需求主要来自于城镇新增人口的增长、保障性安居工程等。从具体的房屋类型来看主要包括商品房、保障性安居工程以及农村住宅。我们将从由城镇化发展带来的新增住房需求、棚户区改造货币化安置带来的住房需求两个方面入手，对城镇的住宅存量市场以及对应的增量住房需求进行估算，部分小产权房、农村危房改造所产生的需求在此不做考虑。图：地产需求主要包括商品房、保障性安居工程以及农村住宅数据来源：中国城镇住房2015-2030形势分析

6、及对策建议，参考国民经济和社会发展统计公报的数据，国泰君安证券研究图：城镇住宅存量房套数估算方法 5请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进住宅存量套数有望保持相对稳定增长02商品房住宅需求来自于城镇人口的增加。根据数据的可获得性，集体产权分割房、小产权房和农村自建房未纳入统计，在此主要考虑由城镇人口增加带来的住房需求。我们根据城镇化发展进程来估算20212025年住房存量市场以及潜在的新增需求，根据测算，预计到2025年存量住宅套数超过3亿套。图：装修需求主要包括精装市场和零售市场数据来源：国泰君安证券研究0000040000图：住宅存量套数保持

7、相对稳定增长（单位：万套）图：预计每年新增套数在11001200万套（单位：万套）020040060080001600 6请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进精装房渗透率有望提升，带动工程渠道的需求提升03数据来源：奥维云网、公司年报，国泰君安证券研究图：精装修新开盘套数仍有提升空间图：装修流程位于前端的硬装主材是精装修中的标配产品0%20%40%60%80%100%开关插座坐便器瓷砖洗面盆卫浴五金户内门厨房水槽橱柜浴室柜乳胶漆烟机木地板灶具消毒柜新风空调热水器净水器洗碗机电烤箱微波炉冰箱洗衣机电视2018年配置率2019年配套率2020年配套

8、率图：定制家具公司的大宗业务占比逐渐企稳图：定制工程渠道总体占比提升，经销渠道占比呈现下降趋势-20%0%20%40%60%80%002001920202021精装房套数（万套）同增60%65%70%75%80%0%5%10%15%20%200021工程渠道占比经销渠道占比（右轴）0%40%80%2000202021欧派家居志邦家居金牌厨柜皮阿诺我乐家居好莱客索菲亚 7请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进翻新需求逐步提升，存量时代渐近0

9、4在计算更新需求部分，我们以每年的商品房销售数据作为估算的基数，对开始重装修的年份、每年重装修的比例进行不同的假设，以（10年，10%）为例，假设第N年销售的新房在第N+10年开始进行重装修，每年重装修比例占当年销售量的10%，经过10年的时间后，到第N+20年重装完成，则从加权平均的角度来看，第N年销售的房子平均从第15年开始重装修。由于篇幅限制，我们在这里仅展示19861995年期间的商品房销售来直观说明如何在商品房销售10年后开始产生对应的装修需求，计算过程如表2所示：商品房销售年份10年后产生装修需求商品房住宅销售套数8

10、0420051986199618.001.801.801.801.801.801.801.801.801.801.801987199723.302.332.332.332.332.332.332.332.332.331988199824.992.502.502.502.502.502.502.502.501989199924.432.442.442.442.442.442.442.441990200024.952.492.492.492.492.492.491991200126.912.692.692.692.692.691992200237.373.743.743.743.741993200

11、359.175.925.925.921994200459.986.006.001995200566.546.65装修套数需求（万套）1.804.136.639.0711.5714.2617.9923.9129.9136.56注：19861995年仅披露了商品房住宅销售面积，在这里假设单套面积倒算出销售套数；数据来源：WIND，国泰君安证券研究图：随着时间推进，重装修套数不断增加 8请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进翻新需求逐步提升，存量时代渐近05根据我们的测算方法，假设不同的开始重装修年份、重装修比例，则20212025年的重装修需求预测的数据如下所示，在后文的

12、装修需求结构预测中，我们选择中性假设下的结果，即购买后第10年开始产生重装修需求，每年重装比例10%。在实际的重装修场景下，可分为两种类型：第一，由二手房交易带来的被动重装修；第二，原有业主改善对居住环境进行升级改造的主动装修。由于全国范围内的二手房交易数据不可得，因此在进行存量房重装修测算的时候没有对这两种类型进行进一步的拆分，因此测算结果可能与实际情况相比略有偏差。图：在不同的重装修年份以及重装比例的假设下，更新需求套数有所区别年份购买10年后重装每年重装比例5%购买10年后重装每年重装比例10%购买15年后重装每年重装比例5%购买15年后重装每年重装比例10%201267 115 26

13、47 201381 139 31 55 201498 166 37 65 2015118 200 45 79 2016142 242 55 96 2017170 294 67 115 2018196 337 81 139 2019234 403 98 166 2020276 472 118 200 2021E319 542 142 242 2022E363 612 170 294 2023E415 691 196 337 2024E461 757 234 403 2025E510 820 276 472 数据来源：国泰君安证券研究 9请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续

14、推进翻新需求逐步提升，存量时代渐近06装修需求将逐步向精装市场以及重装修方向变化。根据对新增住房、精装修以及重装修市场的测算，我们对终端装修需求的结构进行计算，将每年房屋装修需求拆分为精装市场需求和零售需求，其中零售需求进一步拆分为新房装修需求和存量房的重装修需求，需求结构的比例变化情况如表所示：表：装修需求将逐步从新房自然客流向精装修市场及重装修方向变化数据来源：国泰君安证券研究新房-精装修占比新房-零售自然客流占比重装修-零售客流占比总体装修需求（万套）20114.5%86.0%9.5%1010 20124.5%84.7%10.9%1060 20134.4%84.4%11.2%1243 2

15、0146.9%79.0%14.1%1176 201510.1%74.0%15.9%1258 201612.6%71.5%15.9%1524 201716.7%66.8%16.5%1777 201822.5%59.3%18.3%1845 201924.6%52.2%23.2%1736 202022.4%49.8%27.8%1697 2021E23.2%45.1%31.7%1712 2022E24.5%41.6%33.9%1803 2023E25.0%39.0%36.0%1918 2024E26.2%36.2%37.5%2018 2025E26.6%32.5%40.9%2007 10请参阅附注免责

16、声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进建材产品规模及需求结构的测算07图：对单个品类的市场测算主要从精装、零售（新房+存量房）角度入手数据来源：国泰君安证券研究 11请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进定制橱柜：重装修需求占比逐步提升，自然客流占比降低08表：橱柜市场规模有望实现稳中有升，重装修占比逐渐提高年份关键假设，其中价格数据为出厂口径橱柜精装市场规模（亿元）橱柜零售市场规模（亿元）橱柜市场总规模（亿元）橱柜大宗单价（元）橱柜自然客流单价（元）渗透率新房重装修208.0%13 299 38 351 208

17、.0%15 299 47 415 208.5%23 353 57 398 209.0%37 318 70 431 209.5%57 324 86 528 200.0%89 386 106 622 200.5%124 427 122 644 201.0%128 397 147 607 20203000600061.5%114 332 174 600 2021E3050610061.5%121 312 203 614 2022E3100615061.7%137 290

18、 232 654 2023E3150620061.9%151 285 265 703 2024E3200630062.1%169 287 296 752 2025E3250640062.3%174 286 327 761 注：考虑重装修过程中存在部分更换以及局部装修，因此更新需求中安装橱柜的比例参考新房的橱柜渗透率进行估算；数据来源：WIND，国泰君安证券研究 12请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进定制衣柜：行业规模稳步提升，行业渗透率存在进一步提高空间09表：定制衣柜市场规模将保持稳步增长，渗透率、客单价提升是重要原因年份关键假设条件，客单价（元）、渗透率定制衣

19、柜精装市场（亿元）定制衣柜零售市场（亿元）定制衣柜总市场（亿元）精装房配套率大宗单套价格零售客单价新房渗透率重装修渗透率新房重装修20122.0%3000600024%27%0.5132 18 150 20133.0%3000630027%30%1 162 24 186 20144.0%3000720030%33%1 243 32 276 20154.5%3100750033%36%2 260 42 304 20165.0%3200770036%39%3 309 56 368 20175.5%3300830040%43%5 455 76 536 20186.0%3400900043%46%6

20、610 93 712 20196.5%3500950045%48%8 638 116 764 20208.0%35001000047%50%11590 142 743 2021E10%36001050047.0%50%14594 164 772 2022E12%36001100047.5%50.5%19606 187 812 2023E14%37001150048.0%51%25642 215 881 2024E16%37001200048.5%52.5%31694 238 964 2025E18%38001250049.0%52%37716 262 1015 数据来源：WIND，国泰君安证券

21、研究 13请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进定制木门：行业规模有望实现稳步提升10表：定制木门市场规模将保持稳步增长年份关键假设条件，客单价（元）、渗透率定制木门精装市场（亿元）定制木门零售市场（亿元）定制木门总市场（亿元）精装房配套率大宗单套价格零售客单价新房渗透率重装修渗透率新房重装修2012100%2500575060.0%60.0%12 310 40 361 2013100%2600580060.5%60.5%14 368 49 431 2014100%2700585061.0%61.0%22 332 59 413 2015100%2700590061.5

22、%61.5%34 338 73 445 2016100%2800650062.0%62.0%54 439 97 590 2017100%2900680062.5%62.5%86 504 125 715 2018100%3000700063.0%63.0%124 482 149 755 2019100%3050720063.5%63.5%130 415 184 729 2020100%3200740064.0%64.0%122 400 224 746 2021E100%3300750064.5%64.5%131 374 262 767 2022E100%3400760065.0%65.0%150

23、 371 302 823 2023E100%3450770065.5%65.5%165 377 348 891 2024E100%3500780066.0%66.0%185 376 390 951 2025E100%3500790066.5%66.5%187 343 431 961 数据来源：WIND，国泰君安证券研究 14请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进定制品类客流结构变化：新房客流占比下降，重装修占比提升11数据来源：国泰君安证券研究年份橱柜精装市场规模占比橱柜零售市场规模占比新房重装修20123.70%85.32%10.97%20133.73%85.03%

24、11.24%20145.79%79.95%14.26%20158.55%75.27%16.18%201610.74%73.06%16.19%201714.31%68.68%17.01%201819.33%61.65%19.02%201921.08%54.66%24.26%202018.99%51.98%29.03%2021E19.75%47.15%33.11%2022E20.91%43.58%35.50%2023E21.44%40.85%37.71%2024E22.54%38.06%39.40%2025E22.81%34.21%42.98%年份定制衣柜精装市场规模占比定制衣柜零售市场规模占比新

25、房重装修20120.19%87.86%11.95%20130.27%86.78%12.95%20140.35%88.07%11.58%20150.58%85.46%13.96%20160.84%83.92%15.24%20171.00%84.86%14.14%20181.19%85.73%13.08%20191.27%83.55%15.18%20201.43%79.50%19.07%2021E1.85%76.91%21.24%2022E2.35%74.65%23.01%2023E2.81%72.80%24.39%2024E3.25%72.07%24.68%2025E3.60%70.56%25.

26、84%年份定制木门精装市场规模占比定制木门零售市场规模占比新房重装修20123.27%85.71%11.02%20133.33%85.38%11.29%20145.29%80.37%14.34%20157.71%75.97%16.32%20169.12%74.39%16.49%201712.03%70.51%17.46%201816.47%63.84%19.69%201917.86%56.89%25.25%202016.30%53.70%30.00%2021E17.11%48.70%34.19%2022E18.22%45.07%36.71%2023E18.53%42.37%39.11%2024

27、E19.48%39.56%40.96%2025E19.46%35.70%44.84% 15请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进床垫市场：行业需求以新房和更新市场为主12表：床垫市场以新房和更新市场为主床垫新房/更新的消费个数2床垫更新比例80.0%占比年份新房渗透率床垫客单价床垫新房客单价床垫更换需求客单价床垫的新房市场床垫更新市场合计市场规模同增床垫的新房市场床垫更新市场2012A75.0%0227 30 256 2012A88.5%11.5%2013A76.0%0285 38 323 26%2013A88.3%11.7

28、%2014A77.0%0280 48 328 1%2014A85.4%14.6%2015A78.0%0314 61 374 14%2015A83.8%16.2%2016A79.0%200040004000405 77 482 29%2016A84.0%16.0%2017A80.0%2498 99 597 24%2017A83.5%16.5%2018A82.0%2532 116 648 8%2018A82.1%17.9%2019A84.0%220044004400493 142 635 -2%2019A77.

29、7%22.3%2020A86.0%230046004600485 174 658 4%2020A73.6%26.4%2021E86.5%240048004800486 208 694 5%2021E70.0%30.0%2022E87.0%250050005000518 245 763 10%2022E67.9%32.1%2023E87.5%260052005200558 287 846 11%2023E66.0%34.0%2024E88.0%270054005400599 327 926 10%2024E64.7%35.3%2025E88.5%280056005600588 367 956 3

30、%2025E61.6%38.4%数据来源：WIND，国泰君安证券研究 16请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进沙发市场：需求结构以新房和更新市场为主13表：沙发市场以新房和更新市场为主假设更新置换比例60.0%占比年份新房渗透率沙发客单价沙发的新房市场沙发更新市场合计市场规模同增沙发的新房市场沙发更新市场2012A75.0%3400241 24 264 2012A91.1%8.9%2013A76.0%3600302 30 332 26%2013A91.0%9.0%2014A77.0%3800296 38 333 0%2014A88.7%11.3%2015A78.0%

31、4000330 48 378 13%2015A87.3%12.7%2016A79.0%4200425 61 486 29%2016A87.5%12.5%2017A80.0%4400522 78 600 23%2017A87.1%12.9%2018A82.0%4500557 91 648 8%2018A85.9%14.1%2019A84.0%4600515 111 626 -3%2019A82.3%17.7%2020A86.0%4700495 133 628 0%2020A78.8%21.2%2021E86.5%4800486 156 642 2%2021E75.7%24.3%2022E87.0

32、%4900508 180 688 7%2022E73.9%26.1%2023E87.5%5000537 207 744 8%2023E72.1%27.9%2024E88.0%5100566 232 797 7%2024E71.0%29.0%2025E88.5%5200546 256 802 1%2025E68.1%31.9%数据来源：WIND，国泰君安证券研究 17 /家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进17请参阅附注免责声明02从规模经济到范围经济，行业向家装产品化方向持续发展 18请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进家装行业历经专业化发展与整合，产品化

33、趋势逐步出现01数据来源：整木 整装 整体解决方案，国泰君安证券研究 19请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进行业内的企业不断发展壮大，专业化诞生细分领域龙头02数据来源：WIND，各公司年报，国泰君安证券研究 20请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进家装及整装渠道整合有望推动家具品类集中度提升03数据来源：整木 整装 整体解决方案 ，国泰君安证券研究图：装修需求将逐步从新房自然客流向精装修市场及重装修方向变化 21请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进互联网家装行业的发展滞后于网络购物总体发展04数据来源：WI

34、ND，国泰君安证券研究 22请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进定制行业生产及销售模式05数据来源：WIND，国泰君安证券研究生产模式自行生产OEM委外加工销售模式直销直营店线上直营经销零售门店线上经销工程工程直营工程代理出口订单设计客户报价订单提交订单审核账户余额占用订单转计划订单排产订单批次优化工厂生产加工生产下线订单成套入库出库发货 23请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进软体行业生产及销售模式06数据来源：WIND，国泰君安证券研究生产模式OBMOEM/ODM销售模式直销直营店（2C）直供（2B）线上直营经销零售门店线上经销商原材

35、料供应商软体家具生产商皮革木材海绵钢线经销直营酒店线上 24请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进家具产业链的各个环节呈现不同的发展方向07数据来源：国泰君安证券研究 25请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进规模经济和范围经济存在不同的特点08数据来源：面向大规模定制的s汽车公司生产管理模式研究，国泰君安证券研究指标项目规模经济范围经济定义在一个给定的技术水平上，随着规模扩大，产出的增加，则平均成本（单位产出成本）逐步下降由于同一核心专长业务，各项活动多样化，多项活动共享一种核心专长，从而导致各项活动费用的降低和经济效益提高内部表现随着产量

36、的增加，企业的长期平均成本下降随着产品品种的增加，企业长期平均成本下降外部表现在同一个地方同行业企业的增加，多个同行企业共享当地的辅助性生产、共同的基础设施与服务、劳动力供给与培训所带来的成本节约在同一个地方，单个企业生产活动专业化，多个企业分工协作，组成地方的生产系统，通过企业之间的分工与协作、交流与沟通引起成本的节约典型品类瓷砖、地板等定制家具、软体家具等数据来源：范围经济获得竞争优势的一种思路，国泰君安证券研究指标生产模式 手工作坊 大规模生产 多样化生产 大规模定制 柔性化 极高 低 中 高 生产批量 小 大 大 大 生产效率 低 高 高 高 生产成本 高 低 低 高 自动化程度 低

37、高 高 高 图：生产模式发展经历了四个阶段图：规模经济划分为产品、工厂和企业层面三个层次数据来源：市场集中、规模经济与范围经济综述，国泰君安证券研究 26请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进范围经济可以形成多种竞争优势，家具行业有所体现09数据来源：范围经济获得竞争优势的一种思路，国泰君安证券研究竞争优势竞争优势 具体表现具体表现 家具行业情况家具行业情况 生产成本优势生产成本优势 分摊固定成本（折旧费用）、降低变动成本（采购成本、提高利用率） 大规模采购提升议价能力进而降低生产成本；不同品类之间采购同类原材料提高议价能力 差异化优势差异化优势 满足顾客的多样化、个

38、性化、差别化需求 单个客户对多品类的购买需求 市场营销优势市场营销优势 成本优势和差异化优势体现在了企业在产品、品质和价格方面的竞争能力，在内部建立的营销平台上，利用原有渠道销售多种产品，更好利用企业已经形成的品牌优势，为新产品开拓市场 借助原有品类构建的品牌影响力，在相关领域进行新品类的扩张时，能够快速拓展并抢占市场份额，充分享受原有销售渠道的优势 技术创新优势技术创新优势 企业管理层对新产品、 新工艺的开发更加重视， 前期积累的资源能够充分应用于发挥，缩短技术创新的周期和前期投入，内部形成技术创新集群 产品及技术研发适用于多个品类 抵御风险优势抵御风险优势 不断进行产品的新老更替、保持生产

39、与销售连续性 抵御单品类从成长期进入成熟期的增速放缓风险 27请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进精装、整装渠道：提高了标准化需求占比并适度提升集中度10数据来源：国泰君安证券研究 28请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进经销渠道：门店销售额是客观因素与主观能力的综合运营成果体现11数据来源：芝麻科技，国泰君安证券研究品类布局重要性多品类拓展+配套品布局全渠道引流获客重要性全面打开流量来源+有效客流转化品牌影响力重要体现客流质量、店铺位置等单品类的收入增速门店增速&单店提货额增速门店增速&客单价增速&客户数增速 29请参阅附注免责声明家具

40、行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进家装行业正在从传统家装模式向整装模式转变12数据来源：国泰君安证券研究 30请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进定制家具与家装各具优势，专业化分工合作提升效率13图：客单价与转化率是提升家装公司收入关键要素图：家装公司和定制家具公司各具优势数据来源：国泰君安证券研究 31请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进竞争力-战略布局快于同行：工厂端&渠道端的布局评估维度14数据来源：国泰君安证券研究 32 /家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进32请参阅附注免责声明03品类融合加速推进，家具行业集

41、中度有望进一步向龙头靠拢 33请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进床垫市场：美国制造环节集中度较高，国内市场相对分散01数据来源：Furniture Today、ISPA、CSIL，国泰君安证券研究丝涟泰普尔席梦思舒达Sleep NumberTOP6-15制造商全美其它床垫制造商图：美国寝具出货量口径CR5超过50%（2020年）丝涟泰普尔席梦思舒达Sleep NumberTOP6-15制造商全美其他床垫制造商图：美国寝具销售额口径CR5超过40%（2020年）慕思喜临门顾家家居敏华梦百合其他图：中国床垫市场相对分散（2019年数据）图：全球软体家具消费规模相对平稳

42、-10%-5%0%5%10%15%20%0500中国软体家具消费规模（亿美元）同增图：中国软体家具消费规模稳步提升-4%-2%0%2%4%6%8%0200400600800全球软体家具消费规模（亿美元）同增图：全球及中国床垫市场消费占比约40%（2019）床垫其他软体 34请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进功能沙发市场：中国渗透率稳步提升，消费升级驱动需求变化02数据来源：Euromonitor，Mordor Intelligence，2018年中国沙发舒适健康白皮书，国泰君安证券研究图：相较于美国，中国功能沙发渗透率仍有空间图：全球功能沙发

43、市场收入划分相对均衡（2020）图：中国功能沙发市场规模快速增长图：美国功能沙发CR5超过50%（2019年）图：中国功能沙发TOP1份额超过50%（2019年）图：功能沙发用户以中青年为主（2018年）0%10%20%30%40%50%60%20019 2020E 2021E 2022E 2023E美国功能沙发渗透率中国功能沙发渗透率北美洲欧洲南美洲亚太地区中东&非洲La-Z-BoyCheers（敏华芝华士）Ashley FurnitureCatnapperFranklin Corp.其他Cheers（敏华芝华士）Natuzzi（顾家家居）La-Z-Boy（顾家家居）M

44、&D（喜临门家具）Farrell（富丽法雷尔家私）其他25岁以下11%25-40岁52%40-65岁25%65岁以上12% 35请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进行业整合将从渠道开始，渠道端先于工厂端直面竞争03图：定制家具产业价值链条涉及到多个环节，渠道端的成本主要为租金物业、员工薪酬和营销费用数据来源：国泰君安证券研究 36请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进行业集中度的提升将在渠道端与工厂端两个层面同时进行04数据来源：国泰君安证券研究 37请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进品类融合持续推进，整家定制

45、成为融合新方向05数据来源：Euromonitor，Mordor Intelligence，2018年中国沙发舒适健康白皮书，国泰君安证券研究当前定制与软体的组合主要分为品牌合作与自产模式，各个公司由于资源禀赋差异选择不同路径。目前家具行业主要有两条路线布局整家定制： 第一，定制+软体配套：公司从定制家具主业出发，成品家具部分通过品牌联盟合作或者代工来完成，如欧派家居、索菲亚，通过整家定制模式拓展； 第二，软体/成品+定制：公司以软体/成品家居生产制造为主，定制家具部分也通过自建产能及渠道进行布局，如顾家家居一作，于2022年2月19日发布“新一代全屋定制+”战略升级，推出49800拎包品质套

46、餐，其中包括22全屋定制、顾家家居10件软体家具、配件包，凭借自身在软体家居方面深厚的设计与生产能力，并结合定制的自有产能布局，充分满足消费者需求。 38请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进龙头企业估值复盘06数据来源：WIND，国泰君安证券研究 39请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进股票公司收盘价市值EPSEPSPEPE评级代码名称元亿元22E22E23E23E24E24E22E22E23E23E24E24E603816.SH 顾家家居63.19 3993.183.854.6319.8716.41 13.65 增持603801.SH

47、志邦家居21.52 671.982.492.9810.86 8.64 7.22 增持注：收盘价截至2022年6月15日，EPS预测来自于国泰君安证券研究，数据来源：WIND，国泰君安证券研究推荐标的及盈利预测 40请参阅附注免责声明家具行业专题报告需求修复可期，品类融合持续推进风险提示 地产周期的波动对家具行业需求的影响。家具行业的需求主要来源于新增需求及存量市场的替换需求，若上游地产周期产生相对剧烈的波动，则可能会影响家具行业的需求。 原材料价格波动风险。家具原材料为产品成本的重要组成部分，若木材、TDI等原材料价格波动较大，则可能影响企业的盈利能力。 41本公司具有中国证监会核准的证券投资

48、咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报

49、告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

50、投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权

51、仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。免责声明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15

52、%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间中性相对沪深300指数涨幅介于-5%5%减持相对沪深300指数下跌5%以上增持明显强于沪深300指数中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数评级说明股票投资评级行业投资评级1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅。北京地址：北京市西城区金融大街甲9邮编：200032电话：（010）83939888电话：（021）38676666上海深圳地址：深圳市福田区益田路6009号邮编：518026电话：（0755）23976888国泰君安证券研究所E-mail:地址：上海市静安区新闸路669号邮编：200041 国泰君安证券研究所轻工团队THANKS FORLISTENING