1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 东微半导东微半导 (688261 CH) 高端功率器件高端功率器件领先领先设计企业设计企业 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评): ): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币): ): 300.00 2022 年 6 月 20 日中国内地 半导体半导体 国内国内超级结超级结 MOSFET 设计设计领军者领军者，IGBT 拓宽长期成长空间拓宽长期成长空间 东微半导是国内领先的技术驱动型半导体设计公司， 主营高压超级结和中低压屏蔽栅 MOSFET（21 年营收占比 72.7%/26

2、.3%）的设计和销售，以及通过独立知识产权 Tri-gate 器件结构的创新型 IGBT 拓宽长期成长空间。产品主打工业、汽车级应用，广泛应用于直流充电桩、工业及通信电源、新能源汽车、光伏逆变器等领域，下游客户包括华为、英飞源、比亚迪、麦格米特、维谛技术、视源股份等各领域头部企业。在技术、产品、供应链三大竞争力下， 我们预计公司22/23/24年归母净利润同比增长72.71%/37.97%/30.14%至 2.54/3.50/4.56 亿元，对应 EPS 3.77/5.20/6.76 元。基于 57.7x 23 年 PE（较 Wind 一致预期行业 23 年平均的 41.1x 溢价，基于公司较

3、好的产品组合、高业绩成长性等优势） ，首次覆盖给予目标价 300 元和买入评级。 新能源领域新能源领域超级结超级结 MOSFET 市场快速增长市场快速增长，三大核心竞争力稳固龙头地位，三大核心竞争力稳固龙头地位 受益于新能源汽车加速渗透，我们测算 2021-25 年全球充电桩、新能源汽车超级结 MOSFET 市场规模 CAGR 分别为 34.9%/30.8%，处于高速增长阶段。作为超级结 MOSFET 国产替代先锋，我们认为东微三大核心竞争优势将助力其把握超级结 MOSFET 中的高成长性细分领域，并不断稳固龙头地位：1）料号丰富，21 年底公司 MOSFET 料号数达 1,791 款。产品优

4、值及性能比肩英飞凌，领先国内竞争对手；2）研发团队实力雄厚，21 年人均创收逾千万行业领先；3）受益于核心供应商华虹的 12 寸产能持续扩张，并积极开拓广州粤芯、DB Hitek 等供应商保障产能。 IGBT 市场空间广阔，市场空间广阔，TGBT 业务打造第二成长曲线业务打造第二成长曲线 在超级结 MOSFET 市场规模相对有限的情况下，公司凭借卓越的设计能力进军 IGBT 市场。根据 Omdia 和我们的测算，2025 年全球 IGBT 市场规模为超级结 MOSFET 市场规模约 10 倍。公司第一代 650V 创新型 TGBT 芯片电流密度达国际主流第七代 IGBT 水平。TGBT 产品已

5、于 21 年在光伏逆变器、储能、充电桩等领域获得客户批量应用，且有大量优质客户处于送测认证中。凭借出色的产品性能，我们认为 TGBT 业务将为公司打开长期成长空间， 预计该业务营收占比将由 21 年的 0.7%快速提升至 24 年的 16.5%。 首次覆盖给予“买入首次覆盖给予“买入”评级，目标价评级，目标价 300 元元 我们认为公司 MOSFET 业务营收将维持较高增速的同时，受益于其下游客户加速导入，22 年 TGBT 业务将实现跨越式发展，预计 22/23/24 年营收为11.13/15.50/21.21 亿元，归母净利润为 2.54/3.50/4.56 亿元，对应 EPS 为3.77

6、/5.20/6.76 元。考虑到功率半导体板块估值较高主要反映市场对其未来高成长性预期，给予公司 57.7x 23E PE（较行业平均的 41.1x 溢价） ，对应目标价 300 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：半导体周期下行；新能源车、充电桩、5G 等需求不达预期风险。 研究员 黄乐平，黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 +(852) 3658 6000 联系人 廖健雄廖健雄 SAC No. S0570122020002 +(86) 21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 300.00 收盘价 (人民币

7、 截至 6 月 17 日) 240.90 市值 (人民币百万) 16,231 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 246.05 52 周价格范围 (人民币) 130.11-264.34 BVPS (人民币) 38.89 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标经营预测指标与估值与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 308.79 782.09 1,113 1,550 2,121 +/-% 57.51 153.28 42.34 39.19 36.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 27.68 146.90 2

8、53.72 350.05 455.55 +/-% 203.88 430.66 72.71 37.97 30.14 EPS (人民币，最新摊薄) 0.41 2.18 3.77 5.20 6.76 ROE (%) 9.55 29.84 14.19 10.99 12.70 PE (倍) 586.31 110.49 63.97 46.37 35.63 PB (倍) 38.75 28.69 5.39 4.83 4.25 EV EBITDA (倍) 475.29 95.21 53.07 40.15 29.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)(7)07231265Feb-2

9、2Mar-22May-22Jun-22(%)(人民币)东微半导相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 东微半导东微半导 (688261 CH) 正文目录正文目录 首次覆盖东微半导，给予“买入”评级，目标价首次覆盖东微半导，给予“买入”评级，目标价 300 元元 . 3 盈利预测 . 4 与市场不同的观点 . 8 估值分析：基于 PE 估值法，给予目标价 300 元 . 8 国内高端国内高端 MOSFET 龙头设计公龙头设计公司，独特司，独特 IGBT 产品打开成长空间产品打开成长空间 . 11 MOSFET：功率半导体核心器件：功率半导体核心器件 .

10、15 功率半导体行业：分立器件全球市场规模 209 亿元，MOSFET 占比最大 . 15 MOSFET 发展历程：历经多代技术更迭，高压超级结性能突出 . 16 市场规模及趋势：MOSFET 规模有望维持稳定，高低压市场或将分化 . 17 产业链结构及竞争格局：IDM、Fabless 并存，MOSFET 仍由欧美日主导 . 18 超级结 MOSFET 驱动力：直流充电桩/5G/新能源车带来发展新机遇 . 19 1）充电桩：高压超级结 MOSFET 顺应国内直流充电桩“快充”发展潮流 . 19 2）5G：基站数量激增叠加功率半导体单机价值量上升，5G 打开超结 MOSFET 增量空间 . 20

11、 3）新能源汽车：OBC、DC/DC 驱动超结 MOSFET 市场成长. 20 东微半导东微半导: 优质供应链保障下，高研发水平助力营收腾飞优质供应链保障下，高研发水平助力营收腾飞 . 21 短期：高压 MOSFET 及 IGBT 高景气，主打工业级应用无惧短期需求波动 . 22 中长期竞争力分析 . 22 竞争力#1：MOSFET 料号丰富，产品竞争力强 . 22 竞争力#2：研发团队实力雄厚，成果转化率行业领先 . 24 竞争力#3：绑定优质供应链资源，与华虹深度合作，DB、粤芯保障产能 . 24 竞争力#4：进军 IGBT 领域，打开增量成长空间 . 25 财务分析财务分析 . 27 利

12、润表：近三年业绩表现优秀，高成长下未来可期. 27 资产负债表：偿债能力强，营运能力保持良好. 28 现金流量表：预计经营活动现金实现持续净流入 . 28 风险提示 . 28 kVeZoQoNnQtOmNsMtQ6MdN7NnPoOsQmOiNrRsMkPsQmNbRpPxOvPpMyRMYnRnO 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 东微半导东微半导 (688261 CH) 首次覆盖首次覆盖东微半导，东微半导，给予“买入”评级，目标价给予“买入”评级，目标价 300 元元 我们首次覆盖东微半导，考虑到公司国内高压超级结 MOSFET 的龙头地位、杰出的自主创新研

13、发能力、 优秀的供应链资源保障等因素， 给予目标价 300 元， 基于 57.7 倍 2023 年 PE。 东微半导是国内领先的高端东微半导是国内领先的高端 MOSFET 设计公司设计公司，自主创新产品，自主创新产品 TGBT 将迎来将迎来高速成长，高速成长，并在并在第三代半导体第三代半导体领域领域加速布局：加速布局： MOSFET 的设计与销售为公司核心业务，产品包括高压超级结 MOSFET、中低压屏蔽栅 MOSFET，以及对标氮化镓的超级硅 MOSFET。产品性能优异， 高压超级结、 超级硅国际先进， 低压 SGT 国内领先， 现已积累一批直流充电桩、通信/基站电源、新能源汽车、光伏逆变器

14、等不同下游领域的优质客户；公司独立知识产权Tri-gate 器件结构的创新型 IGBT 实现对导通损耗与开关损耗的优化，其中第一代 650V TGBT 芯片达到国际主流第七代 IGBT 技术水平，21 年首次量产出货，业务呈现高速扩张态势；布局第三代半导体业务，21 年已实现碳化硅功率器件的样品。 我们认为公司作为国内领先的功率半导体设计企业，其成长动能如下：1）MOSFET 料号丰富、技术参数国际先进，市场竞争力强；2）研发能力杰出，成果转化率高，人均创收行业领先； 3） 与下游制造、 封测企业合作关系稳固， 积极开拓新供应商扩大生产规模； 4） IGBT （TGBT）产品已开始批量应用于光

15、伏、储能、OBC、充电桩，未来有望成长为公司第二营收增长点。 图表图表1： 东微半导投资逻辑东微半导投资逻辑 资料来源：Omdia，Wind，公司公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 东微半导东微半导 (688261 CH) 盈利预测盈利预测 公司产品主要面向工业、新能源汽车领域，1Q22 实现营收/归母净利润 2.06/0.48 亿元，同比增长 46%/130%。 考虑到 “双碳” 政策下新能源产业高速发展及 5G 建设持续推进等因素，高压超级结 MOSFET、 IGBT 市场需求将进一步扩大。 基于公司优秀的下游市场开拓能力、杰出的自主研发创新能

16、力、稳定的上游供应链保障，我们看好公司的发展潜力。由此，我们预测公司22/23/24年营业收入为11.13/15.50/21.21亿元， 对应同比增速42%/39%/37%；归母净利润为 2.54/3.50/4.56 亿元，对应增速 73%/38%/30%；EPS 为 3.77/5.20/6.76 元。 图表图表2： 东微半导盈利预测表东微半导盈利预测表 人民币（百万元）人民币（百万元） 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E A A A A A A A A （华泰）（华泰） （华泰）（华泰） （华泰）（华泰） 营业收

17、入 141 179 238 223 206 196 309 782 1,113 1,550 2,121 同比 27% 27% 33% -6% -8% 58% 153% 42% 39% 37% 营业成本 (103) (132) (164) (158) (138) (167) (254) (557) (752) (1,078) (1,474) 毛利 38 48 74 65 68 29 55 225 361 471 647 同比 59% 25% 56% -13% 5% 88% 307% 61% 31% 37% OPEX (10) (12) (20) (16) (14) (21) (28) (58)

18、(61) (55) (103) 销售费用 (1) (2) (2) (3) (2) (6) (5) (8) (20) (23) (30) 管理费用 (3) (3) (6) (4) (5) (5) (7) (15) (20) (26) (36) 研发费用 (6) (10) (13) (12) (8) (12) (16) (41) (56) (76) (104) 财务费用 1 3 1 2 1 1 (0) 6 35 70 67 资产减值损失 (1) (1) 0 0 (0) (1) (1) (1) 2 3 4 营业利润 26 39 52 51 55 10 33 169 298 412 536 同比 82

19、% 48% 34% -2% 8% 232% 417% 77% 38% 30% 其他收入/支出 0 0 0 0 0 (0) (0) 0 0 0 0 税前利润 26 39 52 51 55 10 32 169 298 412 536 同比 82% 48% 34% -2% 8% 230% 420% 77% 38% 30% 所得税 6 8 11 (3) 8 (1) (5) (22) (45) (62) (80) 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 归属股东利润 21 31 41 54 48 9 28 147 254 350 456 同比 68% 50% 32% 32% -12%

20、204% 431% 73% 38% 30% 稀释每股收益(元） 0.41 0.61 0.81 1.07 0.71 0.21 0.55 2.91 3.77 5.20 6.76 同比 68% 50% 32% 32% -34% 166% 431% 30% 38% 30% 比例分析比例分析 销售费用率 0.8% 0.9% 0.9% 1.1% 0.8% 2.8% 1.6% 1.0% 1.8% 1.5% 1.4% 管理费用率 2.1% 1.4% 2.4% 1.7% 2.4% 2.4% 2.1% 1.9% 1.8% 1.7% 1.7% 研发费用率 4.6% 5.6% 5.4% 5.4% 4.0% 6.1%

21、5.2% 5.3% 5.0% 4.9% 4.9% 财务费用率 -0.4% -1.4% -0.4% -0.9% -0.5% -0.5% 0.1% -0.8% -3.1% -4.5% -3.2% 毛利率 27.0% 26.6% 31.1% 29.0% 32.9% 14.9% 17.9% 28.7% 32.4% 30.4% 30.5% 营业利润率 18.6% 21.8% 21.9% 23.0% 26.9% 5.0% 10.6% 21.6% 26.8% 26.6% 25.3% 净利率 14.7% 17.3% 17.2% 24.3% 23.2% 4.8% 8.3% 20.2% 22.7% 21.1% 2

22、0.9% 资料来源：公司公告，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 东微半导东微半导 (688261 CH) 分业务营收预测：分业务营收预测： MOSFET：公司营收主要来源，其产品主要包括 GreenMOS 系列高压超级结 MOSFET、SFGMOS/FSMOS 系列中低压屏蔽栅 MOSFET、以及自主创新产品超级硅 MOSFET。据Omdia 统计，2020 年全球 MOSFET 器件市场规模达到 85.56 亿美元，2025 年有望增长至88.24 亿美元， 2020-2025 年 CAGR 为 0.62%。 中国为全球最大的 MOSFET 消费

23、国， 2020年约占全球市场规模的 43.65%。未来，公司将加速向 12 寸线上的转移、产能的进一步扩张以及新一代芯片的研发进程，叠加充电桩、新能源汽车、工控等下游需求的强力推动，通过分别预测 MOSFET 各个产品未来的销量及单价，我们我们预计预计公司公司 MOSFET 2022/23/24营业收入分别为营业收入分别为 10.58/13.71/17.71 亿元，同比增速亿元，同比增速 36.27%/29.57%/29.19%。 1） 高压超级结高压超级结 MOSFET：公司的 GreenMos 系列产品销售分为成品和晶圆两种形态。核心晶圆供应商的 12 寸产能扩张以及开拓新供应商为公司成长

24、保驾护航，我们预计华虹22/23/24 年等效 8 寸月产能将分别同比增长 24.8/11.8/10.3%至 39.1/43.7/48.2 万片。叠加下游市场需求的持续旺盛，我们认为公司该产品的销售规模有望进一步扩大。参考我们预测的 22-24 年中国新能源汽车/充电桩用超级结 MOSFET 市场规模 CAGR（35.1%/56.7%） ，我们预测 22/23/24 成品及晶圆的销量均以 28%/32%/32%的增速同比增长，略低于上述两个市场增速，主要由于公司产品还应用于工业及通信电源、消费类等未来市场规模增速相对有限的领域。单价方面，考虑到 22 年来全球高压超级结的货期进一步延长，短期内

25、供需失衡形势依旧紧张，我们预计 22 年成品及晶圆的单价将增长 8%。由于芯片单价年减规律、多方扩产后市场供给紧张形势的缓解，预计 23/24成品及晶圆的单价将同比下降-2%/-2%。由由此此，我们预测我们预测 2022/23/24 公司的公司的高压超级高压超级结结MOSFET产 品产 品 将 分 别 实 现 营 收将 分 别 实 现 营 收7.86/10.17/13.15亿 元 ， 同 比 增 长亿 元 ， 同 比 增 长38.2%/29.4%/29.4%。 2） 中低压屏蔽栅中低压屏蔽栅 MOSFET：公司的中低压 SGT 产品销售同样分为成品和晶圆两种形态，产品性能国内领先。受益于上游晶

26、圆代工厂华虹、DB Hitek 的产能扩张以及新供应商广州粤芯的引入，公司中低压屏蔽栅 MOSFET 成品和晶圆的销量有望进一步突破。公司近年来也发力拓展中低压屏蔽栅 MOSFET， 营收占 MOSFET 业务总营收比重呈现提升趋势，因此预计销量 22/23/24 同比增长 30%/34%/34%，略高于超级结 MOSFET 销量增速。单价方面，由于部分中低压 SGT 产品缺货已开始缓解，且未来市场规模或将有所萎缩，但考虑到 1H22 公司主打的工业细分领域的低压 SGT 产品单价仍然保持韧性，我们预计 22/23/24 年中低压屏蔽栅 MOSFET 成品和晶圆的单价同比下降-2%/-5%/-

27、5%。由由此，我们预测此，我们预测 2022/23/24 公司的中低压屏蔽栅公司的中低压屏蔽栅 MOSFET 产品将分产品将分别实现营收别实现营收 2.62/3.34/4.25 亿元，同比增长亿元，同比增长 27.4%/27.3%/27.3%。 3） 超级硅超级硅 MOSFET：公司自主创新的超级硅 MOSFET 仅以成品形态销售，根据公司 21年年报，21 年已顺利完成第二代器件的研发，并批量进入中车株洲电力机车研究所有限公司、航嘉驰源等下游优质客户。考虑到公司超级硅 MOSFET 产品的优秀性能和成本优势，我们预计其 22/23/24 年的销量分别为 3.13/6.25/9.38 百万颗，

28、同比增长330%/100%/50%，22 年同比增速较高系 21 年销量基数较低所致。单价方面，由于该产品性能对标氮化镓功率器件，我们预计其 22/23/24 年的单价分别为 3.19/3.29/3.32元/颗，同比增长 8%/3%/1%。由此，我们预测由此，我们预测 2022/23/24 公司的超级硅公司的超级硅 MOSFET 产产品将分别实现营收品将分别实现营收 0.10/0.21/0.31 亿元，同比增长亿元，同比增长 364.4%/106.0%/51.5%。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 东微半导东微半导 (688261 CH) IGBT（TGBT）

29、 ：公司生产的 IGBT 成品具有独立知识产权的 TGBT 结构，包括低 Vce,sat系列、高速系列以及逆导型 TGBT 等多个系列，未来将着力开展第二代 TGBT 以及 12 英寸先进工艺制程的技术开发。据芯智讯统计，2025 年全球 IGBT 市场规模有望达到 106.55亿美元，2021-2025 年 CAGR 为 9.89%。考虑到 2021 年公司 TGBT 器件在光伏逆变器、储能、充电桩、电机驱动等领域已获得客户的批量应用，在保障上游晶圆产能的条件下，我们认为 IGBT（TGBT）业务将迅速放量，预计 22/23/24 销量分别为 6.52/21.51/43.02 百万颗，同比增

30、长 800%/230%/100%。价格方面，与高压超级结情况类似，1H22 全球 IGBT供给仍旧不足，紧张局面有望于 22 年底开始缓解，届时销售单价或将下滑，由此我们预计其 22/23/24 年的单价分别为 8.47/8.30/8.14 元/颗，同比增长 8%/-2%/-2%。综上综上，我们预，我们预计计 公 司公 司IGBT 2022/23/24营 业 收 入 分 别 为营 业 收 入 分 别 为0.55/1.79/3.50亿 元 ， 同 比 增 速亿 元 ， 同 比 增 速872.0%/223.4%/96.0%。 毛利率：毛利率：公司 19/20/21 年综合毛利率分别为 14.93%

31、/17.85%/28.72%，1Q22 综合毛利率进一步增长至 32.93%，呈现逐年上升态势。19 年综合毛利率较低，主要系芯片成本中晶圆原材料成本占比高，而 19 年国内晶圆代工市场短期内供需不平衡，晶圆平均采购单价上涨所致。随着 5G、AI、loT 等新技术以及物联网、云计算、大数据等新应用带来的市场预期，国内晶圆代工厂商积极扩产，晶圆代工市场供不应求状况有所缓和，晶圆代工价格下调，推动公司毛利率上升。21 年，随着公司产品终端应用持续优化，工业、汽车级领域占比上升，叠加下游需求增长及产能持续扩大，公司的综合毛利率进一步提升。我们预计，2022 年市场功率器件供需缓解后，公司的综合毛利率

32、将伴随着单价的下降而有所下滑，类比海外功率厂商平均毛利率水平，我们预计公司 22/23/24 年综合毛利率分别为32.43%/30.42%/30.52%。 分产品来看， 受益于市场高景气， 我们预计公司超级结 MOSFET毛利率将较 21 年提升，22/23/24 年毛利率分别为 33.1/31.1/31.1%，略高于中低压屏蔽栅MOSFET 的 30.0/27.5/27.5%；预计 TGBT 业务 22/23/24 年毛利率为 34.0/32.0/32.0%。 费用率：费用率：公司 19/20/21 年期间费用率分别为 10.94%/9.04%/7.44%，1Q22 期间费用率为6.62%，

33、 呈逐年下降态势， 我们预计 22/23/24 年公司期间费用率分别为 5.47%/3.53%/4.86%：销售费用率方面，考虑到公司多个产品的市场开拓将导致相关销售费用增加，我们预计22/23/24 销售费用率分别为 1.81%/1.47%/1.41%；管理费用率方面，未来考虑到公司管理规模的进一步扩大，但随着营收规模效应，我们预计 22/23/24 管理费用率分别为1.80%/1.70%/1.70%；研发费用率方面，我们认为未来公司将在超级硅、TGBT 等新产品上保持较高的研发投入，预计 22/23/24 公司研发费用率为 5.00%/4.90%/4.90%；公司财务费用率主要由利息收入和

34、汇兑损益等构成。2022 年，公司的财务费用率或将大幅降低，主要系 IPO 融资带来的利息收入增加，未来随着经营性现金流继续改善，我们预计 22/23/24财务费用率分别为-3.14%/-4.54%/-3.15%。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 东微半导东微半导 (688261 CH) 图表图表3： 分产品营收预测分产品营收预测 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）营业收入（百万元） 营业总收入营业总收入 152.9 196.0 308.8 782.1 1,113.3 1,549.5 2,12

35、1.2 MOSFET 152.9 196.0 308.8 776.4 1,058.0 1,370.9 1,771.1 高压超级结 MOSFET 124.5 157.4 249.1 568.6 786.0 1,016.8 1,315.3 成品 108.6 147.6 238.0 542.4 749.9 970.0 1,254.8 晶圆 15.9 9.8 11.1 26.1 36.1 46.7 60.4 中低压屏蔽栅 MOSFET 28.3 38.6 59.3 205.7 262.0 333.6 424.7 成品 15.0 16.6 27.0 104.8 133.5 169.9 216.3 晶圆

36、13.3 22.0 32.3 100.9 128.6 163.7 208.4 超级硅 MOSFET 0.1 0.4 2.1 9.98 20.57 31.16 IGBT (TGBT) 5.7 55.2 178.6 350.1 收入占比（收入占比（%） MOSFET 100.0% 100.0% 100.0% 99.3% 95.0% 88.5% 83.5% 高压超级结 MOSFET 81.4% 80.3% 80.7% 72.7% 70.6% 65.6% 62.0% 成品 71.0% 75.3% 77.1% 69.4% 67.4% 62.6% 59.2% 晶圆 10.4% 5.0% 3.6% 3.3%

37、 3.2% 3.0% 2.8% 中低压屏蔽栅 MOSFET 18.5% 19.7% 19.2% 26.3% 23.5% 21.5% 20.0% 成品 9.8% 8.5% 8.7% 13.4% 12.0% 11.0% 10.2% 晶圆 8.7% 11.2% 10.5% 12.9% 11.6% 10.6% 9.8% 超级硅 MOSFET 0.0% 0.1% 0.3% 0.9% 1.3% 1.5% IGBT (TGBT) 0.7% 5.0% 11.5% 16.5% 同比增速（同比增速（%） MOSFET 28.2% 57.5% 151.4% 36.3% 29.6% 29.2% 高压超级结 MOSFE

38、T 26.4% 58.3% 128.3% 38.2% 29.4% 29.4% 成品 36.0% 61.2% 127.9% 38.2% 29.4% 29.4% 晶圆 -38.8% 13.5% 135.8% 38.2% 29.4% 29.4% 中低压屏蔽栅 MOSFET 36.3% 53.7% 246.9% 27.4% 27.3% 27.3% 成品 10.2% 62.9% 288.1% 27.4% 27.3% 27.3% 晶圆 66.0% 46.8% 212.4% 27.4% 27.3% 27.3% 超级硅 MOSFET 385.1% 432.7% 364.4% 106.0% 51.5% IGBT

39、 (TGBT) 872.0% 223.4% 96.0% 毛利率（毛利率（%） 综合毛利率综合毛利率 26.4% 14.9% 17.9% 28.7% 32.4% 30.4% 30.5% MOSFET 26.4% 14.9% 17.9% 28.7% 32.4% 30.2% 30.2% IGBT (TGBT) 32.7% 34.0% 32.0% 32.0% 资料来源：公司公告，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 东微半导东微半导 (688261 CH) 与市场不同的观点与市场不同的观点 短期：短期： 我们我们更看好公司更看好公司拳头产品在下游需求波动下的价

40、格稳定性拳头产品在下游需求波动下的价格稳定性。 市场普遍担忧部分手机、平板、PC 等消费类需求边际放缓对 MOSFET 等产品价格造成较大下行压力。但我们观察到，2022 年以来，公司核心产品超级结 MOSFET 整体市场供给依旧短缺，英飞凌、安森美等国际龙头纷纷延长交期。相较之下，部分低压 SGT 产品的缺货境况已有所缓解，供需呈现紧平衡态势。受下游消费电子需求下降的影响，低压消费类 SGT 开始出现跌价，而公司 SGT 主要面向工业领域，价格更为坚挺，更好地保障了公司中低压 SGT 的营收能力。 中长期中长期#1：我们更加我们更加看好公司主打高压超级结看好公司主打高压超级结 MOSFET

41、等高端产品的差异化竞争战略。等高端产品的差异化竞争战略。VDMOS 等传统中低压 MOSFET 市场存在技术门槛较低、产品同质化、竞争激烈的特点，在下游需求周期波动下对厂商的产品销售及利润率形成较大压力。因此，中低压 MOSFET市场在未来几年可能出现萎缩的情况，根据 Omdia 的预测，2024 年全球中低压 MOSFET市场规模将较 2020 年下降 6.11%。但是公司采取差异化的竞争策略，核心产品为壁垒更高的高压超级结 MOSFET，受益于下游充电桩、新能源汽车、工控及 5G 等下游领域驱动，Omdia 预计 2024 年全球超级结 MOS 市场规模将较 2020 年提升 6.38%。

42、因此，我们认为公司有望凭借较强高端产品竞争力逐步成长为国际及国内领先的高端功率器件设计公司。 中长期中长期#2： 我们看好公司我们看好公司 IGBT （TGBT） 在技术、在技术、 人才人才、 客户及产能等多方面优势共振下，、 客户及产能等多方面优势共振下，将实现快速放量将实现快速放量从而成为第二成长曲线从而成为第二成长曲线。1）公司研发技术国际领先，TGBT 产品实现跨代发展，第一代 650V TGBT 芯片即达到国际主流七代水平；2）公司重视人才储备，21 年研发人员占比达 44%，其中硕士以上学历人数占比高达 45.5%，人均创收处于行业前列；3）下游拓展进展迅速，批量出货首年便在光伏逆

43、变器、储能、充电桩、电机驱动等领域揽获如汇川技术、视源股份、比亚迪等优质客户；4）与上游供应商紧密合作，未来有望受益于华虹等晶圆代工厂的产能扩张，以进一步保障公司的晶圆供应。 图表图表4： 华泰预期华泰预期 vs. Wind 一致预一致预期（期（截至截至 2022 年年 6 月月 17 日）日） 人民币人民币 百万元百万元 2022E 2023E 华泰华泰 Wind 一致预期一致预期 差别差别 华泰华泰 Wind 一致预期一致预期 差别差别 营业收入 1,113 1,162 -4% 1,550 1,609 -4% 营业利润 298 276 8% 412 386 7% 净利润 254 241 5

44、% 350 338 4% EPS (元) 3.77 3.58 5% 5.20 5.02 4% 资料来源：Wind，华泰研究预测 估值分析：基于估值分析：基于 PE 估值法，给予目标价估值法，给予目标价 300 元元 财务指标方面，公司在业绩成长性、人均创收等维度行业领先。财务指标方面，公司在业绩成长性、人均创收等维度行业领先。从营收、员工总数等指标上来看，在 A 股功率半导体板块中，公司目前体量较小。但从业绩上来看，公司成长性行业领先。2021 年东微营收及净利润同比增速分别为 153.3%/430.7%，远高于行业平均，我们预计公司 2022-2024 年的营收及归母净利润 CAGR 分别为

45、 39.5%/45.8%， 均将维持高速增长，仅略低于斯达半导和宏微科技，行业居前。另外，公司研发团队实力雄厚，研发成果转化率行业领先，具体表现为 21 年人均创收逾千万，大幅领先行业均值。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 东微半导东微半导 (688261 CH) 图表图表5： 国内主要功率半导体公司财务数据对比国内主要功率半导体公司财务数据对比 百万人民币百万人民币 FY21 业绩回顾业绩回顾 FY21 关键比率关键比率 22-24 年成长性预期年成长性预期 代码代码 公司名称公司名称 市值市值 营业收入营业收入 YoY 净利润净利润 YoY 毛利率毛利率

46、净利率净利率 ROE 研发费用率研发费用率 员工总数员工总数 人均人均创收创收 营收营收 CAGR 净利润净利润CAGR 功率功率 688261 CH 东微半导 16,231 782 153.3% 147 430.7% 28.7% 18.8% 29.8% 5.3% 75 10.43 39.46% 45.84% 605111 CH 新洁能 22,254 1,498 56.9% 410 194.5% 39.1% 27.4% 30.5% 5.3% 308 4.86 32.32% 27.42% 688711 CH 宏微科技 9,822 551 66.0% 68 157.2% 21.6% 12.4% 1

47、4.8% 8.5% 497 1.11 43.72% 49.80% 300373 CH 扬杰科技 34,075 4,397 68.0% 768 103.1% 35.1% 17.5% 19.2% 5.5% 4,271 1.03 32.35% 33.23% 688396 CH 华润微* 77,291 9,249 32.6% 2,268 135.3% 35.3% 24.5% 16.3% 7.7% 8,989 1.03 19.25% 13.34% 600460 CH 士兰微 65,040 7,194 68.1% 1,518 2145.2% 33.2% 21.1% 30.8% 8.2% 6,880 1.0

48、5 29.60% 17.42% 603290 CH 斯达半导* 58,347 1,707 77.2% 398 120.5% 36.7% 23.4% 8.0% 6.5% 1,031 1.65 49.77% 47.48% 600745 CH 闻泰科技(安世)* 83,629 13,803 39.5% 2,632 166.3% 37.2% 19.1% - 6.1% 14,000 0.99 28.05% - 注：市值数据截至 6 月 17 日；标*的公司为华泰覆盖，预测数据来自华泰，其余公司预测来自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 我们认为功率半导体公司估值高低取决于“产品组合我

49、们认为功率半导体公司估值高低取决于“产品组合+业绩成长性业绩成长性+下游下游应用领域应用领域” 。” 。我们选取 A 股上市的主营业务包含 MOSFET 的功率半导体企业作为公司估值的可比公司，包括新洁能、士兰微、华润微、扬杰科技，其中新洁能与公司均为以 MOSFET 为主要产品的功率半导体设计公司，以及选取主营 IGBT 龙头斯达半导和宏微科技。可比公司 23 年Wind 一致预期下 PE 均值为 41.1x。其中斯达半导、宏微科技 PE 明显较高，主要系产品结构以高成长性的 IGBT 业务为主，且下游应用领域集中在工控、新能源汽车和光伏；此外，新洁能 PE 估值水平也较高，主要由于其主营

50、MOSFET、IGBT 业务，无二极管等产品，且下游消费类应用占比较低；扬杰科技和华润微由于消费类应用占比较高，因此 PE 估值低于行业平均。 图表图表6： 国内主要功率半导体公司下游应用领域占比拆分国内主要功率半导体公司下游应用领域占比拆分(2021A) 图表图表7： 国内主要功率半导体公司下游功率器件占比拆分国内主要功率半导体公司下游功率器件占比拆分(2021A) 资料来源:各公司公告，华泰研究 资料来源:各公司公告，华泰研究 截至2022年6月17日， 东微半导的市值已达到162.3亿元。 1） 公司在高压超级结MOSFET领域已初具成本、技术优势，伴随着高压超结市场规模的稳定扩张及国产

51、替代趋势，公司该产品的营收规模有望保持高速增长。2）公司的 SGT 产品以工业、汽车级应用为主，产品性能国内领先， 有望在技术门槛较低、 竞争日愈激烈的中低压SGT市场中实现同步拓展，保持强大的竞争力。3）对比新洁能，新洁能的主要产品为沟槽型 MOSFET（21 年营收占比 45.31%） 和 SGT MOSFET （21 年营收占比 38.96%） ， 两类产品合计占比明显高于公司。东微目前以附加值更高的高压超级结 MOSFET 为主（21 年营收占比 72.70%） ，且公司在产品料号数、人均创收率等多维度更为领先。4）我们也看好公司 TGBT 产品的发展潜力，有望在多重优势下快速成长，打

52、开公司营收增量空间。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%东微半导体新洁能宏微科技扬杰科技华润微士兰微斯达半导闻泰科技(安世)汽车光伏工控消费类其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%东微半导体新洁能扬杰科技华润微士兰微斯达半导闻泰科技(安世)MOSFET超级结MOSFET其他MOSFETIGBT二极管其他产品 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 10 东微半导东微半导 (688261 CH) 此外，从功率半导体板块整体估值水平来看，23 年板块平均 PE 水平为 41.1x，明显高于整体半导体板块的27.5

53、x。 我们认为高估值水平主要反应了市场对于功率半导体板块公司2023年的高业绩成长性预期，主要由于功率半导体板块公司下游应用中，汽车、光伏等未来高成长性领域占比高于半导体板块整体。因此，我们看到 2023 年功率半导体板块平均营收/净利润同比增速（32.9%/31.6%）明显高于半导体板块同比增速（7.2%/21.2%） 。 因此，因此，基于基于 PE 估值法，我们预计公司估值法，我们预计公司 23E EPS 为为 5.20 元元，考虑到公司考虑到公司兼具优质兼具优质产品产品结结构构、高业绩成长性、专注工业及汽车领域、高业绩成长性、专注工业及汽车领域等优势等优势，给予给予相对行业平均水平溢价的

54、相对行业平均水平溢价的 57.7x 23年年 PE 估值估值（但但低于斯达半导和宏微科技）低于斯达半导和宏微科技） ，对应目标价，对应目标价 300 元。元。 图表图表8： 可比公司估值表可比公司估值表 代码代码 公司公司 交易货币交易货币 收盘价收盘价 总总市值市值 PE（倍）（倍） PB（倍）（倍） PS（倍）（倍） PEG（倍）（倍） 2023年业绩成长性年业绩成长性 （元）（元） （百万元）（百万元） 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 营收营收 YoY 净利润净利润YoY 功率功率 605111 CH 新洁能 CNY 111

55、.30 22,254 42.30 33.59 10.23 8.02 10.71 8.21 1.56 1.24 30.5% 25.9% 600460 CH 士兰微 CNY 45.93 65,040 43.70 33.98 8.34 6.79 6.43 5.06 3.55 2.76 27.0% 28.6% 688396 CH 华润微 CNY 58.55 77,291 29.52 25.85 4.02 3.50 6.89 5.79 1.99 1.75 19.2% 14.2% 300373 CH 扬杰科技 CNY 66.50 34,075 31.38 24.82 5.63 4.67 5.67 4.39

56、 0.93 0.74 29.3% 26.4% 603290 CH 斯达半导 CNY 342.00 58,347 89.35 63.49 10.09 8.77 21.02 14.28 1.71 1.22 47.2% 40.7% 688711 CH 宏微科技 CNY 71.23 9,822 99.47 64.64 10.19 8.94 12.05 8.34 2.05 1.33 44.4% 53.9% 功率平均功率平均 55.95 41.06 8.08 6.78 10.46 7.68 1.97 1.51 32.9% 31.6% 801081.SI 半导体（申万） 33.35 27.52 5.12 4

57、.83 6.12 5.68 1.09 0.90 7.2% 21.2% 注：收盘价、市值数据截至 6 月 17 日 资料来源：Wind，各公司公告，华泰研究 东微东微上市以来股价上市以来股价走势走势和和充电桩充电桩/光伏光伏指数指数较为较为相关，但表现明显优于指数相关，但表现明显优于指数和功率半导体板和功率半导体板块块。东微半导于 2 月 10 日登陆创板，发行价 130 元，对应发行后市值 87.59 亿元。公司上市后股价便逆势上行， 截至一季度财报前的股价表现明显优于半导体板块， 整体较为强势。我们认为主要由于公司的产品超级结 MOSFET 和 TGBT 的市场景气度处于高位， 根据富昌电子

58、，高压 MOSFET 和 IGBT 市场价格继续上涨且主要厂商产品交期持续拉长。同时，公司产品主要面向工业及汽车领域，今年以来需求保持旺盛。自公司 4 月 21 日晚发布亮眼的一季度财报后，公司股价至今持续上行，明显跑赢功率半导体板块、光伏/充电桩/锂电池指数，最高达 273.10 元，较发行价上涨超 100%。 图表图表9： 国内主要功率半导体公司国内主要功率半导体公司股价相对涨跌幅股价相对涨跌幅 图表图表10： 东微半导股价东微半导股价 vs Wind 充电桩指数充电桩指数 vs 长江工业指数长江工业指数 资料来源:Wind，华泰研究 资料来源:Wind，华泰研究 (60)(10)4090

59、1402022/2/102022/3/102022/4/102022/5/10东微半导斯达半导新洁能华润微士兰微扬杰科技宏微科技锂电池（申万） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 11 东微半导东微半导 (688261 CH) 国内国内高端高端 MOSFET 龙头设计公司龙头设计公司， 独特独特 IGBT 产品打开成长空产品打开成长空间间 国内领先的国内领先的技术驱动型半导体技术驱动型半导体设计设计企业企业， 专注于工业及汽车相关等中大功率应用领域专注于工业及汽车相关等中大功率应用领域。 2008年，王鹏飞、龚轶共同出资，设立东微半导体前身东微有限；2012 年，公司

60、凭借出色的自主研发、创新能力，制造出世界首个半浮栅晶体管；次年，相关技术成功发表于全球顶级刊物Science ；随后，公司相继完成了超级结、屏蔽栅 MOSFET 相关系列产品的研发，并于 2016 年率先量产充电桩用高压超级结 MOSFET 器件，打破了国外企业的垄断，实现了国产化替代；公司持续发力新产品研发，在不断推动原有产品技术迭代的同时，还推出了如超级硅、TGBT 等独有创新产品，进一步完善产品谱系；2020 年，公司完成改制，更名为东微半导体，并于 2022 年在 A 股科创板成功上市。 公司公司采取采取 Faless 模式，模式， 主营主营 MOSFET、 IGBT （TGBT） 等

61、等功率半导体功率半导体器件器件的设计的设计与销售，与销售，其主要产品包括 GreenMOS 系列高压超级结 MOSFET，SFGMOS 系列及 FSMOS 系列中低压屏蔽栅 MOSFET，并进一步开发了超级硅 MOSFET、TGBT、Hybrid-FET、SiC 等新产品。公司产品以工业、汽车级应用为主，包括新能源汽车直流充电桩、5G 基站电源及通信电源、数据中心服务器电源和工业照明电源等。此外，公司产品也广泛应用于消费级领域。公司在公司在工业、消费两大工业、消费两大领域领域均已均已积累全球知名的品牌客户，积累全球知名的品牌客户，如英飞源、比亚迪、高斯宝、美的、视源股份等，并已成为部分行业领先

62、客户认证的国产供应商之一。同时，同时，公司公司的的上游上游晶圆代工厂商和封装测试服务供应商均为行业知名企业晶圆代工厂商和封装测试服务供应商均为行业知名企业：在晶圆代工上，华虹半导体为公司第一大供应商，1H21 引入广州粤芯，进一步保障晶圆供应；在封测服务上，公司与天水华天、集佳科技均保持了长期稳定的合作关系。 图表图表11： 东微半导发展历程东微半导发展历程 资料来源：公司公告，华泰研究 MOSFET 为为公司公司核心产品核心产品 （2021 营收占比营收占比 99.27%） ： 高压超级结高压超级结 MOSFET 占主导地位占主导地位(营营收占比收占比 72.70%)。公司的高压超级结 MO

63、SFET 产品主要为 GreenMOS 产品系列，具有开关速度快、动态损耗低、可靠性高的特点及优势，可广泛应用于汽车、工业等中高压领域；中低压屏蔽栅中低压屏蔽栅 MOSFET 为公司第二营收贡献为公司第二营收贡献点点 （营收占比（营收占比 26.30%） 。） 。 公司的中低压屏蔽栅MOSFET 包括 SFGMOS 产品系列以及 FSMOS 产品系列，主要应用于电机驱动、逆变器等中低压领域；此外，此外，自主研发自主研发的的超级硅超级硅 MOSFET(营收占比营收占比 0.27%)，为公司打开消费类市场，突破了传统硅基功率器件的速度瓶颈，达到接近氮化镓功率器件开关速度的水平，第一代已实现批量出货

64、，第二代已开发成功，正着手第三代超级硅 MOSFET 器件的研发。 IGBT（TGBT）有望于有望于 22 年年迅速起量，打开公司营收增量空间迅速起量，打开公司营收增量空间（2021 营收占比营收占比 0.73%） ：公司生产的 IGBT 器件采用区别于国际主流、具有独立知识产权的 TGBT 器件结构，能在不提高制造难度的前提下，同时实现对导通损耗与开关损耗的优化。产品包括低 Vce,sat系列、高速系列以及逆导型 TGBT 等多个系列，其中第一代 650V TGBT 芯片达到国际主流第七代 IGBT 技术水平。同时，公司第二代 TGBT 技术开发，以及基于 12 英寸先进工艺制程的 IGBT

65、 技术开发均顺利进行。此外，Hybrid-FET 器件基于 TGBT 技术，属于 TGBT的一个子类，兼具 IGBT、超级结 MOSFET 等功率器件的优点，现已实现批量出货。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 12 东微半导东微半导 (688261 CH) 图表图表12： 东微半导产品线东微半导产品线 资料来源：公司公告，华泰研究 王鹏飞及龚轶为公司共同实际控制人，王鹏飞及龚轶为公司共同实际控制人，通过直接、间接及一致行动关系共同控股 32.63%，元禾、 聚源聚芯、 哈勃投资参投。 公司公司人均创收人均创收逾千万逾千万， 研发人员占比高研发人员占比高。 截止 2

66、021 年底，公司员工人数合计 75 人，人均创收达 1043 万元。其中研发人数 33 人，占比高达 44%，研发成果转换率高。公司管理层资历深厚公司管理层资历深厚，实际控制人均有逾实际控制人均有逾 20 年的半导体从业经验年的半导体从业经验。公司董事兼首席技术官王鹏飞先生曾担任德国英飞凌科技存储器研发中心研发工程师，现为复旦大学微电子学院教授，其提出并制造出了世界上首个半浮栅晶体管，相关成果成功发表于Science国际顶刊。此外，公司董事长兼总经理龚轶先生曾担任超微半导体公司的研发工程师以及英飞凌科技的德国研发中心专家。 公司今年内暂无大规模限售股解禁， 2023年 2 月首发原股东及战略

67、配售股份解禁后，流通总股数将扩大至现有的近 3 倍。 图表图表13： 东微半导股权结构东微半导股权结构（截止（截止 2022 年年 3 月月 31 日）日） 资料来源：公司公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 13 东微半导东微半导 (688261 CH) 图表图表14： 东微半导限售股解禁时间表及明细东微半导限售股解禁时间表及明细 解禁日期解禁日期 股份数量股份数量(百万股百万股) 本次解禁数量占比本次解禁数量占比(%) 上市股份类型上市股份类型 解禁前流通股解禁前流通股 本次解禁本次解禁 解禁后流通股解禁后流通股 占解禁前流通股占解禁前流通股 占解禁

68、后流通股占解禁后流通股 占总股本占总股本 2022/2/10 0.00 14.25 14.25 - 100.00 21.15 首发一般股份,首发机构配售股份 2022/8/10 14.25 0.64 14.89 4.48 4.29 0.95 首发一般股份,首发机构配售股份 2023/2/10 14.89 23.72 38.60 159.30 61.43 35.20 首发原股东限售股份,首发战略配售股份 2023/11/27 38.60 3.33 41.93 8.63 7.94 4.94 首发原股东限售股份 2023/12/25 41.93 2.95 44.88 7.04 6.57 4.38 首

69、发原股东限售股份 2024/2/16 44.88 0.51 45.39 1.13 1.11 0.75 首发战略配售股份 2025/2/10 45.39 21.99 67.38 48.44 32.63 32.63 首发原股东限售股份 资料来源：Wind，华泰研究 在“行业景气度持续向好，下游需求旺盛”的背景下，公司近三年营收实现高速增长在“行业景气度持续向好，下游需求旺盛”的背景下，公司近三年营收实现高速增长。2021年公司营业收入 7.82 亿元， 同比增长高达 153.28%， 高压超级结和中低压屏蔽栅营业收入均迎来跨越式增长，分别实现营收 5.69/2.06 亿元，同比增长 128.27%

70、/246.85%，为公司营收主要构成。营收的高增长主要系 2021 年度公司所在的半导体功率器件领域景气度持续向好，受益于充电桩、 新能源汽车车载充电机、 通信电源、 光伏逆变器等终端市场需求的快速提升。此外，2021 年超级硅 MOSFET 营收同比增速高达 432.63%，但目前营收额为 214.99 万，整体销售规模仍较小，未来增长空间广阔；TGBT 产品 21 年首次量产出货，全年实现营业收入 568.17 万元，相较于上半年 22.95 万元的销售额增幅明显，业务呈现高速扩张态势。 图表图表15： 东微半导营业收入及同比增速东微半导营业收入及同比增速 图表图表16： 东微半导营业收入

71、构成（东微半导营业收入构成（2021A） 资料来源:公司公告，华泰研究 资料来源:公司公告，华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%00500600700800900201920202021(百万元)高压超级结MOSFET中低压屏蔽栅MOSFET超级硅MOSFETIGBT营业收入同比增速（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 14 东微半导东微半导 (688261 CH) 毛利率方面，毛利率方面，2021 年公司综合毛利率为 28.72%，同比增加 10.87pct，主要系受下游应用领域需求增长、产能持

72、续扩大、新产品不断推出及产品组合结构进一步优化等因素所致。同时，公司各细分领域毛利率的变动趋势基本一致，1Q22 进一步提升至 32.93%，进一步接近海外龙头功率厂商平均毛利水平。净利润方面，净利润方面，2021 年实现归母净利润 1.47 亿元，同比增长 430.66%，主要系报告期内营业收入大幅上升及毛利率大幅上涨所致。同时公司由于人员规模较小，管理及销售费用率也相对较低。 图表图表17： 东东微半导各产品毛利率微半导各产品毛利率 图表图表18： 东微半导归母净利润及同比东微半导归母净利润及同比 资料来源:公司公告，华泰研究 资料来源:公司公告，华泰研究 5%10%15%20%25%30

73、%35%201920202021综合毛利率高压超级结MOS中低压屏蔽栅MOS超级硅MOSTGBT-100%0%100%200%300%400%500%0204060800201920202021（百万元）归母净利润同比(右轴) 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 15 东微半导东微半导 (688261 CH) MOSFET：功率半导体核心器件：功率半导体核心器件 功率半导体行业：分立器件全球市场规模功率半导体行业：分立器件全球市场规模 209 亿元，亿元，MOSFET 占比最大占比最大 功率半导体是电子装置中电能转换与电路控制的核心，主要用于改变

74、电子装置中电压和频功率半导体是电子装置中电能转换与电路控制的核心，主要用于改变电子装置中电压和频率、直流交流转换等。率、直流交流转换等。近年来，随着国民经济的快速发展，功率半导体的应用领域已从工业控制和消费电子拓展至新能源、轨道交通、智能电网、变频家电等诸多市场，市场规模呈现稳健增长态势。功率半导体分为功率 IC 及功率分立器件，功率分立器件又主要包括功率二极管、晶闸管、晶体管等产品。据 Omdia 统计，2020 年全球功率分立器件市场规模年全球功率分立器件市场规模约为约为 209 亿美元， 而亿美元， 而 MOSFET、 IGBT 作为功率分立器件的核心， 分别达到作为功率分立器件的核心，

75、 分别达到 85/63 亿美元，亿美元，占比占比 40.67%/30.14%，MOSFET 是功率分立器件中比重最大的产品。是功率分立器件中比重最大的产品。 图表图表19： 功率半导体类别及市场规模功率半导体类别及市场规模 资料来源：Omdia，华泰研究 低端产品已实现部分国产替代，高端分立器件国产化空间广阔。低端产品已实现部分国产替代，高端分立器件国产化空间广阔。对国内市场而言，功率二极管、功率三极管、晶闸管、中低压 MOSFET 等分立器件产品部分已实现国产化，而功率MOSFET 特别是高压超级结 MOSFET、IGBT 等高端分立器件产品由于其技术及工艺的复杂度，还较大程度上依赖进口，国

76、产化率低，未来进口替代空间巨大。 图表图表20： 全球功率分立器件市场规模全球功率分立器件市场规模 图表图表21： 全球功率分立器件各细分领域市场规模（全球功率分立器件各细分领域市场规模（2020A） 资料来源:Omdia，WSTS，华泰研究预测 资料来源:Omdia，华泰研究预测 -20%-10%0%10%20%30%40%50%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002001920202021E2022E（百万美元）功率分立器件市场规模同比（右轴）MOSFET40.67%IGBT30.14%晶闸管2.87%二极管、整流器、双

77、极性晶体管等26.15%其它0.17% 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 16 东微半导东微半导 (688261 CH) MOSFET 发展历程：历经多代技术更迭，高压超级结性能突出发展历程：历经多代技术更迭，高压超级结性能突出 MOSFET 全称金属氧化物半导体场效应管，是一种可以广泛使用在模拟与数字电路的场效应晶体管。MOSFET 器件具有器件具有开关速度快开关速度快、输入阻抗高输入阻抗高、热稳定性好热稳定性好等特点，应用范围等特点，应用范围涵涵盖通信、消费电子、汽车电子、工业控制、电源管理等中低压高频领域。盖通信、消费电子、汽车电子、工业控制、电源管理等中低压

78、高频领域。 MOSFET 演进方向演进方向：更高的开关频率、更高的功率密度以及更低的功耗：更高的开关频率、更高的功率密度以及更低的功耗。功率器件主要经历了工艺进步、器件结构改进与使用宽禁带材料三大方面的演进：1）线宽制程从 10um 缩减至 0.15-0.35um；2）器件结构经历了平面、沟槽、超级结的变化；3）采用第三代半导体材料如 SiC、GaN。未来，我们认为 MOSFET 器件的发展将呈现两大趋势：1）沟槽MOSFET 将替代部分平面 MOSFET； 屏蔽栅 MOSFET 将进一步替代沟槽 MOSFET； 高压领域下，超级结 MOSFET 将替代更多传统的 VDMOS；2）以 SiC、

79、GaN 为主的第三代半导体在高温、高压、高功率和高频的领域将取代部分硅材料。 图表图表22： MOSFET 技术迭代历程技术迭代历程 资料来源：公司公告，华泰研究 相较于相较于 VDMOS， 超级结更适合高压应用场景， 超级结更适合高压应用场景。 VDMOS 和超级结均可耐高压， 高压 VDMOS通常采用平面栅结构，由于击穿电压与 N-外延层厚度成正比，导致其高击穿电压下的导通电阻和损耗随着外延层厚度增加而急剧增大。而超级结的漂移区具有多个 P 柱，可以在 N型外延层掺杂浓度更高的同时保持较高的耐受电压，由此超级结结构兼具高耐压特性和低电阻特性，相同的击穿电压和管芯尺寸下，其导通电阻以及 FO

80、M 优值均远小于普通高压VDMOS。 同时， 超级结 MOSFET 拥有更小的芯片面积， 进而更有利于模块小型化的实现。 图表图表23： 超级结超级结 MOSFET 相较于传统相较于传统 VDMOS 的优势的优势（600V/11A） 资料来源：公开资料整理，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 17 东微半导东微半导 (688261 CH) 市场规模及趋势市场规模及趋势：MOSFET 规模规模有望维持有望维持稳定，高低压稳定，高低压市场市场或将分化或将分化 MOSFET 全称金属氧化物半导体场效应管，是一种可以广泛使用在模拟与数字电路的场效应晶体管。MOSFE

81、T 器件具有器件具有开关速度快开关速度快、输入阻抗高输入阻抗高、热稳定性好热稳定性好等特点等特点，应用范围涵，应用范围涵盖通信、消费电子、汽车电子、工业控制、电源管理等中低压高频领域。盖通信、消费电子、汽车电子、工业控制、电源管理等中低压高频领域。 全球全球 MOSFET 市场规模达市场规模达 85.56 亿美元，国内市场占比超四成。亿美元，国内市场占比超四成。据 Omdia 统计，2020 年全球 MOSFET 器件市场规模达到 85.56 亿美元，未来有望保持稳定增长趋势，预计 2025年全球市场规模或将增长至 88.24 亿美元，2020-2025 年 CAGR 为 0.62%。同时，中

82、国为全球最大的 MOSFET 消费国，据 Omdia 数据显示，2020 年国内 MOSFET 器件市场规模约为 37.35 亿美元， 占全球市场规模的 43.65%， 预计 2025 年国内市场规模或将达到 36.94亿美元，整体规模保持稳定。 图表图表24： 全球全球 MOSFET 市场规模及同比市场规模及同比增速增速 图表图表25： 中国中国 MOSFET 市场规模及同比市场规模及同比增速增速 资料来源:Omdia，华泰研究 资料来源:Omdia，华泰研究 高压高压 MOSFET 市场市场有望有望持续持续增长，增长，中低压中低压市场规模市场规模或将缩减。或将缩减。据 Omdia 统计，2

83、020 年度全球/中国高压超级结 MOSFET 产品的市场规模为 9.4/4.2 亿美元，并将于 2024 年达到10/4.4 亿美元，2021-2024 CAGR 分别为 1.56%/1.7%；同时，2020 年全球/中国中低压MOSFET产品销售额为52.4/24.1亿美元， 2024年预计缩减至49.2/21.2亿美元， 2020-2024 CAGR分别为-1.56%/-3.15%。 高低压MOSFET将于未来逐渐分化， 主要系中低压MOSFET技术相对成熟，市场准入门槛较低。伴随着终端市场的快速发展，下游需求的激增将不断推动新的市场参与者涌入中低压 MOSFET 领域， 愈发激烈的市场

84、竞争或将带来产品价格及盈利空间的缩减。 图表图表26： 全球全球及中国及中国高压高压 MOSFET 市场规模市场规模 图表图表27： 全球全球及中国及中国中低压中低压 MOSFET 市场规模市场规模 资料来源:Omdia，华泰研究预测 资料来源:Omdia，华泰研究预测 -2%-1%0%1%2%3%4%5%7,8008,0008,2008,4008,6008,8009,00020021E 2022E 2023E 2024E 2025E(百万美元)全球MOSFET市场规模同比（右轴）-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%3,1003,2003,3003,4003,50

85、03,6003,7003,8003,90020021E 2022E 2023E 2024E 2025E(百万美元)中国MOSFET市场规模同比（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 18 东微半导东微半导 (688261 CH) 产业链结构及竞争格局产业链结构及竞争格局：IDM、Fabless 并存并存，MOSFET 仍由欧美日仍由欧美日主导主导 IDM 与与 Fabless 模式并存模式并存。目前，半导体企业采用的经营模式主要可以分为 IDM 模式和Fabless 模式。 IDM 模式具有技术的内部整合优势， 有利于积累工艺经验， 但资金

86、投入较大，且容易在半导体下行周期中受制于原有产能，陷入被动局面。随着全球半导体产业分工的逐步细化，Fabless 模式已成为芯片设计企业的主流经营模式之一，行业整体呈现 IDM 与Fabless 共存的局面。 图表图表28： MOSFET 产产业链业链 资料来源：各公司公告，华泰研究 全球全球 MOSFET 市场仍由欧、美、日等海外巨头垄断，市场仍由欧、美、日等海外巨头垄断，但份额呈现下降趋势，国产化趋势明但份额呈现下降趋势，国产化趋势明显。显。横向对比 Omdia 2019 及 2020 年数据，我们发现 CR1 维持在 24%左右，英飞凌为全球 MOSFET 器件龙头供应商； CR5 分别

87、为 59.8%/58.4%， 头部厂商的竞争格局基本稳定，且整体市场份额相对分散；CR10 接近 80%，值得注意的是，在华润微的市场份额由 19 年的 3%提升至 20 年的 3.9%的同时，士兰微替代美格纳，进入全球市场规模前十。这反映我国 MOSFET 的国产化进程已取得初步进展。未来，随着下游需求的提升和行业重视度的提升，国产化替代速度有望进一步加快。 图表图表29： 全球全球 MOSFET 竞争格局竞争格局 资料来源：Omdia，华泰研究 高压超级结细分市场高压超级结细分市场国产化率较低，东微为国内龙头。国产化率较低，东微为国内龙头。高压超级结细分市场的主要份额被海外厂商占据，包括英

88、飞凌、德州仪器、安森美、意法半导体等国际功率半导体厂商，中国厂商仍处于追赶阶段。据东微招股书，2019 年新洁能占有全球高压超级结市场规模的1.7%，2020 年东微半导/龙腾半导体分别占有 3.8%/0.7%，国产替代空间广阔。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 19 东微半导东微半导 (688261 CH) 超级结超级结 MOSFET 驱动驱动力力：直流直流充电桩充电桩/5G/新能源新能源车车带来发展新机遇带来发展新机遇 1）充电桩）充电桩：高压超级结高压超级结 MOSFET 顺应顺应国内国内直流充电直流充电桩桩“快充”发展潮流“快充”发展潮流 日益提升的快充日

89、益提升的快充需求下需求下直流充电桩直流充电桩渗透率提升至四成渗透率提升至四成，功率不断提升，功率不断提升。充电桩可分为公共直流/公共交流/私人桩，高充电功率的直流桩充电速度最快，而私人桩、公共交流桩充电功率低、充电时间长。随着下游新能源汽车市场的爆发，国内对配套设施充电桩的需求也日益增加。据 Wind 数据显示，2021 年国内公共充电桩保有量 114.70 万个，2016-2021 年CAGR 高达 52.02%。其中 17 年至 19 年，直流充电桩的占比从 28.7%上升至 41.6%，占比提升较快，21 年直流充电桩占比保持约四成左右。直流充电方式相较家用标准交流电充电方式速度大幅提高

90、， 一个 150kW 的直流充电器可以在大约 15 分钟内为电动汽车增加 200公里续航，随着新能源汽车渗透率进一步提高，直流电充电方案需求将同步提升，2020 年国内新增直流桩功率达到 131KW，未来直流桩新增装机功率有望进一步提升。此外，Yole预计 2020-2025 年，全球 100kW 及以上的大功率直流充电桩数量将以高达 36.85%的CAGR 增长，大功率直流快充呈现高速增长态势。 图表图表30： 国内充国内充电桩保有量结构电桩保有量结构 图表图表31： 国内公共充电桩保有量及同比增速国内公共充电桩保有量及同比增速 资料来源:Wind、华泰研究预测 资料来源:Wind、华泰研究

91、 超级结超级结 MOSFET 成快充主流选择，成快充主流选择， 2025年年全球直流桩全球直流桩 SJ MOS市场规模市场规模有望超有望超 20亿元。亿元。直流充电桩则通过自带的 AC/DC 充电模块将输入的交流电转为直流电，不通过 OBC 直接完成变压整流。 超级结 MOSFET 因其更低的导通损耗、 开关损耗、 高可靠性、 高功率密度，已成为主流的大功率充电桩功率器件应用产品。根据充电桩功率模块电路结构，随着平均单桩功率提升，我们预测 2025 年直流桩单桩 SJ MOS 用量 168 颗，结合 IEA 预测 2025年全球直流桩新增保有量达 84.6 万个，在 SJ MOS 单颗售价 1

92、5.8 元，市场渗透率达 90%的假设下，我们预计 2025 年全球直流桩 SJ MOS 市场规模为 20.3 亿元，对应 21-25 年CAGR 为 34.9%，其中 22-24 年的 CAGR 为 42.8%；2025 年国内市场规模为 12.7 亿元，对应 21-25 年 CAGR 为 60.4%，其中 22-24 年的 CAGR 为 56.7%。 图表图表32： Yole 对对全球直流充电桩全球直流充电桩保有量保有量预测预测 图表图表33： 全球直流充电桩超级结全球直流充电桩超级结 MOSFET 市场规模预测市场规模预测 资料来源: Yole、华泰研究 资料来源: IEA，华泰研究预测

93、 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021公共直流桩保有量公共交流桩保有量私人桩保有量0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%02004006008001,0001,2001,400200021（千个）全国公共充电桩保有量同比增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%202020212022E2023E2024E2025E全球100Kw以上快充占直流桩总数比例0%100%200%300%400%500%600%05001,0001,5002,0002

94、,50020022E2023E2024E2025E（百万元）全球直流充电桩SJ MOS市场规模同比（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 20 东微半导东微半导 (688261 CH) 2）5G：基站：基站数量激增数量激增叠加功率半导体叠加功率半导体单机单机价值量上升，价值量上升，5G 打开打开超结超结 MOSFET 增量空间增量空间 5G 基站基站射频端功率半导体价值量约为射频端功率半导体价值量约为 4G 的的 4 倍倍。根据新 PCB 产业研究所调查，4G 基站的分布密度更低，5G 总体数量需求是 4G 的 2-3 倍，据前瞻产业研究院

95、预测，2025 年我国 5G 基站数量总量将达到 472.5 万个。根据英飞凌的统计，传统 MIMO 天线需要的功率半导体价值大约为 25 美元，而过渡为 Massvie MIMO 天线阵列后，所需的 MOSFET 等功率半导体价值增加至 100 美元，为原来的 4 倍。此外，雾计算、云计算也助力拉高功率半导体需求量。 5G 通讯电源打开超结增量空间通讯电源打开超结增量空间，2025 年年全球全球 5G 通信基站通信基站 SJ MOS 市场规模市场规模近两亿近两亿。5G通讯电源需满足更大的输出功率和更高效率，而对于开关电源来说，输出功率的决定因素在于降低功率变换产生的损耗。 与传统 MOSFE

96、T 相比， 采用电荷平衡理论的超结 MOSFET能够显著降低高电压下单位面积的导通电阻， 进而降低导通损耗； 同时， 超级结 MOSFET 拥有极低的 FOM 值， 从而拥有极低的开关能量损耗和驱动能量损耗。 由此， 超级结 MOSFET未来有望在基站数量和单机价值量的“量价双击”下实现高速增长。根据基站电源拓扑结构，我们预计单基站使用 18 颗单价 15.8 元的 SJ MOS，结合 2025E 新增 5G 基站数 51万个及 96%的超结渗透率，我们预计 2025 年全球 5G 通信基站超结 MOS 市场规模有望达到 1.99 亿元，其中中国市场规模为 1.40 亿元。 3）新能源汽车）新

97、能源汽车：OBC、DC/DC 驱动超结驱动超结 MOSFET 市场成长市场成长 我国新能源汽车我国新能源汽车销量销量增速有望持续高企增速有望持续高企，单车，单车功率半导体用量功率半导体用量是传统燃油车的是传统燃油车的 5 倍倍。据中国汽车工业协会统计，2021 年国内新能源汽车销量实现爆发性增长，全年销售共计 352 万辆，同比增长 157.48%。在“碳中和” 、 “碳达峰”目标下，我国新能源汽车市场高景气度有望持续。 新能源汽车中的功率半导体含量大大增加， 主要增量来源于逆变器中的 IGBT 模块、 DC/DC中的高压MOSFET、 辅助电器中的IGBT分立器件、 OBC中的超级结MOSF

98、ET。据英飞凌数据显示， 一辆电动车的 MOSFET 分立器件用量接近 200 个， 部分高端新能源汽车车型对 MOSFET 的需求可达 400 个/辆以上。纯电动车功率半导体价值量为 350 美元，是传统燃油车单车价值量 71 美元的五倍。 新能源车中新能源车中 OBC、DC/DC 均均可采用可采用超级结超级结 MOSFET，2025 年年全球全球 EV SJ MOS 的的市场市场规规模模有望成长至有望成长至 34.65 亿元亿元。OBC 是由 PFC 和隔离 DC-DC 组成的 AC-DC 转换器，通过将来自地面交流充电桩的交流电进行交直流转换和高低压变换，给车载电池充电。此外，DC/DC

99、 主要作用是取代传统汽车中的 12V 发电机，将动力电池的高压电转换为低压电，随后被低压蓄电池收集， 该过程同样需要超结 MOSFET 的参与。 根据 Marketline 的预测， 2025年全球新能源汽车销量2121.7万辆， 其中OBC、 DC/DC分别搭载12颗/4颗超结MOSFET，结合 17.6 元/颗的单价及渗透率，我们预计 2025 年全球 EV SJ MOS 的市场规模有望达到34.7 亿元，21-25 年 CAGR 为 30.8%，其中 22-24 年 CAGR 为 37.8%；国内市场规模 25年有望达到 17.7 亿元，占全球市场需求超过 50%，21-25 年 CAG

100、R 为 28.2%，其中 22-24年 CAGR 为 35.1%。 图表图表34： 全球全球 EV 销量预测销量预测 图表图表35： 全球全球 EV SJ MOS 市场规模预测市场规模预测 资料来源: Marketline，华泰研究预测 资料来源: Marketline，华泰研究预测 0%20%40%60%80%100%120%140%05,00010,00015,00020,00025,00020022E2023E2024E2025E（千辆）全球EV销量预测同比（右轴）0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05001,0001,5002,0

101、002,5003,0003,5004,00020022E2023E2024E2025E（百万元）全球EV SJ MOS市场规模预测同比（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 21 东微半导东微半导 (688261 CH) 东微半导东微半导: 优质优质供应供应链链保障下，保障下，高高研发水平研发水平助力营收腾飞助力营收腾飞 我们认为，公司未来营业收入将维持高增速，有望成长为国内乃至国际领先的以高压超级我们认为，公司未来营业收入将维持高增速，有望成长为国内乃至国际领先的以高压超级结结 MOSFET、TGBT 等高端等高端产品为代表的功率半导体产

102、品为代表的功率半导体设计设计企业，主因有企业，主因有：1）工业及汽车级应用为主， 短期产品价格稳定性强； 2） MOSFET 料号丰富， 产品性能对标国际龙头； 3）研发团队实力雄厚， 人均创收行业领先； 4） 绑定优质供应链资源， 与华虹深度合作， 二供、三供DB、粤芯保障产能；5）进军 IGBT 领域，打开增量成长空间。 图表图表36： 东微半导东微半导 MOSFET 产品线产品线 资料来源:公司公告，公司官网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 22 东微半导东微半导 (688261 CH) 短期短期：高压：高压 MOSFET 及及 IGBT 高景气，

103、主打工业级应用高景气，主打工业级应用无惧无惧短期需求波动短期需求波动 1Q22 高压高压 MOSFET、IGBT 货期进一步拉长，货期进一步拉长，中低压中低压 MOSFET 供需供需紧张局面紧张局面出现出现缓解缓解。基于 4Q21、1Q22 富昌电子市场行情报告，我们发现全球高压 MOSFET/IGBT 货期整体增幅较明显，从平均 37/41 周延长至平均 43/46 周， 且价格维持上涨态势，整体维持高景气。同时，中低压 MOSFET 货期整体而言呈现稳定，供给紧张局面已出现一定程度缓解。 公司公司产品产品下游领域以工业下游领域以工业、汽车、汽车为主，短期能明显抵御消费类需求下滑。为主，短期

104、能明显抵御消费类需求下滑。一方面，伴随着交付周期延长， 供给紧缺局面进一步加剧， 价格上升将为公司带来更高的收入。另一方面，公司营收主要来自中高压工业级领域，1Q22 消费级应用占比仅 30%，受下游消费类需求下滑影响有限。 由此我们认为公司在短期内将对冲需求波动风险， 具有较强的市场竞争力。 图表图表37： 高压高压/中低压中低压 MOSFET、IGBT 平均交付周期对比平均交付周期对比 图表图表38： 2018-2020 年年东微半导收入各应用领域占比东微半导收入各应用领域占比 资料来源:富昌电子公告，华泰研究 资料来源:公司招股书，华泰研究 中长期中长期竞争力分析竞争力分析 竞争力竞争力

105、#1：MOSFET 料号丰富，产品竞争力强料号丰富，产品竞争力强 MOSFET 料号料号近近 1800 种种行业领先行业领先，针对针对下游下游不同不同领域领域。公司 MOSFET 产品主要包括GreenMOS 系列高压超级结 MOSFET、SFGMOS/FSMOS 系列中低压屏蔽栅 MOSFET、以及自主创新产品超级硅 MOSFET，面向新能源汽车、充电桩、基站电源、服务器电源、光伏逆变器等不同领域。截止 21 年底，公司 MOSFET 产品规格型号共计 1791 款，数量多于新洁能（1223 种） 、华润微（892 种）等知名功率半导体供应商，料号总数国内领先。 图表图表39： 国内企业国内

106、企业 MOSFET 产品料号对比产品料号对比（2021A） 图表图表40： 东微半导东微半导 MOSFET 产品产品主要应用场主要应用场景景 资料来源:各公司官网，华泰研究 资料来源:公司公告，华泰研究 3032343638404244464850低压MOSFET高压MOSFETIGBT（周）4Q211Q220%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020各类工业及通信电源新能源汽车充电桩大功率照明电源逆变器电池保护消费类应用其它02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000东微半导新洁能捷捷微电 龙腾半导体华润

107、微士兰微（种）料号种类 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 23 东微半导东微半导 (688261 CH) 我们认为我们认为公司公司 MOSFET 产品产品市场市场竞争力竞争力主要体现在主要体现在两两方面：方面： 1） 产品性能优异，产品性能优异，高压超级结高压超级结/超级硅超级硅国际先进，低压国际先进，低压 SGT 国内领先国内领先。 MOSFET 产品性能的关键指标是导通电阻 Ron 与栅极电荷 Qg 的乘积优值 FOM。相同导通电阻下，栅极电荷越小则优值越低，器件的动态损耗越小，整体性能越强。在相同条件下，公司高压超级结 MOSFET 产品的 FOM 优值明显优

108、于国内企业对应产品，且与国际龙头企业差距不大，达到国际领先水平；公司低压屏蔽栅 MOSFET 的综合性能与英飞凌仍有一定差距，但在国内企业中处于绝对领先地位；公司的超级硅 MOSFET 产品在性能上已优于 GaN 龙头企业 Transphorm 部分产品，且技术成熟、成本优势明显，市场竞争力较强。 图表图表41： 东微半导东微半导 MOSFET 产品与国际领先企业相应产品对比产品与国际领先企业相应产品对比 Ron 导通电阻典型值导通电阻典型值 Qg 栅电荷栅电荷 FOM（RonQg） 产品系列产品系列 规格型号规格型号 （）（） （nC） （nC） 高压超级结高压超级结 MOSFET（600V

109、电压平台下）电压平台下） 东微东微 GreenMOS OSG60R180FF 0.15 23.3 3.5 英飞凌 G7 IPDD60R190G7 0.164 18 2.95 意法 STF24N60M6 0.162 23 3.73 中低压屏蔽栅中低压屏蔽栅 MOSFET（DFN56 封装形式下）封装形式下） 东微东微 SFS06R03GF 2.3 66.1 152 英飞凌 BSC014N06NST 1.2 89 107 超级硅超级硅 MOSFET（650V 电压平台下）电压平台下） 东微超级硅东微超级硅 OSS60R190FF 0.16 15.8 2.53 Transphorm TPH3206L

110、D 0.312 9.6 3.00 Transphorm TP65H150LSG 0.18 15 2.70 资料来源：各公司官网，公司公告，华泰研究 2） 高压超结高压超结 MOSFET 未来市场增速超过未来市场增速超过 MOSFET 整体，公司具备先发及规模优势整体，公司具备先发及规模优势。 在高压超级结下游市场需求旺盛和中低压 SGT 竞争加剧、市场环境恶化的共同作用下，全球高压超级结MOSFET 2021-24年市场规模的CAGR约为1.56%， 增速明显高于MOSFET整体 （0.62%） 和中低压 MOSFET （-1.56%） ， 国内市场变化趋势大致相同。 在这种情况下，公司的先发

111、优势和规模优势将有助于公司抢占国内高压超级结市场，具体体现在两方面：根据我们的统计，一方面，公司的高压超级结 MOSFET 营收规模处于行业前列，营收同比增速快；另一方面，公司的高压超级结 MOSFET 价格明显高于市场平均价格，侧面反映公司产品强劲的市场竞争力。 图表图表42： 国内企业超级结国内企业超级结 MOSFET 产品营收对比产品营收对比 图表图表43： 东微半导超级结东微半导超级结 MOSFET 成品成品价格高于同行业水平价格高于同行业水平 注：新洁能营收规模由营收占比估算，具体数据以公司披露为准 资料来源:各公司官网，华泰研究 资料来源:公司公告，华泰研究 0%10%20%30%

112、40%50%60%70%0500300201820192020（百万元）东微半导新洁能龙腾半导体同比（右轴）0.00.51.01.52.02.5201820192020（元/颗）东微半导行业平均水平 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 24 东微半导东微半导 (688261 CH) 竞争力竞争力#2：研发团队实力雄厚，研发团队实力雄厚，成果转化率成果转化率行业领先行业领先 研发人员占比行业领先，研发人员占比行业领先，人均创收逾人均创收逾千万千万。公司的核心技术人员均在功率半导体领域耕耘超过十年，具有丰富的研发经验，保证了公司的技术敏锐度和研发水平

113、。截至 21 年底，公司研发人员占比达 44%，其中硕士以上学历人数占比高达 45.5%，在国内功率半导体企业中均处于行业前列；公司 2021 年研发费用同比增长 159.07%，为行业中游水平。受益于优秀的自主研发创新能力， 公司 2021 年人均创收实现 1042.79 万元， 彰显了公司优秀的研发成果转换率。凭借杰出的研发实力，公司在主要产品方面均已具备了国内领先甚至国际领先的核心技术。此外，公司也持续完善专利布局以充分保护核心技术：截止 2021 年底，公司拥有累计 38 项发明专利， 且已授权专利的 80%集中在器件的结构创新上， 专利质量较高。我们认为，在资历深厚的杰出联合创始人龚

114、轶、王鹏飞先生的带领下，公司已形成以自主我们认为，在资历深厚的杰出联合创始人龚轶、王鹏飞先生的带领下，公司已形成以自主研发、技术创新为要旨的核心竞争力研发、技术创新为要旨的核心竞争力。 图表图表44： 东微半导研发团队东微半导研发团队与同行业企业与同行业企业对比对比（2021A） 图表图表45： 东微半导员工人均创收与同行业企业对比东微半导员工人均创收与同行业企业对比（2021A） 资料来源:各公司官网，华泰研究 资料来源:各公司公告，华泰研究 竞争力竞争力#3：绑定优质供应链资源，与华虹绑定优质供应链资源，与华虹深度深度合作，合作，DB、粤芯、粤芯保障产能保障产能 公司在晶圆代工、封装测试公

115、司在晶圆代工、封装测试环节均有优质供应商合作，环节均有优质供应商合作，且且不断开拓二供、三供不断开拓二供、三供：在晶圆代工方面， 华虹半导体为公司主要 8 及 12 寸供应商， 2018-2020 年采购金额占比均超 80%；向 DB Hitek/中芯集成（绍兴）采购 8 寸超级结 MOSFET/中低压屏蔽栅 MOSFET 晶圆，但采购规模整体相对较小； 2021 年上半年， 公司引入广州粤芯， 1H21 采购金额占比达 8.9%，成长为公司第二大晶圆供应商。在封测方面，公司与天水华天、集佳科技、芯哲微等公司均建立了长期稳定的业务合作关系与高效的联动机制，其中天水华天为最大封测供应商。 主要合

116、作主要合作晶圆厂积极扩晶圆厂积极扩产，进一步保障公司晶圆供应产，进一步保障公司晶圆供应。华虹半导体在上海金桥和张江建有三座 8 英寸晶圆厂，1Q22 末月产能达 17.8 万片，同时在无锡高新技术产业开发区内有一座产能持续扩充的 12 英寸晶圆厂。4Q21 末合计月产能达 6.5 万片，且拟于 22 年底扩产至9.5 万片（扩产中包含 1 万片功率器件） ；根据官网，粤芯半导体 4Q21 末月产能已达到 4万片，其中月产 2 万片二期项目预计于 4Q22 实现满产，第三期、第四期项目月产能规划各 4 万片，预计 4Q25 总体月产能有望达到 12 万片；根据官网，DB Hitek 1Q22 末

117、月产能达 13.8 万片，正着手将陈旧的 8 英寸晶圆设备替换为新设备，截止 1Q22 仅完成 30%的设备更换，全部更换完成后有望将产能扩大到每月 15 万片。我们认为，在长期稳定的合作关系下， 公司将受益于上游供应商的产能扩张， 产品产销量的上升有望进一步推动营收增长。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%东微半导新洁能宏微科技 斯达半导华润微士兰微扬杰科技研发人员占比研发团队硕博占比02004006008001,0001,200东微半导新洁能 宏微科技 斯达半导华润微士兰微 扬杰科技(万元）员工人均创收 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读

118、。 25 东微半导东微半导 (688261 CH) 图表图表46： 公司合作公司合作代工厂、封测厂及代工厂、封测厂及主要主要客户客户 注：华虹半导体和华天科技分别为公司主要合作晶圆代工厂和封测厂 资料来源：公司公告，各公司官网，华泰研究 竞争力竞争力#4：进军：进军 IGBT 领域，打开增量成长空间领域，打开增量成长空间 2025 年年 IGBT 全球市场规模有望破百全球市场规模有望破百亿元，亿元，新能源汽车新能源汽车或将成长为或将成长为未来下游第一大细分市未来下游第一大细分市场场。据芯智讯预计，2025 年全球 IGBT 单管/IGBT 模块/IPM 的市场规模可分别增长至26.96/61.

119、55/18.04 亿美元，届时全球 IGBT 市场规模有望达到 106.55 亿美元，2020-2025年 CAGR 为 9.89%。同时，2020 年全球 IGBT 下游应用领域中工业控制/家电/新能源汽车/光伏/风电/储能分别占比 49%/23%/12%/9%/6%/1%，工控为当前 IGBT 最大的下游市场。然而，根据我们测算，2025 年新能源汽车单车 IGBT 价值量为 156 美元，结合 Marketline的 2025 年全球新能源汽车销量预测数据 2121.7 万台，2025 年新能源汽车 IGBT 市场规模有望达到33.09亿美元， 将成长为IGBT最大的下游细分市场。 20

120、25年国内新能源汽车IGBT市场规模将达 108.12 亿元。 图表图表47： 全球全球 IGBT 市场规模及同比市场规模及同比 图表图表48： 2020 年年全球全球 IGBT 市场拆分市场拆分 资料来源：芯智讯，华泰研究 资料来源：芯智讯，华泰研究 0%5%10%15%20%25%02,0004,0006,0008,00010,00012,00020022E2024E(百万美元)IGBT模块IGBT单管IPM同比增速（右）新能源汽车12%光伏发电9%风电6%储能1%家电23%工控49% 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 26 东微半导东微半

121、导 (688261 CH) 跨代发展缩减代际差距，跨代发展缩减代际差距，独特独特 TGBT 产品产品达到国际主流七代水平达到国际主流七代水平，已积累一批下游优质客，已积累一批下游优质客户户。公司 IGBT 产品囊括低导通压降、软恢复二极管、逆导、高速和超高速等多个系列：其中，根据公司 21 年年报，第一代 650V TGBT 芯片的电流密度为 400A/cm ，达到国际主流第七代 IGBT 技术水平。未来，公司将以第一代技术为基础，积极推进 650V 及 1200V 的技术升级，实现 IGBT 器件的国产替代。此外，2021 年公司快速推进光伏/新能源车电驱/充电桩领域的客户导入，根据 21

122、年年报，2021 年已批量出货优优绿能、新明海等，送测认证比亚迪、汇川技术、视源股份、古瑞瓦特等客户。当前，公司在手订单饱满，且公司从测试到交付的平均时间只有 3-6 个月，大大优于行业平均周期，供货能力更强。由此，我们预计公司 TGBT 销售额将于 2022 年迎来放量。 图表图表49： 东微半导东微半导 IGBT 产品线产品线、技术优势、技术优势及下游客户及下游客户 资料来源：公司公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 27 东微半导东微半导 (688261 CH) 财务分析财务分析 利润表：利润表：近三年业绩近三年业绩表现表现优秀，优秀，高成长下未来

123、可期高成长下未来可期 盈利能力盈利能力： 受益于下游需求的推动及产品市场竞争力的提升， 公司 MOSFET 与 TGBT 产品销 量 有 望 实 现 跨 越 式 发 展 。 我 们 预 测22/23/24年 东 微 半 导 收 入 增 速 为42.34%/39.19%/36.89%；归母净利润增速为 72.71%/37.97%/30.14%。2020 年以来，随着下游市场需求的爆发和上游晶圆厂供需形势的缓和，公司的利润率有所上升。我们预计22/23/24 年毛利率为 32.43%/30.42%/30.52%，归母净利率为 22.67%/21.10%/20.88%。 费用率费用率：近三年来，公司

124、的销售费用率、管理费用率、研发费用率均呈下降趋势，主要系规模效应及股权激励影响，财务费用率波动较为稳定。我们预计 22 年公司财务费用大幅降低，主要系公司上市带来的利息收入。2021 年公司研发费用同比增长 159.07%，但受规模效应影响，研发费用率与 20 年相比仅有小幅提升。展望 2022-2024 年，我们认为公司保持较高的研发投入，加大新产品 IGBT、超级硅的研发力度，研发费用率预计为5.00%/4.90%/4.90%。 图表图表50： 东微半导营业收入及同比增速东微半导营业收入及同比增速 图表图表51： 东微半导东微半导归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 资料来源：Wind

125、，华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表图表52： 东微半导东微半导毛利率、营业利润率、归母净利率毛利率、营业利润率、归母净利率 图表图表53： 东微半导东微半导销售、管理、研发、财务费用率销售、管理、研发、财务费用率 资料来源：Wind，华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05001,0001,5002,0002,5002019A2020A2021A2022E2023E2024E（百万元）营业收入同比（右轴）-100%0%100%200%300%400%500%05003003

126、504004505002019A2020A2021A2022E2023E2024E（百万元）归母净利润同比（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%2019A2020A2021A2022E2023E2024E毛利率营业利润率归母净利率-5%-3%-1%1%3%5%7%2019A2020A2021A2022E2023E2024E销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 28 东微半导东微半导 (688261 CH) 资产负债表：资产负债表：偿债能力强，偿债能力强，营运能力营运能力保持良好保持良好 短期偿债指标：短期偿债指标：

127、2018-2021 年公司流动、速动比率稳定波动于 20/10 倍左右的高水平，反映公司较强的短期偿债能力。21 年公司于科创板成功上市后，流动资金得到进一步补充，流动、速动比率明显提升，公司短期偿债能力进一步增强。 周转率周转率：2021 年公司应收账款周转天数、应付账款周转天数及存货周转天数均有所下降，主要系公司下游需求快速提升，产品周转亦随之加快。未来，我们认为公司各项周转率指标将维持稳定，整体周转情况良好，预计 22/23/24 年存货/应收账款/应付账款周转天数将维持在 57.09/41.55/7.38 天。 图表图表54： 东微半导东微半导流动比率及速动比率流动比率及速动比率 图表

128、图表55： 东微半导东微半导存货、应收账款、应付账款周转存货、应收账款、应付账款周转天数天数 资料来源：Wind，华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 现金流量表：现金流量表：预计预计经营活动经营活动现金现金实现实现持续持续净流入净流入 2018-2020 年，在公司净利润较少、应收账款较多、经营性营运资本大幅增加的共同影响下，公司的经营性现金流始终为负。2021 年，公司实现了经营性净现金流高速提升，扭负为正，主要受益于公司营收规模扩张下净利润的大幅增长。未来，考虑到公司 MOSFET 产品已成功打开下游市场， 叠加 IGBT 业务的高成长性， 我们预测公司未来的经营性现金流仍将稳

129、定为正，整体现金流情况良好。 风险提示风险提示 半导半导体周期下行风险体周期下行风险。若未来全球疫情反复，下游市场需求难以提振，半导体行业将面临下行周期风险，公司 MOSFET、TGBT 系列产品销量将受到较大影响，从而进一步压缩公司功率半导体业务的未来增量空间。 新能源车、新能源车、充电桩、充电桩、5G 等需求不达预期风险等需求不达预期风险。公司主营业务下游主要面向工业、新能源汽车、 直流充电桩、 5G 基站电源等领域。 若出现新能源汽车渗透速度放缓， 车桩比下降幅度、5G 基站新增数量不及预期等情况，将存在公司未来营收和利润增长不及预期的风险。 图表图表56： 东微半导东微半导 PE-Ba

130、nds 图表图表57： 东微半导东微半导 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 007080902019A2020A2021A2022E2023E2024E（倍）流动比率速动比率02040608018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E存货周转率应收账款周转率应付账款周转率00Feb 22Mar 22Apr 22Apr 22May 22Jun 22(人民币)东微半导55x85x110 x140 x165x03006009001,200Feb 22Mar 22Apr

131、 22Apr 22May 22Jun 22(人民币)东微半导3.8x9.6x15.3x21.1x26.8x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 29 东微半导东微半导 (688261 CH) 盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度 (人民币百万人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 (人民币百万人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 427.88 613.62 3,034 3,431 3,871 营业收入营业收入 308.79 782.09

132、1,113 1,550 2,121 现金 230.25 372.60 2,700 2,962 3,247 营业成本 253.66 557.45 752.16 1,078 1,474 应收账款 74.35 103.70 149.75 203.02 279.88 营业税金及附加 0.46 2.94 4.18 5.82 7.97 其他应收账款 0.35 0.39 0.66 0.81 1.20 营业费用 5.05 7.52 20.14 22.77 29.99 预付账款 12.76 27.22 29.68 49.51 58.90 管理费用 6.53 15.20 20.04 26.34 36.06 存货

133、74.76 99.62 135.67 201.57 259.42 财务费用 0.32 (5.94) (34.83) (69.32) (65.45) 其他流动资产 35.41 10.10 18.54 14.60 24.43 资产减值损失 (0.64) (1.40) (1.99) (2.76) (3.78) 非流动资产非流动资产 9.76 14.95 18.14 21.99 26.31 公允价值变动收益 0.08 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 2.70 0.10 1.94 1.63 1.59 固定投资 4.96 6.

134、95 10.41 14.62 19.39 营业利润营业利润 32.68 168.79 298.36 410.99 534.74 无形资产 0.85 0.69 0.71 0.64 0.49 营业外收入 0.00 0.00 0.13 0.83 1.20 其他非流动资产 3.95 7.32 7.03 6.74 6.43 营业外支出 0.23 0.00 0.00 0.00 0.00 资产总计资产总计 437.64 628.57 3,052 3,453 3,897 利润总额利润总额 32.45 168.79 298.49 411.82 535.94 流动负债流动负债 17.78 59.59 39.58

135、90.84 79.03 所得税 4.77 21.89 44.77 61.77 80.39 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润净利润 27.68 146.90 253.72 350.05 455.55 应付账款 8.18 14.36 16.05 27.53 32.05 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动负债 9.59 45.23 23.53 63.30 46.98 归属母公司净利润 27.68 146.90 253.72 350.05 455.55 非流动负债非流动负债 0.97 3.19 3.19 3.19 3.19 EBI

136、TDA 33.62 166.57 255.00 330.50 447.73 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS (人民币，基本) 0.41 2.18 3.77 5.20 6.76 其他非流动负债 0.97 3.19 3.19 3.19 3.19 负债合计负债合计 18.74 62.78 42.78 94.03 82.22 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 会计年度会计年度 (%) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 50.53 50.53 67.38 67.38 67.38 成长能

137、力成长能力 资本公积 353.15 353.15 2,526 2,526 2,526 营业收入 57.51 153.28 42.34 39.19 36.89 留存公积 15.17 162.07 415.79 765.84 1,221 营业利润 231.83 416.54 76.76 37.75 30.11 归属母公司股东权益 418.90 565.79 3,009 3,359 3,815 归属母公司净利润 203.88 430.66 72.71 37.97 30.14 负债和股东权益负债和股东权益 437.64 628.57 3,052 3,453 3,897 获利能力获利能力 (%) 毛利率

138、 17.85 28.72 32.44 30.43 30.53 现金流量表现金流量表 净利率 8.97 18.78 22.79 22.59 21.48 会计年度会计年度 (人民币百万人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E ROE 9.55 29.84 14.19 10.99 12.70 经营活动现金经营活动现金 (37.49) 130.25 107.36 198.61 227.14 ROIC 16.32 72.67 69.22 69.86 66.24 净利润 27.68 146.90 253.72 350.05 455.55 偿债能力偿债能力 折旧摊销 1.21 3

139、.86 2.47 3.50 4.82 资产负债率 (%) 4.28 9.99 1.40 2.72 2.11 财务费用 0.32 (5.94) (34.83) (69.32) (65.45) 净负债比率 (%) (54.74) (65.54) (89.69) (88.15) (85.10) 投资损失 (2.70) (0.10) (1.94) (1.63) (1.59) 流动比率 24.07 10.30 76.64 37.77 48.98 营运资金变动 (66.41) (24.14) (109.87) (80.93) (162.02) 速动比率 19.13 8.09 72.34 34.96 44.

140、89 其他经营现金 2.42 9.66 (2.19) (3.05) (4.17) 营运能力营运能力 投资活动现金投资活动现金 22.59 15.08 (3.70) (5.69) (7.50) 总资产周转率 1.01 1.47 0.60 0.48 0.58 资本支出 (5.14) (5.22) (4.77) (6.21) (7.66) 应收账款周转率 6.09 8.79 8.79 8.79 8.79 长期投资 25.00 20.00 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 40.01 49.47 49.47 49.47 49.47 其他投资现金 2.73 0.31 1.07 0.52 0.

141、15 每股指标每股指标 (人民币人民币) 筹资活动现金筹资活动现金 230.30 (2.86) 2,223 69.32 65.45 每股收益(最新摊薄) 0.41 2.18 3.77 5.20 6.76 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流(最新摊薄) (0.56) 1.93 1.59 2.95 3.37 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产(最新摊薄) 6.22 8.40 44.66 49.86 56.62 普通股增加 6.28 0.00 16.84 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加 222.81 0.

142、00 2,173 0.00 0.00 PE (倍) 586.31 110.49 63.97 46.37 35.63 其他筹资现金 1.21 (2.86) 33.58 69.32 65.45 PB (倍) 38.75 28.69 5.39 4.83 4.25 现金净增加额 215.38 142.35 2,327 262.25 285.09 EV EBITDA (倍) 475.29 95.21 53.07 40.15 29.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 30 东微半导东微半导 (688261 CH) 免责免责声明声明 分析师声

143、明分析师声明 本人，黄乐平，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。 一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司” ）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告所载的意见、评估

144、及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。 华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要

145、约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。 华泰及作者在自身

146、所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。 华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲

147、突。 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所” ，且不得

148、对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅

149、读。 31 东微半导东微半导 (688261 CH) 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。 扬杰科技（300373 CH） ：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。 有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方 “美国“美国-重要监管披露”重要监管披露” 。 美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰

150、证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法 （修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公

151、司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。 美国美国-重要监管重要监管披露披露 分析师黄乐平本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。 分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬， 包括源自公司投资银行业务的收入。 闻泰科技（600745 CH） 、华天科技（002185 CH） ：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了

152、标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。 闻泰科技（600745 CH） ：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前 12 个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。 扬杰科技（300373 CH） ：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。 华泰证券股份有限公司、 其子公司和/或其联营公司, 及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品） 。 华泰证券股

153、份有限公司、 其子公司和/或其联营公司, 及/或其高级管理层、 董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资） 。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。 评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力 （含此期间的股息回报） 相对基准表现的预期 （A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数） ，具体如下： 行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱

154、于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15% 持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 32 东微半导东微半导 (688261 CH) 法律实体法律实体披露披露 中国中国： 华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的 “证券投资咨询” 业务资

155、格， 经营许可证编号为： 941011J 香港香港： 华泰金融控股 （香港） 有限公司具有香港证监会核准的 “就证券提供意见” 业务资格， 经营许可证编号为： AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/ 邮政编码：100032 电话

156、：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999 号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋 23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约哈德逊城市广场 10 号 41 楼（纽约 10001） 电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件: Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司