1、 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 疫情扩散，疫情扩散，油价暴跌，油价暴跌，全球处于通缩之中全球处于通缩之中 随着欧美疫情扩散，欧美政府疫情防控措施也不断升级。居民消费收缩，包括餐饮、 旅游、住宿等线下消费受到拖累。另外，国际油价暴跌之下，全球PPI有进一步下行 压力。根据穆迪公司的数据，在未来四年里，北美油气公司总共有超过2000亿美元 的债务即将到期，2020年到期的债务就有400多亿美元，其中很多都是BBB级公司债。 一旦页岩油企业因为油价暴跌而亏损，将会出现严重的偿债危机，届时，可能会造 成大量其他BBB债券遭到抛售，引发债务危机。 通缩背景下的大类资产走势通缩背景下的大类资产走势

2、 在通缩形成的初期，由于市场风险偏好大幅收缩，股市下跌；现金受到追捧，全球 避险资金流向美国，叠加市场对流动性的需求，美元指数大幅上涨。另一方面，由 于黄金只能抗通胀，无法抗通缩，因此在通缩初期黄金价格呈现下跌的态势。之后 如果引起经济衰退，会导致GDP增速下行，叠加通缩和宽松预期共同带动美债利率下 行。 我国我国CPICPI将进入下行期将进入下行期 统计局采用的链式拉氏方法决定了 2020 年猪肉权重不具备下降基础，预计今年猪肉 占 CPI 权重会进一步上升。随着猪瘟疫苗研制成功，叠加生猪补库存取得一定进展， 预计二季度之后猪肉价格将出现一定程度的回落，在猪肉权重较高的背景下，这会 带动 C

3、PI 走低。另外，根据张文宏主任的预测：全球疫情在今年夏季结束已经基本 不可能，未来我国防疫工作将转为“防境外输入”阶段。也就是说，长期来看疫情 管制政策可能无法彻底松绑，这对消费会形成持续性冲击，二季度后 CPI 有向下趋 势，我国将由之前面临工业品通缩压力，转为面临全面通缩压力。假如疫情长期持 续，四季度 CPI 可能会出现负增长。 全球全球货币宽松风起云涌货币宽松风起云涌 3 月以来，随着全球疫情扩散，发达国家股市暴跌，多国央行纷纷下调基准利率，力 度之大、手段之迅速创 08 年金融危机以来新高。美联储降息至 0，宣告其最重要的 货币政策工具已使用完毕。 我国货币政策我国货币政策空间空间

4、仍然仍然充足充足 相比发达经济体，我国货币政策弹药仍然充足。利率有较大下调空间。除了降息外， 央行可供选择的货币政策工具还有很多，必要的时候还可以下调存款基准利率。我 们重申流动性宽松有望持续至 4 月底的观点。 风险提示：风险提示： 货币政策宽松不及预期、复工率回升快于预期、美股下跌拖累 A 股等。 民生证券研究院民生证券研究院 分析师：解运亮分析师：解运亮 执业证号： S01 电话： 邮箱： 研究助理：付万丛研究助理：付万丛 执业证号： S08 电话： 邮箱： 相关研究相关研究 宏观宏观研究研究

5、 全球通缩全球通缩：起源、演变及影响：起源、演变及影响 疫情观察系列疫情观察系列 宏观专题报告宏观专题报告 2020 年年 03 月月 20 日日 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 2 目录目录 1. 疫情全球扩散，欧美通缩压力加大疫情全球扩散，欧美通缩压力加大. 3 1.1 海外疫情扩散比中国更严重 . 3 1.2 疫情会加剧欧美通缩压力 . 3 2. 油价暴跌给全球经济造成输入性通缩压力油价暴跌给全球经济造成输入性通缩压力. 6 2.1 短期来看减产协议难以达成，油价可能继续低迷. 6 2.2 油价暴跌或加剧全球通缩压力 . 6 2.3 油价暴跌是美股暴跌重要推力 . 6 2.3 美

6、股基本确认危机模式 . 7 3. 疫情和油价共振，全球已出现通缩预期疫情和油价共振，全球已出现通缩预期. 8 3.1 美国已出现明显通缩预期 . 8 3.2 中国或由面临工业品通缩压力转为面临全面通缩压力 . 8 4.通缩初期，通常美债涨、美元强、美股跌、黄通缩初期，通常美债涨、美元强、美股跌、黄金弱金弱 . 9 4.1 通缩初期，通常会出现美元指数上涨、黄金下跌的行情 . 9 4.2 通缩初期，尽管美联储大幅降息，也无法阻止股市暴跌 . 10 4.3 通缩初期，油价和美国核心 CPI 快速下行 . 11 4.4 通缩形成后，美国经济将陷入衰退，国债收益率大幅下行 . 11 5. 通缩压力加剧

7、，全球央行开启新一轮降息潮通缩压力加剧，全球央行开启新一轮降息潮. 12 5.1 全球开启新一轮降息潮 . 12 5.2 全球货币政策宽松迈出新的一步 . 13 5.3 美联储降息和 QE 的利弊 . 14 6.全球降息潮背景下，我国货币政策有充足空间全球降息潮背景下，我国货币政策有充足空间 . 15 6.1 政策利率和贷款有进一步下调空间 . 15 6.2 其他货币政策工具有望继续发力 . 15 6.3 下调存款基准利率或是一大政策选择 . 16 6.4 重申流动性宽松可能持续至 4 月底 . 17 风险提示风险提示 . 18 pOqPrRrNsPtNtRrQtMzQpM8ObPbRtRoO

8、oMrRiNpPoNjMtRqM7NqQvMNZqQnQxNsRwP 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 3 1. 疫情全球扩散，欧美通缩压力加大疫情全球扩散，欧美通缩压力加大 1.1 海外疫情扩散比中国更严重海外疫情扩散比中国更严重 海外疫情防控压力比中国更大。海外疫情防控压力比中国更大。截至 3 月 19 日，海外累计确诊 144423 例，现存确诊 123221 例，高于中国现存确诊的 7452 例。从增速来看，在爆发期阶段海外疫情增长速度 明显快于中国除湖北外地区。另一方面，欧美已然成为新的疫情传染源，欧洲累计确诊 96052 例，美国累计确诊 10259 例。鉴于欧美现处于疫情爆

9、发的初始阶段，预计未来其确 诊病例还会进一步升高，防控压力较为巨大。 图图 1：疫情进入爆发期后疫情进入爆发期后前前 24 天内天内各区域累计确诊病例走势各区域累计确诊病例走势 资料来源：wind，民生证券研究院 1.2 疫情会加剧欧美通缩压力疫情会加剧欧美通缩压力 欧美防疫压力加大，或造成通缩压力。欧美防疫压力加大，或造成通缩压力。随着欧美疫情扩散，欧美政府疫情防控措施也 不断升级。意大利宣布全国多地封城，法国、德国、西班牙等出台停课和减少户外出行的 政策， 美国则于 3 月 13 日宣布进入全国紧急状态， 很多州宣布停课。 由于疫情防控升级， 参考历史，疫情防控升级后居民消费受阻，包括餐饮

10、、旅游、住宿等线下消费受到拖累。 与中国相比，欧美的线上购物和物流业发展滞后，或难以满足防疫期间消费需求，以此来 看，如果未来欧美防疫进一步升级，欧美消费或受到严重打击。 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 1 2 3 4 5 6 7 8 9 51222324 全国非湖北 湖北非武汉 全球非中国 例 天 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 4 图图 2：美国甲流期间物价呈先低后高的走势美国甲流期间物价呈先低后高的走势 资料来源：wind，民生证券研究院 图图 3：中国非典期间物价呈先低后高的走势

11、中国非典期间物价呈先低后高的走势 资料来源：wind，民生证券研究院 疫情扩散同样会打压工业品需求。疫情扩散同样会打压工业品需求。从工业生产来说，在全球化的今天，全球产业链形 成相互依赖度较高， 如果一国因疫情停产会对造成其他国家面临缺货的问题。 如今疫情主 要在中国和欧美日韩等发达经济体间传播， 这些经济体占全球制造业大部分比重， 一旦因 为疫情而造成供应链中断，势必会对全球工业生产造成很大打击，压低工业品正常需求。 -3.0 -2.0 -1.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 % 美国:CPI:当月同比 美国:CPI:食品:当月同比 -2.0 0.0 2.0 4.0

12、 6.0 8.0 10.0 % CPI:当月同比 CPI:非食品:当月同比 CPI:食品:当月同比 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 5 图图 4：中国中国 PMI 和和 PPI 走势密切相关走势密切相关 资料来源：wind，民生证券研究院 48.0 48.5 49.0 49.5 50.0 50.5 51.0 51.5 52.0 52.5 53.0 -8.0 -6.0 -4.0 -2.0 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 PPI:全部工业品:当月同比 PMI：右轴 % % 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 6 2. 油价暴跌给全球经济造成输入性通缩压力油价暴跌给全球

13、经济造成输入性通缩压力 2.1 短期来看减产协议难以达成，油价可能继续低迷短期来看减产协议难以达成，油价可能继续低迷 原油市场形成“美、俄、沙特”三方零和博弈。原油市场形成“美、俄、沙特”三方零和博弈。OPEC 和俄罗斯之所以没能达成减产 协议， 其中一个原因在于疫情背景下， 未来全球原油需求会低于往年同期， 如果继续减产， 最终会使不受减产协议制约的美国页岩油厂商获利。这是一种类似“囚徒困境”的场景。 另一方面，沙特也想通过价格战来挤出美国页岩油厂商，以增加长期市场份额。对于俄罗 斯来说，其受疫情影响较小，能承受油价短期暴跌带来的财政压力。 2.2 油价暴跌或加剧全球通缩压力油价暴跌或加剧全

14、球通缩压力 油价暴跌或加剧全球工业品通缩压力。油价暴跌或加剧全球工业品通缩压力。在全球化的今天，各大中型开放经济体的 PPI 走势基本一致。假如中国的钢铁比美国便宜，那么中间商就会将中国的钢铁贩卖至美国， 从来填平这种价差。另一方面，全球 PPI 又和原油价格密切相关，由于石油是工业之母， 油价涨跌同向影响其他工业品价格。如今，在油价暴跌的背景下，未来几个月全球 PPI 有进一步下行压力。 图图 5：油价下跌或加大全球通缩压力油价下跌或加大全球通缩压力 资料来源：wind，民生证券研究院 2.3 油价暴跌是美股暴跌重要推力油价暴跌是美股暴跌重要推力 油价暴跌导致美国页岩油企业面临亏损，有偿债危

15、机油价暴跌导致美国页岩油企业面临亏损，有偿债危机。根据穆迪公司的数据，在未 来四年里，北美油气公司总共有超过 2000 亿美元的债务即将到期，2020 年到期的债务就 有 400 多亿美元，其中很多都是 BBB 级公司债。另一方面，BBB 级公司债代表投资级市 场的最低层，约占美国投资级债券市场（5.4 万亿美元）的一半。一旦页岩油企业因为油 价暴跌而亏损，将会出现严重的偿债危机，届时，可能会造成大量其他 BBB 债券遭到抛 售，引发债务危机。 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 现货价:原油:月:同比 中

16、国PPI：同比：右轴 美国:PPI同比:右轴 % % 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 7 图图 6：今年以来今年以来美股各板块下跌幅度排行，能源、金融和材料板块列居前三美股各板块下跌幅度排行，能源、金融和材料板块列居前三 资料来源：wind，民生证券研究院 图图 7：3 月以来美国信用利差大幅攀升，有爆发债务危机可能月以来美国信用利差大幅攀升，有爆发债务危机可能 资料来源：wind，民生证券研究院 2.3 美股基本确认危机模式美股基本确认危机模式 VIX 恐慌指数已攀升至恐慌指数已攀升至 08 年后最高水平年后最高水平。用以衡量金融市场恐慌情绪的 VIX 指数， 自 3 月以来大幅上升

17、，已攀升至 08 年金融危机以来最高点。说明美股投资者对美股已经 丧失基本信心，开始无条件抛售股票，引起践踏式抛售行情。根据美林美银调查：全球股 票配置下降 35%，为有记录以来最大跌幅。对 A 股来说，受美股抛售影响，流动性紧缺， 外资大量撤离，北上资金持续流出，短期来看外资撤离对 A 股造成一定利空。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5 10 15 20 美国AAA级企业债利差 美国BBB级企业债利差 美国CCC或以下级企业债利差 美国高收益企业债期权调整利差 % 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 8 图图 8：VIX 恐慌指数已攀升至恐慌指数已攀升至 08

18、 年之后最高点，危机模式确认年之后最高点，危机模式确认 资料来源：wind，民生证券研究院 3. 疫情和油价共振，全球已出现通缩预期疫情和油价共振，全球已出现通缩预期 3.1 美国已出现明显通缩预期美国已出现明显通缩预期 美国美国 TIPS 债券收益率已跌为负值。债券收益率已跌为负值。美国的通胀指数国债（TIPS）近期由正转负，凸 显了市场对通缩的担忧。受此影响，叠加市场对美联储 3 月降息的预期，美国十年国债收 益率大幅下降，美国负利率趋势进一步加强。 图图 9：从通胀指数债券来看，美国通胀预期为负从通胀指数债券来看，美国通胀预期为负 资料来源：wind，民生证券研究院 3.2 中国或由面临

19、工业品通缩压力转为面临全面通缩压力中国或由面临工业品通缩压力转为面临全面通缩压力 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 点 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年 美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):10年 % 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 9 预计未来猪肉价格回落叠加疫情影响会导致我国预计未来猪肉价格回落叠加疫情影响会导致我国 CPI 走低。走低。我们在之前的报告为 什么我们认为猪肉权重难以下降？暨 2020 年通胀形势展望指出，统计局采用的链 式拉氏

20、方法决定了 2020 年猪肉权重不具备下降基础，预计今年猪肉占 CPI 权重会进一步 上升。随着猪瘟疫苗研制成功，叠加生猪补库存取得一定进展，预计二季度之后猪肉价格 将出现一定程度的回落，在猪肉权重较高的背景下，这会带动 CPI 走低。另外，根据张文 宏主任的预测：全球疫情在今年夏季结束已经基本不可能，未来我国防疫工作将转为“防 境外输入”阶段。也就是说，长期来看疫情管制政策可能无法彻底松绑，这对消费会形成 持续性冲击，二季度后 CPI 有向下趋势，我国将由之前面临工业品通缩压力，转为面临全 面通缩压力。假如疫情长期持续，四季度 CPI 可能会出现负增长。 图图 10：根据我们去年根据我们去年

21、 10 月份预测，在没有疫情情况下，今年月份预测，在没有疫情情况下，今年 CPI 有有回落的趋势回落的趋势 资料来源：wind，民生证券研究院 4.通缩初期，通缩初期，通常通常美债涨、美元强、美股跌、黄金弱美债涨、美元强、美股跌、黄金弱 4.1 通缩初期，通常会出现美元指数上涨、黄金下跌的行情通缩初期，通常会出现美元指数上涨、黄金下跌的行情 参考参考 08 年，通缩会导致美元涨黄金跌年，通缩会导致美元涨黄金跌。在通缩形成的初期，由于市场风险偏好大幅 收缩，现金受到追捧，全球避险资金流向美国，叠加市场对流动性的需求，美元指数大幅 上涨。另一方面，由于黄金只能抗通胀，无法抗通缩，因此在通缩初期黄金

22、价格呈现下跌 的态势。但疫情过后生产和消费将有所反弹，叠加 QE 共同制造通胀预期，对黄金形成利 好，我们维持黄金短期调整、中长期看好的逻辑不变。 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 CPI同比 悲观 中性 乐观 % 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 10 图图 11：08 年下半年通缩初期，美元涨黄金跌年下半年通缩初期，美元涨黄金跌 资料来源：wind，民生证券研究院 4.2 通缩初期，尽管美联储大幅降息，也无法阻止股市暴跌通缩初期，尽管美联储大幅降息，也无法阻止股市暴跌 参考参考 08 年，通缩初期美联储降息无法阻止股市暴跌。年，通缩初期美联储降息无法阻止股市暴跌

23、。当通缩形成后，风险较高的权 益资产遭到抛售，尽管此时美联储大幅降息以试图救市，但仍无法避免市场暴跌的出现。 这是由于通缩时期市场陷入流动性陷阱， 无论利率降多低也无法降低投资者对现金的偏好， 此时只有财政政策才能生效。 但今年是美国大选年， 立即出台大规模财政政策的可能性较 低，预计美股仍有下跌空间。 图图 12：08 年下半年通缩初期，美联储降息无法阻止股市暴跌年下半年通缩初期，美联储降息无法阻止股市暴跌 资料来源：wind，民生证券研究院 700 750 800 850 900 950 1000 70 75 80 85 90 --10200

24、8-112008-12 美元指数 COMEX黄金：右轴 点 美元 点 美元 7000 8000 9000 10000 11000 12000 13000 14000 15000 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 美国:联邦基金目标利率 美国:道琼斯工业平均指数 % 点 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 11 4.3 通缩初期，通缩初期，油价和美国核心油价和美国核心 CPI 快速下行快速下行 参考参考 08 年，通缩年，通缩会导致会导致油价和核心油价和核心 CPI 快速下行快速下行。通缩形成后，由于需求疲软，原 油价格一路下跌，美国核心 CPI 也随着油价逐渐下行。今

25、年 3 月以来油价暴跌，在一定程 度上是对未来全球需求低迷的提前反馈， 而并非单纯是减产协议未达成的结果。 从趋势来 看，未来几个季度美国核心通胀将逐渐走低，生产端将受到一定冲击。 图图 13：08 年下半年通缩年下半年通缩期间期间，油价和美国核心油价和美国核心 CPI 走势走势 资料来源：wind，民生证券研究院 4.4 通缩形成后，美国经济将陷入衰退，国债收益率大幅下行通缩形成后，美国经济将陷入衰退，国债收益率大幅下行 参考参考 08 年，通缩会导致美国经济衰退，国债收益率下行。年，通缩会导致美国经济衰退，国债收益率下行。2008 年 10 月以后，随着 美联储快速降息，以及通缩预期的形成

26、，美国国债收益率大幅下行，下降幅度将近 200BP 左右。而 GDP 增速也有所恶化，出现负增长。当前来看，根据德意志银行预测，美国第 二季度 GDP 或将同比下降 13%；摩根大通则预计美国经济增速将在第一季度萎缩 4%， 第二季度萎缩 14%。美国经济衰退将使危机长期化。由于债券收益率主要由实际 GDP 增 速和通胀决定， 所以美国实际 GDP 的下降和通缩的形成会导致美国国债收益率明显走低。 1.5 1.7 1.9 2.1 2.3 2.5 2.7 30 50 70 90 110 130 150 170 ---12

27、布伦特原油 美国:核心CPI:当月同比：右轴 % 美元 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 12 图图 14：08 年下半年通缩初期，美联储降息无法阻止股市暴跌年下半年通缩初期，美联储降息无法阻止股市暴跌 资料来源：wind，民生证券研究院 5. 通缩压力加剧，全球央行开启新一轮降息潮通缩压力加剧，全球央行开启新一轮降息潮 5.1 全球开启新一轮降息潮全球开启新一轮降息潮 全球开启新一轮降息潮，美联储全球开启新一轮降息潮，美联储进一步降息至进一步降息至 0。3 月以来，随着全球疫情扩散，发 达国家股市暴跌，多国央行纷纷下调基准利率，力度之大、手段之迅速创 08 年金融危机 以来新高，3 月

28、以来美联储累计下调基准利率 150BP，从 1.5%-1.75%下调至 0-0.25%，创 历史之最，受此影响，美债收益率大幅下行。美联储降息至 0，宣告其最重要的货币政策 工具已使用完毕。 -4.0 -3.0 -2.0 -1.0 0.0 1.0 2.0 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 ---112008-12 美国:国债收益率:10年 美国:GDP:不变价:折年数:同比 % % 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 13 表表 1 1：受疫情影响，全球央行开启新一轮降息潮受疫情影响，全球央行开启新一轮

29、降息潮 北京时间北京时间 国家国家 基准利率调基准利率调 整前整前 基准利率调基准利率调 整后整后 降息幅度降息幅度 备注备注 3 3 月月 3 3 日日 澳大利亚澳大利亚 0.75%0.75% 0.5%0.5% - -25BP25BP 3 月 3 日 马来西亚 2.75% 2.50% -25BP 3 3 月月 3 3 日日 美国美国 1.5%1.5%- -1.75%1.75% 1.0%1.0%- -1.25%1.25% - -50BP50BP 除了下调联邦基金利率目标区间除了下调联邦基金利率目标区间 5050 个基点，至个基点，至 1.001.00- -1.25%1.25%， 同时将超额准备

30、金率（同时将超额准备金率（IOERIOER）下调）下调 5050 个基点至个基点至 1.1%1.1%。 3 3 月月 1515 日日 1.0%1.0%- -1.25%1.25% 0 0- -0.25%0.25% - -100BP100BP 美联储本月第二次紧急降息，也是史上最大规模降息美联储本月第二次紧急降息，也是史上最大规模降息 3 月 4 日 中国香港 2% 1.50% -50BP 3 3 月月 4 4 日日 加拿大 1.75%1.75% 1.25%1.25% - -50BP50BP 20182018年年1010月以来， 加拿大银行一直把基准利率维持在月以来， 加拿大银行一直把基准利率维持

31、在 1.75%1.75%， 但为了应对新冠肺炎疫情蔓延引发的金融动荡，但为了应对新冠肺炎疫情蔓延引发的金融动荡，1010 天内两次天内两次 降息共降息共 100100 个基点。个基点。 3 3 月月 1313 日日 1.25%1.25% 0.75%0.75% - -50BP50BP 3 3 月月 1111 日日 英国英国 0.75%0.75% 0.0.2 25%5% - -50BP50BP 英国央行英国央行 7 7 年来首次降息年来首次降息 3 月 12 日 挪威 1.5% 1% -50BP 挪威央行表示准备在必要时进一步降息，下一次货币政策决 定将于 3 月 19 日公布。 资料来源：民生证

32、券研究院整理 5.2 全球货币政策宽松迈出新的一步全球货币政策宽松迈出新的一步 海外央行还出台其他宽松政策，为市场注入流动性。海外央行还出台其他宽松政策，为市场注入流动性。受 3 月以来发达国家股市暴跌 影响，海外市场信心受阻，流动性收紧。为此，美国、加拿大、英国、日本等国的央行纷 纷出台一些列宽松政策以救市， 其中美联储拟向市场投放的流动性就高达 5 万亿美元。 全 球货币政策宽松又迈出新的一步。 宏观专题研究宏观专题研究 证券研究报告 14 表表 2：除降息外，海外央行还出台其他宽松政策，为市场注入流动性：除降息外，海外央行还出台其他宽松政策，为市场注入流动性 主要经济体主要经济体 其他宽

33、松政策其他宽松政策 美国 （1）3 月 3 日同时将超额准备金率（IOER）下调 50 个基点至 1.1%。 （2）3 月 3 日投放 1200 亿美元的短期流动性 （1000 亿隔夜+200 亿 14 天）。 （3）3 月 4 日投放 1000 亿美元。 （4）3 月 5 日投放 1070 亿美元流动性 （873.57 亿隔夜+200 亿 14 天）。 （5）3 月 12 日宣布当日进行 5000 亿美元 3 个月期回购操作，并计划再进行 1 次 5000 亿美元 3 个月期回购操作和 1 次 5000 亿美元的 1 个月回购操作。 美联储计划下月总共开展 10 次同样规模 的回购操作。这也

34、就意味着，美联储拟向市场投放的流动性总额高达 5 万亿美元。 （6）3 月 15 日晚间美联储宣布启动 7000 亿美元量化宽松计划，包括几个月内回购至少 5000 亿 美元国债，增持至少 2000 亿美元规模的抵押担保证券。 （7）3 月 17 日美联储宣布将通过建立商业票据融资机制，以支持信贷流向家庭和企业；该机制 应能消除市场风险，提高企业在疫情爆发期间维持就业和投资的能力；受疫情影响，商业票据市 场近日承受“相当大的压力”。 （8）3 月 18 日美联储宣布将启动一项计划为货币市场共同基金提供支持。美联储根据紧急授权 制定的这项名为 “货币市场共同基金流动性便利” 的计划效仿的是全球金

35、融危机时期的类似做法。 美国财政部将提供 100 亿美元的信贷保护 加拿大 （1）3 月 12 日宣布了两项措施：第一，3 月 16 日举行为期 30 年的一笔 5 亿加元的转换操作； 第二，将临时增加新的定期回购业务，期限为 6 个月和 12 个月。这些操作将从 2020 年 3 月 17 日星期二的第一次操作开始每两周进行一次。 英国 （1）3 月 11 日出台额外措施支持银行向受疫情影响最大的中小企业提供贷款。 （2）暂时禁止部分卖空工具和交易 日本 （1）截止到 3 月 15 日，本月 6 次买入 1000 多亿日元的 ETF。 （2）3 月 13 日宣布通知将购入 2000 亿日元（

36、约 132 亿人民币）偿还期限超过 5 年且在 10 年以 下的国债。 （3）实施了以担保为交换条件出借资金的“共通担保资金供给公开市场操作”，计划金额为 1.5 万亿日元。 资料来源：民生证券研究院整理 5.3 美联储降息和美联储降息和 QE 的利弊的利弊 降息降息+QE 有助于缓解通缩预期和流动性不足问题。有助于缓解通缩预期和流动性不足问题。我们此前深度报告曾指出，QE 有 七种机制，其中之一就是，持续投放货币，与低利率相配合，有利于提升通胀预期。经验 上看， 历史上几次 QE 对广义价格水平也发挥了助推作用。 考虑到这次 QE 推出时间更早， 更有利于缓解当前的通缩预期和提升未来的通胀预期。 一次性降息至一次性降息至 0 耗尽了美联储降息的空间，且可能使美国经济进入流动性陷阱。耗尽了美联储降息的空间，且可能使美国经济进入流动性陷阱。目 前利率已降至零区间，且美联储无意实施负利率，意味着降息空间已经耗尽。克利夫兰联 储行长反对本次决议，主张降息 50BP,可能就是出于这种考虑。近期中美货币政策尽管都 在放松，但呈现鲜明区别，美联储货币政策空间趋于极致，而中国央行努力珍惜货币政策 空间，后续继续宽松空间充足。本次行动的另一个弊端在于，美国经济可能进入流动性陷 阱。疫情蔓延导致生产和消费均大幅收缩，对需求侧和供给侧同时造成冲击。货币政策主 要