1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。xml 国家级专精特新国家级专精特新“小巨人”打捆机械供应商，“小巨人”打捆机械供应商，20212021 年营收规模增长年营收规模增长 2 27 7%。花溪成立于 2008 年，2015 年转型升级后聚焦打捆机业务。公司是专精特新“小巨人”企业，自有品牌“花溪玉田”被国家工商行政管理总局商标局认定为“中国驰名商标”，现已形成花溪玉田和福沃博克两个品牌 13 种型号 25 种配臵的牵引式方捆打捆机、挂接式方捆打捆机、自走式方捆打捆机等三大系列的产品格局。近年来注重产品的研

2、发升级，研发费用逐年上涨，主要产品牵引式方捆打捆机的技术优势体现在喂入系统、推草压草机构、打结机构及自动润滑等方面。2021 年，公司实现营收 1.74 亿元（+26.79%），近三年营收 CAGR 达 22.18%；实现归母净利润 2,845.94 万元（+6.80%），近三年利润 CAGR 达 21.21%；毛利率、净利率分别为 36.12%、16.32%。=本次募投项目主要为年产 5,000 台农业收获机械智能升级改扩建项目，项目达产后总年产能将达 5,000 台，且会显著提升生产线效率。行业情况：农作物产量提升、秸秆资源再利用推广行业情况：农作物产量提升、秸秆资源再利用推广，打捆机打捆

3、机获获市场机遇。市场机遇。公司产品归类于农业机械中的种植业机械和畜牧业机械，为新兴农业机械。全球农机制造业已形成以农机跨国集团为核心的产业格局，中国农机企业同世界领先企业仍有较大差距。细分打捆机行业来看，2018 年至 2020 年中国打捆机销量分别为 28,000 台、29,100 台及 31,647 台，保持增长趋势。农机购臵补贴网站所列示的 2020 年打捆机终端销售价格数据测算销售均价为 102,815.80 元/台，根据2020 年全国已获得购臵补贴的打捆机数量 31,647 台，估算出 2020 年中国打捆机市场整体容量约 32.54 亿元。随着农作物产量的提升，农作物秸秆量同比例

4、上升，以及国家对大气污染治理和秸秆资源再利用政策的推广，打捆机迎来良好的市场机遇。横纵对比：横纵对比：花溪科技为细分行业花溪科技为细分行业龙头龙头，与与通用农机通用农机公司公司无法简单对比无法简单对比。目前国内上市公司中，尚无主营业务和公司完全一致的企业，我们选取沃得农机、星光农机、一拖股份和新研股份作为可比公司。其中沃得农机、星光农机亦生产、销售打捆机可比性稍强。财务方面，1 1）规模：）规模：沃得农机和一拖股份体量优势明显，营收规模均超 90 亿元，花溪科技所处细分领域营利规模尚小。2 2）成长：）成长：花溪的营收、利润的成长性均较为优异，3 年营利复合增速均处于 20%左右。3 3）盈利

5、：盈利：花溪毛利率和净利率近年来一直处于行业高位，盈利能力突出，且维持稳定。投资投资建议：建议：花溪科技是集科研、制造、营销、服务于一体的打捆机生产企业，系“国家高新技术企业”、工信部第三批专精特新“小巨人”企业、“中国驰名商标”。方案中发行底价为 9.4 元/股，按 2021 年的归母净利润计算，对应的市盈率和摊薄市盈率位于 15-18X，目前农机行业最新市盈率 TTM 中值达 36X。考虑到公司所处的新兴农机产业的聚焦度高，盈利能力稳定，且规模成长能力强，建议关注，若最终发行定价合理则建议申购。风险提示：风险提示：农机购臵补贴政策调整风险、原材料价格波动的风险农机购臵补贴政策调整风险、原材

6、料价格波动的风险、市场竞争加市场竞争加剧风险剧风险 Tabl e_Ti t l e 2022 年年 07 月月 12 日日 花溪科技：花溪科技：新兴农机专精特新小巨人，新兴农机专精特新小巨人，驰名商标“花溪玉田”打捆机驰名商标“花溪玉田”打捆机制造商制造商 Tabl e_BaseI nf o 新三板新三板主题报告主题报告 证券研究报告 诸海滨诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号：S05 相关报告相关报告 证券期货加速上市潮下，新三板挂牌非银金融公司或引发重估？2022-07-10 IPO 观察：2022 年 6 月 34家 IPO 上会其中 30

7、 家过会，北交所上市加速 2022-07-04 驰诚股份：专注气体环境安全监测产品的“小巨人”，2021 年营收增长 26%2022-07-03 华洋赛车：休闲及赛事越野摩托车和全地形车知名企业，注重自主品牌和车队 2022-07-01 IPO 观察：北交所大市值公司稳步走强，正式迈入“百企”时代 2022-06-28 2 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.公司情况：公司情况：“小巨人小巨人”打捆机械供应商，打捆机械供应商，2021 年营收规模增长年营收规模增长 27%.

8、4 1.1.发展历程：成立于 2008 年，2015 年转型升级后聚焦打捆机业务.4 1.2.业务情况：打捆机为主要收入来源，包括牵引式捡拾型和牵引式粉碎型.5 1.3.商业模式：买断式经销为主（95%），直销模式收入占比逐年降低.7 1.4.竞争优势：注重产品的研发升级，“花溪玉田”品牌影响力不断提升.9 1.5.财务情况：2021 年营收 1.74 亿元（+26.79%），近三年利润 CAGR 达 21%.11 1.6.募投情况：项目达产后总年产能将达 5,000 台，且会显著提升生产线效率.12 2.行业情况：行业情况：“农作物产量提升、秸秆资源再利用推广农作物产量提升、秸秆资源再利用推

9、广”创市场机遇创市场机遇.13 2.1.产业链情况：打捆机是农机行业中的收获机械，近年中国农机总动力稳增长.13 2.2.现状及空间：2020 年中国打捆机销量达 3.2 万台，估算市场容量为 33 亿元.16 2.3.趋势及壁垒：智能化、信息化、大型化、集约化为主要发展趋势.19 3.横纵对比：沃得农机、一拖股份为行业龙头，公司无直接业务可比横纵对比：沃得农机、一拖股份为行业龙头，公司无直接业务可比.20 3.1.业务对比：可比公司农机装备产品种类纷杂，公司专注于打捆机.20 3.2.财务对比：沃得农机、一拖股份营收体量大，公司盈利能力出众.20 3.3.估值情况：可比公司最新 PE TTM

10、 为 36X，公司发行 PE 上限为 19X.22 图表目录图表目录 图 1：公司业务发展历程.4 图 2：公司股权结构.4 图 3：公司牵引式方捆机产品图示.6 图 4：公司收入拆分情况（万元）.7 图 5：公司打捆机细分品类占比.7 图 6：公司主要产品毛利率情况（%）.7 图 7：公司打捆机细分品类毛利率.7 图 8：公司直销模式、经销模式收入占比.8 图 9：公司直销模式不同客户类别收入占主营业务收入比例.9 图 10：公司研发费用及费用率情况.10 图 11：公司历年营收情况.11 图 12：公司历年归母净利润情况.11 图 13：公司历年毛利率、净利率情况（%）.11 图 14：公

11、司历年期间费用率情况.12 图 15：公司历年销售/管理费用率情况.12 图 16：农业机械产业链.13 图 17：中国农业机械整机和公司所处产业情况.14 图 18：2015-2020 年全国农业机械规模以上企业主营业务收入.15 图 19：2016-2020 年中国农业机械总动力.15 图 20：2015-2019 年农业机耕、机播、机收面积.15 图 21：2012-2021 年中国主要农作物产量.16 图 22：圆捆打捆机和方捆打捆机的特点对比.16 图 23：2020 年中国打捆机 TOP6 销量省份.17 图 24：2020 年中国打捆机销量按地区划分.17 图 25：2018-2

12、020 年全国打捆机总销量.17 图 26：2015-2020 年中国中央财政农机购臵补贴.18 oXbWoY8ZgYnXiXoY8ZoP9PcM8OoMnNmOmOjMqQqPfQoPnO7NnNuNwMpOtQuOnPqQ 3 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图 27：2016-2021 年中国主要畜牧产品产量.19 图 28：2016-2020 年中国牲畜饲料价格指数.19 图 29：行业发展趋势.19 图 30：行业壁垒.19 图 31：业内公司主营业务对比.20 图 32：业内公司

13、营收规模对比（亿元）.21 图 33：业内公司归母净利润对比（万元）.21 图 34：业内公司营收增速对比（%）.21 图 35：业内公司利润增速对比（%）.21 图 36：业内公司毛利率对比（%）.21 图 37：业内公司净利率对比（%）.21 图 38：业内公司销售费用率对比（%）.22 图 39：业内公司管理费用率对比（%）.22 图 40：业内公司财务费用率对比（%）.22 图 41：业内公司研发费用率对比（%）.22 表 1：公司主要产品及用途.5 表 2：公司前五大原材料供应商.8 表 3：公司前五大客户情况（万元）.9 表 4：公司拥有的主要核心技术.11 表 5：公司募投项目情

14、况.12 表 6：公司产能情况及达产后变动（台）.12 表 7：国内外主要农机企业营业收入及市值情况(亿美元).14 表 8：秸秆利用 5 大方式的特点和对打捆机的需求.18 表 9：农机行业估值与公司对比情况.23 4 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.公司情况：公司情况：“小巨人”“小巨人”打捆机械打捆机械供应商，供应商，2021 年营收规模增长年营收规模增长 27%1.1.发展历程：发展历程：成立于成立于 2008 年，年，2015年转型年转型升级升级后聚焦打捆机业务后聚焦打捆机业务

15、 新乡市花溪科技股份有限公司成立于成立于 2008 年年，是集科研、制造、营销、服务于一体的打捆机生产企业，系“国家高新技术企业”、工信部第三批专精特新“小巨人”企业、“中国驰名商标”。公司致力于现代打捆机械产业，现已形成花溪玉田和福沃博克两个品牌 13 种型号 25种配臵的牵引式方捆打捆机、挂接式方捆打捆机、自走式方捆打捆机等三大系列的产品格局。花溪科技以满足用户需求为根本，以超越用户期望为目标，已位居全国打捆机行业前列。图图 1：公司业务发展历程公司业务发展历程 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心制图 控股股东控股股东和实际控制人均和实际控制人均为孟凡伟为孟凡伟，其于 2017 年 7

16、 月至今任公司董事长。孟凡伟孟凡伟直接持有公司 2,543.46 万股股份，占本次发行前公司总股本的 59.81%，系公司第一大股东，足以对公司股东大会决议产生重大影响。除公司实际控制人孟凡伟持股 59.81%外，持股 5%以上的股东有张安兴、新乡市众汇科技中心（有限合伙）。图图 2：公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 5 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.2.业务情况：业务情况：打捆打捆机为主机为主包括包括牵引式牵引式捡拾型捡拾型和和牵引式粉碎型牵引式粉碎型

17、 公司系农业机械装备制造商，主要从事农业机械装备的研发、生产和销售，主要产品包括打打捆机、玉米割台捆机、玉米割台等。表表 1：公司主要产品及用途：公司主要产品及用途 类型类型 系列系列 外观外观 简介简介 用途用途 方捆方捆打捆机打捆机 牵引牵引式方式方捆打捆打捆机捆机 捡拾捡拾型经典者型经典者 空芯搅龙，三排捡拾弹齿，经济性能好 完成对牧草、小麦、水稻、大豆、艾草等农作物秸秆的捡拾打捆 捡拾捡拾型超越者型超越者 四排捡拾弹齿，五捆绳箱，自动机油润滑，维护保养方便 捡拾捡拾型荣耀者型荣耀者 加大捡拾器护圈、“八”字型拨草叉，捡拾干净，喂入量大 捡拾捡拾型开拓者三道型开拓者三道绳绳 采用 3 个

18、打结器，加宽加大压缩室，效率更高 单粉单粉碎型经典者碎型经典者 单轴切割揉碎装臵，悬浮方式吊接，有效减小机器振动，性能稳定 完成对田间的玉米秸秆、高粱秸秆、棉花秸秆等高杆作物自动切割捡拾，通过揉碎、输送喂入、压缩成形、打结捆扎等作业工序，把直立的、散状的秸秆捆扎成外形整齐规则的长方形草捆 单粉单粉碎型超越者碎型超越者 加强主副链条，双侧打捆阻尼结构，自动机油润滑，维护保养方便 单粉单粉碎荣耀者碎荣耀者 活塞防撞刀结构，机器性能稳定，采用负压风机除尘结构，便于秸秆综合利用 双粉双粉碎经典者碎经典者 双轴粉碎型打捆机，前辊 22个锤爪，后辊 90 片刀片，秸秆更碎 完成对田间的玉米秸秆、高粱秸秆、

19、棉花秸秆等高杆作物自动切割、捡拾、粉碎、除尘、打捆 双粉双粉碎超越者碎超越者 加强主副链条，双侧打捆阻尼结构，自动机油润滑，维护保养方便 双粉双粉碎荣耀者碎荣耀者 使用免维护轴承，可靠性更高，维护保养更方便 双抛双抛除尘秸秆方捆除尘秸秆方捆机机 双侧除尘，除尘效果好；可调节切碎定刀，秸秆长短可调；双侧揉搓结构，秸秆粉碎成丝状，牛羊适口性更好 完成对玉米、高粱、小麦、大豆等作物的粉碎、抛送除尘、打捆 自走自走式履式履带方带方捆机捆机 9YFZ-1.9/2.2型履型履带自走式方捆打捆带自走式方捆打捆机机 动力强劲，转弯半径小；外臵式传动机构，保养维护更方便；加宽加大压缩室，效率更高 用于水田、丘陵

20、等复杂地块的打捆作业 挂接挂接式方式方捆机捆机 9YFJ-2.2 型方捆型方捆机机 可与主流小麦收割机配套，实现边收小麦边打捆，实现一机两用 挂接在谷物联合收割机的左后侧，与脱粒室出草口无缝对接，将出草口排出的麦草全部打成方捆 割台割台 玉米玉米割台割台 4YGT-4/5 型玉米型玉米籽粒割台籽粒割台 加粗五片刀摘穗辊，效率更高；割台体与输送槽分体结构，安装方便；可调节油缸支座结构，适应性强 可与主流小麦收割机配套，可一次性完成玉米的摘穗-输送-脱粒-清选卸粮等功能 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 6 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公

21、司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 3：公司牵引式方捆机产品图示公司牵引式方捆机产品图示 资料来源：公司官网，安信证券研究中心 收入拆分：收入拆分：打捆打捆机为主要产品品类，其中机为主要产品品类，其中牵引式粉碎型牵引式粉碎型打捆打捆机近年来收入增速较快，与机近年来收入增速较快，与牵引式捡拾型牵引式捡拾型打捆打捆机共同占据机共同占据打捆打捆机收入的机收入的 90%以上。以上。打捆打捆机机：2019-2021 年间，打捆机产品创造主要收入，2021 年创收 1.6 亿元，占比超过 90%。公司打捆机产品分为牵引式捡拾型、牵引式粉碎型、挂接式、自走式 4 个细分品类，从占比上来

22、看，牵引式捡拾型在打捆机品类的收入占比由 2019 年的 81.08%降至 2021 年的 55.93%，而牵引式粉碎型打捆机占比由 2019 年的 16.64%升至 2021 年的 43.85%，两者占据打捆机收入超过 90%，而挂接式和自走式打捆机不是目前市场上的主流产品，因而其占比较小。；从收入上看，公司牵引式捡拾型、牵引式粉碎型打捆机的收入均在 2019-2021 年期间保持增长，牵引式粉碎型打捆机收入增速更快。割台割台：作为公司第二大创收产品，收入占比由 2019 年的 12.32%降至 2021 年的 5.13%，销售收入也呈现逐年递减趋势，其原因是公司专注于打捆机业务，对经销商玉

23、米割台的产销量逐年下降，主要维持着对主机厂客户河南中联的玉米割台及其他配件的供应。其他农机其他农机：公司产销的其他农机其他农机为自走式花生捡拾收获机、秸秆揉丝机、打捆包膜一体机和玉米收获机等农业机械装备，2019 年之后公司专注于打捆机业务，故最近两年其他农机销售很少。7 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 4：公司收入拆分情况公司收入拆分情况（万元）（万元）图图 5：公司公司打捆打捆机细分品类占比机细分品类占比 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 资料来源：公司招股书，安信证券研究中

24、心 毛利率分析：毛利率分析：打捆打捆机产品由于促销力度提升和成本上升，机产品由于促销力度提升和成本上升，2021年毛利率下滑至年毛利率下滑至 37.25%。2019-2021 年，公司打捆机产品的毛利率呈现下滑趋势，由 2019 年的 45.01%下降至 2021年的 37.25%，其原因是打捆机中牵引式捡拾型、牵引式粉碎型产品的毛利率均由下滑。2021年毛利率下降幅度较大，主要系由于 2021 年公司加大了捡拾型和粉碎型打捆机的促销力度导致 2021 年捡拾型和粉碎型打捆机销售价格较 2020 年下降，同时因钢材等大宗物资价格上升导致采购成本上升，上述因素叠加致使公司打捆机产品毛利率下滑。图

25、图 6：公司主要产品毛利率情况（公司主要产品毛利率情况（%）图图 7：公司公司打捆打捆机细分品类毛利率机细分品类毛利率 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 1.3.商业模式：商业模式：买断式经销买断式经销为主为主（95%），直销模式收入占比逐年降低直销模式收入占比逐年降低 公司主要从事农业机械装备的研发、生产和销售，通过经销商或直接向部分客户销售方捆打捆机等产品，实现销售收入，获取利润。报告期内，公司主营业务收入主要来源于方捆打捆机的销售。采购模式采购模式 公司生产所需要的原材料主要包括通用零部件和其他原材料两类，通用零部件通用零部件主要包括打结器、

26、齿轮箱和刀轴架装配等部件，采购入库后直接用于整机装配；其他原材料其他原材料主要为钢材等通用类材料，采购入库后需经过进一步加工形成自制零部件，再用于整机装配。2020-2021 年，公司向前五名供应商采购金额占当期采购总额比例分别为 40.75%、和44.21%。公司与主要供应商建立了长期良好的合作关系，前五名供应商基本保持稳定，公司不存在向单个供应商的采购金额占采购总额的比例超过 50%的情形。16368.72 886.89 168.78 17.43 0200040006000800040001600018000压捆机 割台 其他业务 其他农机 20

27、1.08%68.46%55.93%16.64%28.91%43.85%0%20%40%60%80%100%201920202021牵引式捡拾型 牵引式粉碎型 挂接式 自走式 45.01 44.63 37.25-506070201920202021压捆机 割台 其他业务 其他农机-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%201920202021牵引式捡拾型 牵引式粉碎型 挂接式 自走式 8 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 2：公司前五大

28、原材料供应商：公司前五大原材料供应商 年份年份 供应商名称供应商名称 供应商类型供应商类型 采购金额采购金额/万元万元 占采购总额比例占采购总额比例/%关联方关联方 2021 新乡市金伟板材有限公司 钢材供应商 1,477.63 11.89%否 舒马赫（青岛）农业机械有限公司 配套件供应商 1,394.11 11.22%否 绍兴前进齿轮箱有限公司 配套件供应商 1,278.74 10.29%否 山东圣阳机械有限公司 配套件供应商 883.84 7.11%否 东港市英硕机械有限公司 配套件供应商 460.21 3.70%否 合计合计 5,494.52 44.21%2020 舒马赫（青岛）农业机械

29、有限公司 配套件供应商 1,047.08 11.79%否 新乡市金伟板材有限公司 钢材供应商 975.42 10.99%否 绍兴前进齿轮箱有限公司 配套件供应商 836.66 9.42%否 东港市英硕机械有限公司 配套件供应商 428.44 4.83%否 山东圣阳机械有限公司 配套件供应商 330.5 3.72%否 合计合计 3,618.11 40.75%资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 销售模式销售模式 公司主要产品为打捆机和玉米割台等农业机械装备，销售模式包括经销模式和直销模式，其中经销模式收入占比超过经销模式收入占比超过 90%，直销模式收入占比逐年降低直销模式收入占比逐年降低。图

30、图 8：公司直销模式、经销模式收入占比公司直销模式、经销模式收入占比 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 经销模式：经销模式：经销模式为买断式经销，每年年初与主要经销商签订年度经销协议，约定交易产品的名称、规格型号和价格、质保条件和期限、经销市场区域、经销期限、付款方式、运输方式和运费负担以及提货地点等条款。在各地区秸秆类农作物收获季节来临之前，经销商根据市场需求陆续向公司发送产品订货单，约定各批次产品交易的数量、交货周期等；公司对绝大部分经销商采用“先款后货”的信用政策，公司收到经销商货款后安排生产或通知仓库发货，产品运输至经销商指定地点后由其在发货单回执上进行签收确认。直销模式：直销模

31、式：公司直销模式的客户主要有四类：第一类为主机厂客户，主要客户为河南中联等主机厂，公司为其供应玉米割台及配件，采用供应商库存管理模式进行销售；第二类为东风井关等 OEM 客户，公司为其贴牌生产打捆机；第三类为地方农业局等集中采购的招投标客户，公司以招投标方式向其直接销售；第四类为终端农户个人，直接向其销售公司产品。82.57%94.10%96.19%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021经销模式 直销模式 9 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页

32、。图图 9：公司直销模式不同客户类别收入占主营业务收入比例公司直销模式不同客户类别收入占主营业务收入比例 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 2020-2021 年，公司前五大客户的销售金额占当期营收比例分别为年，公司前五大客户的销售金额占当期营收比例分别为 20.47%和和 20.12%，不存，不存在向单个客户的销售比例超过在向单个客户的销售比例超过 50%或严重依赖于少数客户情形。或严重依赖于少数客户情形。表表 3：公司前五大客户情况：公司前五大客户情况（万元）（万元）期间期间 客户名称客户名称 不含税销售额不含税销售额 当期营业收入占比当期营业收入占比 关联关系关联关系 2021 年

33、度年度 喀什顺通农机有限公司 1,272.94 7.30%无 唐河县恒润达农机有限公司 664.63 3.81%无 定边县富林农业汽贸有限公司 650.09 3.73%无 河南中联重科智能农机有限责任公司 502.06 2.88%无 内蒙古玉金龙农机有限责任公司 418.95 2.40%无 合计合计 3,508.68 20.12%2020 年度年度 唐河县恒润达农机有限公司 824.95 6.00%无 内蒙古玉金龙农机有限责任公司 598.99 4.35%无 河南中联重科智能农机有限责任公司 543.93 3.95%无 宁夏龙平农业机械发展有限公司 435.41 3.17%无 原阳县伟凡农机有

34、限公司 412.81 3.00%无 合计合计 2,816.10 20.47%资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 1.4.竞争优势：竞争优势：注重产品的研发升级，“注重产品的研发升级，“花溪玉田花溪玉田”品牌影响力不断提升”品牌影响力不断提升 公司的竞争优势主要分为区域优势、品牌优势、服务优势、区域优势、品牌优势、服务优势、技术优势技术优势 4 个方面。区域优势区域优势 公司地处河南省农机工业聚集区，区位优势独特，产业配套能力强，集群效应明显，有利于公司产业链的扩张和优化、运营成本的降低和快速的市场反应机制建立，在产品供不应求时通过外购和外协零部件提高产能，形成区外企业难以达到的集规模、成本

35、、响应速度以及产能扩张为一体的综合竞争优势。品牌优势品牌优势 公司是研发和生产打捆机的专业企业，自公司成功推出“花溪玉田”系列产品以来，以差异化的产品结构、多元化的产品系列、标准化的产品质量和专业化的售后服务等竞争优势，得到了经销商和农户的认可。目前，公司的品牌影响力不断提升，客户基础持续巩固，在行业0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%201920202021主机厂客户 OEM客户 招投标客户 终端农户个人 10 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告

36、尾页。各项声明请参见报告尾页。内已建立较高的品牌知名度。2018 年 2 月，“花溪玉田”被国家工商行政管理总局商标局认定为“中国驰名商标”。服务优势服务优势 公司对全国范围的三包服务进行监督管理，开设客服热线，为最终用户提供产品咨询、疑难解答、问题反馈、质量投诉和纠纷处理等服务。公司在销售市场上派出售后技术服务人员，对公司销售的产品提供完善的技术服务。公司农机产品采用北斗导航智能定位系统，可以对打捆机作业运行进行实时监护，帮助公司及时了解机器性能和作业状态，提升公司售后服务效率。公司已写明产品应用了北斗定位系统，用户可以自主选择关闭（不连接定位线）。技术优势技术优势 公司重视新产品及新工艺的

37、开发，技术骨干长期从事打捆机的研究与开发工作。公司以自主研发为主，与科研院所合作开发为辅，拥有 2 项发明专利权、32 项实用新型专利权和 3 项外观设计专利权。公司拥有的多项专利技术均用于主要产品中。公司自 2013 年起成为高新技术企业，公司技术优势保障公司产品在市场中具有较强的竞争优势。2018-2021 年，公司研发费用保持逐年上涨，2021 年达 754 万元，费用率维持在 4%以上。图图 10：公司研发费用及费用率情况公司研发费用及费用率情况 资料来源：choice，安信证券研究中心 牵引式方捆打捆机是公司的主要产品，其按结构分类主要由牵引架、捡拾器、螺旋输送搅龙、喂入机构、活塞、

38、压缩室、打捆捆绳机构、草捆密度调节装臵和传动系统组成，按功能来分类主要由喂入系统、推草压草机构、打捆机构、草捆密度调节装臵和传动系统组成，它能将田间割断（或直立）的牧草或秸秆自动捡拾起来，通过输送喂入、压缩成形、打结捆绳等作业工序，把散状牧草或秸秆捆扎成外形整齐规则的长方形草捆，牵引式方捆打捆机本身即是多项技术、多重功能的高度集合。公司牵引式方捆打捆机产品的技术优势体现在喂入系统、推草压草机构、打结机构及自动润公司牵引式方捆打捆机产品的技术优势体现在喂入系统、推草压草机构、打结机构及自动润滑等方面。滑等方面。406.77 415.85 537.94 754.36 3.70%3.80%3.90%

39、4.00%4.10%4.20%4.30%4.40%0050060070080020021研发费用（万元）研发费用率 11 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 4：拥有的主要核心技术拥有的主要核心技术 序号序号 主要技术主要技术 用途用途 使用情况使用情况 取得方式取得方式 1 打捆机阻尼稳定装臵 钢针运行稳定 批量生产 自主研发 2 活塞防撞刀结构 活塞运行免撞刀 批量生产 自主研发 3 打捆机双侧除尘装臵 排除打捆草尘土 批量生产 自主研发 4

40、 打捆活塞通道导草装臵 增加活塞寿命 批量生产 自主研发 5 打捆机牵引机构 打捆机牵引系统 批量生产 自主研发 6 自锁紧打捆机打结器防护罩 打结器维修方便 批量生产 自主研发 7 齿轮泵动力输入装臵 液压压缩打捆机 批量生产 自主研发 8 活动打捆机绳箱结构 打捆机维修方便 批量生产 自主研发 9 打捆机防漏装臵 提高牧草回收率 批量生产 自主研发 10 简易三道绳打捆机 提高作业效率 批量生产 自主研发 资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 1.5.财务情况：财务情况：2021年营收年营收 1.74亿元（亿元（+26.79%），近三年利润），近三年利润 CAGR 达达 21%营收端：营

41、收端：2016-2021 年，公司营收规模保持着持续上涨趋势。2021 年，公司实现营收 1.74亿元（+26.79%），近三年营收 CAGR 达 22.18%。利润端：利润端：2016-2021 年，公司归母净利润规模同营收变动趋势一致，均在 2018 年上涨较多。2021 年公司实现归母净利润 2,845.94 万元（+6.80%），近三年利润 CAGR 达 21.21%。图图 11：公司历年营收情况公司历年营收情况 图图 12：公司历年归母净利润情况公司历年归母净利润情况 资料来源：choice，安信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心 盈利能力：盈利能力：2016-2

42、020 年，公司盈利能力呈现稳定态势，至 2020 年，毛利率、净利率分别为 42.83%、19.37%。2021 年，公司毛利率、净利率分别下降至 36.12%、16.32%，主要是因为公司 2021 年促销力度加大叠加成本端上涨。图图 13：公司历年毛利率、净利率情况（公司历年毛利率、净利率情况（%）资料来源：choice，安信证券研究中心 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%00.511.522001920202021营业收入（亿元）yoy-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00

43、%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%05000250030002001920202021归母净利润（万元）yoy35.90 41.71 42.43 37.79 42.83 36.12 9.58 12.14 16.71 15.60 19.37 16.32 05540452001920202021毛利率/%净利率/%12 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。费用率：费用率：公司

44、2018-2021 年期间费用率呈现下降趋势，由 2018 年的 22.8%下降至 2021 年的 16.89%，主要是由销售费用率和管理费用率逐年下降所致。图图 14：公司历年期间费用率情况公司历年期间费用率情况 图图 15：公司历年销售公司历年销售/管理费用率情况管理费用率情况 资料来源：choice，安信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心 1.6.募投情况：募投情况：项目达产后总年产能将达项目达产后总年产能将达 5,000 台台，且会显著提升生产线效率，且会显著提升生产线效率 据招股书披露，公司拟向不特定合格投资者公开发行普通股股票不超过 1,400.00 万股（未考

45、虑超额配售选择权的情况下），本次发行募集资金扣除发行费用后，将投资于“年产“年产 5,000台农业收获机械智能升级改扩建项目”台农业收获机械智能升级改扩建项目”和补充流动资金。表表 5：公司募投项目情况：公司募投项目情况 项目名称项目名称 项目投资总项目投资总额（万元）额（万元）拟投入募集资拟投入募集资金（万元）金（万元）立项备案立项备案 环评批复环评批复 年产年产 5,000台农业收获机台农业收获机械智能升级改扩建项目械智能升级改扩建项目 10,000.00 10,000.00 河南省企业投资项目备案证明 备案号：-35-03-106199【获环清改备71号】补充流动资

46、金补充流动资金 3,000.00 3,000.00-合计合计 13,000.00 13,000.00-资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 除大幅度增加产能外，对现有生产线的效率提升具有显著作用。通过自动装配生产线、焊接机器人及激光切割机的应用，能够提高现有生产线的作业班次，扩大现有生产线人员的作业面，有效减少现有生产线人员数量。经测算，现有产线自动化改造后可减少现有产线 1/3 的工人，减少人工的年合计薪酬金额大于生产线改造后的年新增折旧金额，具有经济性。表表 6：公司产能情况及达产后变动：公司产能情况及达产后变动（台）（台）产品产品 项目项目 2019 年度年度 2020 年度年度 20

47、21 年度年度 达产后达产后 打捆机打捆机 产量 1,270 1,967 2,236 销量 1,176 1,842 2,237 产销率 92.60%93.65%100.04%玉米割台玉米割台 产量 505 574 362 销量 576 448 417 产销率 114.06%78.05%115.19%其它农机其它农机 产量 86 6 10 销量 89 6 5 产销率 103.49%100.00%50.00%产能产能 1,825 2,475 3,000 5000 产能利用率产能利用率 86.78%91.13%80.90%资料来源：公司招股书，安信证券研究中心 22.80%19.76%16.83%1

48、6.89%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%20021期间费用率 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%20021销售费用率 管理费用率 13 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.行业情况：行业情况：“农作物产量提“农作物产量提升升、秸秆资源再利用秸秆资源再利用推广”推广”创创市场机遇市场机遇 2.1.产业链情况：产业链情况：打捆机是打捆机是

49、农机行业中的农机行业中的收获收获机械机械，近年，近年中国农机总动力中国农机总动力稳增长稳增长 公司产品归类于农业机械中的种植业机械和畜牧业机械，农业机械分为六大类：种植业机械、农业机械分为六大类：种植业机械、畜牧业机械、渔业机械、农产品初加工业机械、农用动力等通用机械和其他农业机械。畜牧业机械、渔业机械、农产品初加工业机械、农用动力等通用机械和其他农业机械。图图 16：农业机械产业链：农业机械产业链 资料来源：花溪科技招股书，安信证券研究中心 上游上游行业：行业：原材料及零部件原材料及零部件 原材料行业主要涉及钢铁、橡胶、塑料等大宗原材料行业。零部件行业包括（a）动力部件，如各类柴油机、发电机

50、等；（b）传动部件，如变速箱、传动轴等；（c）行走部件，如驱动轮、轮胎等；（d）转向部件，如方向盘、转向器等；（e）割台脱粒部件，如脱粒滚筒、割台等；（f）耕种部件，如开沟器、播种箱等；（g）电控系统，如仪表、电瓶和北斗定位系统等。下游行业：农机流通领域、终端用户下游行业：农机流通领域、终端用户 农业机械制造行业的下游行业为农机流通领域，主要为农机经销商，也包含少量的终端用户。下游行业较为零散且规模较小。根据中国农业机械工业年鉴统计，2018 年参与农业机械补贴的经销商约 2 万余家，销售额在 1 亿元以上的经销商为 23 家，销售额在 100 万元以下的经销商约 1.6 万余家，占全部经销商

51、数量的 82.21%。中游行业：农业机械整机制造中游行业：农业机械整机制造 根据农业机械分类（标准号：NY/T1640-2021），公司打捆机产品属于农业机械所含 6 大类机械中的畜牧业机械下的饲料（草）收获机械，玉米割台产品属于农业机械所含 6 大类机械中种植业机械下的收获机械。14 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 17：中国农业机械整机和公司所处产业情况：中国农业机械整机和公司所处产业情况 资料来源：花溪科技招股书，安信证券研究中心 全球农机制造业已形成以农机跨国集团为核心的产业格

52、局，全球主要农机跨国集团包括约翰迪尔（Deere&Company）、凯斯纽荷兰工业（CNH Industrial N.V.）、爱科集团（Agco Corporation）和日本久保田株式会社（KUBOTA Corporation），其产品范围广、市场占有率高。表表 7：国内外主要农机企业营业收入及市值情况国内外主要农机企业营业收入及市值情况(亿美元亿美元)公司名称公司名称 区域区域 成立时间成立时间 主要产品主要产品 2022.3.31市值市值 2021 年营收年营收 约翰迪尔约翰迪尔 美国 1837 年 耕作机械、植保机械、播种机、青饲料收获机械、棉花采摘机等 1,275.46 408.11

53、 凯斯纽荷兰工业凯斯纽荷兰工业 美国/意大利 1999 年 拖拉机、联合收割机、青贮及牧草收获机械、柴油机等 210.86 334.81 日本久保田株式会社日本久保田株式会社 日本 1890 年 联合收割机、插秧机、中小型拖拉机等 266.25 178.5 爱科集团爱科集团 美国 1990 年 拖拉机、联合收割机、牧草与秸秆收获设备、播种与耕作设备等 108.85 111.38 一拖股份一拖股份 中国 1998 年 柴油机、拖拉机等 21.17 14.68 沃得农机沃得农机 中国 1988 年 联合收割机、拖拉机等-15.63 中联重科中联重科 中国 1999 年 甘蔗机、抛秧机、打捆机、小麦

54、机、烘干机等 90.6 4.57（农机部分）资料来源：花溪科技招股书，安信证券研究中心 15 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。中国农机企业同世界领先企业在销售规模上仍有较大差距。中国农机企业同世界领先企业在销售规模上仍有较大差距。从 2004 年开始，政府出台了农机购臵补贴及配套政策以支持农业机械化的发展。随着国家对农业发展的政策支持和财政投入的增加，农民购臵农机的积极性逐渐提高，农机行业稳步发展。但农机企业新增资金投入多用于扩充产能，而非新技术、新产品的研发，导致当前市场上的农机产品同质化

55、较严重当前市场上的农机产品同质化较严重，引发低价竞争。近年来，以久保田、约翰迪尔、爱科等为代表的国际农机巨头也纷纷进入中国市场，在国内铺设销售渠道并投资建设生产基地，国内农业机械行业竞争日益加剧。据中国农业机械工业年鉴（2016-2020）及农业部统计，2015-2020 年全国规模以上农业机械企业分别实现主营业务收入 4,494.21 亿元、4,735.07 亿元、4,498.91 亿元、2,601.32亿元、2,306.40 亿元及 2,533.00 亿元。2018-2019 年中国农机市场中比重较高的传统农机市场拖拉机、插秧机等均出现不同程度的下跌，造成整体市场规模出现下降。自 2020

56、 年市场销量整体回升。图图 18：2015-2020 年全国农业机械规模以上企业主营业务收入年全国农业机械规模以上企业主营业务收入 资料来源：中国农业机械工业协会、农业部，安信证券研究中心 农业机械总动力是指主要用于农、林、牧、渔业的各种动力机械的动力总和，是衡量一个国家、地区农业机械化水平的重要指标。近年来，中国农业机械总动力持续增长中国农业机械总动力持续增长，2016-2020年分别为 97,246 万千瓦、98,783 万千瓦、100,372 万千瓦、102,758 万千瓦和 105,550 万千瓦，累计增长 8.54%，年复合增长率 2.07%，根据农业部 2022 年 1 月份发布的

57、“十四五”全国农业机械化发展规划，2025 年全国农机总动力将稳定在 110,000 万千瓦左右。近年来，中国农业机耕、机播、机收面积呈持续增长态势中国农业机耕、机播、机收面积呈持续增长态势，根据中国农业机械工业年鉴数据，机耕、机播、机收面积分别由 2015 年的 119,876 千公顷、86,651 千公顷和 87,644 千公顷增长为 2019 年的 124,132 千公顷、95,085 千公顷和 101,886 千公顷，累计作业面积分别增加 4,256 千公顷、8,434 千公顷和 14,242 千公顷，年复合增长率 0.88%、2.35%和 3.84%。图图 19：2016-2020

58、年年中国农业机械总动力中国农业机械总动力 图图 20：2015-2019 年农业机耕、机播、机收面积年农业机耕、机播、机收面积 资料来源：国家统计局、农业部，安信证券研究中心 资料来源：中国农业机械工业年鉴，安信证券研究中心 050002500300035004000450050002001820192020收入（亿元）0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%900009500000200192020 2025F农业机械总动力（万千瓦）同比增长 05000

59、00200182019全国农业机耕面积（千公顷）全国农业机播面积（千公顷）全国农业机收面积（千公顷）16 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。作物种类方面，三大主粮生产已基本实现机械化，其中小麦机械化程度最高，2020 年已达95%；其他农作物中棉花和大豆的农业机械化率较高，均达 75%以上；果菜茶等作物的机械化率不到 40%；畜牧业、渔业、设施农业等机械化率只有 30%至 35%。中国粮食总产量过去 10 年稳步增长，主要农作物中稻谷、小麦和玉米的产

60、量分别由2012 年的 20,653 万吨、12,247 万吨和 22,956 万吨增长到 2021 年的 21,284 万吨、13,695 万吨和 27,255 万吨，分别累计增产 631 万吨、1,448 万吨和 4,299 万吨，年复合增长率 0.33%、1.25%和 1.93%。图图 21：2012-2021 年中国主要农作物产量年中国主要农作物产量 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 2.2.现状现状及空间及空间：2020年年中国打捆机销量中国打捆机销量达达 3.2万台，万台，估算市场容量为估算市场容量为 33亿元亿元 打捆机主要用于农作物秸秆和牧草的打捆，方便后续运输和存储。相

61、较于手动打捆，打捆机打捆效率高、密度大、形状统一，节约劳动力及运输费用，消除运输过程中因超高、超宽带来的不安全因素。适用于小麦、水稻和玉米等农作物秸秆以及牧草的收获打捆、可大大减少贮存占地面积、提高运输能力，减少火灾可能性，是种植业、畜牧业不可缺少的设备。按打捆形状分类，可以分为圆捆打捆机和方捆打捆机。图图 22：圆捆打捆机和方捆打捆机的特点对比圆捆打捆机和方捆打捆机的特点对比 资料来源：农机通，安信证券研究中心之制图 2020 年，全国打捆机主要生产厂家为中国农业机械化科学研究院、四平市顺邦农机制造有限公司、吉林天朗新能源科技有限公司、新乡市花溪科技股份有限公司、中联农业机械股份有限公司等。

62、从销售区域来看，2020 年，全国打捆机销量按省份划分，排名前六的省份为05000000025000300002000021稻谷产量（万吨）小麦产量（万吨）玉米产量（万吨）17 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。河南、黑龙江、安徽、吉林、内蒙古和辽宁，按 7 大行政地域分布，排名依次为东北、华中、华北、西北、华东、西南及华南，分别占比 35.03%、21.62%、18.10%、13.44%、10.49%、1

63、.07%及 0.26%。图图 23：2020 年中国打捆机年中国打捆机 TOP6 销量省份销量省份 图图 24：2020 年中国打捆机销量按地区划分年中国打捆机销量按地区划分 资料来源：农机购臵补贴网站，安信证券研究中心 资料来源：农机购臵补贴网站，安信证券研究中心 根据中国农业机械工业年鉴 2020统计，2019 年打捆机生产企业数量为 240 家。传统农业机械企业 2018 年至年至 2020 年中国打捆机销量分别为年中国打捆机销量分别为 28,000 台、台、29,100 台及台及 31,647 台台。农机购臵补贴网站所列示的2020年打捆机终端销售价格数据测算销售均价为102,815.

64、80元/台，根据 2020 年全国已获得购臵补贴的打捆机数量 31,647 台，粗略估算出 2020 年中国打捆机市场整体容量约 32.54 亿元人民币。图图 25：2018-2020 年全国打捆机总销量年全国打捆机总销量 资料来源：中国农业机械工业年鉴、农机购臵补贴网站，安信证券研究中心 随着农作物产量的提升，农作物秸秆量同比例上升，以及国家对大气污染治理和秸秆资源再随着农作物产量的提升，农作物秸秆量同比例上升，以及国家对大气污染治理和秸秆资源再利用政策的推广，打捆机迎来良好的市场机遇。利用政策的推广，打捆机迎来良好的市场机遇。1）大气污染治理和秸秆综合利用）大气污染治理和秸秆综合利用 秸秆

65、中含有氮、磷、钾、碳氢元素及有机硫，若允许农民自行处理、田间焚烧，会产生大量氮氧化物、二氧化硫、碳氢化合物及烟尘，在阳光作用下还会产生二次污染物臭氧，造成严重的大气污染。解决秸秆焚烧污染大气环境的问题是中国经济社会发展的重大课题，国家于2008 年发布关于加快推进农作物秸秆综合利用的意见，严禁露天焚烧秸秆，提倡农作物秸秆综合利用，对秸秆进行饲料化、燃料化、基料化和原料化等资源再利用。打捆机在秸秆综合利用政策及“粮改饲”等各项政策的推动下，逐步进入发展快车道。国家提倡的秸秆综5574 4649 3092 2649 2345 1875 11463 20202020年中国打捆机年中国打捆机TOP6销

66、量省份销量省份(台）台）河南 黑龙江 安徽 吉林 内蒙古 辽宁 其余 11087 6841 5728 4253 3318 339 81 20202020年中国打捆机销量按地区划分（台）年中国打捆机销量按地区划分（台）东北 华中 华东 西北 华北 西南 华南 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%260002700028000290003000031820192020销量（台）同比增长（%）18 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告

67、尾页。各项声明请参见报告尾页。合利用主要包括秸秆肥料化、秸秆饲料化、秸秆燃料化、秸秆基料化和秸秆原料化五大方式。表表 8：秸秆利用：秸秆利用 5 大方式的特点和对打捆机的需求大方式的特点和对打捆机的需求 秸秆利用模式秸秆利用模式 模式描述模式描述 特点特点 对打捆机对打捆机的需求的需求 肥料化肥料化 将玉米、水稻、小麦等农作物秸秆进行还田 富含有机质、氮、磷、钾等，增加土壤有机质、培肥地力，提高作物产量（过量的秸秆直接还田对土壤有害）不打捆 饲料化饲料化 将高粱、玉米、芦苇、棉花等秸秆粉碎加工，用作牛羊等反刍家畜的饲料 1、二次销售为农民增收；2、作为饲料仅适合反刍家畜 打捆 燃料化燃料化 将

68、秸秆作为主要燃料的清洁发电方式 1、二次销售为农民增收；2、清洁能源，平均含硫量远低于煤 打捆 基料化基料化 将秸秆制成培养基，应用于无土栽培和基料栽培技术，进行食用菌栽培、植物育苗、植物栽培 1、二次销售为农民增收；2、起到固定、提供养分促进生长，防病驱虫等作用 打捆 原料化原料化 将秸秆作为原材料，进行秸秆造纸、板材加工、有机化工和生活用品加工等 1、二次销售为农民增收；2、资源再利用 打捆 资料来源：花溪科技招股书，安信证券研究中心 2）农机补贴政策）农机补贴政策 农机购臵补贴是一项重要强农惠农政策，是 农业机械化促进法 明确规定的重要扶持措施，补贴政策拉动农业机械销售、提升购臵积极性、

69、引导行业供需。2004 年政策出台以来，支持强度逐渐加大，范围不断扩大，政策效果持续显现。据统计局、农业部和财政部统计，截至 2020 年底，中央财政累计投入 2,392 亿元，扶持 3,800 多万农民和农业生产经营组织购臵各类农机具 4,800 多万台（套）；中国农业机械总动力 10.6 亿千瓦，农机保有量 2.04 亿台（套），分别较 2003 年政策实施前增长 72%和 63%；全国农作物耕种收综合机械化率 71%，较 2003 年提高 39 个百分点，小麦、水稻、玉米等主要农作物耕种收综合机械化率均已超过80%；2020 年，中国农机企业销售收入 2,533 亿元，较 2003 年增

70、长 236%。图图 26：2015-2020 年中国中央财政农机购臵补贴年中国中央财政农机购臵补贴 资料来源：财政部、国家统计局、中国农业机械工业协会，安信证券研究中心 3）畜牧产品产量和价格的增长推动打捆机需求）畜牧产品产量和价格的增长推动打捆机需求 据国家统计局统计，2016 年至 2021 年中国畜牧业稳步增长，牛肉、羊肉、牛奶的产量分别由 2016 年的 617 万吨、460 万吨、3064 万吨上涨至 2021 年的 698 万吨、514 万吨、3683万吨。此外，2016 年至 2020 年牲畜饲料价格整体呈稳中向上趋势，带动畜牧业机械市场的稳定增长。-30.00%-20.00%-

71、10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%05003002001820192020农机购置补贴（亿元）同比增长 19 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 27：2016-2021 年中国主要畜牧产品产量年中国主要畜牧产品产量 图图 28：2016-2020 年中国牲畜饲料价格指数年中国牲畜饲料价格指数 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 2.3.趋势及

72、趋势及壁垒壁垒：智能化、信息化、大型化、集约化智能化、信息化、大型化、集约化为主要发展趋势为主要发展趋势 行业发展趋势发展趋势可以概括为智能化、信息化、大型化、集约化。图图 29：行业发展趋势行业发展趋势 资料来源：花溪科技招股书，安信证券研究中心制图 行业壁垒壁垒为农机补贴资质壁垒、核心部件打结器壁垒、技术和人才壁垒、规模和资金壁垒。图图 30：行业壁垒行业壁垒 资料来源：花溪科技招股书，安信证券研究中心制图 0500025003000350040002001920202021牛肉产量（万吨）羊肉产量（万吨）牛奶产量（万吨）-2.00%-1.00%

73、0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%90929496986200192020饲料价格指数（上年=100）同比增长 20 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。3.横纵对比：横纵对比：沃得农机、一拖股份为行业龙头，公司沃得农机、一拖股份为行业龙头，公司无无直接业务可比直接业务可比 目前，国内上市公司中，尚无主营业务和公司完全一致的企业，我们选取沃得农机（A20678.SZ）、星光农机（603789.SH）、一拖股份（601038.S

74、H）和新研股份（300159.SZ）四家公司作为可比公司。3.1.业务对比：业务对比：可比公司农机装备产品种类纷杂，公司专注于打捆机可比公司农机装备产品种类纷杂，公司专注于打捆机 从成立时间来看，沃得农机成立于 1988 年，发展史较为悠久，公司成立于 2008 年，属于新世纪企业。公司 2019 年至 2021 年主要农业机械产品打捆机和玉米割台合计销量为 1,752 台、2,290 台和 2,654 台，其中，打捆机销量为 1,176 台、1,842 台和 2,237 台。作为对比，2019 年至2021 年同行业可比公司星光农机实际销量分别为 966 台、818 台和 1,630 台，2

75、019 年至 2021年同行业可比公司沃得农机实际销量分别为 1,199 台、869 台和 410 台，因此沃得农机、星光农机可比性略强。从业务对比来看：沃得农机主要产品有联合收割机、拖拉机等；星光农机主要产品为联合收割机和打捆机等；一拖股份主要产品为拖拉机和柴油机等；新研股份主要产品为拖拉机、收割机等。图图 31：业内公司主营业务对比业内公司主营业务对比 资料来源：各公司官网，安信证券研究中心制图 3.2.财务对比：财务对比：沃得农机、一拖股份营收体量大，沃得农机、一拖股份营收体量大，花溪花溪盈利能力出众盈利能力出众 规模：规模：2021 年，沃得农机、星光农机、一拖股份、新研股份、花溪科技

76、的营收规模分别为99.43 亿元、4.02 亿元、92.09 亿元、13.63 亿元、1.74 亿元；归母净利润分别为 145336.53万元、-18546.01 万元、43820.92 万元、-30379.48 万元、2845.94 万元。21 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。对比总结：对比总结：综合营收和利润来看，沃得农机和一拖股份体量较大，花溪聚焦细分领域营利规模尚小。图图 32：业内公司营收规模对比（亿元）业内公司营收规模对比（亿元）图图 33：业内公司归母净利润对比（万元）业内公司

77、归母净利润对比（万元）资料来源：choice，安信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心 成长：成长：2018-2021 年间，沃得农机、星光农机、一拖股份、新研股份、花溪科技的 3 年营收CAGR 分别为 33.97%、-12.30%、18.45%、-10.16%、22.18%；利润 3 年 CAGR 分别为25.94%、-205.30%、32.71%、-200.72%、21.21%。对比总结：对比总结：沃得农机、一拖股份与公司的营收、利润的成长性均较为优异，3 年营利复合增速均处于 20%左右。图图 34：业内公司营收增速对比业内公司营收增速对比（%）图图 35：业内公司利

78、润增速对比业内公司利润增速对比（%）资料来源：choice，安信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心 盈利：盈利：2018-2021 年，可比公司毛利率均值分别为 22.30%、24.64%、17.08%、14.99%；净利率均值分别为 0.26%、-35.20%、-84.72%、-13.27%。对比分析：对比分析：公司的毛利率和净利率近年来一直处于行业高位，盈利能力突出，且维持稳定。图图 36：业内公司毛利率对比（业内公司毛利率对比（%）图图 37：业内公司净利率对比（业内公司净利率对比（%）资料来源：choice，安信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心

79、 99.43 4.02 92.09 13.63 1.74 020406080100120沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技 2018201920---500000500000200000沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技 20021-021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技-3000-0021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份

80、花溪科技-20020406020021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技-300-8201920202021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技 22 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。费用：费用：2018-2021 年间，可比公司销售费用率均值分别为 5.63%、4.69%、5.92%、4.77%；管理费用率均值分别为 7.73%、6.49%、9.55%、7.79%；财务费用率均值分别为 1.61%、3.34%、4.

81、72%、3.36%；研发费用率分别为 4.91%、6.05%、8.23%、5.51%。对比分析：对比分析：2020-2021 年，由于星光农机和新研股份的研发费用率拉高了可比公司均值，公司的研发费用率水平与沃得农机和一拖股份并无差异。图图 38：业内公司销售费用率对比（业内公司销售费用率对比（%）图图 39：业内公司管理费用率对比（业内公司管理费用率对比（%）资料来源：choice，安信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心 图图 40：业内公司财务费用率对比（业内公司财务费用率对比（%）图图 41：业内公司研发费用率对比（业内公司研发费用率对比（%）资料来源：choice，安

82、信证券研究中心 资料来源：choice，安信证券研究中心 3.3.估值情况：估值情况：农机行业农机行业 PE TTM 中位数中位数为为 36X，发行，发行底价对应底价对应 PE 为为 15-18X 由于上述一拖等可比公司的营收体量较大且业务种类众多，而花溪科技业务聚焦于打捆机可比性有限。其次相比而言，花溪科技的毛利率较高和近年成长性较好，因此估值的可比性也较低。故我们将农机行业的 8 家公司加入对比。从估值来看，截至最新，可比公司市值中值达 29 亿元，市盈率 TTM 中值达 36X。花溪科技停牌前市值为 4.6 亿元，对应市盈率 TTM 为 17X。0592020202

83、1沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技 0501920202021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技-505920202021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技 05920202021沃得农机 星光农机 一拖股份 新研股份 花溪科技 23 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。方案中发行底价为 9.4 元/股，公司当前总股本为 4252 万股，预计发行股数不超过 1400 万股，按 2021

84、年的归母净利润计算，对应的市盈率和摊薄市盈率为 15X-19X，低于农机行业整体估值。表表 9：农机行业：农机行业估值估值与公司与公司对比对比情况情况 公司名称公司名称 股票代码股票代码 市值（亿元）市值（亿元）PE（TTM）2021 年营收年营收（亿元）（亿元）2021 年归母净利润年归母净利润（万元）（万元）2021 年毛利率（年毛利率（%）中坚科技中坚科技 002779.SZ 37.07 182.03 5.40 1249.97 18.68 弘宇股份弘宇股份 002890.SZ 15.34 62.12 4.10 2474.50 17.15 锋龙股份锋龙股份 002931.SZ 21.59

85、31.53 7.20 7921.51 28.19 大禹节水大禹节水 300021.SZ 46.31 34.05 35.15 13530.06 23.31 大叶股份大叶股份 300879.SZ 34.85 46.04 16.07 5552.29 15.32 一拖股份一拖股份 601038.SH 123.49 23.27 92.09 43820.92 16.25 天鹅股份天鹅股份 603029.SH 14.44 38.65 5.22 3613.55 28.67 星光农机星光农机 603789.SH 22.23-13.81 4.02-18546.01-2.68 均值均值 39.41 50.49 21

86、.16 7452.10 18.11 中值中值 28.54 36.35 6.30 4582.92 17.91 花溪科技花溪科技 872895.NQ 4.58 17.46 1.74 2845.94 36.12 资料来源：choice，安信证券研究中心 注：数据截至20220710；未剔除负值 考虑到近年花溪科技产品的聚焦新兴农机领域，盈利能力稳中有升，且规模成长能力强，我们认为公司尚有较大增长空间，建议关注。24 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具

87、有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资

88、评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。25 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息

89、及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以

90、取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型

91、得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。Tabl e_Address 安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田区深南大道深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦号中国凤凰大厦 1 栋栋 7层层 邮邮 编：编：518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路638号国投大厦号国投大厦3层层 邮邮 编：编：200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 15层层 邮邮 编：编：100034