1、2022 年深度行业分析研究报告 2 正文目录正文目录 行业总览：行业总览：圆柱、方形、软包三大封装方式，方形最为主流圆柱、方形、软包三大封装方式，方形最为主流.4 动力电池封装方式可分为圆柱、方形、软包.4 不同形式各有优劣：圆柱应用易，方形综合佳，软包性能优.4 三类电池发展复盘：软包韩系主导，方形国产布局，圆柱日系为王.5 各大厂商封装技术多元化，多以硬壳形式为主.6 三类封装形式发展趋势：软包圆柱占比提升，但方形仍为主导.6 产品核心竞争力壁垒产品核心竞争力壁垒.7 方形电池.7 方形电池：性能适应市场需求，安全性较高适合搭载于中高端车型.7 方形电池：结构较为简单，铝壳体为主流.8

2、方形电池：刀片电池占据优势.8 圆柱电池.11 圆柱电池：能量密度、成组效率低但一致性、安全性较好.11 圆形电池：结构与方壳类似，PTC 热敏电阻为独有.11 圆柱电池：4680 为最新突破.12 硬壳电池.13 硬壳电池：顶盖与外壳与软包不同.13 硬壳电池：采用卷封或焊接工艺，核心结构件为转接片、顶盖、壳体.13 软包电池.14 软包电池：性能优异，但成本高可靠性挑战大.14 软包电池结构：外壳为铝塑膜且无顶盖.15 软包电池：出货量带动铝塑膜增长.16 异形锂电池：几何形状，常见于消费电池.17 三类电池总结：系统性能与单体性能不完全一致，方形综合较好.18 三种封装形式与模组 PAC

3、K 方案的适配性.20 三类电池集成方案：MTP-CTP-CTC，集成化程度不断提高.20 发展路径：电池包逐渐集成化的过程，主要是非化学类的零件减重集成.20 软包电池不易设计成强度件，硬壳电池与电池包集成方向更匹配.23 制造环节：极片成组和电池封装是主要的差异工序制造环节：极片成组和电池封装是主要的差异工序.25 方形电池生产：卷绕效率高，生产效率是核心追求.25 卷绕效率更高，为主流工序.25 封装工序及设备：圆柱用滚槽或者焊接，方壳用焊接，软包用热熔.27 圆柱电池生产工序.27 圆柱的极片成组工艺需使用卷绕.28 激光焊接是大圆柱生产的难点，对极耳交叉抚平要求高.28 软包电池生产

4、工序：卷绕叠片都适用，热熔封口可靠性持续提高.30 软包电池叠片工艺存在应用差异，Z 型叠片为国内主流.30 hViXrUeYeXaXqVtVvY7N8Q8OoMoOnPsQeRmMrOjMqRmN6MrRuNwMpMpPxNmPtQ 3 软包电池常见为叠片+热封工艺，设备供应商和方壳有一定区别.31 异形电池：基本以制袋叠片工艺为主.31 产业链分析和行业展望产业链分析和行业展望.32 电池封装产业链.32 首次覆盖标的首次覆盖标的.33 重点推荐个股.33 风险提示.33 首次首次覆盖公司覆盖公司.34 斯莱克（300382 CH，增持，目标价 18.09 元）.34 和胜股份（00282

5、4 CH，买入，目标价 67.60 元）.41 4 行业总览行业总览：圆柱、方形、软包三大封装方式，方形最为主流圆柱、方形、软包三大封装方式，方形最为主流 动力电池封装方式可分为圆柱、方形、软包动力电池封装方式可分为圆柱、方形、软包 方形、圆柱、软包是主流的动力电池三大封装方式。方形、圆柱、软包是主流的动力电池三大封装方式。圆柱电池：通常将正负极与隔膜被卷绕到负极柱上，以钢壳或铝壳进行封装，之后注入电解液，再封口；方形电池：通常使用卷绕或者叠片制造，是目前市场占比最高的产品结构；软包电池：通常采用铝塑膜包装，即在液态锂离子电池套上一层聚合物外壳。常使用卷绕或者叠片制造。目前圆柱卷绕应用的车型有

6、 Tesla Model 3 等；方形卷绕应用的车型有大众 ID4 等；方形叠片应用的车型有比亚迪 汉等；软包卷绕应用的车型有奔驰 EQC 等；软包叠片应用的车型有通用 VELITE 6等。图表图表1：动力电池封装方式及对应车型动力电池封装方式及对应车型 资料来源：公司官网，华泰研究 不同形式各有优劣不同形式各有优劣：圆柱应用易，方形综合佳，软包性能优：圆柱应用易，方形综合佳，软包性能优 三种封装形式的电池各有优劣。三种封装形式的电池各有优劣。圆柱单体能量密度较低，模组需要电芯较多，重量较高，突出特点是一致性好、生产效率高和成本低；方形电池是国内的主流封装形式，能量密度较高，突出特点是成组效率

7、为三种形式中最高，但一致性低；软包电池的性能最好，但其在国内应用较少，主要因一致性低、铝塑膜依赖进口、成本高。图表图表2：主流电池封装方式对比分析主流电池封装方式对比分析 资料来源：公司官网，华泰研究 5 三类电池发展复盘三类电池发展复盘：软包韩系主导，方形国产布局，圆柱日系为王：软包韩系主导，方形国产布局，圆柱日系为王 软包时代：软包时代：LG 化学为集大成者。化学为集大成者。1999-2000 年：软包电池开始在汽车上试用；2007 年：AESC 将用于手机产品的软包电池做到了车规级标准；2009 年：LG 化学与现代共同推出首款现代 Avante 以及 Forte 电动车；2010 年：

8、搭载软包电池的纯电动车日产聆风畅销，通用推出雪佛兰 Volt，配备 LG 软包电池；2017 年：雪佛兰 Volt 和 Bolt 突破 5 万的装机量；2020 年：LG 软包电池配套的雷诺 Zoe、现代 Kona 等车型畅销；2021 年：雷诺集团发布全新车型 Limo，搭载孚能科技软包电池。方形时代：方形时代：三星三星 SDI 开启，国内宁德、比亚迪接棒发扬光大。开启，国内宁德、比亚迪接棒发扬光大。1999 年：三星 SDI 进入电池领域；2000 年：三星 SDI 布局动力电池；2008 年：比亚迪全球首款量产的 PHEV 在中国上市，搭载方形铁电池；2009 年：宝马推出 Megaci

9、ty，搭载三星 SDI 的方形电池；2013年：第二代普锐斯将圆柱电池换成方形镍氢电池；2014 年：华晨宝马为中高端第一款，搭载宁德时代的方壳电池；2016 年：搭载 SDI 方形电池的宝马 i 系列在全球的热销；2020年：比亚迪推出刀片电池，首次用在比亚迪汉 EV，连续月销破万。圆柱时代：索尼最先，松下绑定特斯拉为王。圆柱时代：索尼最先，松下绑定特斯拉为王。1994 年：索尼生产圆柱 18650；1997 年：全球首辆混合动力汽车丰田普锐斯搭载松下圆柱镍氢电池；1998 年：松下 18650 圆柱电池装配全球笔记本电脑；2008 年：松下为特斯拉独家提供 18650 圆柱锂电池。2015

10、 年：特斯拉全球销量超过 5 万，拉动松下圆柱电池出货量达 4.5GWh；2017 年：特斯拉年销量突破 10 万辆，为松下贡献 10GWh 的圆柱电池订单；2020 年后：特斯拉 model3、modelY为爆款，带动圆柱电池份额提升。图表图表3：三类电池封装形式发展历程三类电池封装形式发展历程 资料来源：公司官网，华泰研究 6 各大各大厂厂商商封装技术多元化，多以硬壳形式为主封装技术多元化，多以硬壳形式为主 亿纬锂能亿纬锂能：14 年开始布局三元圆柱、方形铁锂方形三元；20 年，公司软包产能达 9GWh。三元方形产能 2GWh。三元方形获宝马订单，三元软包获小鹏订单；21 年，公司软包产能

11、达 10GWh。三元方形产能超 30GWh。比亚迪：比亚迪：16 年，动力锂电池出货量为 6.72GWh，位列全球第三；20 年 3 月，发布刀片电池；21 年，第二代锂电池产能达到 60GWh，与北美大客户合作顺利后续放量。宁德时代：宁德时代：18 年，方形铝壳产能达到 31.5GWh，开始布局三元软包；19 年，已落地 18665圆柱产线；21 年，正为特斯拉建造 4680 大圆柱产线。三类封装形式发展趋势三类封装形式发展趋势：软包圆柱占比提升，但方形仍为主导：软包圆柱占比提升，但方形仍为主导 预计未来方形电池为封装形式主流。预计未来方形电池为封装形式主流。根据高工锂电数据显示，2020

12、年，软包、圆柱、方形三类封装形式的市场分别为：9.50%、9.70%、80.80%；预计 2025 年，软包、圆柱、方形三类封装形式占比将分别达到：15.0%、25.0%、60.0%。我们预计 2025 年软包、圆柱、方形电池三者全球出货量将分别达到：180GWH、300GWH、718GWH.图表图表4：全球三类封装形式出货量预测全球三类封装形式出货量预测 资料来源：高工锂电，华泰研究 02004006008001,0001,200200021E2022E2023E2024E2025E全球动力锂电池出货量（Gwh）其中：方形其中：圆柱其中：软包 7

13、产品核心竞争力壁垒产品核心竞争力壁垒 方形电池方形电池 方形电池：性能适应市场需求，安全性较高适合搭载于中高端车型方形电池：性能适应市场需求，安全性较高适合搭载于中高端车型 方形电池在性能方面更加适合市场需求。方形电池在性能方面更加适合市场需求。方形电池具有内阻小、循环寿命长、封装可靠度高、耐受性好、成组相对简单、系统能量相对高等优势，凭借这些优势，方形电池在目前阶段更加能适应市场需求。但其也具备一些劣势包括：型号多，工艺难统一，生产自动化水平不高，单体差异大等。方形电池安全性高，适合中高端车型。方形电池安全性高，适合中高端车型。方形锂离子电池由于安全性高，能够通用于乘用车和商用车，无论纯电动

14、还是混合电动。主机厂在中高端车型上也更倾向于采用方形电池。图表图表5：方形电池封装优劣势方形电池封装优劣势 资料来源：华泰研究 图表图表6：部分方形电池性能指标部分方形电池性能指标 企业名称企业名称 电池类型电池类型 容量（容量（Ah）能量密度（能量密度（Wh/kg）工作电压范围（工作电压范围（V）循环寿命（次）循环寿命（次）SDI 三元方形 210-230 1500 宁德时代 三元方形 153 240 2.8-4.3 1500 比亚迪 磷酸铁锂刀片电池 202 140-160 额定电压 3.2 3000 亿纬锂能 磷酸铁锂方形 105 170 标称电压 3.20 三元方形 50 217 标称

15、电压 3.65 国轩高科 磷酸铁锂方形 30 150 磷酸铁锂方形 23 170 资料来源：孚能科技招股书，华泰研究 方形电池壳体带电以防腐蚀。方形电池壳体带电以防腐蚀。负极与壳体之间有 0.6-0.7V 的电压。壳体带电的原因是防止腐蚀，当负极耳与铝壳内壁接触，此时铝壳与负极之间的电压较低，锂离子与铝金属会发生嵌入反应。一般情况下电池壳电压低于 0.4 V 时会存在腐蚀隐患，应避免壳电压低于 0.4 V 的电池，并对电芯增加绝缘层、对铝壳氧化处理等。8 图表图表7：铝壳电池壳体铝壳电池壳体 0.2V 开始发生嵌锂开始发生嵌锂 资料来源：曹哥尽等.2020.电源技术锂离子电池铝壳腐蚀电位及影响

16、因素的研究，华泰研究 方形电池：方形电池：结构较为简单，铝壳体为主流结构较为简单，铝壳体为主流 典型的方形锂电池主要包括：顶盖，壳体，正极板、负极板、隔膜、绝缘件和安全组件等。典型的方形锂电池主要包括：顶盖，壳体，正极板、负极板、隔膜、绝缘件和安全组件等。安全组件中包括 NSD 和 OSD。针刺安全保护装置(NSD)是指在卷芯的外面加上金属层，例如铜薄片，可以防止针刺位置局部过热，缓减电池热失控发生。过充安全保护装置(OSD)一般是一个金属薄片，配合保险丝使用。保险丝设计到正极集流体上，过充时电池内部产生的压力使得 OSD 触发内部短路，产生瞬间大电流使 Fuse 熔断，从而切断电池内部电流回

17、路。方形电池的结构较为简单，铝壳体为主流。方形电池的结构较为简单，铝壳体为主流。不像圆柱电池采用强度较高的镀镍钢作为壳体，因此整体附件重量要轻，相对能量密度较高。图表图表8：方形电池结构方形电池结构 资料来源：前瞻网，锂电派，华泰研究 方形电池：刀片电池方形电池：刀片电池占据优势占据优势 刀片电池采用长电芯，结构借鉴蜂窝铝板。刀片电池采用长电芯，结构借鉴蜂窝铝板。刀片电池采用长电芯，省去中间模组环节，直接把电芯装到电池系统里面，从而重量和成本都有效下降。结构上，借鉴了蜂窝铝板的原理，通过结构胶把电芯固定在两层铝板之间，让电芯本身充当结构件，来增加整个系统的强度。9 刀片电池安全性优于三元，其他

18、性能与三元接近。刀片电池安全性优于三元，其他性能与三元接近。安全性方面：通过针刺实验，刀片电池表现为无明火、无烟；能量密度方面：刀片电池空间利用率高，能量密度比传统铁锂电池提升 50%；循环性能方面：刀片电池具备超过 4500 次的充电循环寿命。图表图表9：刀片电池结构刀片电池结构 资料来源：Himmpat、华泰研究 比亚迪刀片电池长度可以在比亚迪刀片电池长度可以在 6006002000mm2000mm 之间。之间。由于刀片电池长度和电池包宽度一致，因此覆盖几乎所有乘用车的电池包宽度尺寸。其中长刀片（1000-2000mm）主要用于老款的 BEV，短刀片用于新款 PHEV，并计划渗透到新款 B

19、EV。比亚迪长刀比蜂巢短刀片的空间利用率和系统成本更优。比亚迪长刀比蜂巢短刀片的空间利用率和系统成本更优。蜂巢能源的 L600 短刀片相较于比亚迪的长刀片在循环寿命方面更具优势，且其支持切换 590 标准模组，实现串并联方案灵活变化，以高标准化和高灵活性降低电池包设计难度。而长刀片则在空间利用率、Pack 零部件数量和电池系统总成本上占据优势。图表图表10：比亚迪刀片电池主要优点比亚迪刀片电池主要优点 资料来源：前瞻网，cnBeta，华泰研究 10 图表图表11：比亚迪长刀与蜂巢短刀对比比亚迪长刀与蜂巢短刀对比 长刀片长刀片 短刀片（短刀片（L600 短刀片短刀片+CTP）电池厂商 比亚迪 蜂

20、巢能源 电芯长度 约 1000mm 约 600mm 工艺 叠片 叠片 循环寿命 3000 次以上 超过 4000 次 空间利用率 提高 50%提高 17%体积能量密度 提升 30%提升 30%成组效率 增加 12%整包带电量 汉 EV 电池包的带电量可做到接近 79kWh 增加 24%PACK 零部件 减少 40 则减少 20%电池系统总成本 降低 30%降低 10%应用车型及续航里程 比亚迪汉 EV，续航里程超 500km 应用于长城欧拉。可广泛适配以大众 MEB、长城 A30 及后续 DE30 为代表的全新纯电动平台车型，实现 A0 级以上车型 500km 以上续驶里程 资料来源：ofwe

21、ek 锂电网，易车，高工锂电，华泰研究 宁德宁德 C CTPTP 和比亚迪“刀片”各有千秋。和比亚迪“刀片”各有千秋。比亚迪刀片电池把单个电芯宽度无限拉长，厚度做薄，然后直接把电芯放在整个 PACK 里面进行安装，尽可能简化模组。宁德时代 CTP 在模组和模组间采用一种套筒的连接方式紧贴在一起，同时套筒下游固定装置和整车相连，从而简化了结构。宁德 CTP 功率密度更高，成组效率更高，对大多数整车厂成本控制更为友善；而比亚迪“刀片”电池在空间利用率上表现更好，结构灵活性和耐久性上更具有价值和想象空间。图表图表12：宁德宁德 CTP 和比亚迪刀片电池结构和比亚迪刀片电池结构 资料来源：ofweek

22、，华泰研究 图表图表13：刀片电池刀片电池 VS 宁德宁德 CTP 比亚迪刀片电池比亚迪刀片电池 宁德时代宁德时代 CTP 材料类型 磷酸铁锂 磷酸铁锂/三元 能量密度 体积能量密度提升 30%，系统 140Wh/kg。2025 年将大于 180Wh/kg 系统提升 10%15%，最高达到 200Wh/kg 空间利用率 提升 50%，空间利用率达到 60%以上 提升 15%20%零部件数量 系统零部件数量减少 40 减少 40%系统成组效率 提高 提高 生产效率 提升 50%成本 降低 30%客户和车型 比亚迪汉 EV 北汽 EU5、特斯拉 Model 3、蔚来 NEDC、哪吒 U、大众卡客车

23、、奔驰 EQ 缺点和劣势 电芯长度太长，电芯后续的改进、良品率、产品质量把控方面难度大 制造层面的吊装、固定、维修技术难度大 资料来源：ofweek，华泰研究 11 圆柱电池圆柱电池 圆柱电池：能量密度、成组效率低但一致性、安全性较好圆柱电池：能量密度、成组效率低但一致性、安全性较好 圆柱电池能量密度相对较低。圆柱电池能量密度相对较低。目前圆柱关键以磷酸铁锂电池为主导，其容量高、输出电压高、优异的充放电循环安全性能、输出电压比较稳定、能大电流量放电、操作安全稳定、对环境无污染。圆柱电池封装的优势有：圆柱电池封装的优势有：其生产工艺成熟；单个一致性较好；电池包成本低，使用范围广；耐高温，不易爆炸

24、，安全性较好；内阻小，不易自耗电，有望替代镍氢电池的企业产品。其劣势包括：其劣势包括：整体重量重；空间利用率低；成组效率低；能量密度低；径向导热差；单位容量较小；电池管理复杂度较大。图表图表14：圆柱电池封装优劣势圆柱电池封装优劣势 资料来源：华泰研究 图表图表15：部分部分圆柱圆柱电池性能指标电池性能指标 企业名称企业名称 电池类型电池类型 容量（容量（Ah）能量密度（能量密度（Wh/kg）工作电压范围（工作电压范围（V）循环寿命（次）循环寿命（次）松下 三元圆柱 3.2 245.1 标称电压 3.6 500-1000 三元圆柱 4.8 260 标称电压 3.7 LG 三元圆柱 5 263

25、标称电压:3.63V 亿纬锂能 三元圆柱 2.5 204 三元圆柱 3.8 215 国轩高科 磷酸铁锂圆柱 15 177 力神 三元圆柱 4 210 标称电压 3.65 1000 三元圆柱 5 260 标称电压 3.65 1000 资料来源：孚能科技招股书，华泰研究 圆形电池：结构圆形电池：结构与方壳类似，与方壳类似，PTC 热敏电阻为独有热敏电阻为独有 常规的圆柱电池除形状外，结构与方壳电池类似。常规的圆柱电池除形状外，结构与方壳电池类似。典型的圆柱电池结构包括外壳、盖帽、正极、负极、隔膜、电解液、PTC 元件、垫圈和安全阀等。一般电池外壳为电池的负极，盖帽为电池的正极。PTC 热敏电阻为独

26、有结构：热敏电阻为独有结构：PTC 热敏电阻是大多数商用圆柱形电池中的保护装置，而在方形或软包电池少有。PTC 热敏电阻是可被动复位的装置，可以抑制高电流浪涌并防止过电流。12 图表图表16：圆柱电池结构示意图圆柱电池结构示意图 资料来源：艾克特电池，华泰研究 圆柱电池：圆柱电池：4680 为为最新最新突破突破 4680 全极耳设计主要为了过流和热扩散。全极耳设计主要为了过流和热扩散。极耳的主要作用是作为极片与极柱的导电通路，决定了电池内阻和电池发热量。与立式极耳相比，全极耳设计把导电通路从局部小块，变成了整个平面的线形焊接，使发热量减少同时强化了快充性能。对称型的圆形产品让成型工艺有更多的可

27、能。对称型的圆形产品让成型工艺有更多的可能。壳体由于产品热扩散的要求，需要使用钢材进行加工，同时为了规避钢材锈蚀的问题，需要在表面进行镀镍合金化处理。壳体、导流盘、盖板都需要进行圆形加工，双侧出极耳相应的导流盘和盖板都需要进行位置调整。4680 性能突破。性能突破。4680 大幅提升了电池功率（6 倍于 2170 电池），降低了电池成本（14%于 2170 电池），优化了散热性能、生产效率、充电速度、能量密度、循环性能等。图表图表17：全极耳结构示意图全极耳结构示意图 资料来源：比克电池全极耳圆柱锂电池帽盖及全极耳圆柱锂电池专利，华泰研究 图表图表18：各尺寸圆柱电池包性能比较各尺寸圆柱电池包

28、性能比较 尺寸尺寸 电池个数电池个数 系统能量密度系统能量密度 成组方式成组方式 重量重量 18650 7000+120-140wh/kg 共 16 组，每组 444 节电池，每 74 节串联 900 公斤 21700 4400+150-170wh/kg 4 个模组，两个大模组，两个小模组 474 公斤 46800 960 215wh/kg CTC（无模组）438 公斤 资料来源：能源学人，华泰研究 13 硬壳电池硬壳电池 硬壳电池：顶盖与外壳与软包不同硬壳电池：顶盖与外壳与软包不同 硬壳电池与软包电池的差异主要在结构件。硬壳电池与软包电池的差异主要在结构件。硬壳（圆柱和方形）结构件为盖板和外

29、壳，软包电池结构件为铝塑膜。圆柱方面，5 号、18650 等小体积电池外壳采用镀镍钢，21700中铝壳和镀镍钢外壳均有使用，4680 计划采用镀镍钢，电池外壳耐压高，使用和运输过程中不会出现膨胀现象。方形电池主要是铝壳。顶盖主要包括防爆片、反转片和极柱。顶盖主要包括防爆片、反转片和极柱。功能主要有：1）作为正负极引出端；2）泄压保护：动力电池内部温度达到热失控状态时，内压继续上升，排气口翻转，盖帽防爆膜将被冲破，电池内物质随高压气体喷出；3）温度保护：当达到一定温度时，PTC 保护元件电阻大幅增加，切断电流；3）密封功能：防水气入侵，防电解液蒸发。图表图表19：圆柱电池顶盖的结构圆柱电池顶盖的

30、结构 图表图表20：圆柱锂电池防爆盖板圆柱锂电池防爆盖板 资料来源：王春光等.比克电池圆柱型锂电池组合盖帽及电池专利，华泰研究 资料来源：未来智库，华泰研究 硬壳电池：硬壳电池：采用卷封或焊接工艺，采用卷封或焊接工艺，核心结构件核心结构件为转接片、顶盖、壳体为转接片、顶盖、壳体 钢壳电池外壳坚硬，不易别尖锐的物体刺穿。5号、18650等小结构电池采用卷封工艺，21700是焊接工艺。对于圆柱钢壳，激光焊会出现非常多火花和炸点，因此卷封是发展方向。方形铝壳主要采取激光焊。铝壳要求轻薄化，在卷封时强度会小于等于防爆阀的最低值，安全性较差。转接片是连接电池盖板与电芯的关键部件。转接片是连接电池盖板与电

31、芯的关键部件。转接片必须同时考虑到电池的过流、强度和低飞溅的要求。作为负极材料的铜，属于低吸收率的高反材料，在焊接时需要更高的能量密度去焊接。Tab lead 需被焊接在极耳上，从而对极耳进行加长，方便后面的顶侧封将 sealant融化进行侧封，Tab lead 采用超声波进行焊接，并且在焊接处贴上绝缘胶带防治短路。Mylar电池膜结构用于包覆方形锂电池的裸电芯，其具备优良的抗撕裂强度、耐温性、耐潮性、耐化学腐蚀性和强的电绝缘性能。顶盖的生产工艺包括冲压、焊接、注塑等。壳体的制造相对简单，主要采用立式冲压+拉伸工艺。14 图表图表21：硬壳电池材料图例硬壳电池材料图例 资料来源:科达利官网，华

32、泰研究 图表图表22：硬壳电池结构件制造工艺硬壳电池结构件制造工艺 资料来源：华泰研究 软包电池软包电池 软包电池：性能优异软包电池：性能优异，但成本高但成本高可靠性挑战大可靠性挑战大 软包电池电容量和能量密度均较高。软包电池电容量和能量密度均较高。软包电池容量大都在 30Ah-70Ah，其能量密度大多在220V-300V，并且能量密度上最大的优势就是轻，即便是运用了相同的电芯，三元软包电池的能量密度也会比钢壳三元锂电池高出 40%。软包电池优势还包括：软包电池优势还包括：其安全性能好；重量轻，比能量高；内阻小，从而降低电池的自耗；电池容量大，充放电倍率高；外观设计灵活。其劣势包括：其劣势包括

33、：成本较高，国内多为进口；一致性差，标准化程度低，生产效率低；成组效率低；容易漏液；壳体机械强度低。15 图表图表23：软包电池封装的优劣势软包电池封装的优劣势 资料来源：华泰研究 图表图表24：部分软包电池性能指标部分软包电池性能指标 企业名称企业名称 电池类型电池类型 容量（容量（Ah）能量密度（能量密度（Wh/kg）工作电压范围（工作电压范围（V）循环寿命（次）循环寿命（次）LGC 三元软包 250 2,000 AESC 三元软包 224 三元软包 300 SKI 三元软包 64 260 标称电压 3.6 1,500-2,000 孚能科技 三元软包 30.5 220 2.75-4.20

34、2,000 三元软包 56 255 2.75-4.30 2,000 三元软包 63.1 263 2.75-4.30 2,000 三元软包 66.5 263 2.75-4.30 2,000 三元软包 74.1 285 2.75-4.20 1,800 亿纬锂能 三元软包 50 230 标称电压 3.7 桑顿新能 源 三元软包 32 221 标称电压 3.65 2,500 三元软包 42 220 标称电压 3.65 2,500 多氟多新 能源 三元软包 10 165 标称电压 3.7 800 三元软包 46 230 标称电压 3.7 2,000 三元软包 55 230 标称电压 3.7 2,000

35、资料来源：孚能科技招股书，华泰研究 软包电池结构：外壳为铝塑膜软包电池结构：外壳为铝塑膜且无顶盖且无顶盖 软包电池的基本结构与圆柱和方形类似，包括正极、负极、隔膜、绝缘材料、正负极极耳和壳体，但软包电池的壳体是铝塑膜，且没有顶盖。但软包电池的壳体是铝塑膜，且没有顶盖。铝塑膜铝塑膜是由外层尼龙层(ON)、中间层铝箔(Al)、内层热封层(一般用 CPP)、粘合剂构成的多层膜。电池用铝塑膜特点具备极高的阻隔性、良好的热封性能、延展性、柔韧性，并且材料耐电解液及强酸腐蚀。加压工艺是软包电池成型工艺中独特环节。加压工艺是软包电池成型工艺中独特环节。铝塑膜封装结构决定了极片不能紧密排列，极片之间容易出现空

36、隙，从而影响电池性能，所以在化成两次充电之间采用滚压工艺将极片之间的气体排除。16 图表图表25：软包电池结构软包电池结构 图表图表26：铝塑膜结构铝塑膜结构 资料来源：电车资源，华泰研究 资料来源：奔富新能源官网官网，华泰研究 铝塑膜制造工艺分为干法和热法两种，铝塑膜制造工艺分为干法和热法两种，干法是铝和聚丙烯用粘合剂粘结后直接压合而成，冲深成型效果和外观一致性好，但其耐电解液性较差，以日本昭和电工为代表；热法是铝和聚丙烯之间用 MPP 粘结，再缓慢升温升压热压合而成，能提高 Al 层与 PP 层之间的粘附力，使内表层防电解液溶胀脱落能力大大提升，但容易出现向内卷曲，以 DNP 为代表。铝塑

37、膜依赖进口，但正加快国产替代进程。铝塑膜依赖进口，但正加快国产替代进程。以明冠科技为例，其干热复合法吸收了干法工艺优势的同时，兼顾了热法在耐电解液和抗水方面具有的优势，使得铝塑膜在冲深成型、耐电解液、及阻水性能等方面的综合性得到了全面的提升，产品质量比肩进口产品。图表图表27：铝塑膜制造铝塑膜制造企业概览企业概览 企业企业 现有产能现有产能 扩产计划扩产计划 备注备注 产品结构产品结构 客户情况客户情况 新纶科技 7200 万米 7200 万平米 日本 3 号线月产能 250 方/月，受疫情影响目前处于停产状态；规划扩产 2 条线，每条 300 万平/月 目前 3C 类产品占比 55%，动力类

38、产品占比 45%消费类客户包括 BYD，LG，三星，松下、力神等，动力类客户包括孚能科技、LG、SKI、AESC、捷成动力等 明冠科技 20 年设计产能300 万平 1000 万平米 2021 年第四季度可实现铝塑膜总产能2000 万平米/年的规模 20 年动力类产品占比62.5%完成了孚能电池、超成创元、中兴派能、赣锋电子等下游锂电厂的重点开发 紫江企业 21 年前三季度生产 1819 万平 9360 万平米 正在实施马鞍山 180 万平方米/月规划建设中，上海 600 万平方米/月规划建设中 21 上半年动力类产品占比上升至 48%动力和多氟多、河南锂动电源已有批量合作。国轩高科、孚能科技

39、以开始送样，亿纬锂能、捷成动力也已经进入审核、商谈阶段 透明光学 1500 万平 3500 万平 增量 1.4 亿元进行建设，预计 2022 年一季度投产 目前没有动力电池类 将继续巩固 3C 数码类的中高端客户，加储能、动力客户拓展 资料来源：各公司公告，华泰研究 软包电池软包电池：出货量带动铝塑膜增长出货量带动铝塑膜增长 软包锂电池主要增长动力来自于：软包锂电池主要增长动力来自于：以 LG 化学，AESC 和 SKI 等为代表的软包动力电池出货量快速增长，在小型电池领域，尤其在 3C 领域，软包电池的渗透率快速提升；其部分软包产品已经逐步在电动自行车、电动工具等小动力领域展开应用。铝塑膜出

40、货量高速增长，市场规模持续扩大。铝塑膜出货量高速增长，市场规模持续扩大。据 EV Tank 数据，2020 年全球铝塑膜出货量达到 2.4 亿平米，同比增长 23.7%，按照 2020 年平均时长价格 22 元/平米计算，整体市场规模达到 52.8 亿元。17 图表图表28：全球软包锂电池出货量及增速全球软包锂电池出货量及增速 图表图表29：全球全球铝塑膜铝塑膜出货量及增速出货量及增速 资料来源：EV Tank，第一锂电网，华泰研究 资料来源：EV Tank，第一锂电网，华泰研究 异形锂电池异形锂电池：几何形状，：几何形状，常见于常见于消费电池消费电池 异形锂电池由包装膜、正极片、负极片、绝缘

41、隔膜，极耳以及电解液构成，正极耳和负极耳可以分别设置于电池极组的相同或者不同侧面，特点在于形状可以呈规则或者不规则的几何形状。性能：性能：属于消费电池阵列，主要应用于电子电动产品、无线通信产品上，因此能量密度、循环寿命、容量等方面低于动力电池，但机械稳定性、耐用性、空间利用率和安全性较好。图表图表30：异形电池产品图异形电池产品图 资料来源：苹果官网，格瑞普官网，华泰研究 图表图表31：异形电池描述异形电池描述 项目项目 描述描述 形状 圆形、C 形、D 形、L 形、电弧形、六角形、扇形、三角形、超窄电池、超薄电池等 性能 具有极高的机械稳定性、耐用性和安全性。可弯曲至 R20mm，能量密度高

42、，柔软度佳 尺寸 一般较小。厚度可达 0.4-8mm，宽度可达 6-50mm 容量 根据电池的大小可以控制在 22mah3450mah 之间 电压 支持 4.2V 到 4.4V 的高压。支持高倍率放电，快速充电 循环寿命 可达到 1000 以上 应用领域 智能手表、手机、平板电脑、智能戒指、医疗设备（医疗保健）、无线耳机、AR/VR、智能卡、智能服装（加热服、加热手套、智能鞋）、跟踪设备、智能锁、物联网等 资料来源：华泰研究 0%5%10%15%20%25%30%35%40%05003003504004502016 2017 2018 2019 2020 2021E202

43、2E2023E2024E2025E全球软包锂电池出货量（GWh）YOY0%5%10%15%20%25%30%35%0620020 2021E2022E2023E2024E2025E全球铝塑膜出货量（亿平米）YOY 18 三类电池总结三类电池总结：系统性能与单体性能不完全一致，方形综合较好：系统性能与单体性能不完全一致，方形综合较好 圆柱电池圆柱电池：优点是一致性好、生产效率高、单体成本低，但能量密度较低，模组需要电芯较多，成组后成本优势削弱，寿命较差，电池管理复杂度大;方形电池方形电池：是国内的主流封装形式，能量密度优于圆柱，优点是对电芯保护强、成组

44、效率高，不足是大电池对制造工艺挑战大;软包电池软包电池：外形设计灵活，单体的能量密度较高，封装工艺长期可靠性有挑战、铝塑膜加工和使用成本高。单体性能上，1）能量密度：软包方形圆柱，主要考虑机械件重量在质量中的占比，随电池尺寸变大，差异变小；2）散热能力：软包、方形圆柱；圆柱电池的散热能力在系统层级，因为电池间隙更大得到改善；3）循环寿命：软包方形圆柱，圆柱的电解液量相对少；4）安全性：圆柱软包方形；此时大圆柱需要使用镀镍钢，此处安全是个相对概念。安全阈值的绝对值在电池热失控的峰值能量下，差异不明显；5）充放电倍率：圆柱方形软包；6）成本优势：圆柱方形软包。系统性能上，1）成组效率：圆柱、方形软

45、包，圆柱、方形、软包模组/系统成组效率分别为 87%/65%、89%/70%、85%/60%；2）可靠性:方形圆柱软包；软包封口边漏液是主要的市场失效表现；3）生产效率：圆柱方形软包；4）一致性：圆柱方形软包；5）成本优势：模块、电池包成组后圆柱成本优势逐渐削弱。图表图表32：封装方式单体性能对比分析封装方式单体性能对比分析 图表图表33：封装方式系统性能对比分析封装方式系统性能对比分析 资料来源：华泰研究 资料来源：华泰研究 在能量密度方面，软包电池具有优势。该维度上国内领先的软包电池有宁德时代、孚能科技等，圆柱电池有力神、比克等，方形电池有宁德时代、亿纬锂能等。国内外产品在能量密度的差距上

46、，圆柱、软包电池较大，方形电池基本没有差距，该维度上国外第一梯队多为日韩企业，如 LG 化学、三星 SDI、松下、远景动力等。在循环寿命上，方形、软包电池远优于圆柱电池。圆柱电池的寿命可靠性较低与内阻较大、散热能力较弱有关。圆柱卷绕式电池在使用过程中的一种老化失效形式是卷绕极片发生翘曲，翘曲发生的来源可能是电极各层在循环中的体积变化步调不一致。下图存储、低倍率循环、高倍率循环后的电极形态对比中可以明显看到高倍率下的翘曲现象。在卷绕中心处加销轴能一定程度上抑制卷芯的形变，但销轴的引入会增加成本、重量等。能量密度成本优势倍率特性安全性循环寿命散热能力圆柱电池软包电池方形电池成本优势一致性生产效率可

47、靠性成组效率圆柱电池软包电池方形电池 19 图表图表34：主流电池封装方式循环寿命对比分析主流电池封装方式循环寿命对比分析 图表图表35：用用 CT 拍摄的三款拍摄的三款 18650 电池电极形态电池电极形态 资料来源：孚能科技招股书，华泰研究 资料来源：Waldmann et al.2014，华泰研究 安全性上，软包优于硬壳，软包电池由于铝塑复合膜自身的特性使其在针刺和外短路两项测试中表现出优异的安全性能，而 18650 型圆柱钢壳电池由于自身具有安全阀的保护作用使其在过充测试中表现出较好的安全性能。图表图表36：外短路过程中温度外短路过程中温度或或电压电压变变化化曲曲线线 图表图表37：针

48、刺针刺过程中温度过程中温度变变化化曲曲线线 资料来源：常明飞等.2018.电源技术锂离子电池安全性能测试及其影响因素分析，华泰研究 资料来源：常明飞等.2018.电源技术锂离子电池安全性能测试及其影响因素分析，华泰研究 图表图表38：过充过充过程中温度过程中温度或或电压电压变变化化曲曲线线 资料来源：常明飞等.2018.电源技术锂离子电池安全性能测试及其影响因素分析，华泰研究 20 三种封装形式与模组三种封装形式与模组 PACK 方案的适配性方案的适配性 三类电池集成方案三类电池集成方案：MTPMTP-CTPCTP-CTCCTC，集成化程度不断提高，集成化程度不断提高 MTPMTP（M Mod

49、ule toodule to P Packack）：包括模组控制、电芯、导电连接件、绝缘板、塑料框架、采样 PCBA、冷板、压板和紧固件等。优点：优点：1.电池包由多个模组组成，每个模组都有单独壳体保护和控制单元，便于电池的控制和热管理；2.电池模组可以单独更换，维修成本低和便利性高。缺点：缺点：1.由于模组间的壳体和安全间隙，整体的重量较大，空间利用率较低；2.每个模组都配置了单独的控制单元，导致成本相对较高。C CTPTP（C Cellell toto P Packack）电池集成方案：）电池集成方案：CTP 电池集成方案是减少或去除电池“电芯-模组-整包”的三级 Pack 结构的技术。C

50、TP 电池包即是电芯直接集成到电池包内，这种电池由于省去了电池模组，电池包集成到车身地板上作为整车结构件的一部分。优点：优点：1.省去了模组之间的布置间隙，增加了电芯的数量；2.省去了模组结构，降低了整体电池包的重量。缺点：缺点：电池包需要作为结构件的一部分承载载荷，对电池的结构设计要求更高。C CTCTC（C Cell to chassisell to chassis）电池集成方案：）电池集成方案：CTC 电池集成方案是直接将电芯集成在地板框架内部，将地板上下板作为电池壳体。它是 CTP 方案的进一步集成，完全使用地板的上下板代替电池壳体和盖板，与车身地板和底盘一体化设计，从根本上改变了电池

51、的安装形式。优优点：点：1.极大提高车身空间利用率，可容纳电芯的数量更多，续航里程将增加 15%-25%；2.取消了电池包的结构件，降低了重量；3.集成化和模块化程度更高。缺点：缺点：1.电芯作为结构件的一部分承载载荷，电芯与上下结构件固定起来，需应对较为苛刻的剪切力，对电池的结构设计要求更高；2.需要更高的制造工艺，制造过程中出现问题可能导致电池整体报废，制造成本高可维修性低。图表图表39：不同电池包技术间的演变不同电池包技术间的演变 资料来源：电动势，华泰研究 发展路径：发展路径：电池包逐渐集成化的过程，主要是非化学类的零件减重集成电池包逐渐集成化的过程，主要是非化学类的零件减重集成 传统

52、模组改进方向为传统模组改进方向为 CTP、CTC 技术，达到空间利用率的提升。技术，达到空间利用率的提升。CTP 指电芯直接集成到电池包内，省去电池模组；CTC 为 CTP 的延伸，在省去模组的基础上进一步省去打包过程，将电芯直接集成到汽车底盘上，实现更高程度集成化。根据宁德时代的数据，CTP 相比于传统电池包，可以使体积利用率提升 15%-20%，零件数量减少 40%，生产效率提升 50%并降低动力电池的制造成本。CTC 电池技术的空间利用率最高，对于电池电量的提升有显著的效果。21 图表图表40：未来模组向未来模组向 CTP/CTC 发展发展 传统模组和传统模组和 PACKPACK CTP

53、CTP 技术技术 CTCCTC 技术技术 原理 电芯模组电池包车身 电芯电池包车身 电芯车身 空间利用率 低 高，车内空间无变化，电池包内空间利用率增加 高，地板内空间被利用，进一步增加空间利用率 集成方案 先电池本身集成，在安装到车上 车身底板作为电池上盖 电池电量 电量增加约 10%-15%电量再增加 5%-10%电池能够承载载荷 否 否 能 可维修性 可单独更换模组 智能更换电池包 更换电池且重新密封 资料来源：:ofweek，华泰研究 比亚迪比亚迪 C CTPTP 技术技术-刀片电池：刀片电池：比亚迪电池组的 CTP 技术能将电池容量提高 20%30%，电池寿命延 20%30%。刀片电

54、池也首次用于比亚迪的汉 EV 电动汽车。比亚迪刀片电池的制作依赖于 CTP 技术。刀片电池基于磷酸铁锂技术的创新，具有启动放热温度高、温升慢、产热少、不释氧等优点。此外，刀片电池变长变薄，表面积也增加，整体散热更好。电池的短路电路相对较长，产生的热量较少，所以刀片电池的安全性能是非常出色的。图表图表41：比亚迪比亚迪 CTP 技术技术-刀片电池刀片电池 资料来源：电动势，华泰研究 蜂巢新能源蜂巢新能源 CTPCTP 技术：技术：采用无模组方案可以有效缩短生产线，减少生产过程中的浪费。电芯在线堆叠，测试后直接放入电池盒，大大减少了流动过程，减少了模块传统的框架焊接过程。与传统 590 模组相比，

55、CTP 第一代减少 24的零部件，第二代成组效率提升 510，空间利用率提升 5，零部件数量再减少 22。图表图表42：蜂巢新能源蜂巢新能源 CTP 技术技术 资料来源：Himmpat，华泰研究 22 宁德时代宁德时代 CTPCTP 技术：技术：将一个大的模块通过若干个塑料散热片分割成小空间，这些塑料散热片可以像电脑硬盘一样插入小空间。去掉电池模块，将电池直接集成到电池组中，可以提高电池组的空间利用率，减轻电池组的质量，提高能量密度，降低成本。根据官方数据，与传统的电池相比，CTP 电池组的容量利用率增加 15%20%，零部件的数量减少了 40%，生产效率提升了 50%，电池的能量密度提高 1

56、0%15%，这将大大降低动力电池的制造成本。电池组由至少两个大模块组成，每个模块通过紧固件连接到电池托盘上，最后将电池组固定到不同的横梁上。宁德时代宁德时代 CTP3.0CTP3.0 麒麟电池：麒麟电池：根据官方发布信息，我们的总结为：1）热管理系统集成，电池倒置强化安全：1.多功能弹性夹层：将横纵梁、水冷板与隔热垫集成为多功能弹性夹层，提高系统集成效率至 72%，承载功能向箱体、胶体、水冷板转换；2.电池倒置：通过箱体卡槽和 CCS 扣板的结构设计变化，让出电池正放时 6%的空间，重新定义电池开阀方向，提高极端情况乘员舱安全。2)化学体系强目标，高镍高硅 CNT：1.系统能量密度 255Wh

57、/kg：单体能量密度来到 300 水平，明确高镍高硅方向；2.续航 1000km：预计高镍高硅 CNT 方案，使单电包电量来到 100 度电水平；3.4C 快充&循环寿命：水冷板的缓冲作用减少电池单体挤压，加速推动硅氧负极的产业化，加速高电导材料的用量提升。图表图表43：宁德时代麒麟电池结构示意宁德时代麒麟电池结构示意 图表图表44：宁德时代麒麟电池宁德时代麒麟电池 CTP3.0 资料来源：宁德时代官网，华泰研究 资料来源：宁德时代官网，华泰研究 宁德时代宁德时代 C CTCTC 技术计划于技术计划于 2 2025025 年推出。年推出。CTC 技术将进一步高度集成。未来的电芯底盘一体化 CT

58、C 设计，根据官方数据，通过这个技术整车减重 8%以上，动力系统成本降低 20%以上，续航提升 40%以上，行驶里程可达 1000 公里，百公里电耗降低 12 度以下。宁德时代的 CTC开发分三步走，第一步是集成底盘，低压、高压多合一。第二步是智能底盘，采用悬挂、制动、独轮驱动技术，AI 自适应控制系统。第三步是自动底盘，自动驾驶是发展的必趋势，所以提出了自动底盘的概念。23 图表图表45：宁德时代宁德时代 CTP 技术技术 图表图表46：宁德时代宁德时代 CTC 技术技术 资料来源：电动势，华泰研究 资料来源：电动势，华泰研究 软包电池不易设计成强度件，软包电池不易设计成强度件，硬壳电池与电

59、池包集成方向更匹配硬壳电池与电池包集成方向更匹配 目前圆柱和方形与目前圆柱和方形与 CTPCTP 已有多种适配方案。已有多种适配方案。根据宁德时代专利，其 CTP 技术的 PACK 由至少两个大模组构成，大模组被若干散热板分割成小空间，减少连接线束、侧板、底板等零部件。刀片电池无模组模式下，电芯本身承担一部分模组功能；有模组模式下，模组结构不包含端板和侧板等结构，比传统模组有所提升。46804680 电池与电池与 CTCCTC 适配性好。适配性好。以特斯拉公布的 4680 CTC 方案为例：1）电池包上盖与电芯粘接，并与座椅等车辆结构件集成；2）电芯上下和电芯之间填充树脂材料，用来热保护和结构

60、性支撑；3）将铝丝连接改为 Busbar 连接；4）热失控管理方面，在电池包一侧配置 8个泄压阀。该 CTC 方案大幅提升电池系统能量密度，减少整车重量，提升生产效率，并优化乘坐空间。图表图表47：宁德时代和比亚迪的宁德时代和比亚迪的 CTP 技术技术 资料来源：电动帮，华泰研究 24 图表图表48：CTC 优势（以不同公司为例说明）优势（以不同公司为例说明）CATL Tesla 苏州科尼普苏州科尼普 沃尔沃沃尔沃 零件数量/体积利用率 电池包体积利用率提升 20%车身零件减少 370 个 生产效率 大幅提升 大幅提升 大幅提升 动力系统成本 下降 20%每千瓦时的电池成本降低 7%续航里程

61、可达 1000km 增加 14%100-700km 整车单位成本 下降 7%下降 20%整车重量 下降 8%下降 10%下降 15%带电量 20kWh80+kWh 提升 20%资料来源：各公司官网，华泰研究 软包电池成组复杂，铝塑膜需要金属层和模组的保护，无模组方案仍在探索中。软包电池成组复杂，铝塑膜需要金属层和模组的保护，无模组方案仍在探索中。CTP、刀片电池、JTM 适用于方形电池，蜂窝电池适用于圆柱，软包电池 CTP 较少。聚创新能源提出LBP 方案，省去大量的铜排连接及常规模组结构附件，软包电池系统体积集成效率从 3040%提升至 5060%，减少约 20%的结构件数量。固态电池更适合

62、软包封装。固态电池更适合软包封装。国内固态电解质以氧化物路线为主，电解质的柔韧性较差，预计固态电池主要采用叠片工艺。软包封装的能量密度更高，且有较为丰富的胶状物质封装，是有望率先率先搭载固态电池的封装形式。图表图表49：软包电池软包电池 LBP 方案方案 资料来源：聚创新能源软包装锂电池专利、华泰研究 25 制造环节制造环节：极片成组和电池封装是主要的差异工序：极片成组和电池封装是主要的差异工序 方形电池生产：方形电池生产：卷绕效率高，生产效率是核心追求卷绕效率高，生产效率是核心追求 卷绕和焊接为瓶颈工序。卷绕和焊接为瓶颈工序。方形电池制作中，前段的涂布、中段的卷绕/叠片，焊接（激光焊）为核心

63、生产工序。涂布设备的模头和激光设备的激光器主要依赖进口，其中三菱、松下和美国 EDI 等国外企业占据国内涂布模头 70%的份额。方形电池单产线投资额约在方形电池单产线投资额约在 4 亿元左右。亿元左右。根据宁德时代招股书，单产线投资额约 4.1 亿元，单产线的设备投资额约 2.8 亿元。根据宁德时代 2021 年定增项目，单 Gwh 投资额在3.06-4.00 亿元之间。图表图表50：宁德时代方形电池生产工艺宁德时代方形电池生产工艺 资料来源:宁德时代招股说明书，华泰研究 卷绕效率更高，为主流工序卷绕效率更高，为主流工序 双轴心卷绕：双轴心卷绕：方形硬壳电池通常有两个轴心，正极、隔膜、负极叠层

64、围绕着两个轴心进行卷绕，然后以间隙直入方式装入方形铝壳之中，外部喷绝缘漆或套塑料膜。部分厂家（如比亚迪）使用叠片，叠片相对于卷绕电池，能量密度会增加 5%、循环寿命增加 10%、成本减少 5%，且更加安全，缺点是生产效率仅为卷绕的 1/5-1/3。图表图表51：方形叠片比卷绕性能优异，但生产效率差方形叠片比卷绕性能优异，但生产效率差 资料来源:车家号，华泰研究 26 叠片设备国产率与集中度高。叠片设备国产率与集中度高。超业、佳的、格林晟占据 60%-70%的叠片市场。赢合科技成功研发了模切叠片一体设备，已逐步推广到国内多家主流电池企业；先导智能从 2017 年开始做叠片机，凭借大力的研发投入，

65、在国产叠片机领域已位于前列。图表图表52：主流厂商叠片机对比主流厂商叠片机对比 企业企业 设备设备 单机单机/整机效率整机效率 走带速度走带速度 符合片阴阳符合片阴阳 极对齐度极对齐度 电芯整体电芯整体 对齐度对齐度 相邻极片相邻极片 对齐精度对齐精度 极片整体极片整体 对齐精度对齐精度 先导智能 隔膜裁断式热复合叠片机 300pcs/min 15m/min 0.3mm 0.6mm 先导智能 隔膜连续式热复合叠片机 480pcs/min 24m/min 0.5mm 0.6mm 赢合科技 全自动锂电叠片机（四工位）0.250.3s/pcs 中天和自动化 300 型双工位全自动叠片机 0.55-0

66、.75s/pcs 0.2mm（以 中心为基准）0.2mm（以中 心为基准）格林晟 四工位全自动叠片机 0.30.4s/pcs 0.2mm 0.4mm 资料来源：赛德美，车家号，华泰研究 生产效率生产效率是影响是影响电极生产工艺选择的核心要素电极生产工艺选择的核心要素，通过涂布和模切的前置工序影响卷绕和叠片两种制备工艺的选择。高能量电芯需要更厚的浆料涂布量以获得更高的比容量，而箔材上湿涂太厚的浆料干后会开裂，涂布变厚本身有一定技术难度。目前的涂布厚度卷绕可以适用，但过厚时卷绕式电池拐角处可能发生破裂，需要改成叠片式。前提是叠片的生产效率提升使商业化有经济性，否则可能选择临界厚度做卷绕加工。综上，

67、我们认为接下来主流技术仍以卷绕为主，参考主流公司所投产线 3-5 年的折旧周期，若无实质性的冲击，在设备寿命结束前不会替换产线。图表图表53：石墨极片表面裂纹石墨极片表面裂纹 资料来源:宋岚等.2022.储能科学与技术锂离子电池多尺度非均匀性概述，华泰研究 图表图表54：卷绕和叠片工艺比较卷绕和叠片工艺比较 方法方法 厚度控制厚度控制 厚度变形厚度变形 生产控制生产控制 入行门槛入行门槛 卷绕 难 易 简单 低 叠片 易 难 繁琐 高 资料来源：曹勇等.2018.储能科学与技术高安全高比能量动力锂离子电池系统路线探索，华泰研究 27 激光模切和机械模切相比速度较快（机械 40-50m/s，激光

68、 60-70m/s），但前者成本较高、可切厚度较低、可能烧蚀极片等问题比叠片提速容易解决。目前比亚迪等公司用叠片加机械模切，是因为现在生产效率的瓶颈是叠片工序，其生产速度还不需匹配激光膜切。一旦叠片单机速度提升，激光膜切在生产速度上就有明显优势。出于效率匹配，选择机械模切对厂房和设备的投入更大。若未来涂布厚度提高、毛刺能有较好改善，机械模切可能仍存在一定市场份额。目前从商业化过程中核心的生产效率来看，未来技术方向是卷绕加激光膜切。图表图表55：锂电材料激光切割的热传递模型锂电材料激光切割的热传递模型 资料来源:江桦锐等.2021.机电工程技术锂离子电池正负极片纳秒脉冲激光切割新工艺及特征研究，

69、华泰研究 封装工序及设备封装工序及设备：圆柱用滚槽或者焊接，方壳用焊接，软包用热熔圆柱用滚槽或者焊接，方壳用焊接，软包用热熔 电芯封装是将卷芯放入电芯外壳中。电芯封装是将卷芯放入电芯外壳中。封装工序主要流程：焊软连接干燥入壳焊顶盖滚槽注液封口。封装设备主要包括：入壳机、滚槽机、封口机、焊接机等。入壳是将卷绕或叠片后形成的裸电芯装入电芯外壳的工序，涉及的设备为入壳机；在电芯中注入电解液后，需要对注液口进行焊接；圆柱电池电芯通常以滚槽的方式进行封口，在大圆柱设计方案中使用焊接方案，方形使用焊接方案，软包使用热熔工艺。图表图表56：入壳、滚槽、注液、封口设备运作原理入壳、滚槽、注液、封口设备运作原理

70、 资料来源:中国传动网，华泰研究 圆柱电池生产工序圆柱电池生产工序 圆柱电池的装配工艺流程：绝缘底圈入筒卷绕电芯入筒插入芯轴焊负极集流片于钢筒插入绝缘圈钢筒滚线真空干燥注液组合帽（PTC 元件等）焊到正极引极上封口X 射线检查编号化成循环陈化。圆柱电池生产工艺与方形基本相同，差异在于只能中段制造时只能卷绕而不能叠片。核心工序和瓶颈工序与方形相同。圆柱电池单圆柱电池单 GWh 投资额在投资额在 5 至至 7 亿元间。亿元间。根据国轩高科 32131 圆柱电池项目和力神动力锂离子电池产业化项目，单 Gwh 投资额约 5.25-6.67 亿元。28 图表图表57：圆柱电池生产工艺圆柱电池生产工艺 资

71、料来源:江苏宏鑫达环评书，华泰研究 圆柱的极片成组工艺需使用卷绕圆柱的极片成组工艺需使用卷绕 圆柱电池为单轴心卷绕：圆柱电池为单轴心卷绕：圆柱电池卷绕是指使用卷绕机将分条后的极片固定在卷针上，随着卷针转动，以正极极片、负极极片和隔膜的一端为轴心卷成电芯，封装在圆柱金属外壳之中，注液封顶盖，外部套上塑料绝缘胶皮。卷绕机是中道核心设备，对卷绕张力波动、纠偏和卷绕速度都有较高的要求。卷绕机是中道核心设备，对卷绕张力波动、纠偏和卷绕速度都有较高的要求。通常要求卷后正负极片或隔膜的上下偏差均小于 0.5mm，方形电池需要自动调整角速度，因此张力控制技术的要求高于圆柱电池，卷绕速度要大幅低于圆柱电池。目前

72、国内圆柱电芯能达 18 米/秒以上的高速卷绕速度，方形电芯能达到 3 米/秒。卷绕机市场集中度较高，CR3 在 60%-70%之间，国内高端市场占有率约为 50%。图表图表58：主流电池厂卷绕机对比主流电池厂卷绕机对比 企业企业 设备设备 卷绕速度卷绕速度 卷绕对齐度卷绕对齐度 极片切断极片切断 位置精度位置精度 正正/负极片对齐度负极片对齐度 隔膜张力范围隔膜张力范围 先导智能 方形 EV 电芯自动卷绕机（多极耳式、全极耳）3m/s 0.3mm 0.5mm 先导智能 圆柱形电芯卷绕机 0.2mm 0.2mm 赢合科技 方形 EV 全自动卷绕机 3m/s 格林晟 EV 自动卷绕机 方形 1.3

73、m/s，圆形 3m/s 0.3mm 0.3mm 格林晟 大方形自动卷绕机 3PPM 0.5mm 0.5mm 60 500g 100 500g 资料来源：各公司官网，各公司公告，华泰研究 激光焊接是大圆柱生产的难点，对极耳交叉抚平要求高激光焊接是大圆柱生产的难点，对极耳交叉抚平要求高 动力电池激光焊接动力电池激光焊接通常采用铝合金、紫铜等材料，以拼接焊和叠焊两种方式为主。圆柱形和方形电池需要焊接的部位包括防爆阀、极柱、软连接、外壳封口、注液孔以及模组。铝合金材料的电池壳占整个动力电池的 90%以上，电芯通常会采用较“轻”的铝材质，同时要求壳、盖、底基本都要求达到 1.0 mm 以下。目前主流厂家

74、基本材料厚度均在 0.8 mm 左右。激光焊接激光焊接利用激光束优异的方向性和高功率密度等特性，通过光学系统将激光束聚焦在很小的区域内，在极短的时间内使被焊处形成一个能量高度集中的热源区，从而使被焊物熔化并形成牢固的焊点和焊缝。脉冲焊接和连续焊接。优点是材料契合度高、自动化集成、能量集中，焊接效率高、加工精度高，焊缝深宽比大。29 图表图表59：激光焊接技术介绍激光焊接技术介绍 资料来源:动力电池技术，华泰研究 激光焊接工艺难点：激光焊接工艺难点：铝合金对激光的反射率极高,焊接过程中气孔敏感性高,焊接问题主要的是气孔、热裂纹和炸火。此外，软包极耳焊接要求高水平的焊接工装，压牢极耳，保证焊接间隙

75、。圆柱电芯的焊接主要是正极的焊接，采用激光焊接。负极的部分壳体薄，容易焊穿，采用负极免焊接的方式。方形电池的焊接主要分为侧焊和顶焊，侧焊对电芯内部的影响较小，飞溅物不会轻易进入壳盖内侧，但对激光器的稳定性、材料的洁净度等要求极高。图表图表60：激光焊接难点是气孔、裂纹和炸火问题激光焊接难点是气孔、裂纹和炸火问题 资料来源:动力电池技术，华泰研究 图表图表61：圆柱圆柱/方形激光焊接对比方形激光焊接对比 资料来源:动力电池技术，华泰研究 30 软包电池生产工序软包电池生产工序：卷绕叠片都适用，：卷绕叠片都适用，热熔封口可靠性持续提高热熔封口可靠性持续提高 软包电池制作的前段搅拌、涂布、制片、模切

76、等工艺与圆柱/方形电池相同，差异点在于中段。1）叠片工艺：通常是 Z 型叠片；2）冲坑：在铝塑膜上冲出装卷芯的坑；3）顶侧封：封装时极耳胶中的 PP 与铝塑膜的 PP 层熔化黏结，形成有效的封装结构；4）注液、预封：注液后，对气袋边进行预封；5）静置、化成、夹具整形：化成后有些电芯由于内部应力可能会产生变形，需要夹具整形；6）二封、分容和后续工序。图表图表62：软包电池制造工艺软包电池制造工艺 资料来源:电池资源，华泰研究 软包电池叠片工艺存在应用差异，软包电池叠片工艺存在应用差异，Z Z 型叠片为国内主流型叠片为国内主流 大众采用单片叠片工艺进行电芯装配，将隔膜和正负极片交替堆叠形成叠片电池

77、；LG 化学较多使用卷叠复合工艺，先将正负极片裁切成单元，并通过转台与升降吸盘分别贴在隔膜上。然后用卷绕的方式，将正负极片分别包裹起来，实现两组正负极片相间叠放。速度和效率最高。Z 型叠片：隔膜主动放卷，经过度辊，张力机构引入主叠片台。主叠片台带动隔膜前后往复运动，呈 Z 字型折叠并放置裁切好的正负极片。叠放至设定片数后停止叠片，完成隔膜裁切，贴胶。Z 型叠片为国内主流工艺，并逐渐切换到切叠一体。图表图表63：软包电池不同厂家叠片工艺软包电池不同厂家叠片工艺 资料来源:连线新能源，GGII，华泰研究 31 软包电池软包电池常见为叠片常见为叠片+热封工艺，设备供应商热封工艺，设备供应商和方壳有一

78、定区别和方壳有一定区别 软包内部结构由正极片，隔膜，负极片依次层叠起来，外部用铝塑膜包装，然后焊接正负极极耳，注电解液并封口，最后化成分容形成软包电池。封装工艺的核心要素是温度、压力和时刻。封装强度随封装温度升高而升高，热封较佳时刻与温度有关，当温度足够高时，热封时刻与热封强度呈正相关。封装压力会影响封装厚度封装的较佳状况是 PP 膜抵达熔点后，粘结到一同，封装外观超卓无气泡无褶皱，封装强度高，密封性和绝缘性好。所涉及的设备主要包括：叠片机和封装设备，其中封装设备中包括冲压机、热封模具、高温夹具、焊接机等。图表图表64：软包电池所需设备及企业软包电池所需设备及企业 设备设备 企业企业 公司公司

79、 叠片机 核心企业 科瑞技术，格林晟、吉阳科技、超业精密、超源精密等 一体化龙头 先导智能、赢合科技等 中小企业 东莞恒捷、鸿宝、中锂、北方华创等 封装设备 核心企业 阿李股份、吉阳科技等 资料来源：华泰研究 异形电池：异形电池：基本以基本以制袋叠片工艺制袋叠片工艺为主为主 由于形状限制，异形电池采用制袋叠片工艺由于形状限制，异形电池采用制袋叠片工艺。异形锂电池的前端制浆、涂布、轧片相同和普通叠片锂电池基本相同，差别在于制片模切到抽气之间，并且普通的模切和 Z 字叠片无法适用。制造工艺如下：1）异形模切；2）制袋：用隔膜将正极极片包裹，制袋后极片位置固定方便后续叠片；3）异形叠片：将正负极片按

80、负极-正极-负极的顺序叠放；4）焊接极耳：要解决电池定位和极耳定位的问题；5）顶侧封：异型电池大多较小，顶侧封可一次完成。图表图表65：异形电池制袋叠片工艺异形电池制袋叠片工艺 资料来源:华泰研究 32 产业链分析和行业展望产业链分析和行业展望 电池封装产业链电池封装产业链 电池封装的变化在于封装，原材料方面有外壳、顶盖、铝塑膜外壳、顶盖、铝塑膜之差异，软包电池设备方面有叠片/卷绕机、冲压机、高温夹具、焊接机等。图表图表66：电池封装产业链电池封装产业链 资料来源:华泰研究 33 首次覆盖首次覆盖标的标的 首次覆盖推荐标的 我们首次覆盖斯莱克（增持，目标价 18.09）、和胜股份（买入，目标价

81、67.60 元）重点推荐个股重点推荐个股 斯莱克斯莱克（300382 CH，增持，增持，目标价，目标价 18.09 元）元）1）公司深耕制罐专用设备，市场地位稳定订单量大 2）DWI 技术生产率良品率双高，发力新能源电池壳领域 目标价 18.09 元(参考可比公司 Wind 一致预期下 22 年平均 PE50 倍，考虑新能源电池的高景气度，给予公司 22 年合理 PE51 倍)，报告日期 2022/7/8。风险提示：核心技术被其他公司赶超，电池壳订单量不及预期，新业务开拓不利风险。和胜股份和胜股份（002824 CH，买入，买入，目标价，目标价 67.60 元）元）1）公司专注工业铝材，产品线

82、持续拓展 2）深度绑定新能车龙头客户，提前布局新技术、新项目 目标价 67.60 元(参考可比公司 Wind 一致预期下 22 年平均 PE34 倍，考虑到公司深度绑定下游动力电池龙头客户，订单充足，未来整体成长空间大，给予公司 22 年合理 PE40 倍)，报告日期 2022/7/8。风险提示：新能源汽车出货量不及预期，定点项目进度不及预期，公司订单意外流失，行业竞争加剧。图表图表67：重点推荐公司估值表重点推荐公司估值表（截至（截至 2022 年年 7 月月 7 日收盘价日收盘价）股价股价 目标价目标价 市值市值 EPS(元元)PE(倍倍)公司代码公司代码 公司简称公司简称 评级评级(元元

83、)(元元)(亿元亿元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 300382 CH 斯莱克 增持 16.02 18.09 92.98 0.19 0.35 0.50 0.76 86.55 45.16 32.25 21.00 002824 CH 和胜股份 买入 56.05 67.60 103.71 1.11 1.69 2.59 3.71 50.28 33.13 21.63 15.12 资料来源:Wind，华泰研究 风险提示风险提示 1）电池封装电池封装降本不及预期。降本不及预期。若受制于原材料价格和技术瓶颈等因素，电池封装产业链成本下降不及预期，可

84、能对相关公司盈利造成不利影响。2）仍然存在安全问题与技术壁垒。仍然存在安全问题与技术壁垒。电池封装中对热管理、密闭性等各方面均有较高要求，若技术进步不及预期，可能面临安全隐患。3）新进入者导致行业竞争加剧。新进入者导致行业竞争加剧。电池封装行业处于技术更迭期，传统精密设备制造商和汽车零部件供应商均有机会下场参与，对行业内原有公司造成一定竞争压力。34 斯莱克：设备制造商发力电池壳斯莱克：设备制造商发力电池壳 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):增持增持 目标价目标价(人民币人民币):18.09 2022 年 7 月 08 日中国内地 新能源及动力系统新能源及动力系

85、统 易拉罐设备制造龙头，首次覆盖给予“增持”评级易拉罐设备制造龙头，首次覆盖给予“增持”评级 公司是金属包装设备龙头企业，拥有专用设备制造、新能源电池壳、光伏发电三大业务线。我们看好公司的主要原因：1）公司为亚洲唯一易拉罐设备厂商，专用设备业绩将随下游增量稳定增长；2）凭借易拉罐独有 DWI 技术，未来在与传统电池壳企业竞争中占据优势。我们预计 22-24 年公司营收分别为 20.64/30.09/40.06 亿元，归母净利润分别为 2.06/2.88/4.43 亿元，对应EPS 分别为 0.35/0.50/0.76 元。据 Wind 一致预期，可比公司 22 年 PE 均值为 50。考虑新能

86、源电池的高景气度，公司电池壳业务未来整体成长空间大，我们给予公司 22 年 51 倍的 PE 估值水平，目标价为 18.09 元，首次覆盖给予“增持”评级。2022 年一季度业绩高增，年一季度业绩高增，传统业务与新业务并进传统业务与新业务并进 根据公司 2022 一季度报告，2022Q1 继续保持增长势态，实现营业收入 2.92亿元，同比增长 57%，归母净利润 0.44 亿元，同比大增 177%，基本每股收益 0.08 元/股。22Q1 业绩变动的主要因素为 1）下游软饮啤酒等市场稳定增长，带动金属包装设备需求旺盛；2）电池壳业务进展顺利，总体产能从 21年水灾和疫情的影响中逐渐恢复；3）随

87、着疫情缓和，专用设备制造业务毛利率回升，同时电池壳业务有所改善，整体毛利率提升。软饮与啤酒市场拉动上游，金属包装率仍有提升空间软饮与啤酒市场拉动上游，金属包装率仍有提升空间 随着国内疫情有效控制,国外疫情常态化发展,中印美日韩五大消费市场用罐需求均开始回暖。据咨询公司 FMI 报告,预计 2021-2031 年全球饮料罐销售额将以 8.5%CAGR 增长。我国食品金属包装使用率与发达国家差距明显,未来提升空间较大。据智研咨询报告,2019-2025 年中国两片罐市场将以4.75%CAGR增长,到2025年达270.3亿元。公司顺应市场需求生产易拉罐、易拉盖高速生产设备和相关配套产品，业绩将随下

88、游增量稳定增长。动力电池出货量增长迅猛，带动电池壳需求上涨动力电池出货量增长迅猛，带动电池壳需求上涨 据高工产业研究院(GGII)预测，2022 年国内/全球新能源汽车产量有望达到600 万/850 万辆，将带动动力电池出货超 450GWh/650GWh，预计到 2025年/2030 年全球动力电池出货量将达 1550GWh/3000GWh，中国市场份额将稳定在 50%以上，电池壳等结构件市场需求将随之增长。公司通过移植制罐技术设计生产的电池壳自动化产线，具有成型、清洗、自动检验、自动包装等功能，将对现有的传统单机电池壳生产工艺形成冲击，为新能源电池壳产业发挥降本增效的积极作用。风险提示：核心

89、技术被其他公司赶超，电池壳订单量不及预期，新业务开拓不利风险。研究员 申建国申建国 SAC No.S0570522020002 SFC No.BSK177 +(86)755 8249 2388 基本数据基本数据 目标价(人民币)18.09 收盘价(人民币 截至 7 月 7 日)16.02 市值(人民币百万)9,298 6 个月平均日成交额(人民币百万)165.38 52 周价格范围(人民币)8.62-31.75 BVPS(人民币)2.41 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营

90、业收入(人民币百万)882.87 1,003 2,064 3,009 4,006+/-%11.50 13.66 105.72 45.74 33.17 归属母公司净利润(人民币百万)63.96 107.43 205.88 288.34 442.85+/-%(34.33)67.95 91.65 40.05 53.59 EPS(人民币，最新摊薄)0.11 0.19 0.35 0.50 0.76 ROE(%)6.24 8.90 14.33 17.12 21.61 PE(倍)145.37 86.55 45.16 32.25 21.00 PB(倍)8.60 6.97 6.04 5.09 4.09 EV E

91、BITDA(倍)71.87 52.68 30.61 19.85 15.51 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)(6)32Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22(%)(人民币)斯莱克相对沪深300 35 报告核心要点报告核心要点 核心推荐逻辑核心推荐逻辑 公司传统业务技术成熟，市场地位稳定订单量大公司传统业务技术成熟，市场地位稳定订单量大 公司研发实力强劲，已掌握诸多核心专利和技术。目前公司主要精密零件均由自主制造，并拥有数码印罐迷你线、六通道组合制盖机、双向双冲拉伸机等多项世界首创产品。截至21 年 12 月，公司在手的易拉罐/盖设备订单共 9.52 亿

92、，同比增长 27.01%，近三年的主要客户中有奥瑞金、嘉美包装、英联股份、昇兴股份等多家中国金属包装行业龙头。公司贯穿始终的研发设计工作创造了高价值，加上后续的维修服务和模具更换等，共同保证了公司产品的高毛利率。同时非标定制、以销定产的业务模式，使得公司可以分阶段收取预付款和尾款，保证了货款的顺利回收。DWI 技术生产率良品率双高，大规模稳定生产有优势技术生产率良品率双高，大规模稳定生产有优势 据年报披露，公司目前运用 DWI 技术的生产线产速达易拉罐 3000 个/分钟，小圆柱电池壳1200 个/分钟，而传统电池壳行业平均 50-150 个/分钟。DWI 产线的自动化程度高，相比传统工艺产品

93、一致性好、精度较高、不良率低，易拉罐和小圆柱电池壳良品率约在 99%-97%，公司预期 4680 电池壳也会处于同等水平。在产量超过 10 万/天时，材料利用率高、生产无人化的 DWI 技术具有明显优势，且量越大越显著。虽然目前小圆柱壳因产量不大而毛利率较低，但行业预期未来 46 系列标准化程度高、单一型号产量大，在大规模生产稳定后，材料利用率、产品技术参数、质量稳定性都要远胜传统工艺。从材料、效率和损耗方面看，DWI 比传统的工艺的毛利率有 10pct 的改善。若考虑未来产品质量要求提高，传统工艺难以满足标准，DWI 的技术优势会带来更高毛利率。预计预计 4680 四季度商业化生产，整体兼容

94、良好扩产可期四季度商业化生产，整体兼容良好扩产可期 圆柱电池壳方面新乡盛达、安徽斯翔、苏州总部进展顺利；方形电池壳方面，常州莱胜、东莞阿李项目如期推进；电池壳国际化方面，美国欧洲未来均有部署。46 系列钢壳已实现样品试生产，公司预计 22 年四季度正式商业化生产。现有客户需求量约 20 万只/天，且公司凭借设备制造经验可快速增产。圆柱/方形、卷封/焊接、铝壳/钢壳等方案选择，对 DWI 技术的应用不构成实质性障碍，产线经过一定工作量改造后均存在兼容性。在对以 4680 为代表的新电池进行结构设计时，公司跟客户进行联合设计、探讨和研发以考虑后续大规模生产，有利于未来商业化的成功。随着四季度 46

95、80 的商业化生产，轻量化、标准化、规模化等技术优势将于明年初显，并通过最终的下游市场和消费者的汽车体验完全在行业里展现。区别于市场的观点：区别于市场的观点：小圆柱小圆柱电池电池壳产能利用率不会下降壳产能利用率不会下降。动力电池未来转向大圆柱方向，公司电池壳部署侧重 46 系列，但小圆柱壳体在消费电子领域仍有较大存量，在市场接受度提升、呈现量大价低特点后，公司凭借DWI技术有机会扩大消费电子类份额，现有产能并不会淘汰。首次覆盖给予首次覆盖给予“增持增持”评级，目标价评级，目标价 18.09 元元 我们预计公司 22-24 年营业收入分别为 20.64/30.09/40.06 亿元，归母净利润分

96、别为2.06/2.88/4.43 亿元，对应 EPS 分别为 0.35/0.50/0.76 元，当前股价对应 PE 为45.16/32.25/21.00 x。我们选取与公司业务相近的铭利达/先导智能作为可比公司。参考可比公司 Wind 一致预期下 22 年平均 PE50 倍，考虑新能源电池的高景气度，给予公司 22 年合理 PE 51 倍，对应目标价 18.09 元，首次覆盖给予“增持”评级。36 聚焦制罐设备制造，发力新能源领域聚焦制罐设备制造，发力新能源领域 深耕制罐专用设备，电池壳业务新秀深耕制罐专用设备，电池壳业务新秀 公司聚焦于专用成套设备的设计制造。公司聚焦于专用成套设备的设计制造

97、。主导产品是高速易拉盖、易拉罐生产设备及系统改造，除主要产品外，公司产品还包括易拉罐/盖高速生产设备零备件、智能检测设备、光伏发电和新能源汽车电池壳等。凭借在金属包装制品生产设备领域积累的研发成果及生产经验，近年公司将易拉罐独有的 DWI 技术应于新能源电池壳的领域，目前已设立新乡盛达、安徽斯翔和常州莱胜等子公司，并拟全资收购东莞阿李下属方壳业务。公司股权结构稳定，实控人持股比例集中。公司股权结构稳定，实控人持股比例集中。截至 2022 年一季报，公司前三大股东为科菜思有限公司、香港中央結算有限公司，全国社保基金 114 組合，分别持股 50.46%、3.12%、1.21%，安旭持有科菜思有限

98、公司 100%股权，为公司实际控制人，股权结构稳定，前十大股东共计持有公司 59.31%股权。图表图表68：公司股权结构（截至公司股权结构（截至 22 年一季报）年一季报）资料来源：Wind，华泰研究 公司营收增长稳健，公司营收增长稳健，21 年盈利能力回升年盈利能力回升。21 年公司营收 10.03 亿元，同比增长 13.66%，17-21 年营收从 5.49 亿元提升到 10.03 亿元，CAGR 为 16.26%。21 年公司归母净利润 1.07亿元，同比增长 67.95%，扣非归母净利润 1.04 亿元，同比增长 86.67%，盈利能力的回升主要得益于传统专业设备制造业务的毛利率随疫情

99、得到控制而恢复。公司产品丰富，专用设备制造占比较大：公司产品丰富，专用设备制造占比较大：1）专用设备制造专用设备制造：包括易拉罐高速生产设备及系统改造、易拉盖高速生产设备及系统改造、易拉盖生产设备零备件及其他、智能检测设备，21 年营收分别为 3.65/2.93/1.15/0.72 亿元，占比 36.36%/29.18%/11.48%/7.15%。17-21年，专用设备制造贡献公司总营收在逐步下降，但 21 年仍占比 84.17%。2）新能源新能源电池壳电池壳：目前公司电池壳制造业务收入主要来自于孙公司新乡盛达，从 20 年开始批量供货，21 年营收为 0.78 亿元，占比 7.81%，是公司

100、未来的主要增长方向。3）光伏发电及其他光伏发电及其他：主要由子公司苏州能源发展和白城江鼎提供光伏发电项目开发、管理服务等，21 年营收 0.80 亿，占比 8.02%。37 图表图表69：公司公司 17-22 收入及其增速收入及其增速 图表图表70：公司公司 17-22 归母净利及其增速归母净利及其增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表71：公司公司 21 年主营业务收入占比（按产品）年主营业务收入占比（按产品）图表图表72：公司公司 17-21 年主营业务收入占比（按行业）年主营业务收入占比（按行业）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研

101、究 受益于行业整体上涨和公司一季度业绩增长，公司股价受益于行业整体上涨和公司一季度业绩增长，公司股价回回升，截至升，截至 22 年年 7 月月 7 日为日为 16.02元。元。21 年 5 月至 9 月，虽偶有回落，但股价总体持续性上涨。7 月 22 日公司公告正在筹划定增事项。第三期员工持股计划于 8 月 27 日至 9 月 7 日通过集中竞价方式全部出售完毕，9 月 7 日收盘价 31.67 元。11 月 9 日股价达到最高点 31.75 元，此后开始回调。22 年 4 月26 日触底达到 8.62 元。4 月 26 日-7 月 7 日，食品饮料设备行业涨幅 45.40%，金属结构件行业涨

102、幅 78.57%。4 月 27 日公司发布一季报，业绩增长显著，股价开始反弹，7 月 7日收盘价为 16.02 元，4 月 26 日-7 月 7 日公司股价涨幅为 85.85%，股价驱动因素主要是公司独特技术能够在行业放量过程支撑订单需求。图表图表73：公司股价复盘公司股价复盘 资料来源：Wind，华泰研究 0%5%10%15%20%25%30%35%40%024688201920202021营业收入（亿元）YoY-40%-20%0%20%40%60%80%0.00.20.40.60.81.01.21.41.6200202021归母净利润（亿元）Yo

103、Y36.36%29.18%11.48%7.15%7.81%8.02%易拉罐高速生产设备及系统改造易拉盖高速生产设备及系统改造易拉盖生产设备零备件及其他智能检测设备新能源电池壳光伏发电及其他95.67%95.03%90.26%86.95%84.17%7.87%7.81%4.33%4.97%9.74%5.18%8.02%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021专用设备制造电池壳业务光伏发电及其他0552021/5/272021/8/272021/11/272022/2/272022/5/27收盘价9月7日 第三

104、期员工持股计划全部出售完毕4 月 26 日 收 盘 价8.62元/股11 月 9 日收 盘 价31.75元/股7月22日公司公告正在筹划定增事项 38 盈利预测和估值盈利预测和估值 新能源新能源电池壳：电池壳：21 年该业务营收 0.78 亿元，公司已经和相关客户签订了战略合作协议，未来几年伴随电池放量，需求有望快速增长。根据下游市场需求测算和公司产能规划，预计 22-24年出货量分别为小圆柱钢壳 5.13/6.51/7.11亿支、大圆柱钢壳 0.20/0.80/3.00亿支、圆柱铝壳 2.10/6.00/7.14 亿支、方形铝壳 0.70/1.01/1.13 亿支；考虑到规模化量产后价格下降

105、，上述四类产品单价 22-24 年价格逐年降低 2%，分别为小圆柱钢壳 0.40/0.39/0.38 元/支、大圆柱钢壳 3.00/2.94/2.88 元/支、圆柱铝壳 1.00/0.98/0.96 元/支、方形铝壳6.00/5.88/5.76 元/支，预计 22-24 年合计营收 8.95/17.00/24.73 亿元，参考可比公司科达利 26%毛利率，且 DWI 技术相比传统技术更适合大规模生产，约有 10pct 的毛利提升，随着规模效应带来折旧等固定成本的摊薄，假设 22-24 年毛利率分别为 25%/30%/35%。专用设备制造：专用设备制造：19-21 年，专用设备制造业务营收分别为

106、 7.15/7.68/8.45 亿元，毛利率分别为 41.66%/35.57%/41.06%。考虑到下游全球消费市场用罐需求回升，于 22 年一次性释放较多，根据 21 年年报披露的在手订单量同比增长 27%，由于生产周期较长将体现在次年营收中，预期 22 年营收增速为 27%，并且该领域未来国产替代趋势显著，假设 23-24 年营收增速为 20-22 年平均水平 14%，22-24 年将实现 10.7/12.23/13.94 亿元的营收。剔除 20 年疫情冲击影响，预计毛利率水平保持在 19 和 21 年业务稳定期的平均水平，即 22-24 年毛利率假设为 41%。光伏发电及其他光伏发电及其

107、他：19-21 年该业务营收分别为 0.77/1.15/0.80 亿元，21 年前电池壳业务未独立核算，故 21 年光伏发电及其他收入同比增长显示为负，实际 YoY 为 67.65%。该业务17-21 年营收 CAGR 为 35.63%，非公司未来主要战略方向，参考 Wind 数据显示 21 年光伏电站行业营收同比增长 20.80%，我们假设 22-24 的营收增速均为 20%，预计 22-24 年营收 0.97/1.16/1.39亿元，毛利率水平保持在 21年除去电池壳业务核算的 27.50%的水平。费用率：费用率：19-21 年销售费率和管理费率逐年降低，分别为 4.15%/3.10%/2

108、.64%和13.21%/10.64%/10.55%，我们预计随着营收增长和规模效应发挥，销售费率和管理费率将略低于 21 年，假设 22-24 年销售费率和管理费率均为 2.50%、10.00%。19-21 年研发费率为 4.24%/3.42%/3.82%，我们预计公司未来会加大研发投入以将 WDI 制罐技术更好地应用于电池壳生产，假设 22-24 年研发费率为 3.50%/4.00%/4.50%。19-21 年财务费率为2.42%/4.52%/3.06%，根据公司的短长期借款和利息支出情况，假设 22-24 年财务费率为3.05%/3.84%/3.91%。图表图表74：公司公司业绩拆分业绩拆

109、分 单位：亿元单位：亿元 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 电池壳业务电池壳业务 收入（亿元）0.78 8.95 17.00 24.73 YOY 1041.93%86.56%48.11%成本（亿元）0.73 6.71 11.69 16.08 毛利（亿元）0.05 2.24 5.01 8.66 毛利率(%)6.34%25.00%30.00%35.00%专用设备制造专用设备制造 收入（亿元）7.03 7.15 7.68 8.45 10.73 12.23 13.94 YOY 33.88%1.72%7.41%10.02%27.00%14.00%14.0

110、0%成本（亿元）3.86 4.17 4.95 4.98 6.33 7.21 8.23 毛利（亿元）3.17 2.98 2.73 3.47 4.40 5.01 5.72 毛利率 45.08%41.66%35.57%41.06%41.00%41.00%41.00%光伏发电及其他光伏发电及其他 收入（亿元）0.37 0.77 1.15 0.80 0.97 1.16 1.39 YOY 54.59%109.76%49.38%-30.13%20.00%20.00%20.00%成本（亿元）0.18 0.55 0.87 0.58 0.70 0.84 1.01 毛利（亿元）0.19 0.22 0.28 0.22

111、 0.27 0.32 0.38 毛利率 50.54%28.31%24.61%27.51%27.50%27.50%27.50%资料来源：Wind、公司公告、华泰研究预测 39 盈利预测结果和估值盈利预测结果和估值 我们预计公司 22-24 年营业收入分别为 20.64/30.09/40.06 亿元，归母净利润分别为2.06/2.88/4.43 亿元，对应 EPS 分别为 0.35/0.50/0.76 元，当前股价对应 PE 为45.16/32.25/21.00 x。我们选取与公司业务相近的铭利达/先导智能作为可比公司。参考可比公司 Wind 一致预期下 22 年平均 PE50 倍，考虑新能源电池

112、的高景气度，给予公司 22 年合理 PE 51 倍，对应目标价 18.09 元，首次覆盖给予“增持”评级。图表图表75：Wind 一致预期下一致预期下可比公司估值表（截至可比公司估值表（截至 2022 年年 7 月月 7 日收盘价日收盘价）收盘价收盘价 EPS（元）（元）PE（倍）（倍）2022-2024 证券代码证券代码 证券简称证券简称(元）元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 归母净利润归母净利润 CAGR 301268 CH 铭利达 51.01 0.82 1.36 2.08 62.47 37.44 24.51 71.83%300450 CH 先导智

113、能 63.20 1.71 2.50 3.22 37.05 25.32 19.62 47.18%均值 49.76 31.38 22.06 59.50%300382 CH 斯莱克 16.02 0.35 0.50 0.76 45.16 32.25 21.00 61.34%资料来源：Wind，华泰研究预测 风险提示风险提示 1）核心技术被其他公司赶超：核心技术被其他公司赶超：若公司核心技术人员流失或核心技术泄密，将会直接影响公司的市场竞争优势及自主创新能力，进而对斯菜克的生产经营造成不利影响。2）电池壳订单量不及预期：电池壳订单量不及预期：公司将面临电池壳结构件行业内现有优势企业的激烈竞争,若公司未能

114、与下游客户建立稳定关系并取得充足的订单,可能会影响公司在该领域的经营业绩。3）新业务开拓不利风险：新业务开拓不利风险：公司利用自身的制罐技术开拓新能源电池壳等新业务,公司将在技术调整、项目管理、风险管控等方面面临较大的挑战。图表图表76：斯莱克斯莱克 PE-Bands 图表图表77：斯莱克斯莱克 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 010203040Jul 19Jan 20Jul 20Jan 21Jul 21Jan 22(人民币)斯莱克45x65x85x105x130 x013253850Jul 19Jan 20Jul 20Jan 21Jul 21Ja

115、n 22(人民币)斯莱克2.7x6.0 x9.4x12.8x16.2x 40 盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1,657 1,766 4,572 4,650 7,398 营业收入营业收入 882.87 1,003 2,064 3,009 4,006 现金 419.62 291.35 599.35 873.52 1,163 营业成本 581.44 629.57 1,3

116、74 1,974 2,531 应收账款 379.11 353.84 1,154 1,044 1,883 营业税金及附加 4.54 5.87 12.39 18.05 24.04 其他应收账款 15.90 5.43 38.44 25.50 59.64 营业费用 27.38 26.49 51.61 75.22 100.16 预付账款 73.47 191.02 353.08 439.92 616.07 管理费用 93.93 105.89 206.43 300.87 400.65 存货 618.17 755.27 2,243 2,065 3,457 财务费用 41.65 30.75 62.96 115.

117、39 156.85 其他流动资产 150.71 169.25 184.73 202.41 219.77 资产减值损失(22.63)(27.34)(20.64)(30.09)(40.06)非流动资产非流动资产 546.63 916.05 1,367 1,739 2,119 公允价值变动收益 0.10(1.77)0.00 0.00 0.00 长期投资 25.14 70.53 85.46 102.64 122.40 投资净收益(2.82)(2.42)(1.68)(1.68)(1.68)固定投资 282.61 366.73 776.96 1,105 1,429 营业利润营业利润 71.50 131.9

118、7 252.09 353.07 542.26 无形资产 118.05 134.49 149.36 169.92 188.79 营业外收入 1.16 0.03 1.00 1.00 1.00 其他非流动资产 120.83 344.30 355.21 361.64 378.01 营业外支出 1.20 4.78 1.00 1.00 1.00 资产总计资产总计 2,204 2,682 5,939 6,389 9,517 利润总额利润总额 71.46 127.23 252.09 353.07 542.26 流动负债流动负债 648.03 918.26 3,969 4,137 6,837 所得税 14.49

119、 35.10 47.85 67.02 102.93 短期借款 312.72 256.84 2,621 2,703 4,765 净利润净利润 56.97 92.13 204.24 286.05 439.33 应付账款 133.12 210.24 539.23 537.60 842.77 少数股东损益(6.99)(15.30)(1.63)(2.29)(3.51)其他流动负债 202.19 451.18 809.10 896.46 1,228 归属母公司净利润 63.96 107.43 205.88 288.34 442.85 非流动负债非流动负债 442.89 421.74 423.63 418.

120、97 408.44 EBITDA 132.94 182.48 381.20 578.18 853.60 长期借款 30.07 107.42 109.30 104.65 94.12 EPS(人民币，基本)0.11 0.19 0.35 0.50 0.76 其他非流动负债 412.82 314.32 314.32 314.32 314.32 负债合计负债合计 1,091 1,340 4,393 4,556 7,245 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 31.19 8.39 6.76 4.47 0.96 会计年度会计年度(%)2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 564.

121、57 580.38 580.38 580.38 580.38 成长能力成长能力 资本公积 88.84 239.44 239.44 239.44 239.44 营业收入 11.50 13.66 105.72 45.74 33.17 留存公积 389.13 482.58 686.82 972.88 1,412 营业利润(34.60)84.58 91.02 40.05 53.59 归属母公司股东权益 1,081 1,334 1,540 1,828 2,271 归属母公司净利润(34.33)67.95 91.65 40.05 53.59 负债和股东权益负债和股东权益 2,204 2,682 5,939

122、 6,389 9,517 获利能力获利能力(%)毛利率 34.14 37.26 33.43 34.37 36.83 现金流量表现金流量表 净利率 6.45 9.18 9.89 9.51 10.97 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E ROE 6.24 8.90 14.33 17.12 21.61 经营活动现金经营活动现金 128.76 217.63(1,493)759.62(1,120)ROIC 6.60 7.32 7.18 10.55 10.02 净利润 56.97 92.13 204.24 286.05 439.33 偿债能力偿债

123、能力 折旧摊销 29.73 30.88 49.15 79.72 109.50 资产负债率(%)49.51 49.96 73.96 71.32 76.13 财务费用 41.65 30.75 62.96 115.39 156.85 净负债比率(%)31.96 30.37 159.39 124.09 177.90 投资损失 2.82 2.42 1.68 1.68 1.68 流动比率 2.56 1.92 1.15 1.12 1.08 营运资金变动(48.08)7.47(1,790)306.88(1,787)速动比率 1.47 0.87 0.49 0.51 0.48 其他经营现金 45.66 53.98

124、(20.66)(30.10)(40.08)营运能力营运能力 投资活动现金投资活动现金(241.30)(354.40)(501.76)(453.32)(490.92)总资产周转率 0.43 0.41 0.48 0.49 0.50 资本支出(101.47)(342.67)(482.44)(431.23)(465.58)应收账款周转率 2.39 2.74 2.74 2.74 2.74 长期投资(141.60)(15.56)(14.94)(17.17)(19.76)应付账款周转率 4.09 3.67 3.67 3.67 3.67 其他投资现金 1.76 3.83(4.38)(4.92)(5.58)每股

125、指标每股指标(人民币人民币)筹资活动现金筹资活动现金 202.21 7.72(61.61)(114.38)(161.76)每股收益(最新摊薄)0.11 0.19 0.35 0.50 0.76 短期借款(194.32)(55.88)2,364 82.25 2,062 每股经营现金流(最新摊薄)0.22 0.37(2.57)1.31(1.93)长期借款 14.39 77.35 1.88(4.66)(10.53)每股净资产(最新摊薄)1.86 2.30 2.65 3.15 3.91 普通股增加 0.00 15.81 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加(0.89)150.60

126、 0.00 0.00 0.00 PE(倍)145.37 86.55 45.16 32.25 21.00 其他筹资现金 383.03(180.16)(2,427)(191.97)(2,214)PB(倍)8.60 6.97 6.04 5.09 4.09 现金净增加额 80.83(135.89)(2,056)191.92(1,773)EV EBITDA(倍)71.87 52.68 30.61 19.85 15.51 资料来源：公司公告、华泰研究预测 41 弄潮弄潮 CTP 技术，箱体龙头乘风而起技术，箱体龙头乘风而起 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目

127、标价目标价(人民币人民币):):67.60 2022 年 7 月 08 日中国内地 新能源及动力系统新能源及动力系统 公司深耕公司深耕铝材业务铝材业务，跨界发展为电池盒龙头跨界发展为电池盒龙头，首次覆盖给予“，首次覆盖给予“买入买入”评级”评级 公司专注工业铝材十七年，业务包括电子消费品、耐用消费品，公司 2015年起从传统铝材加工业务转到新能源汽车 pack 模组业务，前期投入资源进入收获期，且与动力电池头部客户深度绑定，已逐步发展为新能源电池盒行业龙头。我们预计公司 22-24 年营收分别为 33.93/50.32/68.56 亿元，归母净利润分别为 3.13/4.80/6.86 亿元；对

128、应 EPS 分别 1.69/2.59/3.71 元，当前股价对应 PE 为 33.13/21.63/15.12 倍，Wind 一致预期下行业可比公司22 年 PE 均值为 34 倍，考虑到公司深度绑定下游动力电池龙头客户，订单充足，未来整体成长空间大，给予公司 22 年 40 倍的 PE 估值水平，对应目标价为 67.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。2021 年业绩高增，年业绩高增，动力电池托盘业务动力电池托盘业务推动增长推动增长 根据公司 2021 年报，2021 年实现营收 24.10 亿元，同增 62.36%，归母净利润 2.06 亿元，同增 173.42%。2020 年下半年随着新

129、能源汽车行业爆发，公司前期资源投入进入收获期，新能源汽车业务尤其是动力电池托盘业务开始放量并实现正盈利，带动公司业绩大幅增长。新能源汽车渗透加速，电池封装市场进入红利期新能源汽车渗透加速，电池封装市场进入红利期 根据公安部统计数据，截至 2021 年全国新能源汽车保有量达 784 万辆，占汽车总量的 2.60%，与上年相比增长 59.25%。在新能源汽车渗透加速的背景下，动力电池封装市场正处于高增长阶段。公司深耕工业铝材业务，凭借其动力电池封装技术优势，有望快速建设产能。公司汽车部件业务收入从2019 年的 3.82 亿元增长至 2021 年的 11.79 亿元，CAGR 达 75.74%，占

130、总收入的比例从 28.64%增至 48.92%。预计 22-24 年电池盒产能为60/108/156 万套，同比增速 90.96%/80.00%/44.44%，有助于公司快速抢占电池封装市场。公司获客户多个重点项目定点，后续订单充足公司获客户多个重点项目定点，后续订单充足 公司通过铝挤压成型技术先发布局电池下箱体业务，通过定制化服务、先期投入等形式，获得核心客户的认可，帮助公司拿下更多优质订单。公司汽零业务的主要客户为宁德时代、比亚迪、广汽新能源、北汽等，多个项目处于量产供货中。2022 年 3 月公司披露，获得预估交易额 36-40 亿的项目定点意向书。风险提示：新能源汽车出货量不及预期、定

131、点项目进度不及预期、公司订单意外流失、行业竞争加剧。研究员 申建国申建国 SAC No.S0570522020002 SFC No.BSK177 +(86)755 8249 2388 基本数据基本数据 目标价(人民币)67.60 收盘价(人民币 截至 7 月 7 日)56.05 市值(人民币百万)10,371 6 个月平均日成交额(人民币百万)229.77 52 周价格范围(人民币)21.83-61.21 BVPS(人民币)6.19 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入

132、(人民币百万)1,484 2,410 3,393 5,032 6,856+/-%11.36 62.36 40.78 48.29 36.26 归属母公司净利润(人民币百万)75.44 206.27 313.01 479.57 685.99+/-%625.85 173.42 51.75 53.21 43.04 EPS(人民币，最新摊薄)0.41 1.11 1.69 2.59 3.71 ROE(%)9.16 21.08 25.14 29.22 30.84 PE(倍)137.47 50.28 33.13 21.63 15.12 PB(倍)11.94 9.53 7.40 5.51 4.04 EV EBI

133、TDA(倍)65.56 34.35 23.72 16.10 11.33 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(6)062Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22(%)(人民币)和胜股份相对沪深300 42 报告核心要点报告核心要点 核心推荐逻辑核心推荐逻辑 专注工业铝材十七年，应用领域涵盖新能源汽车、消费电子以及耐用消费品专注工业铝材十七年，应用领域涵盖新能源汽车、消费电子以及耐用消费品 公司总部位于广东省中山市，于 2005 年成立，2017 年在深交所上市，主营业务专注工业挤压铝材。公司深耕工业铝材长达 17 年，产品获得了客户的广泛认可，经过 17 年

134、的持续发展，产品应用拓展至三大领域：耐用消费品、消费电子以及新能源汽车，2021 年新能源汽车与消费电子贡献主要收入，占比 77.7%，耐用消费品作为补充。电池盒业务借力新能源汽车发展，市场空间广阔电池盒业务借力新能源汽车发展，市场空间广阔 在“碳达峰，碳中和”的目标下，全球对汽车行业的节能减排达成共识，因此发展新能源汽车将是必然趋势。新能源汽车的发展对汽车轻量化也提出了更高的要求，因此铝制电池盒逐渐成为新能源汽车电池系统的骨架。2020 年下半年，全球新能源汽车行业爆发，未来新能车增量明确，我们预计 2022 年全球新能源汽车销量 934 万辆，同比增长 48%，2025年将达到 2142

135、万辆。作为新能车配套零部件企业，公司高度受益于新能源汽车的高速发展，逐渐成长为动力电池托盘一体化龙头企业。深度绑定龙头客户，提前布局新技术、新项目深度绑定龙头客户，提前布局新技术、新项目 公司凭借研发创新和完善的质量控制体系，产品知名度不断提升，已经获得宁德时代、比亚迪、广汽集团、造车新势力等客户的电池盒订单。2020 年下半年随着新能源汽车行业爆发，公司前期资源投入进入收获期，新能源汽车业务尤其是动力电池托盘业务开始放量并实现正盈利，带动公司 2020-2021 年业绩大幅提升。公司优质的客户资源、自主品牌的优势以及公司全产业链布局的成本和研发优势，有望为公司未来销售的持续增长提供保障。区别

136、于市场的观点：市场对于区别于市场的观点：市场对于 CTP技术放量的预期不足。技术放量的预期不足。公司借力新能源汽车业务的腾飞，会随着 CTP 技术的放量，电池盒销量持续上涨。公司订单充足，产能利用率高，新能源业务正高速发展，营收金额及占比持续攀升，市场低估其成长速度。首次覆盖给予首次覆盖给予“买入买入”评级，目标价评级，目标价 67.60 元元 预计公司 22-24 年营收分别为 33.93/50.32/68.56 亿元，归母净利润分别为 3.13/4.80/6.86亿元；对应 EPS 分别为 1.69/2.59/3.71 元，当前股价对应 PE 为 33.13/21.63/15.12 倍。我

137、们选取业务类型相似的凌云股份、斯莱克、科达利作为可比公司。Wind 一致预期下三家可比公司 22 年 PE 均值为 34 倍，考虑到公司深度绑定下游动力电池龙头客户，订单充足，未来整体成长空间大，给予公司 22 年 40 倍的 PE 估值水平，对应目标价为 67.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。43 和胜股份：加速布局电池封装业务，巩固国内领先地位和胜股份：加速布局电池封装业务，巩固国内领先地位 专注工业铝材十七年，电池托盘业务高速增长专注工业铝材十七年，电池托盘业务高速增长 和胜股份和胜股份为为动力电池封装动力电池封装行业龙头企业。行业龙头企业。公司成立于 2005 年，成立之初就专注于

138、工业铝材，主营业务包括消费电子品、耐用消费品和新能源汽车零部件三大业务。公司 2015 年开始向下游拓展动力电池 pack 模组下托盘业务，行业起初处于导入期，造成新增固定资产周转效率低下，2020 年下半年随着新能源汽车行业爆发，公司前期资源投入进入收获期，新能源汽车业务尤其是动力电池托盘业务开始放量并实现正盈利，有望带动公司业绩大幅提升。公司持股比例集中，股权结构稳定。公司持股比例集中，股权结构稳定。公司控股股东及实控人为李建湘，截至 22 年一季度末，公司前七大股东合计持股 59.96%，比例较为集中。公司共有 6 家一级子公司和 2 家二级子公司。2021 年 7 月，公司实施股权激励

139、计划，向公司中层及核心技术人员授予 367.8 万股股票期权和限制性股票，有效激发员工积极性。图表图表78：公司公司股权结构（股权结构（截至截至 22 年一季度年一季度）资料来源：公司公告，华泰研究 公司专注工业铝材，产品线持续拓展：公司专注工业铝材，产品线持续拓展：公司主营业务包括电子消费品、耐用消费品和汽车零部件三大业务，其中应用于消费类电子领域的产品主要包括电脑硬盘用 HDE 铝挤压材、电视机边框用铝、移动电源外壳，2021 年营收达 6.94 亿元，占整体营收达 28.78%；耐用品消费类主要包括卫浴、厨房设备及婴儿车用铝材，2021年营收达3.27亿元，占整体营收达13.55%；应用

140、于汽车零部件类产品众多，如电池包下箱体托盘、电池方形铝壳、电池模组结构件、电池包冷却扁管、汽车水冷部件等，2021 年营收达 11.79 亿元，营收占比达 48.92%。图表图表79：公司主要产品公司主要产品 资料来源：公司官网，华泰研究 44 传统业务稳定增长，汽车零部件业务开始放量：传统业务稳定增长，汽车零部件业务开始放量：在传统业务的支撑下，公司业绩稳步增长，营收从 2016 年 7.67 亿元稳步增长至 2021 年 24.10 亿元。2016 年-2019 年是公司的战略转型期，公司加速布局新能源汽车零部件业务，前期投入较大导致利润率有所下滑。2020年公司转型成功后，新能源汽车电池

141、托盘业务加速放量，近两年实现业绩高增长。图表图表80：公司公司 16-21 年营收及其年营收及其增速增速 图表图表81：公司公司 16-21 年归母净利及其年归母净利及其增速增速 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 股价回落后持续上升，截至股价回落后持续上升，截至 2022 年年 7 月月 7 日为日为 56.05 元。元。21 年 7 月，公司公示 459.75 万股股权激励名单，股权激励计划目标设置合理，股价开始显著爬升。2021 年 9 月 30 日，公司两大股东提前终止减持计划，充分彰显股东对公司未来快速发展的信心，10 月开始股价持续上涨。2022 年 3 月

142、，公司获得预估交易额 36-40 亿的项目定点意向书，体现了下游客户对公司的认可，拉动公司股价有所上升。受新冠疫情影响，公司股价有所回落，4 月 28 日晚，公司发布一季度业绩公告，公司 2022 年第一季度营收与净利润均大增，带动公司股价持续上升，6 月 24 日股价达到最高点 61.21 元；截止 2022 年 7 月 7 日，收盘价为 56.05 元。图表图表82：公司股价复盘（元）公司股价复盘（元）资料来源:Wind，华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%05001920202021营业收入（亿元）同比（%）-200%-10

143、0%0%100%200%300%400%500%600%700%0.00.51.01.52.02.52001920202021归属于母公司所有者的净利润（亿元）同比（%）00702021/6/282021/7/282021/8/282021/9/282021/10/28 2021/11/28 2021/12/282022/1/282022/2/282022/3/312022/4/302022/5/312022/6/30收盘价（元）2021年7月公示459.75万股股权激励名单2021年9月30日，股东霍润、黄嘉辉提前终止减持计划2022年3月，公司获得预估交易额36-40亿的项目定点意向书2022年4月28日，公司发布一季度业绩公告