1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。北方稀土 600111.SH 公司研究|首次报告 北方稀土北方稀土业务布局大而全，业务布局大而全，为全球稀土产业链龙头集团企业为全球稀土产业链龙头集团企业。公司依托控股股东稀土资源白云鄂博矿，奠定产业链发展基础，一方面不断整合上游冶炼分离产能、提升矿端采购能力，另一方面不断向下延伸产业链，扩大功能性材料规模。截至 21 年底冶炼分离产能 12 万吨，磁性材料合金产能 4.1 万吨，业务布局大而全。价端，价端，稀土行业景气度向上稀土行业景气度向上，供给有序

2、释放供给有序释放，镨钕价格易涨难跌。镨钕价格易涨难跌。稀土中镨钕为市场空间最大的稀土金属元素，21 年占比逾 80%。需求端，预计 22-24 年稀土需求增量在 6000-8000 吨；供给端，全球稀土看中国，由于海外短期无明显增量，中国对稀土供给采用配额制，供给格局较为有序，而且政策端的变化往往滞后于市场端，因此镨钕价格易涨难跌。量端，量端，受益新能源对稀土需求的拉动受益新能源对稀土需求的拉动，公司规模将快速扩张。，公司规模将快速扩张。中国稀土看北方，北方稀土集团依托的白云鄂博矿可谓“皇冠上的明珠”，开采配额占全国的比例常年在 50%以上，21 年达 60%。并且公司 21 年的配额增量在

3、21 年贡献了全球镨钕需求增量的 58%，未来三年镨钕需求仍将高速增长，北方稀土配额有望随之扩张。除此之外，公司磁性材料合金产能也在不断释放，新建 8000 吨项目已逐步投产。利端利端，成本优势和滞后的原料调价机制下，公司盈利，成本优势和滞后的原料调价机制下，公司盈利中枢再上一层楼中枢再上一层楼。公司自有矿采购成本优于外购矿，21 年本部矿采购单价 1.6 万元/吨，远低于盛和资源外售精矿价 2.9 万元/吨。尽管 22H2 本部矿采购价格将上调 46%达 3.9 万元/吨，折合镨钕金属采购成本较 21 年高约 25 万元/吨，市场对上游侵蚀利润产生担忧，但 22 年 H1镨钕均价达 117

4、万元/吨，较 21 年均价高 44 万元/吨，调价后公司盈利仍在扩张。我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为 1.86、2.17、2.38 元，根据可比公司2022 年 22 倍 PE 的估值，对应目标价为 40.92 元，首次覆盖给予买入评级。风险提示风险提示 宏观经济增速放缓、公司新建项目产能释放或消化不及预期、产品售价波动风险、精矿价格大幅上涨风险、配额增长不及预期的风险、假设条件变化影响测算结果的风险、子公司及其持股情况统计存在遗漏的风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)21,903 30,408 40,392 44,493 4

5、7,969 同比增长(%)21.1%38.8%32.8%10.2%7.8%营业利润(百万元)1,289 6,707 8,827 10,290 11,289 同比增长(%)54.9%420.2%31.6%16.6%9.7%归属母公司净利润(百万元)912 5,130 6,754 7,875 8,641 同比增长(%)48.0%462.3%31.7%16.6%9.7%每股收益（元）0.25 1.41 1.86 2.17 2.38 毛利率(%)12.7%27.8%27.5%28.2%28.6%净利率(%)4.2%16.9%16.7%17.7%18.0%净资产收益率(%)8.8%38.7%37.5%3

6、3.4%29.1%市盈率 131.4 23.4 17.7 15.2 13.9 市净率 10.7 7.8 5.8 4.5 3.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月05日）32.99 元 目标价格 40.92 元 52 周最高价/最低价 61.34/27.16 元 总股本/流通 A 股（万股）363,307/363,307 A 股市值（百万元）119,855 国家/地区 中国 行业 有色金属 报告发布日期 2022 年 08 月 07 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 5.

7、13-3 5.49-29.8 相对表现 4.9 4.56 8.33-6.89 沪深 300 0.23-7.56-2.84-22.91 刘洋 *6084 执业证书编号：S0860520010002 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 北方稀土首次覆盖报告 买入（首次）北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 一、北方稀土：全球航母级稀土集团.5 1.1 公司概况：依托资源优势，打造一体化产业链.5 1.

8、2 发展历程：向上加强资源控制，向下延伸产业链，60 余年造就航母级稀土集团.6 1.3 股权结构：实控人为内蒙古自治区人民政府.8 二、业务：稀土原料与磁性材料量价齐升，盈利在成本滞后传导下持续扩张.9 2.1 规模：稀土营收及盈利能力均位居全行第一.9 2.2 稀土原料业务：量增看配额，盈利看镨钕.10 2.3 稀土功能材料：加工费稳定，与下游强强联合，磁性材料快速扩张.12 三、稀土行业：供给有序，需求景气，镨钕价格易涨难跌.16 3.1 资源：世界稀土看中国，中国稀土看北方，白云鄂博“皇冠上的明珠”.16 3.2 供给：配额制“控量保价”，北方稀土引领扩张，22 年第一批配额占比 60

9、%.19 3.3 需求：预计 22-24 年全球氧化镨钕消费量将达 8.1、8.7、9.4 万吨.22 盈利预测与投资建议.25 盈利预测.25 投资建议.26 风险提示.26 XZEYPYAV5ZPUBVEWbRdN9PmOoOsQoMkPqQvNfQoOxPaQpPvMuOoOtOuOmMsM 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：稀土产业链与公司主营业务合并图.5 图 2：截至 2022/06/24 北方稀土

10、股权结构及主要子公司.8 图 3：北方稀土营收、净利润（百万）.9 图 4：2017-2021 可比公司稀土业务营业收入规模（亿元）.9 图 5：公司营收规模及结构（亿元）.9 图 6：公司毛利规模及结构（亿元）.9 图 7：公司业务毛利率变化.10 图 8：2017-2021 可比公司稀土业务毛利率%.10 图 9：国内稀土氧化物（“REO”）开采配额（吨）.10 图 10：国内 REO 冶炼配额（吨）.10 图 11：公司稀土精矿采购结构（吨）.10 图 12：公司稀土原料产品配额（REO 当量，吨）及产销规模（吨）.10 图 13：稀土原料业务单价受镨钕价格（万元/吨）和稀土金属占比叠加

11、影响.11 图 14：原材料精矿采购价格主要跟随氧化镨钕价格走势（万元/吨）.11 图 15：包头稀土矿元素分配占比%.11 图 16：2021 年稀土氧化物均价（元/kg）.11 图 17：本部精矿采购价格有优势（万元/吨）.12 图 18：采购调价滞后于稀土市场价格（万元/吨）.12 图 19：镨钕金属价格 21 年开启涨势（元/kg）.12 图 20：稀土原料业务 21 年吨毛利和毛利率大幅提升.12 图 21：功能材料业务营收规模及结构（亿元）.12 图 22：功能材料业务毛利规模及结构（亿元）.12 图 23：稀土磁材业务与下游成立合资公司合作.13 图 24：南方稀土与下游股权合作

12、情况.13 图 25：当前烧结钕铁硼主流生产工艺流程.14 图 26：磁性材料合金销量和吨毛利.14 图 27：磁性材料合金售价跟随镨钕价格（万元/吨）.14 图 28：21 年合金结算价格低于镨钕市场价格（元/kg）.14 图 29：2020-2021 国内稀土抛光材料产量（吨）.15 图 30：2016-2020 年中国稀土贮氢材料产量（万吨）.15 图 31：公司抛光材料销量和吨毛利.15 图 32：公司贮氢材料销量和吨毛利.15 图 33：氧化镨、氧化钕历史复盘图（元/吨）.16 图 34：稀土元素.17 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本

13、报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 图 35：主要轻稀土和重稀土元素与常见金属储量对比图.17 图 36：地壳中轻稀土元素含量对比图（10 6）.17 图 37：2021 年中国占全球稀土储量比例达 35%.18 图 38：17-21 年中国稀土产量占比.18 图 39：中国轻、重稀土矿分布特点及含量.18 图 40：白云鄂博矿 2021 年一揽子稀土元素中各元素价值量占比.19 图 41：我国稀土开采配额（吨），按轻重稀土划分.20 图 42：我国稀土开采配额（吨），按集团主体划分.20 图 43：全球氧化

14、镨钕供应量（万吨）.21 图 44：2021 年全球氧化镨钕供应结构.21 图 45：稀土不同应用领域消费量和消费价值.22 图 46：2021 年氧化镨钕消费结构.23 图 47：19-24 年氧化镨钕消费量（万吨）.23 图 48：19-21 年北方稀土供应增量占全球氧化镨钕需求增量比例显著提升（万吨）.24 表 1：北方稀土产品介绍.6 表 2：公司 38 家子公司具体情况介绍.7 表 3：公司磁性材料产能统计（吨）.13 表 4：稀土集团资源储量和产能.20 表 5：中国之外全球主要稀土矿山项目.21 表 6：稀土功能性材料运用领域.22 表 7：2020-2025E 全球高性能钕铁硼

15、及镨钕氧化物需求量测算（单位：吨，%）.23 表 8：镨钕基本面对我国配额增速的敏感性分析.24 表 9：可比公司估值表.26 表 10：22 年归母净利润对镨钕金属含税价敏感性分析.26 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5 一、北方稀土：全球航母级稀土集团一、北方稀土：全球航母级稀土集团 1.1 公司概况：依托资源优势，打造一体化产业链 航母级航母级稀土稀土产品产品供应商，业务覆盖稀土全产业链。供应商，业务覆盖稀土全产业链。北方

16、稀土为我国稀土行业龙头企业，依托控股股东排他的白云鄂博稀土资源优势，已成为全球最大的稀土冶炼分离产品供应企业，并不断向下游高附加值领域延伸，业务涵盖稀土全产业链，包括稀土冶炼分离、中游的稀土功能材料和下游的终端应用产品制备。根据公司 2021 年度报告，截至 2021 年底，公司冶炼分离产能 12 万吨/年、稀土金属产能 1.6 万吨/年。稀土功能材料中磁性材料合金产能 4.1 万吨/年、抛光材料产能 3.2 万吨/年、贮氢合金 8300 吨/年、稀土基烟气脱硝催化剂 1.2 万立方米/年。图 1：稀土产业链与公司主营业务合并图 数据来源：公司 2020 年债券募集书、东方证券研究所 公司稀土

17、业务贯穿全产业链公司稀土业务贯穿全产业链，产品种类多样，其中镨钕类原料产品和磁性材料功能产品为公司最产品种类多样，其中镨钕类原料产品和磁性材料功能产品为公司最大盈利贡献点。大盈利贡献点。北方稀土可生产稀土产品 11 个大类，50 余种，近千种规格。产品按附加值由低到高可分为稀土上游原料产品（稀土盐类、稀土氧化物、稀土金属），稀土中下游功能性产品（磁性材料、抛光材料、贮氢材料、发光材料、催化材料）与应用产品（磁体、抛光粉（液）、镍氢电池、荧光粉、催化剂等）。2021 年稀土金属业务（产品以镨钕金属为主）、磁性材料业务分别贡献毛利 33.7、28.9 亿元，占总毛利比例分别为 39.8%、34.1

18、%，剩余其他产品业务毛利贡献均不到 10%。北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 表 1：北方稀土产品介绍 类别类别 名称名称 应用领域应用领域 原料类 稀土氧化物 各种稀土元素氧化物，如氧化镧、氧化铈等，可用作工业添加剂、制造功能性材料或提炼稀土金属元素等 稀土金属 包括金属镧、金属铈及镨钕合金等其他混合金属合金，可作为工业添加剂或制造功能性材料 稀土盐类 包括碳酸稀土、氯化稀土、硝酸稀土等，可用作为工业添加剂、制造功能性材料或提

19、炼稀土金属元素等 按元素分类：氧化镧用于制造特种合金、精密光学玻璃、高折射光学纤维板、制造陶瓷电容器；氧化铈用于稀土催化材料、稀土着色剂、稀土热稳定剂、稀土磁性材料；碳酸镧铈用于稀土抛光材料；镨钕用于高性能稀土永磁材料。材料类 磁性材料 驱动电机、伺服电机、微特电机、钐钴永磁为神州系列飞船导航设备元器件 贮氢材料 新能源储能系统 抛光材料 液晶基板、导电玻璃、光学玻璃、玻壳、镜片、电脑光盘、芯片、光掩膜、装饰玻璃、饰品等领域的抛光 催化材料 工业炉窑脱硫脱硝 应用产品 稀土永磁核磁共振仪 医疗核磁共振仪等 镍氢动力电池 动力电源、混动汽车等 永磁电机 风电、新能源汽车、电子通信、高端医疗 数据

20、来源：公司公告、东方证券研究所 1.2 发展历程：向上加强资源控制，向下延伸产业链，60 余年造就航母级稀土集团 发展发展 60 余年，由冶炼厂向集团化公司发展，资源控制与应用产品发展并举余年，由冶炼厂向集团化公司发展，资源控制与应用产品发展并举。公司前身包钢稀土冶炼厂于 1961 年在内蒙古包头市开工，1997 年，设立内蒙古包钢稀土高科技股份有限公司，同年于上交所上市，北方稀土的企业前身正式成立。上市后，公司逐渐明晰了控制资源与发展应用产品并举的思路：资源控制方面，整合集团内部、自治区内和南方稀土冶炼分离产能。资源控制方面，整合集团内部、自治区内和南方稀土冶炼分离产能。2003年，公司控股

21、包头华美稀土高科有限公司、淄博包钢灵芝稀土高科有限公司；2007 年，公司完成包钢（集团）公司稀土产业资产重组工作，整合了包钢稀土选矿类资产，简称变更为“包钢稀土”；2010 年，进军南方稀土产业，实现了对信丰县包钢新利稀土有限公司的相对控股，同年启动自治区内稀土资源专营，在稀土资源保护和源头管控工作中收获阶段性成果；2015 年，公司完成了对自治区内 8 家稀土冶炼分离企业和甘肃稀土新材料股份有限公司的整合重组，同年“包钢稀土”更名为“北方稀土”。应用产品发展方面，应用产品发展方面，重点发展四大重点发展四大稀土功能材料稀土功能材料，即，即磁性材料、抛光粉、贮氢材料和发光材料。磁性材料、抛光粉

22、、贮氢材料和发光材料。2000 年，公司建设内蒙古稀奥科镍氢动力电池公司项目，正式向贮氢材料、动力电池等深加工产品进军；2003 年，控股包头市京瑞新材料有限公司，开始发展荧光级氧化铕材料产业；2009 年，公司向磁性材料产业延伸，启动了 15000 吨高性能磁性材料产业化项目，收购北京三吉利新材料股份有限公司 44%股权；2011 年，公司 5000 吨稀土抛光材料扩建（搬迁）项目顺利完成，并启动 15000 吨高性能磁性材料产业化项目二期工程，与安徽大地熊公司合作建设了年产 4000 吨稀土永磁合金项目；2014 年，合资公司宁波包钢展昊新材料有限公司建设 4000 吨钕铁硼合金生产线，控

23、股公司包钢天彩靖江科技有限公司建设年产4000吨节能灯用稀土三基色荧光粉项目，填补发光材料产业空白；2021 年公司与安泰科技组建合资公司，实施高端稀土永磁项目。根据公司年报以及官网披露的信息进行整理总结，截止至根据公司年报以及官网披露的信息进行整理总结，截止至 2022 年年 5 月月 1 日，公司共有子公司日，公司共有子公司 38家。家。其中主营业务为冶炼分离稀土的子公司数量为 10 家，占总数量的 26%，子公司业务普遍位 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本

24、证券研究报告最后一页的免责申明。7 于内蒙古包头，地理位置分布集中。其中，包头北方中加特电气有限公司与稀土永磁业务新公司均为 2022 年新创立企业，以不断提升磁材产能。表 2：公司 38 家子公司具体情况介绍 子公司名称子公司名称 地点地点 持股比例持股比例 冶炼分离产品（折合氧化物）包头华美稀土高科有限公司 包头 100%淄博包钢灵芝稀土高科技股份有限公司 淄博 36.05%内蒙古包钢和发稀土有限公司 包头 51%信丰县包钢新利稀土有限责任公司 赣州 48%五原县润泽稀土有限责任公司 包头 34%包头市飞达稀土有限责任公司 包头 34%包头市金蒙稀土有限责任公司 包头 34%甘肃稀土新材料

25、股份有限公司 白银 48.26%包头市华星稀土科技有限责任公司 包头 50.5%包头市京瑞新材料有限公司 包头 30%+8.55%磁性材料 业务 内蒙古包钢稀土磁性材料有限责任公司 包头 95.22%北京三吉利新材料有限公司 北京 44%北方稀土（安徽）永磁科技有限公司 合肥 60%宁波包钢展昊新材料有限公司 慈溪 51%安泰北方稀土永磁科技有限公司 包头 41.5%+7.5%贮氢材料 业务 内蒙古稀奥科贮氢合金有限公司 包头 100%中山市天骄稀土材料有限公司 中山 71.5%四会市达博文实业有限公司 四会 49%抛光材料 业务 包头天骄清美稀土抛光粉有限公司 包头 65%包钢天彩靖江科技有

26、限公司 包头 34%镍氢动力电池 内蒙古稀奥科镍氢动力电池有限公司 包头 100%稀土永磁磁共振仪 包头市稀宝博为医疗系统有限公司 包头 40%医疗器械 内蒙古稀宝迈谱锡医疗科技股份有限责任公司 包头 51%内蒙古稀宝方元医疗科技有限责任公司 包头 60%内蒙古稀宝通用医疗系统有限公司 包头 51%催化剂 内蒙古希捷环保科技有限责任公司 包头 45%北方稀土华凯高科技河北有限公司 衡水 40%PVC 稀土热稳定剂产业化项目 北方稀土瑞泓（包头）新材料科技有限责任公司 包头 75%永磁智能高效电机 包头北方中加特电气有限公司 包头 49%江苏新稀捷科技有限公司 无锡 45%贸易业务 上海鄂博稀土

27、贸易有限公司 上海 100%内蒙古包钢稀土国际贸易有限公司 包头 55%+8.31%铈类高附加值新材料稀土产品 包头科日稀土材料有限公司 包头 50.5%+25%科研业务 包头稀土研究院 包头 88.54%混合碳酸稀土业务 包头市红天宇稀土磁材有限公司 包头 34%稀土合金产品 北方稀土平源（内蒙古）镁铝新材料科技有限公司 包头 51%建安业务 包钢神马建筑安装有限责任公司 包头 100%环保业务 包钢集团节能环保科技产业有限责任公司 包头 100%数据来源：2021 年年报、公司官网、wind、东方证券研究所 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报

28、告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 1.3 股权结构：实控人为内蒙古自治区人民政府 公司实际控制人为内蒙古自治区人民政府，控股股东为包钢集团。公司实际控制人为内蒙古自治区人民政府，控股股东为包钢集团。包钢集团拥有内蒙古地区稀土产品的专营权，并独家供应给公司。截至2022年6月24日，包钢集团持有公司36.66%的股权。图 2：截至 2022/06/24 北方稀土股权结构及主要子公司 数据来源：公司公告、东方证券研究所 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。

29、其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9 二、业务：稀土原料与磁性材料二、业务：稀土原料与磁性材料量价齐升，盈利在成量价齐升，盈利在成本滞后传导下持续扩张本滞后传导下持续扩张 2.1 规模：稀土营收及盈利能力均位居全行第一 营收体量行业第一，营收体量行业第一，21 年年规模高达规模高达 304.1 亿元，净亿元，净利润利润 56.1 亿元亿元。公司 2021 年营收为 304.1 亿元，同比增长 39%，净利润为 56.1 亿元，同比增长 469.1%。我们选取我国六大稀土集团中的上市平台五矿稀土、厦门钨业、广晟有色、盛和资源进

30、行对比，公司稀土业务营收规模遥遥领先。图 3：北方稀土营收、净利润（百万）图 4：2017-2021 可比公司稀土业务营业收入规模（亿元）数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 稀土原料和稀土功能材料业务为公司毛利主要来源稀土原料和稀土功能材料业务为公司毛利主要来源。2021，公司稀土原料、稀土功能材料和非稀土行业业务营收占比分别为 36.9%、24.3%、39.7%，毛利贡献分别为 51%、36.3%、12.7%。图 5：公司营收规模及结构（亿元）图 6：公司毛利规模及结构（亿元）数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 非稀土行

31、业业务包括稀土功能性产品、贸易和环保业务，非稀土行业业务包括稀土功能性产品、贸易和环保业务，21 年营收年营收 118 亿元，毛利亿元，毛利 10.8 亿元。亿元。贸易业务营收占比最大，21 年近 90 亿元，但 21 年毛利率仅有 4.45%，通过收购新增的环保业务在非稀土行业板块中毛利贡献最大，达 4.7 亿元。-500%0%500%1000%02000040000200202021营业收入净利润营收同比增速（右轴)净利润同比增速（右轴）00200202021北方稀土五矿稀土厦门钨业广晟有色盛和资源0501001502002

32、503003502001920202021稀土原料产品稀土功能材料非稀土行业02040608020021稀土原料产品稀土功能材料非稀土行业 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10 图 7：公司业务毛利率变化 图 8：2017-2021 可比公司稀土业务毛利率%数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 2.2 稀土原料业务：量增看配额，盈利

33、看镨钕 量增看配额。量增看配额。稀土原料业务按冶炼分离程度可分为稀土氧化物、稀土金属和稀土盐类，按稀土元素则主要以镨钕、镧铈金属为主。原料稀土精矿主要来自包钢股份，并以少量外购矿作为原料补充，经冶炼分离可得稀土氧化物或稀土盐类，精炼后可得稀土金属单质。由于我国稀土开采和冶炼分离为配额制，因此公司稀土原料业务量增主要取决于配额。2021 年实现销量 13.7 万吨，同比增 32.6%，其中原料来源中 72%来自本部矿（包钢股份），28%来自外购矿（以美国 Mt.Pass矿山为主）。图 9：国内稀土氧化物（“REO”）开采配额（吨）图 10：国内 REO 冶炼配额（吨）数据来源：自然资源部、东方证

34、券研究所 数据来源：自然资源部、东方证券研究所 图 11：公司稀土精矿采购结构（吨）图 12：公司稀土原料产品配额（REO 当量，吨）及产销规模（吨）0%10%20%30%40%50%200202021公司整体稀土原料产品稀土功能材料非稀土行业业务0204060200202021北方稀土五矿稀土厦门钨业广晟有色盛和资源48%50%52%54%56%58%60%62%0200004000060000800000北方稀土集团其他北方稀土集团占比（右轴）40%45%50%55%60%02000040000600008000010000

35、0其他北方稀土集团北方稀土集团占比（右轴）-50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000201920202021本部矿外购矿0%50%100%150%050000020021开采配额冶炼分离配额稀土原料产量稀土原料销量产销率（右轴）北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11 注：外购矿为根据公司稀土原料产量和本部矿数据推算；数据来源：公司公告、东

36、方证券研究所 注：产销量为公司披露口径，为稀土氧化物+稀土盐类 REO 当量+稀土金属实物吨;数据来源：公司公告、东方证券研究所 盈利弹性看镨钕。盈利弹性看镨钕。2021年公司稀土原料产品销售单价8.2万元/吨，同比增 56.6%，这主要受益于2021 年镨钕金属价格上涨，由 2020 年 39 万吨/元涨至 73 万元/吨。在稀土一揽子价格中，镨钕占比最高。根据公司披露，白云鄂博矿稀土氧化物中镨钕元素占比约 20%，镧铈占比约 75%，但两者价格相差悬殊，2021 年氧化镧、氧化铈市场价格均为 1 万元/吨，而氧化镨钕价格为 59 万元/吨，预计 21 年 112 亿元营收中，镨钕营收逾 1

37、00 亿。图 13：稀土原料业务单价受镨钕价格（万元/吨）和稀土金属占比叠加影响 图 14：原材料精矿采购价格主要跟随氧化镨钕价格走势（万元/吨）数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图 15：包头稀土矿元素分配占比%图 16：2021 年稀土氧化物均价（元/kg）数据来源：Hastings、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 成本端，依托集团资源采购成本低于同行，并且由于精矿调价滞后于稀土市场价格，公司在金属成本端，依托集团资源采购成本低于同行，并且由于精矿调价滞后于稀土市场价格，公司在金属价格上涨初期更受益。价格上涨初期更受益。2018-2

38、021公司与包钢采购精矿的采购均价（不含税）分别为1.4、1.26、1.26、1.63万元/吨，按照REO含量 51%、回收率90%、镨钕 20%的元素配比折算，单吨镨钕对应的精矿成本分别为 15、14、14、18 万元/吨，本部矿采购价格窄幅波动。相较外购矿，采购成本具有明显优势，公司外部矿主要来自于盛和资源包销的美国 Mt.Pass 精矿，根据盛和资源年报显示，其精矿销售价格在 2019-2021 年分别为 1.39、1.58、2.94 万元/吨，均高于北方稀土本部矿采购价格。而受 2021 年下半年镨钕价格大幅上涨，2022 年起精矿采购价格上调至 2.69 万元/吨，22 年 6 月公

39、司再次公告根据稀土价格走势情况，自 22 年 7 月精矿内部采购价格上调至 3.92万元/吨，即 22 年上、下半年对应单吨镨钕采购成本分别为 29、43 万元/吨。0%20%40%0204060200202021稀土金属销量占比（右轴）销售单价氧化镨钕市场价-0.50 1.00 1.50 2.000070200202021氧化镨钕向包钢股份采购精矿价格（右轴）00铈镧钕镨钐钆钇铕镝铽-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000氧化铽氧化镥氧化镝氧化钬氧化镨钕氧化钆氧化铒氧化铕氧化镱氧化钇

40、氧化钐氧化镧氧化铈 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12 图 17：本部精矿采购价格有优势（万元/吨）图 18：采购调价滞后于稀土市场价格（万元/吨）数据来源：公司公告、盛和资源、东方证券研究所 数据来源：公司公告、百川盈孚、东方证券研究所 2021 年稀土价格开启涨势，公司稀土原料业务毛利率高达年稀土价格开启涨势，公司稀土原料业务毛利率高达 38%，较，较 20 年提升年提升 11PCT。图 19：镨钕金属价格 21 年开启涨势

41、（元/kg）图 20：稀土原料业务 21 年吨毛利和毛利率大幅提升 数据来源：公司公告、盛和资源、东方证券研究所 数据来源：公司公告、百川盈孚、东方证券研究所 2.3 稀土功能材料：加工费稳定，与下游强强联合，磁性材料快速扩张 稀土功能材料看磁性材料。稀土功能材料看磁性材料。该业务包括磁性材料、抛光粉、贮氢材料、发光材料四类，其中磁性材料业务受益于稀土永磁需求旺盛，为公司在功能材料板块中发展最快的业务，也是该板块中盈利贡献最大的产品。图 21：功能材料业务营收规模及结构（亿元）图 22：功能材料业务毛利规模及结构（亿元）数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 0

42、02021本部精矿售价盛和资源精矿售价-10 20 30 40 50-20 40 60 80 100 202020212022H1 2022H2镨钕金属市场价格单吨镨钕精矿成本（右轴）05007/012017/062017/112018/042018/092019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/082022/01镨钕金属市场价格0%10%20%30%40%50%-0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50200202021吨毛利

43、（万元/吨）毛利率（右轴）0204060802001920202021磁性材料抛光粉贮氢材料发光材料催化材料(5.00)-5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.002001920202021磁性材料抛光粉贮氢材料发光材料催化材料 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。13 公司通过与下游企业成立合资公司，开展磁性材料业务，产品以薄带合金（速凝甩带片）为主。

44、公司通过与下游企业成立合资公司，开展磁性材料业务，产品以薄带合金（速凝甩带片）为主。由于整合后的稀土资源格局较为集中，下游许多磁材企业通过与上游合资，从而达到供应来源稳定的目的，如南方稀土与中科三环和金力永磁，北方稀土与大地熊。截至 21年底，公司磁性材料产能 4.1 万吨，控股公司包钢稀土、安徽包钢和包钢展昊产能分别为 1.2、0.4、2.5 万吨。其中安徽包钢和包钢昊展分别为与下游稀土永磁企业大地熊、宁波复能稀土新材料的合作平台。2021 年8 月公司公告安徽包钢将新建“年产 8000 吨高性能钕铁硼合金薄片项目”，以满足下游日益旺盛的需求。表 3：公司磁性材料产能统计（吨）子公司子公司

45、持股比例持股比例 产能（吨）产能（吨）内蒙古包钢稀土磁性材料有限责任公司 95.22%12000 北方稀土（安徽）永磁科技有限公司 60%4000 宁波包钢展昊新材料有限公司 51%25000 合计 41000 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图 23：稀土磁材业务与下游成立合资公司合作 图 24：南方稀土与下游股权合作情况 数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 磁性合金材料为收取加工费模式。磁性合金材料为收取加工费模式。钕铁硼薄带为下游稀土永磁企业生产所需原材料，根据大地熊招股说明书披露，钕铁硼速凝薄带合金片的制备流程工艺简单、技术附加值低，安徽包钢承担

46、下游业务的加工职能环节并赚取加工费，定价原则为“稀土金属价格+加工费”。钕铁硼薄带的主要成分为纯铁及镨钕等稀土金属，其中镨钕混合金属在成本占比约 60%。北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14 图 25：当前烧结钕铁硼主流生产工艺流程 图 26：磁性材料合金销量和吨毛利 数据来源：郑方2022关于新型烧结钕铁硼工艺及装备应用研究进展、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 发挥资源低成本采购优势，发挥资源低成本采购优势，

47、2021 年磁性材料合金吨毛利大幅上涨，由年磁性材料合金吨毛利大幅上涨，由 2016-2020 年的约年的约 2 万元万元/吨提升至近吨提升至近 10 万元万元/吨。吨。北方稀土对旗下钕铁硼速凝薄带合金片生产子公司执行统一的镨钕金属供货价格，根据大地熊公告显示，其向安徽包钢采购的稀土金属价格根据安徽包钢库存稀土金属元素成本价格确定，由下右图所示，安徽包钢稀土的采购成本在 2020 年和市场价格走势基本一致，而 2021 年 1-3 月采购成本涨幅低于市场价格。图 27：磁性材料合金售价跟随镨钕价格（万元/吨）图 28：21 年合金结算价格低于镨钕市场价格（元/kg）数据来源：公司公告、东方证券

48、研究所 数据来源：大地熊、东方证券研究所 除磁性材料合金外，公司稀土功能材料产品中还有少量抛光材料和贮氢合金，产销规模逐年提升。除磁性材料合金外，公司稀土功能材料产品中还有少量抛光材料和贮氢合金，产销规模逐年提升。抛光材料以氧化铈为原料，为用于提升制品或零件表面光洁度的混合轻稀土氧化物的材料。2021年公司抛光材料产量为 3.2 万吨，产量占全国 72%，在全国具有举足轻重的地位。稀土贮氢材料以氧化镧、氧化铈为原料，是一种可逆吸放氢气的材料，可用于制作镍氢电池、海水淡化装置、氢化物热泵等，市场规模较为稳定，2016-2020 年全国需求量约在 1.2-1.4 万吨。2021 年全国供应量达 1

49、.12 万吨，北方稀土市场占有率达 25%，销量自 2017 年持续提升，17-21 年 CAGR 达23%。024681012-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,0002001920202021销量（吨）吨毛利（万元/吨，右轴）0070200202021氧化镨钕价格磁性材料合金单价-100 200 300 400 500 600 700 8002020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/

50、112020/122021/12021/22021/3亚洲金属网公开市场价格镨钕采购结算价 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。15 图 29：2020-2021 国内稀土抛光材料产量（吨）图 30：2016-2020 年中国稀土贮氢材料产量（万吨）数据来源：公司公告、中国稀土行业协会、东方证券研究所 数据来源：公司公告、中国稀土行业协会、东方证券研究所 图 31：公司抛光材料销量和吨毛利 图 32：公司贮氢材料销量和吨毛利 数据来源

51、：公司公告、中国稀土行业协会、东方证券研究所 数据来源：公司公告、中国稀土行业协会、东方证券研究所 0500000002500030000350004000045000500002020202111.051.11.151.21.251.3200022E-0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,0002001920202021销量（万吨）吨毛利（万元/吨，右轴）(0.80)

52、(0.60)(0.40)(0.20)-0.20 0.40 0.60 0.80-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,0002001920202021销量（万吨）吨毛利（万元/吨，右轴）北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。16 三、稀土行业：供给有序，需求景气，镨钕价格易涨三、稀土行业：供给有序，需求景气，镨钕价格易涨难跌难跌 复盘镨钕价格，焦点由供给转向需求。复盘镨钕价格，焦点由供给转向需求

53、。2017 年之前国内黑稀土泛滥，根据能源研究与利用2019 年第 2 期的评述，过去每年“黑稀土”的供应量可达 4-6 万吨，这使得稀土价格除受如收储、进出口政策变动等事件性影响外，长期处于低位。随着稀土行业的重整合并、加强监管执法等措施的实施，稀土行业供给愈发有序。2020 年后疫情时代，新能源崛起导致下游需求激增，稀土价格在受到上游供给限制的情况下不断提升。图 33：氧化镨、氧化钕历史复盘图（元/吨）数据来源：Wind、SMM、东方证券研究所 3.1 资源：世界稀土看中国，中国稀土看北方，白云鄂博“皇冠上的明珠”稀土不稀土不“稀稀”，各元素之间赋存含量差异大各元素之间赋存含量差异大。稀土

54、元素由镧(La）、铈(Ce）、镨(Pr）、钕(Nd）、钷(Pm）、钐(Sm）、铕(Eu）、钆(Gd）、铽(Tb）、镝(Dy）、钬(Ho）、铒(Er）、铥(Tm）、镱(Yb）、镥(Lu）及与镧系同族的钇(Y)和钪(Sc)共 17 种稀土元素构成，根据硫酸盐溶解度的差异，稀土元素被分为轻稀土、中稀土和重稀土。稀土元素的地壳丰度总和为 0.016%，其中 Ce、La、Nd的丰度比钨、锡、钼、铅、钴等常用金属还高。其中铈元素的储存量几乎接近铜，而铥和镥的储存量甚至高于银。由此可见，就稀土在地球的储存量来说，实际上稀土并不“稀”。0200,000400,000600,000800,0001,000,00

55、01,200,0001,400,0001,600,000价格:氧化镨:Pr6O11/TREO 99.0-99.5%:上海价格:氧化钕:Nd2O3/TREO 99.0-99.9%:上海金融危机 供给推动价格上涨供给推动价格上涨 首次收储 芒廷帕斯矿山再次开业，价格暴跌 再次整治 供给减少 供过于求 低位徘徊 收储政策 供给减少 禁止缅甸进口 下游需求刺激价格 收储政策、打击黑稀土限制供给，稀土行业大洗牌收储政策、打击黑稀土限制供给，稀土行业大洗牌 需求拉动价格上涨需求拉动价格上涨 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析

56、师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。17 图 34：稀土元素 数据来源：Hastings、东方证券研究所 图 35：主要轻稀土和重稀土元素与常见金属储量对比图 图 36：地壳中轻稀土元素含量对比图（106）数据来源：轻稀土资源现状及在新能源汽车领域的应用吉力强、东方证券研究所 数据来源：化学元素的地球丰度关蒙恩、东方证券研究所 中国稀土储量与产量均为世界第一。中国稀土储量与产量均为世界第一。根据 USGS统计，中国 2021年稀土储量为 4400万吨，占比达世界储量 35%，产量达 16.8 万吨，占全球比例 61%，为全球稀土产量和储量最高的国家

57、，中国稀土行业在世界占有举足轻重的地位。铈,35%镧,32%钕,21%镨,5%铕,1%钐,6%59.3364.8337.5353.11.30.480.080070铜铈钕镧镱钬铥银轻稀土 重稀土 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。18 图 37：2021 年中国占全球稀土储量比例达 35%图 38：17-21 年中国稀土产量占比 数据来源：USGS、东方证券研究所 数据来源：USGS、东方证券研究所 国内稀土资源

58、分布集中国内稀土资源分布集中，呈“，呈“北轻南重北轻南重”、“北多南寡”的特点”、“北多南寡”的特点。中国 85%的稀土资源分布于内蒙古、江西、广东、四川、山东等地区，其中轻稀土主要分布于内蒙古白云鄂博稀土矿、山东微山湖稀土矿、四川冕宁耗牛坪稀土矿，中重稀土主要分布于南方地区，集中于江西、福建、广东、广西、湖南、云南，这也形成了北方和南方地区的轻、重稀土供给分工。根据赣州稀土矿业有限公司官网显示，内蒙古包头白云鄂博矿区的稀土储量占全国总储量的 83%以上，居世界第一；山东稀土矿储量占比约 8%；四川稀土矿储量占比约 3%；云南、广西、广东、福建、浙江、江西、湖南等南方七省储量约占比 3%。图

59、39：中国轻、重稀土矿分布特点及含量 数据来源：吉力强 2020 轻稀土资源现状及在新能源汽车领域的应用、东方证券研究所 白云鄂博矿为“皇冠上的明珠”，资源独家供应北方稀土。白云鄂博矿为“皇冠上的明珠”，资源独家供应北方稀土。白云鄂博矿是全球著名的超大型 Fe-Nb-REE 矿床，矿产资源储量大、种类多，含铁和稀土的矿石有五种类型，不仅生产铁矿石，同时也是世界大型的优质稀土矿床。尽管该矿床以轻稀土为主，但由于总体稀土含量高，储量大，美国1%澳洲3%巴西17%加拿大1%中国35%格陵兰岛1%印度5%俄罗斯17%南非1%坦桑尼亚1%越南18%其他0%0%10%20%30%40%50%60%70%8

60、0%90%200202021 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。19 中重稀土绝对储量也不可小觑。根据北方稀土2020年公开发行债券募集说明书，白云鄂博矿已探明稀土资源量 1 亿吨，占全球比例 77%，REO 平均含量 3-5%，REO 总储量 3500 万吨。对比而言，根据周晓文等2012年发表的南方离子型稀土矿提取技术研究现状及展望一文，我国南方离子型稀土矿 REO 品位一般在 0.05%-0.3%，这对其

61、规模化生产提出了挑战。目前白云鄂博矿归北方稀土控股股东包钢集团所有，并排他性供应给北方稀土。稀土元素看镨钕，镨钕在稀土元素中市场空间最大。稀土元素看镨钕，镨钕在稀土元素中市场空间最大。以各稀土元素在白云鄂博矿床的含量和 2021年的均价为例，白云鄂博单吨 REO2021 年均价为 147 元/千克，其中镧、铈、钕、镨作为前四大含量元素，在一揽子金属价值的占比分别为 3.4%、1.8%、67.9%、20.8%，而铽、镝尽管作为单价最高的稀土金属，但由于含量太低，价值量占比仅为 3%、2%。图 40：白云鄂博矿 2021 年一揽子稀土元素中各元素价值量占比 数据来源：公司公告、Hastings、东

62、方证券研究所 3.2 供给：配额制“控量保价”，北方稀土引领扩张，22 年第一批配额占比 60%稀土涉及国家资源安全问题，稀土涉及国家资源安全问题，开采和冶炼分离采取配额制，“开采和冶炼分离采取配额制，“5 5+1+1”格局进一步集中至“”格局进一步集中至“2 2+2+2”。为对稀土行业的开采冶炼总量进行有效控制，2011 年国务院发布国务院关于促进稀土行业持续健康发展的若干意见，正式确立“5+1”稀土集团的格局。“1”即北方稀土，因其稀土资源和配额规模遥遥领先于其他五家，龙头地位毋庸置疑。2021 年 12 月，中国稀土集团成立，原中国铝业旗下的中国稀有稀土公司、中国南方稀土、五矿稀土退出

63、2022 年第一批稀土计划分配对象，取而代之的为中国稀土集团、北方稀土、厦门钨业以及广东稀土四家企业。中国稀土集团的创立将稀土行业的格局从六大集团转变为四大集团，中国稀土行业将呈现双巨头的竞争格局，北有北方稀土，南有中国稀土集团，市场格局的集中更有利于稀土行业的长期稳定发展。铈3%镧2%钕68%镨21%钐0%钆1%钇0%铕0%镝2%铽3%北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。20 表 4：稀土集团资源储量和产能 集团名称集团名称 稀土相

64、关上市企业稀土相关上市企业 资源类型资源类型 资源集中地区资源集中地区 现有资源储量（万吨）现有资源储量（万吨）年产能（万吨）年产能（万吨）北方稀土 北方稀土、包钢股份 轻稀土 内蒙古、甘肃 轻稀土 3500 8.2 中国稀土 集团 中国五矿 中国稀有稀土、中国稀土、盛和资源、创兴资源、安泰科技 轻、重稀土 广西、江西、四川、山东 轻稀土 690、中重稀土 3 未知 中国铝业 五矿稀土 重稀土 湖南、广东、福建、云南 轻稀土 14、中重稀土 1 1.2 南方稀土 江铜集团 重稀土 江西、四川 轻稀土 66、中重稀土 57 5.97 厦门钨业 厦门钨业 重稀土 福建 中重稀土 20 0.6-0.

65、7 广东稀土 广晟有色、广晟建发 重稀土 广东 中重稀土 50 1.4 数据来源：稀土行业协会、公司公告、公开资料、东方证券研究所 注：年产能为稀土冶炼与稀土金属总和（未算入开采产能）北方稀土成国家轻稀土资源守门员北方稀土成国家轻稀土资源守门员，开采配额遥遥领先。，开采配额遥遥领先。按轻、重稀土产区来看，近几年我国稀土配额增量主要来自轻稀土，中重稀土矿床 18-21 年的开采配额始终维持 19150 吨 REO，22年第一批开采配额为 11490 吨 REO，与 21 年第一批持平。而轻稀土矿床 21 年开采配额由 18年的 10.1 万吨 REO 提升至 14.9 万吨，CAGR18-21

66、为 13.9%，22 年第一批配额进一步同比提升 23.2%，达 8.9 万吨；从集团主体来看，北方稀土获取了轻稀土绝大部分增量配额，18-21年开采配额在全国占比均过半。图 41：我国稀土开采配额（吨），按轻重稀土划分 图 42：我国稀土开采配额（吨），按集团主体划分 数据来源：工信部、东方证券研究所 数据来源：工信部、东方证券研究所 海外供给同样集中，短期难有增量。海外供给同样集中，短期难有增量。海外矿端目前规模化生产的企业主要有美国的 Mt.Pass 和澳大利亚的 Lynas，REO 产能分别为 4 万吨和 2.5 万吨，美国 Mt.Pass 目前仅有采选产能，冶炼分离产能预计于 202

67、2 年建成，目前精矿由国内的盛和资源包销。Lynas 采选产能位于澳大利亚，冶炼分离产能位于马来西亚，未来三年暂无扩产计划。缅甸每年向我国出口 3-4 万吨精矿，折合 REO 也逾上万吨。除此之外，位于布隆迪的 Gakara、加拿大的 Hoidas Lake 等项目也均有不到万吨 REO 的产能。未来三年内，海外供给暂无明显增量，仅澳大利亚的 Hastings 启动绿地项目，设计 REO 产能近万吨。-20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000中重稀土轻稀土59%54%53%60%60%48%50%52

68、%54%56%58%60%62%0200004000060000800000北方稀土集团其他北方稀土集团占比（右轴）北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。21 表 5：中国之外全球主要稀土矿山项目 项目名称项目名称 项目所在地项目所在地 产能产能 运营公司运营公司 所属国所属国/上市国上市国 状态状态 Mountain Pass 美国 40000 MPMO 公司 美国 在产 Mount Weld 澳大利亚 2200

69、0 Lynas 澳大利亚 在产 Gakara 布隆迪 5000 彩虹公司 英国 勘探和试采阶段，布隆迪政府许可后继续运营，2020 财政年试采 363 吨 Hoidas Lake 加拿大 5000 Great Western Minerals Group 加拿大 PEA 阶段，预计离商运还有较长时间/印度 4500 印度稀土公司 印度 勘探阶段 洛沃泽罗矿 俄罗斯 2000 克洛沃泽斯基公司 俄罗斯 勘探阶段 Serra Verde 巴西 1000 巴西南美矿物公司 巴西 在产 Dong Pao 越南 7000 Dong Pao 日本 勘探阶段 Steenkampskraal 南非 2700

70、Steenkampskraal Holdings Limited 加拿大 在建 Yangibana 澳大利亚 10000 Hastings Technology Metals 澳大利亚 拟建 Longonjo 安哥拉 25300 Pensana Metals Limited 澳大利亚 拟建/南非 5000 南非佛朗提亚公司 南非 拟建 Songwe Hill 马拉维 3000 Mkango Resources 加拿大/英国 拟建 Ngualla 坦桑尼亚 Peak Resources Limited 澳大利亚 拟建 Browns Range 澳大利亚 澳大利亚北方矿业 澳大利亚 拟建 Penc

71、o 智利 Mineria Activa 智利 拟建 Lofdal 纳米比亚 Namibia Critical Metals Inc./JOGMEC 加拿大/日本 拟建 Wigu Hill 坦桑尼亚 Vital Metals Limited 澳大利亚 数据来源：世界稀土产业格局变化与中国稀土产业面临的问题郑国栋、东方证券研究所 根据国内稀土开采指标以及根据国内稀土开采指标以及美国地质局（美国地质局（USGS）对全球矿端对全球矿端 REO产量的统计，产量的统计，2019-2021 年全年全球氧化镨钕供应量约在球氧化镨钕供应量约在 5.9、6.2、7.2 万吨万吨，我国稀土集团贡献，我国稀土集团贡献

72、 20-21 年增量的年增量的 38%、60%。图 43：全球氧化镨钕供应量（万吨）图 44：2021 年全球氧化镨钕供应结构 数据来源：工信部、海关总署、USGS、东方证券研究所 数据来源：工信部、海关总署、USGS、东方证券研究所 02468201920202021我国稀土集团MPLynas缅甸等地进口矿矿端其他地区毛坯废料我国稀土集团44%MP8%缅甸等地进口矿7%Lynas8%矿端其他地区7%毛坯废料26%北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后

73、一页的免责申明。22 3.3 需求：预计 22-24 年全球氧化镨钕消费量将达 8.1、8.7、9.4 万吨 稀土永磁在全球稀土消费量占比稀土永磁在全球稀土消费量占比 35%，消费价值占比高达，消费价值占比高达91%，新能源汽车、新能源汽车、风电等绿色产业风电等绿色产业的的崛起崛起，将带动稀土永磁市场持续增长，将带动稀土永磁市场持续增长。稀土作为不可再生的重要资源，早在冶金机械、石油化工、陶瓷玻璃、农业轻纺等传统领域得到广泛的利用，该传统领域消费合计在我国占比达 39%，新能源领域包括永磁材料、发光材料、抛光材料、储氢材料，合计占比 61%，其中永磁材料占下游应用比例高达 42%。根据中国有色

74、金属报稀土永磁扮演的角色愈加重要一文，稀土永磁在全球稀土消费量中占比达 35%，对应高达 91%的消费价值，是稀土消费量和消费价值占比最高的应用领域。随着绿色产业链的不断发展，稀土永磁市场需求有望保持高速增长。表 6：稀土功能性材料运用领域 用途用途 元素元素 特点特点 运用领域运用领域 永磁材料 钕、钐、镨、镝等 磁性比普通永磁材料高 4-10 倍 永磁电动机、发电机、磁疗设备、磁悬浮列车、军事工业等 催化剂 镧、钐、钕等 本身具有催化活性、还可以提高催化剂的催化性能 石油裂化、汽车尾气净化、塑料稳定剂、高分子材料等 高温超导 钕、钇、铽等 转变温度过、载流能力强、抗磁场衰竭能力强等 高温超

75、导电缆、超导电机、超导变压器、超导限流器等 激光材料 钕、钇、钬等 固体激光材料和无机液体激光材料的主要激活剂 激光测距、制导、雷达、精密定位、光通讯等 精密陶瓷 钇 高导热、热稳定性、力学能力能好 汽车发动机、机械结构部件、电光陶瓷、导电陶瓷、磁性陶瓷灯 超磁致 伸缩材料 铽、镝 机械响应快、功率密度高、尺寸变化大、具有传统超磁致伸缩材料和压电陶瓷几十倍的伸缩性能 声呐、燃料喷射、传感器、液体阀门、机翼调节器等 电热材料 镝 在高温下电阻变化小、抗腐蚀性和化学稳定性好 燃料电池、热敏电阻、高温导电图层、光催化等 数据来源：公司 2020 年债券募集书、东方证券研究所 图 45：稀土不同应用领

76、域消费量和消费价值 数据来源：Adamas Intelligence（2019），东方证券研究所 高性能钕铁硼消费量高性能钕铁硼消费量 21-25CAGR 预计为预计为 17.8%，镨钕作为稀土永磁主要原材料，需求量将快速，镨钕作为稀土永磁主要原材料，需求量将快速增长。增长。我们于2022年5月发布的金力永磁公司报告竞争有术，扩张有道，成长有期中对磁材的分类进行了详细分析，在此不再赘述，以钕铁硼为代表的第三代稀土永磁体材料磁性能最好、应用广泛，随着下游需求的不断提升，预计高性能钕铁硼在 25 年消耗量或达 16.6 万吨，21-25CAGR 为 17.8%，镨钕作为钕铁硼永磁铁最主要的上游原材

77、料，需求量也将随之快速增长。北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。23 表 7：2020-2025E 全球高性能钕铁硼及镨钕氧化物需求量测算（单位：吨，%）2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 新能源汽车（吨）21255 30248 38913 51993 72106 yoy 118.0%42.3%28.6%33.6%38.7%占比 24.7%29.9%33.5%38.2%43.5%风电(吨）12901 13800

78、 13994 14349 16133 yoy 0.2%7.0%1.4%2.5%12.4%占比 15.0%13.6%12.1%10.5%9.7%节能变频空调（吨）12755 14649 16701 18921 21321 yoy 40.2%14.8%14.0%13.3%12.7%占比 14.8%14.5%14.4%13.9%12.9%工业机器人（吨）12129 13785 15710 17950 20557 yoy 45.8%13.7%14.0%14.3%14.5%占比 14.1%13.6%13.5%13.2%12.4%节能电梯（吨）11257 12742 14432 16355 18544 y

79、oy 18.6%13.2%13.3%13.3%13.4%占比 13.1%12.6%12.4%12.0%11.2%其他（吨）15713 16027 16348 16675 17008 yoy 2.0%2.0%2.0%2.0%2.0%占比 18.3%15.8%14.1%12.2%10.3%全球高性能钕铁硼需求量合计 86,010 101,251 116,098 136,243 165,669 对应氧化镨钕需求量 25,803 30,375 34,829 40,873 49,701 yoy 32.5%17.7%14.7%17.4%21.6%数据来源：公司公告，投资者调研纪要，东方证券研究所 根据上述

80、对高性能钕铁硼需求量的预测，并假设中低端钕铁硼需求增速根据上述对高性能钕铁硼需求量的预测，并假设中低端钕铁硼需求增速为为 3%（略低于（略低于 18-21 年年CAGR4.6%），预计，预计 22-24 年全球氧化镨钕消费量将达年全球氧化镨钕消费量将达 8.1、8.7、9.4 万吨，同比增速分别为万吨，同比增速分别为10.7%、7.4%、8.8%，其中高性能钕铁硼中氧化镨钕消费量占比将分别达，其中高性能钕铁硼中氧化镨钕消费量占比将分别达 38%、40%、43%。图 46：2021 年氧化镨钕消费结构 图 47：19-24 年氧化镨钕消费量（万吨）数据来源：中国稀土行业协会、东方证券研究所 数据

81、来源：中国稀土行业协会、东方证券研究所 结合前述供给端的分析，未来三年供给增量仍主要来自中国稀土配额，结合前述供给端的分析，未来三年供给增量仍主要来自中国稀土配额，因此镨钕基本面主要取决因此镨钕基本面主要取决于未来国内稀土集团的配额指标，于未来国内稀土集团的配额指标，若我国若我国氧化镨钕氧化镨钕配额增速配额增速在约在约 15%，则未来三年氧化镨钕将处，则未来三年氧化镨钕将处于供需紧平衡的状态，具体于供需紧平衡的状态，具体如下表敏感性分析所示。如下表敏感性分析所示。新能源汽车8%风电5%节能变频空调5%工业机器人5%节能电梯4%其他6%低端67%-2.00 4.00 6.00 8.00 10.0

82、020022E2023E2024E高端低端 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。24 表 8：镨钕基本面对我国配额增速的敏感性分析 中国氧化镨钕配额增速 氧化镨钕（供-需），万吨 0 5%10%15%20%25%30%2022E -0.78 -0.58 -0.37 -0.16 0.07 0.31 0.57 2023E -0.60 -0.40 -0.19 0.03 0.26 0.50 0.75 2024E -0.7

83、6 -0.56 -0.35 -0.14 0.09 0.33 0.59 数据来源：东方证券研究所 2019-2021 年北方年北方稀土稀土供给增量占全球氧化镨钕需求增量比例分别为供给增量占全球氧化镨钕需求增量比例分别为 22%、12%、58%，结合前，结合前述对供给端的梳理，预计北方稀土仍将在未来三年成为供给增量主力来源，以满足日益增长的氧述对供给端的梳理，预计北方稀土仍将在未来三年成为供给增量主力来源，以满足日益增长的氧化镨钕需求，产销规模将随之增长。化镨钕需求，产销规模将随之增长。图 48：19-21 年北方稀土供应增量占全球氧化镨钕需求增量比例显著提升（万吨）数据来源：公司公告、东方证券研

84、究所 -0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.0020022E2023E2024E北方稀土供应增量中国稀土供应增量需求增量 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。25 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 盈利预测 我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下假设：1)量：稀土原料业务，随着下游稀土永磁体的需求增加，预计北方稀土获得相应配额也将随之增加，预

85、计 22-24 年稀土原料业务销量分别为 12.5、12.9、15.1 万吨，yoy-9%、3%、18%，22 年下滑主要是由于 21 年销售往年库存 2.5 万吨基数较高，23 年增速较低主要是考虑国外稀土公司 Mt.Pass 在 22 年冶炼分离产能建成后精矿外销量减少；磁性材料合金业务，随着 8000 吨项目的建成投产，22-24 年销量预计分别为 4.4、4.9、4.9 万吨，yoy+45%、11%、0%。2)价：在需求旺盛、供给计划性释放的背景下，预计镨钕金属价格有望维持高位，假设镨钕金属 22-24 年含税价维持在 100 万元/吨，氧化镧和氧化铈含税价维持在 1 万元/吨。考虑公

86、司氧化镨钕挂牌价约为当前市价的 9折，对应22-24年稀土原料产品单吨售价分别为13.2、15.1、15.1万元/吨，22-23年单价yoy+61%、16%，23年单价同比提升系当年矿源中镨钕含量较高的本部矿占比提升，以及挂牌价与市价差距的收敛；磁性材料合金单吨售价 25.6 万元/吨，22 年 yoy+18%。3)成本：结合对前述价格的假设，预计本部矿采购价格 22-24 年分别为 3.3、3.7、3.7 万元/吨，22-23 年 yoy+103%、12%，22 年采购价格低于 23-24 年，主要是考虑上游调价较金属价格变动有所滞后。外购矿采购价格 22-24 年预计约为 4 万元/吨，2

87、2 年yoy+37%。预计 22-24 年稀土原料产品单吨成本分别为 8.8、9.4、9.4 万元/吨，yoy+74%、7%、0%；磁性材料合金单吨成本分别为 15.8、17.5、17.9 万元/吨，yoy+30%、11%、2%。4)利：根据售价和成本的假设，预计 22-24 年稀土原料产品毛利率分别为 33%、38%、38%，磁性材料合金产品毛利率分别为 38%、32%、30%。5)预计公司 22-24 年销售费用率为 0.22%、0.24%、0.27%，研发费用率维持在 0.53%，管理费用率为 2.84%、2.72%、2.80%，财务费用率为 1.22%、1.05%、0.87%。盈利预测

88、核心假设 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 稀土原料产品稀土原料产品 销售收入（百万元）5,419.0 11,234.4 16,503.7 19,360.9 22,818.2 增长率-0.1%107.3%46.9%17.3%17.9%毛利率毛利率 27.5%38.4%33.5%37.9%37.9%磁性材料合金 销售收入（百万元）3,312.0 6,575.5 11,256.2 12,535.3 12,535.3 增长率 49.9%98.5%71.2%11.4%0.0%毛利率 20.2%43.9%38.2%31.6%30.2%其他稀土功能材料其他稀土功能材料 销售收入（

89、百万元）679.0 822.7 856.3 820.5 839.4 增长率 16.9%21.2%4.1%-4.2%2.3%毛利率 17.4%22.1%22.8%24.0%23.6%其他业务其他业务 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。26 销售收入（百万元）12,493.1 11,775.8 11,775.8 11,775.8 11,775.8 增长率 26.5%-5.7%0.0%0.0%0.0%毛利率 4.0%9.2%9.2%9.2

90、%9.2%合计 21,903.1 30,408.4 40,392.0 44,492.6 47,968.8 增长率 21.1%38.8%32.8%10.2%7.8%综合毛利率 12.7%27.8%27.5%28.2%28.6%资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 投资建议 PE 估值：估值：目标价目标价 40.92 元，给予买入评级。元，给予买入评级。预计公司 2022-2024 年 EPS 为 1.86、2.17、2.38元。选取稀土产业链上游的盛和资源、厦门钨业，稀土产业链中游大地熊、正海磁材、金力永磁，以及和稀土同样受益于新能源的锂资源龙头企业赣锋锂业作为可比公司，2022 年 PE 均

91、值为 22倍，对应目标价为 40.92 元，给予买入评级。表 9：可比公司估值表 公司公司 代码代码 最新价格（元）最新价格（元）每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 2022/8/5 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 盛和资源 600392 19.92 0.61 1.40 1.55 1.70 32.45 14.22 12.87 11.71 厦门钨业 600549 26.54 0.83 1.19 1.52 1.72 31.89 22.27 17.52 15.43 大地熊 688077 85.29 1.88 3.50 5.20 6

92、.71 45.29 24.39 16.41 12.71 正海磁材 300224 15.96 0.32 0.58 0.94 0.94 49.40 27.31 16.92 16.92 金力永磁 300748 42.49 0.54 1.02 1.31 1.77 78.44 41.75 32.40 23.95 赣锋锂业 002460 90.95 2.59 7.56 8.80 10.34 35.08 12.04 10.33 8.80 调整后平均 40.55 22.05 15.93 14.19 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所 风险提示风险提示 宏观经济增速放缓：宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生

93、较大波动，则稀土及稀土功能材料需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。公司新建项目产能释放或消化不及预期公司新建项目产能释放或消化不及预期：若公司产能建设、投产进度或产能消化不及预期，公司盈利或不及预期。产品售价波动风险：产品售价波动风险：若新能源相关需求增速放缓，或国内稀土配额大幅增加，导致稀土金属售价明显下滑，则存在公司盈利或不及预期的风险。表 10：22 年归母净利润对镨钕金属含税价敏感性分析 镨钕金属含税价（万元/吨）50 60 70 80 90 100 110 22 年归母净利润（百万元）1,352 2,620 3,887 5,155 6,423 6,754 7,928 数据

94、来源：东方证券研究所 精矿价格大幅上涨风险精矿价格大幅上涨风险：若原材料稀土精矿价格上涨超预期，则公司盈利存在波动风险。北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。27 配额增长不及预期的风险配额增长不及预期的风险：若新能源相关需求增速放缓，导致公司获得配额不及预期，则公司盈利存在波动风险。假设条件变化影响测算结果的风险。假设条件变化影响测算结果的风险。报告中相关测算基于各项假设进行，存在假设不达预期造成测算结果偏差的风险。子公司及其持股情况

95、统计存在遗漏的风险。子公司及其持股情况统计存在遗漏的风险。由于北方稀土控股及参股公司较多，若子公司及其持股情况统计存在遗漏，存在盈利或不及预期的风险。北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。28 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 4,107 6,4

96、93 7,158 11,675 16,995 营业收入营业收入 21,903 30,408 40,392 44,493 47,969 应收票据、账款及款项融资 5,533 8,316 11,046 12,168 13,119 营业成本 19,128 21,944 29,299 31,931 34,271 预付账款 232 553 734 808 872 营业税金及附加 103 225 298 328 354 存货 8,963 10,325 13,785 15,024 16,125 销售费用 69 76 90 108 131 其他 450 1,047 907 912 916 管理费用及研发费用

97、943 1,154 1,363 1,447 1,597 流动资产合计流动资产合计 19,284 26,733 33,631 40,587 48,025 财务费用 357 392 491 465 416 长期股权投资 91 278 278 278 278 资产、信用减值损失 127 49 41 90 77 固定资产 4,104 4,162 4,230 4,273 4,292 公允价值变动收益 0(66)(150)0 0 在建工程 268 307 297 293 291 投资净收益 21 1 0 0 0 无形资产 817 789 756 723 690 其他 93 203 167 167 167

98、其他 2,319 2,439 2,409 2,379 2,349 营业利润营业利润 1,289 6,707 8,827 10,290 11,289 非流动资产合计非流动资产合计 7,599 7,975 7,971 7,946 7,901 营业外收入 16 8 8 8 8 资产总计资产总计 26,883 34,708 41,602 48,533 55,926 营业外支出 87 19 19 19 19 短期借款 2,215 1,580 1,580 1,580 1,580 利润总额利润总额 1,218 6,696 8,816 10,279 11,278 应付票据及应付账款 1,498 2,523 3

99、,368 3,671 3,940 所得税 232 1,086 1,430 1,667 1,829 其他 914 5,939 6,045 6,088 6,125 净利润净利润 986 5,610 7,386 8,612 9,449 流动负债合计流动负债合计 4,628 10,042 10,993 11,339 11,645 少数股东损益 74 480 632 737 808 长期借款 2,210 2,401 2,401 2,401 2,401 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 912 5,130 6,754 7,875 8,641 应付债券 5,021 2,540 2,540 2,540 2

100、,540 每股收益（元）0.25 1.41 1.86 2.17 2.38 其他 462 502 487 487 487 非流动负债合计非流动负债合计 7,692 5,443 5,428 5,428 5,428 主要财务比率主要财务比率 负债合计负债合计 12,320 15,484 16,420 16,766 17,072 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 3,368 3,875 4,507 5,244 6,052 成长能力成长能力 实收资本（或股本）3,633 3,633 3,633 3,633 3,633 营业收入 21.1%38.8%32.8%10.

101、2%7.8%资本公积 751(87)101 101 101 营业利润 54.9%420.2%31.6%16.6%9.7%留存收益 6,634 11,572 16,709 22,558 28,837 归属于母公司净利润 48.0%462.3%31.7%16.6%9.7%其他 177 230 230 230 230 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 14,563 19,224 25,181 31,767 38,854 毛利率 12.7%27.8%27.5%28.2%28.6%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 26,883 34,708 41,602 48,533 55,926 净利率

102、 4.2%16.9%16.7%17.7%18.0%ROE 8.8%38.7%37.5%33.4%29.1%现金流量表 ROIC 6.0%22.1%23.8%23.1%21.4%单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 986 5,610 7,386 8,612 9,449 资产负债率 45.8%44.6%39.5%34.5%30.5%折旧摊销 187 338 351 373 395 净负债率 37.0%21.3%13.6%0.0%0.0%财务费用 357 392 491 465 416 流动比率 4.17 2.66 3.06

103、3.58 4.12 投资损失(21)(1)0 0 0 速动比率 2.05 1.58 1.75 2.19 2.68 营运资金变动(1,263)(1,948)(5,474)(2,185)(1,893)营运能力营运能力 其它 393(597)191 90 77 应收账款周转率 7.7 7.7 8.4 7.8 7.8 经营活动现金流经营活动现金流 640 3,794 2,945 7,355 8,444 存货周转率 1.9 2.1 2.3 2.1 2.1 资本支出(322)(900)(346)(346)(346)总资产周转率 0.9 1.0 1.1 1.0 0.9 长期投资(113)(91)0 0 0

104、每股指标（元）每股指标（元）其他 66(868)1 0 0 每股收益 0.25 1.41 1.86 2.17 2.38 投资活动现金流投资活动现金流(370)(1,859)(345)(346)(346)每股经营现金流 0.18 1.04 0.81 2.02 2.32 债权融资 3,107 1,704(15)0 0 每股净资产 3.08 4.22 5.69 7.30 9.03 股权融资 726(838)188 0 0 估值比率估值比率 其他(2,445)(623)(2,108)(2,491)(2,779)市盈率 131.4 23.4 17.7 15.2 13.9 筹资活动现金流筹资活动现金流 1

105、,388 243(1,935)(2,491)(2,779)市净率 10.7 7.8 5.8 4.5 3.7 汇率变动影响(5)(6)-0-0-0 EV/EBITDA 67.2 16.6 12.7 11.1 10.2 现金净增加额现金净增加额 1,653 2,172 665 4,518 5,319 EV/EBIT 74.8 17.3 13.2 11.4 10.5 资料来源：东方证券研究所 北方稀土首次报告 借资源跳板，稀土龙头尽享新能源成长红利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。29 分析师

106、申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%

107、；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准行业投资评级

108、的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及

109、发布。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没

110、有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内

111、容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址：上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话： 传真： 网址：