1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 广告主结构优化叠加点位调优，静待下半年疫后业绩修复 主要观点：主要观点：Table_Summary 事件事件 公司发布 2022 半年度业绩报告，22H1 公司实现营收 48.5 亿元，同比下降 33.8%；实现归母净利润 14.0 亿元，同比下降 51.6%。其中，22H1 楼宇媒体业务收入为 44.6 亿，同比下降 33.0%；22H1影院媒体业务收入为 3.91 亿，同比下降 40.0%。广告主结构广告主结构持续持续优化，优化，为公司业绩修复打下坚实的基本盘为公司业绩修复打下坚实的基本盘 根据 CTR，22H1 广告花费同比增幅 TOP30

2、 的品牌中过半数均为日用消费品，可见日用消费品广告需求的韧性之强。而日用消费品正是公司第一大广告主，且占比持续扩大，从 21 年底的 42.7%提升至 22H1 的53.1%。与之相对应的，互联网服务贡献的收入占比有所收窄，从 21 年底的28.5%下降至 14.8%。这主要是由于经济下滑期间，互联网广告主融资能力有所减弱。信通院数据显示，21Q2/21Q3/21Q4/22Q1/22Q2 互联网投融资金额分别为 94.6/77.2/55.7/34.2/28.5 亿美元，呈下降趋势。楼宇媒体：楼宇媒体：国内国内点位点位优化优化有望修复有望修复毛利率毛利率，境外境外点位增长助力提升收入点位增长助力

3、提升收入 截至 2022 年 7 月 31 日，公司共拥有点位数 266.5 万台，相较于2021 年年底的 267.3 万台，下降了 0.3%。其中，国内自营电梯电视媒体点位相较于 21 年年底，在一线/二线城市/三线及以下城市的点位数分别变动了+3.0%/+3.8%/-5.0%；国内自营电梯海报媒体点位相较于 21年年底，在一线/二线城市/三线及以下城市的点位数分别变动了+0.5%/-2.4%/-9.1%。淘汰低线城市的低效点位、增加优质点位有望修复公司的毛利率水平。同时，境外点位在小基数下高速增长。22H1 境外自营电梯电视设备约 10.3 万台，比 21 年底增长 9.6%；22H1

4、境外自营电梯海报设备约0.3 万台，比 21 年年底增长 50%。境外电梯电视和电梯海报点位数增速均超国内，且部分国家已实现盈利。影院媒体：影院媒体：疫后用户消费复苏叠加消费券刺激疫后用户消费复苏叠加消费券刺激，影院媒体业务，影院媒体业务有望借暑有望借暑期档东风一扫颓势期档东风一扫颓势 猫眼数据显示，截至 7 月 19 日，全国营业影院总数 9682 家，影院营业率 79.61%，全国影院上座率 4.22%，恢复至去年同期 96%。同时，为了推动电影市场更快恢复、持续向好，国家电影局推出一系列电影消费促进措施，联合多家电影票务平台发放共计1亿元观影消费券等。疫后用户消费复苏叠加消费券刺激，共同

5、盘活了院线经济，国家电影局最新数据显示，截至 8 月 14 日，2022 年暑期档票房达 74.96 亿元，超去年同期票房 1.15 亿元。疫后回暖的广告需求叠加较高的影院覆盖率，下半年影院媒体业务有望得到修复。投资建议投资建议 结合当前的疫情防控政策，我们预计线下流量及广告需求的恢复仍 Table_StockNameRptType 分众传媒分众传媒（002027）公司研究/公司深度 投资评级：投资评级：买入买入（维持）（维持）报告日期：2022-08-18 收盘价（元）5.85 近 12 个月最高/最低（元）8.31/5.00 总股本（百万股）14,442 流通股本（百万股）14,442 流

6、通股比例（%）100.00 总市值（亿元）845 流通市值（亿元）845 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：金荣分析师：金荣 执业证书号：S00 邮箱： 相关报告相关报告 1.阿里巴巴-SW（9988.HK）：消费矩阵互为补充，本季盈利超预期买入 2022-08-10 2.元宇宙时代下，游戏引擎行业与Unity(U.N)的空间与未来 2022-08-04 3.外卖行业深度：赋能商户，提高效率 2022-08-02 4.光线传媒（300251.SZ）：真人影视龙头，动画领域“质、量”齐抓坐稳行业头把交椅 2022-07

7、-27 5.快手-W（1024.HK）：22Q2 前瞻，流量大盘整体稳增，直播电商彰显韧性买入 2022-07-26 -39%-23%-6%11%27%8/2111/212/225/228/22分众传媒沪深300Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/15 证券研究报告 需要一定时间，故调整公司 22E-24E 营业收入至 118.2/154.0/173.7 亿元，下调归母净利润至 44.0/62.9/75.4 亿元。公司近 5 年来估值中枢为 23.8x PE，可比公司 23 年 PE wind 一致预期为 17.6x，

8、结合公司业绩修复的高确定性，给予公司 23 年 20 x PE，对应合理市值 1258.8 亿元/合理股价 8.72 元，维持“买入”评级。风险提示风险提示 宏观经济持续承压；疫情反复；广告需求恢复不及预期；行业竞争格局恶化 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）14,836 11,820 15,400 17,371 收入同比（%）22.6%-20.3%30.3%12.8%归属母公司净利润（百万元）6,063 4,403 6,294 7,535 净利润同比（%）51

9、.4%-27.4%42.9%19.7%毛利率（%）67.5%65.5%68.5%70.4%ROE（%）33.0%19.3%21.6%20.5%每股收益（元）0.42 0.30 0.44 0.52 P/E 19.51 20.76 14.52 12.13 P/B 6.44 4.00 3.13 2.49 EV/EBITDA 11.38 15.64 10.55 8.01 资料来源：wind，华安证券研究所 xVmXdYmUIZpPqQqP9P9RbRmOpPsQoMkPrRxPfQnMzQaQmNpPNZnQpOuOmOnOTable_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬

10、请参阅末页重要声明及评级说明 3/15 证券研究报告 正文目录正文目录 1 业绩回顾：疫情导致业绩短期承压，下半年有望疫后复苏业绩回顾：疫情导致业绩短期承压，下半年有望疫后复苏.5 2 楼宇媒体广告业务：卧薪尝胆，楼宇媒体广告业务：卧薪尝胆，调优调优点位静待疫后修复点位静待疫后修复.8 3 影院媒体广告业务：短期走弱，有望借暑期档东风一扫颓势影院媒体广告业务：短期走弱，有望借暑期档东风一扫颓势.12 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.13 风险提示：风险提示：.13 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测.14 Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）

11、敬请参阅末页重要声明及评级说明 4/15 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 19Q1-22Q2 公公司营业收入及同比增速司营业收入及同比增速.5 图图表表 2 20Q1-22Q2 公司营收公司营收结构结构.5 图表图表 3 2017-22H1 期间费用及期间费用率期间费用及期间费用率.5 图表图表 4 19Q1-22Q2 公公司归母净利润司归母净利润及同比增速及同比增速.6 图图表表 5 19Q1-22Q2 公司归母净利率公司归母净利率.6 图图表表 6 22H1 整体广告市场广整体广告市场广告花费同比增幅行业（中类）告花费同比增幅行业（中类）TOP30 榜单榜单.6 图表图表 7

12、 2017-22H1 公司整体公司整体广告主结构广告主结构.7 图表图表 8 20Q1-22Q2 公公司楼宇媒体广告业务收入及其同比变动、环比变动司楼宇媒体广告业务收入及其同比变动、环比变动.8 图图表表 9 22H1 电梯电梯 LCD 广告花费广告花费 TOP 30 品品牌榜单牌榜单.8 图表图表 10 22H1 电梯海报广告花费电梯海报广告花费 TOP 30 品牌榜单品牌榜单.9 图图表表 11 19.12-22.07 公司公司全部电梯电视媒体数全部电梯电视媒体数及环比及环比.9 图表图表 12 19.12-22.07 公司自营电梯电视媒体数公司自营电梯电视媒体数（万）（万）.10 图表图

13、表 13 19.12-22.07 公司自营电梯电视媒体环比变动公司自营电梯电视媒体环比变动.10 图表图表 14 19.12-22.07 公司全部电梯海报媒体数及环公司全部电梯海报媒体数及环比比.10 图表图表 15 19.12-22.07 各城市自营电梯海报媒体数（万）各城市自营电梯海报媒体数（万）.11 图表图表 16 19.12-22.07 各城市自营电梯海报媒体数环比各城市自营电梯海报媒体数环比.11 图表图表 17 21Q2-22Q2 中国互联网投融资金额及案例数中国互联网投融资金额及案例数.11 图表图表 18 20Q1-22Q2 公司影院媒体广告业务收入及公司影院媒体广告业务收入

14、及其同比变动、环比变动其同比变动、环比变动.12 图表图表 19 可比公司估值表可比公司估值表.13 Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 5/15 证券研究报告 1 业绩回顾业绩回顾：疫情导致业绩短期承压疫情导致业绩短期承压，下半年有下半年有望望疫后疫后复苏复苏 22 年 3 月至 5 月，上海、北京、深圳等地疫情反复，不仅导致广告市场需求疲软、影院停止营业，还导致公司部分重点城市的广告发布受限，从而对公司业绩带来负面影响。22H1 公司实现营收 48.5 亿元，同比下降 33.8%；22Q2 公司实现营收 19.1 亿元

15、，同比下降 48.8%。其中，楼宇媒体营收达 44.6 亿，同比下降 33.0%，影院媒体营收达3.9 亿，同比下降 40.0%，楼宇媒体贡献公司总收入的 91.8%。图表图表 1 19Q1-22Q2 公公司营业收入及同比增速司营业收入及同比增速 图图表表 2 20Q1-22Q2 公司公司营收营收结构结构 资料来源：公司财报，华安证券研究所 资料来源：公司财报，华安证券研究所 费用方面，由于疫情对公司业务开展带来负面影响，公司销售费用和研发费用同比有所下降，管理费用同比上升 16%，主要是由于员工薪酬有所上升。由于 22H1 营业收入同比下降 33.8%，故三项费用率均有所提高，销售费用率/管

16、理费用率/研发费用率分别为 18.5%/5.9%/0.8%。图表图表 3 2017-22H1 期间费用及期间费用率期间费用及期间费用率 资料来源：公司财报，华安证券研究所 26 31 32 32 19 27 33 42 36 37 38 37 29 19-100%-50%0%50%100%01020304050营业收入（亿元）yoy18.3 26.2 32.4 38.9 32.4 34.1 36.1 33.5 26.5 18.0 1.0 0.4 0.2 3.2 3.4 3.1 2.0 3.3 2.8 1.1 01020304050楼宇媒体（亿元）影院媒体（亿元）其他（亿元）16.6%16.0%

17、18.6%17.8%17.9%18.5%4.4%2.8%4.7%5.7%3.4%5.9%0.0%1.6%1.2%0.9%0.6%0.8%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%051015202530销售费用（亿元）管理费用（亿元）研发费用（亿元）销售费用率管理费用率研发费用率Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 6/15 证券研究报告 盈利能力方面，疫情影响叠加成本刚性，22H1 公司实现归母净利润 14.0 亿元，同比下降 51.6%，归母净利率达 28.9%；22Q2 公司实现归母净利润 4.8 亿元，同比下降6

18、9.0%，归母净利率达 24.8%。图表图表 4 19Q1-22Q2 公公司归母净利润司归母净利润及同比增速及同比增速 图图表表 5 19Q1-22Q2 公司归母净利公司归母净利率率 资料来源：公司财报，华安证券研究所 资料来源：公司财报，华安证券研究所 广告主结构广告主结构健康，以广告花费增幅较高的日用消费品为第一大广告主。健康，以广告花费增幅较高的日用消费品为第一大广告主。根据 CTR数据发布的 22H1 整体广告市场广告花费同比增幅行业（中类）榜单，22H1 广告花费同比增幅 TOP30 的品牌中过半数均为日用消费品，可见日用消费品广告需求的韧性之强。图图表表 6 22H1 整体广告市场

19、广整体广告市场广告花费同比增幅行业（中类）告花费同比增幅行业（中类）TOP30 榜单榜单 排名 行业（中类）排名 行业（中类）排名 行业（中类）1 1 活动-政府类 11 厨房电器 21 肉类 2 2 生发/假发用品及服务 12 机动车相关服务 22 奶类产品 3 3 饮料-企业形象 13 家庭取暖设备 23 方便食品 4 4 婴幼儿食品 14 感冒用药 24 风湿及骨病药 5 5 冰雪食品 15 交通-企业形象 25 电脑软件与顾问服务 6 6 家具-企业形象 16 葡萄酒/果酒 26 眼科用品 7 7 消化系统药 17 女用脱毛器 27 通讯产品 8 8 内衣 18 清洁系列产品 28 家

20、具/装饰材料及服务 9 9 咽喉药 19 洗洁剂/光亮剂/消毒剂 29 心脑血管病药 1010 体育用品及服务 20 全网服务 30 儿科用药 资料来源：CTR，华安证券研究所 而日用消费品正是公司第一大广告主，且占比持续扩大，从 21 年底的 42.7%提升至 22H1 的 53.1%。与之相对应的，互联网服务贡献的收入占比有所收窄，从 21 年底的 28.5%下降至 14.8%。虽然受疫情影响，公司业绩短期承压，但健康的广告主结构、随疫情好转逐渐恢复的广告主需求和公司经营活动，降低了分众业绩修复的不确定性。3.4 4.4 5.8 5.2 0.4 7.9 13.8 18.0 13.7 15.

21、3 15.2 16.4 9.3 4.8-1000%0%1000%2000%3000%4000%05101520归母净利润（亿元）yoy13%14%18%16%2%29%42%43%38%41%40%44%32%25%0%10%20%30%40%50%归母净利率Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 7/15 证券研究报告 图表图表 7 2017-22H1 公司公司整体整体广告主结构广告主结构 资料来源：公司财报，华安证券研究所 23.734.142.045.063.325.827.528.824.933.442.37.210.

22、410.47.76.25.93.917.221.715.711.08.23.28.710.29.97.911.32.67.19.210.96.27.32.510.49.36.82.015.121.73.64.03.81.40%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%日用消费品互联网服务房产家居汽车娱乐及休闲商业及服务杂类通讯Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 8/15 证券研究报告 2 楼宇媒体楼宇媒体广告业务广告业务：卧薪尝胆，卧薪尝胆，调优调优点位静待点位静待疫后修复疫后修复 公司楼宇媒体业务包含

23、电梯电视媒体业务和电梯海报媒体业务，22H1 楼宇媒体业务收入为 44.6 亿，同比下降 33.0%；22Q2 楼宇媒体业务收入为 18.0 亿，同比下降 32.2%。营收下降主要是由于 22 年 3 月至 5 月，上海、北京、深圳等地疫情反复，导致广告市场需求疲软、且公司部分重点城市的广告发布受限。不过 22 年 6 月份以来，随着全国疫情防控形势的好转，广告需求也有所回暖，公司各项经营指标均得到有序恢复和改善。图表图表 8 20Q1-22Q2 公公司楼宇媒体广告业务收入及其同比变动、环比变动司楼宇媒体广告业务收入及其同比变动、环比变动 资料来源：CTR，华安证券研究所 客户基础扎实，为业绩

24、修复打下了稳健的基本盘。客户基础扎实，为业绩修复打下了稳健的基本盘。在 CTR 公布的电梯 LCD 广告花费品牌榜单和电梯海报广告花费品牌榜单的 TOP 10 中，过半品牌都是分众的客户，如：妙可蓝多、蒙牛、小罐茶、认养一头牛、今麦郎、泰山、啄木鸟、英氏、国美等，坚实的客户基础提升了公司业绩修复的确定性。图图表表 9 22H1 电梯电梯 LCD 广告花费广告花费 TOP 30 品品牌榜单牌榜单 排名排名 品牌品牌 同比涨幅同比涨幅 排名排名 品牌品牌 同比涨幅同比涨幅 排名排名 品牌品牌 同比涨幅同比涨幅 1 1 妙可蓝多 34.2%11 康恩贝 1000%21 有棵树 New 2 2 蒙牛

25、41.6%12 丸美 New 22 业之峰诺华 97.3%3 3 君乐宝 196.4%13 九阳 New 23 天猫-54.9%4 4 伊利 184.0%14 ULIKE 131.1%24 农夫山泉-31.5%5 5 康铂 New 15 龙蟠 New 25 钟薛高 New 6 6 小罐茶 New 16 三只松鼠 617.1%26 竹叶青 103.3%7 7 认养一头牛 New 17 芬腾 New 27 索菲亚 176.4%8 8 今麦郎 New 18 后秀 New 28 智联招聘 184.3%9 9 泰山 New 19 太极 New 29 京东商城-43.7%1010 广汽丰田 177.2%2

26、0 红星 81.0%30 泰山 508.4%资料来源：CTR，华安证券研究所 18.3 26.2 32.4 38.9 32.4 34.1 36.1 33.5 26.5 18.0 78%30%12%-14%-18%-47%43%24%20%-17%5%6%-7%-21%-32%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0554045楼宇媒体（亿元）yoyqoqTable_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 9/15 证券研究报告 图表图表 10 22H1 电梯海报广告花费电梯海报

27、广告花费 TOP 30 品牌榜单品牌榜单 排名排名 品牌品牌 同比涨幅同比涨幅 排名排名 品牌品牌 同比涨幅同比涨幅 排名排名 品牌品牌 同比涨幅同比涨幅 1 1 啄木鸟 1000%11 朴朴超市微信公众号 235.0%21 人类快乐 New 2 2 蒙牛 76.9%12 杏花村 183.6%22 暴龙 46.1%3 3 君乐宝 48.6%13 飞鹤 12.1%23 唱吧 New 4 4 伊利 212.9%14 老板 1000%24 信良记 New 5 5 康铂 New 15 麦当劳 149.8%25 认养一头牛 New 6 6 英氏 New 16 比乐 New 26 如祺出行 166.5%7

28、 7 京东商城-10.0%17 泸州 29.8%27 中国移动通信-53.0%8 8 国美 228.7%18 今麦郎 New 28 欧琳 1000%9 9 美赞臣 1000%19 天猫-59.1%29 舌尖 New 1010 广汽丰田 177.2%20 红星 81.0%30 泰山 508.4%资料来源：CTR，华安证券研究所 点位结构持续优化点位结构持续优化，海外点位数快速增长。，海外点位数快速增长。根据沙利文的报告，截至 2021 年底，分众传媒拥有的楼宇媒体点位数排名第一，覆盖的写字楼和住宅楼领域的电梯数均排名第一。1 1）电梯电视媒体设备：）电梯电视媒体设备：截至 2022 年 7 月

29、31 日，公司电梯电视媒体设备合计约84.8 万台，相较于 2021 年 12 月 31 日的 81.5 万台设备，增加了 4.0%。自营设备约80.2 万台，其中境内自营设备约 69.9 万台，比 21 年底增长 2.8%，覆盖国内 86 个主要城市；境外自营设备约 10.3 万台，比 21 年底增长 9.6%，覆盖香港特别行政区以及韩国、泰国、新加坡、印度尼西亚、马来西亚等国的 50 多个城市和地区。加盟设备约 4.6 万台，覆盖国内 123 个城市和地区。图图表表 11 19.12-22.07 公司公司全部电梯电视媒体数全部电梯电视媒体数及及环比环比 资料来源：公司财报，华安证券研究所

30、公司自营电梯电视媒体点位主要集中在一线、二线城市，覆盖高收入人群，且相较于 21 年年底，一线、二线城市点位数均有所增加，分别增加了 3.0%/3.8%，而三线及以下城市点位数则比 21 年底下降了 5.0%。可见 22H1 公司淘汰了处于低线城市的部分落后产能，并新增了优质点位。70.966.470.775.681.584.8-5.7%-6.3%6.5%6.9%7.8%4.0%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%020406080100电梯电视媒体数（万台）环比Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 10/15

31、 证券研究报告 图表图表 12 19.12-22.07 公司自营电梯电视媒体数公司自营电梯电视媒体数（万）（万）图表图表 13 19.12-22.07 公司公司自营自营电梯电视媒体电梯电视媒体环比变动环比变动 资料来源：公司财报，华安证券研究所 资料来源：公司财报，华安证券研究所 2 2）电梯海报媒体设备：）电梯海报媒体设备：截至 2022 年 7 月 31 日，公司电梯海报媒体设备合计约181.7 万个，相较于 2021 年 12 月 31 日的 185.8 万台设备，减少了 2.2%。自营设备约 153.9 万个，其中境内自营设备约 153.6 万台，比 21 年底下降了 2.7%，覆盖国

32、内75 个主要城市；境外设备约 0.3 万台，比 21 年底增加了 50%，覆盖香港特别行政区以及马来西亚。参股公司电梯海报媒体设备约为 27.8 万个，覆盖国内 62 个城市。图表图表 14 19.12-22.07 公司全部电梯海报媒体数及环公司全部电梯海报媒体数及环比比 资料来源：公司财报，华安证券研究所 无独有偶，22H1 公司自营电梯海报点位结构也在持续优化，相较于 21 年年底，一线城市点位数增加了 0.5%，二线/三线及以下城市点位数分别减少了 2.4%/9.1%。19.3 18.2 18.3 19.5 20.0 20.6 38.3 35.4 35.9 41.0 42.0 43.6

33、 9.2 7.8 6.8 6.7 6.0 5.7 4.1 5.0 7.3 8.4 9.4 10.3 020406080100一线城市二线城市三线及以下城市境外3.0%3.8%-5.0%9.6%-20%-10%0%10%20%30%40%50%一线城市二线城市三线及以下城市境外178167.2176.2170.8185.8181.7-8.9%-6.1%5.4%-3.1%8.8%-2.2%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%00电梯海报媒体数（万台）环比Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请

34、参阅末页重要声明及评级说明 11/15 证券研究报告 图表图表 15 19.12-22.07 各城市各城市自营电梯海报媒体数（万）自营电梯海报媒体数（万）图表图表 16 19.12-22.07 各城市自营各城市自营电梯海报媒体数电梯海报媒体数环环比比 资料来源：公司财报，华安证券研究所 资料来源：公司财报，华安证券研究所 日用品日用品和房产家居和房产家居广告主韧性较强，成为广告主韧性较强，成为楼宇媒体楼宇媒体收入的压舱石。收入的压舱石。楼宇媒体收入中，日用消费品/互联网/房产家居为贡献收入最多的三个行业。其中，日用消费品广告收入同比下降 8.33%，小于楼宇媒体的整体降幅 33%，贡献了收入的

35、 49.05%，21 年同期贡献了收入的 35.44%；房产家居广告收入更是逆势提升，同比增加 70.14%，贡献了收入的 7.7%，21 年同期仅贡献收入的 3.00%。与之相对的，互联网广告收入同比下降 70.65%，22H1 贡献了收入的 13.63%，21年同期贡献了收入的 3.00%。这主要是由于经济下滑期间，互联网广告主融资能力有所减弱。信通院数据显示，22Q1/22Q2 互联网投融资金额分别为 34.2/28.5 亿美元，较之前有较大下降。图表图表 17 21Q2-22Q2 中国互联网投融资金额及案例数中国互联网投融资金额及案例数 资料来源：中国信通院，华安证券研究所 未来，日用

36、品和房产家居的占比有望进一步提升，不断优化的广告主结构使得公司下半年业绩修复的确定性较强；同时，持续调优的点位资源，有望提升公司的毛利率水平，因此看好公司下半年业绩的修复机会。43.640.741.241.340.240.495.893.397.410294.492.138.633.230.227.323.221.100.20.20.3050100150200一线城市二线城市三线及以下城市境外0.5%-2.4%-9.1%50.0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%一线城市二线城市三线及以下城市境外94.677.255.734.228.5539685474323345010020

37、0300400500600700800020406080100互联网投融资金额（亿美元）互联网投融资案例数（笔）Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 12/15 证券研究报告 3 影院媒体影院媒体广告业务广告业务：短期短期走弱走弱，有望有望借借暑期档暑期档东风一扫颓势东风一扫颓势 22H1 影院媒体业务收入为 3.91 亿，同比下降 40.0%，营收下降主要是由于疫情反复导致影院停止营业，从而对公司影院广告业务带来负面影响。猫眼数据显示，全国影院营业数量从 22 年 3 月初的 10000 家以上，下滑至 4 月的 5000

38、 家左右，5月恢复至 8000 家左右。图表图表 18 20Q1-22Q2 公司影院媒体广告业务收入及公司影院媒体广告业务收入及其同比变动、环比变动其同比变动、环比变动 资料来源：公司财报，华安证券研究所 疫情好转疫情好转+暑期档全面提振影院媒体业务基本面。暑期档全面提振影院媒体业务基本面。随着疫情逐渐被控制住，营业影院数量也在不断增加。猫眼数据显示，6 月中旬全国影院营业数量恢复至 10000家左右，截至 7 月 19 日，全国营业影院总数 9682 家，影院营业率 79.61%，全国影院上座率 4.22%，恢复至去年同期 96%。同时，为了推动电影市场更快恢复、持续向好，国家电影局推出一系

39、列电影消费促进措施，联合多家电影票务平台发放共计 1 亿元观影消费券等。疫后用户消费复苏叠加消费券刺激，共同盘活了院线经济，国家电影局最新数据显示，截至 8 月 14 日，2022 年暑期档票房达 74.96 亿元，超去年同期票房 1.15亿元。截至 2022 年 7 月 31 日，公司影院媒体业务覆盖国内城市 278 个，共签约影院1812 家，覆盖影厅 1.3 万个，21 年底覆盖影院 1.36 万个，可见影院媒体业务点位也在持续优化，以提升公司毛利率。疫后回暖的广告需求叠加较高的影院覆盖率，使得公司下半年影院媒体业务有望得到修复。1.0 0.4 0.2 3.2 3.4 3.1 2.0 3

40、.3 2.8 1.1 232%626%1042%3%-17%-65%-58%-60%1741%7%-8%-37%66%-13%-61%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%2000%00.511.522.533.54影院媒体（亿元）yoyqoqTable_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 13/15 证券研究报告 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 结合当前的疫情防控政策，我们预计线下流量及广告需求的恢复仍需要一定时间，故调整公司22E-24E营业收入至118.2/15

41、4.0/173.7 亿元，下调归母净利润至44.0/62.9/75.4亿元。公司近 5 年来估值中枢为 23.8x PE，可比公司 23 年 PE wind 一致预期为 17.6x，结合公司业绩修复的高确定性，给予公司 23 年 20 x PE，对应合理市值 1258.8 亿元/合理股价 8.72 元，维持“买入”评级。图表图表 19 可比公司估值表可比公司估值表 可比公司可比公司 归母净利润（百万）归母净利润（百万）PEPE 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 蓝色光标蓝色光标 522 744 890 1,028 51.2 21.1 17.6 15.3 华扬联众华

42、扬联众 229 306 417 475 32.3 14.0 10.3 9.0 三人行三人行 505 737 1,026 1,328 23.3 15.0 10.8 8.3 天下秀天下秀 354 509 694 898 63.0 28.5 20.9 16.1 视觉中国视觉中国 153 198 254 311 109.5 47.4 37.0 30.2 资料来源：WIND，华安证券研究所 风险提示：风险提示：宏观经济持续承压；疫情反复；广告需求恢复不及预期；行业竞争格局恶化宏观经济持续承压；疫情反复；广告需求恢复不及预期；行业竞争格局恶化。Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（

43、002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 14/15 证券研究报告 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 20212022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 11711 16522 23782 31865 营业收入营业收入 14836 11820 15400 17371 现金 4296 6111 12852 21274 营业成本 4817 4081 4855 5149 应收账款 2979 3786 4139 3727 营业税金及附加

44、80 228 298 336 其他应收款 60 58 72 76 销售费用 2658 2128 2695 2953 预付账款 112 402 479 508 管理费用 503 426 524 556 存货 10 11 11 8 财务费用-169 -55 -99 -176 其他流动资产 4254 6153 6230 6272 资产减值损失-71 -55 -40 -40 非流动资产非流动资产 13845 13367 13081 12754 公允价值变动收益 263 0 0 0 长期投资 1600 1869 2138 2408 投资净收益 268 189 277 347 固定资产 915 188 -

45、368 -964 营业利润营业利润 7745 5420 7743 9267 无形资产 15 0 0 0 营业外收入 4 6 6 6 其他非流动资产 11314 11311 11311 11311 营业外支出 16 16 16 16 资产总计资产总计 25555 29889 36863 44619 利润总额利润总额 7733 5410 7733 9257 流动负债流动负债 5770 5647 6294 6485 所得税 1621 1012 1447 1732 短期借款 21 0 0 0 净利润净利润 6112 4398 6286 7525 应付账款 206 671 665 564 少数股东损益

46、48 -5 -8 -9 其他流动负债 5543 4976 5629 5921 归属母公司净利润归属母公司净利润 6063 4403 6294 7535 非流动负债非流动负债 1102 1102 1102 1102 EBITDA 10268 5634 7714 9113 长期借款 0 0 0 0 EPS（元）0.42 0.30 0.44 0.52 其他非流动负债 1102 1102 1102 1102 负债合计负债合计 6873 6749 7396 7587 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 303 298 290 281 会计年度会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E

47、股本 328 328 328 328 成长能力成长能力 资本公积 381 381 381 381 营业收入 22.6%-20.3%30.3%12.8%留存收益 17670 22134 28468 36042 营业利润 52.5%-30.0%42.9%19.7%归属母公司股东权 18379 22843 29177 36751 归属于母公司净利 51.4%-27.4%42.9%19.7%负债和股东权益负债和股东权益 25555 29889 36863 44619 获利能力获利能力 毛利率（%）67.5%65.5%68.5%70.4%现金流量表现金流量表 单位:百万元 净利率（%）40.9%37.3

48、%40.9%43.4%会计年度会计年度 20212022E 2023E 2024E ROE（%）33.0%19.3%21.6%20.5%经营活动现金流经营活动现金流 9590 3839 6969 8597 ROIC（%）26.1%15.3%17.5%16.9%净利润 6063 4403 6294 7535 偿债能力偿债能力 折旧摊销 3157 748 775 833 资产负债率（%）26.9%22.6%20.1%17.0%财务费用 100 0 0 0 净负债比率（%）36.8%29.2%25.1%20.5%投资损失-268 -189 -277 -347 流动比率 2.03 2.93 3.78

49、4.91 营运资金变动 340 -1288 48 449 速动比率 1.90 2.74 3.60 4.73 其他经营现金流 5921 5855 6375 7214 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-2430 -2002 -228 -176 总资产周转率 0.58 0.40 0.42 0.39 资本支出-246 -15 -236 -254 应收账款周转率 4.98 3.12 3.72 4.66 长期投资-308 -2173 -269 -269 应付账款周转率 23.39 6.08 7.30 9.13 其他投资现金流-1876 186 277 347 每股指标（元）每股指标（元）筹资

50、活动现金流筹资活动现金流-7551 -21 0 0 每股收益 0.42 0.30 0.44 0.52 短期借款-29 -21 0 0 每股经营现金流薄）0.66 0.27 0.48 0.60 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 1.27 1.58 2.02 2.54 普通股增加-5 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加-87 0 0 0 P/E 19.51 20.76 14.52 12.13 其他筹资现金流-7430 0 0 0 P/B 6.44 4.00 3.13 2.49 现金净增加额现金净增加额-394 1815 6741 8422 EV/EBITDA 11.38 15.64 1

51、0.55 8.01 资料来源：公司公告，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 分众传媒分众传媒（002027）敬请参阅末页重要声明及评级说明 15/15 证券研究报告 Table_Introduction 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 分析师：分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015 年水晶球第三名及 2017 年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S00 Table_Reputation 重要声明重要声明

52、 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中

53、华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安

54、证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让

55、标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系行业评级体系 增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至；卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。