1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 22 研究报告 媒体行业 2020-1-1 直播带货专题研究：电商直播带货专题研究：电商 MCNMCN 的新的新 一轮江湖一轮江湖 行业研究深度报告 评级 看好看好 维持维持 报告要点 头部 KOL 和低价是推动直播带货实现高 GMV 的核心原因 直播带货的兴起主要有如下直播带货的兴起主要有如下 3 个因素：个因素：1）电商新增用户红利消失，用户市场和 注意力成为稀缺资源，各大电商平台竞争激烈，传统的流量获取方式已经不再 适用；2）KOL 具备低获客成本，直播带货迎合了电商主流用户的习惯，直播 帮助电商从“货与人”向“人与人”转变，大幅提升了用户转化率；

2、3）头部 KOL 和低价是推动直播带货实现高 GMV 的核心原因，商家追求“品销合一” ， 头部 KOL 议价权提升，商家愿意通过低价打开市场，促进直播带货正向循环。 直播带货各环节（平台、MCN、网红）价值链分配 佣金比例：佣金比例：直播带货价值分配总池来自卖货的佣金，分佣比例指商品最终成交 额的佣金比例，分佣比例由商家确定，一般为交易额的一般为交易额的 10-30%不等不等。 平台方和平台方和 MCN：不同的平台对于佣金的分成比例有所不同，淘宝：阿里妈妈抽 取佣金的 10%左右，淘宝直播抽取佣金的 20%左右；抖音：自建渠道抽取佣金 的 1%左右，第三方渠道抽取佣金的 10%左右；快手：自

3、建渠道（快手小店） 收取佣金的 5%左右；第三方渠道（淘宝等）收取佣金的 50%左右但会设置返 佣政策。 MCN 和网红：和网红：MCN 与非头部网红的分成比例一般为 8：2，头部达到 5：5 甚 至更高。 抖音和快手的直播带货商业模式对比 抖音直播带货为私域流量抖音直播带货为私域流量，快手直播带货为公域流量，不同的流量属性带来不，快手直播带货为公域流量，不同的流量属性带来不 同的发展路径。同的发展路径。目前短视频平台依然以第三方电商平台为主，且正在大力发展 自有电商业务，抖音和快手在合作渠道上存在一定差异。 由于不同的流量分发方式，快手的带货由于不同的流量分发方式，快手的带货 KOL 向头部

4、账号集中，而抖音对于低粉向头部账号集中，而抖音对于低粉 账号更加友好。账号更加友好。不同量级的 MCN 在短视频和快手享有不同的权益，抖音和快 手的权限内容有所差异。 A 股主要相关标的 伴随直播带货高速发展，上市公司开始切入电商 MCN 领域，包括芒果超媒、 星期六、中广天择、引力传媒等，MCN 逐步朝专业化方向发展，电商 MCN 有 望分享行业红利，头部 MCN 有望做大做强，为上市公司贡献较大利润增量。 分析师分析师 王傲野王傲野 （8621）61118753 执业证书编号：S0490518010002 分析师分析师 王成璐王成璐 （8621）61118753 执业证书编号：S04905

5、19070001 联系人联系人 聂宇霄聂宇霄 （8621）61118753 联系人联系人 市场表现对比图（近市场表现对比图（近 1212 个月）个月） 资料来源：Wind 相关研究相关研究 5G 新周期、 新格局、 新机遇传媒行业 2020 年度投资策略2019-12-26 从 2B 到 2C 的商业模式探索， 庆余年背后 的付费思考2019-12-16 2019 年影视板块总结：深度调整，蓄势待发 2019-12-8 风险提示： 1. 传媒行业增速放缓； 2. 传媒行业政策风险。 -14% -1% 12% 25% 38% 2019/12019/42019/62019/92019/12 媒体沪

6、深300 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 22 行业研究深度报告 目录 核心观点 . 4 从“货与人”向“人与人”转变，电商流量获取方式发生变革 . 4 从电商平台到内容平台，直播带货全渠道扩张 . 7 电商平台：淘宝为主，各大平台积极布局 . 7 抖音 VS 快手：高速发展，差异化竞争 . 10 从 UGC 到 PGC 转变，电商 MCN 全面崛起 . 13 电商平台：淘宝为主，各大平台积极布局 . 13 头部 MCN 快速成长，供应链成为高级门槛 . 15 抖音 MCN VS 快手 MCN：头部效应及品类差异较大 . 17 A 股主要相关标的 . 19 图表目录 图 1：移动购物行业

7、用户红利消失（单位：亿） . 4 图 2：移动网民人均打开移动购物 APP 的数量（个） . 5 图 3：移动购物行业人均使用时长增量很小（分钟）. 5 图 4：移动购物行业用户偏向各类社交和泛娱乐应用. 5 图 5：直播带货产业链中各参与方关系 . 5 图 6：李佳琦直播间商品一般为最低价 . 6 图 7：淘宝直播界面展示 . 7 图 8：淘宝直播带货规模趋势 . 8 图 9：蘑菇街由直播带动的 GMV 保持高速增长 . 8 图 10：淘宝直播专业主播日活数量变化趋势 . 8 图 11：淘宝直播月均百万带货直播间数量变化 . 8 图 12：淘宝直播中的专业主播 90 后占比最高 . 8 图

8、13：2019 年双 11 当天淘宝主播热度前 TOP15（单位：万）. 9 图 14：淘宝直播分成体系梳理 . 9 图 15：抖音、快手直播带货界面 . 10 图 16：抖音、快手拥有庞大的用户流量池 . 10 图 17：抖音、快手单日占用用户时长超过 1 小时 . 10 图 18：抖音和快手合作电商平台有所差异 . 11 图 19：抖音和快手对于有货型商家的运营模式对比 . 11 图 20：快手直播带货分成体系苏梳理 . 12 图 21：抖音直播带货分成体系苏梳理 . 13 图 22：淘宝直播 PGC 机构数量和节目数量快速提升 . 13 图 23：淘宝直播中的 PGC 内容 . 13 图

9、 24：淘宝直播的头部 KOL 大多以 MCN 的方式运营. 14 图 25：电商 MCN 驱动网红电商高效运转 . 14 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 22 行业研究深度报告 图 26：不同的电商 MCN 具备差异化的竞争实力 . 15 图 27：中国 MCN 机构数量高速增长（个） . 15 图 28：2016-2020 年 MCN 市场规模及预测 . 15 图 29：2016-2018 年头部 MCN 机构营收规模分布情况 . 16 图 30：2016-2018 年 MCN 机构组织规模分布情况 . 16 图 31：2016-2018 年 MCN 机构签约账号规模分布情况 . 1

10、6 图 32：电商 MCN 机构评判标准分析 . 16 图 33：抖音和快手的带货 KOL 粉丝分布 . 17 图 34：大芒计划官方授权仪式 . 20 图 35：大芒计划官方授权仪式 . 20 图 36：遥望网络旗下具有王祖蓝和瑜大公子等核心主播 . 20 图 37：中广天择 MCN 发展迅速 . 21 图 38：引力传媒和快手进行战略合作 . 21 表 1：直播带货产品价格和线上价格对比 . 6 表 2：2018 淘宝头部主播 TOP10 . 9 表 3：抖音和快手对于带货型主播的分成政策对比 . 12 表 4：抖音和快手上榜次数前 10 的带货 KOL 账号对比 . 17 表 5：抖音

11、MCN 分级及权限设置 . 18 表 6：快手 MCN 分级及权限设置 . 18 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 22 行业研究深度报告 核心观点 MCN 行业当前进入门槛低，运营能力要求高，当前行业当前进入门槛低，运营能力要求高，当前 6500 家家 MCN 的头部化明显，以前的头部化明显，以前 MCN 只能获得主播的打赏分成收入和广告收入，现在直播带货兴起，头部公司有做大只能获得主播的打赏分成收入和广告收入，现在直播带货兴起，头部公司有做大 的机会，同时平台和的机会，同时平台和 MCN 也越来越会约束头部主播，通过供应链布局和法律合约也越来越会约束头部主播，通过供应链布局和法律合约等

12、等手手 段，但目前顶级流量如段，但目前顶级流量如李佳琦李佳琦、薇娅等，、薇娅等，MCN 还没办法持续复制，故还没办法持续复制，故 MCN 公司可能公司可能 会有利润和管理上的天花板，目前会有利润和管理上的天花板，目前 MCN 现金流很好，未来的体量要看新一轮的流量平现金流很好，未来的体量要看新一轮的流量平 台抖音快手和电商平台未来的台抖音快手和电商平台未来的战略战略高度。高度。 从“货与人”向“人与人”转变，电商流量获取 方式发生变革 电商行业人口红利消失，传统获取流量的方式已经不再适用电商行业人口红利消失，传统获取流量的方式已经不再适用。2019 年 6 月，移动购物 行业 MAU 达到 1

13、0 亿，2019 年 9 月，移动购物 MAU 9.94 亿，渗透率接近 90%，未来 增长空间非常有限，行业红利消失后，市场玩家之间竞争加剧，同时拉新成本提升，用 户需求愈发复杂，如何提升存量用户的价值，成为电商行业发展的难题。 图 1：移动购物行业用户红利消失（单位：亿） 资料来源：Questmobile，长江证券研究所 电商之间竞争愈加激烈，电商之间竞争愈加激烈，用户使用时长和注意力成为稀缺资源用户使用时长和注意力成为稀缺资源。根据 Questmobile 的数 据， 移动网民人均打开移动购物 APP 的数量持续提升， 从 2017 年 10 月的 1.74 个提升 到 2019 年10

14、 月的2.27 个， 但是人均使用时长增长非常有限， 2019 年10 月相对于2018 年 10 月仅仅增长 19 分钟，说明电商 APP 之间竞争非常激烈，用户的注意力越来越珍 贵。 移动购物行业主流人群为移动购物行业主流人群为 19-35 岁年轻用户，对于“直播岁年轻用户，对于“直播+购物”的场景更容易接受。购物”的场景更容易接受。 数据显示， 19-35 岁的移动购物人群占比 67.4%， 且线上消费能力更强， 对于各类社交、 泛娱乐的应用兴趣突出，19-35 岁的购物人群对于短视频、微博、支付结算等 APP 的 使用更加偏爱，更加能够适应“直播+购物”的场景。 -8% -6% -4%

15、 -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 2 4 6 8 10 12 2017-9 2017-10 2017-11 2017-12 2018-1 2018-2 2018-3 2018-4 2018-5 2018-6 2018-7 2018-8 2018-9 2018-10 2018-11 2018-12 2019-1 2019-2 2019-3 2019-4 2019-5 2019-6 2019-7 2019-8 2019-9 MAU环比增速 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 22 行业研究深度报告 图 2：移动网民人均打开移动购物 APP 的数量（个） 图 3：移动购物

16、行业人均使用时长增量很小（分钟） 资料来源：Questmobile，长江证券研究所 资料来源：Questmobile，长江证券研究所 图 4：移动购物行业用户偏向各类社交和泛娱乐应用 资料来源：Questmobile，长江证券研究所 在用户红利消失后， 电商平台流量获取方式发生变革， 直播帮助电商从 “货与人” 向 “人在用户红利消失后， 电商平台流量获取方式发生变革， 直播帮助电商从 “货与人” 向 “人 与人”转变。与人”转变。明星和网红成为连接用户和电商平台、品牌主的中间桥梁，伴随明星和网 红的粉丝数量持续提升，变现能力进一步增强，越来越受到品牌和电商平台的重视，明 星和网红向上游商品的

17、议价能力也进一步增强。 图 5：直播带货产业链中各参与方关系 资料来源：Questmobile，长江证券研究所 1.74 1.91 2.27 0 0.5 1 1.5 2 2.5 -102019-10 人均打开移动购物APP数量 273 400 419 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 -102019-10 移动购物行业月人均使用时长 95% 89% 81% 75% 73% 64% 57% 53% 49% 46% 103 106 110 117 102 111 99 106 104 119 0 20 40 60

18、80 100 120 140 0% 25% 50% 75% 100% 即 时 通 讯 在 线 视 频 地 图 导 航 支 付 结 算 短 视 频 在 线 音 乐 综 合 资 讯 浏 览 器 搜 索 下 载 微 博 社 交 活跃渗透率（左）活跃渗透率TGI（右） 品牌主品牌主社交平台社交平台 电商平台电商平台 明星明星 网红网红 粉丝粉丝 投放广告、 营销活动 线上销 售渠道 粉丝 内容 商品 种草 销售商品 获取新粉 广告、代言、销售 广告、代言、推广费用、销售分成等 成为平台用户，贡献交易额 成为品牌粉丝和消费者 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 22 行业研究深度报告 头部头部 KOL

19、 对上游议价权提升，商家愿意给予头部对上游议价权提升，商家愿意给予头部 KOL 低价，促进直播带货正向循环。低价，促进直播带货正向循环。 品牌厂商希望做到品销合一，比如一个新品刚刚上市，想要在一个月内做到 10 万的销 量，按照传统的方式比较困难，品牌厂商会选择和头部 KOL 合作，现场直播 5 分钟就 可以带来 10 万的销量，故厂商可以拿出最低价，商家用广告费作为补贴，给予消费者 最大的优惠，促进头部 KOL 直播带货正向循环。 图 6：李佳琦直播间商品一般为最低价 资料来源：淘宝，长江证券研究所 低价是推动直播带货实现高低价是推动直播带货实现高 GMV 的核心原因。的核心原因。直播带货的

20、商品售价一般低于线上及线 下的商品售价，商品数量有限，并且仅在某一时间段内享受折扣，本质上类似于“直播 间的聚划算” ，头部主播对上游供应链的议价权是核心竞争力，一般粉丝量越高的主播 能拿到的商品供应价格越低。 表 1：直播带货产品价格和线上价格对比 类型类型 产品产品 直播带货直播带货 线上电商线上电商 抖音抖音 快手快手 淘宝直播淘宝直播 淘宝淘宝 折扣率折扣率 京东京东 折扣率折扣率 化妆品 兰家正品出云温泉卸妆水 39.9 70 57% 75.98 53% 保健品 姿美堂果蔬酵素粉台湾复合水果 79 99 80% 247 32% 化妆品 稚优泉雾面哑光唇釉持久保湿彩蜜染唇液滋润口红 3

21、9.8 69.9 57% 49.9 80% 电器 美菱榨汁机家用便携式 59 88 67% 98 60% 厨具 cookerbene 麦饭石平底锅 99 149 66% 179 55% 化妆品 稚优泉单色高光钻石高光粉 49.9 149 33% 149 33% 化妆品 阿玛尼红气垫 280 630 44% 403 69% 食品 卫龙魔芋粉 39.9 59.9 67% 71.29 56% 家庭用品 ZUZU 马油皂 39.99 249 16% 78 51% 食品 味即夹心脆海苔 39.99 49.99 80% 100 40% 化妆品 敖东祛痘膏 39.99 79 51% 116 34% 资料来源

22、：淘宝，京东，长江证券研究所 李佳琦直播优惠价普通淘宝价 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 22 行业研究深度报告 总结来看，直播带货的兴起主要有如下几个因素：总结来看，直播带货的兴起主要有如下几个因素： 1） 电商新增用户红利消失， 用户市场和注意力成为稀缺资源， 各大电商平台竞争激烈，电商新增用户红利消失， 用户市场和注意力成为稀缺资源， 各大电商平台竞争激烈， 传统的流量获取方式已经不再适用；传统的流量获取方式已经不再适用； 2） KOL 具备低获客具备低获客成本， 直播带货迎合了电商主流用户的习惯，直播帮助电商从“货成本， 直播带货迎合了电商主流用户的习惯，直播帮助电商从“货 与人

23、”向“人与人”转变，大幅提升了用户转化率；与人”向“人与人”转变，大幅提升了用户转化率； 3） 头部头部 KOL 和低价是推动直播带货实现高和低价是推动直播带货实现高 GMV 的核心原因，的核心原因， 商家追求 “品销合一” ，商家追求 “品销合一” ， 头部头部 KOL 议价权提升，商家愿意通过低价打开市场，促进直播带货正向循环。议价权提升，商家愿意通过低价打开市场，促进直播带货正向循环。 从电商平台到内容平台，直播带货全渠道扩张 电商平台：淘宝为主，各大平台积极布局 电商平台率先开启直播带货，电商平台率先开启直播带货， 2016年阿里成立淘宝直播，年阿里成立淘宝直播， 2017年蘑菇街探索

24、电商直播年蘑菇街探索电商直播， 3 年的时间，淘宝直播年的时间，淘宝直播带货带货迅速发展，迅速发展，直播带货正在直播带货正在取代传统的电商销售模式，同时拼取代传统的电商销售模式，同时拼 多多、京东等平台积极跟进。多多、京东等平台积极跟进。 直播带货作为一种新的营销方式，通过广告主和 KOL 以及直播平台的合作推广产品。 16 年阿里成立淘宝直播，开辟专门的频道为主播提供卖货空间，电商平台正式切入直 播营销的赛道。淘宝直播的主播分成两种，一种是商家自播，介绍自己的产品，另一种 是达人直播，达人汇集不同商家的商品在自己的直播间，通过售卖抽佣的方式，帮助商 家销售。直播带货的商业模式主要是收入分成制

25、，以淘宝直播为例，阿里妈妈抽取收益 的 10%，淘宝直播分 20%，剩下的 70%支付给淘宝直播机构，并由机构分配给主播。 图 7：淘宝直播界面展示 资料来源：淘宝直播, 长江证券研究所 直播带货通过直播带货通过 KOL 推荐、网红种草的方式展现强劲的消费转化力。推荐、网红种草的方式展现强劲的消费转化力。18 年阿里淘宝直播 平台带货超千亿，同比增速近 400%，19 年二季度蘑菇街由直播业务带动的 GMV 增速 超过 100%，直播 GMV 体量占到总 GMV 的 32%。头部主播李佳琦仅 3 分钟能促成单 品成交额超 600 万，主播薇娅开场一个半小时带货 6200 万。 请阅读最后评级说

26、明和重要声明 8 / 22 行业研究深度报告 图 8：淘宝直播带货规模趋势 图 9：蘑菇街由直播带动的 GMV 保持高速增长 资料来源：淘宝直播, 长江证券研究所 资料来源：公司公告, 长江证券研究所 图 10：淘宝直播专业主播日活数量变化趋势 图 11：淘宝直播月均百万带货直播间数量变化 资料来源：淘宝直播, 长江证券研究所 资料来源：淘宝直播, 长江证券研究所 直播带货的消费转化力依赖于平台头部主播数量。直播带货的消费转化力依赖于平台头部主播数量。淘宝直播中的头部主播薇娅、李佳琦 等具备庞大的粉丝基础， 其中薇娅 18 年售卖商品总额达到 27 亿， 淘宝专业主播数量上 升迅速，18 年共

27、有 81 名淘宝主播年引导销售额过亿元，进店转化率超 65%。目前头部 主播主要为 90 后群体，这一部分群体在美学美妆、音乐宠物等领域的见解独到，具备 较强的时尚审美水平，容易引导直播受众消费。 图 12：淘宝直播中的专业主播 90 后占比最高 资料来源：淘宝直播，长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 22 行业研究深度报告 表 2：2018 淘宝头部主播 TOP10 排名排名 达人名称达人名称 预计收入（万）预计收入（万） 年龄年龄 内容类型内容类型 总粉丝数（万）总粉丝数（万） 1 薇娅viya 3000 32 淘宝直播 233 2 Heika-Z 2000 25 淘宝直

28、播 101 3 李佳琦Austin 1500 25 淘宝直播 52 4 fashion美美搭 1300 24 直播+图文 83 5 烈儿宝贝 960 31 淘宝直播 136 6 陈洁kiki 950 31 短视频+直播 136 7 闻小哈joanne 910 32 淘宝直播 18 8 楚菲楚然twins 860 27 淘宝直播 81 9 淘女郎demi 740 31 直播+图文 126 10 小丫MOMO 680 27 直播+图文 47 资料来源：淘宝直播，长江证券研究所 图 13：2019 年双 11 当天淘宝主播热度前 TOP15（单位：万） 资料来源：Questmobile，长江证券研究

29、所 分佣比例由商家确定，一般为分佣比例由商家确定，一般为 10-30%不等，佣金中阿里妈妈抽取不等，佣金中阿里妈妈抽取 10%，淘宝直播抽取，淘宝直播抽取 20%，余下归，余下归 MCN 和网红和网红所有。所有。淘宝直播中，商家先设置分成佣金的比例，分佣比例 指商品最终成交量的佣金比例，不同的商品分佣比例不同，对于获得的佣金，阿里妈妈 抽、淘宝直播、MCN 和网红分成比例如下图所示。 图 14：淘宝直播分成体系梳理 资料来源：淘宝直播，长江证券研究所 28389 14764 2012 13901140 848668 563461458407344 281259245 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 薇 娅 Miya 李 佳 琦 Austin 陈 洁 kiki 水 冰 月 SaiorMoon 虫 虫 Chonny 烈 儿 宝 贝 小 奶 牛 欧 洲 购 媛 媛 大 富 翁 杰 西 小