1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 海外科技互联网行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 视频流媒体视频流媒体“权利的游戏”“权利的游戏”海内外对标海内外对标：国内国内 视频视频新媒体新媒体迎来迎来 5周期周期黄金黄金时代时代 我们认为国内我们认为国内 5G 应用正式进入上行周期，应用正式进入上行周期，三网融合政策与三网融合政策与 5G 技术变革催化技术变革催化 下，国内新媒体视频行业格局变化剧烈，迎来了独有的政策与技术红利下，国内新媒体视频行业格局变化剧烈，迎来了独有的政策与技术红利。国国 内视频新媒体平台格局变迁， 目前互联网

2、流媒体平台 “内视频新媒体平台格局变迁， 目前互联网流媒体平台 “3+2+1” 格局正式形成，” 格局正式形成， 具有独特内容生态以及用户体验的平台具备强大生命力， 同时在具有独特内容生态以及用户体验的平台具备强大生命力， 同时在 5G 及广电政及广电政 策催化下，国内广电系牌照持有方将迎来新的行业机会。策催化下，国内广电系牌照持有方将迎来新的行业机会。 国内市场国内市场流媒体迎来市场格局变迁，流媒体迎来市场格局变迁，5G 催化下流媒体行业迎来爆发。视频赛催化下流媒体行业迎来爆发。视频赛 道向大屏道向大屏+小屏互动过渡。目前国内已经形成了“小屏互动过渡。目前国内已经形成了“3+2+1”格局。”

3、格局。三大：爱奇 艺、优酷、腾讯视频持续领跑，二小：芒果 TV 与哔哩凭借独特内容形成独特 用户群体，一新：同时字节跳动借助春节囧妈事件入局长视频，组成长短 视频航空母舰。同时 IPTV 与 OTT TV 齐头并进。由于国内对直播内容分发的 管理和流媒体行业内的牌照管理，需要由 IPTV 与 OTT TV 结合来为终端用户 提供“直播+点播+增值服务”较为全面的体验，由于目前 IPTV 与 OTT TV 两 个行业的主要玩家各不相同，主要重合点在两张内容集成牌照，判断三家 IPTV+OTT TV 双牌照持有方将会在国内视频新媒体的行业竞争中脱颖而出。 对标海外：对标海外： 好莱坞“新六大”打响

4、好莱坞“新六大”打响视频视频流媒体内容大战，流媒体内容大战，2020-2030 年是“流年是“流 媒体十年”，市场加大向流媒体媒体十年”，市场加大向流媒体过渡过渡，Disney 奈飞苹果的纷纷入局促进小屏奈飞苹果的纷纷入局促进小屏+ 大屏的行业格局逐渐形成。大屏的行业格局逐渐形成。 发展较早的美国流媒体行业业态则差别显著， OTT TV 击败有线电视与 IPTV 一枝独秀，这个过程中发生了三次变革： 第一第一次变革次变革：流媒体发展迅猛，有线电视、IPTV 增长承压，Netflix 为代表的 传统厂商向 OTT TV 转型。 第二第二次变革次变革：OTT TV 产业链各环节巨头频出，为用户增量

5、及利润水平提升而 纵向拓展，布局多个环节，Roku 由播放器转向平台，为其中典型。 第三第三次变革次变革：看好行业发展潜力，互联网与内容巨头发挥各自优势纷纷入局， 多强争霸，OTT TV 借势成为美国家庭大屏主导。 美国美国 OTT TV 的业务形态，即内容上的“直播的业务形态，即内容上的“直播+点播点播+增值服务”的全聚合以增值服务”的全聚合以 及产业链上的“内容及产业链上的“内容+聚合”或聚合”或 “硬件“硬件+聚合”的多环节布局，是目前技术与聚合”的多环节布局，是目前技术与 开放政策下，家庭大屏行业综合用户体验、厂商利益的一个最优解。开放政策下，家庭大屏行业综合用户体验、厂商利益的一个最

6、优解。随着诸 多内容与互联网巨头进入， 用户基础良好的独立第三方流媒体聚合平台作为重 要内容分发渠道，短期内会与尚未搭建平台或有引流需求的巨头形成互补，我 们认为好莱坞六大的正式入局标志着美国流媒体行业迎来黄金十年，小屏小屏+大大 屏的行业格局逐渐形成，实现用户从内容到屏的行业格局逐渐形成，实现用户从内容到 IP 的全消费模式的全消费模式。 中美对标，中美对标， 可以看到， 美国流媒体行业管控较松， 内容聚合是整个行业的核心， 诸多内容与互联网巨头进入，内容分发作为短期内较为重要的营收与推广点， 而国内目前监管环境下，IPTV 与 OTT 的牌照方享有政策红利，同时在国内互 联网巨头的激烈竞争

7、之下， 独特的内容与高质量的用户群体是平台发展的长期 核心竞争要素。我们看好目前具有长视频互联网平台绝对头部爱奇艺， “影漫 综游”全业务布局完善，付费会员数领先。同时看好，具备独特内容优势与用 户粘性的哔哩哔哩。 风险提示风险提示：内容制作方内容分发策略改变；政策变动；用户进展不及预期、行 业竞争加剧 证券分析师：耿琛证券分析师：耿琛 电话： 邮箱： 执业编号：S0360517100004 联系人：靳相宜联系人：靳相宜 电话： 邮箱： 占比% 股票家数(只) 62 1.62 总市值(亿元) 9,073.44 1.4 流通市值(亿元) 6,67

8、7.87 1.4 % 1M 6M 12M 绝对表现 0.96 21.58 8.01 相对表现 -4.52 21.99 14.5 海外科技互联网行业周报 （20） ： 如果阿里巴巴赴港上市， 我们可以期待什么？ 2019-06-16 海外科技互联网行业周报 （20）：Facebook 发行 Libra， 对国内互联网巨头有何影响？ 2019-06-24 -22% -6% 10% 26% 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 2019-04-222020-04-20 沪深300互联网传媒 相关研究报告相关

9、研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 海外科技海外科技 2020 年年 04 月月 21 日日 海外科技互联网海外科技互联网行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 2 目 录 一、中国流媒体视频行业一、中国流媒体视频行业传统有线份额下跌，传统有线份额下跌，IPTV/OTT TV 快速增长快速增长 . 6 （一）IPTV运营商主导下渗透率进一步提升，培育家庭大屏核心用户 . 8 1、牌照方与运营商构成产业链核心，运营商为桥梁连接上游产业链与终端客户 . 9 2、IPTV 整体用户数量近 3 亿，各省业务推广阶段性显

10、现，渗透率差异较大 . 10 3、IPTV 基础服务收入与渗透率高度相关，增值服务打开增长空间，广告收入未来可期. 12 4、两大牌照共筑行业护城河，未来发展依靠运营商推动。 . 15 （二）OTT TV技术+内容推动行业快速爆发，未来增长空间广阔 . 16 1、牌照方享有独特的政策红利，OTT TV 终端产品多样、产业链条丰富，合作灵活广泛 . 16 2、广告+付费双轮驱动，打开国内 OTT TV 行业增长空间 . 17 二、美国流媒体视频行业二、美国流媒体视频行业行业格局迎来第三次变革行业格局迎来第三次变革 . 23 （一）行业格局第一次变革美国流媒体迅猛发展，成就内容制作与集成商奈飞 .

11、 24 1、有线电视开始衰败，IPTV 发展动力不足，流媒体迅猛发展，带动 OTT TV 扩张. 24 2、流媒体兴起，带动 OTT TV 发展，奈飞顺势成长为巨头 . 25 3、OTT TV 借助流媒体东风，迅速发展：内容制作与集成 . 27 （二）行业格局第二次变革内容制作与集成商巨头垄断，内容聚合平台 Roku 凭借终端入局 . 27 1、Roku 由硬件设备起家，不断纵向拓展布局全产业链，收入由硬件设备转向多元。 . 27 2、Roku 公司平台化转型，平台业务收入成营收第一增长点且逐步收窄亏损 . 28 （三）行业格局第三次变革美国互联网巨头与内容巨头纷纷入局，平台与内容重新分配 .

12、 30 1、发挥各自用户群体优势 Facebook、苹果入局 OTT TV，与 Google、Amazon、迪士尼构成五巨头。 . 30 三、中美对标：美国三、中美对标：美国 OTT TV 强势，中立流媒体集成平台暂时受益，国内政策影响下强势，中立流媒体集成平台暂时受益，国内政策影响下 IPTV 与与 OTT TV 齐头并齐头并 进，双牌照持有方前景可期进，双牌照持有方前景可期 . 31 （一）不同政策背景下，美国 IPTV 发展陷入沉寂，国内 IPTV 依靠产业链壁垒培育核心用户 . 31 1、美国电视大屏行业政策壁垒极低，IPTV 定价较高且缺乏内容生产能力，较有限电视提升有限 . 31

13、2、中国 IPTV 享受政策红利，低定价及直播内容加持，三网融合政策下成有线电视强力替代者 . 32 （二）OTT TV 为美国家庭大屏现阶段最优解，国内受政策影响或将以 IPTV+OTT TV“一户双终端”为主流 . 33 1、技术及用户体验推动，OTT TV 成为美国家庭大屏现阶段最优解 . 33 2、国内 OTT TV 牌照管理截断产业链上下游，主要玩家深耕各自环节 . 34 3、政策壁垒下，国内内容、集成平台以及传输渠道的割裂，国内需要以 IPTV+OTT TV 对标美国 OTT TV 35 四、投资建议四、投资建议 . 37 五、风险提示五、风险提示 . 37 rQrOqQqMnQq

14、OtRqRwOrQnObRdN7NnPrRoMoOkPrRrNeRtRtR6MmMzRuOmRoMuOrQsQ 海外科技互联网海外科技互联网行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 3 图表目录 图表 1 2014 至 2018 年家庭大屏用户数变动（万户） . 6 图表 2 2015 至 2018 年家庭大屏用户环比变动（%） . 6 图表 3 2013 至 2018 年电视销量（万台）及渗透率 . 6 图表 4 4K 电视全球及中国市场规模（万台）与渗透率 . 6 图表 5 大尺寸电视面板出货量（百万）与份额预测 . 7 图表 6 主流尺寸、分辨率电视面板价格变动趋势（元） . 7

15、 图表 7 有线电视、IPTV、OTT TV 横向对比 . 7 图表 8 2017 至 2018 年广告主广告费分配变动（%） . 8 图表 9 2016-2018 家庭大屏收视习惯变动（%） . 8 图表 10 宽带、IPTV 接入（万户）与渗透率（%） . 8 图表 11 有线电视、IPTV 用户数量（万）与增长情况 . 8 图表 12 IPTV 牌照发放明细 . 9 图表 13 运营平台明细 . 9 图表 14 IPTV 产业链 . 10 图表 15 IPTV 业务流程 . 10 图表 16 IPTV 产业链各环节核心玩家 . 10 图表 17 IPTV 用户数量变动（%）与阶段 . 1

16、1 图表 18 高速宽带与光纤渗透率（%） . 11 图表 19 IPTV 用户数量（万人）变动及其阶段性 . 11 图表 20 IPTV 分省渗透率（%）及其阶段性 . 12 图表 21 2017 年重数传媒直播内容分成模式 . 12 图表 22 2017 年重数传媒点播及增值服务分成模式 . 13 图表 23 重数传媒增值业务收入占比 . 13 图表 24 新媒股份增值业务占比 . 13 图表 25 主流内容平台付费用户数量变动（百万） . 14 图表 26 视频市场内容付费占总收入比重（%） . 14 图表 27 IPTV 广告主要形式 . 14 图表 28 OTT TV 主要产品形式

17、. 16 图表 29 集成牌照方与运营平台情况 . 16 图表 30 OTT TV 产业链 . 17 图表 31 OTT TV 业务流程 . 17 图表 32 OTT TV 产业链各环节核心玩家 . 17 海外科技互联网海外科技互联网行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 4 图表 33 2013-2018 年 OTT TV 用户数量变动（万） . 18 图表 34 OTT TV 广告规模及市场预测 . 18 图表 35 2019 年 8 月主要 OTT TV 聚合平台日活（万） . 18 图表 36 OTT TV 用户年龄结构（%） . 19 图表 37 OTT TV 用户学历结构

18、 . 19 图表 38 智能电视广告路径图 . 19 图表 39 OTT TV 广告主要形式 . 19 图表 40 2018 年各类型广告填充率（%） . 21 图表 41 不同产品广告关注度、接受度及信任度对比 . 21 图表 42 OTT TV 广告投放比重 . 21 图表 43 2018 年三大头部平台自制剧、版权剧数量 . 21 图表 44 主要 OTT TV 内容商优势内容 . 21 图表 45 中国 OTT TV 用户付费情况 . 22 图表 46 主要内容提供商的牌照与内容合作 . 22 图表 47 OTT TV 牌照与内容方对应关系 . 23 图表 48 美国电视大屏发展历程

19、. 23 图表 49 美国传统传媒公司行业布局 . 24 图表 50 美国有线电视用户数量变动（百万） . 24 图表 51 美国 IPTV 用户数量变动（千） . 24 图表 52 奈飞与有线电视订阅用户数量变动（百万） . 25 图表 53 流媒体市场规模变动（百万美元） . 25 图表 54 Netflix 美国国内付费用户变动（千人） . 25 图表 55 Netflix 海外付费用户变动（千人） . 25 图表 56 Netflix 股价复盘（上市节点为 100%） . 26 图表 57 Netflix 海外市场拓展进程 . 26 图表 58 Netflix 内容支出、摊销与收入对比（亿美元） . 27 图表 59 Netflix 流媒体内容负债（十亿美元） . 27 图表 60 美国 OTT TV 产业链 . 27 图表 61 Roku 硬件产品矩阵 . 28 图表 62 Roku 自上市以来相对大盘